(本科）4-證券價(jià)值評估教學(xué)ppt課件

1、(本科）4-證券價(jià)值評估教學(xué)ppt課件證券價(jià)值評估第四章第四章證券價(jià)值評估債券價(jià)值評估股票價(jià)值評估學(xué)習(xí)目的掌握債券價(jià)值評估的方法 了解影響債券價(jià)值的基本因素及變動方向 掌握普通股價(jià)值評估的方法 熟悉股權(quán)自由現(xiàn)金流量、公司自由現(xiàn)金流量的確定方法 掌握價(jià)格收益乘數(shù)估價(jià)方法 第一節(jié) 債券價(jià)值評估現(xiàn)值估價(jià)模型一收益率估價(jià)模型二債權(quán)價(jià)值的影響因素三一、現(xiàn)值估價(jià)模型（一）債券估價(jià)基本模型每期利息(I1，I2，In )到期本金(F)若：I1 I2 I3 In-1In 債券內(nèi)在價(jià)值等于其預(yù)期現(xiàn)金流量的現(xiàn)值?！?例4-1】 2010年3月1日我國發(fā)行的3年期憑證式國債，票面年利率3.73%。本期國債從購買之日開

2、始計(jì)息，到期一次還本付息，不計(jì)復(fù)利，逾期兌付不加計(jì)利息。假設(shè)某投資者決定購買，那么在市場平均收益率為5%的情況下， 根據(jù)公式（4.2），債券的現(xiàn)值或內(nèi)在價(jià)值計(jì)算如下：解析 上述計(jì)算表明，由于該國債提供的息票率3.73%小于市場收益率5%，使得其價(jià)值96.05元小于其面值100元。 如果債券契約中載明允許發(fā)行公司在到期日前將債券從持有者手中贖回的條款，則當(dāng)市場利率下降時(shí)，公司會發(fā)行利率較低的新債券，并以所籌措的資金贖回高利率的舊債券。在這種情況下，可贖回債券持有者的現(xiàn)金流量包括兩部分：（1）贖回前正常的利息收入（2）贖回價(jià)格（面值+贖回溢價(jià)）。 （二）可贖回債券估價(jià)【 例4-2】某公司擬發(fā)行債券

3、融資，債券面值為2 000元，息票率為12%，期限為20年，每年付息一次，到期償還本金。債券契約規(guī)定，5年后公司可以2 240元價(jià)格贖回。目前同類債券的利率為10%，分別計(jì)算債券被贖回和沒有被贖回的價(jià)值。如果債券被贖回，債券價(jià)值計(jì)算如下： Pb=2 00012%（P/A，10%，5）+2 240（P/F，10%，5） =2403.7908+2 2400.6209 =2 300.6（元） 在上述計(jì)算結(jié)果中，2 300.6元表示如果債券被贖回，該公司承諾的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值；2340.46元表示如果債券不被贖回，該公司承諾的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。這兩者之間的差額表示如果債券被贖回該公司將節(jié)約的數(shù)額。如果5年

4、后利率下跌，債券被贖回的可能性很大，因此與投資者相關(guān)的最可能價(jià)格是2 300.6元。 如果債券沒有贖回條款，持有債券至到期日時(shí)債券的價(jià)值為：Pb=2 00012%（P/A，10%，20）+2 000（P/F，10%，20） =2408.5136+2 0000.1486 =2 340.46（元）二、 收益率估價(jià)模型 采用上述估價(jià)模型時(shí)，假設(shè)折現(xiàn)率已知，通過對債券的現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)計(jì)算債券價(jià)值。在收益率模型中，假設(shè)折現(xiàn)率未知，用債券當(dāng)前的市場價(jià)格代替公式（4.1）中債券的內(nèi)在價(jià)值（Pb），從而計(jì)算折現(xiàn)率或預(yù)期收益率。 決策標(biāo)準(zhǔn)： 計(jì)算出來的收益率等于或大于必要收益率，則應(yīng)購買該債券；反之，則應(yīng)放棄

5、。 收益率估價(jià)模型中的收益率可以分為兩大類：到期收益率和贖回收益率。（一）債券到期收益率 債券到期收益率(yield to maturity，YTM)是指債券按當(dāng)前市場價(jià)值購買并持有至到期日所產(chǎn)生的預(yù)期收益率。 債券到期收益率等于投資者實(shí)現(xiàn)收益率的條件： （1）投資者持有債券直到到期日； （2）所有期間的現(xiàn)金流量（利息支付額）都以計(jì)算出的YTM進(jìn)行再投資。 到期收益率是指債券預(yù)期利息和到期本金（面值）的現(xiàn)值與債券現(xiàn)行市場價(jià)格相等時(shí)的折現(xiàn)率。其計(jì)算公式為： ()=+=ntttbYTMCFP11【 例4-3】假設(shè)你可以2 100元的價(jià)值購進(jìn)15年后到期、票面利率為12%、面值為2 000元、每年付

6、息1次、到期一次還本的某公司債券。如果你購進(jìn)后一直持有該債券至到期日，債券到期收益率計(jì)算方法如下：首先，根據(jù)題意，列出方程式為：Pd=2 00012%（P/A，YTM，20）+2 000（P/F，YTM，20）=2 100 其次，根據(jù)Excel內(nèi)置函數(shù)“RATE”求解債券到期收益率YTM，可得11.29%：NperPMTPVFVTypeRateExcel函數(shù)公式已知15240-210020000求Rate11.29%=RATE(15,240,-2100,2000)表4-1 債券到期收益率YTM計(jì)算（二）債券贖回收益率 如果債券被贖回，投資者應(yīng)根據(jù)債券贖回收益率（yield to call, Y

7、TC）而不是到期收益率YTM來估算債券的預(yù)期收益率。在例4-2中，假設(shè)債券按面值發(fā)行，如果5年后市場利率下降到8%，債券一定會被贖回，那么債券贖回時(shí)的收益率計(jì)算如下：Pb=2 00012%（P/A，YTC，5）+2 240（P/F，YTC，5）=2 000根據(jù)Excel內(nèi)置函數(shù)“RATE”求解債券贖回收益率YTC，可得13.82%。 上式計(jì)算得出的贖回收益率YTC為13.82%，表面上看投資者似乎從債券贖回中得到了好處，其實(shí)不然。 每年從每張債券收到240元的投資者，現(xiàn)在將收到一筆2 240元的新款項(xiàng)，假設(shè)將這筆款項(xiàng)按目前市場利率（8%）進(jìn)行15期的債券投資，每年的現(xiàn)金流量就會從240元降到1

8、79.2元（2 2408%），即投資者在以后15年中每年收入減少了60.8元（240179.2）。 盡管現(xiàn)在投資者可以在贖回日收到2 240元，但由于投資者減少的收入現(xiàn)值約為520元60.8(P/A,8%,15)，超出了贖回溢價(jià)240元（22402000）的現(xiàn)值76元240(P/F,8%,15)，因此債券贖回會使投資者蒙受損失。 假設(shè)債券在5年后被贖回，并且投資者把從債券回收得到的2 240元再按8%的利率進(jìn)行投資，則此時(shí)20年債券的預(yù)期收益率為： 利用Excel中“RATE”函數(shù)求出預(yù)期收益率為10.54%。這表明，如果債券被贖回，投資者的債券投資收益率就會由原來的12%下降到10.54%，

9、下降了1.46%。三、債券價(jià)值的影響因素 債券價(jià)值主要由息票率、期限和收益率（市場利率）三個(gè)因素決定。 （1）對于給定的到期時(shí)間和市場收益率，息票率越低，債券價(jià)值變動的幅度就越大；（2）對于給定的息票率和市場收益率，期限越長，債券價(jià)值變動的幅度就越大，但價(jià)值變動的相對幅度隨期限的延長而縮小；（3）對同一債券，市場收益率下降一定幅度引起的債券價(jià)值上升幅度要高于由于市場收益率上升同一幅度引起的債券價(jià)值下跌的幅度。 （一）收益率變動對不同息票率債券價(jià)值的影響 假設(shè)有X和Y兩種債券，面值均為1 000元，期限為5年，息票率分別為5%和9%，如果初始收益率均為9%，則收益率變化對兩種債券價(jià)值的影響如表4

10、-2所示。 從表可以看出，當(dāng)債券收益率為9%時(shí)，X、Y債券的價(jià)值分別為844.41 元和1 000元。如果收益率下降至6%，X債券的市場價(jià)值為957.88元，上升了13.44%；Y債券價(jià)值為1 126.37元，上升了12.64%。如果收益率上升至12%，X債券的市場價(jià)值為747.67元，下降了11.46%；Y債券價(jià)值為891.86元，下降了10.81%。這表明息票率為5%的債券價(jià)值變動幅度大于息票率為9%的債券價(jià)值變動幅度；而且，對同一債券，收益率下降一定幅度引起的債券價(jià)值上升幅度要大于收益率上升同一幅度引起的債券價(jià)值下降幅度。 收益率（%）收益率變動（%）X（5年期，5%）（元）Y（5年期，

11、9%）（元）6.0-33.33957.881 126.377.0-22.22918.001 082.008.0-11.11880.221 039.939.00.00844.411 000.0010.011.11810.46 962.0911.022.22778.25 926.0812.033.33747.67 891.86債券價(jià)值變動百分比(%)收益率收益率變動X（5年期，5%）Y（5年期，9%）6.0-33.3313.4412.647.0-22.228.71 8.208.0-11.114.24 3.999.0 0.000.00 0.00 10.011.11-4.02-3.79 11.022.

12、22-7.84-7.39 12.033.33-11.46 -10.81表4-2 收益率變動對不同息票率債券價(jià)值的影響二、收益率變動對不同期限債券價(jià)值的影響 假設(shè)債券面值1 000元，息票率為9%，債券的期限分別為5年、10年和15年，如果以9%的債券收益率作為定價(jià)基礎(chǔ)，則收益率變動對不同期限債券價(jià)值的影響如表4-3所示。 從表可以看出，債券期限越長，價(jià)值變動的幅度就越大。如果收益率從9%下降到6%，則5年期、10年期和15年期債券價(jià)值分別上升了12.64%、22.08%和29.14%；10年期和5年期債券的價(jià)值變動率相差9.44%，15年期和10年期債券的價(jià)值變動率相差7.06%。如果收益率從

13、9%上升到12%，則不同期限債券價(jià)值分別下降了10.81%、16.95%和20.43%；10年期和5年期債券價(jià)值的變動率相差6.14%，15年期和10年期債券價(jià)值變動率相差3.48%。 收益率（%）收益率變動（%）5年10年15年6.0 -33.331 126.371 220.801 291.377.0 -22.221 082.001 140.471 182.168.0 -11.111 039.931 067.101 085.599.0 0.001 000.001 000.001 000.0010.0 11.11 962.09 938.55 923.9411.0 22.22 926.08 88

14、2.22 856.1812.0 33.33 891.86 830.49 795.67債券價(jià)值變動（%）收益率收益率變動5年10年15年6.0-33.3312.6422.0829.147.0-22.228.2014.0518.228.0-11.113.996.718.569.00.000.000.000.0010.011.11-3.79-6.14-7.6111.022.22-7.39-11.78-14.3812.033.33-10.81-16.95-20.43表4-3 收益率變動對不同期限債券價(jià)值的影響 單位：元第二節(jié) 股票價(jià)值評估股票估價(jià)模型 一股利折現(xiàn)模型 二自由現(xiàn)金流量模型 三價(jià)格乘數(shù)法四

15、一、股票估價(jià)模型現(xiàn)金流量折現(xiàn)法（discounted cash flow，DCF） 股票價(jià)值等于其未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。股票價(jià)值的影響因素 現(xiàn)金流量：股利或股權(quán)自由現(xiàn)金流量 折現(xiàn)率：股票投資者要求的收益率或股權(quán)資本成本 二、股利折現(xiàn)模型 股票價(jià)值等于其未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值每期的預(yù)期股利 (D1，D2，Dn )股票出售時(shí)的預(yù)期價(jià)值 取決于股票未來的股利 式中：Divt代表未來各期的普通股股利或紅利，(t=1,2,，n)； re代表普通股投資必要收益率；Pn代表普通股在第n期預(yù)期售價(jià)；P0代表普通股未來預(yù)期現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。（一）不同類型的普通股價(jià)值評估 1.零增長股 預(yù)期股利增長率為零，即公司每期發(fā)放

16、的股利（D）相等。 計(jì)算公式： DtD (t=1,2,3)re0時(shí)，1/（1+re）1 主要適用于評價(jià)優(yōu)先股的價(jià)值，即優(yōu)先股價(jià)值是優(yōu)先股未來股息按投資必要收益率折現(xiàn)的現(xiàn)值2.固定增長股 假設(shè)條件 ：（1）股利支付是永久性的，即t； （2）股利增長率為一常數(shù)(g)，即g t=g； （3）模型中的折現(xiàn)率大于股利增長率，即re g。 D0是指t=0期的股利 當(dāng)reg時(shí) 每股股票的預(yù)期股利越高，股票價(jià)值越大； 每股股票的必要收益率越小，股票價(jià)值越大； 每股股票的股利增長率越大，股票價(jià)值越大。 計(jì)算公式：解析:X公司股票價(jià)格為： 【例4-4】假設(shè)一個(gè)投資者正考慮購買X公司的股票，預(yù)期1年后公司支付的股利

17、為3元/股，該股利預(yù)計(jì)在可預(yù)見的將來以每年8%的比例增長，投資者基于對該公司風(fēng)險(xiǎn)的評估，要求最低獲得12%的投資收益率，據(jù)此計(jì)算該公司的股票價(jià)格。 根據(jù)公司未來的增長情況，非固定增長股可分為兩階段模型或三階段模型。現(xiàn)以兩分階段模型加以說明。兩階段模型將增長分為兩個(gè)階段：股利高速增長階段和隨后的穩(wěn)定增長階段。在這種情況下，公司價(jià)值由兩部分構(gòu)成：即高速增長階段(n)股利現(xiàn)值和固定增長階段股票價(jià)值的現(xiàn)值。其計(jì)算公式為：2.非固定增長股其中： 根據(jù)資料，我們可以將該公司前三年作為高速增長階段，第四年以后作為固定增長階段。兩個(gè)階段股票價(jià)值計(jì)算如下： 【例4-5】假設(shè)Y公司目前擁有一種引起公眾注意的新產(chǎn)品

18、，預(yù)計(jì)在未來的3年內(nèi)，銷售每年以50%的速度增長，其股利將以每年13%的速度增長，此后預(yù)計(jì)股利增長率為7%。如果股東投資的必要收益率為15%，公司最近發(fā)放的現(xiàn)金股利為每股1.4元。那么Y公司的股票價(jià)值是多少？因此，Y公司普通股價(jià)值為4.05+17.76=21.81元。如果股利增長情況不限于兩種情況，則還可以繼續(xù)劃分為三階段或多階段，只要最后將各個(gè)階段的現(xiàn)值相加即可。 （二）股票收益率與股利增長率 對于公開交易的股票來說，最近支付的價(jià)格是最易獲得的價(jià)值估計(jì)。與債券價(jià)值評估模型一樣，普通股價(jià)值評估模型提供了估計(jì)必要收益率的最好方法。如果已知股票市場價(jià)格、預(yù)期股利及股利增長率，根據(jù)公式（4.8）即可

19、計(jì)算股票預(yù)期收益率： 如果資本市場是有效的，必要收益率與期望收益率相等，因此按公式（4.10）估計(jì)的期望收益率是必要收益率的一個(gè)較好的估計(jì)。在上式中，股票收益率來源于兩個(gè)因素：一是預(yù)期股利收益Div1/P0；二是資本利得收益（Capital Gains Yield），它是預(yù)期的股票價(jià)格的年變化率。 假設(shè)在例4-4中，X公司股票的現(xiàn)時(shí)售價(jià)為75元，下一年的股利支付為3元，股利增長率為8%，則投資者的預(yù)期收益率或必要收益率為： 這一預(yù)期收益率包括4%的股利收益率和8%的資本利得收益率。如果下一年的預(yù)期股利為3.24（31.08），這將導(dǎo)致P1的預(yù)期價(jià)值為： 在股利固定增長情況下，股利增長率可分解為

20、兩個(gè)部分：股利增長率=（1股利支付率）凈資產(chǎn)收益率 =留存收益比率凈資產(chǎn)收益率 計(jì)算Z公司股利增長率和必要收益率分別為 【例4-6】假設(shè)Z公司近5年共獲利1 000萬元，同期共支付400萬元的股利，股利支付率為40%。該公司預(yù)期明年的每股收益為4.5元，每股股利支付為1.8元。當(dāng)前，Z公司的股票每股售價(jià)為36元。如果Z公司預(yù)期凈資產(chǎn)收益率為15%，Z公司股票的必要收益率為多少？ 計(jì)算結(jié)果表明，投資必要收益率為14%，小于Z公司未來投資機(jī)會的預(yù)期凈資產(chǎn)收益率15%，因此，該項(xiàng)投資會增加公司價(jià)值。 （三）增長機(jī)會 如果公司的收益不是全部用于股利支付，而是將其中的一部分轉(zhuǎn)化為新的凈投資，追加新的凈投

21、資會創(chuàng)造出新的收益。因此，可以把現(xiàn)在股票的價(jià)值分解為兩部分：公司現(xiàn)有資產(chǎn)預(yù)期創(chuàng)造的收益（EPS1）的現(xiàn)值和公司未來投資機(jī)會收益的現(xiàn)值，后一種價(jià)值可稱作“增長機(jī)會的現(xiàn)值”（Present Value of Growth Opportunities，PVGO）。在這種情況下，公司股票價(jià)格可表示為： 式中，第一項(xiàng)表示現(xiàn)存資產(chǎn)收益現(xiàn)值，即公司把所有的收益都分配給投資者時(shí)的股票價(jià)格。第二項(xiàng)表示增長機(jī)會的收益現(xiàn)值，即公司留存收益用于再投資所帶來的新增價(jià)值。 為分析方便，假設(shè)根據(jù)股利支付率和新增投資收益率不同將例4-4中的X公司分為三種不同情況： 第一，假設(shè)X公司為一增長型公司，相關(guān)資料如例4-4相同，公司

22、目前股票價(jià)格為75元。 第二，假設(shè)X公司為一維持型公司，每年的投資僅用來更新已損耗的設(shè)備，即維持原有的生產(chǎn)能力不變，這樣公司未來凈投資為零，未來增長機(jī)會的凈現(xiàn)值也為零。如果該公司以后各期股票的每股收益均為5元，且全部用于股利發(fā)放，假設(shè)投資必要收益率為12%，則公司目前股票價(jià)格應(yīng)為： 第三，假設(shè)X公司為一收益型公司，雖然收益中的40%用于再投資，但新投資的預(yù)期收益率與原來公司必要收益率（12%）相同，其他因素與前述相同。按照固定股利增長模型來估值，這時(shí)X公司的收益增長率（即股利增長率）為4.8%（40%12%），則股票價(jià)格為： 上述分析結(jié)果表明，增長型公司股票價(jià)格為75元，維持型公司與收益型公司

23、股票價(jià)格為41.67元，其間的差異（33.33元）即為未來增長機(jī)會的現(xiàn)值PVGO。股票股票價(jià)格，PEPS（1）股權(quán)資本成本，r（2）PVGO=P-EPS/rPVGO占股票價(jià)格的%績優(yōu)股：Cummins, Inc.（美元）118.1812.030.15741.5635% Dow Chemical（美元）39.904.110.1257.0218 Unilever（英鎊）14.160.8960.0914.3130 Scottish Power（英鎊）7.400.4620.0972.6436成長股： 微軟（美元）29.861.570.12317.1057 星巴克（美元）35.420.9850.0922

24、4.7170 E2v Technologies（英鎊）3.800.2340.152.2459 Logica（英鎊）1.850.1110.1591.1562表4-4 幾家公司預(yù)計(jì)PVGO計(jì)算 在表4-4中，PVGO是根據(jù)各公司當(dāng)前股票價(jià)格減去該公司現(xiàn)存資產(chǎn)收益的現(xiàn)值近似得出的。以Cummins為例，假設(shè)該公司現(xiàn)存資產(chǎn)每年創(chuàng)造EPS均為每股12.03美元，則現(xiàn)存資產(chǎn)收益的現(xiàn)值為76.62美元（12.03/15.7%），公司未來增長機(jī)會的現(xiàn)值為41.56美元（）,PVGO相當(dāng)于股票價(jià)格的35%。其他公司計(jì)算方法相同。 表4-4表明，PVGO占成長公司股份價(jià)值的比重遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過一半。投資者希望這些公司能夠

25、增大投資、成長迅速，因此能為他們帶來遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過資本成本的收益。 三、自由現(xiàn)金流量模型（一）股權(quán)自由現(xiàn)金流量 股權(quán)自由現(xiàn)金流量（Free Cash Flow to Equity, FCFE）是指歸屬于股東的剩余現(xiàn)金流量，即公司在履行了所有的財(cái)務(wù)責(zé)任（如債務(wù)的還本付息），并滿足其本身再投資需要之后的“剩余現(xiàn)金流量”，如果有發(fā)行在外的優(yōu)先股，還應(yīng)扣除優(yōu)先股股息。其估算公式如下：式中：FCFE為股權(quán)自由現(xiàn)金流量；NI為凈收益或稅后利潤； NCC為非現(xiàn)金支出凈額（折舊或攤銷）；W為營運(yùn)資本追加支出；F為資本性追加支出；d為優(yōu)先股股息；P為優(yōu)先股凈增加額；D為債務(wù)凈增加額（發(fā)行新債與償還舊債之間的差額）。

26、以凈收益為起點(diǎn)調(diào)整股權(quán)自由現(xiàn)金流量1. 調(diào)整非現(xiàn)金支出凈額 非現(xiàn)金支出是指以折舊、攤銷為主要內(nèi)容的各種不引起當(dāng)期經(jīng)營現(xiàn)金流量變動的項(xiàng)目凈額。 非現(xiàn)金項(xiàng)目從稅后收益到FCFE調(diào)整方式折舊(depreciation)無形資產(chǎn)攤銷(amortization of intangibles)債券折價(jià)攤銷(amortization of bond discounts)債券溢價(jià)攤銷(amortization of bond premiums)長期資產(chǎn)處置損失(losses)長期資產(chǎn)處置收益(gains)資產(chǎn)減值類重組費(fèi)用(restructuring changes)未來需要付現(xiàn)的重組費(fèi)用（如人員安置費(fèi)用）遞

27、延所得稅(deferred taxes)+（前提：將來會發(fā)生反轉(zhuǎn)）2. 調(diào)整資本性支出 資本性支出是指當(dāng)年發(fā)生的非流動資產(chǎn)投資 當(dāng)公司不是通過現(xiàn)金購買的方式直接取得長期資產(chǎn)，而是通過發(fā)行債券或股票等非現(xiàn)金交易形式（重大非現(xiàn)金交易在現(xiàn)金流量表的附注中披露），或者在企業(yè)并購中一并接收了長期資產(chǎn)，應(yīng)對公司今后資本性支出的金額做出合理的估計(jì)。 根據(jù)現(xiàn)金流量表計(jì)算資本性支出時(shí)，對處置長期資產(chǎn)所得的現(xiàn)金流量要予以扣除。 公司發(fā)生的研究開發(fā)費(fèi)用和經(jīng)營性租賃費(fèi)用應(yīng)進(jìn)行資本化處理，以便正確衡量公司資本性支出。 3. 調(diào)整其他項(xiàng)目 主要指派發(fā)優(yōu)先股股利、償還債務(wù)本金以及發(fā)行優(yōu)先股和新債等引起的現(xiàn)金流量。 如果公司

28、以目標(biāo)負(fù)債比率（負(fù)債/總資本=D/A）為追加的資本支出和營運(yùn)資本進(jìn)行融資，且通過發(fā)行新債償還舊債券的本金，則股權(quán)自由現(xiàn)金流量可按下式計(jì)算： 以FCFE為基礎(chǔ)預(yù)測股權(quán)價(jià)值，其計(jì)算方式與股利折現(xiàn)模型是一樣的，差別僅在于將股利折現(xiàn)模型中的股利換成股權(quán)自由現(xiàn)金流量即可。因此一般形式可以表示為： 式中：P0表示公司股票價(jià)值；FCFEt 表示第t年預(yù)期股權(quán)自由現(xiàn)金流量，re為投資者要求的收益率或股本成本。 （二）公司自由現(xiàn)金流量 公司自由現(xiàn)金流量是指公司在支付了經(jīng)營費(fèi)用和所得稅之后，向公司權(quán)利要求者（普通股股東、公司債權(quán)人和優(yōu)先股股東）支付現(xiàn)金之前的全部現(xiàn)金流量。 計(jì)算公式： 普通股股東的現(xiàn)金流量債權(quán)人的

29、現(xiàn)金流量 優(yōu)先股股東的現(xiàn)金流量 采用FCFF模型，公司價(jià)值是指公司預(yù)期自由現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，其基本表現(xiàn)形式為： 同樣，利用自由現(xiàn)金流量方法時(shí)，也可以根據(jù)自由現(xiàn)金流量增長率的不同特點(diǎn)采用零增長模型、固定增長模型或二階段或更多階段的非固定增長模型等對普通股進(jìn)行價(jià)值評估。四、價(jià)格乘數(shù)法 又稱作相對估價(jià)法，主要是通過擬估價(jià)公司的某一變量乘以價(jià)格乘數(shù)來進(jìn)行估價(jià)。 價(jià)格收益乘數(shù)（P/E Ratio） 公司價(jià)值乘數(shù)（EV/EBITDA Ration） 銷售收入乘數(shù)（P/S Ration） 賬面價(jià)值乘數(shù)(P/BV Ration)等 （一）價(jià)格乘數(shù)法的基本含義 （二）價(jià)格/收益乘數(shù)（P/E） 價(jià)格/收益乘數(shù)，又稱

30、市盈率法，是股票價(jià)格相對于當(dāng)前會計(jì)收益的比值。 （1）數(shù)學(xué)意義：表示每1元年稅后收益對應(yīng)的股票價(jià)格； （2）經(jīng)濟(jì)意義：為購買公司1元稅后收益支付的價(jià)格，或者按市場價(jià)格購買公司股票回收投資需要的年份，又稱為本益比； （3）投資意義：以一定的價(jià)格/收益乘數(shù)為基準(zhǔn)，超過視為高估；低于視為低估。 股票價(jià)格（值）的計(jì)算公式：公式中確定每股收益時(shí)應(yīng)注意的問題： （1）對于那些偶發(fā)事件導(dǎo)致的非正常收益，在計(jì)算EPS時(shí)應(yīng)加以剔除； （2）對于受商業(yè)周期或行業(yè)周期影響較大的企業(yè)，應(yīng)注意不同周期（如成長期和衰退期）對EPS的影響； （3）對于會計(jì)處理方法變更引起的EPS的差異，應(yīng)進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整； （4）如果公司有

31、發(fā)行在外的認(rèn)股權(quán)證、股票期權(quán)、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股或可轉(zhuǎn)換債券，應(yīng)注意這些含有期權(quán)性的證券行權(quán)后對每股收益的影響，即EPS稀釋（Diluted EPS）。股票估價(jià)：b: 留存收益比率等式兩邊同除(1+g)價(jià)格/收益乘數(shù) 從理論上說，運(yùn)用上述各種估值模型預(yù)測或分析股票價(jià)值一般都可以得到正確的結(jié)果，但其前提是估值所采用的各種參數(shù)必須是正確的，也就是說，普通股價(jià)值評估的質(zhì)量最終取決于所獲得的信息的質(zhì)量。因?yàn)椴徽撌裁磪?shù)，都會得到某種答案。如果各種參數(shù)不真實(shí)，則對股票進(jìn)行的價(jià)值評估就毫無用處，即通常所說的“垃圾進(jìn)，垃圾出”（garbage in, garbage out）。利用價(jià)值評估模型需要注意的另一個(gè)問題

32、就是獲得信息的成本。任何答案的值必須與利用這一模型的成本相權(quán)衡。如果獲得充分信息的成本太高，這個(gè)模型就毫無意義。本章小結(jié) 1.債券（或任何其他資產(chǎn)）的內(nèi)在價(jià)值都等于其預(yù)期現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，即等于預(yù)期收到的利息和本金的現(xiàn)值?？梢苑譃橐话闱闆r下的債券估價(jià)和可贖回情況下的債券估價(jià)。 2.在收益率模型中，假設(shè)折現(xiàn)率未知，用債券當(dāng)前的市場價(jià)格代替現(xiàn)值評估公式中債券的內(nèi)在價(jià)值，從而計(jì)算折現(xiàn)率或預(yù)期收益率。其決策標(biāo)準(zhǔn)是，如果計(jì)算出來的收益率等于或大于必要收益率，則應(yīng)購買該債券；反之，則應(yīng)放棄。 本章小結(jié) 3債收益率估價(jià)模型中的收益率可以分為兩大類：到期收益率和贖回收益率。債券到期收益率（YTM）是指債券按當(dāng)前

33、市場價(jià)格購買并持有至到期日所產(chǎn)生的預(yù)期收益率。如果債券被贖回，投資者應(yīng)根據(jù)債券贖回收益率（YTC）而不是到期收益率YTM來估算債券的預(yù)期收益率。 4債券價(jià)值主要由息票率、期限和收益率（市場利率）三個(gè)因素決定。本章小結(jié) 5債券價(jià)值與相關(guān)決定因素之間的關(guān)系可以歸納為：（1）對于給定的到期時(shí)間和市場收益率，息票率越低，債券價(jià)值變動的幅度就越大；（2）對于給定的息票率和市場收益率，期限越長，債券價(jià)值變動的幅度就越大，但價(jià)值變動的相對幅度隨期限的延長而縮??；（3）對同一債券，市場利率下降一定幅度引起的債券價(jià)值上升幅度要高于由于市場利率上升同一幅度引起的債券價(jià)值下跌的幅度。 本章小結(jié) 7 由于普通股價(jià)值評估模型中的預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量可以分為兩種：股利或股權(quán)自由現(xiàn)