從復(fù)工復(fù)產(chǎn)看快遞物流投資機(jī)會

1、CONTENTS目錄1通達(dá)系：補(bǔ)償性需求反彈進(jìn)入兌現(xiàn)期，高質(zhì)量發(fā)展龍頭致勝順豐：時(shí)效凈利或超90億，新業(yè)務(wù)布局調(diào)整，產(chǎn)能爬坡帶來盈利釋放風(fēng)險(xiǎn)因素重點(diǎn)公司推薦22022年4月和5月的太原、北京疫情擾動或造成通達(dá)系龍頭件量增速的分化，但短期沖擊無礙競爭優(yōu)勢，物流保暢通政策 持續(xù)推進(jìn)，快遞或?qū)⒂瓉?2月的需求反彈。新興電商平臺快遞件持續(xù)放量及“兩進(jìn)一出”政策發(fā)力有望推動行業(yè)完成年 初國家郵政局提出的全年件量增速13%的目標(biāo)。中期來看，“兩進(jìn)一出”政策以及新興平臺電商有望為快遞件量提供新 動能，我們預(yù)計(jì)未來3年快遞行業(yè)件量CAGR為15%至18001900億件。通達(dá)系：補(bǔ)償性需求反彈進(jìn)入兌現(xiàn)期，高質(zhì)量

2、發(fā)展龍頭致勝資料來源：國家郵政局，各公司財(cái)報(bào)，中信證券研究部測算資料來源：國家郵政局，各公司財(cái)報(bào)，中信證券研究部預(yù)測2015年快遞行業(yè)需求來源占比結(jié)構(gòu)2022年快遞行業(yè)需求來源占比結(jié)構(gòu)預(yù)測淘系60%京東4%其他電商7%其他29%42%33%5%12%7%2%淘系拼多多京東抖音快手其他3通達(dá)系：件量或迎補(bǔ)償性反彈，下半年價(jià)格修復(fù)有望持續(xù)平臺多元化利好作為基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)支撐的快遞在產(chǎn)業(yè)鏈中的地位提升。以字節(jié)跳動孵化的抖音為例，抖音2018年開始布 局電商業(yè)務(wù)，2021年超越快手電商躍居中國零售電商第4名，料目前抖音電商單日包裹量超過4000萬單，剔除疫情散發(fā)影 響，占全網(wǎng)包裹量比例在11%左右，未來

3、或成為行業(yè)件量新的增長點(diǎn)。中國零售電商TOP10排行榜資料來源：海豚社，中信證券研究部注：字節(jié)電商即為抖音2018201920202021阿里巴巴阿里巴巴阿里巴巴阿里巴巴京東京東京東京東拼多多拼多多拼多多拼多多蘇寧易購蘇寧易購蘇寧易購字節(jié)電商唯品會唯品會快手電商快手電商匯通達(dá)快手電商唯品會蘇寧易購微拍堂匯通達(dá)字節(jié)電商唯品會云集微拍堂匯通達(dá)shein環(huán)球易購字節(jié)電商shein得物美萊網(wǎng)美萊網(wǎng)微拍堂匯通達(dá)4三重合力擺脫內(nèi)卷化競爭，8月以后或再次進(jìn)入改善通道行業(yè)監(jiān)管政策不放松、短期剛性成本支撐、快遞總部珍惜來之不易的基本面修復(fù)有望形成合力，2022年政策驅(qū)動的快遞 價(jià)格同比增長或?qū)⒊掷m(xù)，預(yù)計(jì)8月以后

4、再次進(jìn)入環(huán)比增長通道。資料來源：國家郵政局，各公司財(cái)報(bào)，中信證券研究部中通分揀成本、運(yùn)輸成本變化情況韻達(dá)、圓通、申通單票收入同比變化20172022Q1通達(dá)系單票凈利變化各公司公告，快手電商公告，中信證券研究部0.210.30.230.290.210.320.290.290.20.250.220.190.020.150.070.070.020.060.100.150.1400.10.20.30.417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q1通達(dá)系單票凈利（元/件）30%2

5、0%10%0%-10%-20%-30%-40%2021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-05韻達(dá)圓通申通0.830.770.680.620.500.520.570.430.390.380.340.310.300.360.20.00.40.60.81.02016201720182019資料來源：國家郵政局，中通快遞財(cái)報(bào)，中信證券研究部202020212022Q1單票運(yùn)輸成本單票分揀成本5G7物聯(lián)，中信證券研

6、究部通達(dá)系：件量或迎補(bǔ)償性反彈，下半年價(jià)格修復(fù)有望持續(xù)需求短期維度：物流保暢通持續(xù)推進(jìn)，前期疫情擾動件量需求釋放，下半年中通、圓通件量或迎15%20%增速。G7物聯(lián)，中信證券研究部上海貨運(yùn)整車物流指數(shù)變化浙江貨運(yùn)整車物流指數(shù)變化G7物聯(lián)，中信證券研究部G7物聯(lián)，中信證券研究部江蘇貨運(yùn)整車物流指數(shù)變化北京貨運(yùn)整車物流指數(shù)變化050100150200114274053667992105118131144157170183196209222235248261274287300313326339352365202020212022050100150200114274053667992105118131

7、1441571701831962092222352482612742873003133263393523652020202120221005002001501142740536679921051181311441571701831962092222352482612742873003133263393523652020202120221201008060402001152943577185991131271411551691831972112252392532672812953093233373513652020202120226資料來源：國家郵政局，中信證券研究部通達(dá)系：件量或迎補(bǔ)償性反彈，

8、下半年價(jià)格修復(fù)有望持續(xù)復(fù)盤2020H1疫情爆發(fā)對快遞行業(yè)的影響，料今年疫情拐點(diǎn)出現(xiàn)后，行業(yè)件量將迎來12個月的補(bǔ)償性需求反彈。2020、2022年月度件量增速對比社會消費(fèi)品零售總額線上滲透率變化資料來源：國家郵政局，中信證券研究部資料來源：各公司公告，中信證券研究部全國快遞件量變化（單位：億件）圓通、韻達(dá)、申通件量增速變化35%30%25%20%15%M1-2M3M4M5M6資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局，中信證券研究部M7M8M9M10M11M1220202022100%47%31%25302924%17%21%16%11%20%-3 -12.0 0.2%150%100%50%0%-50%200150

9、100500件量Yoy150%100%50%0%-50%韻達(dá)圓通申通7疫情散發(fā)、高油價(jià)以及用工難度上升導(dǎo)致剛性成本增加，驅(qū)動單票價(jià)格堅(jiān)挺，快遞件量反彈時(shí)期的價(jià)格競爭可控，預(yù)計(jì) 下半年重新進(jìn)入價(jià)格同比增長通道。5月韻達(dá)、圓通、申通和順豐ASP同比增長23.3%、23.2%、23.3%、3.6%，剔除菜 鳥裹裹調(diào)整口徑影響，圓通、申通同比增長19.6%、17.4%，總部價(jià)格政策并未改變，整體價(jià)格競爭壓力可控。通達(dá)系：件量或迎補(bǔ)償性反彈，下半年價(jià)格修復(fù)有望持續(xù)資料來源：各公司公告，中信證券研究部資料來源：中通快遞公告，中信證券研究部韻達(dá)、圓通、申通單票收入同比變化中通分揀成本、運(yùn)輸成本變化情況（單位

10、：元）30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%2021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-05韻達(dá)圓通申通0.830.770.680.620.500.520.570.430.390.380.340.310.300.360.90.80.70.60.50.40.30.20.10.02016201720182019202020212022Q1單票運(yùn)輸成本單票分揀成本8資料來源：浙江省郵政局，中信證券

11、研究部通達(dá)系：件量或迎補(bǔ)償性反彈，下半年價(jià)格修復(fù)有望持續(xù)5月行業(yè)單票快遞收入9.40元，同比增長0.7%。其中主要產(chǎn)糧區(qū)義烏、揭陽、廣州單票價(jià)格較去年11月（剔除春節(jié)、本輪 局部疫情影響）分別-12.1%、+18.0%、+23.7%，產(chǎn)糧區(qū)價(jià)格分化調(diào)整、實(shí)現(xiàn)整體平衡，基本符合我們預(yù)期。資料來源：國家郵政局，中信證券研究部5月金華(義烏)件量占浙江省件量52.6%2021年以來金華（義烏）月度價(jià)格變化2022年5月全國重點(diǎn)城市單票收入同比變化資料來源：國家郵政局，中信證券研究部11%10%9% 9% 7% 7% 5% 5%4% 3% 3% 1% 1% 0% 0%0%-1%-1%-2%-2%-3%

12、-4%-4%-6%-7%-9%-10%-11%20% 15%14%15%10%5%0%-5%-10%-15%泉州西安 鄭州 北京金華(義烏)濟(jì)南 嘉興 福州 揭陽 無錫 溫州 成都 佛山 臺州 總量 東莞 合肥 寧波 天津 廣州 石家莊深圳 杭州 蘇州 武漢 長沙 重慶 青島 汕頭 南京52.6%15.9%13.3%3.8%7.8%6.6%金華（義烏） 杭州寧波 溫州 嘉興其他20%10%0%-10%-20%-30%-40%12月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021202292020年以來，頭部三家加速推進(jìn)車輛及物業(yè)的自有化以替代租賃，我們判斷其capex中與土地和中轉(zhuǎn)場建設(shè)

13、相關(guān)的投入或 占比70%以上，驅(qū)動產(chǎn)能提升，龍頭競爭優(yōu)勢持續(xù)深化。2023年快遞頭部玩家capex規(guī)模或出現(xiàn)明顯下調(diào)，料將更加精準(zhǔn) 地優(yōu)化網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)，快遞行業(yè)有望從高速增長轉(zhuǎn)入高質(zhì)量發(fā)展階段。資本開支2023年或下調(diào)，高速增長轉(zhuǎn)入高質(zhì)量發(fā)展階段資料來源：各公司公告，中信證券研究部近年通達(dá)系龍頭資本開支情況（單位：億元）中通資本開支結(jié)構(gòu)10090807060504030201002014201520162017201820192020 2021M9中通韻達(dá)圓通申通百世資料來源：中通快遞公告，中信證券研究部 注：2022Q1無新增購買土地，收到土地補(bǔ)償約2100萬10繼續(xù)推薦通達(dá)系快遞龍頭，考慮20

14、22年價(jià)格端將同比持續(xù)修復(fù)的預(yù)期，參照可比公司及行業(yè)龍頭估值溢價(jià)，我們維持中 通、圓通2022年30、25倍PE估值，與2022年對應(yīng)目標(biāo)價(jià)265元港元、25元人民幣，繼續(xù)推薦單票盈利持續(xù)修復(fù)并打造分 層產(chǎn)品的電商快遞龍頭優(yōu)勢明顯的中通快遞，以及數(shù)字化持續(xù)推進(jìn)、主業(yè)盈利改善有望超預(yù)期的圓通速遞。通達(dá)系：補(bǔ)償性需求反彈進(jìn)入兌現(xiàn)期，高質(zhì)量發(fā)展龍頭致勝2020Q12022Q2通達(dá)快遞公司業(yè)務(wù)量及預(yù)測情況（億件）2020Q12022Q2通達(dá)快遞公司單票凈利及預(yù)測情況（元/件）中通韻達(dá)圓通申通20Q10.160.170.160.05 20Q20.320.090.210.01 20Q30.260.080.

15、12-0.03 20Q40.240.080.090.01 21Q10.120.060.12-0.04 21Q20.220.050.07-0.03 21Q30.200.070.07-0.04 21Q40.270.130.230.03 20210.210.080.13-0.02 22Q10.200.090.220.04 22Q2E0.250.120.180.04中通韻達(dá)圓通申通中通韻達(dá)圓通申通YoyYoyYoyYoy 20Q246373324 20Q346403424 20Q454454329 2189%89%91% 21Q25847432726%25%30%12% 21

16、Q35747422823%17%26%15% 21Q46454493417%20%13%20% 202122318416511131%30%31%26% 2220%18%26% 22Q2E624446307%-5%8%11% 2022 E25621219413315%15%17%20%，中信證券研究部預(yù)測，中信證券研究部預(yù)測關(guān)注短期擾動帶來的快遞龍頭布局機(jī)會，考慮2022年價(jià)格端將持續(xù)修復(fù)的預(yù)期，參照可比公司及行業(yè)龍頭估值溢價(jià)，我 們維持中通、圓通2022年30、25倍PE估值，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)分別265港元、25元，繼續(xù)推薦單票盈利修復(fù)持續(xù)疊加產(chǎn)品分層， 電商快遞龍頭優(yōu)勢

17、明顯的中通快遞；數(shù)字化持續(xù)推進(jìn)，主業(yè)盈利改善有望超預(yù)期的圓通速遞。通達(dá)系：補(bǔ)償性需求反彈進(jìn)入兌現(xiàn)期，高質(zhì)量發(fā)展龍頭致勝2020Q12022Q2達(dá)快遞公司歸母凈利及預(yù)測情況（億元）中通韻達(dá)圓通申通中通Yoy韻達(dá)Yoy圓通Yoy20Q13.73.32.70.620Q214.53.57.00.120Q312.03.44.2-0.720Q412.93.83.80.321Q15.32.33.7-0.942%-32%37%21Q212.72.22.8-0.8-12%-36%-60%21Q311.43.43.1-1.1-5%0%-26%21Q417.27.111.41.033%84%200%202043.1

18、14.017.70.4-13%-47%-12%202147.015.021.0-1.89%7%19%22Q110.54.08.21.196%73%121%22Q2E15.45.38.31.222%138%199%，中信證券研究部預(yù)測11CONTENTS目錄12通達(dá)系：件量或迎補(bǔ)償性反彈，下半年價(jià)格修復(fù)有望持續(xù)順豐：時(shí)效凈利或超90億，新業(yè)務(wù)布局調(diào)整，產(chǎn)能爬坡帶來盈利釋放風(fēng)險(xiǎn)因素重點(diǎn)公司推薦13順豐網(wǎng)點(diǎn)有望領(lǐng)先于行業(yè)恢復(fù)，5月件量增速已經(jīng)轉(zhuǎn)正，時(shí)效件業(yè)務(wù)或?qū)崿F(xiàn)大個位數(shù)增長。相比于通達(dá)系快遞企業(yè)，順豐 的網(wǎng)點(diǎn)顆粒度更高，管理結(jié)構(gòu)更加精細(xì)，有望領(lǐng)先于行業(yè)恢復(fù)，5月順豐件量為9.02億件，增速轉(zhuǎn)正至4

19、.4%，其中我們判 斷時(shí)效件業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)大個位數(shù)增長。5月時(shí)效件量或大個位數(shù)增長，產(chǎn)能恢復(fù)領(lǐng)先通達(dá)資料來源：順豐控股公告，中信證券研究部 注：2021年4月原陸運(yùn)標(biāo)快調(diào)整至順豐標(biāo)快的時(shí)效產(chǎn)品順豐時(shí)效件營收增速2020 VS 2022行業(yè)件量月度增速變化17%13%9%4%4%8%7%21%18%16%15%7%8%0%5%10%15%20%19%25%-20%-10%0%10%20%30%40%50%M1-2M3M4M5M6M7M8M9M10M11M122020202214資料來源：順豐控股公告，中信證券研究部利潤之源持續(xù)發(fā)力，2022年時(shí)效利潤或超90億局部疫情短期沖擊已過，6月起順豐時(shí)效快遞或

20、迎明顯修復(fù)，2022年收入有望實(shí)現(xiàn)同比大個位數(shù)增長，凈利潤或超90億元，利潤之源持續(xù)發(fā)力。資料來源：順豐控股公告，中信證券研究部2021年順豐時(shí)效件量拆分2021年順豐時(shí)效收入拆分資料來源：星圖數(shù)據(jù)，中信證券研究部資料來源：順豐控股2020年業(yè)績交流會，中信證券研究部2021年6.18銷售GMV品類排序2020年順豐時(shí)效消費(fèi)類品類占比45%33%消費(fèi)類文件類工業(yè)及其他類22%49%24%27%消費(fèi)類文件類工業(yè)及其他類21.4%19.8%19.7%8.9%5.5%24.7%家居3C鞋服食品美妝個護(hù)其他35%20%18%15%鞋服食品3C家居其他12%15資料來源：順豐控股2021年業(yè)績交流會戰(zhàn)略

21、調(diào)整新業(yè)務(wù)減虧增利戰(zhàn)略調(diào)整，公司新業(yè)務(wù)有望收窄虧損或盈利，其中，快運(yùn)業(yè)務(wù)我們預(yù)計(jì)20222023年毛利率持續(xù)提升，凈利潤臨近拐點(diǎn)。順豐快運(yùn)2021年?duì)I收及貨量的規(guī)模和增速均位列行業(yè)第一2020Q42022Q1順豐毛利率和凈利率情況資料來源：順豐控股2021年業(yè)績交流會，中信證券研究部資料來源：順豐控股2021年業(yè)績交流會，中信證券研究部同城急送毛利轉(zhuǎn)正快運(yùn)雙網(wǎng)市占率提升20%15%10%5%0%-5%2020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1毛利率凈利率36%49%56%6%8%10%60%50%40%30%20%10%0%2019Q42020Q42021Q4直營

22、加盟-3.901.20-6-4-2022020年2021年毛利率162022年5月重組的大件事業(yè)部將人員及組織職責(zé)同步整合到速運(yùn)業(yè)務(wù)區(qū)和分撥區(qū)、持續(xù)與快遞大網(wǎng)深度融合。我們預(yù)計(jì)順 豐控股202223年快運(yùn)毛利率將持續(xù)提升，料2025年或接近10%，快運(yùn)業(yè)務(wù)擺脫業(yè)績虧損主要來源的地位，打造公司綜 合物流服務(wù)版圖的業(yè)績新增長點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)公司2022年將繼續(xù)發(fā)力于健康經(jīng)營、優(yōu)化調(diào)整非盈利業(yè)務(wù)增速，隨時(shí)效件穩(wěn) 健增長，新業(yè)務(wù)盈利改善，公司凈利潤有望延續(xù)逐季改善趨勢。快運(yùn)與大網(wǎng)深度融合，毛利率持續(xù)提升，料2025年或接近10%2025年公司快運(yùn)業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)毛利率10%左右202020212022E202

23、3E2024E2025E營業(yè)收入（億元）223.8311.7380.3456.3538.4619.2Yoy39.3%22.0%20.0%18.0%15.0%營業(yè)成本（億元）225.1299.9359.3424.4492.7560.4毛利率-0.6%3.8%5.5%7.0%8.5%9.5%凈利潤（億元）-9.1-5.8-2.82.310.817.3Yoy-185.7%372.0%61.0%凈利率-4.1%-1.9%-0.7%0.5%2.0%2.8%資料來源：順豐控股公告，中信證券研究部預(yù)測 注：以上數(shù)據(jù)口徑均為對外交易+分部之間，詳見公司年報(bào)分布信息列示部分17股 權(quán) 行 權(quán) 條 件 ： 202

24、2/23/24/25 年 營 業(yè) 收 入 不 少 于 2700/3150/3700/4350 億 元 ， 或 歸 母 凈 利 潤 率 不 低 于 2.1%/2.6%/2.9%/3.3%，彰顯公司及管理層對業(yè)務(wù)長期發(fā)展的信心。此次為公司上市以來規(guī)模最大的激勵計(jì)劃，彰顯公 司及管理層對業(yè)務(wù)長期發(fā)展的信心，有利于充分調(diào)動核心骨干及優(yōu)秀員工的積極性。股權(quán)激勵劃定業(yè)績紅線，化解市場對后期投入的擔(dān)憂順豐控股歷次股權(quán)激勵計(jì)劃202225年公司股權(quán)激勵的行權(quán)條件2022 年 32019 年 2月月2018年4月2017年10月激勵方式回購股份回購股份定向發(fā)行 限制性股 票股票增值 權(quán)定向發(fā)行 限制性股 票股票

25、增值 權(quán)金額（ 億 元）102024約 1.8 億 元-約 0.8 億 元-價(jià)格70元/股45元/股24.33 元 /股24.33 元 /股29.32 元./股29.32 元./股142928股 份 數(shù)57（萬股）（以70元/股計(jì)算）444889（以45元/股計(jì)算）731.2513.872745.94占公司總 股本0.29%0.58%0.10%0.20%0.17%0.003%0.06%0.001%行權(quán)期業(yè)績考核目標(biāo)第一個行權(quán)期2022年?duì)I業(yè)收入值不低于2700億元或2022年歸母凈利潤率不低 于2.1%第二個行權(quán)期2023年?duì)I業(yè)收入值不低于3150億元或2023年歸母凈利潤率不低 于2.6%第

26、三個行權(quán)期2024年?duì)I業(yè)收入值不低于3700億元或2024年歸母凈利潤率不低 于2.9%第四個行權(quán)期2025年?duì)I業(yè)收入值不低于4350億元或2022年歸母凈利潤率不低 于3.3%資料來源：順豐控股公告，中信證券研究部測算 注：股份數(shù)與占股本比例為按預(yù)案計(jì)算得出，與實(shí)際執(zhí)行 方案可能有差異資料來源：順豐控股公告，中信證券研究部18再次強(qiáng)調(diào)關(guān)注順豐未來兩年的產(chǎn)能爬坡期復(fù)盤歷史，2021年順豐控股產(chǎn)能爬坡邏輯逐季兌現(xiàn)，預(yù)計(jì)產(chǎn)能周期將驅(qū)動2022年公司扣非凈利凈利率達(dá)到2.7%左右，未 來兩年業(yè)績釋放期或開啟。2019Q1-2021Q4順豐季度業(yè)務(wù)量和資本開支增長情況2018Q1-2021Q4順豐季度

27、扣非凈利情況（億元）順豐股價(jià)表現(xiàn)與產(chǎn)能周期具有高度相關(guān)性200%150%100%50%0%-50%-100%19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4件量yoy資本開支yoy100%50%0%-50%-100%-150%-200%-250%-300%3020100-10-20順豐扣非凈利同比19目前估值安全邊際高。分部估值法下，給予順豐時(shí)效業(yè)務(wù)30倍PE、其他業(yè)務(wù)1.01.5倍PS，預(yù)測公司目標(biāo)市值約4133億 元左右。按照悲觀預(yù)期，我們僅考慮時(shí)效快遞、經(jīng)濟(jì)快遞和快運(yùn)對應(yīng)目標(biāo)市值3608億元，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)74元，維持“買

28、入” 評級，繼續(xù)強(qiáng)烈推薦。時(shí)效爭取增量&新業(yè)務(wù)減虧增利，20222023年業(yè)績釋放可期2020Q12022Q2達(dá)快遞公司歸母凈利及預(yù)測情況（億元）營收（億元）扣非凈利（億元）估值（億元）估值指標(biāo)估值倍數(shù)（x）時(shí)效102992.32769PE30經(jīng)濟(jì)368-14.2441.6PS1.2快運(yùn)265-2.8397.5PS1.5冷運(yùn)90-8.6108PS1.2同城配70-6.870PS1國際及供應(yīng)鏈86212.2305PE25其他業(yè)務(wù)420.442PS1合計(jì)272672.54133.1資料來源：公司公告，中信證券研究部預(yù)測CONTENTS目錄20通達(dá)系：補(bǔ)償性需求反彈進(jìn)入兌現(xiàn)期，高質(zhì)量發(fā)展龍頭致勝順豐

29、：時(shí)效凈利或超90億，新業(yè)務(wù)布局調(diào)整，產(chǎn)能爬坡帶來盈利釋放風(fēng)險(xiǎn)因素重點(diǎn)公司推薦21風(fēng)險(xiǎn)因素宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行電商網(wǎng)購需求放緩時(shí)效件增速不及預(yù)期行業(yè)競爭加劇油價(jià)、人工成本持續(xù)上漲局部疫情影響超預(yù)期CONTENTS目錄22通達(dá)系：補(bǔ)償性需求反彈進(jìn)入兌現(xiàn)期，高質(zhì)量發(fā)展龍頭致勝順豐：時(shí)效凈利或超90億，新業(yè)務(wù)布局調(diào)整，產(chǎn)能爬坡帶來盈利釋放風(fēng)險(xiǎn)因素重點(diǎn)公司推薦236月順豐時(shí)效件增速或超兩位數(shù)，預(yù)計(jì)公司2022年時(shí)效業(yè)務(wù)收入同比大個位數(shù)增長，凈利潤或超90億元?？紤]鄂州機(jī)場投運(yùn)后成本改善，料 2025年時(shí)效件凈利率或升至12%13%。5月公司將大件事業(yè)部將人員及組織職責(zé)同步整合到速運(yùn)業(yè)務(wù)區(qū)和分撥區(qū)，和快遞大

30、網(wǎng)深度融合，戰(zhàn)略調(diào)整下公司新業(yè)務(wù)虧損收窄或轉(zhuǎn)正。我 們預(yù)計(jì)202223年快運(yùn)業(yè)務(wù)毛利率持續(xù)提升，料2025年或接近10%，預(yù)計(jì)快運(yùn)業(yè)務(wù)將逐漸扭虧為盈，未來會發(fā)展成為公司綜合物流服務(wù)版圖的 業(yè)績新增長點(diǎn)。四網(wǎng)融通和降低非盈利業(yè)務(wù)收入增速助力成本優(yōu)化，再次強(qiáng)調(diào)關(guān)注順豐未來兩年的產(chǎn)能爬坡期。四網(wǎng)融通方面持續(xù)推進(jìn)，包括場地融通進(jìn)一步加強(qiáng)、運(yùn)輸資源通過統(tǒng)一資源池調(diào)整運(yùn)力，整合效果逐漸顯現(xiàn)，再次強(qiáng)調(diào)關(guān)注順豐未來兩年的產(chǎn)能爬坡期。目前公司估值安全邊際高，分部估值法下，給予順豐時(shí)效業(yè)務(wù)30倍PE、其他業(yè)務(wù)1.01.5倍PS，預(yù)測公司目標(biāo)市值約4133億元左右。按照悲 觀預(yù)期，我們僅考慮時(shí)效快遞、經(jīng)濟(jì)快遞和快運(yùn)業(yè)務(wù)，保守預(yù)測一年目標(biāo)市值3608億元，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)74元，目前估值頗具吸引力，再次強(qiáng)調(diào) 關(guān)注產(chǎn)能爬坡期業(yè)績釋放，維持“買入”評級。順豐控股：預(yù)計(jì)時(shí)效全年大個位數(shù)增長，新業(yè)務(wù)減虧增利，中信證券研究部預(yù)測 注：股價(jià)為2022年6月23日收盤價(jià)順豐控股盈利預(yù)測與估值表項(xiàng)目/年度202020212022E2023E2024E營業(yè)收入(百萬元)153,987207,187272,60631