N章有效市場假設(證券投資理論與分析吉林大學)

1、1l7.1 市場效率和有效市場l7.2 有效市場假設檢驗l7.3 有效市場檢驗實證結果及評述2l市場效率的含義l外在效率：是指股票市場的資金分配效率、即市場上股票的價格能否根據(jù)有關的信息作出及時、快速的反映，它反映了股票市場調(diào)節(jié)和分配資金的效率。l有效市場理論主要研究股票市場的外在效率，即價格對相關信息的反映程度和速度，而內(nèi)在效率在某些方面是影響外在效率的直接原因。 3l有效市場l所謂有效市場是指在市場能得到所有可用的信息，并且能夠正確地據(jù)此決定各股票即期（t-1期）的市價l在有效市場中，股票價格能充分反映所有可以獲得的信息。4股價公布前(-)天數(shù)和公布后(+)天數(shù)30 20 100+10 +

2、20 +30過度反應和復原延遲反應有效市場對新信息反應5歷史價格信息集公開可用信息集所有相關信息集6l弱式有效市場價格反應過去價格的信息集隨機游走：pt = pt-1+期望收益+ (隨機誤差)l半強式有效市場價格反應公開可用信息l強式有效市場價格反應與一種股票相關的所有信息i7l有效市場的意義l有效市場成立后，專業(yè)投資者的作用非常有限，他們的全部產(chǎn)出是既定的，并且任何一個專業(yè)分析者的邊際產(chǎn)出接近于零。l如果市場是有效的，廣告將絕對不會影響公司普通股票的市場價值。l一個股票的需求曲線具有完全的彈性，完全的彈性意味著價格的任何百分比變化將在需求數(shù)量上產(chǎn)生一個無限大的百分比變化。8效率市場理論弱式效

3、率市場假說l否定股票價格具有預測能力l否定股票價格具有預測能力l否定公司財務數(shù)據(jù)及其他非市場數(shù)據(jù)具有預測能力l否定股票價格具有預測 能力l否定公司財務數(shù)據(jù)及其 他非市場數(shù)據(jù)具有預測能力否定非公司數(shù)據(jù)具有預測能力l否定技術分析方法具有實用價值l否定技術分析方法具有實用價值l否定基本分析方法具有實用價值l否定技術分析方法具有實用價值l否定基本分析方法具有實用價值l否定“莊家”、“他”、內(nèi)線交易等具有存在價值示意圖71效率市場三種形態(tài)的政策含義半強式效率市場假說強式效率市場假說9l強有效檢驗 在資本市場是有效時，應該有 當市場是強有效時，所有的信息都是已知的并立即反映在價格中， 成了隨機擾動項，其證

4、券價格應服從下述模型 其假設檢驗歸結為正態(tài)檢驗。)4 . 7()(1tittittPPEt)5 . 7(), 0(,21,NPPtttiti10l1、 擬合檢驗法 把作為總體的隨機變量 的值域劃分為互不相交的k個區(qū)間： 這些區(qū)間的長度可以不相等；設 是 的容量為n的樣本觀測值， 為樣本觀測值落入?yún)^(qū)間 的頻數(shù)，則 ；隨即變量 落到區(qū)間 的事件仍用 表示，把 作為一次n重獨立試驗的結果，那么在這n重獨立試驗中事件 發(fā)生的概率為 .當 為真時，事件 發(fā)生的概率 為2kkkaaAaaAaaA,1212101nXXX,21iviAnvkii1iAiAnXXX,21iAnvi)()(:00XFXFHiAi

5、PkiaFaFaaPPiiiii, 2 , 1),()(100111l通過K.Pearson-Fisher定理，得到在顯著性水平 下，檢驗假設 的法則:對于樣本 求出 的觀測值： 其中 為 分布上側 分位數(shù)。nXXX,2122)()(:);()(:0100XFXFHXFXFH)50(n要求kiiiikiiiiHrkPnPnvHrkPnPnv102122102122)8 . 7(),1()()8 . 7(),1()(則接受若則拒絕若) 1(21rk112l2、偏度和峰度聯(lián)合檢驗法 這種檢驗方法是專用于正態(tài)性檢驗的。其理論依據(jù)是正態(tài)分布密度曲線是對稱的、且陡緩適中。因此，被檢驗的數(shù)據(jù)若來自正態(tài)總體

6、，則其經(jīng)驗分布密度 （直方圖）就不能偏斜太多，也不能陡緩過份。 兩個數(shù)字特征：描述分布密度曲線的偏斜程度的偏度 ；描述分布密度曲線陡緩程度的峰度 。)(XPn1v2v13l若 是來自總體的樣本值，則可以分別算出 和 的觀測值 ， 可計算出 。當 與 應該分別接近0與3。nXXX,211v2vsbkb)13. 7()()()12. 7()()(221423213XXXXnbXXXXnbikiikikiis3, 021vv為真時服從),(:20NHsbkb14l二、弱有效檢驗 1、相關性檢驗 如果資產(chǎn)價格變動表現(xiàn)為隨機游動，則 且誤差項 不存在序列相關。 所以我們可以對誤差項 是否序列相關進 行檢

7、驗。 的序列相關函數(shù)被定義為)14. 7()1 (1tttRrRt)15. 7()(2kttkEtt15l構造BoxPierce Q統(tǒng)計量 這樣，檢驗 的序列相關性問題轉化為檢驗統(tǒng)計量Q是否服從自由度為m的 分布問題。于是對任意給定的顯著性水平 ，由 ，得到拒絕域為)17. 7()(212mQmkkm0|tRt0)(21mQPm)18. 7()(21mQPm16l2、游程檢驗 游程就是連續(xù)若干個具有相同符號的資產(chǎn)價值， 游程檢驗主要是計算并比較一個序列游程總個數(shù)R以及R的期望值U，可以采用統(tǒng)計量 因為 ，所以其拒絕域為) 1 , 0()()(2121212321NnnnnnnnnU) 1 ,

8、0( NU|21UU1tttPPP17l一、收益率序列隨機行走假設 需驗證兩方面的假設： （1）收益率時間序列不存在自相關和趨勢特征。 （2）收益率時間序列服從某個概率分布。 西方經(jīng)濟學家經(jīng)過大量實證分析，在短期收益率序列相關性方面支持弱有效市場假設，而長期收益率收益率序列卻存在著某種程度的負相關。18l中國的研究表明，早期的股價序列存在著顯著自相關，但近些年股價指數(shù)的自相關系數(shù)已經(jīng)極其微小，足以支持弱有效的有關條件，但現(xiàn)有的檢驗都是對指數(shù)進行的，沒有對各股進行的，至于長期收益的自回歸測試，目前對中國數(shù)據(jù)還無法進行類似的檢驗。l西方普遍支持隨機游走的假設。中國從1995年后的數(shù)據(jù)表明指數(shù)具有隨

9、機性。但缺乏對各股的游程檢驗，尚不能得出我國股票市場是隨機游動的假設。19l二、周期異常 周期異常是80年代興起的反對市場有效的一類悖論，依照市場有效理論，股價序列中不應出現(xiàn)某些周期特征。而實證研究表明，世界成熟股市的價格波動都不同程度地反映了顯著的日歷周期因素的影響，這些周期異常主要有 （1）一月份異常； （2）月末異常； （3）周末異常； （4）假期異常。20l三、關于強有效性研究結果 強式有效的檢驗集中在于，相對于一種買入并持有的策略來說，證券分析員、組合證券投資經(jīng)理和公司的內(nèi)部成員是否有超常的業(yè)績。 就國外股市而言，強式有效市場假設仍難以成立。 就臺灣股市而言，強式有效也難以成立。 中

10、國大陸至今沒有對此進行實證分析，但許多規(guī)范分析認為，中國股市也屬于非強式有效市場。21l有效市場假設并非表明價格是沒有前因的投資者太愚蠢，不能入市所有的股份都有相同的期望收益股票價格沒有上升的趨勢l有效市場假設認為價格反映了內(nèi)在價值財務經(jīng)理不可能選擇證券的出售時機證券的出售數(shù)量不會形成股票價格下跌的壓力你不能像學習烹調(diào)那樣照章模仿22l為什么不是所有的人都相信有效市場假設在研究中，存在一些與有效市場假設不一致的證據(jù)：季節(jié)效應、規(guī)模效應、吸引力在圖表上，股票收益存在某些眼力的假象、錯覺或明顯的趨勢理論并不令人感興趣市場效率的檢驗比較薄弱23l資本市場效率的三種類型：弱型效率(隨機游走)：價格充分地反映歷史的價格信息，技術分析和圖表專家失去作用半