金融科技研究分析框架

1、核心觀點- 2 -1.金融科技Fin-tech的兩極為（1）傳統金融行業(yè)通過科技賦能（2）科技公司涉足金融領域?；A科技人工智能、區(qū)塊鏈、大 數據、云服務確實能降本增效控制風險，但商業(yè)模式和對核心資源的掌握是真正護城河。傳統金融機構范疇內誕生了線上化業(yè)務線和純互聯網渠道公司（銀行、券商、保險），若無商業(yè)模式轉變的單純傳統業(yè) 務線上化難產生本質變革。技術或服務輸出型公司處于上游，金融屬性偏低，技術能力為競爭力基礎。金融科技公司從流量入口、資金杠桿、生態(tài)模式等層面對傳統業(yè)務形成降維打擊與錯位競爭：剛需高頻的非金融場景累 計流量池獲得大量未分化客群，通過平臺經濟不直接供給底層金融產品或金融資產實現輕

2、資產模式，打造綜合式生態(tài)全方位發(fā) 掘用戶價值。2.政策端：普惠金融小微經濟實體經濟成為關鍵詞，關注偏向服務C端用戶尤其是長尾用戶以及小微企業(yè)的業(yè)務，關注互聯網平臺型和面向小微B端的專業(yè)型公司，關注借貸場景相關業(yè)務。增量市場存在于傳統金融難覆蓋人群以及全新模式和產品的創(chuàng)新，存量市場與傳統金融競爭。自帶C端流量和生態(tài)閉環(huán)的平臺型公司優(yōu)勢顯著，且更容易打通B端；服務B端提供行業(yè)解決方案和增值服務具有發(fā)展?jié)?力。3.強監(jiān)管下增長由快轉穩(wěn)，整改陣痛后互聯網格局預計進一步向頭部集中。強調持牌經營，擁有傳統金融牌照、新業(yè)務牌照的公司優(yōu)勢顯著；具有流量、數據、牌照優(yōu)勢的金融科技公司更容易脫穎而出。針對互聯網金

3、融科技，監(jiān)管多維升級。主體監(jiān)管：科技與金融牌照邊界明確，強調持牌經營與職能切割；資本監(jiān)管：備 付金集中管理、放貸杠桿限制；標準制定：對定價費率（手續(xù)費、利率，傭金率）設限，強調公平合理透明；數據監(jiān)管：“斷 直連”等措施加強反洗錢能力與個人信息保護。監(jiān)管態(tài)度已達高點，后期預期監(jiān)管常態(tài)化，短期內在監(jiān)管壓力下增長或受限，優(yōu)勢公司核心競爭力依舊存在；整改后牌照、成本等劣勢加速尾部公司淘汰。核心觀點- 3 -4. 識別互聯網財富管理（權益類）、互聯網保險、 消費金融、供應鏈金融、第三方支付、數字人民幣、新型征信共七個比較 典型的科技與金融結合的細分領域?；ヂ摼W財富管理（權益類）：金融側財富管理賽道長期增

4、長；互聯網代銷業(yè)務模式在當前階段相較傳統渠道更具有優(yōu)勢， 未來有望進一步對傳統渠道份額進行滲透；監(jiān)管層面政策溫和，長期看不涉及監(jiān)管敏感事項。互聯網保險：保險覆蓋深度廣度偏低，長期上升空間大。后疫情時代、用戶意識覺醒，代理人渠道走弱，互聯網保險規(guī) 模向傳統保險的滲透率空間大，產品主要以高換手、件均低、標準化高、決策成本低的意健險車險等險種為主要切入點，看未 來有望在養(yǎng)老第三支柱等高件均、低換手產品發(fā)力。當前處于高壓監(jiān)管階段，對互聯網保險的規(guī)模發(fā)展有顯著影響。自帶流量 的第三方代銷平臺更具成本優(yōu)勢?；ヂ摼W消費金融：長期監(jiān)管博弈，獲客能力和風控能力成為核心競爭力?？春猛瓿珊弦?guī)整改具有牌照優(yōu)勢的頭部互

5、聯網 平臺，雖杠桿率受限，但流量、場景、體驗、風控相較傳統消費金融的優(yōu)勢依舊存在；同時也看好頭部商業(yè)銀行深化推進新型 零售進程。（3.1）得益于居民杠桿率、居民可支配收入長期上行，超前消費觀念成型以及消費場景豐富，消費金融整體預期板塊長期穩(wěn)定增長。（3.2）線上消費貸、現金貸規(guī)模14-19年CAGR超50%+，遠高于消費金融整體增速，互聯網消金用戶遠超信用卡持卡用戶， 互聯網向消費貸款滲透空間大。產品上看好有場景支撐的體驗好、費率接近信用卡的消費貸業(yè)務；格局上看尾部互聯網金融玩 家將被擠出，具有牌照優(yōu)勢的互聯網平臺優(yōu)勢突顯。供應鏈金融：預估市場規(guī)模已接近30萬億，銀行、產業(yè)鏈核心企業(yè)、擁有電商

6、數據的互聯網巨頭、第三方支付企業(yè)、 Saas廠商等紛紛下場。產業(yè)鏈線上化程度短期或成障礙，從解決傳統供應鏈金融的痛點上看，數據為核心。核心企業(yè)和商業(yè)銀 行具備傳統優(yōu)勢，具有數據+風控能力的互聯網電商、支付機構、物流公司等具有潛力切入新型供應鏈金融。核心觀點- 4 -第三方支付：C端飽和，兩大巨頭寡頭壟斷，為自家綜合金融導流。B端競爭加劇利潤收窄，值得關注發(fā)展面向B端的增 值金融服務。（5.1）網絡（含移動）支付整體規(guī)模預期未來維持約10%+增速。互聯網普及的人口紅利已經基本兌現，下沉市場的覆蓋和支 付場景的豐富成為后續(xù)體長規(guī)模增長推力。（5.2）螞蟻騰訊兩家網絡支付市場規(guī)模合計超過80%，移動

7、支付合計超過90%。當前支付業(yè)務可滿足用戶基本需求無明顯痛 點，監(jiān)管暫無改變寡頭壟斷局面意圖，預期未來競爭格局穩(wěn)定。B端線下收單業(yè)務已是紅海市場，行業(yè)集中度低，利潤率因競 爭加劇和外包地推分潤而走低，挖掘B端在企業(yè)運營管理，融資等增值服務方面的新需求有望成為新增長機會。數字人民幣：4月第三批試點開放，數字人民幣個人錢包數3億，較當前數字錢包開通量和交易量存在較大量級差距。上 下游相關產業(yè)可關注基礎芯片和應用技術、銀行IT和支付終端和流通結算等剛需改造。新型征信：監(jiān)管主導行業(yè)萌芽，第三方個人征信牌照僅三張，市場化逐步深入。長期預期量價齊升，狹義行業(yè)規(guī)模預計千億級別。傳統征信的痛點需要替代數據解決

8、，看好同時擁有信貸業(yè)務、征信牌照、優(yōu)質替代數據的公司。（7.1）目前三張個人牌照、逐步傾向互聯網巨頭、股權結構看市場化水平逐步提升，其他數據巨頭或海外玩家或逐步入局。（7.2）2019年末，擁有傳統信貸記錄的人數僅5.5億，白戶人群的覆蓋依賴替代數據。在首批參與個人征信試點的公司里螞蟻 騰訊系覆蓋我國用戶超10億，參考發(fā)達國家接近80%征信覆蓋率，擁有用戶+數據優(yōu)勢的玩家具備優(yōu)勢?；ヂ摼W消費金融的快 速發(fā)展推動新型信貸的使用加速放量。（7.3） 目前傳統征信的次調用費較低，由央行定價，且相較美國市場單價差距大。長期看若開放市場化定價，費率有走高空 間，未來增值業(yè)務定制化產品的發(fā)展路徑進一步抬高

9、行業(yè)規(guī)模天花板。投資建議：推薦金融科技行業(yè)風險提示：監(jiān)管政策收緊；市場競爭加劇金融科技概念的起源與發(fā)展目錄一- 5 -一.金融科技概念厘定- 6 -金融科技FinTech可以理解為金融（Finance)和科技（Technology)。出發(fā)點可以是金融，通過技術賦 能創(chuàng)新產品、工具、商業(yè)模式等。出發(fā)點也可以是技術，通過對金融業(yè)的定向輸出，達到提升效率、降低 風險、提高效率的目的。國內外定義主要為三類：定義為業(yè)務模式：數字支付、網絡借貸、數字貨幣、大數據征信等定義為科學技術：互聯網、大數據、云計算、區(qū)塊鏈、人工智能等包容性定義：既可以是具體產品或業(yè)務模式，又可以是底層技術來源相關描述金融穩(wěn)定理事會

10、（FSB)由技術驅動的，能夠派生新的商業(yè)模式、產品、應用的金融服務創(chuàng)新，從而對金融服務的既 有準則產生影響金融科技(FinTech)發(fā)展規(guī)劃(2019-2021年“金融科技是技術驅動的金融創(chuàng)新”，“人工智能、大數據、云計算、物聯網等信息技術與金融業(yè)務深度融合、為金融發(fā)展提供源源不斷的創(chuàng)新活力”巴塞爾銀行監(jiān)督委員會將金融科技涉及的相關業(yè)務分成四大類，分別是支付結算、存貸款與資本籌集、投資管理和 市場建設。其中前三種與已經在傳統金融領域內進行模式創(chuàng)新，而第四種“市場設施”則源 自于那些有計算機科學、互聯網等技術發(fā)展而產生的通用科技，例如人工智能、大數據或者 云計算等一.金融科技的行業(yè)發(fā)展歷程- 7

11、 -階段一：金融電子化。上世紀 80 年代經濟全球化、金融自由化催生大量復雜金融服務需求，金融機構設立 IT 部門，銀行 卡、ATM、證券交易無紙化等快速普及，金融服務與電子信息技術初步融合，起到提高業(yè)務效率、降低運營成本的作用。 在中國，1993年國務院有關金融體制改革的決定提出“加快金融電子化建設”，中國金融信息化提上日程。階段二：互聯網金融時代。2011年后，隨著移動互聯網和移動支付的興起，互聯網金融在國內獲得極大熱度，P2P、移動 支付、網上開戶遍地開花，互聯網銀行、互聯網證券、互聯網保險等紛紛設立。彼時，業(yè)界對于金融科技的認知多與互聯 網金融重合，“用互聯網模式輸出金融服務”被認為是

12、金融科技的定義。階段三：金融與科技深度融合。人工智能、云計算等新興科技與銀行為主的傳統金融機構開始融合，業(yè)界對于金融科技的 認知不再是簡單地停留在“互聯網+金融”。隨著人工智能、大數據、云計算、區(qū)塊鏈技術滲透于投資決策、風險定價、資 產配置等環(huán)節(jié)，深刻改變金融服務方式和邏輯，對傳統金融機構和監(jiān)管發(fā)起挑戰(zhàn)。資料來源：艾瑞咨詢中國金融科技行業(yè)研究報告一.四大基礎技術簡述分布式共享記賬機制，具有去中心化、不可篡改、匿名性等特點，與金融行業(yè)對數據安全、交易真實、隱私保密等業(yè)務訴求相吻合。IDC全球半年度區(qū)塊鏈支出指南估算 2018 年中國區(qū)塊鏈市場支出規(guī)模達 1.6 億美元。區(qū)塊鏈賦能金融典型場景包括

13、：1）物聯網：區(qū)塊鏈可作為物聯網底層“萬物互聯”的基礎技術， 確保底層資產交易真實可靠不可篡改，提升交易安全性，降低信 息不對稱。 2）清結算：支付收單機構間基于聯盟鏈和智能合約實時自動對 賬，避免數據被篡改，全業(yè)務流程可追溯可審計。用機器模擬人的智能，具體包括圖像識別、語言識別、自然 語言處理、機器學習、知識圖譜等。金融領域涉及人工環(huán)節(jié) 多、對數據安全性要求高，人工智能應用廣泛。根據艾瑞咨 詢，預計2022 年金融科技投資中，人工智能投入將達到 580 億元。AI+金融典型應用包括：人臉識別:用于賬戶遠程開戶、業(yè)務簽約等；語音識別與處理，智能客服、營業(yè)網點機器人服務；OCR 自動化視覺處理，

14、處理信息結構化處理；機器學習應用于智能投顧；金融知識圖譜，大量信息匯集，用于風險預警、反欺詐。AI人工智能- 8 -Data 大數據以新處理模式對大量多樣的數據集合進行捕捉、管理和處理， 使之成為具備更強的決策力、洞察力和流程優(yōu)化能力的生產 資料。國家工業(yè)信息安全發(fā)展研究中心2019 中國大數據產 業(yè)發(fā)展報告顯示，2019 年中國大數據產業(yè)規(guī)模達到 8500億，預計 2020 年超過 1 萬億。大 數 據 + 金 融 典 型 應 用 包 括 ： 1）客戶畫像：根據客戶人口統計學特征、消費能力數據、興 趣數據、風險偏好等，捕捉潛在需求，實現精準營銷與獲客。 2）大數據征信：基于金融大數據，開發(fā)授

15、信評估、信用報告、 貸中預警等服務，降低信用評估成本，將審核周期縮短至秒級。Cloud 云計算將本地服務器計算轉移到云端，按需使用，具有計算高效、成本低廉特點。按照服務方式，云計算分為 IaaS，PaaS、 SaaS。根據 IDC中國金融云市場跟蹤報告，2019 年中國 金融云市場規(guī)模達到 33.4 億美元，其中，以公有云和私有云 為代表的 IaaS 規(guī)模達到 23.5 億美元，云解決方案市場規(guī)模 達到 9.8 億美元。云計算是金融科技基礎設施，典型應用包括：1）云+大數據：云計算以分布式處理架構為核心，高度契合 大數據處理，實現海量數據云端存儲。 2）拓展系統處理能力：傳統金融解決方案市場由

16、 IOE 主導， 即以IBM、Oracle、EMC 為代表的小型機、集中式數據庫和 高端存儲的技術架構，難以應對數據量級和計算復雜程度的 增長，金融機構自行開發(fā)或購買云服務，彌補基礎軟硬件的 不足，滿足系統高性能和容災備份的要求。Blockchain區(qū)塊鏈金融科技概念的起源、發(fā)展與現狀目錄一金融科技浪潮下的玩家和玩法二- 9 -二.三類金融科技的玩家傳統金融機構包括銀行、保險、證券、基金、資管等。銀行金融科技建設投入規(guī)模最大，保險業(yè)金融科技支出占技術投入比最高。據艾 瑞咨詢數據，2019年中國金融機構技術資金總投入達1770.9億元。中國銀行業(yè)整體技術投入達1214.8億元，占比68.6%，

17、其中銀行金融科技投入230.8億（占比銀行業(yè)技術投入19%）；中國保險行業(yè)整體技術投入達319.5億元， 其中金融科技投 入為124.6億（占比39%）；中國證券行業(yè)整體技術投入達216.7億元，其中金融科技投入6.4億（占比2%）； 2019年中國 基金行業(yè)整體技術投入為19.8億元，其中金融科技投入0.9億（占比4.5%）。18.0%18.0%18.4%18.6%68.6%67.7%66.2%64.4%62.8%18.6%12.2%13.0%13.9%15.1%16.4%1.1%1.3%1.6%1.9%2.2%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%2022

18、e2023e2019-2023年中國金融機構技術資金投入結構銀行（%）保險（%）證券（%）基金（%）1408.21567.91763.21986.12253.2362.7413.7487.9577.9691.52022e2023e2010-2023年中國金融機構技術資金投入情況非金融科技資金投入（億元）金融科技資金投入（億元）20192020e2021e數據來源：艾瑞咨詢，招商證券整理20192020e2021e數據來源：艾瑞咨詢，招商證券整理，初始定義層面，三者依次金融屬性遞減、科技屬性增強。目前看來三者 開始互相滲透，邊界逐步模糊：傳統金融基金雄厚，技術支出投入量大 在用于自身業(yè)務降本增效

19、同時，也積極向金融科技公司轉型；金融科技 公司金融側開始積極獲得相關牌照深度參與全鏈條金融業(yè)務，科技側也 注重數據和技術積累和輸出。傳統金融機構金融科技公司技術服務供應商科技屬性金融屬性- 10 - 11 -二.三類金融科技的玩家技術服務供應商通過企業(yè)自身技術能力，對金融機構或金融科技 公司進行技術輸出或合作（該類企業(yè)不僅服務于 金融機構或金融科技公司）的一類技術公司。此 類玩家金融屬性偏低，技術能力為競爭力基礎， 其用戶為金融服務或產品的提供者，而不直接與 金融服務或產品的終端使用者（C端或小B）發(fā)生 交互。金融科技公司將金融科技應用于自身業(yè)務（且該公司主要經營金 融類業(yè)務），或將企業(yè)自身科

20、技能力對外輸出或合作金融業(yè)務中（且僅面向金融業(yè)務進行技術輸出）的一類技術公司。此類公司還可以細分為兩類：類綜合類區(qū)塊鏈人工智能云計算大數據綜合類證券與 財富管理保險科技支付科技銀行具有金融牌照與傳統金融機構形成直接業(yè)務競爭未使用金融牌照，但以其他角色深入參與到金融 消費金融活動中，與持牌金融機構以合作為主；此類玩家又 可以根據其獲客入口的用戶屬性分為專業(yè)類和綜合Logo來自各公司官網，招商證券整理四.金融科技浪潮下的玩家和玩法一行兩會證監(jiān)會監(jiān)管機構央行銀保監(jiān)會行業(yè)自律協會銀 行證 券互基金金保 險期 貨各地金融辦 各交易所傳統金融技術服務機構提供服務改革互聯網公司變現方式互聯網金融嘗試進化路徑

21、：定制-產品-云化-平臺生態(tài)化參 與 主 體中大型企業(yè)toBtoC高凈值、富裕型個人toBtoC小微企業(yè)大眾人群、長尾用戶用 戶牌 照銀行保險證券基金期貨信托VC PEAMC金融 租賃第三方 支付征信消金典當商 業(yè) 模 式交易中介資本中介投資中介信息中介銷售中介基金代銷 保險代銷監(jiān) 管 限 制產品類型 中介費 合規(guī)銷售支付/數字貨幣 證券經紀斷直連 備付金集中 費率規(guī)范BAT禁入 定價限制消費金融 供應鏈金融互聯網銀行不可吸收存款網貸牌照與杠桿限制（ABS)P2P出清財富管理 保險壓降余額寶征信牌照限制嚴格獨立性、信息斷直連專業(yè)+服務流量+數據反壟斷資質限制金融科技模式：單一業(yè)務切入 從無牌到

22、持牌拆分產業(yè)鏈條 輕資產高收益監(jiān)管角色：平衡參與雙方防范金融風險鼓勵錯位競爭 形成相互補充組織協同雙方 避免傳統金融 淪為資金通道傳統金融金融+科技資料來源：招商證券- 12 -金融科技概念的起源、發(fā)展與現狀目錄一金融科技的政策支持和監(jiān)管限制三金融科技浪潮下各類玩家和各類玩法二- 13 -三.金融科技的政策支持和監(jiān)管限制- 14 -政策支持：普惠金融、小微經濟、實體經濟成為關鍵詞，關注偏向服務C端用戶尤其是長尾用戶以及小微企業(yè) 的業(yè)務，關注互聯網平臺型和面向小微B端的專業(yè)型公司，關注借貸場景相關業(yè)務1.2022年，央行依據十四五規(guī)劃和2035年目標綱要印發(fā)金融科技發(fā)展規(guī)劃（2022-2025

23、年），明確表示支持發(fā)展金融科 技、推動金融數字化轉型。2.2022年，中國銀保監(jiān)會發(fā)布關于 2022 年進一步強化金融支持小微企業(yè)發(fā)展工作的通知，總體要求是堅持穩(wěn)中求進總基 調、持續(xù)改進小微企業(yè)金融供給?？偭糠矫妫y行業(yè)繼續(xù)實現普惠型小微企業(yè)貸款增速、戶數“ 兩增 ”；結構方面，力爭普 惠型小微企業(yè)貸款余額中信用貸款占比持續(xù)提高；成本方面，在確保信貸投放增量擴面的前提下，力爭全年銀行業(yè)總體新發(fā)放 普惠型小微企業(yè)貸款利率較 2021 年有所下降。3.重點關注普惠金融、小微金融、綠色金融和農村金融的應用發(fā)展。長尾用戶/下沉市場用戶金融需求客觀存在，傳統金融難以 觸達，具有覆蓋用戶人數多，數據維度廣

24、的平臺型玩家金融科技公司更能體現處優(yōu)勢金融科技公司存在優(yōu)勢,面向B端具有數據 優(yōu)勢和用戶優(yōu)勢的平臺型公司，專業(yè)型垂類公司在服務小微企業(yè)實體經濟方面更具優(yōu)勢。金融科技發(fā)展規(guī)劃（2022-2025 年）重點任務健全金融科技治理體系、充分釋放數據要素潛能、打造新型數字基礎設施、深化關鍵核心技術應用、 激活數字化經營新動能、加快金融服務智慧再造、加強金融科技審慎監(jiān)管、夯實可持續(xù)化發(fā)展基礎四大原則“數字驅動、智慧為民、綠色低碳、公平普惠”數字技術金融應用表明了場景金融建設的重要性，場景金融通過先進技術將金融與場景深度融合，增加各產業(yè)間的關 聯性，引導資源流動與共享，對產業(yè)生態(tài)的可持續(xù)發(fā)展起到持續(xù)的推動作

25、用。同時場景金融的發(fā)展 將不斷拓展金融服務邊界，助力普惠金融的發(fā)展。新增重點：數據要素數據要素被升級成為金融業(yè)的生產要素，是金融科技行業(yè)和企業(yè)發(fā)展的核心。如何在保障數據安全 和以技術作為驅動的前提下，充分激活數據要素潛能，推動數據的高效治理、有序共享和綜合應用 是各家金融機構接下來的發(fā)力點。監(jiān)管限制：監(jiān)管態(tài)度已達高點，監(jiān)管常態(tài)化，短期增長停滯但未改優(yōu)勢公司核心競爭力；整改后牌照 準入限制、成本等劣勢加速尾部公司淘汰，利好頭部互聯網平臺經濟。在當前監(jiān)管形勢下，具有流量、 數據、牌照優(yōu)勢的公司更容易脫穎而出。2018年以前，監(jiān)管以包容性政策為主。金融科技在寬松的監(jiān)管環(huán)境下高速增長，直到P2P暴雷，

26、螞蟻金服等一系列重 磅事件，監(jiān)管趨嚴后，金融科技從巨頭崛起、野蠻生長的態(tài)勢轉為公平合理、合規(guī)經營的穩(wěn)步發(fā)展態(tài)勢。監(jiān)管目標主體 為互聯網平臺，監(jiān)管主要原因為新業(yè)態(tài)交叉存在監(jiān)管套利、部分業(yè)務過于集中、互聯網平臺與金融機構的合作模式存在 系統性風險。2022 年4月29日，中共中央政治局召開會議，對平臺經濟態(tài)度重大轉變，自 2020 年 中央政治局會議提出“強化反壟 斷和防止資本無序擴張”后首次表態(tài)“完成平臺經濟專項整改”，針對平臺經濟的監(jiān)管力度或已達到高點。2022年6月以來，螞蟻金服董事格局變動；彭博傳出重啟上市的消息，證監(jiān)會雖馬上出面辟謠卻表示“但我們支持符合條件的平臺企業(yè)在境內外上市”。-

27、15 -監(jiān)管維度監(jiān)管訊號主體監(jiān)管明確監(jiān)管主體、防止科技公司無牌照情況下開展金融相關業(yè)務，加強資本約束，減少監(jiān)管套利資金監(jiān)管備付金集中管存（支付業(yè)務）、放貸杠桿限制（互聯網借貸）標準制定對多個行業(yè)定價費率進行進行指導下調，例如支付、保險、借貸等，強調公平合理透明，減少行業(yè)亂象。數據治理信息安全“斷直連”等措施加強反洗錢能力與個人信息保護競爭格局平臺經濟在部分領域市場份額已經達到寡頭壟斷的格局，監(jiān)管無明確干涉跡象三.金融科技的政策支持和監(jiān)管限制金融科技概念的起源、發(fā)展與現狀目錄一金融科技浪潮下各類玩家和各類玩法二金融科技的細分領域四金融科技的政策指導和監(jiān)管方向三- 16 -四.金融科技細分領域金融

28、+科技金融資產互聯網財富管理（權益）互聯網保險借貸融資消費金融供應鏈金融基礎建設第三方支付 征信 數字人民幣金 融 側 驅 動科 技 側 驅 動整體因素：人均GDP、可支配收入、可投資資產、杠桿率提升局部因素：居民資產負債結構、居民金融資產結構優(yōu)化、 小微企業(yè)貸款需求等整體因素：中國互聯網覆蓋率持續(xù)攀升已逾70%，超10億人局部因素：較傳統金融范圍有效覆蓋長尾群體金融與科技的結合解鎖傳統金融領域的限制，科技放大金融側的動能，釋放勢能，在局部形成超額增長機會。 按照金融資產、借貸融資、金融基建共三個大類，識別七個具有代表性的細分金融科技領域進行進一步挖掘 探討。傳統金融服務的限制：物理限制：依靠

29、人力網點（時間與空間）客群限制：金融活動具有門檻，嚴風控、長尾難覆蓋數據限制：用戶行為專業(yè)度高且低頻，交易資金難追蹤驗真成本限制：邊際獲客成本高拓展限制：用戶專業(yè)度高，跨業(yè)務類別二開難度較大體驗限制：線上體驗問題、線下服務標準化、銷售誤導等.科技賦能傳統金融能實現：客群：廣覆蓋、低門檻、觸達長尾人群數據：用戶數據維度更廣，客戶畫像分析更全面風控：大數據顯著提升風控水平體驗：金融產品服務體驗，便利性可及性更優(yōu)安全：大數據反詐、生物識別等安全技術保護消費者交易、資金、物流實現追蹤并驗真互聯網人工智能區(qū)塊鏈云計算大數據物聯網安全技術底層技術資料來源：招商證券- 17 -四.金融科技細分領域：互聯網財

30、富管理（權益類）互聯網券商(東方財富）傳統券商經紀業(yè)務股基成交量*市占率*傭金率信用業(yè)務兩融余額*市占率*兩融息差券商類App月活用戶第二，僅次于同花順 約同花順40%，專業(yè)度高股票經紀業(yè)務分傭股成交量*市占率*傭金率*分傭比例互聯網交易平臺(同花順）增值服務（炒股軟件）平臺用戶數*付費率*客單價券商類App月活用戶第一，約3500萬開戶導流股成交量*市占率*傭金率*分傭比例募基金基金直銷基金公司基金代銷券商系互聯網券商（東財-天天） 銀行系獨立第三方（互聯網平臺）互聯網證券平臺（同花順）申贖傭金非貨基金銷售額*市占率*申贖費率尾隨傭金：基金保有量*市占率*管理費*分成比例互聯網金融類平臺流量

31、較大，專業(yè)度高互聯網綜合平臺流量最大，覆蓋長尾，專業(yè)度較低公玩家類型直接業(yè)務模式用戶量和專業(yè)度面向C端的權益類投資行為基于互聯網等技術產生了新的業(yè)務模式和玩家權益類資料來源：招商證券- 18 -四.金融科技細分領域分析：互聯網財富管理（權益類）居民資產結構化調整勢能釋放確定性高，互聯網渠道和權益類公募產品賽道增長屬性進一步放大1.金融側勢能與動能：財富管理整體規(guī)模增長確定性高人均GDP，居民可支配收入增長。資產結構上與其他國家對比，股票+基金比例處于低位，僅占2%，未來空間大。居民財富結構住宅占約60%，政策端看房地產將長期受限，非住房資產整體收益。剛兌打破，保本型銀行理財產品逐漸退出市場，風

32、險與收益進行掛鉤；居民儲蓄率持續(xù)走低，權益金融資產受益。住房, 59.1%金融資產, 20.40%商鋪, 6.8%經營性資產, 6.1%汽車, 5.2%其他實物資 產, 2.4%2019城鎮(zhèn)家庭總資產分布廠房、設備等銀行理財、 資管產品、 信托, 26.6%銀行定期存 款, 22.4%公積金余額,8.3%現金及活期 存款, 16.7%借出款, 6.7%債券, 1.2%基金, 3.5%股票, 6.4%保險產品,6.6%其他金融產 品, 1.7%2019城鎮(zhèn)居民家庭金融資產分布1831120167219662382125974282283073310.1%8.9%8.4%9.0%8.7%8.9%8

33、.0%6.0%4.0%2.0%0.0%12.0%10.0%3500030000250002000015000100005000020192013-2019居民人均可支配收入居民人均可支配收入（元）居民人均可支配收入名義增長率59%24%24%35%21%12%37%36%5%54%20%2%18%34%9%8%0%20%40%60%80%100%2019年各國居民資產配置情況住房其他實物資產固收類金融資產股票+基金中國美國日本歐元區(qū)數據來源：中國人民銀行， ，招商證券整理；日本數據為18年201320142015201620172018數據來源：中國人民銀行， ，招商證券整理數據來源：中國人民

34、銀行2019年中國城鎮(zhèn)居民家庭資產負債情況調查，招商證券整理- 19 -25.2223.4324.4124.1423.592015201620172018201910.018.236.056.417.5961.965.6265.3861.2657.292.872.724.168.1811.520%20%40%60%80%100%四.金融科技細分領域分析：互聯網財富管理（權益類）居民資產結構化調整勢能釋放確定性高，互聯網渠道和權益類公募產品賽道增長屬性進一步放大2.互聯網屬性加成：產品、渠道、人群結構機會公募基金因其主動管理能力、嚴格風控、可及性好、門檻低，對富裕人群和大眾人群特點具有良好適配性

35、；間接投資收益 更高，2020年三大指數算術平均漲35%，股票型基金收益率55%，混合偏股基金收益率60%。2021年三大指數算術平均漲 4%，股票型基金收益率8%，偏股型基金收益率5%中國可投資資產主要集中在大眾人群*,占中國可投資資產約60%;凈值高專業(yè)度高的用戶，在意投資服務能力的專業(yè)度；普 通用戶更在意費率、可及性、便捷性，符合互聯網平臺特點以互聯網平臺為代表的獨立基金銷售機構代銷對傳統銷售渠道滲透率走高且未來上升空間巨大；以同花順、東方財富等top3互聯網專業(yè)財富類月活用戶之和高于top10傳統券商app月活之和；兩市新增投資者數中，同花順與東方財富占比穩(wěn)定提升，目前已經穩(wěn)居新開戶人

36、數頭部渠道3.政策支持監(jiān)管環(huán)境溫和。對平臺經濟的強監(jiān)管潮未波及權益類財富管理賽道。基金銷售保有量比例（2015-2019）商業(yè)銀行證券公司基金公司直銷獨立基金銷售機構+其他數據來源：同花順iFind，招商證券整理數據來源：麥肯錫，招商證券整理*注1：養(yǎng)老金、壽險均計入統計范圍*注2：超高凈值人群：個人金融資產100萬美元，高凈值人群；富裕人群：25萬-100萬美元；大眾人群：25萬美元- 20 -四.互聯網財富管理標的天使輪Pre-A輪A輪B輪C輪D輪E輪私募股權戰(zhàn)略投資美股Logo來自各公司官網，招商證券整理注：Pre-A輪的亞財為C輪比財旗下項目- 21 -四.金融科技細分領域分析：互聯網

37、保險互聯網 保險平臺螞蟻保為承保公司導流賺取傭金：用戶數*件均保費*傭金率技術服務費：輸出風控能力（賠付差分潤）背靠平臺導流流量優(yōu)勢明顯流量產品：互助、惠民保、眾籌、贈險主力產品：百萬醫(yī)療類健康險價值產品：長期重疾、壽險、年金等微保水滴自有流量+外部流量慧擇互聯網保險公司眾安承保利潤：壽險/長期險：（投資收益率-負債成本率）*投資資產財險/短期險：財險公司利潤=承保利潤+投資收益互聯網平臺 合作嵌入+自營+線下代理人流量產品：運費險、創(chuàng)新險、贈險主力產品：意健險、車險安心泰康在線傳統保司互聯網渠道大型險企中小險企第三方+自營定制產品：與代理人主力產品錯位競爭移植產品與代理人銷售產品一致線下展業(yè)

38、產品特點面向C端的保險銷基于互聯網等技術產生了新的業(yè)務模式和玩家玩家類型主體代表盈利模式流量資料來源：招商證券- 22 -1857.72110.82916.7456%548%315%2000300%1500200%1000100%50014%56%14%38%0%0-100%500%2500300035002012-2021年互聯網人身險規(guī)模保費（億元）保費增速四.金融科技細分領域分析：互聯網保險中短存續(xù)期產品因監(jiān)管原因下架600%發(fā)展歷程與現狀：萌芽期（1997-2000）探索期（2001-2011）發(fā)展期（2012-2016）蓬勃期（2017-至今）web1.0時期，電子商 務市場不成熟，

39、消費者 認可度關注度低，互聯 網保險業(yè)務處于孕育階 段互聯網購物開始快速興 起，傳統保險業(yè)代理人 模式依舊占據主導智能移動終端快速普 及，互聯網保險的新興 主體陸續(xù)面世，通過互 聯網進行保險銷售的模 式逐漸成熟且逐漸受到 消費者青睞大量具有互聯網爆款產 品供給（百萬醫(yī)療、惠 民保）、銷售模式（互 助、首月X元）保險科 技的出現，伴隨一系列 監(jiān)管辦法的出臺；互聯 網保險進入監(jiān)管與增長 的博弈階段100.9263.89505.7768.36502 493.49695.38838.62 797.95862364.8%161.5%91.6%51.9%-34.7%-1.7%40.9% 20.6%-50.

40、0%-100.0%-4.8% 8.0%0.0%400.0%350.0%300.0%250.0%200.0%150.0%100.0%50.0%1000900400%80070060050040030020010002012-2021互聯網財產險保費規(guī)模（億元）1796.71465.61383.21193.2-5%9.854.5353.223%-23% -2012 201320142015201620172018201920202021商車費改短期下挫，車險增長緩慢2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021互聯網財產險保費規(guī)模保費增速數據來源

41、：同花順iFind，招商證券整理- 23 -互聯網人身險規(guī)模保費（億元）數據來源：同花順iFind，招商證券整理四.金融科技細分領域分析：互聯網保險- 24 -短期監(jiān)管是限制互聯網保險勢能釋放的關鍵因素；長期看，在滿足廣大長尾客群和非城鎮(zhèn)居民的保險保障需求方面仍有廣闊業(yè)務空間。總體來看我國保險覆蓋廣度和深度依舊偏低，有較大上升空間。盡管重疾險類普及度較高增長放緩，依然存在 相當的充足度提升空間，尤其是養(yǎng)老問題日益凸顯，所謂第三養(yǎng)老支柱的養(yǎng)老險或迎來長期增長機會；伴隨我國可支配人均 收入的穩(wěn)步增長，突破“一萬美金困境”后消費者的保險需求會出現敏感響應?；ヂ摼W保險對保險行業(yè)的保費規(guī)模持續(xù)滲透，產品

42、上從標準化件均低高決策成本低的險種（意健險、車險）為起點，逐步向復雜形態(tài)產品過渡。當前互聯網滲透率維持較低水平，不足7%，勢能充足代理人渠道走弱；疫情對消費者保險意識的喚醒和線上購買的養(yǎng)成互助和惠民保等互聯網保險對消費者的“啟蒙”和“義務教育”效應流量與用戶成為競爭壁壘，模式直接決定獲客成本。自有平臺流量成本遠低于第三方，自帶或自建流量生態(tài)的互聯網保險可持續(xù)性更高。監(jiān)管意志深度影響行業(yè)發(fā)展。對于互聯網保險可參與的玩家資質、產品類型、傭金水平等進行高強度監(jiān)管。從保險產品供給側來講，對參與互聯網保險賽道的保司設置門檻，短期意健險門檻低，長期險門檻高，儲蓄性質（年金 類）最嚴格。短期內大型保司有資質

43、但因自有代理人渠道無意領跑互聯網保險，中小保司有通過互聯網渠道訴求但參與互聯 網資質受限；利好小而美中型傳統保司。從銷售端，規(guī)定了同類產品低于傳統渠道的代銷傭金上限，導致無高質量低成本流量的平臺同口徑利潤率進一步降低，利好自帶流量的頭部平臺。四.互聯網保險標的Pre-A輪Pre-B輪C輪股權融資天使輪戰(zhàn)略投資A輪B輪D輪并購美股/港股Logo來自各公司官網，招商證券整理- 25 -四.金融科技細分領域分析：互聯網消費金融資料來源：招商證券- 26 -信用卡是傳統消費金融的主力產品，互聯網消費金融領域以消費貸和現金貸為主?；ヂ摼W消費金融指資金方通過互聯網平臺或具體場景基于互聯網技術手段，以小額分

44、散為原則提供以消費為目的的貸款。 金融科技對面向C端借貸業(yè)務的賦能表現為互聯網消費金融，也是目前是金融科技細分領域變現能力最強的業(yè)務。廣義消費金融是指無抵押無擔保的個人非經營性貸款。狹義消費金融是從廣義消費金融范疇中扣除車房貸款的部分。消費金融產品形式包含信用卡、消費貸、現金貸。根據互聯網場景屬性，又可以分為線上或者線下。消費貸和現金貸的差異在于與消費場景的融合程度：消費貸在消費場景中出現，而現金貸與消費場景的關聯度偏弱。盡管 申請現金貸往往需要明確告知貸款屬性，如裝修、教育、旅游、購買電子產品等等，實際比較難追蹤。產品場景放貸主體典型產品盈利模式信用卡線上線下商業(yè)銀行招商銀行信用卡、 平安銀

45、行信用卡等利息(生息資產約為余額50%-60%） 生息資產規(guī)模*市占率*利差1.自然計息，日利率0.035%-0.05%月復2.申請分期，年化約15%）消費貸線上互聯網平臺（底層為商業(yè)銀行、消 費金融公司、信托、小貸）螞蟻花唄、 京東白條等產業(yè)鏈總收益：生息資產規(guī)模*市占率*利差分配方：流量平臺（僅線上） 借貸平臺（僅線上） 資金來源征信機構 增信機構 催收機構線下消費金融公司、汽車金融公司汽車金融、旅游貸、裝修貸等現金貸線上商業(yè)銀行；互聯網平臺（底層為商業(yè) 銀行、消費金融公司、信托、小貸）商業(yè)銀行app閃電貸； 螞蟻借唄、騰訊微粒貸、京東金條線下商業(yè)銀行；消費金融公司、線下 中介（底層各類機

46、構）平安銀行新一貸、 興業(yè)消費金融利- 27 -四.金融科技細分領域分析：互聯網消費金融互聯網消費金融經歷長期監(jiān)管博弈，關鍵詞：牌照、數據、杠桿、利率2017之前2017-20202021后%產）監(jiān)管領域具體舉措持牌經營，責任明確平臺方須持有小貸牌照或銀行牌照；資金方持牌金融機構；征信機構需為獨立主體，信息流“斷 直連”，除了央行征信、目前僅三張牌照，百行、樸道、錢塘限制杠桿、防范金融風險對平臺方加大約束，明確資本金、杠桿率、聯合貸自出比例不低于30%，防范過度借貸和平臺風險集中，防止資本無序擴張現金貸監(jiān)管、P2P平臺P2P進入尾聲，逐漸出清；限制無消費場景的現金貸民間借貸利率限制最高人民法院

47、發(fā)布新修訂最高人民法院關于審理民間借貸事件適用法律若干問題的規(guī)定，大 幅降低民間借貸利率司法保護上限至借款當期LPR報價的四倍（當前為15.4%），取消原規(guī)定中以 24%、36%為基準的“兩線三區(qū)”；逐漸被用于金融機構監(jiān)管事件2017關于規(guī)范整頓“現 金貸”業(yè)務的通知2020.7商業(yè)銀行互聯網貸款新規(guī)2020.Q4 螞蟻上市被叫停2021.4監(jiān)管約談、螞蟻 花唄借唄并入消金公司底層資金小貸+ABS杠桿（2016-2017）銀行小貸聯合貸（出資比例未限制）小貸、消費金融公司銀行自有資金自有資金比 例螞蟻：1%-2%螞蟻：1%-2% 微粒貸：20%監(jiān)管要求聯合貸自有部分：30資金方關系自營聯合貸聯

48、合貸助貸：提供信貸科技平臺（輕資風險與利潤杠桿率高風險收益自擔收入來源為利息杠桿率高通過技術服務費獲得超出資比例收益 按出資方比例分擔信用風險聯合貸業(yè)務杠桿走低助貸業(yè)務不涉及杠桿資料來源：招商證券四.金融科技細分領域分析：互聯網消費金融互聯網消費金融過去六年復合增長高達165%，近期增速放緩（50%）依舊遠高于消金大盤（10-20%）0.010.030.120.391.50197.0%323.1% 338.0%225.9%0.93137.8%61.1%51.1%00.511.520.0%100.0%200.0%300.0%400.0%2013-2019年中國互聯網消費金融信貸余額互聯網消費金融

49、信貸余額(萬億元）互聯網消費金融信貸余額增長率2.272.93.54.45.49.011.30.8%2.8%7.3%10.4%13.3%17.1%0510150.0%0.2%5.0%10.0%15.0%2.520.0%201520162017201820192013-2019年中國互聯網消費金融信貸余額對狹義消 費信貸余額滲透率國內狹義消費信貸余額（萬億元)互聯網消費金融滲透率13.3- 28 -互聯網消費金融整體增長、內部多維分化：競爭格局、產品類型、牌照功能看好消費貸等類信用卡業(yè)務等扎根于真實消費場景的消費金融。如螞蟻花唄、京東白條、攜程拿去花等產品都與電商交易 場景完全捆綁，尤其螞蟻花唄

50、的適用范圍已突破了電商，向線下全面滲透。用戶端：體驗較傳統信用卡方式更優(yōu)質；政策端：國內宏觀經濟角度，后疫情時代，高層反復強調以國內大循環(huán)為主的雙 循環(huán)發(fā)展格局，國務院等23個部門也提出“促進消費擴容”。互聯網模式下，監(jiān)管若不做進一步干預，自然狀態(tài)下頭部集中度進一步提升。客群質量差風控能力低的尾部機構靠高定價 覆蓋風險的做法難以維系，尤其民間借貸利率鎖定為當期LPR4倍之后 ，高利率產品失去保護，長尾互聯網借貸市場供給 收縮供給收縮，市場份額被逐漸擠出。持牌經營，各類“斷直連”背景下，原互聯網平臺借貸鏈條將進一步分割分化。產業(yè)鏈上各方之間獨立性或進一步提升，個保法其出臺之后，征信方將作為獨立主

51、體進行運營。生態(tài)內能獨立進行征信業(yè)務的公司具有優(yōu)勢。資金牌照上，消 金或銀行牌照將接替小貸牌照成為主流資金方。競 爭 格 局產 品 類 型牌 照 功 能20132014數據來源：易觀，招商證券整理2013201420152016201720182019數據來源：易觀，招商證券整理四.消費金融標的天使輪Pre-A輪A輪B輪C輪D輪Pre-IPO股權融資戰(zhàn)略投資美股/港股美股（美國）- 29 -Logo來自各公司官網，招商證券整理四.金融科技細分領域分析:供應鏈金融供應鏈金融的定義：供應鏈金融，是指銀行及非銀行金融機構在信貸業(yè)務的專業(yè)領域中，以核心企業(yè)作為支撐點，為其提供 融資和其他結算服務的同時

52、，把信貸資金投入核心企業(yè)上下游的中小企業(yè)，將核心企業(yè)和其上下游企業(yè)視為一個整體，通過 靈活運用金融產品和服務，為整個供應鏈內企業(yè)提供融資的行為。核心：供應鏈金融本質上是一種融資模式，針對主體是產業(yè)鏈上下游企業(yè)，其中核心企業(yè)在產業(yè)鏈中居主導地位。 痛點：中小微企業(yè)融資難融資貴。主要原因：存活時間短、資金需求小平快，抗風險能力差，信息不透明等。監(jiān)管機構底層技術支持企業(yè)ABCDI等技術服務信用管理等基礎服務供 應 鏈 金 融 參 與 主 體金融機構：銀行、小貸企業(yè)、保理企業(yè)、其他金融（科技）服務企業(yè)核心企業(yè)中小微企業(yè)電商平臺 物流平臺服務信息信息資金服務供應鏈上下游資料來源：億歐智庫- 30 -四.

53、金融科技細分領域分析:供應鏈金融供應鏈金融行業(yè)規(guī)模擴張的確定性高，市場正處于高增長時期。根據社科院國家資產負債表，我國非金融企業(yè)的應收賬款規(guī)模從 2011 年的20.7 萬億增長到 2019 年的 53.4 萬億，CAGR13%；存貨規(guī)模從 45.6 萬 億增長到 119.3 萬億，CAGR 為 13%；其他金融資產規(guī)模從 41.6 萬億增 長到 143.8 萬億，假設其他金融資產中有 10%為預付賬款，則對應預付賬 款 2011-2019 年 CAGR 為 17%；以上估算 2019 年中國供應金融鏈潛在 市場為 187.1 萬億。據按融資余額計量，中國供應鏈金融市場規(guī)模從 2015 年 1

54、5 萬億元迅速增長至 2019 年 23 萬億元，CAGR 高達 11.3%。盈利模式盈利模式主要為利差：貸款利率年化10%-18%，資金成本在5%-8%金融科技技術用于供應鏈金融不同流程從而提升風控效能，供應鏈金融是區(qū)塊鏈技術最主要的落地場景之一傳統供應鏈金融的痛點商流僅從交易流水難判斷真實性，欺詐風險高物流人工監(jiān)控效率和準確率低信息流中小微企業(yè)信息難獲取，核心數據掌握在核心企業(yè)方資金流傳統供應鏈難以追溯，資金實際流向難以追溯驅動因素1：政策利推動供應鏈金融創(chuàng)新發(fā)展，加速產融結合2017年10月，關于積極推進供應鏈創(chuàng)新與應用的指導意見發(fā)布，將供應鏈金融發(fā)展上升至國家層面。政策推動主要以服務實

55、體經 濟為宗旨，以解決中小微企業(yè)融資難題為目標，積極穩(wěn)定發(fā)展供應鏈金融創(chuàng)新服務并鼓勵政府機構、商業(yè)銀行等市場主體協同合作建立 供應鏈金融生態(tài)。驅動因素2：核心參與方需求增加（1）2019 年超過 50%的中小企業(yè)融資需求并未得到滿足，總額超 60 萬億元；對于能獲取融資的企業(yè)，其獲得金融機構融資的成本通常亦介乎 10%至 20%；中小企業(yè)的應收賬款的付款期較長（92天VS美國51天），普遍面臨流動性問題（2）中國人民銀行問卷顯示資金周轉狀況不佳（困難和一般）、銷售貨款回籠狀況不佳（困難和一般）比重仍占總數的六成至七成5.57.28.19.09.911.02.42.66.03.06.73.23.

56、74.24.75.18.59.510.511.513.414.516.819.021.424.12.04.62.25.02021e40.332.12020e20.123.036.1201916.615.028.620182022e2024e201724.92023e18.520152016供應鏈金融行業(yè)規(guī)模預測（萬億元）存貨- 31 -預付款項應收賬款數據來源：國家統計局，灼識咨詢，招商證券整理A輪四.供應鏈金融標的股權融資尚未獲投天使輪戰(zhàn)略投資Pre-A輪Pre-IPOB輪橋彼道C輪美股/港股Logo來自各公司官網，招商證券整理- 32 -四.金融科技細分領域分析:第三方支付第三方支付的定義

57、與發(fā)展歷史：2010年，第三方支付在我國被正式定義。央行發(fā)布的非金融機構支付服務管理辦法中提到：非金融機構支付服務，是指 非金融機構在收付款人之間作為中介機構，憑借自己在通信、計算機、信息安全技術等方面的優(yōu)勢，與各銀行簽約，在用戶 與銀行支付結算系統之間建立連接，提供網絡支付（互聯網支付、移動支付）、預付卡的發(fā)行與受理、銀行卡收單（線上、 線下收單）等部分或全部貨幣資金轉移服務。隨著網銀的發(fā)展第三方支付開始萌芽， 彼時的業(yè)務功能是以POS機物理網格 為技術依托展開的第三方支付，這時 的第三方支付機構并非支付平臺，并 未在傳統支付方式上進行顛覆支付寶問世，新型第三方支付模式初 步成型。2003-

58、2011年，第三方支付 機構逐漸形成平臺，面向互聯網點上 開放擔保交易與支付中介服務，2011 年支付寶獲得國內一張支付業(yè)務許 可證獲得支付牌照的機構之間增多，基于 智能手機的應用不斷突破，以智能終 端和移動網絡為基礎的第三方支付業(yè) 務開始蓬勃發(fā)展，并于保險、信貸、 證券等金融業(yè)務的互相滲透加快，迎 來爆發(fā)式增長萌芽期：2003前成長期：2003-2011蓬勃期：2011至今- 33 -國內第三方支付產業(yè)鏈主要連接B端商戶和C端用戶，產業(yè) 鏈中間包含作為第三方支付機構的賬戶側收單側商業(yè)銀行清算機構外圍存在拓展代理、硬件生產商等 企業(yè)為第三方支付機構提供軟硬件 和展業(yè)服務等相關參與方。Logo來

59、自各公司官網，招商證券制作1.973.653.251.741.141.82.190.980.230.781.50.6301234201720182020H拉卡拉匯付天下移卡19.458.891.7110.142.466.180.63.9127.812.914.289%92%85%90%0100200300201620172018第三方移動支付市場規(guī)模份額（萬億） 95%93%93%支付 寶微信其他總計 占比- 34 -四.金融科技細分領域分析:第三方支付賬戶側集中度高，處于產業(yè)鏈的絕對核心地位支付寶和微信支付（財付通）因其在社交、線上購物、線下 掃碼支付等場景提供的便利和效率等特點，在生態(tài)內形

60、成高 粘性的用戶群體，目前已成寡頭之勢。兩家在網絡支付的合 并市占率超80%，移動支付端更為集中，累計達90%。C端賬戶側寡頭壟斷，毛利率；B端收單側格局分散，紅海競爭成本高利潤薄盈利模式與價值分配手續(xù)費（0.4-0.6%）=發(fā)卡行+賬戶側+收單機構（含代理商）+清算機構對于網絡支付模式，參考支付寶和微信支付，向商戶收取的標準手續(xù)費在0.6%，極少數特殊行業(yè)會波動，在0%-1%之間。 通過服務商簽約的特約部分商戶可能拿到0.4%的費率，兩者的差為服務商的分潤空間，但優(yōu)惠費率受行業(yè)、平臺、時間的限 制。費率減去和清算機構和銀行的通道成本后即第三方支付機構在支付活動中產生的直接價值。收單側支付機構