《房地產(chǎn)金融》講義--收益性房地產(chǎn)貸款(PPT 97)

1、第六章 收益性房地產(chǎn)貸款收益性房地產(chǎn)（也稱為營業(yè)性或商業(yè)房地產(chǎn)）是典型的投資工程,即通過房地產(chǎn)的經(jīng)營來獲取收益的經(jīng)營活動,因此其融資過程、特點、風險控制等都有著自己的特性,與一般的房地產(chǎn)開發(fā)或居住融資有明顯的差異,在計算方面也有許多獨特之處。收益性房地產(chǎn)融資如果是以銀行信貸為方向就變成了貸款融資,即收益性房地產(chǎn)貸款,本章就對其展開全面介紹。重點是貸款各方的決策程序、相互關(guān)系、營業(yè)收益的具體計算、工程收益性的評價指標、標準和風險分析。主要內(nèi)容包括收益性房地產(chǎn)投資及放款決策過程放款人對貸款的評價借款人評價及決策第一節(jié)收益性房地產(chǎn)投資及放款決策收益性房地產(chǎn)的融資過程,從參與各方來講,就是獲取信息并作

2、出決策的過程。而影響決策的因素非常多樣、復雜,不同因素對不同的參與者的影響、作用又非常不同,因此,融資過程實際上也就變成了參與各方的博弈,能到達均衡、共贏是大家的共同目標。所以,老實、誠意、誠信是合作的根底,而公平、公開、公允是達成合作的根本手段。一、收益性房地產(chǎn)的投資1.投資主體任何投資經(jīng)營活動都具有一定的風險性,其決策與行為過程、影響因素等都十分復雜,而主體是最根底的,離開主體就沒有投資和經(jīng)營。收益性房地產(chǎn)投資經(jīng)營主體可以是單一股東,也可以是組合性主體多個股東為了共同的投資利益組成實質(zhì)性經(jīng)營實體,其利益分配當然也與股本結(jié)構(gòu)相一致。但是,通常情況下,股東為了使自己的資金發(fā)揮最大效益,必然尋求

3、融資,這樣經(jīng)營性房地產(chǎn)投資活動又多了一個參與者資金的借出者（一般是商業(yè)銀行）。因此,經(jīng)營性房地產(chǎn)投資活動的主體就包含了股東和放款人。2.投資時機的發(fā)現(xiàn)任何投資活動都是從發(fā)現(xiàn)時機開始的,經(jīng)營性房地產(chǎn)當然也不例外。時機的發(fā)現(xiàn)與決策投資時機的發(fā)現(xiàn)機制比較復雜,有的是為了進行經(jīng)營活動而購置房地產(chǎn),有的是為了獲取購銷差價而購置房地產(chǎn),有的是為了收取租金而購置房地產(chǎn),有的是發(fā)現(xiàn)某項房地產(chǎn)的價格實在太低而決定購置,有的是比較了自己開發(fā)建設與在市場購置的差異和風險之后決定購置而有了初步意向后,到市場搜尋是發(fā)現(xiàn)時機的根本途徑,掌握了某項房地產(chǎn)的根本信息后產(chǎn)生的投資知覺是時機發(fā)現(xiàn)的總結(jié),此時投資就可能正式進入決策

4、階段當然僅僅是初步?jīng)Q策。初步預測決策面對的始終是未來的環(huán)境狀況,未來的可能風險與投資收益,因此必須進行初步預測,包括投資本錢、經(jīng)營本錢、經(jīng)營收益、各種影響因素及其變化等。簡單的風險分析決策的起步也必須進行必要的風險分析,特別是通過貸款融資進行的投資,因為財務杠桿是雙刃劍,既能提升收益水平,也放大了風險系數(shù)。根本又簡單的風險分析是決策的起點之一。粗略的投資分析粗略的投資分析是指財務杠桿的選取,或者擴大而言就是資產(chǎn)組合狀況的決策,是獨資經(jīng)營還是合資經(jīng)營,是負債經(jīng)營還是全資經(jīng)營,合資的主體多少及其股本結(jié)構(gòu)如何,股東權(quán)益與債務比例結(jié)構(gòu)如何,等等都屬于投資粗略分析的內(nèi)容。3.可行性分析任何投資決策最核心

5、的內(nèi)容就是可行性分析。所謂可行性就是指投資是可行的,即其收益足以滿足投資者設定的根本條件和要求,而風險也在投資認同的可控制的范圍內(nèi)。這樣,投資有收益、風險可控制、借貸能清償。可行性分析的根底是預測,主要內(nèi)容包括：未來市場變化、未來收入和支出狀況、區(qū)位和建筑物是否適合需要、政府對該區(qū)域的規(guī)劃要求及其改變的可能與難易程度。4.預測“預則立。預測就是利用掌握的信息條件對未來收益及其市場變化作出正確的判斷。由于房地產(chǎn)市場是不完全市場,供需受地方因素影響大,而市場信息通常又是不對稱信息,使得準確的預測十分困難,特別是市場供需的時間錯位所產(chǎn)生的供給滯后現(xiàn)象非常普遍,市場的周期變化規(guī)律也不容易把握,這樣往往

6、就造成正確預測更加困難,甚至成了“可遇而不可求的“運氣了。個人素質(zhì)、經(jīng)驗和信息的完備性是決定預測正確與否的重要條件。小結(jié)總之,投資是個復雜過程,初始決策是投資成功與否的關(guān)鍵,準確的預測取決于決策者素質(zhì)、經(jīng)驗、信息的完備性和“運氣,嚴格來說“最正確決策是“偶然事件。二、盈利可能性一項投資能否成功唯一的標準就是盈利的多少,而影響盈利水平的因素非常復雜多變,主要有購置價格、未來現(xiàn)金流、融資條件、賦稅等。當房地產(chǎn)的購置價格已定（這是投資決策的起點）,現(xiàn)金流、融資條件、賦稅就成為盈利與否和盈利多少的決定因素。1. 現(xiàn)金流量 經(jīng)營性房地產(chǎn)投資的所謂盈利就是房地產(chǎn)租金收入與各種費用的差。一般它只占房地產(chǎn)各種

7、毛收入的很小比重,任何毛收入的增加及其帶來的營業(yè)費用的微小下降都對盈利奉獻良多。如：P133例子。根據(jù)現(xiàn)代資產(chǎn)等價原則：任何形式的資產(chǎn)具有相同的經(jīng)濟效益,任何形式的資產(chǎn)可以方便地進行轉(zhuǎn)換,因此,理論上有：房地產(chǎn)的租金=相應的金融資產(chǎn)的利息,則此例的房地產(chǎn)價格應分別為：收益未增加之前：2000/10%=20000（元）收益增加之后：20000/10%=200000（元） 可見,隨著房地產(chǎn)租金提升10倍,房地產(chǎn)的價格也可以同步提升10倍,這就是所謂的“凈收入乘數(shù)。2.融資狀況和稅收融資條件（利率水平、期限長短、擔保等）和財務結(jié)構(gòu)（即杠桿因子的大小）對房地產(chǎn)投資收益既有放大效應,同樣對房地產(chǎn)的風險也

8、有放大效應,如何平衡二者,是決策者必須十分清醒應對的。同樣地,稅收結(jié)構(gòu)和水平如何,在很大程度上也影響著經(jīng)營性房地產(chǎn)的未來收益和現(xiàn)金流,也是決策者不能無視的重要因素。事實上,融資和稅收是經(jīng)營性房地產(chǎn)投資決策的重要考量因素,甚至是主要的考量因素。三、風險及個人作用1.風險投資風險一般可以分為兩種：某一（房地產(chǎn)）投資的風險,即資產(chǎn)的減值,也稱為非系統(tǒng)性風險；整個投資組合的風險,即整個投資組合的所有資產(chǎn)的減值,也稱系統(tǒng)性風險。對于房地產(chǎn)來說,造成非系統(tǒng)性風險的主要因素有：租金和收入波動太大、建筑物和鄰居衰落現(xiàn)場營業(yè)環(huán)境惡化、工資及其費用上升、競爭更加劇烈、利率和稅收向上調(diào)升。2.個人因素決策者的個人因

9、素對決策的影響非常重要,其中包括理性因素,如知識水平、經(jīng)營管理水平、對社會的洞察力和判斷力、對信息的處理能力等；也包括了非理性因素,如投資偏好、區(qū)域感應與偏好、情感因素、風險偏好等。四、決策過程從融資的角度來看,經(jīng)營性房地產(chǎn)投資的決策包含了兩大主體的決策過程,即股東（融資主體）的決策和貸款人（商業(yè)銀行、資金的融出方）的決策。其根本過程如圖61。 這里先討論決策的前3個環(huán)節(jié),以及放款人與借款人的相互關(guān)系。收益性房地產(chǎn)投資決策過程框圖 收 入 和 支 出 融資形式和股權(quán)結(jié)構(gòu)現(xiàn) 金建筑物和土地收入預測清單營業(yè) 終結(jié)凈營業(yè)收入 凈售價稅前收入 還債后剩余稅后收入 稅后剩余借款人決策放款人決策融資1.融

10、資結(jié)構(gòu)融資結(jié)構(gòu)是經(jīng)營性房地產(chǎn)投資工程決策的中心之一,它不僅影響了投資主體（股東）的收益與風險,也是放款人的資金平安性、效益性、流動性的重要條件。所謂融資結(jié)構(gòu)就是在房地產(chǎn)資產(chǎn)中股東權(quán)益與貸款（債權(quán)）比例之間的關(guān)系。因為V=M+E,投資成功的一項重要技巧就是設立適宜的融資結(jié)構(gòu),使房地產(chǎn)的價值對股東和放款人的總和大于其自身價值。投資收益性房地產(chǎn)設立適當?shù)娜谫Y結(jié)構(gòu)與房地產(chǎn)開發(fā)有不同之處,主要表現(xiàn)為：收益性房地產(chǎn)中,建筑物可以與土地別離；出租權(quán)可以出售或出租；收益和增值共同分享；租用人可以成為局部所有者,擁有局部權(quán)力；可以設立多級抵押。2.收入清單收入清單是經(jīng)營性房地產(chǎn)投資決策的重要財務方案,在決策評價

11、中極其重要,是工程預測的主要成果,是可行性分析的依據(jù)。3.借款人和放款人評價借款人與放款人對工程的評價各自獨立進行,但有一個共同的目標希望融資成功、收益穩(wěn)定、風險能夠控制。在具體的評估過程中,借款人的評價在先,放款人的評價在后,二者通常又相互合作,互通信息,并分別對對方進行必要的資信調(diào)查和評價,以保證自己的利益不被惡意侵害。4.借款人與放款人之間的關(guān)系與任何融資一樣,經(jīng)營性房地產(chǎn)融資也是借貸雙方合作共贏的過程,互信、互助是重要的合作根底。但經(jīng)營性房地產(chǎn)工程又有其獨特性：貸款期限長短不定、貸款數(shù)額可大可小、貸款條件靈活多樣、組合性投資所涉及的利益方關(guān)系復雜。這樣,就要求借貸雙方必須更加需要溝通,

12、需要進行更靈活的談判,需要互相作出必要的讓步,才能到達共同的目標贏利、大家都贏利！五、房地產(chǎn)收益狀況收益狀況既是投資主體決策的主要依據(jù),也是放款決策的重要指標,是借貸雙方都十分重視的參與合作的前提。1.預測財務清單預測財務清單是對預測事項進行總結(jié)的表格化文件,其用途取決于工作的深入和詳細程度。我們通過舉例來說明預測清單及其意義。一年收入清單表6-1是個典型的預測清單。其中我們應該特別注意：凈營業(yè)收入NOI凈營業(yè)收入就是營業(yè)收入減去營業(yè)本錢后的凈值,它是工程贏利水平的根底,放款人對其尤其重視,因為它是判斷債務歸還能力的標準之一。稅前收入BTCF稅前收入就是繳納所得稅之前的收入數(shù)額,其計算公式是：

13、稅前收入=凈營業(yè)收入-債務-貯備金 =凈營業(yè)收入-（利息+年還款額）-貯備金應稅收入應稅收入是指根據(jù)所得稅法企業(yè)應繳納所得稅的收入,屬于法定標準下的會計數(shù)據(jù),其數(shù)額為：應稅收入=凈營業(yè)收入-折舊=稅前收入+當年還本額+貯備金-折舊折舊是資產(chǎn)在使用期限年逐年攤銷額,一般有平均法、遞減法、遞增法等不同的會計方法進行處理,在財務標準中屬于本錢,因此在應稅額應予剔除；而還款額是總資產(chǎn)中負債與股東權(quán)益的轉(zhuǎn)換,與企業(yè)的凈利潤無關(guān),當然不能在應稅收入中剔除；貯備金是企業(yè)保證未來某些不可預見的突發(fā)事件的應急準備,它不是經(jīng)營本錢,當然也應該屬于應稅收入之內(nèi)的工程,不能剔除。由此可見,應稅收入就是一般會計財務報表

14、中的凈利潤總收入減去總支出。納稅額納稅額就是應繳納的所得稅額：納稅額=應稅收入*稅率稅后收入ATCF稅前收入減去納稅額就是稅后收入：稅后收入=稅前收入-（應稅收入*稅率）當應稅收入是負值時,房地產(chǎn)經(jīng)營者因為所得為負,不需繳納所得稅,形成“稅隱蔽。多年收入清單表6-2是簡化的多年收入分析清單。多年收入分析的中心目標是準確地預測未來收益和營業(yè)費用,為了使預測更加客觀,多年預測清單一般要求有中介機構(gòu)參與,特別是一些敏感數(shù)據(jù)更應該由中介評估效勞機構(gòu)來測算。收入收入等于出租收入和非出租收入的總和,應視市場開展情況和租戶的實際進行必要的穩(wěn)健性預測,對各年的空置率定出適當?shù)目刂扑?。營業(yè)費用營業(yè)費用范圍廣泛

15、,應該以詳盡為根本準則,適當進行保守估測,并盡可能地在經(jīng)營中加以也控制。稅前收入影響稅前收入的因素很多,但最主要的還是毛收入、經(jīng)營費用、財務費用（貸款利息）、管理費用等,提高毛收入、降低各項費用是增加稅前收入的主要途徑,而其中財務費用在經(jīng)營中取決于剩余本金的多少和利率水平的上下。稅后收入稅后收入是應稅收入在納稅后的剩余局部,房地產(chǎn)特別容易形成所謂的“稅隱蔽,在實踐中應對稅法進行詳細的鉆研,盡可能減低納稅額,從而提高稅后收入水平,獲得更好的投資回報。2.預測抵押終結(jié)收益經(jīng)營性房地產(chǎn)投資除了在持有房地產(chǎn)階段能夠產(chǎn)生收益外,在投資終結(jié)時對房地產(chǎn)進行處置還可能產(chǎn)生更加可觀的收益,因為房地產(chǎn)一般會與市場

16、房價一致而形成升值。這樣,即使在持有房地產(chǎn)時收益不夠理想,也可以通過終了時獲得超過房屋買入價銷售收入而得到足夠的補償,使本項投資回報率符合原來的方案要求。終結(jié)清單一項經(jīng)營性房地產(chǎn)投資在經(jīng)營終結(jié)時進行清算,所產(chǎn)生的各種收益我們用終結(jié)清單來表示,它包括：凈售價、交易費用、稅后銷售收入等內(nèi)容。凈售價凈售價是房地產(chǎn)銷售價格減去剩余價值（即折舊殘值）和各項銷售費用后的收益。交易稅費交易稅費是房地產(chǎn)交易中必須繳納的各種有關(guān)稅項和收費。稅前稅后售價稅前售價是指房地產(chǎn)交易產(chǎn)生的收益在未繳納所得稅前的總額；稅后售價就是房地產(chǎn)交易產(chǎn)生的最終收益,即繳納所得稅后的全部收益。假設條件上述終結(jié)清單是建立在現(xiàn)有市場資料分

17、析根底上進行的測算,而售價是建立在當年預測收入和上年資本化率的根底之上的。六、估價以資本化率估算房地產(chǎn)售價僅僅是一種估價方法,在現(xiàn)實的市場估價中還有多種不同的有效方法。1.估價的根本模式對收益性房地產(chǎn)估價最常用最根本的模式是貼現(xiàn)模式：V=I/R,其中V為預測售價,I為預測凈收入,R為資本化率。如果收益是分期實現(xiàn)的,則應進行必要的貼現(xiàn)計算,則V0=In/（1+r）n這里,V0為房地產(chǎn)現(xiàn)值；In為第n年的凈收益；r為基準貼現(xiàn)率,假設房地產(chǎn)價值等于買入價則r為內(nèi)部收益率。如果每年收益相同,貼現(xiàn)率不變,則有：V=I/R。可見貼現(xiàn)模式也就是資本化率模式。2.靜態(tài)收入模型當凈營業(yè)收入、稅前收入、稅后收入都

18、假定為不變的固定值時,房地產(chǎn)的估價模式就是靜態(tài)收入模式。3.動態(tài)收入模型當上述三者發(fā)生變化時,則需要進行動態(tài)分析,具體的動態(tài)因素的選取可以是其中任何一項。第二節(jié) 放款人對貸款的評價當經(jīng)營者決定負債經(jīng)營時,銀行就是他們的最好合作伙伴。而銀行為了自己的利益,為了保證貸款的效益性、平安性和流動性,必須進行必要的審查、評價工作,才能將一定數(shù)量的款項貸給借款人即收益性房地產(chǎn)的投資主體（經(jīng)營者）。放款人的評價內(nèi)容雖然廣泛,但重點還是保證款項的效益性、平安性和流動性。像任何融資一樣,放款人的工作是從對借款人的申請書進行審查開始的。接著就是對涉及的房地產(chǎn)本身進行一定的評估,以判斷收益性和風險的大小。最后就根據(jù)

19、上述工作,決定貸款條件和標準。一、申請文件內(nèi)容1.申請文件清單申請文件是貸款融資操作的起點,其目的是向放款人說明貸款方案以獲得放款人的認同而得到希望的融資,因此必須向放款人提供充分的信息。一般包括以下文件：貸款申請書（非標準格式）房地產(chǎn)或建設工程根本情況（區(qū)位等）房地產(chǎn)資產(chǎn)狀況（應較詳細）市場分析借款人根本情況預測的財務清單和可行性分析報告評估書（最好是由中介機構(gòu)完成）房地產(chǎn)工程未來前景綜述抵押物的產(chǎn)權(quán)證明或擔保人的承諾等2.申請書的主要內(nèi)容申請書的根本要求是內(nèi)容豐富、表述簡潔、重點突出、信息充分,既強烈地表達了借款人的借款愿望,又給放款人充分的信息以作為決策依據(jù),最終目的就是合作成功達成融資

20、。一般而言,放款人的審查重點內(nèi)容有如下幾個方面：貸款及其平安性貸款申請書一般從借款人和貸款根本情況開始表達。包括借款人名稱、法人代表等根本情況,貸款數(shù)量、期限、利息要求、還貸方案,融資結(jié)構(gòu)、法規(guī)和限制,工程涉及的房地產(chǎn)根本情況（越詳細越有利于放款人進行評價）等。同時,對貸款的平安性應高度重視,給予詳細的分析和說明,包括貸價比、單位面積的貸款額、貸款回收期、保本點（即盈虧平衡點）和敏感度分析等。區(qū)位、不動產(chǎn)和市場行情在遞交貸款申請書時必須同時提交對相關(guān)工程的說明,特別是涉及的房地產(chǎn)所在區(qū)位、資產(chǎn)狀況、未來市場行情變化等,用以評價房地產(chǎn)價值的穩(wěn)定性。對房地產(chǎn)的描述主要包括設計、本錢、潛在或期望收入

21、等根本狀況,特別應詳細描述房地產(chǎn)的總面積、單元數(shù)及各單元的根本情況、裝飾、租金等,這些情況越詳細越有利于放款人進行客觀評價,從而有利于貸款決策。市場預測主要是應該給出參考對象,即類似地段的房地產(chǎn)收益變化、類似的房地產(chǎn)數(shù)量和需求開展、競爭狀況和租金及其變化等。借款申請人情況放款人對于自己的資金始終要求平安性、效益性和流動性的高度統(tǒng)一,對借款人的情況必然是盡可能地進行全面了解、分析,包括申請人的根本情況、經(jīng)營經(jīng)驗、合作各方的經(jīng)濟實力和合作方式等,還需要了解保證條件特別是擔保人的情況。預測的財務清單和估價財務清單是對收益性房地產(chǎn)經(jīng)營活動是否可行的具體財務數(shù)據(jù)的綜合,對放款人非常重要,在審查貸款申請時

22、預測財務清單將是重點分析內(nèi)容,因此借款人必須如實提供相關(guān)材料,包括完整的財務清單、可行性分析報告、市場評估報告等,最好是由中介機關(guān)來進行相關(guān)預測分析,以便使結(jié)論更加客觀、可靠,使融資雙方信息更加透明,合作的共贏時機更大。結(jié)論結(jié)論從借款人的角度來說就是申請內(nèi)容：希望借多少款項、期限長短等。從放款人的角度來說就是：貸款是否可行、貸款的效益性、平安性和流動性如何,合作方的誠信條件是否符合必要的標準要求等。二、房地產(chǎn)評估這里所謂房地產(chǎn)評估就是對其價格的評估,它是批準貸款的依據(jù)之一,在任何一筆貸款中都必須有相應的數(shù)據(jù),在審查批準文件中必然包含了相關(guān)內(nèi)容,檔案中也要保存相應的評估材料,特別是評估價格。房地

23、產(chǎn)的價格評估有很多具體的不同方法,在貸款實務中通常采用的是收入復原法,有時輔以市場比較法。1.收入復原法的根本內(nèi)容與步驟假設條件收入復原法的根本假設是：資產(chǎn)價值等于所有未來收入的現(xiàn)值。即將所有未來的收益轉(zhuǎn)換為當前收益,并把它確認為房地產(chǎn)的價值。根本步驟采用復原法進行房地產(chǎn)價格評估有4個根本步驟：選擇收益種類估算收益的未來值資本化率或貼現(xiàn)率的選取將期望收入轉(zhuǎn)換為現(xiàn)值2.直接收入復原法直接收入復原法就是將凈營業(yè)收入直接轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)價值（價格）,即：資產(chǎn)價格=期望凈營業(yè)收入/資本化率 =I/R因此,涉及凈營業(yè)收入I和資本化率R兩個主要參數(shù)的估計。收入估算凈營業(yè)收入估算是計算的起點,可以采用多種方法進行

24、評估,然后綜合成一個比較合理、把握性較高的收入水平（即期望收入）來進行后續(xù)分析。預測越準所需要的信息越充分,評估本錢就越高；測算時越客觀,結(jié)果可能越合理,越有說服力。資本化率的求算相對于收入估測來說,資本化率的估計難度更大,如何選取合理的資本化率不僅對借款人意義重大,對放款人的意義同樣重大。從資產(chǎn)的特點而言,不同的資產(chǎn)的資本化率應該是不同的,為了簡化計算,在比較粗略評估中是將其統(tǒng)一為一個,即總的資本化率,而不再區(qū)分土地資本化率、房屋資本化率、房地產(chǎn)資本化率等。具體的估算方法有3個市場比較法市場比較法相對較簡單,它是通過系統(tǒng)的市場比較而得到資本化率,通常又稱市場抽提法。（P147,表6-8）這里

25、應注意三點：A比較時不考慮房地產(chǎn)的增值和貶值；B不考慮經(jīng)營者個性差異；C簡單考慮房地產(chǎn)的特點及其收入差異。因此,實際上是靜態(tài)市場比較。毛收入乘數(shù)法（GIM）毛收入乘數(shù)法也很簡單,首先將房地產(chǎn)價格與毛收入的比值定義為毛收入乘數(shù)GIM ,然后以參照比較的房地產(chǎn)為實際數(shù)據(jù)計算各參照房地產(chǎn)的毛收入乘數(shù),再進行必要的綜合調(diào)整而得到目標房地產(chǎn)的毛收入乘數(shù)。毛收入與毛收入乘數(shù)的積就是房地產(chǎn)的評估價格：V=I*GIM投資權(quán)重法投資權(quán)重法是較復雜的資本化率求算方法。這種方法首先將資產(chǎn)區(qū)分為不同局部,不同局部的資產(chǎn)對應不同的收入,不同的收入采用不同的貼現(xiàn)率進行貼現(xiàn)。這種方法應用最多的就是貸款-自有資金法：即將房地

26、產(chǎn)購置價值分為貸款資本金和自有資本金,尋找市場上流行的抵押貸款K常數(shù)為參數(shù),然后再求出不同資本金在整個投資中的比率以及對應的收益率。資本化率的計算公式為： R=K*L/V+（1-L/V）*ROE這里,R為資本化率,K為貸款常數(shù),L/V為貸價比,ROE為自有資金收益率。應注意的幾個問題 因為資本化率對房地產(chǎn)的估價起著關(guān)鍵作用,它的小小波動會引起估價的巨大差異,選取適當?shù)馁Y本化率對估價的合理性就顯得特別重要。為了減少失誤,我們在實踐中應該注意如下幾點資料收集誤差目標房地產(chǎn)評估所需的準確的市場資料十分難得,而可以參照的資產(chǎn)一般也不多,每個工程都有其獨特個性,因此,估價時一定要對各種因素差異進行必要的

27、調(diào)整,而調(diào)整受個人因素影響很大,必須盡可能地防止個人看法上的差異造成失誤,就需要采取多樣化操作,即多人分別評估后再綜合。房地產(chǎn)折舊隨著時間的推移,任何資產(chǎn)都會有一定程度的減值,創(chuàng)造收入的能力也會逐漸下降,因此房地產(chǎn)就需要一定的折舊。為了保證初始投資時的資產(chǎn)價值,每年都應從收入中抽提一局部來彌補建筑物損失,這個過程可以稱為資本重建。資本化率是投資收益的總和,投資收益實際上就是投資者自有資金的收益,從資本形態(tài)來看,收益當然也就是資本重建。保證一定的重建率就可以使初始投資價值不變。收益及售價的變化收益或銷售價格也會隨著市場物價水平發(fā)生相應的變化,在房地產(chǎn)評估時也必須對此有足夠的認識,作出適當?shù)暮侠碚{(diào)

28、整。收入的多種形式房地產(chǎn)的收入有多種表現(xiàn)形式,對應就有多種資本化率,從而就有不同的價格評估結(jié)果。在評估時對此也要有所認識和準備。3.收益資本化法在應用直接復原法產(chǎn)生一定誤差時,人們常常就改用收益資本化法來估價。它是將多年收益（包括終結(jié)收入）現(xiàn)金流按照一定的貼現(xiàn)率來計算其貼現(xiàn)值：V=CF1/（1+i）+CF2/（1+i）2+CFn/（1+i）n 這里,V為現(xiàn)值,CF為各期收入現(xiàn)金流,i為貼現(xiàn)率是最重要的計算參數(shù),一般以市場大多數(shù)同類房地產(chǎn)的內(nèi)部收益率為參照,n為經(jīng)營期限。預測現(xiàn)金流貼現(xiàn)法計算實例貼現(xiàn)率的計算貼現(xiàn)率作為最重要的技術(shù)參數(shù),在評估時意義非常突出,不同的選取就會產(chǎn)生不同的評估結(jié)果,必須十

29、分重視才能作到客觀、合理。一般地有如下一些方法：以投資者認同的期望值為標準以國債等無風險投資為參照以市場平均水平為參照以貸款利率為標準三、放款標準放款標準是金融機構(gòu)的內(nèi)部控制標準,是評價某個工程是否可行的指標,主要有如下各項（參見表610的清單）1.借款人和房地產(chǎn)主要評價借款人的根本條件是否符合標準、特別是其經(jīng)營歷史是否達標,抵押物是否可接受,市場是否健康等。2.最高放款額貸價比貸價比是借款額與房地產(chǎn)評估價格的比值,受法規(guī)嚴格標準,但各銀行內(nèi)部還有更重要的控制標準,它是影響財務杠桿的重要指標。債務歸還率債務歸還率是目標房地產(chǎn)工程的凈營業(yè)收入與債務的比值,是決定貸款最高額度的重要指標,也是貸款風

30、險的重要表征。一般放款人都把1.25定為放貸的最低債務歸還率。具體計算有如下要求：最高年還貸額=凈營業(yè)收入/最低債務歸還率最高貸款額=最高年還款額/抵押貸款系數(shù)保本點“保本是負債經(jīng)營的最起碼要求。保本點就營業(yè)費用與債務之和與可能的毛收入的比值,即：保本點=（營業(yè)費用+債務）/可能的毛收入實踐中經(jīng)常將其轉(zhuǎn)換為其他業(yè)務控制指標,如資產(chǎn)的出租率（即100%-空置率）等。單位面積貸款額單位面積貸款額一般應控制在銷售本錢的80%左右,實際上它與貸價比的關(guān)系非常密切,貸價比越高、單位面積的售價越高,則單位面積的貸款額就越高。3.其他指標的合理性空房率和收租損失空房率和收租損失一般要求控制在5%以內(nèi)。營業(yè)費

31、用比率營業(yè)費用比率的計算公式為：營業(yè)費用比率=營業(yè)費用/（毛租金+其他收入）它是收益性房地產(chǎn)經(jīng)營的重要經(jīng)濟指標,應該盡可能控制在較低的水平之下,但如果太低銀行又會疑心借款人是否成心隱瞞本錢,因此應保持合理水平,最好是與市場的平均水平看齊。放款人經(jīng)濟預測放款人的經(jīng)濟預測是其對未來市場開展的根本把握,不同時期、不同的評估者和不同的工程的具體標準會有重大差異,借款人應該對放款人無償提供相關(guān)信息,以提高放款人對未來經(jīng)濟開展的良好預期而得到更好的貸款條件。第三節(jié) 借款人評價和決策一、決策過程及主要決策因素借款人評價主要是衡量投資的收益與風險是否符合決策標準,與其它投資形式比較是否具有突出優(yōu)勢等等。具體過

32、程如圖62。影響投資決策的因素很多,但其中最主要的是收益性指標和風險性指標。借款人投資決策評價過程根據(jù)投資意向確定收益和風險標準選擇融資結(jié)構(gòu)及貸款-自有資金比例預測營業(yè)和終結(jié)現(xiàn)金流計算收益率及盈利可能性衡 量 風 險貸款評價結(jié)果、購置、談判和拒絕二、收益衡量指標收益性指標是房地產(chǎn)投資最根本的分析指標,盈利是投資核心目的,如何衡量收益的大小,是投資決策首先有解決的問題。在現(xiàn)實生活中,衡量盈利的財務指標非常多樣,其計算有的很簡單,有的很復雜,隨著數(shù)學在經(jīng)濟生活中的應用越來越成熟,具體的計算也越來越多樣化。這里介紹幾個最根本的方法,因為是不考慮資金的時間價值的方法,所以屬于靜態(tài)方法。1.傳統(tǒng)方法最簡

33、單的盈利可行性分析就是一個時期的收入分析,特別是收入與本錢的比較,通常成為主要的分析指標。包括毛租金乘數(shù)資產(chǎn)收益率自有資金收益率毛租金乘數(shù)和收益率我們以一個實例來分析。假設有個投資工程,房地產(chǎn)的買入價是15154000元,自有資金是3230800元（等于首付3030800元與貯備金200000元之和）。各年收入預測如下：收入預測（單位千元）收益1990年1991年1992年1993年1994年終結(jié)收入五年總和五年平均毛租金凈營業(yè)收入稅前收入稅后收入24151470139139251116353053052609181448348327111907577536281820066755611943

34、8787159651306488322179202426131766436405盈利指標的計算結(jié)果指標公式1990年1991年1992年1993年1994年終結(jié)期五年平均毛收入乘數(shù)GIM資產(chǎn)收益率ROR稅前自有資金收益率稅后自有資金收益率GIM=售價/毛租金ROR=NOI/售價BTCF /EATCF/E6.279.70%4.30%4.30%6.0410.78%9.44%9.44%5.8111.97%14.95%14.95%5.5912.58%17.86%16.59%5.3813.24%20.89%17.36%128.27%243.62%184.63%5.811.65%13.49%12.53%回

35、收期回收期是由以下公式得到的：年收益*收益年限=初始投資收益年限即回收期,因此：回收期=初始投資/年收益由公式可見,回收期的計算與收益指標的選取關(guān)系非常密切,如上例,對應不同的收益概念,就有不同的回收期。按稅前平均收益計,回收期為：3230800/435800=7.41按稅后平均收益計,則為：3230800/404800=7.98小結(jié)以上方法簡單方便,易于理解,應用非常廣泛。主要缺點是沒有充分考慮資金的時間價值,沒有反映收益和本錢等的動態(tài)性變化及其影響,是比較粗略的計算,與現(xiàn)代社會越來越注重精確、真實的動態(tài)現(xiàn)金流的要求不符合,因此而逐步被現(xiàn)金流動態(tài)方法所取代。2.現(xiàn)金流貼現(xiàn)法現(xiàn)金流貼現(xiàn)法包括如

36、下具體的計算：凈現(xiàn)金值現(xiàn)值盈利指數(shù)內(nèi)部收益率現(xiàn)值和收益率的比較內(nèi)部收益率的調(diào)整凈現(xiàn)金值凈現(xiàn)值是指各期收益與投資貼現(xiàn)到初始期時的值,關(guān)鍵是選取怎么樣的貼現(xiàn)率。在房地產(chǎn)投資中有個最低必要收益率,可以作為計算參數(shù),也可以選取貸款利率加5%的水平為標準,應該具體問題具體案例具體分析。下面我們舉個例子來說明。凈現(xiàn)值計算案例（貼現(xiàn)率為16%,單位元）年度投資稅后收益貼現(xiàn)因子投資凈現(xiàn)值收益凈現(xiàn)值012345終結(jié)售價凈現(xiàn)值投資收益凈現(xiàn)值7236998105431391903046614832865362485615391.00000.86210.74320.64070.55230.47640.47616239

37、00602396119911226413309621296165267356894770現(xiàn)值盈利指數(shù)在進行收益與投資的比較時,有一個重要的指標,就是現(xiàn)值盈利指數(shù),即所有收益的貼現(xiàn)值與所有投資的貼現(xiàn)值的比：盈利指數(shù)=收益現(xiàn)值/投資現(xiàn)值上例的數(shù)據(jù)為4059546/3164776=1.28比較不同工程的盈利指數(shù)就可以得出工程盈利能力的上下。但如果工程的規(guī)模不同,則還需要進行其它指標的比較,才能做出正確的決策。內(nèi)部收益率 內(nèi)部收益率的原理很簡單,但計算比較復雜,因為涉及指數(shù)和對數(shù)運算,一般的手算工具較難到達精度要求。其計算公式為：自有資金所有收益的貼現(xiàn)值上例則為3230800=139190/（1+IR

38、R）+304661/ （1+IRR）2+483286/ （1+IRR）3+536284/ （1+IRR）4+561539/ （1+IRR）5 +5965133/（1+IRR）5可以求得IRR=22.09%,顯然比給定標準16%為高,說明投資是可行的。應注意的幾點內(nèi)部收益率并不是決策的唯一指標,利用其進行決策時,必須注意以下幾點：含有不同風險的內(nèi)部收益率不能比較投資規(guī)模和收益數(shù)額大的工程決策時優(yōu)先在回收期不同的情況下,回收期更重要工程投資與其它工程的系統(tǒng)性風險應能進行有效的躲避現(xiàn)值和收益率的比較 根據(jù)現(xiàn)值和收益率的比較進行的決策,在多數(shù)情況下是一致的,但有時二者可能也會產(chǎn)生一定的差異,此時就必須進行必要的比較,從而區(qū)分為更優(yōu)的決策來。 例如凈現(xiàn)值與內(nèi)部收益率的比較年度（收益或投資）項目A現(xiàn)值（貼現(xiàn)率為10%）項目B現(xiàn)值（貼現(xiàn)率為10%）01234凈現(xiàn)值內(nèi)部收益率1000000200004000012500019.07%1000000165293005385377319581000004000040000400004000021.861000003636433058300532732126795內(nèi)部收益率的調(diào)整一