第九章 企業(yè)價(jià)值評(píng)估(下)

1、東北財(cái)經(jīng)大學(xué)財(cái)務(wù)管理專業(yè)系列教材東北財(cái)經(jīng)大學(xué)財(cái)務(wù)管理專業(yè)系列教材 第二版第二版姜姜 楠楠 王景升王景升 主編主編東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社第九章第九章 企業(yè)價(jià)值評(píng)估（下）企業(yè)價(jià)值評(píng)估（下）第一節(jié)第一節(jié) 收益途徑及其方法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用收益途徑及其方法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用第二節(jié)第二節(jié) 市場(chǎng)途徑及其方法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用市場(chǎng)途徑及其方法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用第三節(jié)第三節(jié) 資產(chǎn)基礎(chǔ)途徑及其具體方法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估資產(chǎn)基礎(chǔ)途徑及其具體方法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估 中的應(yīng)用中的應(yīng)用 一、收益途徑及其方法評(píng)估企業(yè)價(jià)值的核心問(wèn)題一、收益途徑及其方法評(píng)估企業(yè)價(jià)值的核心問(wèn)題 第一，第一，要對(duì)企業(yè)的收益

2、予以界定。企業(yè)的收益能以多種形式出現(xiàn)，包括凈利潤(rùn)、凈現(xiàn)金流、息前凈利潤(rùn)和息前凈現(xiàn)金流。選擇以何種形式的收益作為收益法中的企業(yè)收益，直接影響對(duì)企業(yè)價(jià)值的最終判斷。 第二，第二，要對(duì)企業(yè)的收益進(jìn)行合理的預(yù)測(cè)。要求評(píng)估人員對(duì)企業(yè)的將來(lái)收益進(jìn)行精確預(yù)測(cè)，是不可能的。但是，由于企業(yè)收益的預(yù)測(cè)直接影響對(duì)企業(yè)盈利能力的判斷，是決定企業(yè)最終評(píng)估值的關(guān)鍵因素。所以，在評(píng)估中應(yīng)全面考慮影響企業(yè)盈利能力的因素，客觀、公正地對(duì)企業(yè)的收益作出合理的預(yù)測(cè)。 第一節(jié)收益途徑及其方法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用第一節(jié)收益途徑及其方法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用 第三，第三，在對(duì)企業(yè)的收益作出合理的預(yù)測(cè)后，要選擇合適的折現(xiàn)率。合適的折現(xiàn)率

3、的選擇直接關(guān)系到對(duì)企業(yè)未來(lái)收益風(fēng)險(xiǎn)的判斷。 由于不確定性的客觀存在，對(duì)企業(yè)未來(lái)收益的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行判斷至關(guān)重要。能否對(duì)企業(yè)未來(lái)收益的風(fēng)險(xiǎn)作出恰當(dāng)?shù)呐袛?，從而選擇合適的折現(xiàn)率，對(duì)企業(yè)的最終評(píng)估值具有較大影響。 二、收益途徑中具體方法的說(shuō)明二、收益途徑中具體方法的說(shuō)明 （一）永續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下的具體方法（一）永續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下的具體方法 1.1.年金法年金法 年金法的公式為： P=A/r P=A/r （91） 其中：P企業(yè)評(píng)估價(jià)值；A企業(yè)每年的年金收益； r資本化率。 用于企業(yè)價(jià)值評(píng)估的年金法，是將已處于均衡狀態(tài)，其未來(lái)收益具有充分的穩(wěn)定性和可預(yù)測(cè)性的企業(yè)的收益進(jìn)行年金化處理，然后再把已年金化的企業(yè)預(yù)期

4、收益進(jìn)行收益還原，估測(cè)企業(yè)的價(jià)值。因此，公式（91）又可以寫成： （92） 其中： 企業(yè)前n年預(yù)期收益折現(xiàn)值之和； 年金現(xiàn)值系數(shù)； r資本化率。niiniiirrrR11)1()1(niiirR1)1(niir1)1( 【例例9-19-1】待估企業(yè)預(yù)計(jì)未來(lái)5年的預(yù)期收益額為100萬(wàn)元、120萬(wàn)元、110萬(wàn)元、130萬(wàn)元、120萬(wàn)元，假定資本本化率為10%，試用年金法估測(cè)待估企業(yè)價(jià)值。運(yùn)用公式（92）有： = =（1001000.9091+1200.9091+1200.8264+1100.8264+1100.7513+1300.7513+1300.6830+1200.6830+120 0.620

5、90.6209）（0.9091+0.8264+0.7513+0.6830+0.62090.9091+0.8264+0.7513+0.6830+0.6209）10%10% = =（91+99+83+89+7591+99+83+89+75）3.79073.790710%10% =437 =4373.79073.790710%=1 15310%=1 153（萬(wàn)元）（萬(wàn)元） 2.2.分段法分段法 分段法是將持續(xù)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)的收益預(yù)測(cè)分為前后兩段。 將企業(yè)的收益預(yù)測(cè)分為前后兩段的理由在于：niiniiirrrR11)1()1( 在企業(yè)發(fā)展的前一個(gè)期間，企業(yè)處于不穩(wěn)定狀態(tài)，因此企業(yè)的收益是不穩(wěn)定的；而在該期

6、間之后，企業(yè)處于均衡狀態(tài)，其收益是穩(wěn)定的或按某種規(guī)律進(jìn)行變化。 對(duì)于前段企業(yè)的預(yù)期收益采取逐年預(yù)測(cè)，并折現(xiàn)累加的方法；而對(duì)于后段的企業(yè)收益，則針對(duì)企業(yè)具體情況并按企業(yè)的收益變化規(guī)律，對(duì)企業(yè)后段的預(yù)期收益進(jìn)行折現(xiàn)和還原處理。 將企業(yè)前后兩段收益現(xiàn)值加在一起便構(gòu)成企業(yè)的收益現(xiàn)值。 假設(shè)以前段最后一年的收益作為后段各年的年金收益，分段法的公式可寫成： （93）nnniiirrRrR)1 ()1 (1 假設(shè)從（n1）年起的后段，企業(yè)預(yù)期年收益將按一固定比率（g）增長(zhǎng)，則分段法的公式可寫成： （94） 【例例9-29-2】待估企業(yè)預(yù)計(jì)未來(lái)5年的預(yù)期收益額為100萬(wàn)元、120萬(wàn)元、150萬(wàn)元、160萬(wàn)元、

7、200萬(wàn)元，并根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況推斷，從第六年開始，企業(yè)的年收益額將維持在200萬(wàn)元水平上，假定資本化率為10%，使用分段法估測(cè)企業(yè)的價(jià)值。 運(yùn)用公式（93）有： = =（1001000.9091+1200.9091+1200.8264+1500.8264+1500.7513+1600.7513+1600.6830.683 +200 +2000.62090.6209）+200/10%+200/10%0.62090.6209 =536+2 000 =536+2 0000.6209=1 7780.6209=1 778（萬(wàn)元）（萬(wàn)元）nnniiirgrgRrR)1 ()()1 ()1 (1nnnii

8、irrRrR)1 ()1 (1 承上例資料，假如評(píng)估人員根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況推斷，企業(yè)從第六年起，收益額將在第五年的水平上以2%的增長(zhǎng)率保持增長(zhǎng)，其他條件不變，試估測(cè)待估企業(yè)的價(jià)值。 運(yùn)用公式（94）有： = =（1001000.9091+1200.9091+1200.8264+1500.8264+1500.7513+1600.7513+1600.6830.683 +200 +2000.62090.6209）+200+200（1+2%1+2%）/ /（10%-2%10%-2%）0.62090.6209 =536+204/8% =536+204/8%0.6209=536+25500.6209=53

9、6+25500.62090.6209 =536+1 583=2 119 =536+1 583=2 119（萬(wàn)元）（萬(wàn)元） （二）企業(yè)有限持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下的具體方法（二）企業(yè)有限持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下的具體方法 1.關(guān)于企業(yè)有限持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)的應(yīng)用。 nnniiirgrgRrR)1 ()()1 ()1 (1 對(duì)企業(yè)而言，它的價(jià)值在于其所具有的持續(xù)的盈利能力。 一般而言，對(duì)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估應(yīng)該在持續(xù)經(jīng)營(yíng)前提下進(jìn)行。只有在特殊的情況下，才能在有限持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。如企業(yè)章程已對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)期限作出規(guī)定，而企業(yè)的所有者無(wú)意逾期繼續(xù)經(jīng)營(yíng)企業(yè)，則可在該假設(shè)前提下對(duì)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。評(píng)估人員在運(yùn)用

10、該假設(shè)對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估時(shí)，應(yīng)對(duì)企業(yè)能否適用該假設(shè)作出合理判斷。 2.企業(yè)有限持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)是從最有利于回收企業(yè)投資的角度，爭(zhēng)取在不追加資本性投資的前提下，充分利用企業(yè)現(xiàn)有的資源，最大限度地獲取投資收益，直至企業(yè)無(wú)法持續(xù)經(jīng)營(yíng)為止。 3.對(duì)于有限持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下企業(yè)價(jià)值評(píng)估具體方法，其評(píng)估思路與分段法類似。 首先，將企業(yè)在可預(yù)期的經(jīng)營(yíng)期限內(nèi)的收益加以估測(cè)并折現(xiàn); 其次，將企業(yè)在經(jīng)營(yíng)期限后的殘余資產(chǎn)的價(jià)值加以估測(cè)及折現(xiàn)。 最后，將兩者相加。其數(shù)學(xué)表達(dá)式為： （95) 其中：Pn為第n年企業(yè)資產(chǎn)的變現(xiàn)值；其他符號(hào)含義同前。 三、企業(yè)收益及其預(yù)測(cè)三、企業(yè)收益及其預(yù)測(cè) （一）企業(yè)收益額（一）企業(yè)收益額

11、收益額是運(yùn)用收益途徑及其方法評(píng)估整體企業(yè)的基本參數(shù)之一。在資產(chǎn)評(píng)估中，收益是根據(jù)投資回報(bào)的原理，資產(chǎn)在正常情況下所能得到的歸產(chǎn)權(quán)主體的所得額。nnniiirPrR)1 ()1 (1 在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中，收益額具體是指企業(yè)在正常條件下獲得的歸企業(yè)的所得額。在企業(yè)價(jià)值評(píng)估過(guò)程中從可操作的角度，評(píng)估人員大都采用會(huì)計(jì)學(xué)上的收益。 會(huì)計(jì)學(xué)上的收益概念，會(huì)計(jì)學(xué)上的收益概念，是指來(lái)自企業(yè)期間交易已實(shí)現(xiàn)收入和相應(yīng)費(fèi)用之間的差額。 1.1.企業(yè)收益的界定與選擇企業(yè)收益的界定與選擇 在具體界定企業(yè)收益時(shí)應(yīng)注意以下幾個(gè)方面：在具體界定企業(yè)收益時(shí)應(yīng)注意以下幾個(gè)方面： (1)從性質(zhì)上講，不歸企業(yè)權(quán)益主體所有的企業(yè)純收入不

12、能作為企業(yè)評(píng)估中的企業(yè)收益，如稅收，包括流轉(zhuǎn)稅和所得稅。 (2)凡是歸企業(yè)權(quán)益主體所有的企業(yè)收支凈額，可視同為企業(yè)收益，無(wú)論是營(yíng)業(yè)收支、資產(chǎn)收支，還是投資收支，只要形成凈現(xiàn)金流入量，就應(yīng)視同為收益。 企業(yè)收益界定是從企業(yè)發(fā)生產(chǎn)權(quán)變動(dòng)為確定企業(yè)交易價(jià)格這一特定目的作為出發(fā)點(diǎn)，從潛在投資者參與產(chǎn)權(quán)交易后企業(yè)收益分享的角度，企業(yè)收益只能是企業(yè)所有者投資于該企業(yè)所能獲得的凈收入。它的基本表現(xiàn)形式是企業(yè)凈利潤(rùn)和企業(yè)凈現(xiàn)金流量。 企業(yè)凈利潤(rùn)和凈現(xiàn)金流量是判斷和把握企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的收益額最重要的基礎(chǔ)，也是評(píng)估人員認(rèn)識(shí)、判斷和把握企業(yè)獲利能力最重要、最基本的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和指標(biāo)。 （3）從企業(yè)價(jià)值評(píng)估操作的層面上講

13、，企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的收益額是作為反映企業(yè)獲利能力的一個(gè)重要參數(shù)和指標(biāo)。它最重要的作用在于客觀地反映企業(yè)的獲利能力并通過(guò)企業(yè)獲利能力來(lái)反映企業(yè)的價(jià)值。 由于企業(yè)價(jià)值評(píng)估的目標(biāo)范圍包括了企業(yè)整體價(jià)值、股東全部權(quán)益價(jià)值和股東部分權(quán)益價(jià)值等多重目標(biāo)。因此，從實(shí)際操作的角度，用于企業(yè)價(jià)值評(píng)估的收益額又不僅僅限于企業(yè)的凈利潤(rùn)和凈現(xiàn)金流量?jī)蓚€(gè)指標(biāo)。也就是說(shuō)，從理論上講的企業(yè)收益可能與企業(yè)價(jià)值評(píng)估實(shí)際操作中使用的收益額并不完全等同。 從理論上講的企業(yè)收益是指歸企業(yè)所用或擁有的、可支配凈收入。而用于企業(yè)價(jià)值評(píng)估的企業(yè)收益既可以是理論上的企業(yè)收益，也可以是其他口徑的企業(yè)收益，它的作用主要用來(lái)反映企業(yè)獲利能力，盡可能

14、地準(zhǔn)確、客觀地反映企業(yè)的獲利能力。 2.2.關(guān)于收益額的口徑關(guān)于收益額的口徑 從投資回報(bào)的角度，企業(yè)收益的邊界是可以明確的。企業(yè)凈利潤(rùn)是所有者的權(quán)益，利息是債權(quán)人的權(quán)益。 針對(duì)企業(yè)發(fā)生產(chǎn)權(quán)變動(dòng)而進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估這一事項(xiàng)，企業(yè)價(jià)值評(píng)估的目標(biāo)可能是企業(yè)的總資產(chǎn)價(jià)值、企業(yè)股東全部權(quán)益價(jià)值或企業(yè)股東部分權(quán)益價(jià)值，企業(yè)價(jià)值評(píng)估目標(biāo)的多樣性是要求選擇收益額口徑的客觀要求之一。 另外，由于資本結(jié)構(gòu)，即不同企業(yè)之間資本結(jié)構(gòu)的不同會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生什么樣的影響，以及由此產(chǎn)生的利息支出，股利分配等對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響問(wèn)題，都造成了在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中收益額不同口徑選擇的必要。 根據(jù)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的口徑，即企業(yè)整體價(jià)值、企業(yè)全

15、部股東全部權(quán)益價(jià)值（企業(yè)所有者權(quán)益）和企業(yè)部分股東部分權(quán)益價(jià)值，與之相對(duì)應(yīng)的收益口徑也是有差異的。 明確企業(yè)收益的邊界和口徑對(duì)于運(yùn)用收益途徑及其方法評(píng)估企業(yè)價(jià)值是極其重要的。 由于不同的投資主體在企業(yè)中的投資或權(quán)益在資產(chǎn)實(shí)物形態(tài)上是難以劃分的。只有在明確了企業(yè)收益的邊界和口徑，以及不同邊界和口徑的企業(yè)收益與企業(yè)價(jià)值評(píng)估結(jié)果的口徑的對(duì)應(yīng)關(guān)系的基礎(chǔ)上，才能根據(jù)被評(píng)估企業(yè)的具體情況，采取各種切實(shí)可行的收益折現(xiàn)方案或資本化方案實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估目標(biāo)。 從過(guò)去的評(píng)估實(shí)踐來(lái)看，使用頻率最高的企業(yè)評(píng)估價(jià)值目標(biāo)是企業(yè)的所有者權(quán)益價(jià)值，即企業(yè)的凈資產(chǎn)價(jià)值或股東全部權(quán)益價(jià)值。 但是，在企業(yè)價(jià)值評(píng)估實(shí)踐中，間接法的使

16、用頻率要高于直接法。所謂間接法是指先通過(guò)企業(yè)自由現(xiàn)金流量和適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率或資本化率評(píng)估出企業(yè)整體價(jià)值或投資資本價(jià)值，再扣減企業(yè)的負(fù)債來(lái)求取企業(yè)股東全部權(quán)益價(jià)值及其部分股權(quán)價(jià)值。 所謂直接法是指利用股東自由現(xiàn)金流量和適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率或資本化率直接評(píng)估出企業(yè)的股東全部權(quán)益價(jià)值。 因此，在進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí)應(yīng)根據(jù)被評(píng)估企業(yè)價(jià)值的內(nèi)涵選擇適當(dāng)?shù)钠髽I(yè)具體的收益形式、口徑和結(jié)構(gòu)是十分必要的。 在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中經(jīng)常使用的收益口徑主要包括：凈利潤(rùn)、凈現(xiàn)金流量、息前凈利潤(rùn)、息前凈現(xiàn)金流量等。 在假定折現(xiàn)率的口徑與收益額口徑一致，即不存在統(tǒng)計(jì)口徑或核算口徑上的差別的話，不同形式、口徑或結(jié)構(gòu)的收益額,其折現(xiàn)值的價(jià)值內(nèi)涵和

17、目標(biāo)是不同的。 如：如： 凈利潤(rùn)或凈現(xiàn)金流量折現(xiàn)或還原為凈資產(chǎn)價(jià)值（所有者權(quán)益） 凈利潤(rùn)或凈現(xiàn)金流量+長(zhǎng)期負(fù)債利息(1-所得稅稅率)折現(xiàn) 或還原為投資資本價(jià)值（所有者權(quán)益+長(zhǎng)期負(fù)債） 凈利潤(rùn)或凈現(xiàn)金流量+利息（1-所得稅稅率）折現(xiàn)或還原為總資產(chǎn)價(jià)值（所有者權(quán)益+長(zhǎng)期負(fù)債+流動(dòng)負(fù)債） 選擇什么口徑的企業(yè)收益作為收益法評(píng)估企業(yè)價(jià)值的基礎(chǔ). 首先，首先，應(yīng)服從企業(yè)價(jià)值評(píng)估的目的和目標(biāo)，即企業(yè)價(jià)值評(píng)估的目的和目標(biāo)是評(píng)估反映股東全部權(quán)益價(jià)值（企業(yè)所有者權(quán)益或凈資產(chǎn)價(jià)值），還是反映企業(yè)所有者權(quán)益及長(zhǎng)期債權(quán)人權(quán)益之和的投資資本價(jià)值，或企業(yè)整體價(jià)值。 其次，其次，對(duì)企業(yè)收益口徑的選擇，應(yīng)在不影響企業(yè)價(jià)值評(píng)估目

18、的的前提下，選擇最能客觀反映企業(yè)正常盈利能力的收益額作為對(duì)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的收益基礎(chǔ)。 對(duì)于某些企業(yè)，凈現(xiàn)金流量（股權(quán)自由現(xiàn)金流量）就能客 觀地反映企業(yè)的獲利能力，而另一些企業(yè)可能采用息前凈現(xiàn)金流量（企業(yè)自由現(xiàn)金流量）更能反映企業(yè)的獲利能力。 如果企業(yè)評(píng)估的目標(biāo)是企業(yè)的股東全部權(quán)益價(jià)值（凈資產(chǎn)價(jià)值），使用凈現(xiàn)金流量（股權(quán)自由現(xiàn)金流量）最為直接，即評(píng)估人員直接利用企業(yè)的凈現(xiàn)金流量（股權(quán)自由現(xiàn)金流量）評(píng)估出企業(yè)的股東全部權(quán)益價(jià)值（凈資產(chǎn)價(jià)值）來(lái)。 當(dāng)然，評(píng)估人員也可以利用企業(yè)的息前凈現(xiàn)金流量（企業(yè)自由現(xiàn)金流量）首先估算出企業(yè)的整體價(jià)值，然后再?gòu)钠髽I(yè)整體價(jià)值中扣減掉企業(yè)的負(fù)債得到股東全部權(quán)益價(jià)值（凈

19、資產(chǎn)價(jià)值）。 運(yùn)用企業(yè)的凈現(xiàn)金流量（股權(quán)自由現(xiàn)金流量）直接估算出企業(yè)的股東全部權(quán)益價(jià)值（凈資產(chǎn)價(jià)值），還是采用迂回的方法先估算企業(yè)的整體價(jià)值或投資資本價(jià)值，再估算企業(yè)的股東全部權(quán)益價(jià)值（凈資產(chǎn)價(jià)值），取決于是企業(yè)的凈現(xiàn)金流量或是企業(yè)的息前凈現(xiàn)金流量哪個(gè)更能客觀地反映出企業(yè)的獲利能力。 掌握收益口徑和表現(xiàn)形式與不同層次的企業(yè)價(jià)值的對(duì)應(yīng)關(guān)系，以及不同層次企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系是企業(yè)價(jià)值評(píng)估中非常重要的事情。 當(dāng)然，在評(píng)估實(shí)踐中往往折現(xiàn)率也是有層次或口徑的。因?yàn)檎郜F(xiàn)率是一種期望投資回報(bào)率，也是一個(gè)相對(duì)數(shù)或比率，這個(gè)比率的分子一定是某種口徑的收益額。 例如，當(dāng)使用行業(yè)收益率作為企業(yè)價(jià)值評(píng)估的折現(xiàn)率或資本化

20、率時(shí)，就存在總資產(chǎn)收益率、投資資本收益率和凈資產(chǎn)收益率等不同含義的折現(xiàn)率或資本化率。 而每一種含義的折現(xiàn)率或資本化率又可以有不同的口徑。如計(jì)算凈資產(chǎn)收益率中的收益額既可以是凈利潤(rùn)，也可以是凈現(xiàn)金流量，還可以是無(wú)負(fù)債凈利潤(rùn)等不同形式和口徑的收益額。 此時(shí)，用于折現(xiàn)或資本化的收益額的選擇就必須與折現(xiàn)率或資本化率中所使用的收益額保持統(tǒng)計(jì)或核算口徑上的一致。否則，評(píng)估結(jié)果就沒(méi)有任何經(jīng)濟(jì)意義和實(shí)際意義。 上述關(guān)于企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的收益額的界定思路，是建立在現(xiàn)有的產(chǎn)權(quán)制度框架下。事實(shí)上，企業(yè)價(jià)值是資本、人力、技術(shù)和管理諸要素有機(jī)結(jié)合共同作用的結(jié)果。而在目前的產(chǎn)權(quán)制度下，企業(yè)價(jià)值評(píng)估值的歸宿通常只考慮了企業(yè)的

21、所有者權(quán)益和債權(quán)權(quán)益，顯然是忽略了人力、技術(shù)和管理主體在企業(yè)中的貢獻(xiàn)和權(quán)益。 就是說(shuō)，目前的企業(yè)價(jià)值評(píng)估是把所有對(duì)企業(yè)價(jià)值有貢獻(xiàn)的因素都考慮進(jìn)去了，但是在產(chǎn)權(quán)界定時(shí)卻把企業(yè)價(jià)值全部歸為資本所有者和債權(quán)人。企業(yè)評(píng)估價(jià)值的合理分配尚有待于要素分配理論的確立、進(jìn)一步完善和被廣泛接受。 （二）企業(yè)收益預(yù)測(cè)（二）企業(yè)收益預(yù)測(cè) 1.1.企業(yè)收益現(xiàn)狀的分析和判斷企業(yè)收益現(xiàn)狀的分析和判斷 企業(yè)收益現(xiàn)狀的分析和判斷的著重點(diǎn)是了解和掌握企業(yè)在評(píng)估基準(zhǔn)日的正常獲利能力水平，為企業(yè)預(yù)期收益預(yù)測(cè)創(chuàng)造一個(gè)工作平臺(tái)。 了解和判斷一個(gè)企業(yè)的獲利能力現(xiàn)狀可以通過(guò)一系列財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)并結(jié)合對(duì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的實(shí)際情況加以綜合分析判斷。有必

22、要還應(yīng)對(duì)企業(yè)以前年度的獲利能力情況作出考察，以確定企業(yè)現(xiàn)時(shí)的正常獲利能力。 可作為分析判斷企業(yè)獲利能力參考依據(jù)的財(cái)務(wù)指標(biāo)主要有：企業(yè)資金利潤(rùn)率、投資資本利潤(rùn)率、凈資產(chǎn)利潤(rùn)率、成本利潤(rùn)率、銷售收入利潤(rùn)率、企業(yè)資金收益、投資資本收益率、凈資產(chǎn)收益率、成本收益率、銷售收入收益率等。 企業(yè)資金利潤(rùn)率與企業(yè)資金收益率之間的區(qū)別，前者是以企業(yè)的利潤(rùn)總額與企業(yè)資金占用額之比，而后者是企業(yè)凈利潤(rùn)與企業(yè)資金占用額之比。其他各對(duì)應(yīng)項(xiàng)利潤(rùn)率與收益率之間的差別同上，也是分子項(xiàng)上的利潤(rùn)總額與凈利潤(rùn)之間的差別。 評(píng)估人員不可以單憑上述企業(yè)的有關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)斷定企業(yè)現(xiàn)時(shí)的正常獲利能力。要想較為客觀地把握企業(yè)的正常獲利能力，必

23、須結(jié)合企業(yè)內(nèi)部及外部的影響企業(yè)獲利能力的各種因素進(jìn)行綜合分析。 例如，企業(yè)產(chǎn)品或服務(wù)的市場(chǎng)需求、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和市場(chǎng)份額。 這些可以通過(guò)企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力的利用率與產(chǎn)銷率等指標(biāo)略見(jiàn)一斑。當(dāng)然評(píng)估人員也要十分注意企業(yè)產(chǎn)品或服務(wù)的成長(zhǎng)性，以便對(duì)企業(yè)的市場(chǎng)因素作出正確的判斷。 再如，企業(yè)資金融通渠道、能源、動(dòng)力、原材料等的供給情況、企業(yè)的產(chǎn)品和技術(shù)開發(fā)能力、企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理水平和管理制度、企業(yè)存量資產(chǎn)的狀況及匹配情況，還有國(guó)家的政策性因素等。 只有結(jié)合企業(yè)內(nèi)部的和外部的具體條件來(lái)分析企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)，才有可能正確地認(rèn)識(shí)企業(yè)的獲利能力。 2.2.企業(yè)收益預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)企業(yè)收益預(yù)測(cè)的基礎(chǔ) 企業(yè)的預(yù)期收益的基礎(chǔ)有以下

24、兩個(gè)方面的問(wèn)題： 第一個(gè)問(wèn)題是第一個(gè)問(wèn)題是預(yù)期收益預(yù)測(cè)的出發(fā)點(diǎn)是以企業(yè)評(píng)估時(shí)的收益現(xiàn)狀，即企業(yè)的實(shí)際收益為出發(fā)點(diǎn)或以別的什么為出發(fā)點(diǎn)。按照普通人的想法，似乎只能以企業(yè)在評(píng)估時(shí)點(diǎn)的實(shí)際收益更符合資產(chǎn)評(píng)估的客觀性原則。 實(shí)際上，在進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí)，既可以用企業(yè)在評(píng)估時(shí)點(diǎn)的實(shí)際收益為基礎(chǔ)測(cè)算的預(yù)期收益，也可以以被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)的正常投資收益水平為基礎(chǔ)預(yù)測(cè)的預(yù)期收益。 如果是以企業(yè)實(shí)際收益為基礎(chǔ)預(yù)測(cè)的預(yù)期收益，一定注意在企業(yè)實(shí)際收益中如果存在一次性的，或者是偶然的，或者當(dāng)企業(yè)產(chǎn)權(quán)發(fā)生變動(dòng)后不復(fù)存在的收入或費(fèi)用因素，應(yīng)進(jìn)行調(diào)整。 如果把企業(yè)評(píng)估時(shí)點(diǎn)的包含有偶然收入或費(fèi)用的實(shí)際收益作為預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)預(yù)期

25、收益的基礎(chǔ)而不加任何調(diào)整的話，等于將那些將不復(fù)存在的因素仍然作為影響企業(yè)未來(lái)預(yù)期收益的因素加以考慮。 因此，企業(yè)評(píng)估的預(yù)期收益的預(yù)測(cè)基礎(chǔ)可以是企業(yè)在正常經(jīng)營(yíng)管理前提下的正常收益或客觀收益，或是排除偶然因素和不可比因素后的企業(yè)實(shí)際收益。 當(dāng)然，企業(yè)價(jià)值評(píng)估的兩種收益預(yù)測(cè)基礎(chǔ)及其在此基礎(chǔ)上預(yù)測(cè)的企業(yè)未來(lái)收益，以及據(jù)此對(duì)企業(yè)價(jià)值作出的判斷，企業(yè)的評(píng)估價(jià)值類型和定義應(yīng)該是有差別的。 第二個(gè)問(wèn)題是第二個(gè)問(wèn)題是如何客觀地把握新的產(chǎn)權(quán)主體的行為對(duì)企業(yè)預(yù)期收益的影響。新的產(chǎn)權(quán)主體的行為是評(píng)估人員無(wú)法確切估測(cè)的因素，同時(shí)，新的產(chǎn)權(quán)主體的個(gè)別行為對(duì)企業(yè)預(yù)期收益的影響也不應(yīng)該稱為預(yù)測(cè)企業(yè)預(yù)期收益的因素。 從這個(gè)意義

26、上講，對(duì)于企業(yè)預(yù)期收益的預(yù)測(cè)一般只能以企業(yè)現(xiàn)實(shí)存量資產(chǎn)為出發(fā)點(diǎn)，可以考慮存量資產(chǎn)的合理改進(jìn)，甚至是合理重組，并以企業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)管理為基礎(chǔ)，一般不考慮不正常的個(gè)人因素或新的產(chǎn)權(quán)主體的超常行為等因素對(duì)企業(yè)預(yù)期收益的影響。 關(guān)于企業(yè)預(yù)期收益預(yù)測(cè)基礎(chǔ)的以上論述是帶有原則性的,是從總的方面對(duì)企業(yè)預(yù)期收益預(yù)測(cè)基礎(chǔ)的認(rèn)識(shí)。 在企業(yè)價(jià)值評(píng)估的實(shí)際操作中情況可能會(huì)更為復(fù)雜，特別是通過(guò)產(chǎn)權(quán)變動(dòng)，例如企業(yè)并購(gòu)所產(chǎn)生的協(xié)同效益。如果完全不考慮被評(píng)估企業(yè)存量資產(chǎn)的作用也是不合適的，這就存在一個(gè)協(xié)同效益在新老產(chǎn)權(quán)主體之間的分配問(wèn)題。 3.3.企業(yè)收益預(yù)測(cè)的基本步驟企業(yè)收益預(yù)測(cè)的基本步驟 評(píng)估基準(zhǔn)日企業(yè)收益或正常收益的審核

27、（計(jì)）和調(diào)整；對(duì)企業(yè)管理層提供的企業(yè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)規(guī)劃、財(cái)務(wù)預(yù)算或預(yù)測(cè)資料，以及預(yù)期收益趨勢(shì)進(jìn)行的總體分析、判斷和調(diào)整；在此基礎(chǔ)上預(yù)測(cè)企業(yè)預(yù)期收益預(yù)測(cè)。 如果以企業(yè)實(shí)際收益為基礎(chǔ)預(yù)測(cè)未來(lái)企業(yè)收益，評(píng)估基準(zhǔn)日企業(yè)收益審核和（計(jì)）和調(diào)整包括兩部分工作： 其一，其一，是對(duì)評(píng)估基準(zhǔn)日企業(yè)收益的審和（計(jì)），按照國(guó)家的財(cái)務(wù)通則、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，以及現(xiàn)行會(huì)計(jì)制度等對(duì)企業(yè)于評(píng)估基準(zhǔn)日的實(shí)際收益額進(jìn)行審核，并按審核結(jié)果編制評(píng)估基準(zhǔn)日企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表和現(xiàn)金流量表。 其二，其二，是對(duì)審核后的重編財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行非正常因素調(diào)整,主要是利潤(rùn)表和現(xiàn)金流量表的調(diào)整。 對(duì)于一次性、偶發(fā)性，或以后不再發(fā)生的收入或費(fèi)用進(jìn)行剔除，把企業(yè)評(píng)估

28、基準(zhǔn)日的企業(yè)利潤(rùn)和現(xiàn)金流量調(diào)整到正常狀態(tài)下的金額和數(shù)量，為企業(yè)預(yù)期收益的趨勢(shì)分析打好基礎(chǔ)。 如果是以被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)正常收益水平為基礎(chǔ)預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)收益，實(shí)際上是假設(shè)企業(yè)發(fā)生產(chǎn)權(quán)變動(dòng)后，企業(yè)能夠以行業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)水平和正常獲利能力進(jìn)行運(yùn)營(yíng)。 這時(shí)，首先應(yīng)對(duì)評(píng)估基準(zhǔn)日的企業(yè)實(shí)際收益進(jìn)行分析，在可以得出企業(yè)在評(píng)估基準(zhǔn)日后以行業(yè)正常經(jīng)營(yíng)水平和獲利能力水平預(yù)測(cè)未來(lái)收益是客觀的基礎(chǔ)上，編制按被評(píng)估企業(yè)有效資產(chǎn)所對(duì)應(yīng)的用于本次企業(yè)價(jià)值評(píng)估的資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表和現(xiàn)金流量表。 企業(yè)預(yù)期收益趨勢(shì)的總體分析和判斷是在對(duì)企業(yè)評(píng)估基準(zhǔn)日實(shí)際收益或正常收益的審核（計(jì)）和調(diào)整的基礎(chǔ)上，結(jié)合被評(píng)估企業(yè)管理層提供的企業(yè)預(yù)期收益

29、預(yù)測(cè)和評(píng)估機(jī)構(gòu)調(diào)查收集到的有關(guān)信息資料進(jìn)行的。這里需要強(qiáng)調(diào)指出： （1）對(duì)企業(yè)評(píng)估基準(zhǔn)日的財(cái)務(wù)報(bào)表的審核（計(jì)）和重編， 尤其是客觀收益的調(diào)整僅作為評(píng)估人員進(jìn)行企業(yè)預(yù)期收益預(yù)測(cè)的參考依據(jù)，不能用于其他目的； （2）企業(yè)管理層提供的關(guān)于企業(yè)預(yù)期收益的預(yù)測(cè)是評(píng)估人員預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)預(yù)期收益的重要基礎(chǔ)。 （3）盡管對(duì)企業(yè)在評(píng)估基準(zhǔn)日的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行了必要的調(diào)整或重編，并掌握了企業(yè)提供的收益預(yù)測(cè)，評(píng)估人員必須深入到企業(yè)現(xiàn)場(chǎng)進(jìn)行實(shí)地考察和現(xiàn)場(chǎng)調(diào)研，充分了解企業(yè)的生產(chǎn)工藝過(guò)程、設(shè)備狀況、生產(chǎn)能力和經(jīng)營(yíng)管理水平，以及市場(chǎng)狀況等，再輔之以其他數(shù)據(jù)資料對(duì)企業(yè)未來(lái)收益趨勢(shì)作為合乎邏輯的總體判斷。 企業(yè)預(yù)期收益的預(yù)測(cè)是在前

30、兩個(gè)步驟完成以后的前提下，運(yùn)用具體的技術(shù)方法和手段測(cè)算企業(yè)預(yù)期收益。 在一般情況下，企業(yè)的收益預(yù)測(cè)也分兩個(gè)時(shí)間段。對(duì)于已步入穩(wěn)定期的企業(yè)而言，收益預(yù)測(cè)的分段較為簡(jiǎn)單： 一是，一是，對(duì)企業(yè)未來(lái)前若干年的收益進(jìn)行預(yù)測(cè)； 二是，二是，對(duì)企業(yè)未來(lái)前若干年后的各年收益進(jìn)行預(yù)測(cè)。 對(duì)于仍處于發(fā)展期，其收益尚不穩(wěn)定的企業(yè)而言，對(duì)其收益預(yù)測(cè)的分段應(yīng)是首先判斷出企業(yè)在何時(shí)步入穩(wěn)定期，其收益呈現(xiàn)穩(wěn)定性；而后將其步入穩(wěn)定期的前一年作為收益預(yù)測(cè)分段的時(shí)點(diǎn)。 對(duì)企業(yè)何時(shí)步入穩(wěn)定期的判斷，應(yīng)在與企業(yè)管理人員的充分溝通和占有大量資料并加以理性分析的基礎(chǔ)上進(jìn)行，其確定較為復(fù)雜。 以下主要介紹處于穩(wěn)定期的企業(yè)預(yù)期收益的預(yù)測(cè)。

31、對(duì)企業(yè)未來(lái)前若干年的預(yù)期收益進(jìn)行預(yù)測(cè)，前若干年可以是三年，也可以是五年，或其他時(shí)間跨度。若干年的時(shí)間跨度的長(zhǎng)短取決于評(píng)估人員對(duì)預(yù)測(cè)值的精度要求，以及評(píng)估人員的預(yù)測(cè)手段和能力。對(duì)評(píng)估基準(zhǔn)日后若干年的收益預(yù)測(cè)是在評(píng)估基準(zhǔn)日調(diào)整的企業(yè)收益或企業(yè)歷史收益的平均收益趨勢(shì)的基礎(chǔ)上，結(jié)合影響企業(yè)收益實(shí)現(xiàn)的主要因素在未來(lái)預(yù)期變化的情況，采用適當(dāng)?shù)姆椒ㄟM(jìn)行的。 目前較為常用的方法有綜合調(diào)整法、產(chǎn)品周期法、時(shí)間趨勢(shì)法等。不論采用何種預(yù)測(cè)方法估測(cè)企業(yè)的預(yù)期收益，首先都應(yīng)進(jìn)行預(yù)測(cè)前提條件的設(shè)定。 （1）國(guó)家的政治、經(jīng)濟(jì)等政策變化對(duì)企業(yè)預(yù)期收益的影響，除已經(jīng)出臺(tái)尚未實(shí)施的以外，只能假定其將不會(huì)對(duì)企業(yè)預(yù)期收益造成重大影響

32、； （2）不可抗拒的自然災(zāi)害或其他無(wú)法預(yù)測(cè)的突發(fā)事件不作為預(yù)測(cè)企業(yè)收益的相關(guān)因素考慮； （3）企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理者的某些個(gè)人行為也未在預(yù)測(cè)企業(yè)預(yù)期收益時(shí)考慮等。當(dāng)然，根據(jù)評(píng)估對(duì)象、評(píng)估目的和評(píng)估時(shí)的條件還可以對(duì)評(píng)估的前提條件作出必要的限定。但是，評(píng)估人員對(duì)企業(yè)預(yù)期收益預(yù)測(cè)的前提條件設(shè)定必需合情合理。 預(yù)測(cè)的主要內(nèi)容有：預(yù)測(cè)的主要內(nèi)容有： 對(duì)影響被評(píng)估企業(yè)及所屬行業(yè)的特定經(jīng)濟(jì)及競(jìng)爭(zhēng)因素的估計(jì)；未來(lái)若干年市場(chǎng)的產(chǎn)品或服務(wù)的需求量或被評(píng)估企業(yè)市場(chǎng)占有份額的估計(jì)；未來(lái)若干年銷售收入的估計(jì)；未來(lái)若干年成本費(fèi)用及稅金的估計(jì)；完成上述生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)目標(biāo)需追加投資及技術(shù)、設(shè)備更新改造因素的估計(jì)；未來(lái)若干年預(yù)期收益的估計(jì)等

33、。 關(guān)于企業(yè)的收益預(yù)測(cè)，評(píng)估人員不得不加分析地直接引用企業(yè)或其他機(jī)構(gòu)提供的企業(yè)收益預(yù)測(cè)。評(píng)估人員應(yīng)把企業(yè)或其他機(jī)構(gòu)提供收益預(yù)測(cè)作為參考，根據(jù)可收集到的數(shù)據(jù)資料，在經(jīng)過(guò)充分分析論證的基礎(chǔ)上作出獨(dú)立的預(yù)測(cè)判斷。 在具體運(yùn)用預(yù)測(cè)技術(shù)和方法測(cè)算企業(yè)收益時(shí)，不論采用哪種方法大都采用了目前普遍使用的財(cái)務(wù)報(bào)表格式予以表現(xiàn)。 如利用利潤(rùn)表的形式表現(xiàn)或采用現(xiàn)金流量表的形式表現(xiàn)。運(yùn)用利潤(rùn)表或現(xiàn)金流量的形式表現(xiàn)預(yù)測(cè)企業(yè)收益的結(jié)果通俗易懂、便于理解和掌握。 需要說(shuō)明的是，用企業(yè)利潤(rùn)表或現(xiàn)金流量表來(lái)表現(xiàn)企業(yè)預(yù)期收益的預(yù)測(cè)結(jié)果，并不等于說(shuō)企業(yè)預(yù)期收益預(yù)測(cè)就相當(dāng)于企業(yè)利潤(rùn)表或現(xiàn)金流量表的編制。 企業(yè)收益預(yù)測(cè)的過(guò)程是一個(gè)比較

34、具體、需要大量數(shù)據(jù)并運(yùn)用科學(xué)方法的運(yùn)作過(guò)程。用利潤(rùn)表或現(xiàn)金流量表表現(xiàn)的僅僅是這個(gè)過(guò)程的結(jié)果。 企業(yè)收益預(yù)測(cè)不能簡(jiǎn)單地等同于企業(yè)利潤(rùn)表或現(xiàn)金流量表的編制，而是利用利潤(rùn)表或現(xiàn)金流量表的已有欄目或項(xiàng)目，通過(guò)對(duì)影響企業(yè)收益的各種因素變動(dòng)情況的分析，在評(píng)估基準(zhǔn)日企業(yè)收益水平的基礎(chǔ)上，對(duì)應(yīng)表內(nèi)各項(xiàng)目（欄目）進(jìn)行合理的測(cè)算、匯總分析得到所測(cè)年份的各年企業(yè)收益。 企業(yè)201204年收益預(yù)測(cè)表（見(jiàn)下表）是一張可供借鑒的企業(yè)收益預(yù)測(cè)表。如測(cè)算的收益層次和口徑與本表有差異可在本表的基礎(chǔ)上進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼{(diào)整。如采用其他構(gòu)成的企業(yè)收益，或采用其他方式測(cè)算企業(yè)收益，評(píng)估人員可自行設(shè)計(jì)企業(yè)收益預(yù)測(cè)表。 需注意以下幾個(gè)基本問(wèn)題：

35、需注意以下幾個(gè)基本問(wèn)題： 一定收益水平是一定資產(chǎn)運(yùn)作的結(jié)果。 企業(yè)的銷售收入或營(yíng)業(yè)收入與產(chǎn)品銷售量（服務(wù)量）及銷售價(jià)格的關(guān)系，會(huì)受到價(jià)格需求彈性的制約，不可以不考慮價(jià)格需求彈性而想當(dāng)然地價(jià)量并長(zhǎng)。 企業(yè)銷售收入或服務(wù)收入的增長(zhǎng)與其費(fèi)用的變化是有規(guī)律性的，評(píng)估人員應(yīng)根據(jù)不同行業(yè)的企業(yè)特點(diǎn)，盡可能科學(xué)合理預(yù)測(cè)企業(yè)的銷售收入及各項(xiàng)費(fèi)用。 企業(yè)的預(yù)期收益與企業(yè)所采用的會(huì)計(jì)政策、稅收政策關(guān)系極為密切，評(píng)估人員不可以違背會(huì)計(jì)政策及稅收政策，以不合理的假設(shè)作為預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)，企業(yè)收益預(yù)測(cè)應(yīng)與企業(yè)未來(lái)實(shí)行的會(huì)計(jì)政策和稅收政策保持一致。表表 9-1 9-1 企業(yè)企業(yè)20201-201-204 4年收益預(yù)測(cè)表年收益預(yù)

36、測(cè)表 單位：萬(wàn)元單位：萬(wàn)元 年份項(xiàng)目 2020年年2020年年2020年年2020年年一、產(chǎn)品銷售收入減：產(chǎn)品銷售稅金產(chǎn)品銷售成本其中：折舊產(chǎn)品銷售成本二、產(chǎn)品銷售利潤(rùn)加：其他業(yè)務(wù)利潤(rùn)減：管理費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用三、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)加：投資收益營(yíng)業(yè)外收入減：營(yíng)業(yè)外支出四、利潤(rùn)總額減：所得稅五、凈利潤(rùn)加：折舊和無(wú)形資產(chǎn)減：追加資本性支出六、凈現(xiàn)金流量 企業(yè)未來(lái)前若干年的預(yù)期收益測(cè)算可以通過(guò)一些具體的方法進(jìn)行。而對(duì)于企業(yè)未來(lái)更久遠(yuǎn)的年份的預(yù)測(cè)收益，則難以具體地進(jìn)行測(cè)算。 可行的方法是：可行的方法是：在企業(yè)未來(lái)前若干年預(yù)算收益測(cè)算的基礎(chǔ)上，從中找出企業(yè)收益變化的取向和趨勢(shì)，并借助某些手段，諸如采用假設(shè)的方式把握企業(yè)

37、未來(lái)長(zhǎng)期收益的變化區(qū)間和趨勢(shì)。比較常用的假設(shè)是“保持”假設(shè)，即假定企業(yè)未來(lái)若干年以后各年的收益水平維持在一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的水平上不變。 當(dāng)然也可以根據(jù)企業(yè)的具體情況，假定企業(yè)收益在未來(lái)若干年以后將在某個(gè)收益水平上，每年保持一個(gè)遞增比率等。但是，不論采用何種假設(shè)，都必需建立在合乎邏輯、符合客觀實(shí)際的基礎(chǔ)上，以保證企業(yè)預(yù)期收益預(yù)測(cè)的相對(duì)合理性和準(zhǔn)確性。 評(píng)估人員在對(duì)企業(yè)的預(yù)期收益預(yù)測(cè)基本完成之后，應(yīng)該對(duì)所作預(yù)測(cè)進(jìn)行嚴(yán)格檢驗(yàn)，以判斷所作預(yù)測(cè)的合理性。 檢驗(yàn)可以從以下幾個(gè)方面進(jìn)行：檢驗(yàn)可以從以下幾個(gè)方面進(jìn)行： 第一，第一，將預(yù)測(cè)與企業(yè)歷史收益的平均趨勢(shì)進(jìn)行比較，如預(yù)測(cè)的結(jié)果與企業(yè)歷史收益的平均趨勢(shì)明顯不符

38、，或出現(xiàn)較大變化，又無(wú)充分理由加以支持，則該預(yù)測(cè)的合理性值得質(zhì)疑。 第二，第二，將預(yù)測(cè)的數(shù)據(jù)與行業(yè)收益的平均數(shù)據(jù)進(jìn)行比較，如預(yù)測(cè)的結(jié)果與行業(yè)收益的平均數(shù)據(jù)明顯不符，或出現(xiàn)較大變化，又無(wú)充分理由加以支持，則該預(yù)測(cè)的合理性值得質(zhì)疑。 第三，第三，對(duì)影響企業(yè)價(jià)值評(píng)估的敏感性因素加以嚴(yán)格的檢驗(yàn)。在這里，敏感性因素具有兩方面的特征，一是該類因素未來(lái)存在多種變化，二是其變化能對(duì)企業(yè)的評(píng)估值產(chǎn)生較大影響。 如對(duì)銷售收入的預(yù)測(cè)，評(píng)估人員可能基于對(duì)企業(yè)所處市場(chǎng)前景的不同假設(shè)而會(huì)對(duì)企業(yè)的銷售收入作出不同的預(yù)測(cè)，并分析不同預(yù)測(cè)結(jié)果可能對(duì)企業(yè)評(píng)估價(jià)值產(chǎn)生的影響。在此情況下，評(píng)估人員就應(yīng)對(duì)銷售收入的預(yù)測(cè)進(jìn)行嚴(yán)格的檢驗(yàn)，

39、對(duì)決定銷售收入預(yù)測(cè)的各種假設(shè)反復(fù)推敲。 第四，第四，對(duì)所預(yù)測(cè)的企業(yè)收入與成本費(fèi)用的變化的一致性進(jìn)行檢驗(yàn)。企業(yè)收入的變化與其成本費(fèi)用的變化存在較強(qiáng)的一致性，如預(yù)測(cè)企業(yè)的收入變化而成本費(fèi)用不進(jìn)行相應(yīng)變化，則該預(yù)測(cè)值得質(zhì)疑。 第五，第五，在進(jìn)行敏感性因素檢驗(yàn)的基礎(chǔ)上，與其他方法評(píng)估的結(jié)果進(jìn)行比較，檢驗(yàn)在哪一種評(píng)估假設(shè)下能得出更為合理的評(píng)估結(jié)果。 四、折現(xiàn)率和資本化率及其估測(cè)四、折現(xiàn)率和資本化率及其估測(cè) 折現(xiàn)率，折現(xiàn)率，是將未來(lái)有限期收益還原或轉(zhuǎn)換為現(xiàn)值的比率。 資本化率，資本化率，是指將未來(lái)非有限期（永續(xù)期）收益轉(zhuǎn)換為現(xiàn)值的比率。 資本化率在資產(chǎn)評(píng)估業(yè)務(wù)中有著不同的稱謂：資本化率、本金化率、還原利率

40、等。 折現(xiàn)率和資本化率在本質(zhì)上是相同的，都屬于投資報(bào)酬率。 作為投資報(bào)酬率通常由兩部分組成： 一是，一是，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率（正常投資報(bào)酬率）； 二是，二是，風(fēng)險(xiǎn)投資報(bào)酬率。 正常報(bào)酬率亦稱為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率、安全利率，它取決于資金的機(jī)會(huì)成本，即正常的投資報(bào)酬率不能低于該投資的機(jī)會(huì)成本。這個(gè)機(jī)會(huì)成本通常以政府發(fā)行的國(guó)債利率和銀行儲(chǔ)蓄利率作為參照依據(jù)。 風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的高低主要取決于投資風(fēng)險(xiǎn)的大小，風(fēng)險(xiǎn)大的投資，要求的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率就高。 由于折現(xiàn)率和資本化率反映了企業(yè)在未來(lái)有限期和非有限期的持續(xù)獲利能力和水平，而企業(yè)未來(lái)的獲利能力在有限期與永續(xù)期能否保持相當(dāng)恐怕要取決于企業(yè)在未來(lái)有限期與永續(xù)期所面對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)是否一

41、樣。從理論上講，折現(xiàn)率與資本化率并不一定是一個(gè)恒等不變的量，它們既可以相等也可以不相等，這取決于資產(chǎn)評(píng)估師對(duì)企業(yè)未來(lái)有限經(jīng)營(yíng)期與永續(xù)經(jīng)營(yíng)期風(fēng)險(xiǎn)的判斷。 因此，必須強(qiáng)調(diào)折現(xiàn)率與資本化率并不一定是一個(gè)恒等不變的值。 （一）企業(yè)評(píng)估中選擇折現(xiàn)率的基本原則（一）企業(yè)評(píng)估中選擇折現(xiàn)率的基本原則 1.折現(xiàn)率不低于投資的機(jī)會(huì)成本。 在存在著正常的資本市場(chǎng)和產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)的條件下，任何一項(xiàng)投資的回報(bào)率不應(yīng)低于該投資的機(jī)會(huì)成本。 在現(xiàn)實(shí)生活中，政府發(fā)行的國(guó)債利率和銀行儲(chǔ)蓄利率可以作為投資者進(jìn)行其他投資的機(jī)會(huì)成本。由于國(guó)債的發(fā)行主體是政府，幾乎沒(méi)有破產(chǎn)或無(wú)力償付的可能，投資的安全系數(shù)大。銀行雖大多屬于商業(yè)銀行，但我國(guó)的

42、銀行仍屬國(guó)家壟斷或嚴(yán)格監(jiān)控，其信譽(yù)也非常高，儲(chǔ)蓄也是一種風(fēng)險(xiǎn)極小的投資。 因此，國(guó)債和銀行儲(chǔ)蓄利率可看成是其他投資的機(jī)會(huì)成本，相當(dāng)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資報(bào)酬率。 2.行業(yè)基準(zhǔn)收益率不宜直接作為折現(xiàn)率，但行業(yè)平均收益率可作為確定折現(xiàn)率的重要參考指標(biāo)。 我國(guó)的行業(yè)基準(zhǔn)收益率是基本建設(shè)投資管理部門為篩選建設(shè)項(xiàng)目，從擬建項(xiàng)目對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的凈貢獻(xiàn)方面，按照行業(yè)統(tǒng)一制定的最低收益率標(biāo)準(zhǔn)，凡是投資收益率低于行業(yè)基準(zhǔn)收益率的擬建項(xiàng)目不得上馬。 只有投資收益率高于行業(yè)基準(zhǔn)收益率的擬建項(xiàng)目才有可能得到批準(zhǔn)進(jìn)行建設(shè)。 行業(yè)基準(zhǔn)收益率旨在反映擬建項(xiàng)目對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的凈貢獻(xiàn)的高低，包括擬建項(xiàng)目可能提供的稅收收入和利潤(rùn)，而不是對(duì)投資者的

43、凈貢獻(xiàn)。因此，不宜直接將其作為企業(yè)產(chǎn)權(quán)變動(dòng)時(shí)價(jià)值評(píng)估的折現(xiàn)率。 再者，行業(yè)基準(zhǔn)收益率的高低也體現(xiàn)著國(guó)家的產(chǎn)業(yè)政策。 在一定時(shí)期，屬于國(guó)家鼓勵(lì)發(fā)展的行業(yè)，其行業(yè)基準(zhǔn)收益率可以相對(duì)低一些；屬于國(guó)家控制發(fā)展的行業(yè)，國(guó)家就可以適當(dāng)調(diào)高其行業(yè)基準(zhǔn)收益率，達(dá)到限制項(xiàng)目建設(shè)的目的。 因此，行業(yè)基準(zhǔn)收益率不宜直接作為企業(yè)評(píng)估中的折現(xiàn)率。 而隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展，行業(yè)的平均收益率日益成為衡量行業(yè)平均盈利能力的重要指標(biāo)，可作為確定折現(xiàn)率的重要參考指標(biāo)。 3.貼現(xiàn)率不宜直接作為折現(xiàn)率。 貼現(xiàn)率，貼現(xiàn)率，是商業(yè)銀行對(duì)未到期票據(jù)提前兌現(xiàn)所扣金額(貼現(xiàn)息）與期票票面金額的比率。 貼現(xiàn)率雖然也是將未來(lái)值換算成現(xiàn)值的比率，

44、但貼現(xiàn)率通常是銀行根據(jù)市場(chǎng)利率和貼現(xiàn)票據(jù)的信譽(yù)程度來(lái)確定的。且票據(jù)貼現(xiàn)大多數(shù)是短期的，并無(wú)固定期間周期。 從本質(zhì)上講，貼現(xiàn)率接近于市場(chǎng)利率。而折現(xiàn)率是針對(duì)具體評(píng)估對(duì)象的風(fēng)險(xiǎn)而生成的期望投資報(bào)酬率。 從內(nèi)容上講，折現(xiàn)率與貼現(xiàn)率并不一致，簡(jiǎn)單地把銀行貼現(xiàn)率直接作為企業(yè)評(píng)估的折現(xiàn)率是不妥當(dāng)?shù)摹?但也要看到，在有些情況下，如對(duì)采礦權(quán)評(píng)估所使用的貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法，正是以貼現(xiàn)率折現(xiàn)評(píng)估價(jià)值的。但就是在這種場(chǎng)合，所使用的貼現(xiàn)率也包括安全利率和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)兩部分，與真正意義的貼現(xiàn)率也不完全一樣。 （二）風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率及折現(xiàn)率的測(cè)算（二）風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率及折現(xiàn)率的測(cè)算 在折現(xiàn)率的測(cè)算過(guò)程中，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的選擇相對(duì)比較容易一些，

45、通常是以政府債券利率和銀行儲(chǔ)蓄利率為參考依據(jù)。而風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的測(cè)度相對(duì)比較困難。它因評(píng)估對(duì)象、評(píng)估時(shí)點(diǎn)的不同而不同。 就企業(yè)而言，在未來(lái)的經(jīng)營(yíng)過(guò)程中要面臨著經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)等。從投資者的角度，要投資者承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)，就要有相對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。 風(fēng)險(xiǎn)越大，要求補(bǔ)償?shù)臄?shù)額也就越大。風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償額相對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資額的比率就叫風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。 在測(cè)算風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的時(shí)候，評(píng)估人員應(yīng)注意以下因素：在測(cè)算風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的時(shí)候，評(píng)估人員應(yīng)注意以下因素： 1國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率及被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的地位； 2被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r及被評(píng)估企業(yè)在行業(yè)中的地位； 3被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)；

46、4企業(yè)在未來(lái)的經(jīng)營(yíng)中可能承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)等。 在充分考慮和分析了以上各因素以后，風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率可通過(guò)以下兩種方法估測(cè)： 1風(fēng)險(xiǎn)累加法。 企業(yè)在其持續(xù)經(jīng)營(yíng)過(guò)程可能要面臨著許多風(fēng)險(xiǎn)，像前面已經(jīng)提到的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)等。將企業(yè)可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)回報(bào)率的要求予以量化并累加，便可得到企業(yè)評(píng)估折現(xiàn)率中的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。用數(shù)學(xué)公式表示為： （96） 行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，主要指企業(yè)所在行業(yè)的市場(chǎng)特點(diǎn)、投資開發(fā)特點(diǎn)，以及國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整等因素造成的行業(yè)發(fā)展不確定性給企業(yè)預(yù)期收益帶來(lái)的影響； 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，是指企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，由于市場(chǎng)需求變化、生產(chǎn)要素供給條件變化以及同類企業(yè)間的競(jìng)爭(zhēng)給企業(yè)的未來(lái)

47、預(yù)期收益帶來(lái)的不確定性影響；率酬報(bào)其他風(fēng)險(xiǎn)率酬報(bào)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)率酬報(bào)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)率酬報(bào)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率險(xiǎn)風(fēng) 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，是指企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的資金融通、資金調(diào)度、資金周轉(zhuǎn)可能出現(xiàn)的不確定性因素影響企業(yè)的預(yù)期收益； 其他風(fēng)險(xiǎn)包括其他風(fēng)險(xiǎn)包括：國(guó)民經(jīng)濟(jì)景氣狀況、通貨膨脹等因素的變化可能對(duì)企業(yè)預(yù)期收益的影響。 量化上述各種風(fēng)險(xiǎn)所要求的回報(bào)率，主要是采取經(jīng)驗(yàn)判斷。它要求評(píng)估人員充分了解國(guó)民經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行態(tài)勢(shì)、行業(yè)發(fā)展方向、市場(chǎng)狀況、同類企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)情況等。只有在充分了解和掌握上述數(shù)據(jù)資料的基礎(chǔ)上，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的判斷才能較為客觀合理。當(dāng)然，在條件許可的情況下，評(píng)估人員應(yīng)盡量采取統(tǒng)計(jì)和數(shù)理分析方法對(duì)風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率進(jìn)行量

48、化。 2.系數(shù)法。 系數(shù)法用于估算企業(yè)所在行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。 其基本思路是，行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率是社會(huì)平均風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率與被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)平均風(fēng)險(xiǎn)和社會(huì)平均風(fēng)險(xiǎn)的比率系數(shù)(系數(shù)）的乘積。系數(shù)法估算風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的步驟為：系數(shù)法估算風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的步驟為： （1）將社會(huì)平均收益率扣除無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，求出社會(huì)平均風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率； （2）將企業(yè)所在行業(yè)的平均風(fēng)險(xiǎn)與社會(huì)平均風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行比較，求出企業(yè)所在行業(yè)的系數(shù)； （3）用社會(huì)平均風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率乘以企業(yè)所在行業(yè)的系數(shù)，便可得到被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。 用數(shù)學(xué)公式表示為： Rr = ( Rm Rr = ( Rm Rg ) Rg ) （97） 其中： Rr 被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)

49、的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率； Rm 社會(huì)平均收益率； Rg 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率； 被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)的系數(shù)。 在評(píng)估某一個(gè)具體的企業(yè)價(jià)值時(shí)，應(yīng)再考慮企業(yè)的規(guī)模、經(jīng)營(yíng)狀況及財(cái)務(wù)狀況，確定企業(yè)在其所在的行業(yè)中的地位系數(shù)（），然后與企業(yè)所在行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率相乘，得到該企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。用數(shù)學(xué)公式表示為： Rr = ( Rm Rr = ( Rm Rg ) Rg ) （98） （三）折現(xiàn)率的測(cè)算（三）折現(xiàn)率的測(cè)算 1.累加法。 累加法，累加法，是采用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率加風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的方式確定折現(xiàn)率或資本化率。 如果風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率是通過(guò)系數(shù)法或資本資產(chǎn)定價(jià)模型估測(cè)出來(lái)的，此時(shí)，累加法測(cè)算的折現(xiàn)率或資本化率適用于股權(quán)收益的折現(xiàn)或資本化。

50、累加法測(cè)算折現(xiàn)率的數(shù)學(xué)公式為： R=RR=Rf f+ R+ Rr r （99） 式中：R 企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的折現(xiàn)率 Rf 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率 Rr 風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率 2.加權(quán)平均資本成本模型。 加權(quán)平均資本成本模型，加權(quán)平均資本成本模型，是以企業(yè)的所有者權(quán)益和企業(yè)負(fù)債所構(gòu)成的全部資本，以及全部資本所需求的回報(bào)率，經(jīng)加權(quán)平均計(jì)算來(lái)獲得企業(yè)評(píng)估所需折現(xiàn)率的一種數(shù)學(xué)模型。 有時(shí)也使用企業(yè)的所有者權(quán)益與長(zhǎng)期負(fù)債所構(gòu)成的投資資本，以及投資資本所要求的回報(bào)率，經(jīng)加權(quán)平均獲得企業(yè)價(jià)值評(píng)估所需折現(xiàn)率。用數(shù)學(xué)公式表示為： （910） 其中： （911） 負(fù)債成本，負(fù)債成本，是指扣除了所得稅后的長(zhǎng)期負(fù)債成本。 確定各種資本權(quán)數(shù)

51、的方法一般有三種：確定各種資本權(quán)數(shù)的方法一般有三種： （1）以企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表中（賬面價(jià)值）各種資本的比重為權(quán)數(shù)；回報(bào)率凈資產(chǎn)投資要求的資資本的比重所有者權(quán)益占投債成本長(zhǎng)期負(fù)資資本的比重長(zhǎng)期負(fù)債占投的折現(xiàn)率企業(yè)評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率要求的回報(bào)率產(chǎn)凈資所有者權(quán)益)( （2）以占企業(yè)外發(fā)證券市場(chǎng)價(jià)值（市場(chǎng)價(jià)值）的現(xiàn)有比重為權(quán)數(shù)； （3）以在企業(yè)的目標(biāo)資本構(gòu)成中應(yīng)該保持的比重為權(quán)數(shù)。 五、收益額與折現(xiàn)率口徑一致問(wèn)題五、收益額與折現(xiàn)率口徑一致問(wèn)題 根據(jù)不同的評(píng)估目的和評(píng)估價(jià)值目標(biāo)，用于企業(yè)評(píng)估的收益額可以有不同的口徑，如凈利潤(rùn)、凈現(xiàn)金流量、無(wú)負(fù)債利潤(rùn)、無(wú)負(fù)債凈現(xiàn)金流量等。 而折現(xiàn)率作為一種價(jià)值比率，

52、就要注意折現(xiàn)率的計(jì)算口徑。 有些折現(xiàn)率是從股權(quán)投資回報(bào)率的角度，有些折現(xiàn)率既考慮了股權(quán)投資的回報(bào)率同時(shí)又考慮了債權(quán)投資的回報(bào)率，凈利潤(rùn)、凈現(xiàn)金流量是股權(quán)收益形式只能用股權(quán)投資回報(bào)率作為折現(xiàn)率，即只能運(yùn)用通過(guò)資本資產(chǎn)定價(jià)模型獲得的折現(xiàn)率。 而無(wú)負(fù)債凈利潤(rùn)、無(wú)負(fù)債凈現(xiàn)金流量等是股權(quán)與債權(quán)收益的綜合形式，因此，只能運(yùn)用股權(quán)與債權(quán)綜合投資回報(bào)率，即只能運(yùn)用通過(guò)加權(quán)平均資本成本模型獲得的折現(xiàn)率。 如果運(yùn)用行業(yè)平均資金收益率作為折現(xiàn)率，就要注意計(jì)算折現(xiàn)率時(shí)的分子與分母的口徑與收益額的口徑一致的問(wèn)題。 折現(xiàn)率既有按不同口徑收益額為分子計(jì)算的折現(xiàn)率，也有按同一口徑收益額為分子，而以不同口徑資金占用額或投資額為

53、分母計(jì)算的折現(xiàn)率。 如企業(yè)資產(chǎn)總額收益率、企業(yè)投資資本收益率、企業(yè)凈資產(chǎn)收益率等。所以，在運(yùn)用收益法評(píng)估企業(yè)價(jià)值時(shí)，必須注意收益額與計(jì)算折現(xiàn)率所使用的收益額之間結(jié)構(gòu)與口徑上的匹配和協(xié)調(diào)，以保證評(píng)估結(jié)果合理且有意義。 【例例9-39-3】一、基本情況一、基本情況 公司的經(jīng)營(yíng)范圍為自營(yíng)綜合性旅游賓館及配套服務(wù)設(shè)施。其分支機(jī)構(gòu)為XX大酒店， 大酒店是一家經(jīng)營(yíng)狀況良好的五星級(jí)大酒店， 公司與某跨國(guó)酒店管理公司簽定了管理合同，根據(jù)合同該管理公司作為公司的代理人，按照其經(jīng)營(yíng)標(biāo)準(zhǔn)和國(guó)家旅游局五星級(jí)飯店的標(biāo)準(zhǔn)管理大酒店，并對(duì)大酒店的經(jīng)營(yíng)和管理有獨(dú)家控制權(quán)和斟酌權(quán)。 公司作為業(yè)主，無(wú)其他經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，其分支機(jī)構(gòu)大酒

54、店為其經(jīng)營(yíng)實(shí)體。 公司的中方股東目前正在進(jìn)行國(guó)有企業(yè)改制,外方股東有實(shí)力雄厚的企業(yè)集團(tuán)的背景。 由于其外方股東出于對(duì)整個(gè)亞洲市場(chǎng)業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略考慮，希望能收購(gòu)中方股東持有的全部股權(quán)。 二、評(píng)估技術(shù)說(shuō)明二、評(píng)估技術(shù)說(shuō)明 （一）預(yù)測(cè)期限的確定（一）預(yù)測(cè)期限的確定 根據(jù)公司合同、章程，其經(jīng)營(yíng)期自1995年9月22日至2020年9月21日止，公司所占用的土地使用權(quán)至2044年9月30日止，而評(píng)估人員認(rèn)為公司在土地使用權(quán)到期前準(zhǔn)備持續(xù)經(jīng)營(yíng)能體現(xiàn)其最佳使用。因此根據(jù)被評(píng)估企業(yè)特點(diǎn)，我們假設(shè)被評(píng)估企業(yè)的經(jīng)營(yíng)期限與其經(jīng)營(yíng)用房所占用的土地使用權(quán)的出讓年限一致。故本次整體資產(chǎn)評(píng)估確定收益預(yù)測(cè)期限至年2044年9月30

55、日止（委托方擁有土地使用權(quán)的終止日期）。 （二）營(yíng)業(yè)收入、成本測(cè)算（二）營(yíng)業(yè)收入、成本測(cè)算 1.總體分析 （1）我國(guó)旅游業(yè)的回顧（略） （2）今年上半年我國(guó)旅游業(yè)發(fā)生的情況（略） （3）我國(guó)星級(jí)飯店概況（略） （4） 市概貌（略） （5） 市旅游業(yè)概況（略） （6） 市星級(jí)飯店情況 評(píng)估人員對(duì)目前市與大酒店經(jīng)營(yíng)規(guī)模相似的A、B、C、D、E等四、五星級(jí)的賓館飯店的情況進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)對(duì)比。 大酒店與相似賓館飯店的客房情況比較見(jiàn)表92、表93。 20012001年、年、20022002年實(shí)際數(shù)據(jù)表略。年實(shí)際數(shù)據(jù)表略。 經(jīng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示， 大酒店2000年至2002年出租率分別為73.69%、76.11%、

56、82.73%，3年中出租率逐步攀升； 表表9-2 9-2 客房情況比較：客房情況比較：客房數(shù)量統(tǒng)計(jì)客房數(shù)量統(tǒng)計(jì)時(shí)間類型大酒店A飯店B店C酒店D酒店E酒店2000年總客房數(shù)32835630938318267可供用客房數(shù)30735629138117867總天數(shù)366366366366366366總可供用客房數(shù)112 362130 296106 506139 44665 14824 5222001年總客房數(shù)32835630938318267可供用客房數(shù)30735629138117867總天數(shù)365365365365365365總可供用客房數(shù)112 055129 940106 215139 06564

57、 97024 4552002年總客房數(shù)32835630938318288可供用客房數(shù)31535629138117868總天數(shù)365365365365365365總可供用客房數(shù)114 975129 940106 215139 06564 97024 820表表9-3 9-3 出租率及歷年收入比較：出租率及收入競(jìng)爭(zhēng)分析表出租率及歷年收入比較：出租率及收入競(jìng)爭(zhēng)分析表2000年實(shí)際數(shù)據(jù) 金額單位：元20002000年度實(shí)際數(shù)據(jù)年度實(shí)際數(shù)據(jù)酒店A飯店B店C酒店D酒店E酒店出租率73.69%67.99%74.39%62.41%84.93%47.46%用房數(shù)（間） 82,803 88589792258702

58、65532911638平均房?jī)r(jià) 494 203 276 197 331 513 客房收入 40,930,136 18,026,959 21,890,098 17,149,127 18,338,743 5,969,120 餐飲收入 28,899,846 23,826,143 21,894,422 21,277,183 40,026,087 14,889,925 其他收入 7,896,536 2,846,251 2,172,646 4,133,263 4,895,489 1,290,075 酒店總收入 77,726,518 44,699,353 45,957,166 42,559,573 63,2

59、60,319 22,149,120 客房收入之市場(chǎng)份額33.47%14.74%17.90%14.02%14.99%4.88%實(shí)際使用客房數(shù)量之市場(chǎng)份額20.46%21.89%19.58%21.51%13.67%2.88% 2000年至2002年平均出租房?jī)r(jià)分別為494元/房、610元/房、672元/房，3年內(nèi)均為各大飯店之首。 大酒店的高出租率及高平均出租房?jī)r(jià)使得其雖然實(shí)際使用客房數(shù)量之市場(chǎng)份額僅為20%，但客房收入之市場(chǎng)比重竟高達(dá)33.47 %。上述數(shù)據(jù)，充分顯示出了公司在地區(qū)競(jìng)爭(zhēng)中的優(yōu)勢(shì)地位。 大酒店是唯一座落在市古城區(qū)的五星級(jí)大酒店，酒店的價(jià)格和檔次較高，住客中商務(wù)型客人占據(jù)的比重較大。

60、該市的外向依賴度很高，隨著地區(qū)經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展，對(duì)外經(jīng)濟(jì)交流和人員來(lái)往日益頻繁。酒店的客房出租數(shù)量逐年增長(zhǎng)正是得益于此。 2 2、 公司目前經(jīng)營(yíng)狀況公司目前經(jīng)營(yíng)狀況 （1 1）基本情況介紹）基本情況介紹 大酒店占地、營(yíng)業(yè)面積、風(fēng)格：（略） 大酒店客房規(guī)模、客房設(shè)施：（略） 大酒店提供的各類娛樂(lè)及餐飲情況：（略） 大酒店其他設(shè)施情況如商務(wù)中心、健身中心等其他設(shè)施：（略） （2 2）經(jīng)營(yíng)狀況（略）經(jīng)營(yíng)狀況（略） 自1998年9月正式開業(yè)以來(lái)， 大酒店進(jìn)入了市場(chǎng)開拓期,從目前酒店提供的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，經(jīng)營(yíng)虧損正逐步減小并于2002年度實(shí)現(xiàn)了賬面盈利。 但從2002年度企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表反映，其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大，流動(dòng)