價(jià)值成長(zhǎng)風(fēng)格分化是行業(yè)分化的主因

1、目錄模型表現(xiàn)：價(jià)值風(fēng)格回暖，業(yè)績(jī)估值比價(jià)視角的行業(yè)配置模型表現(xiàn)較優(yōu) 1 HYPERLINK l _TOC_250006 行業(yè)配置模型最新配置建議 2風(fēng)險(xiǎn)因素 2 HYPERLINK l _TOC_250005 附錄：行業(yè)配置模型的關(guān)鍵指標(biāo)動(dòng)態(tài)跟蹤 2 HYPERLINK l _TOC_250004 宏觀視角：關(guān)注周期上游、中期中游、可選消費(fèi)板塊表現(xiàn) 2 HYPERLINK l _TOC_250003 業(yè)績(jī)估值比價(jià)：傳媒、機(jī)械、汽車(chē)行業(yè)性?xún)r(jià)比較高 3 HYPERLINK l _TOC_250002 模式識(shí)別：建筑、消費(fèi)者服務(wù)、國(guó)防軍工等行業(yè)權(quán)重較高 4 HYPERLINK l _TOC_2500

2、01 趨勢(shì)視角：煤炭、電力及公用事業(yè)、鋼鐵等行業(yè)趨勢(shì)較優(yōu) 5 HYPERLINK l _TOC_250000 公募基金重倉(cāng)股行為視角：看多消費(fèi)者服務(wù)、食品飲料、非銀等行業(yè) 5插圖目錄圖 1：各行業(yè)配置模型凈值情況 1圖 2：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)因子走勢(shì) 3圖 3：風(fēng)險(xiǎn)偏好中樞走勢(shì) 3圖 4：中游板塊需求及綜合毛利情況 3圖 5：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速走勢(shì) 3圖 6：各中信證券一級(jí)行業(yè)業(yè)績(jī)估值比價(jià)情況 4圖 7：Top5 業(yè)績(jī)估值比價(jià)的中信證券一級(jí)行業(yè)市場(chǎng)情緒 4圖 8：模式匹配視角的行業(yè)配置模型最新優(yōu)化權(quán)重 5圖 9：行業(yè)趨勢(shì)配置綜合模型累計(jì)收益曲線（截至 2021 年 3 月） 5圖 10：20Q4 公募基金

3、在中信證券一級(jí)行業(yè)上的相對(duì)超配比例 6圖 11：20Q4 公募基金在中信證券一級(jí)行業(yè)上的倉(cāng)位凈變動(dòng)幅度 6表格目錄表 1：行業(yè)配置模型構(gòu)建邏輯及適用性概述 1表 2：各行業(yè)配置模型相對(duì)中證全指超額收益情況 2表 3：各模型 2021 年 4 月最新配置建議 2表 4：各維度下多空行業(yè)組合明細(xì)（基于 20Q4 重倉(cāng)股信息） 6 模型表現(xiàn)：價(jià)值風(fēng)格回暖，業(yè)績(jī)估值比價(jià)視角的行業(yè)配置模型表現(xiàn)較優(yōu)前期，我們從基本面、技術(shù)面、投資者行為角度構(gòu)建了 5 個(gè)行業(yè)配置模型1，具體策略構(gòu)建邏輯、適用性如下表所示：表 1：行業(yè)配置模型構(gòu)建邏輯及適用性概述模型類(lèi)別模型邏輯概述策略適用性概述基本面（宏觀）基本面（中觀）

4、宏觀視角下的大類(lèi)板塊配置模型業(yè)績(jī)估值比價(jià)視角的行業(yè)配置模型基于產(chǎn)業(yè)板塊景氣度的宏觀驅(qū)動(dòng)因素分析，尋盈利、成長(zhǎng)等基本面風(fēng)格表現(xiàn)較強(qiáng)時(shí)表現(xiàn)找基本面占優(yōu)板塊。較優(yōu)。尋找行業(yè)未被估值反映的業(yè)績(jī)預(yù)期。估值風(fēng)格表現(xiàn)較強(qiáng)時(shí)表現(xiàn)較優(yōu)。技術(shù)面（模式匹配）模式識(shí)別視角的行業(yè)配置模型通過(guò)行業(yè)走勢(shì)匹配歷史相似時(shí)點(diǎn)，借鑒歷史表現(xiàn)對(duì)各行業(yè)進(jìn)行配置。投資者行為非理性，趨勢(shì)形成-趨勢(shì)延續(xù)-趨勢(shì)終市場(chǎng)模式性比較強(qiáng)、行情表征的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行邏輯比較相似時(shí)表現(xiàn)較優(yōu)。技術(shù)面（趨勢(shì)）趨勢(shì)行業(yè)配置模型公募持倉(cāng)多維綜合視投資者行為（公募）角下的行業(yè)配置模型資料來(lái)源：結(jié)的過(guò)程將不斷上演。以逆市配置視角，結(jié)合公募超低配、增減倉(cāng)行為構(gòu)建行業(yè)配置信號(hào).

5、行業(yè)趨勢(shì)持續(xù)性比較好時(shí)表現(xiàn)較優(yōu)。機(jī)構(gòu)話語(yǔ)權(quán)較強(qiáng)的行情表現(xiàn)較優(yōu)。2021 年 3 月，業(yè)績(jī)估值比價(jià)視角的行業(yè)配置模型表現(xiàn)最優(yōu)，期間相對(duì)中證全指的超額收益為 5.3%，模式匹配視角的行業(yè)配置模型亦錄得正超額收益，而其余三個(gè)模型跑輸中證全指。行業(yè)配置模型的表現(xiàn)整體反映了市場(chǎng)風(fēng)格的情況，機(jī)構(gòu)重倉(cāng)、盈利、成長(zhǎng)風(fēng)格 3 月份表現(xiàn)不佳，而估值風(fēng)格表現(xiàn)相對(duì)占優(yōu)。圖 1：各行業(yè)配置模型凈值情況2.001.801.601.401.201.00201912312020011320200123202002122020022420200305202003172020032720200409202004212020050

6、62020051820200528202006092020061920200703202007152020072720200806202008182020082820200909202009212020100920201021202011022020111220201124202012042020121620201228202101082021012020210201202102182021030220210312202103240.80宏觀視角業(yè)績(jī)估值比價(jià)視角模式匹配視角趨勢(shì)視角投資者行為視角（公募重倉(cāng)股）中證全指資料來(lái)源：Wind，1量化策略專(zhuān)題研究宏觀視角下的大類(lèi)行業(yè)板塊輪動(dòng)策略(201

7、9-09-05)；量化策略專(zhuān)題研究業(yè)績(jī)、估值與行業(yè)輪動(dòng)（2019-10-29）；量化策略專(zhuān)題研究以史為鑒，可知興替：模式識(shí)別視角的行業(yè)輪動(dòng)策略（2020-01-09）；量化策略專(zhuān)題研究行業(yè)趨勢(shì)配置模型研究（2020-03-25）；量化策略專(zhuān)題研究公募持倉(cāng)視角下的行業(yè)配置策略（2020-03-25）表 2：各行業(yè)配置模型相對(duì)中證全指超額收益情況宏觀視角下的大類(lèi)板塊配置模型業(yè)績(jī)估值比價(jià)視角的行業(yè)配置模型模式識(shí)別視角的行業(yè)配置模型趨勢(shì)行業(yè)配置模型公募持倉(cāng)多維綜合視角下的行業(yè)配置模型2021 年 3 月-0.84%5.30%0.51%-0.92%-0.43%2021 年以來(lái)1.20%0.56%0.84

8、%2.88%0.75%資料來(lái)源：Wind， 注：時(shí)間截至 2021 年 3 月 31 日 行業(yè)配置模型最新配置建議從模型最新推薦結(jié)果來(lái)看：建筑行業(yè)得到三模型推薦；煤炭、鋼鐵、消費(fèi)者服務(wù)等行業(yè)得到兩模型推薦。策略維度，市場(chǎng)風(fēng)格波動(dòng)加劇，建議多策略均衡配置。表 3：各模型 2021 年 4 月最新配置建議宏觀視角下的大業(yè)績(jī)估值比價(jià)視角的模式識(shí)別視角的類(lèi)板塊配置模型行業(yè)配置模型行業(yè)配置模型角下的行業(yè)配置模型標(biāo)配金融、地產(chǎn)汽車(chē)建筑煤炭消費(fèi)者服務(wù)周期上游傳媒消費(fèi)者服務(wù)電力及公用事業(yè)食品飲料周期中游機(jī)械國(guó)防軍工鋼鐵非銀行金融可選消費(fèi)農(nóng)林牧漁建筑綜合金融計(jì)算機(jī)輕工制造建筑通信紡織服裝趨勢(shì)行業(yè)配置模型公募持倉(cāng)

9、多維綜合視資料來(lái)源： 風(fēng)險(xiǎn)因素模型風(fēng)險(xiǎn)；宏觀、行業(yè)政策重大調(diào)整；市場(chǎng)預(yù)期大幅波動(dòng)。 附錄：行業(yè)配置模型的關(guān)鍵指標(biāo)動(dòng)態(tài)跟蹤宏觀視角：關(guān)注周期上游、中期中游、可選消費(fèi)板塊表現(xiàn)從宏觀視角看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)周期向上連續(xù)得到確認(rèn)，經(jīng)濟(jì)增速上行時(shí)，周期上游板塊業(yè)績(jī)彈性更大，存在實(shí)現(xiàn)超額收益的機(jī)會(huì)。此外，中游板塊綜合增速、綜合毛利均有上升趨勢(shì)，有望帶動(dòng)周期中游板塊表現(xiàn)；工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速回暖，有望帶動(dòng)汽車(chē)、家電等可選消費(fèi)板塊表現(xiàn)。圖 2：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)因子走勢(shì)150100500-50-100-150-2001997/1/11998/7/12000/1/12001/7/12003/1/12004/7/12006/1/120

10、07/7/12009/1/12010/7/12012/1/12013/7/12015/1/12016/7/12018/1/12019/7/12021/1/1-250圖 3：風(fēng)險(xiǎn)偏好中樞走勢(shì)0.350.30.250.20.150.10.052009-112010-062011-012011-082012-032012-102013-052013-122014-072015-022015-092016-042016-112017-062018-012018-082019-032019-102020-052020-120資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，圖 4：中游板塊需求及綜合毛利情況圖 5

11、：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速走勢(shì)10.80.60.40.20-0.22009-112010-072011-032011-112012-072013-032013-112014-072015-032015-112016-072017-032017-112018-072019-032019-112020-072021-03-0.4綜合增速綜合毛利(右軸）0.20.180.160.140.120.10.080.060.040.020120100806040200-202009-112010-062011-012011-082012-032012-102013-052013-122014-072015-0220

12、15-092016-042016-112017-062018-012018-082019-032019-102020-052020-12-40工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額：累計(jì)同比（%）資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，業(yè)績(jī)估值比價(jià)：傳媒、機(jī)械、汽車(chē)行業(yè)性?xún)r(jià)比較高從 2021 年 3 月 31 的業(yè)績(jī)估值比價(jià)看，機(jī)械、傳媒、非銀行金融、電子、汽車(chē)行業(yè)的配置性?xún)r(jià)比較高。以交投活躍度刻畫(huà)市場(chǎng)情緒，上述五個(gè)行業(yè)中，傳媒、汽車(chē)、機(jī)械行業(yè)當(dāng)前配置性?xún)r(jià)比較高。圖 6：各中信證券一級(jí)行業(yè)業(yè)績(jī)估值比價(jià)情況成長(zhǎng)偏離度估值偏離度業(yè)績(jī)估值比價(jià)（右軸）342312001-1-1-2-2-3-3機(jī)械傳媒非銀行金融電子汽車(chē)國(guó)防

13、軍工電力及公用事業(yè)石油石化電力設(shè)備及新紡織服裝交通運(yùn)輸有色金屬煤炭計(jì)算機(jī)消費(fèi)者服務(wù)銀行輕工制造通信農(nóng)林牧漁基礎(chǔ)化工家電建筑 房地產(chǎn)醫(yī)藥 建材 鋼鐵食品飲料商貿(mào)零售-4-4資料來(lái)源：Wind，圖 7：Top5 業(yè)績(jī)估值比價(jià)的中信證券一級(jí)行業(yè)市場(chǎng)情緒0-0.001-0.002-0.003-0.004-0.005-0.006-0.007-0.008情緒傳媒汽車(chē)機(jī)械非銀行金融電子資料來(lái)源：Wind，模式識(shí)別：建筑、消費(fèi)者服務(wù)、國(guó)防軍工等行業(yè)權(quán)重較高以 2021 年 3 月 31 日為截止日期進(jìn)行相似度匹配，相似度最高的三個(gè)交易日分別為2011 年 5 月 11 日、2018 年 3 月 9 日、201

14、9 年 6 月 27 日，最不相似的三個(gè)交易日分別為 2016 年 4 月 11 日、2014 年 7 月 17 日、2015 年 6 月 15 日，綜合相似度較高、較低的時(shí)點(diǎn)，模型對(duì)后市持謹(jǐn)慎觀點(diǎn)?；谙嗨破诤头窍嗨破谖磥?lái) 20 個(gè)交易日的行業(yè)表現(xiàn)，采用凱利公式進(jìn)行優(yōu)化，得到當(dāng)前最優(yōu)的行業(yè)配置如下圖所示。建筑、消費(fèi)者服務(wù)、國(guó)防軍工等行業(yè)權(quán)重較高。圖 8：模式匹配視角的行業(yè)配置模型最新優(yōu)化權(quán)重權(quán)重（%）12108642建筑消費(fèi)者服務(wù)國(guó)防軍工 農(nóng)林牧漁 計(jì)算機(jī)通信電力及公用事業(yè)煤炭家電 房地產(chǎn)電子 汽車(chē) 傳媒基礎(chǔ)化工電力設(shè)備及新機(jī)械輕工制造商貿(mào)零售石油石化紡織服裝交通運(yùn)輸醫(yī)藥建材非銀行金融鋼鐵有

15、色金屬銀行食品飲料0資料來(lái)源：Wind，測(cè)算趨勢(shì)視角：煤炭、電力及公用事業(yè)、鋼鐵等行業(yè)趨勢(shì)較優(yōu)根據(jù)模型篩選標(biāo)準(zhǔn)，截至上月月底滿足月度收益為正，且排名前六的行業(yè)有 6 個(gè)，分別是：煤炭、電力及公用事業(yè)、鋼鐵、建筑、輕工制造、紡織服裝。圖 9：行業(yè)趨勢(shì)配置綜合模型累計(jì)收益曲線（截至 2021 年 3 月）資料來(lái)源：Wind，公募基金重倉(cāng)股行為視角：看多消費(fèi)者服務(wù)、食品飲料、非銀等行業(yè)依據(jù) 2020Q4 季報(bào)重倉(cāng)股信息，我們計(jì)算相應(yīng)指標(biāo)以更新各行業(yè)組合。多指標(biāo)綜合模型相對(duì)看多消費(fèi)者服務(wù)、食品飲料、非銀行金融及建筑行業(yè)；相對(duì)看空電子、通信、電力設(shè)備及公用事業(yè)、商貿(mào)零售、傳媒行業(yè)。表 4：各維度下多空行

16、業(yè)組合明細(xì)（基于 20Q4 重倉(cāng)股信息）超低配維度倉(cāng)位凈變動(dòng)維度超低配+倉(cāng)位凈變動(dòng)行情+倉(cāng)位凈變動(dòng)多維指標(biāo)綜合行業(yè)名稱(chēng)相對(duì)超配 行業(yè)名稱(chēng)倉(cāng)位凈變動(dòng) 行業(yè)名稱(chēng)行業(yè)名稱(chēng)行業(yè)名稱(chēng)分值多頭組合消費(fèi)者服務(wù)155% 食品飲料1.13% 石油石化建筑消費(fèi)者服務(wù)0.60食品飲料123% 非銀行金融1.00% 基礎(chǔ)化工紡織服裝食品飲料0.60電力設(shè)備及新能源55% 有色金屬0.86% 建筑非銀行金融非銀行金融0.57家電49% 國(guó)防軍工0.67% 銀行綜合綜合金融0.56電子24% 石油石化0.58% 非銀行金融綜合金融建筑0.52空頭組合綜合-100% 電子-1.03% 電力設(shè)備及新能源機(jī)械電子0.75電力及

17、公用事業(yè)-87% 傳媒-0.89% 醫(yī)藥電力設(shè)備及新能源通信0.74綜合金融-87% 電力設(shè)備及新能源-0.55% 電子汽車(chē)電力及公用事業(yè)0.73鋼鐵-85% 通信-0.50% 傳媒交通運(yùn)輸商貿(mào)零售0.72建筑-84% 商貿(mào)零售-0.41% /電子傳媒0.71資料來(lái)源：Wind，注：相對(duì)超配指公募基金與市場(chǎng)基準(zhǔn)在某個(gè)行業(yè)上的配置比例之差除以市場(chǎng)基準(zhǔn)的行業(yè)配置比例；倉(cāng)位凈變動(dòng)是指剔除行情影響因素外，公募基金在行業(yè)上的倉(cāng)位變動(dòng)大??；多維指標(biāo)綜合分值大小僅代表信號(hào)強(qiáng)弱圖 10：20Q4 公募基金在中信證券一級(jí)行業(yè)上的相對(duì)超配比例相對(duì)超配比例20Q4漲跌幅（右）200%150%100%50%0%-50%-100%消費(fèi)者服務(wù)食品飲料電力設(shè)備及新能源家電電子有色金屬醫(yī)藥國(guó)防軍工傳媒輕工制造基礎(chǔ)化工機(jī)械交通運(yùn)輸石油石化汽車(chē)計(jì)算機(jī)建材 房地產(chǎn)農(nóng)林牧漁銀行非銀行金融煤炭通信商貿(mào)零售紡織服裝建筑鋼鐵綜合金融電力及公用事業(yè)綜合-150%35%3