TMT行業(yè)行業(yè)投資策略：云開(kāi)霧釋蛟躍龍騰

1、正文目錄 正文目錄 2圖表目錄 420 年 TMT 板塊表現(xiàn)及 21 年投資思路 6年回顧：表現(xiàn)亮眼，細(xì)分板塊出現(xiàn)輪動(dòng) 6年展望：5G、國(guó)際關(guān)系及后疫情經(jīng)濟(jì)發(fā)展為市場(chǎng)焦點(diǎn) 95G：被疫情掩蓋的確定性投資機(jī)遇 10中泰觀點(diǎn) 105G 建設(shè)具確定性，并將持續(xù)發(fā)展 10中國(guó) 5G 進(jìn)程受疫情影響有限，進(jìn)入“政策+需求”雙輪驅(qū)動(dòng)階段 11中國(guó)運(yùn)營(yíng)商資本開(kāi)支將繼續(xù)增加，上游設(shè)備商受惠 12云計(jì)算：青云直上，首選 SaaS 垂直龍頭 15中泰觀點(diǎn) 15“需求+政策”驅(qū)動(dòng)，中國(guó)云市場(chǎng)將保持高速增長(zhǎng) 15中國(guó) SaaS 市場(chǎng)增長(zhǎng)空間巨大，首選垂直型 SaaS 龍頭 17行業(yè)集中度持續(xù)提升，關(guān)注 IaaS 上游

2、廠商 18消費(fèi)電子：智能手機(jī)復(fù)蘇在即，競(jìng)爭(zhēng)生變創(chuàng)增長(zhǎng)機(jī)遇 20中泰觀點(diǎn) 20疫情導(dǎo)致?lián)Q機(jī)延后，預(yù)期 21 年全球智能手機(jī)將重拾增長(zhǎng) 20手機(jī)消費(fèi)升級(jí)將更為明顯，產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)走x光學(xué) 21智能手機(jī)競(jìng)爭(zhēng)格局生變，存在品牌增長(zhǎng)機(jī)遇 22游戲：估值回升，精品為王 24中泰觀點(diǎn) 24中國(guó)移動(dòng)游戲受疫情刺激重啟高速增長(zhǎng) 24版號(hào)收緊，提質(zhì)減量 25游戲精品化關(guān)注“重 IP”、“重研發(fā)”兩大維度 26新平臺(tái)打破固有分發(fā)渠道格局 27估值修復(fù)疊加新股上市，游戲板塊估值有望進(jìn)一步提升 27互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療：政策轉(zhuǎn)為明確支持，行業(yè)保持高速增長(zhǎng) 30中泰觀點(diǎn) 30中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)高速發(fā)展為大勢(shì)所趨 30新冠疫情加速互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療

3、需求釋放并推動(dòng)行業(yè)發(fā)展 30政策轉(zhuǎn)為明確支持，發(fā)展有望突破瓶頸 31新股市場(chǎng)：巨頭扎堆，蛟躍龍騰 34行業(yè)首選 35騰訊控股（700 HK；買入；目標(biāo)價(jià)：727.00 港元） 35丘鈦科技（1478 HK；買入；目標(biāo)價(jià)：17.20 港元） 37重點(diǎn)關(guān)注 39舜宇光學(xué)科技（2382 HK；增持；目標(biāo)價(jià)：185.00 港元） 39小米集團(tuán)-W（1810 HK；增持；目標(biāo)價(jià)：34.60 港元） 41平安好醫(yī)生（1833 HK；買入；目標(biāo)價(jià)：121.00 港元） 43偉仕佳杰（856 HK） 45明源云（909 HK） 46風(fēng)險(xiǎn)因素分析 475G 發(fā)展不及預(yù)期 47疫情風(fēng)險(xiǎn) 47政策風(fēng)險(xiǎn) 47公司及行

4、業(yè)評(píng)級(jí)定義 48重要聲明 49 圖表目錄 圖表 1：2020 年 TMT 主要個(gè)股表現(xiàn)（更新至 20 年 12 月 29 日） 7圖表 2：2020 年TMT 細(xì)分板塊代表性個(gè)股走勢(shì)（更新至 20 年 12 月 29 日） 8圖表 3：中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)月活躍用戶規(guī)模 9圖表 4：90 后用戶人均使用時(shí)長(zhǎng) 9圖表 5：5G 三大應(yīng)用場(chǎng)景 10圖表 6：5G 對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)的影響 10圖表 7：R15 VS R16 11圖表 8：5G 標(biāo)準(zhǔn)化時(shí)間表 11圖表 9：中國(guó)運(yùn)營(yíng)商資本開(kāi)支（億元人民幣） 12圖表 10：中國(guó)運(yùn)營(yíng)商 5G 資本開(kāi)支（億元人民幣） 12圖表 11：移動(dòng)通信架構(gòu)圖 13圖表 12

5、：5G 宏基站數(shù)量預(yù)測(cè)（萬(wàn)站） 13圖表 13：港股 5G 產(chǎn)業(yè)鏈上游企業(yè) 14圖表 14：2014-2019 年中國(guó)月戶均移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)接入流量 15圖表 15：APP 月度使用時(shí)長(zhǎng)變化率(20 年 3 月對(duì)比 19 年 8 月) 15圖表 16：近年部分云計(jì)算相關(guān)政策 16圖表 17：全球云計(jì)算市場(chǎng)規(guī)模（億美元） 16圖表 18：中國(guó)整體云服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模（億元人民幣） 17圖表 19：全球主要國(guó)家 IT 支出及云計(jì)算支出占比 17圖表 20：2020 年中國(guó)企業(yè)級(jí) SAAS 業(yè)務(wù)垂直型產(chǎn)業(yè)圖譜 18圖表 21：2020 年中國(guó)企業(yè)級(jí) SAAS 行業(yè)垂直型產(chǎn)業(yè)圖譜 18圖表 22：微盟全鏈路服務(wù)閉

6、環(huán) 18圖表 23：明源云產(chǎn)品圖解 18圖表 24：2020 年上半年中國(guó)前五大公有云廠商市場(chǎng)份額占比 19圖表 25：3Q20 阿里巴巴（9988 HK）收入及 EBITA（百萬(wàn)元人民幣） 19圖表 26：3Q20 騰訊控股（700 HK）收入（百萬(wàn)元人民幣） 19圖表 27：全球智能手機(jī)出貨量（按年度，百萬(wàn)部） 21圖表 28：近三年全球智能手機(jī)出貨量（按季度，百萬(wàn)部） 21圖表 29：中國(guó)智能手機(jī)出貨量（按季度，百萬(wàn)部） 21圖表 30：中國(guó)智能手機(jī)出貨量（萬(wàn)部）及 5G 手機(jī)占比 21圖表 31：全球智能手機(jī)市占率變化 22圖表 32：全球智能手機(jī)市占率變化 23圖表 33：中國(guó)智能手

7、機(jī)市占率變化 23圖表 34：中國(guó)智能手機(jī)出貨量（百萬(wàn)部）變化 23圖表 35：中國(guó)游戲?qū)嶋H銷售收入（人民幣億元） 24圖表 36：中國(guó)移動(dòng)游戲?qū)嶋H銷售收入（人民幣億元） 24圖表 37：中國(guó)移動(dòng)游戲用戶規(guī)模（百萬(wàn)人） 25圖表 38：后疫情時(shí)期中國(guó)移動(dòng)游戲?qū)嶋H銷售收入（人民幣億元） 25圖表 39：網(wǎng)絡(luò)游戲?qū)徟鷶?shù)量變化 25圖表 40：中國(guó)移動(dòng)游戲用戶 IP 接受傾向 26圖表 41：中手游（302 HK）IP 儲(chǔ)備 26圖表 42：收入排名前 100 移動(dòng)游戲產(chǎn)品類型占比 27圖表 43：祖龍娛樂(lè)（9990 HK）19 年員工分布 27圖表 44：手游流水分賬模式 27圖表 45：20 年

8、 9 月社區(qū)社交 APP DAU 均值（百萬(wàn)人）及同比變化 27圖表 46：港股游戲股估值水平 28圖表 47：1H20 新游產(chǎn)品數(shù)量及流水分布（按研發(fā)分類） 28圖表 48：1H20 新游產(chǎn)品數(shù)量及流水分布（按發(fā)行分類） 28圖表 49：近 2 年上市游戲公司 29圖表 50：部分未上市游戲公司 29圖表 51：2019 年中國(guó)各級(jí)醫(yī)院數(shù)量及診療次數(shù) 30圖表 52：2015-2024 年中國(guó)在線問(wèn)診量占總問(wèn)診量的百分比 31圖表 53：2015-2024 年中國(guó)在線問(wèn)診市場(chǎng)（十億元人民幣） 31圖表 54：主要互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療政策 32圖表 55：2015-2024 年中國(guó)醫(yī)藥產(chǎn)品銷售（人民幣十

9、億元）及院外線上占比 33圖表 56：2015-2024 年中國(guó)在線零售藥房醫(yī)藥產(chǎn)品銷售額（人民幣十億元） 33圖表 57：TMT 潛在中概股回歸名單（更新至 20 年 12 月 29 日） 34圖表 58：TMT 行業(yè)未上市獨(dú)角獸名單（億人民幣元） 34圖表 59：騰訊控股（700 HK）主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)（十億元人民幣）（更新至 20 年 12 月 29 日） 35圖表 60：騰訊控股（700 HK）財(cái)務(wù)摘要（年結(jié)：12 月 31 日；十億人民幣） 36圖表 61：丘鈦科技（1478 HK）主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)（百萬(wàn)元人民幣）（更新至 20 年 12 月 29 日） 37圖表 62：丘鈦科技（1478

10、HK）財(cái)務(wù)摘要（年結(jié)：12 月 31 日；百萬(wàn)人民幣） 38圖表 63：舜宇光學(xué)科技（2382 HK）主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)（百萬(wàn)元人民幣）（更新至 20 年 12 月 29 日） 39圖表 64：舜宇光學(xué)科技（2382 HK）財(cái)務(wù)摘要（年結(jié)：12 月 31 日；百萬(wàn)人民幣） 40圖表 65：小米集團(tuán)（1810 HK）主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)（百萬(wàn)元人民幣）（更新至 20 年 12 月 29 日） 41圖表 66：小米集團(tuán)（1810 HK）財(cái)務(wù)摘要（年結(jié)：12 月 31 日；百萬(wàn)人民幣） 42圖表 67：平安好醫(yī)生（1833 HK）主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)（百萬(wàn)元人民幣）（更新至 20 年 12 月 29 日） 43圖表 68

11、：平安好醫(yī)生（1833 HK）財(cái)務(wù)摘要（年結(jié)：12 月 31 日；百萬(wàn)人民幣） 44圖表 69：偉仕佳杰（856 HK）主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)（百萬(wàn)元人民幣）（更新至 2020 年 12 月 29 日） 45圖表 70：明源云（909 HK）主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)（百萬(wàn)元人民幣）（更新至 2020 年 12 月 29 日） 46 20 年TMT 板塊表現(xiàn)及 21 年投資思路 年回顧：表現(xiàn)亮眼，細(xì)分板塊出現(xiàn)輪動(dòng) 2020 年初至 12 月 29 日，雖然恒生指數(shù)下跌 5.8%，但TMT 板塊表現(xiàn)亮眼，恒生科技指數(shù)逆勢(shì)大漲 63.8%。細(xì)分板塊看：（1）軟件及互聯(lián)網(wǎng)公司普遍表現(xiàn)較好，云計(jì)算相關(guān)個(gè)股尤為強(qiáng)勢(shì)，中國(guó)有贊（

12、8083 HK）、微盟集團(tuán)（2013 HK）及金蝶國(guó)際（268 HK）均跑贏恒指 270%以上，次新股明源云（909 HK）上市 3 個(gè)月已跑贏同期恒指約 175%。我們認(rèn)為這與疫情刺激企業(yè)上云需求及政策支持新基建有關(guān)；（2）互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療板塊 1H20 表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，主要與疫情期間需求爆發(fā)及政府密集發(fā)文推動(dòng)有關(guān)，2H20 中國(guó)進(jìn)入后疫情時(shí)期互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療熱度減弱，但隨著高關(guān)注度的醫(yī)藥電商龍頭京東健康（6618 HK）來(lái)港上市，以醫(yī)藥電商為主要收入來(lái)源的阿里健康（241 HK）及京東健康股價(jià)均走強(qiáng)，阿里健康年初至今跑贏恒指 167%，次新股京東健康上市不滿半個(gè)月已跑贏同期恒指 118%；（3）手游股 1H

13、20 普遍表現(xiàn)較好，主要由于疫情刺激下行業(yè)重拾增長(zhǎng)，但 2H20 回歸個(gè)股行情；（4）半導(dǎo)體公司累計(jì)漲幅較高，但從走勢(shì)上看，中國(guó)內(nèi)地晶圓代工龍頭中芯國(guó)際（981 HK）的股價(jià)高點(diǎn)為其登陸科創(chuàng)板時(shí)，另一間晶圓代工領(lǐng)先企業(yè)華虹半導(dǎo)體（1347 HK）前三季度與中芯國(guó)際走勢(shì)基本一致，但波動(dòng)相對(duì)較小，主要由于中美貿(mào)易摩擦增加了半導(dǎo)體國(guó)產(chǎn)化的急迫性，政策大力支持行業(yè)發(fā)展。中芯國(guó)際作為龍頭最為受惠，但與此同時(shí)公司亦為美國(guó)最為關(guān)注的公司之一，9 月初傳出將被美國(guó)商務(wù)部列入黑名單后市場(chǎng)憂慮增加，最終于12 月正式被美國(guó)商務(wù)部列入實(shí)體名單，加之管理層可能出現(xiàn)變化，未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，4Q20 與華虹半導(dǎo)體走勢(shì)出現(xiàn)

14、差異；（5）硬件方面股價(jià)表現(xiàn)較好的主要為蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，高偉電子（1415 HK）跑贏恒指約 292%，比亞迪電子（285 HK）跑贏恒指約 173%。大部分手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈個(gè)股 1H20 表現(xiàn)較弱，主要由于全球手機(jī)出貨量受疫情影響，升級(jí)進(jìn)程亦受疫情影響經(jīng)濟(jì)拖累，但隨著疫情影響減小及手機(jī)市場(chǎng)復(fù)蘇預(yù)期增強(qiáng)，手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈個(gè)股估值在 4Q20 有所回升；（6）通信板塊整體表現(xiàn)較弱，除了香港本地電信股外，京信通信（2342 HK）基本一枝獨(dú)秀，跑贏恒指約 19%，我們認(rèn)為與疫情后全球 5G 建網(wǎng)進(jìn)程放緩及市場(chǎng)對(duì)中國(guó) 5G 發(fā)展仍存擔(dān)憂等因素有關(guān)。 21.4%28.8%-2.3%5.0%-36.2%-28.8%

15、284.8%292.2%165.8%173.1%-43.2%-35.9%3.8%11.2%-43.0%-35.7%44.0%76.4%51.4%83.7%204.3%211.6%59.0%66.3%-8.2%-0.9%52.6%59.9%158.7%166.1%-27.8%-20.5%-34.7%-27.4%-27.0%-19.6%-2.5%4.8%12.8%20.1%-22.7%-15.3%-36.5%-32.4%-29.2%-25.1%11.3%18.6%-48.3%-40.9%-17.8%-10.4%-28.5%-21.2%-49.7%-42.3%86.1%93.5%266.2%273.

16、6%-48.4%-41.1%304.7%312.1%114.0%121.3%41.6%49.0%187.3%175.2%59.0%66.3%336.4%343.7%41.6%49.0%114.0%121.3%10.7%4.0%-9.4%-9.4%7.4%4.9%106.1%113.4%51.9%59.3%-13.4%-6.0%-4.4%3.0%155.6%162.9%57.9%65.2%160.0%167.3%116.2%118.3%204.3%211.6%168.3%175.6%22.1%29.4%74.0%81.3%81.4%88.7%-11.6%-4.2%4.9%12.2%-18.4%-

17、11.1%圖表 1：2020 年TMT 主要個(gè)股表現(xiàn)（更新至 20 年 12 月 29 日） 公司名稱代碼最新價(jià)市值 （億港元）20年股價(jià)變化20年相對(duì)恒指最高價(jià)差預(yù)期20年EPS變化預(yù)期21年EPS變化相對(duì)19年P(guān)E變化硬件舜宇光學(xué)科技2382 HK162.601,78385.6%8.8%29.2%5.0%丘鈦科技1478 HK12.4814684.7%30.3%16.5%-29.5%瑞聲科技2018 HK43.30523104.5%-67.0%238.6%-6.7%高偉電子1415 HK5.8349634.1%102.9%22.5%90.6%比亞迪電子285 HK39.65893338.5

18、%-32.4%370.2%-28.8%通達(dá)集團(tuán)698 HK0.5536176.9%-21.0%49.0%-28.2%鴻騰六零八八6088 HK2.72187205.1%-32.8%33.3%55.1%富智康集團(tuán)2038 HK0.8670114.5%767.3%-190.0%#VALUE!聯(lián)想集團(tuán)992 HK7.20867111.0%-55.9%208.0%7.9%雷蛇1337 HK2.24199225.8%430.0%-237.7%#VALUE!小米集團(tuán)1810 HK32.808,247266.8%-77.3%537.3%169.9%偉仕佳杰856 HK6.3692156.0%14.5%12.

19、3%55.0%半導(dǎo)體ASM PACIFIC522 HK97.6040180.5%-52.7%532.1%-38.1%中芯國(guó)際981 HK18.222,258300.7%-69.0%330.0%-31.2%華虹半導(dǎo)體1347 HK45.85594293.2%-85.7%383.3%428.2%通信中國(guó)移動(dòng)941 HK44.659,14260.2%-32.7%中國(guó)聯(lián)通762 HK4.621,41491.9%-86.5% 844.0%-45.4%中國(guó)電信728 HK2.231,80565.2%-36.2%香港電訊6823 HK10.1076537.2%-4.9%5.6%2.5%電訊盈科8 HK4.6

20、636036.9%-60.5%200.0%185.2%和記電訊香港215 HK1.165639.5%-33.7%-6.8%16.7%中國(guó)通信服務(wù)552 HK3.4824194.7%-2.4%14.5%-38.9%中國(guó)鐵塔788 HK1.152,02478.1%-49.0%京信通信2342 HK2.406682.2%-4.5%149.2%16.5%摩比發(fā)展947 HK0.595129.1%-中興通訊763 HK19.441,687122.4%-71.3%260.9%-0.9%長(zhǎng)飛光纖6869 HK10.8017086.5%-67.3%198.8%-20.2%俊知集團(tuán)1300 HK0.761422

21、1.4%-軟件服務(wù)中國(guó)軟件國(guó)際354 HK8.15237158.5%14.1%23.0%53.4%金蝶國(guó)際268 HK28.50988276.5%-104.0%-1160.0%-浪潮國(guó)際596 HK1.6519131.7%-139.3%-157.1%-微盟集團(tuán)2013 HK13.72309328.8%-114.5%-500.0%-金山軟件3888 HK43.05591155.8%-120.1%342.7%-166.2%騰訊控股700 HK530.5050,88494.6%-65.5%375.8%1.3%明源云909 HK47.40913116.0%-48.0%-偉仕佳杰856 HK6.3692

22、156.0%14.5%12.3%55.0%中國(guó)有贊8083 HK2.16373411.8%-74.8%1920.0%-游戲騰訊控股700 HK530.5050,88494.6%-65.5%375.8%1.3%金山軟件3888 HK43.05591155.8%-120.1%342.7%-166.2%網(wǎng)易9999 HK143.504,95833.6%-457.7%-中手游302 HK2.787092.0%165.4%26.4%-67.9%祖龍娛樂(lè)9990 HK21.8017877.5%-89.9%-友誼時(shí)光6820 HK1.9743325.0%-30.7%-IGG799 HK8.0096181.9

23、%27.4%-14.9%19.9%創(chuàng)夢(mèng)天地1119 HK3.884959.6%37.9%15.0%-40.9%網(wǎng)龍777 HK17.069688.1%-12.2%28.3%2.4%心動(dòng)公司2400 HK43.45197227.6%1.7%36.8%136.3%電商阿里巴巴9988 HK222.0048,0527.1%14.5%84.6%-279.8%-京東集團(tuán)9618 HK322.0010,07837.6%30.8%62.9%-742.8%-互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療平安好醫(yī)生1833 HK89.751,030147.0%-13.5%-47.8%-阿里健康241 HK20.902,812217.7%3065.

24、7%79.4%-92.3%京東健康6618 HK152.604,859114.4%-其他互聯(lián)網(wǎng)小米集團(tuán)1810 HK32.808,247266.8%-77.3%537.3%169.9%美團(tuán)3690 HK273.4016,087382.5%-76.9%1135.6%106.2%眾安在線6060 HK34.30504154.9%-234.2%40.9%-185.6%易鑫集團(tuán)2858 HK3.01192214.3%-202.1%-152.4%-閱文集團(tuán)772 HK58.95599169.2%-148.1%-329.3%-美圖公司1357 HK1.456370.7%-同程藝龍780 HK14.6632

25、088.6%-62.2% 477.7%-15.0%貓眼娛樂(lè)1896 HK11.70133104.2%-140.0%-401.6%- 來(lái)源：彭博、中泰國(guó)際研究部。注：明源云（909 HK）、網(wǎng)易（9999 HK）、祖龍娛樂(lè)（9990 HK）、京東集團(tuán)（9618 HK）、京東健康（6618 HK）均于 2020 年內(nèi)上市。 圖表 2：2020 年TMT 細(xì)分板塊代表性個(gè)股走勢(shì)（更新至 20 年 12 月 29 日） 350%300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%恒生指數(shù)京信通信（2342 HK）中國(guó)鐵塔（788 HK） 舜宇光學(xué)科技（2382 HK）丘鈦科技（1478

26、 HK）瑞聲科技（2018 HK） 比亞迪電子（285 HK）中芯國(guó)際（981 HK）華虹半導(dǎo)體（1347 HK）金蝶國(guó)際（268 HK）微盟集團(tuán)（2013 HK）騰訊控股（700 HK）中手游（302 HK）心動(dòng)公司（2400 HK）友誼時(shí)光（6820 HK）阿里巴巴（9988 HK）平安好醫(yī)生（1833 HK）阿里健康（241 HK）小米集團(tuán)（1810 HK）美團(tuán)（3690 HK）來(lái)源：彭博、中泰國(guó)際研究部。注：不同色系代表不同細(xì)分板塊。 年展望：5G、國(guó)際關(guān)系及后疫情經(jīng)濟(jì)發(fā)展為市場(chǎng)焦點(diǎn) 2020 年影響港股 TMT 板塊企業(yè)發(fā)展的重要因素包括 5G、國(guó)際關(guān)系及新冠疫情。（1）5G發(fā)展具確

27、定性并將維持?jǐn)?shù)年，將可帶來(lái)確定性增長(zhǎng)機(jī)遇，但5G 進(jìn)展會(huì)受到應(yīng)用推廣、技術(shù)、資金等較多因素影響，2020 年還因疫情影響導(dǎo)致市場(chǎng)關(guān)注度降低；（2）國(guó)際關(guān)系尤其是中美貿(mào)易摩擦已持續(xù)近 2 年時(shí)間，對(duì)板塊整體的投資情緒影響已較小，但部分個(gè)股有機(jī)會(huì)受到貿(mào)易摩擦事件影響，例如中芯國(guó)際（981 HK）于年內(nèi)被美國(guó)商務(wù)部列入實(shí)體名單、華為受美國(guó)限制增加產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)不確定性等；（3）新冠疫情為 2020 年最大的影響因素，疫情期間主要為對(duì)硬件生產(chǎn)及銷售造成較大負(fù)面影響，加速生產(chǎn)及生活向線上轉(zhuǎn)移，因此1H20 互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療、游戲、線上辦公、云等相關(guān)個(gè)股有較好表現(xiàn)，但與生產(chǎn)及消費(fèi)密切相關(guān)的消費(fèi)電子企業(yè)表現(xiàn)較弱。后疫

28、情時(shí)代生產(chǎn)生活向線上轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)仍將延續(xù)，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)將成為主題，中國(guó)新冠疫情防控有效并已順利進(jìn)入后疫情時(shí)代，新基建及內(nèi)循環(huán)消費(fèi)將成為政策支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重點(diǎn)方向。海外疫情仍未受控，但已度過(guò)負(fù)面影響最大的階段，疫情影響將逐步減小。 我們認(rèn)為 2021 年的焦點(diǎn)將是 5G、國(guó)際關(guān)系及后疫情經(jīng)濟(jì)發(fā)展。（1）2020 年被市場(chǎng)忽略的 5G 產(chǎn)業(yè)鏈上游企業(yè)有機(jī)會(huì)因業(yè)績(jī)釋放及政策支持而重獲關(guān)注；（2）受惠 5G、疫情加速上云及后疫情時(shí)代新基建的云計(jì)算相關(guān)企業(yè)仍將是市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)之一；（3）最先受惠5G 的手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)受疫情的影響將逐步減小，并且預(yù)期最大的中國(guó)市場(chǎng)將會(huì)復(fù)蘇，中高端市場(chǎng)將較2020 年有更好表現(xiàn)

29、。產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)走x光學(xué)，華為事件后續(xù)發(fā)展將逐步明朗，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局將發(fā)生變化，為手機(jī)廠商制造搶占市場(chǎng)機(jī)遇，建議積極關(guān)注；（4）中國(guó)半導(dǎo)體市場(chǎng)自給率低，但需求強(qiáng)勁增長(zhǎng)，國(guó)產(chǎn)化是必然，中美貿(mào)易摩擦也加劇了半導(dǎo)體國(guó)產(chǎn)化的急迫性，將繼續(xù)受到政治積極支持。但該過(guò)程仍任重道遠(yuǎn)，并且作為卡脖子領(lǐng)域?qū)⒗^續(xù)是中美貿(mào)易摩擦的焦點(diǎn)，需注意事件風(fēng)險(xiǎn)；（5）互聯(lián)網(wǎng)不單在疫情期間受惠于月活躍用戶數(shù)增加及用戶平均時(shí)長(zhǎng)增加，在后疫情時(shí)代將繼續(xù)受惠線下向線上轉(zhuǎn)移的大趨勢(shì)。在互聯(lián)網(wǎng)細(xì)分領(lǐng)域中我們首選游戲板塊，主要由于我們看到手游仍是占據(jù)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)主流人群（90 后）最長(zhǎng)時(shí)間的應(yīng)用之一，并且在后疫情時(shí)代中國(guó)手游人均使用時(shí)長(zhǎng)及收入均有較好增

30、長(zhǎng)。隨著越來(lái)越多優(yōu)質(zhì)游戲公司來(lái)港上市，港股游戲板塊估值有望提升，龍頭游戲公司將受惠于行業(yè)增長(zhǎng)及行業(yè)集中度提升，具有較強(qiáng)研發(fā)實(shí)力或儲(chǔ)備豐富的公司有機(jī)會(huì)在游戲精品化中獲勝，受惠于爆款游戲帶來(lái)的增長(zhǎng)；（6）看好互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療板塊，預(yù)期板塊將受惠于密集政策支持及更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市；（7）此外建議關(guān)注中概股回歸及互聯(lián)網(wǎng)龍頭來(lái)港上市機(jī)遇。 圖表 3：中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)月活躍用戶規(guī)模 圖表 4：90 后用戶人均使用時(shí)長(zhǎng) 1211.3211.4511.39112019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019

31、-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-091011.6411.533,0002,5002,0001,5001,00050002,838.42,653.01,167.1835.9606.7 504.9327.7167.5 161.3 141.7月活躍用戶規(guī)模2019-092020-09來(lái)源：Questmobile、中泰國(guó)際研究部來(lái)源：Questmobile、中泰國(guó)際研究部 中泰觀點(diǎn) 5G 是難得的確定性非常強(qiáng)且長(zhǎng)期向好的領(lǐng)域。發(fā)展 5G 是全球趨勢(shì)，亦是增強(qiáng)國(guó)力的機(jī)遇。但 2019 年底開(kāi)始的新冠疫情拖累了

32、全球 5G 發(fā)展進(jìn)程，亦減弱了投資者對(duì) 5G 的關(guān)注度。所幸的是中國(guó)由于較強(qiáng)的政策號(hào)召力，得以有效控制疫情，5G 建設(shè)在短暫停滯后趕超原計(jì)劃，并將作為政策支持重點(diǎn)繼續(xù)高速推進(jìn)。產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)及相關(guān)應(yīng)用領(lǐng)域企業(yè)將陸續(xù)受益，5G 有望重新成為市場(chǎng)焦點(diǎn)。建議短期重點(diǎn)關(guān)注 5G 產(chǎn)業(yè)鏈上游設(shè)備商受惠于運(yùn)營(yíng)商建網(wǎng)設(shè)備采購(gòu)增加，及終端設(shè)備供應(yīng)鏈企業(yè)受惠于5G 移動(dòng)用戶滲透率提升。上游設(shè)備商建議重點(diǎn)關(guān)注京信通信（2382 HK）。 5G：被疫情掩蓋的確定性投資機(jī)遇 5G 建設(shè)具確定性，并將持續(xù)發(fā)展 5G 為第 5 代移動(dòng)通訊技術(shù)的簡(jiǎn)稱，是由國(guó)際電聯(lián)（ITU）于 2012 年提出的，并經(jīng)過(guò)國(guó)際通信愿景研究定義了增

33、強(qiáng)移動(dòng)寬帶（eMBB）、低時(shí)延高可靠通信（URLLC）及大規(guī)模機(jī)器通信（mMTC）三大目標(biāo)應(yīng)用場(chǎng)景。一方面，eMBB 將可支持高清視頻、云游戲、AR/VR等應(yīng)用，為個(gè)人用戶提供更加優(yōu)質(zhì)的用戶體驗(yàn)；另一方面，URLLC 和mMTC 是5G 首創(chuàng)的，將可支持車聯(lián)網(wǎng)、聯(lián)網(wǎng)無(wú)人機(jī)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、智慧城市、智能農(nóng)業(yè)、遠(yuǎn)程醫(yī)療等應(yīng)用，未來(lái)可實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)全面數(shù)字化、智能化及海量物聯(lián)網(wǎng)連接，可滿足加速經(jīng)濟(jì)社會(huì)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的需求，并將給經(jīng)濟(jì)及社會(huì)帶來(lái)重大變革，其可創(chuàng)造的巨大經(jīng)濟(jì)增加值及國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)力驅(qū)動(dòng)各國(guó)政府積極推動(dòng) 5G 發(fā)展。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，截至 2020 年 7 月底，全球已有 46 個(gè)國(guó)家和地區(qū)的 99 家電信運(yùn)營(yíng)

34、商表示開(kāi)始提供 5G 業(yè)務(wù)。美國(guó)、韓國(guó)、歐洲、日本等主要國(guó)家和地區(qū)均積極加快 5G 建設(shè)，開(kāi)展 5G 融合應(yīng)用，5G 促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展效能初步顯現(xiàn)。中國(guó)信通院預(yù)期到 2030 年 5G 直接帶動(dòng)的經(jīng)濟(jì)增加值可高達(dá) 6.3 萬(wàn)億元。 圖表 5：5G 三大應(yīng)用場(chǎng)景 圖表 6：5G 對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)的影響 來(lái)源：ITU、中泰國(guó)際研究部 來(lái)源：中國(guó)信通院、中泰國(guó)際研究部 5G 的研究推廣需經(jīng)過(guò) 5G 宏觀描述（包括愿景、技術(shù)趨勢(shì)、候選頻段等）、技術(shù)準(zhǔn)備、候選技術(shù)收集、技術(shù)評(píng)估及標(biāo)準(zhǔn)化、投資建設(shè)、試商用、標(biāo)準(zhǔn)制定、牌照發(fā)放、規(guī)模建設(shè)及規(guī)模商用幾個(gè)階段。其中，通信標(biāo)準(zhǔn)的制定為移動(dòng)通信的基礎(chǔ)。5G 為首次世界

35、統(tǒng)一的通信標(biāo)準(zhǔn)，主要為由標(biāo)準(zhǔn)化機(jī)構(gòu)第三代合作伙伴計(jì)劃（ “3GPP” ）根據(jù) ITU 的需求與產(chǎn)業(yè)鏈各方討論具體技術(shù)細(xì)節(jié)并制定標(biāo)準(zhǔn)，通過(guò) ITU 評(píng)估后由ITU 發(fā)布。5G 標(biāo)準(zhǔn)的制定過(guò)程是循序漸進(jìn)的，主要滿足 eMBB 及部分 URLLC 應(yīng)用場(chǎng)景需求的第一階段版本 Release 15（“R15”）于 2019 年中完成；涉及URLLC 及mMTC 應(yīng)用場(chǎng)景的第二階段版本 Release 16（“R16”）已于 2020 年 7 月凍結(jié)，該版本為 5G 第一份完整版標(biāo)準(zhǔn)，意味著設(shè)備制造商可依據(jù)該版本進(jìn)行相應(yīng)產(chǎn)品的研發(fā)、測(cè)試和商用，加快5G 網(wǎng)絡(luò)部署速度，進(jìn)圖表 7：R15 vs R16 一

36、步推動(dòng) 5G 市場(chǎng)從傳統(tǒng)的運(yùn)營(yíng)商服務(wù)擴(kuò)大到更多垂直行業(yè)應(yīng)用服務(wù)中，5G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)動(dòng)力將逐步轉(zhuǎn)向應(yīng)用需求；此外，3GPP 已啟動(dòng)了 Release 17（R17），將涉及包括邊緣計(jì)算、近距離通訊增強(qiáng)等更寬泛內(nèi)容，計(jì)劃于 2021 年底完成，意味著 5G 將持續(xù)發(fā)展，建設(shè)期將較長(zhǎng)。 來(lái)源：深圳聯(lián)通、中泰國(guó)際研究部 圖表 8：5G 標(biāo)準(zhǔn)化時(shí)間表 來(lái)源：3GPP、中泰國(guó)際研究部 中國(guó) 5G 進(jìn)程受疫情影響有限，進(jìn)入“政策+需求”雙輪驅(qū)動(dòng)階段 5G 發(fā)展進(jìn)程主要包括規(guī)劃期、建設(shè)期、運(yùn)維期及應(yīng)用期。中國(guó)經(jīng)歷了 1G 空白、2G 追隨、3G 參與研發(fā)、4G 自主研發(fā)的 TD-LTE 成為國(guó)際主流標(biāo)準(zhǔn)的過(guò)程，

37、通信業(yè)國(guó)際地位持續(xù)提升，有能力在5G 時(shí)代爭(zhēng)取更大話語(yǔ)權(quán)，從而使中國(guó)企業(yè)獲得領(lǐng)先發(fā)展優(yōu)勢(shì)，加速推進(jìn) 5G 進(jìn)程的動(dòng)力十足，并已進(jìn)入全球 5G 第一梯隊(duì)。工信部于 2019 年 6 月向中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)聯(lián)通、中國(guó)電信及中國(guó)廣電發(fā)放了 5G 商用牌照。2019 年 10 月 31 日，三大電信運(yùn)營(yíng)商正式宣布啟動(dòng) 5G 商用并于 11 月 1 日起在全國(guó)首批 50 個(gè)城市提供 5G 商用套餐，中國(guó)正式進(jìn)入 5G 商用元年，并進(jìn)入 5G 大規(guī)模建設(shè)期。 2019 年底中國(guó)出現(xiàn)新冠疫情，導(dǎo)致 2020 年 2 月農(nóng)歷新年后復(fù)工延遲。疫情前中國(guó) 5G 推進(jìn)速度快于預(yù)期，我們認(rèn)為主要為政策帶動(dòng)，包括運(yùn)營(yíng)商及時(shí)

38、獲取所需數(shù)量和類型的授權(quán)頻譜、密集發(fā)文推動(dòng)等。區(qū)別于其他國(guó)家，中國(guó)的政策號(hào)召力更強(qiáng)，即使5G 發(fā)展面臨包括商業(yè)模式、成本、技術(shù)等多方面挑戰(zhàn)，地方政府、運(yùn)營(yíng)商、設(shè)備商、中國(guó)鐵塔、終端商等產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)均響應(yīng)號(hào)召積極推進(jìn) 5G。新冠疫情的出現(xiàn)限制了人與人的接觸，影響了 5G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)原本進(jìn)程，但中國(guó)疫情控制措施有效，在較短時(shí)間內(nèi)已全面復(fù)工，因此 5G 建設(shè)受開(kāi)工時(shí)長(zhǎng)的影響有限。 拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)成為后疫情時(shí)代的重要任務(wù)。消費(fèi)、出口及投資為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的三駕馬車，疫情對(duì)餐飲、酒店、旅游、娛樂(lè)、交通、線下零售等帶來(lái)較嚴(yán)重的負(fù)面影響，對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊會(huì)影響居民人均可支配收入，進(jìn)而影響居民短期消費(fèi)水平；目前海外疫情仍

39、未受控，預(yù)期出口仍將繼續(xù)受到影響；所以投資將是拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的重要手段。當(dāng)下正處于 5G 建設(shè)階段，并且 5G 發(fā)展可創(chuàng)造巨大的經(jīng)濟(jì)增加值，因此以 5G、云計(jì)算、物聯(lián)網(wǎng)等為代表的新基建將是政策支持推進(jìn)的重點(diǎn)。復(fù)工后，工信部于 3 月印發(fā)了關(guān)于推動(dòng) 5G加快發(fā)展的通知，要求加快5G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)進(jìn)度，基礎(chǔ)電信企業(yè)要搶抓工期，最大程度消除疫情影響，支持獨(dú)立組網(wǎng)建設(shè)；鼓勵(lì)地方政府通過(guò)將 5G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)所需站址等配套設(shè)施納入各級(jí)國(guó)土空間規(guī)劃、城建時(shí)統(tǒng)籌考慮5G 站址部署需求、加快開(kāi)放公共設(shè)施和社會(huì)站址資源等方式加大基站站址資源支持；加強(qiáng)電力和頻率保障；推進(jìn)網(wǎng)絡(luò)共享和異網(wǎng)漫游。工信部迅速的反應(yīng)及明確具體的支持

40、反映出經(jīng)濟(jì)及社會(huì)對(duì)5G 等新基建的需求及政府對(duì)推動(dòng) 5G 發(fā)展的決心。2021 年為“十四五”開(kāi)局之年?！笆奈濉币?guī)劃中強(qiáng)調(diào)了加快發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)，推動(dòng)數(shù)字產(chǎn)業(yè)化和產(chǎn)業(yè)數(shù)字化，推動(dòng)數(shù)字經(jīng)濟(jì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)深度融合。新冠疫情居家令加速了生產(chǎn)生活從線下向線上轉(zhuǎn)移，亦提升了企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的意識(shí)，5G作為全面構(gòu)筑經(jīng)濟(jì)社會(huì)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵基礎(chǔ)設(shè)施，其需求將日益提升，亦將繼續(xù)受到政策大力支持?？萍疾扛辈块L(zhǎng)相里斌在 2020 年 11 月召開(kāi)的世界 5G 大會(huì)上表示預(yù)期未來(lái) 2-3 年內(nèi) 5G 移動(dòng)通信基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)將進(jìn)一步加快。 中國(guó)運(yùn)營(yíng)商資本開(kāi)支將繼續(xù)增加，上游設(shè)備商受惠 受 5G 建網(wǎng)驅(qū)動(dòng)，中國(guó)運(yùn)營(yíng)商資本開(kāi)支于

41、2019 年開(kāi)始增加，2020 年三大運(yùn)營(yíng)商 5G 資本開(kāi)支預(yù)計(jì)達(dá)人民幣 1,803 億元，同比大幅增長(zhǎng) 338%，占總資本開(kāi)支的比重大幅提升至 54%，其中中國(guó)移動(dòng)于 2020 年中期小幅上調(diào)了 5G 資本開(kāi)支預(yù)算。鑒于 5G 建網(wǎng)較 4G 升級(jí)時(shí)更為復(fù)雜，建設(shè)期將更長(zhǎng)，資本開(kāi)支爬坡期亦將更長(zhǎng)，預(yù)期2021 年運(yùn)營(yíng)商資本開(kāi)支將保持快速增加。據(jù)中國(guó)信通院預(yù)測(cè)，到 2025 年 5G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)累計(jì)投資將達(dá)人民幣 1.2 萬(wàn)億元，即未來(lái) 5 年運(yùn)營(yíng)商年均 5G 資本開(kāi)支將超 1,900 億元，2021 年由于仍處于資本開(kāi)支高增長(zhǎng)階段預(yù)期5G 資本開(kāi)支將更高，上游設(shè)備商將可繼續(xù)受惠于運(yùn)營(yíng)商建網(wǎng)設(shè)備采

42、購(gòu)增加。 圖表 9：中國(guó)運(yùn)營(yíng)商資本開(kāi)支（億元人民幣） 圖表 10：中國(guó)運(yùn)營(yíng)商 5G 資本開(kāi)支（億元人民幣） 4,5003,5002,5001,500500-5001 月 3G 牌照發(fā)放12 月首批 4G牌照發(fā)放6 月 5G 牌照發(fā)放30%20%10%0%-10%-20%08年09年10年11年12年13年14年15年16年17年18年19年20年預(yù)算-30%1,2001,0008006004002001,050中國(guó)移動(dòng)（941 HK）中國(guó)電信（728 HK）中國(guó)聯(lián)通（762 HK）增速04533502409379中國(guó)移動(dòng)中國(guó)電信中國(guó)聯(lián)通19年20年預(yù)算來(lái)源：中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)聯(lián)通、中國(guó)電信、中泰國(guó)

43、際研究部 來(lái)源：中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)聯(lián)通、中國(guó)電信、中泰國(guó)際研究部 基站是移動(dòng)通信運(yùn)營(yíng)商投資的重要部分。由于 5G 無(wú)線頻段較 4G 高，而無(wú)線傳播具有頻率越高傳播損耗越大的特性，因此 5G 基站覆蓋范圍較 4G 基站小，若想滿足對(duì)局部熱點(diǎn)區(qū)域提供極高的傳輸速率的要求，需要增加基站密度以及部署大量小基站以解決人群密集區(qū)域宏基站信號(hào)覆蓋不足及較難部署的問(wèn)題。根據(jù)中國(guó)信通院估算，同等覆蓋情況下，5G 中頻段宏基站數(shù)量將為 4G 的 1.5 倍左右。根據(jù)國(guó)際電子商情報(bào)告，小基站數(shù)目將為宏基站的 10 倍以上。鑒于 5G 建網(wǎng)將較 4G 更為復(fù)雜，將從非獨(dú)立組網(wǎng)（與 4G 結(jié)合）過(guò)渡至獨(dú)立組網(wǎng)，將經(jīng)歷前期中

44、頻宏站覆蓋重點(diǎn)城市、中期中頻宏站完成城鄉(xiāng)全覆蓋及后期毫米波小站覆蓋熱點(diǎn)地區(qū)三個(gè)階段。2020 年中國(guó) 5G 建設(shè)雖然受到疫情短暫影響，但在政策驅(qū)動(dòng)下，復(fù)工后建設(shè)進(jìn)程加速。工信部副部長(zhǎng)劉烈宏于 2020 年 12 月 15 日召開(kāi)的“2021 中國(guó)信通院ICT 深度觀察報(bào)告會(huì)”上表示，目前中國(guó)已建成全球最大的 5G網(wǎng)絡(luò)，累計(jì)建成 5G 基站超過(guò) 71.8 萬(wàn)個(gè)。中國(guó) 5G 網(wǎng)絡(luò)已覆蓋全國(guó)地級(jí)以上城市及重點(diǎn)縣市，基站建設(shè)數(shù)量超市場(chǎng)預(yù)期，且 5G 獨(dú)立組網(wǎng)初步實(shí)現(xiàn)規(guī)模商用。中國(guó) 5G 進(jìn)程于全球范圍內(nèi)處于領(lǐng)先水平，但 5G 基站數(shù)量仍遠(yuǎn)少于 2019 年末 4G 基站總數(shù)（544 萬(wàn)個(gè)），仍處于大規(guī)

45、模建設(shè)初期階段，預(yù)期 2021 年 5G 宏基站數(shù)量仍將大幅增加，上游設(shè)備商將受惠。一般一個(gè)宏基站對(duì)應(yīng)三面天線。5G 宏基站數(shù)量的大幅增加將帶動(dòng)基站天線需求量相應(yīng)大幅增長(zhǎng)。由于高頻導(dǎo)致基站覆蓋較差， 5G 基站端需要采用大規(guī)模天線陣列（“Massive MIMO”），提高單站點(diǎn)覆蓋能力，提升頻譜效率，提高用戶傳輸速率。 Massive MIMO 天線通道數(shù)量大幅增加，對(duì)應(yīng)的射頻器件需求量將增加，基站設(shè)備、基站天線、射頻模塊等上游設(shè)備供應(yīng)商在有望在 2021 年錄得較好業(yè)績(jī)表現(xiàn)。中國(guó)移動(dòng)于 2020 年 3 月進(jìn)行了 5G 小基站第一階段研發(fā)項(xiàng)目采購(gòu)，拉開(kāi)了運(yùn)營(yíng)商對(duì) 5G 小基站的部署，小基站領(lǐng)

46、先企業(yè)京信通信（2342 HK）獨(dú)攬?jiān)擁?xiàng)目。我們預(yù)期于 4G 后期才開(kāi)始應(yīng)用的小基站將逐步大規(guī)模商用落地，會(huì)是5G 時(shí)代增量最大的細(xì)分市場(chǎng)之一。建議關(guān)注京信通信（2342 HK）、中興通訊（763 HK）。 圖表 11：移動(dòng)通信架構(gòu)圖 圖表 12：5G 宏基站數(shù)量預(yù)測(cè)（萬(wàn)站） 120100806040200來(lái)源：中國(guó)科學(xué)院半導(dǎo)體研究院、中泰國(guó)際研究部 來(lái)源：中國(guó)信通院、中泰國(guó)際研究部 圖表 13：港股 5G 產(chǎn)業(yè)鏈上游企業(yè) 來(lái)源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、中泰國(guó)際研究部 我們預(yù)期在海量數(shù)據(jù)和企業(yè)上云需求帶動(dòng)及政策積極推動(dòng)下，中國(guó)云市場(chǎng)將保持高速增長(zhǎng)。對(duì)比中美云計(jì)算市場(chǎng)發(fā)展，我們認(rèn)為中國(guó)SaaS 市場(chǎng)發(fā)展

47、潛力最大。其中垂直領(lǐng)域龍頭SaaS 公司在應(yīng)對(duì)下游客戶多元化的需求及抓住市場(chǎng)機(jī)會(huì)方面具優(yōu)勢(shì)并擁有較高的客戶忠誠(chéng)度，競(jìng)爭(zhēng)壁壘較高。建議關(guān)注房地產(chǎn)領(lǐng)域的明源云（909 HK）、零售電商領(lǐng)域的微盟（2013 HK）及有贊（8083 HK）。與全球市場(chǎng)不同，2019 年中國(guó)云計(jì)算市場(chǎng)規(guī)模占比最高、增速最快的為 IaaS，并預(yù)期將在支持新基建政策、龍頭企業(yè)加大投入等帶動(dòng)下保持高速增長(zhǎng)，行業(yè)集中度持續(xù)提升，建議關(guān)注龍頭廠商的阿里云與騰訊云，并可重點(diǎn)關(guān)注為阿里云、華為云、AWS 等知名IaaS 云廠商提供所需的數(shù)據(jù)庫(kù)及儲(chǔ)存等硬件設(shè)備的IT經(jīng)銷龍頭偉仕佳杰（856 HK）。 中泰觀點(diǎn) 云計(jì)算：青云直上，首選

48、SaaS 垂直龍頭 “需求+政策”驅(qū)動(dòng)，中國(guó)云市場(chǎng)將保持高速增長(zhǎng) 根據(jù)工信部數(shù)據(jù)，隨著 4G 于 2014 年商業(yè)化，中國(guó)月戶均移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)接入流量步入高速增長(zhǎng)階段，每年均實(shí)現(xiàn)同比翻倍增長(zhǎng)。受新冠疫情影響，2020 年各類在線應(yīng)用使用需求增加。例如線下實(shí)體的餐廳實(shí)行手機(jī) APP 或網(wǎng)上的無(wú)接觸點(diǎn)餐；更多的企業(yè)開(kāi)啟了云視頻會(huì)議、云文檔協(xié)同等辦公管理，疫情期間辦公管理的月度使用時(shí)長(zhǎng)發(fā)生了重大變化，單月流量提升高達(dá) 5 倍之多；為降低接觸實(shí)體醫(yī)院感染患病的風(fēng)險(xiǎn)，更多慢性病或常見(jiàn)病患者選擇在線問(wèn)診。未來(lái)隨著5G 進(jìn)程加速，網(wǎng)絡(luò)傳輸速度進(jìn)一步改善將加速海量數(shù)據(jù)增加，將對(duì)云計(jì)算的計(jì)算能力、存儲(chǔ)空間等提出更高

49、要求，帶動(dòng)基礎(chǔ)云服務(wù)需求增長(zhǎng)。 此外，隨著數(shù)據(jù)量及數(shù)據(jù)傳輸速度的持續(xù)增高，越來(lái)越多的企業(yè)對(duì)于使用云上辦公的意愿增強(qiáng)，帶動(dòng)了中國(guó)云服務(wù)普及率提升。根據(jù)信通院2020 年云計(jì)算發(fā)展白皮書(shū)和混合云白皮書(shū)（2019 年）的數(shù)據(jù)顯示，云服務(wù)模式在中國(guó)的普及率已從 2017 年的 54.7%上升至 2019 年的 66.1%。我們認(rèn)為這次疫情期間辦公及生產(chǎn)無(wú)法于線下完成的經(jīng)歷加深了企業(yè)對(duì)上云的認(rèn)識(shí)，同時(shí)也加速了用戶云服務(wù)使用習(xí)慣養(yǎng)成，企業(yè)上云的普及率將會(huì)持續(xù)提升。 圖表 14：2014-2019 年中國(guó)月戶均移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)接入流量 圖表 15：APP 月度使用時(shí)長(zhǎng)變化率(20 年 3 月對(duì)比 19 年 8 月

50、) 10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000-201420152016201720182019180%153.0%8,799132.5%6,40096.8%95.3%2,753%1,08828355737.5160%140%120%100%80%60%40%20%0%100%80%60%40%20%0%-20%49.6%29.9%5.3% 8.4%14.7%37.3%22.4%12.8%.9%17-5.7%-11.1%月戶均移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)接入流量(MB)同比增速月度使用時(shí)長(zhǎng)變化率整體平均水平來(lái)源：工業(yè)和信息化部、艾瑞、中泰國(guó)際研究部來(lái)源

51、：艾瑞、中泰國(guó)際研究部近年政府密集發(fā)布利好政策推動(dòng)中國(guó)云計(jì)算高速發(fā)展。從2017 年工信部發(fā)布的云計(jì)算發(fā)展三年行動(dòng)計(jì)劃（2017-2019 年）中引導(dǎo)企業(yè)開(kāi)發(fā) SaaS 服務(wù)應(yīng)用，推進(jìn)政府云應(yīng)用，加快企業(yè)云轉(zhuǎn)型，到近期國(guó)家發(fā)展改革委首次正式對(duì)“新基建”的概念進(jìn)行解讀，提出云計(jì)算將作為新技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施的一部分，預(yù)期云計(jì)算仍將是政策的重點(diǎn)支持領(lǐng)域，并將獲得市場(chǎng)廣泛關(guān)注。 圖表 16：近年部分云計(jì)算相關(guān)政策發(fā)布時(shí)間 政策名稱 要點(diǎn) 2015 年 11 月 云計(jì)算綜合標(biāo)準(zhǔn)化體系建設(shè)指南 旨在加快推進(jìn)云計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)化工作，提升標(biāo)準(zhǔn)對(duì)構(gòu)建云計(jì)算生態(tài)系統(tǒng)和云計(jì)算產(chǎn)業(yè)發(fā)展的整體支撐作用。確定云計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)研制方向，以云

52、計(jì)算綜合標(biāo)準(zhǔn)化體系框架為基礎(chǔ)，通過(guò)研究分析信息技術(shù)和通信領(lǐng)域已有標(biāo)準(zhǔn)，提出現(xiàn)有標(biāo)準(zhǔn)缺失的，并能直接反映云計(jì)算特征，有效解決應(yīng)用和數(shù)據(jù)遷移、服務(wù)質(zhì)量保證、供應(yīng)商綁定、信息安全和隱私保護(hù)等問(wèn)題的 29 個(gè)標(biāo)準(zhǔn)研制方向，以指導(dǎo)具體標(biāo)準(zhǔn)的立項(xiàng)和制定。 2017 年 3 月 云計(jì)算發(fā)展三年行動(dòng)計(jì)劃（2017-2019支持軟件和信息技術(shù)服務(wù)企業(yè)基于開(kāi)發(fā)測(cè)試平臺(tái)發(fā)展產(chǎn)品、服務(wù)和解決方年） 案，加速向云計(jì)算轉(zhuǎn)型，豐富完善辦公、生產(chǎn)管理、財(cái)務(wù)管理、營(yíng)銷管理、人力資源管理等企業(yè)級(jí) SaaS 服務(wù)。協(xié)同推進(jìn)政務(wù)云應(yīng)用，推進(jìn)基于云計(jì)算的政務(wù)信息化建設(shè)模式，鼓勵(lì)地方主管部門加大利用云計(jì)算服務(wù)的力度，應(yīng)用云計(jì)算整合改造現(xiàn)

53、有電子政務(wù)信息系統(tǒng)，提高政府運(yùn)行效率。 2018 年 7 月 推動(dòng)企業(yè)上云實(shí)施指南（2019 年-2020從總體要求、科學(xué)制定部署模式、按需合理選擇云服務(wù)、穩(wěn)妥有序?qū)嵤┥夏辏?云、提升支撐服務(wù)能力、強(qiáng)化政策保障等方面提出了推動(dòng)企業(yè)上云的工作要求和實(shí)施建議。 2019 年 5 月 信息安全技術(shù)網(wǎng)絡(luò)安全等級(jí)保護(hù)基本要求 云計(jì)算安全擴(kuò)展要求針對(duì)云計(jì)算環(huán)境的特點(diǎn)提出，主要內(nèi)容包括基礎(chǔ)設(shè)施的位置、虛擬化安全保護(hù)、鏡像和快照保護(hù)、云計(jì)算環(huán)境管理和云服務(wù)商選擇等。云計(jì)算平臺(tái)不僅需要采用安全通用要求提出的保護(hù)措施, 還要針對(duì)云計(jì)算平臺(tái)的技術(shù)特點(diǎn)采用云計(jì)算安全擴(kuò)展要求提出的保護(hù)措施 2020 年 3 月 中小企

54、業(yè)數(shù)字化賦能專項(xiàng)行動(dòng)方案 鼓勵(lì)以云計(jì)算、人工智能、大數(shù)據(jù)、邊緣計(jì)算、5G 等新一代信息技術(shù)與應(yīng)用為支撐，引導(dǎo)數(shù)字化服務(wù)商針對(duì)中小企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型需求，建設(shè)云服務(wù)平臺(tái)、開(kāi)放數(shù)字化資源、開(kāi)發(fā)數(shù)字化解決方案，為中小企業(yè)實(shí)現(xiàn)數(shù)字化網(wǎng)絡(luò)化智能化轉(zhuǎn)型夯實(shí)基礎(chǔ) 2020 年 4 月 關(guān)于推進(jìn)“上云用數(shù)賦智”行動(dòng)培育新經(jīng)濟(jì)鼓勵(lì)在具備條件的行業(yè)領(lǐng)域和企業(yè)范圍內(nèi)，探索大數(shù)據(jù)、人工智能、云計(jì)發(fā)展實(shí)施方案 算、數(shù)字孿生、5G、物聯(lián)網(wǎng)和區(qū)塊鏈等新一代數(shù)字技術(shù)應(yīng)用和集成創(chuàng)新，為企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型提供技術(shù)支撐 2020 年 4 月 國(guó)家發(fā)改委新聞發(fā)布會(huì)明確“新基建”范圍 國(guó)家發(fā)展改革委首次正式對(duì)“新基建”的概念進(jìn)行解讀，云計(jì)算作

55、為新技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施的一部分，將與人工智能、區(qū)塊鏈、5G、物聯(lián)網(wǎng)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等新興技術(shù)融合發(fā)展，從底層技術(shù)架構(gòu)到上層服務(wù)模式兩方面賦能傳統(tǒng)行業(yè)智能升級(jí)轉(zhuǎn)型 來(lái)源：中國(guó)工業(yè)和信息化部、中國(guó)國(guó)家互聯(lián)網(wǎng)信息辦公室、國(guó)家發(fā)展和改革委員會(huì)、工業(yè)和信息化部、財(cái)政部、中國(guó)公安部信息安全等級(jí)保護(hù)評(píng)估中心等，中泰國(guó)際研究部圖表 17：全球云計(jì)算市場(chǎng)規(guī)模（億美元）根據(jù) Gartner 數(shù)據(jù)，2019 年全球云計(jì)算市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 1,883 億美元，同比增長(zhǎng) 20.9%，預(yù)計(jì) 2019 年至 2023 年復(fù)合增長(zhǎng)率將為 17.6%。根據(jù)艾瑞數(shù)據(jù)，中國(guó)整體云服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模仍處于高速增長(zhǎng)階段，2019 年同比增速高達(dá) 57.1%

56、，預(yù)期 2019 年至 2023 年復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá) 35.2%，遠(yuǎn)高于全球增速。與全球最大的云計(jì)算市場(chǎng)美國(guó)相比，中國(guó)云計(jì)算發(fā)展上起步較晚，在云計(jì)算的認(rèn)知普及、企業(yè)上云率、云計(jì)算支出等方面仍有巨大發(fā)展空間，預(yù)期在海量數(shù)據(jù)和企業(yè)上云需求帶動(dòng)及政策積極推動(dòng)下將保持高速增長(zhǎng)。 8123499714305246297491,0951,27714.61,46426.1%24.4%23.8%22.7%21.2%19.6%23.2%18.0%21.9%20.0%16.6%1,66513.7%1,87719.1%124,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000928500282.7%

57、348439546670201820192020E2021E2022E2023E-30%25%20%15%10%5%0%IaaSPaaSSaaSIaaS同比增速PaaS同比增速SaaS同比增速來(lái)源：Gartner，中泰國(guó)際研究部 圖表 18：中國(guó)整體云服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模（億元人民幣）6,0005,0004,0003,0002,0001,000-70.4%201520162017201820192020E2021E2022E2023E80%50.6%147.2%47.6%33.3%48.0%40.1%38.1%33.6%654%32.6%28.8%29.1%31.7%38.1%28.6%38.9%27

58、.0% 47430.834133.9%32.6%31.0%31.0%30.2%3,6582,8092432241959412732271160542414563811184,088236,605309%,14540553788735.5,18770%60%50%40%30%20%10%0%IaaSPaaSSaaSIaaS同比增速PaaS同比增速SaaS同比增速來(lái)源：艾瑞、中泰國(guó)際研究部圖表 19：全球主要國(guó)家 IT 支出及云計(jì)算支出占比來(lái)源：NASSCOM、中泰國(guó)際研究部中國(guó) SaaS 市場(chǎng)增長(zhǎng)空間巨大，首選垂直型 SaaS 龍頭 從云計(jì)算細(xì)分市場(chǎng)來(lái)看，中國(guó)SaaS 的市場(chǎng)規(guī)模占比最小，與全球

59、云計(jì)算市場(chǎng)規(guī)模占比截然相反，我們認(rèn)為這與中國(guó)云計(jì)算發(fā)展仍處于初期階段有關(guān)，隨著企業(yè)上云意識(shí)增強(qiáng)， SaaS 需求將會(huì)大幅增加，未來(lái)增長(zhǎng)空間巨大。此外，眾多 SaaS 廠商逐漸向平臺(tái)化發(fā)展，開(kāi)始構(gòu)建 PaaS 平臺(tái)，從而滿足客戶的定制化需求以及實(shí)現(xiàn) SaaS 服務(wù)與系統(tǒng)間的相互集成數(shù)據(jù)全打通。SaaS 細(xì)分服務(wù)應(yīng)用眾多且高度分散，按照服務(wù)客戶的范圍可分為通用型 SaaS 和垂直型 SaaS。通用型 SaaS 適用于全行業(yè)，以通用的管理工具和技術(shù)工具為主，其中主要應(yīng)用包括 ERP、CRM 等。相比于通用性 SaaS 廠商，我們更看好垂直型 SaaS頭部廠商，因?yàn)榧?xì)分行業(yè)內(nèi)的頭部SaaS 廠商具備深

60、厚的行業(yè)背景，不僅已積累了豐富的行業(yè)內(nèi)的資源及客戶，還可以在行業(yè)內(nèi)復(fù)雜多變的競(jìng)爭(zhēng)中快速判斷變化趨勢(shì)從而提供更符合客戶需求的服務(wù)產(chǎn)品，在應(yīng)對(duì)下游客戶多元化的需求及抓住市場(chǎng)機(jī)會(huì)方面具優(yōu)勢(shì)。此外，其客戶若要轉(zhuǎn)換產(chǎn)品及服務(wù)的提供商將可能面臨巨大的轉(zhuǎn)換成本并可能需承擔(dān)其他不確定性導(dǎo)致的業(yè)務(wù)損失風(fēng)險(xiǎn)，因此通常具備極高的客戶忠誠(chéng)度，已建立了很高的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。建議關(guān)注房地產(chǎn)行業(yè)的明源云（909 HK）、零售電商行業(yè)的微盟（2013 HK）及有贊（8083 HK）。 圖表 20：2020 年中國(guó)企業(yè)級(jí) SaaS 業(yè)務(wù)垂直型產(chǎn)業(yè)圖譜 圖表 21：2020 年中國(guó)企業(yè)級(jí) SaaS 行業(yè)垂直型產(chǎn)業(yè)圖譜 來(lái)源：艾瑞、中泰