日本高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的金融支持制度分析報(bào)告

1、日本高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的金融支持制度及其特點(diǎn)培善（2007屆世界經(jīng)濟(jì)博士生）在20世紀(jì)90年代中期，日本以體制改革為主要容的結(jié)構(gòu)改革逐漸成為 日本政府的主要政策之一，日本經(jīng)濟(jì)體制進(jìn)入了全面變革的時(shí)期。本節(jié)以此 為背景，以高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)條件為前提，以高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展 金融支持制度為主線，從制度環(huán)境條件、制度變遷和制度績效之間的梯次關(guān) 系入手，著重分析日本高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展過程中金融支持制度的構(gòu)成等有關(guān) 問題。日本高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展金融支持制度的構(gòu)成本節(jié)以日本戰(zhàn)后的經(jīng)濟(jì)奇跡與 20世紀(jì)90年代以來的結(jié)構(gòu)性制度改革為 重要?dú)v史研究背景，將日本高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展與金融支持制度有機(jī)地融合在 一起，著

2、重分析高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展過程中的金融支持整體或階段性的容及構(gòu) 成等。1 ）低利率政策利率作為資金分配的杠桿和調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)景氣變化的金融工具，在世界各國 的金融政策中占有極為重要的地位。日本低利率政策突出表現(xiàn)為戰(zhàn)后初期的1本文為謝培善博士論文高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的金融支持：機(jī)理、制度與日中比較第五章 第二節(jié)的部分內(nèi)容人為低利率政策和新世紀(jì)初的零利率政策。劉昌黎現(xiàn)代日本經(jīng)濟(jì)概論M.大連：東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社.2008.日本戰(zhàn)后及在高速增長時(shí)期實(shí)行的低利率政策，是將利率壓到低于反映資金實(shí)際供求水平的均衡利率以下， 并通過信用配給，解決扭曲的低利率帶來的資金供求不平衡的一種政策，因 此稱為人為的低利率政策。這種人

3、為低利率政策與當(dāng)時(shí)日本的資金供求狀況 有非常密切的關(guān)系。日本軍國主義的對外戰(zhàn)爭使國民財(cái)富喪失殆盡，從企業(yè) 的角度來說，表現(xiàn)為企業(yè)的資金積累降到了空前的低水平，企業(yè)經(jīng)營所需資 金大部分依靠外部籌措；在20世紀(jì)五六十年代的經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展時(shí)期，企業(yè)投資需求特別旺盛，資金短缺明顯。通過官定利率，即日本銀行對其它金融 機(jī)構(gòu)的再貼現(xiàn)率引導(dǎo)民間金融機(jī)構(gòu)的信貸利率，實(shí)行人為的低利率政策，以 鼓勵(lì)企業(yè)的生產(chǎn)和投資。在人為的低利率政策下，日本銀行不但以很低的利 率向城市銀行等提供貸款，把長期信用銀行發(fā)行的金融債券限制在很低的利 率水平，而且也通過政策性金融機(jī)構(gòu)為企業(yè)提供很低利率水平的貸款；既通 過再貼現(xiàn)率波動(dòng)圍限制

4、來抑制貸款利率的上升，又直接限制各金融市場的利 率上限。從戰(zhàn)后直至20世紀(jì)70年代，日本的官定利率在 4.25-6.25% 之間 波動(dòng)，是西方國家中最低的。張玉喜產(chǎn)業(yè)政策的金融支持：機(jī)制、體系與政策M(jìn).北京：經(jīng)濟(jì)科學(xué)出處社，2007.日本銀行以超低利率政策大幅地降低企業(yè)融資 成本，極激勵(lì)投資增長，使得日本民間企業(yè)的投資遠(yuǎn)高于其它西方國家，進(jìn) 而也有力地支持了日本在此期間高新技術(shù)等產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。進(jìn)入90年代以來，為刺激經(jīng)濟(jì)的復(fù)，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級(jí)，日本 政府更是采取了超金融緩和的金融政策，繼續(xù)推行長期超低利率。但是，我 們也注意到，90年代以前日本國外金融市場是分割的，資本不可以在國外 自由流

5、動(dòng)，使得超低利率的信用分配制度得以發(fā)揮作用。90進(jìn)入年代以后，外部環(huán)境發(fā)生了巨大的變化，金融市場的對外開放和金融業(yè)務(wù)的對開放使得 金融逐步實(shí)現(xiàn)了自由化。利率過低抑制了國儲(chǔ)蓄，資金剩余者可以將資金投 向利率高獲益大的外國金融商品，導(dǎo)致信貸資金來源減少，抑制信貸和投資 總規(guī)模的擴(kuò)大，超低利率政策的推行難以為繼。低利率的金融動(dòng)員政策，雖 然一定程度上帶來了金融結(jié)構(gòu)和行為的扭曲，存在著諸多不利經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展 的隱患，在新形勢下其作用效能甚至大打折扣，給其經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來了一定的 負(fù)面影響，但是這種低利率政策仍是比較明顯體現(xiàn)的政府經(jīng)濟(jì)意圖，突出政 府干預(yù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和支持高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展、實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)高級(jí)化發(fā)展的決心

6、和信 心。2 )超額貨幣供給和貸款傾斜的信貸政策從戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)到高速經(jīng)濟(jì)增長時(shí)期，日本經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨著資金需求旺盛而供給普遍不足的局面。對此，日本政府實(shí)施了超額貸款的政策，也就是 日本銀行支持商業(yè)銀行借貸超過其在央行的準(zhǔn)備金規(guī)定的疇。而對于實(shí)行超 額貸款中的資金不足部分，商業(yè)銀行向日本銀行再貼現(xiàn)。按照常理，商業(yè)銀 行從央行借入現(xiàn)金準(zhǔn)備是一種典型的透支行為，而在當(dāng)時(shí)的日本，卻不是一 般意義上的惡性透支行為，而是央行為了滿足其經(jīng)濟(jì)發(fā)展意圖而放任商業(yè)銀 行實(shí)行超額貸款的主要行徑。當(dāng)然，這也是在當(dāng)時(shí)日本企業(yè)法人受制于企業(yè) 發(fā)展需要和整個(gè)金融環(huán)境的壓制而亟待超借的情形下，商業(yè)銀行繼而“超貸”的正常反應(yīng)。例

7、如，1970年都市銀行存入日本銀行的存款總額為2583億日元，而日本銀行提供給都市銀行的貸款總額達(dá)21729億日元，為其存款的近10倍。張鎖柱論日本經(jīng)濟(jì)高速增長時(shí)期的金融政策J.現(xiàn)代日本經(jīng)濟(jì).2000，(4).由于日本的官方貼現(xiàn)率低于短期貨幣市場利率，使得商業(yè)銀行更愿意以官方貼現(xiàn)率支付利息，進(jìn)而對從中央銀行借款有強(qiáng)烈需求。銀行為 設(shè)法彌補(bǔ)其已成負(fù)數(shù)的儲(chǔ)備資產(chǎn)，一有可能就試圖以低廉的價(jià)格直接從中央 銀行借款，而不依賴相對昂貴的短期貨幣市場。所以日本銀行的貸款與其說 是為商業(yè)銀行的現(xiàn)金準(zhǔn)備，不如說主要是為商業(yè)銀行提供貸款的資金來源。泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰蕭條及進(jìn)入二十一世紀(jì)景氣后退時(shí)期，日本相繼又實(shí)施了超金

8、 融緩和政策、世界金融史上的“零利率政策”和“數(shù)量寬松的貨幣政策”。該系列政策的實(shí)質(zhì)與日本歷史上的越低利率有著異曲同工之效，它們的實(shí)施 對日本經(jīng)濟(jì)擺脫長期停滯和實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)后以來最長時(shí)期的經(jīng)濟(jì)復(fù)有著積極的推 動(dòng)作用，同時(shí)更是為當(dāng)時(shí)高新技術(shù)企業(yè)的資金籌措創(chuàng)造了寬松的環(huán)境，確保 了產(chǎn)業(yè)發(fā)展的資金的供給。劉昌黎現(xiàn)代日本經(jīng)濟(jì)概論M.東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2008.不僅如此，為促進(jìn)高技術(shù)企業(yè)的研究開發(fā)及科技成果的產(chǎn)業(yè)化活動(dòng)，日本政府還促成了以政策性金融機(jī)構(gòu)為主的銀行機(jī)構(gòu)，以低于民間金融機(jī)構(gòu)的 利率向高技術(shù)企業(yè)提供資金支持，這種利息差額往往可以視為政府對于研究 開發(fā)及生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)的實(shí)質(zhì)性補(bǔ)助金。這種貸款一般由日本

9、開發(fā)銀行和中小 企業(yè)金融公庫提供。日本開發(fā)銀行于1951年設(shè)立了“新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化貸款”1964年又設(shè)立了“重型機(jī)械開發(fā)貸款”，1968年在此基礎(chǔ)上設(shè)立了 “新機(jī)械企業(yè)化貸款”，三者形成了“國產(chǎn)技術(shù)振興資金融資制度”，其主要目的在于促進(jìn)在國開發(fā)的新技術(shù)、新產(chǎn)品的實(shí)際應(yīng)用和商品化。1970年，中小企業(yè)金融金庫針對中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)設(shè)立了 “國產(chǎn)新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化等融資 制度”，對新技術(shù)的企業(yè)化以及新機(jī)械的商品化試驗(yàn)提供低利率貸款。1980年，日本開發(fā)銀行的新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化貸款改為新技術(shù)開發(fā)貸款，在新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化過程中所需的設(shè)備也成為貸款的對象。3) 加強(qiáng)行政指導(dǎo)在實(shí)施超低利率和超額的貨幣供給的制度下，日本金

10、融市場的功能特別以利率為核心的價(jià)格機(jī)制喪失發(fā)揮效用的機(jī)能，以傳統(tǒng)的法定貼現(xiàn)率、存款 準(zhǔn)備金率和公開市場業(yè)務(wù)等調(diào)節(jié)市場的手段也失去其中應(yīng)有之義。通過對商 業(yè)銀行的“窗口指導(dǎo)”，在控制信用總量的同時(shí)，指導(dǎo)貸款的使用方向，保 證高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)等優(yōu)先發(fā)展部門的資金需要，就成為了日本銀行的政策選 擇。由于日本銀行對商業(yè)銀行實(shí)行超額貸款政策，即中央銀行向商業(yè)銀行的 貸款可超過其在中央銀行的準(zhǔn)備金，并規(guī)定金融機(jī)構(gòu)在一定時(shí)期的貸款限額，對超過限額部分加收罰息，因此，金融機(jī)構(gòu)對日本銀行的依賴性很大，“窗口指導(dǎo)”具有很大的權(quán)威性。日本在戰(zhàn)后通過金融監(jiān)管使近70%的社會(huì)資金流入銀行體系，在此基礎(chǔ)上形成了政府主導(dǎo)下信貸

11、傾斜政策的實(shí)施，極 保證了高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)及其重點(diǎn)企業(yè)發(fā)展的資金供給，支持了政府的產(chǎn)業(yè)發(fā)展 政策實(shí)施。4) 完善的政策金融體系日本的政策性金融不但體現(xiàn)為歷史最為悠久的、體系最為發(fā)達(dá)配套的、實(shí)力最為雄厚強(qiáng)大的、地位最為顯赫的等鮮明特征上，而且更為主要的是它 是“政府主導(dǎo)型市場經(jīng)濟(jì)體制的支柱與主要體現(xiàn)者”、是“實(shí)現(xiàn)資源配置社會(huì)合理性目標(biāo)的主要資源配置主體”。白欽先，耿立新日本近150年來政策性金融的發(fā)展演變與特征J日本研究，2005 , (3).首先，日本政府針對特定目標(biāo)的、針對特定領(lǐng)域、發(fā)揮特定作用構(gòu)建了體系健全的政策性金融體系。歷史上，日 本政策性金融機(jī)構(gòu)主要由“二行”、“九庫”組成。近年來進(jìn)行了

12、重大合并重 組，調(diào)整后形成了兩家政策性銀行和六家金融公庫組成的政策性金融體系， 即國際協(xié)力銀行 （原進(jìn)出口銀行 ）、政策投資銀行，以及國民生活公庫、中小 企業(yè)公庫、住宅金融公庫、農(nóng)林漁業(yè)公庫、公營企業(yè)公庫、沖繩振興開發(fā)企 業(yè)公庫。 2008 年，日本政府依據(jù)日本政策金融公庫法對其政策性金融 體系進(jìn)行改革，成立了株式會(huì)社日本政策金融公庫，統(tǒng)合了原有的國民生活 金融公庫、農(nóng)林漁業(yè)金融公庫、中小企業(yè)金融公庫、國際協(xié)力銀行的國際金 融部分；將政策投資銀行轉(zhuǎn)型成一家政府資助的股份公司。其次，為充分地 貫徹國家意志與政府意圖的，日本政府通過實(shí)力強(qiáng)大資金雄厚的財(cái)政投融資 體制，為政策性金融提供持續(xù)的、不斷擴(kuò)

13、的和低成本的資金來源供應(yīng)，賦予 它完成國家與政府特定目標(biāo)和任務(wù)的強(qiáng)大實(shí)力。第三，為實(shí)現(xiàn)日本資源配置 主體與目標(biāo)的協(xié)調(diào)均衡，實(shí)現(xiàn)投資結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的均衡協(xié)調(diào)性發(fā)展，日本 政府以系列化法律制度的形式，特別是以專業(yè)化政策性金融業(yè)務(wù)等制度，經(jīng) 由政府直接強(qiáng)力扶持、誘導(dǎo)和虹吸擴(kuò)等功能，通過信貸分布和傾斜，最大限 度地使政策性金融自覺地實(shí)現(xiàn)政府不同階段不同時(shí)期的經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展的 戰(zhàn)略意圖。例如，日本政府在不同時(shí)期通過政府控制的政策性金融機(jī)構(gòu)，對 包括高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)在的重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)實(shí)施了以信貸政策為主的金融傾斜政策，實(shí) 現(xiàn)政府對重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)的資金導(dǎo)向功能，從而促進(jìn)重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。日本政府對 其確定的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)實(shí)行低利率

14、政策，不僅在宏觀上實(shí)現(xiàn)了資金的最佳配置， 滿足了主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)資金需求目的，而且在微觀上降低了企業(yè)的籌資成本，推動(dòng) 了主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的技術(shù)革新。日本政府還通過政策性金融機(jī)構(gòu)實(shí)施大量隱含的或 者是明顯的直接信貸配給影響主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)。其配給的主要對象就是能夠執(zhí)行政 府產(chǎn)業(yè)政策的、政府認(rèn)為需要保護(hù)和扶植的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)部門。以高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)中的信息產(chǎn)業(yè)為例，自從信息產(chǎn)業(yè)在 1957 年的一項(xiàng)法律中被確定為主導(dǎo)產(chǎn) 業(yè)時(shí)起，以信貸為基礎(chǔ)的金融體系就受命對主要信息企業(yè)擴(kuò)大貸款。雖然政 府的貸款和以補(bǔ)貼方式給信息產(chǎn)業(yè)的直接幫助比較小，但主要信息企業(yè)都能 方便地通過政策金融機(jī)構(gòu)獲得利率優(yōu)惠的貸款。5）發(fā)達(dá)的企業(yè)信用擔(dān)保與信用保險(xiǎn)體系

15、 企業(yè)擔(dān)保機(jī)制是緩解中小企業(yè)的融資困境的重要途徑。日本政府高度重 視中小企業(yè)的融資問題，是較早建立中小企業(yè)信用保證體系，也是信用擔(dān)保 法律體系、結(jié)構(gòu)體系和風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償體系等較為發(fā)達(dá)完善的國家之一。日本政府 早在 1950 年就出臺(tái)了 中小企業(yè)信用保險(xiǎn)法 ，由中小企業(yè)廳特別會(huì)計(jì)為中 小企業(yè)提供融資擔(dān)保。其后，日本于 1951 年成立了信用保證協(xié)會(huì)， 1958 年設(shè)立了中小企業(yè)信用保險(xiǎn)公庫，并將信用保證協(xié)會(huì)的職責(zé)轉(zhuǎn)移給中小企業(yè) 信用保險(xiǎn)公庫， 1961 年建立了機(jī)械設(shè)備信用保險(xiǎn)事業(yè)， 1984 年機(jī)械設(shè)備信 用保險(xiǎn)事業(yè)并入了中小企業(yè)信用保險(xiǎn)公庫， 1999 年 7 月 1 日成立了中小企 業(yè)綜合事業(yè)團(tuán)

16、，將中小企業(yè)信用保險(xiǎn)公庫并入其中。為進(jìn)一步擴(kuò)大信用擔(dān)保 體系的運(yùn)作能力，便于動(dòng)員二板市場投資者將資金投向擔(dān)保機(jī)構(gòu)，日本政府 在 2000 年又對相關(guān)法律條文進(jìn)行了修訂和調(diào)整，設(shè)立了特別公司債保險(xiǎn)， 為投資者進(jìn)入中小企業(yè)信用擔(dān)保體系提供方便。目前，日本中小企業(yè)信用補(bǔ) 全機(jī)制包括信用擔(dān)保和信用保險(xiǎn)兩方面。信用擔(dān)保由中小企業(yè)綜合事業(yè)團(tuán)的 信用保證協(xié)會(huì)承擔(dān)，具體業(yè)務(wù)由中小企業(yè)綜合事業(yè)團(tuán)的信用保險(xiǎn)公庫開展。 信用保證協(xié)會(huì)的主要職能為：作為保證人，為中小企業(yè)從民間金融機(jī)構(gòu)借款 提供信用保證；通過信用保證，對借款企業(yè)的未來發(fā)展提供良好預(yù)期；與借 款企業(yè)一起參加融資洽談；為借款企業(yè)提供咨詢服務(wù)；促使中小企業(yè)多

17、方籌措資金，以利于開展經(jīng)營業(yè)務(wù)。信用保險(xiǎn)公庫專為得到信用保證協(xié)會(huì)保證的 中小企業(yè)債務(wù)提供保險(xiǎn)服務(wù)，其規(guī)定的投保限額上限為 2 億日元，保險(xiǎn)費(fèi)費(fèi) 率上限為 0.6% ，填補(bǔ)率達(dá) 70% 80% 。目前，日本已經(jīng)基本形成了由民間 機(jī)構(gòu)參與，中央與地方共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、擔(dān)保與再擔(dān)保相結(jié)合的完善的中小企業(yè)信 用擔(dān)保體系，對緩解包括科技型中小企業(yè)在的中小企業(yè)的融資困難，舒緩金 融環(huán)境急劇惡化對中小企業(yè)的沖擊，發(fā)揮了積極而重要的作用。6）主銀行制度為主導(dǎo)的關(guān)系型融資制度在日本高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的金融支持措施中，不能不提前文介紹的主銀 行制度。日本主銀行制度是指包括工商企業(yè)、各類銀行、其他金融機(jī)構(gòu)和管 理當(dāng)局間一系列

18、非正式的慣例、制度安排和行為在的公司融資和治理體制。 日本的主銀行制度是特定歷史條件下形成與發(fā)展起來的，并在 20 世紀(jì) 50 年代至 20 世紀(jì) 70 年代初期，日本經(jīng)濟(jì)的高速增長的階段得到逐步完善和成 熟。主銀行制度之所以得到廣泛的推廣普及，這與當(dāng)時(shí)日本證券市場不發(fā)達(dá) 等原因有密切的關(guān)系，同時(shí)更得力于它是一種有利于銀企雙方的制度。在戰(zhàn) 后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)及至高速增長時(shí)期，日本各家企業(yè)出現(xiàn)大量的資金缺口。企業(yè)部 資金嚴(yán)重不足成為社會(huì)發(fā)展的普遍現(xiàn)象，在證券市場不發(fā)達(dá)及直接金融手段 不完善等情況下，企業(yè)不可避免地嚴(yán)重地依賴銀行融資。具體到高新技術(shù)企 業(yè)融資支持上，它在很大程度上配合了戰(zhàn)后實(shí)行的技術(shù)引進(jìn)政

19、策和高技術(shù)企 業(yè)模仿、創(chuàng)新的技術(shù)管理模式，直接推動(dòng)了技術(shù)消化、吸收、創(chuàng)新的效率。 一方面，主銀行制度確保了對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新成果產(chǎn)業(yè)化的資金供給，通過提 供長期、穩(wěn)定的資金，確保了投資的長期性，實(shí)現(xiàn)了技術(shù)創(chuàng)新能力的累積效 果；另一方面，通過銀企之間長期而穩(wěn)定的交易關(guān)系，有效地解決了企業(yè)發(fā) 展融資中的信息不對稱問題，形成了主銀行對企業(yè)的監(jiān)督體制，并為企業(yè)的發(fā)展提供了一種保險(xiǎn)功能，劉昌黎現(xiàn)代日本經(jīng)濟(jì)概論M.大連：東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社.2008.有力地保障了產(chǎn)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)的連續(xù)性，并促使企業(yè)為追求市場與技術(shù)的長期競爭力而更積極地開展產(chǎn)業(yè)化規(guī)?；顒?dòng)。當(dāng)然銀行在保證企業(yè)的融資需求的前提下，也最大限度地獲得

20、經(jīng)營的租金， 壯大和發(fā)展自己，如通過市場準(zhǔn)入和債券發(fā)行以及金融系列制度化產(chǎn)生的壟 斷租金，企業(yè)為了交換銀行在監(jiān)督治理中的保險(xiǎn)功能轉(zhuǎn)讓的一部分專用性租 金，以及銀行因掌握了企業(yè)的部信息而獲得的信息租金。日本的主銀行制度 的特殊之處在于它能夠有效地利用較少的資金，以較低的成本向企業(yè)融資， 是日本企業(yè)增長的制度性基礎(chǔ)。但是進(jìn)行80年代以來，隨著日本經(jīng)濟(jì)外外部環(huán)境的變化，主銀行的特征和功能發(fā)生了很大的變化。7）多層次的資本市場體系資本市場通過資本集中、價(jià)格發(fā)現(xiàn)和資產(chǎn)重組機(jī)制，不但有助于高技術(shù)企業(yè)從市場籌措資金，而且能促進(jìn)各相關(guān)利益主體在競爭中實(shí)現(xiàn)企業(yè)最佳規(guī) 模的選擇和產(chǎn)業(yè)企業(yè)組織結(jié)構(gòu)的合理化。分析近幾

21、十年來美國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè) 的發(fā)展，不難發(fā)現(xiàn)資本市場（直接融資）在其中扮演著重要的角色。日本銀 行體系在第二次世界大戰(zhàn)以后的大部分時(shí)間里，一直占據(jù)日本金融體系的主 導(dǎo)地位，證券市場的發(fā)展相當(dāng)緩慢。直到20世紀(jì)70年代中后期以后，日本企業(yè)籌資方式才開始轉(zhuǎn)變，即從間接融資為主，轉(zhuǎn)變?yōu)橥瑫r(shí)采用間接融資、 直接融資、部融資三種方式。目前，日本資本市場由股票市場、債券市場、 外匯市場、離岸金融市場和金融衍生商品市場組成，是全球第二、亞洲第一 的證券市場。日本堪稱全球多層次資本市場體系建設(shè)比較成功的國家之一。 其中，第一層次是東京、大阪、名古屋、京都、廣島、福岡、新瀉、札幌八 家交易所的主板市場；第二層次是東

22、京證券交易所二部市場即中小板市場； 第三層次為新興的“ MOTHERS ”創(chuàng)業(yè)板市場；第四層次為 OTC 店頭市場。 成熟的科技型大企業(yè)主要在以東京證券交易所、大阪證券交易所、名古屋證 券交易所為首的第一層次的主板市場上進(jìn)行股權(quán)融資。至于主板市場外的中 小板市場、創(chuàng)業(yè)板市場和 OTC 店頭市場，則主要為科技型中小企業(yè)的融資 服務(wù)。 1996 年以后，日本已經(jīng)建成了相對發(fā)達(dá)的債券市場，公司在債券市 場的融資比例大幅提高。從債券市場融資看，大企業(yè)主要通過發(fā)行普通公司 債和可轉(zhuǎn)換公司債來籌集資金。在這兩種債權(quán)融資工具中，普通公司債的融 資額遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了可轉(zhuǎn)換債券的融資額。在遭遇泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰的打擊后，為

23、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和催生新的經(jīng)濟(jì)增 長點(diǎn)，日本開始模仿美國納斯達(dá)克市場， 借鑒美國扶持中小企業(yè)的作法， 1991 年在 OTC 市場模仿 Nasdaq 引入了 Jasdaq 系統(tǒng)（日本證券經(jīng)紀(jì)人自動(dòng)報(bào) 價(jià)系統(tǒng)）。1997 年亞洲金融危機(jī)爆發(fā)后，日本證監(jiān)當(dāng)局又修改相關(guān)條例和規(guī) 則，以期簡化股票發(fā)行程序，減少小企業(yè)融資成本，促使其在競爭中脫穎而 出。 1998 年底，日本政府頒布新修改的證券交易法 ，強(qiáng)化了創(chuàng)業(yè)板市場 的法律地位。這些政策使得中小企業(yè)特別是風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)數(shù)量大增，為創(chuàng)業(yè) 板市場提供了豐富的上市資源。 同時(shí)，日本各地的新市場紛紛成立， 如 1998 年在 OTC 市場基礎(chǔ)上建立的“佳斯達(dá)

24、克市場”，就是日本版的納斯達(dá)克。 佳斯達(dá)克市場等在建立之初，主要是面向日本國的風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)和一些高科 技企業(yè)。 2004 年，日本佳斯達(dá)克升格為證券交易所。與此同時(shí)，名古屋證 券交易所于 1999 年 10 月設(shè)立了“增長公司市場”，東京證券交易所于1999 年 11 月設(shè)立“高增長新興股票市場”， 札幌證券交易所于 2000 年 5月設(shè)立“ AmEbiti ous市場”，福岡證券交易所于 2000年5月設(shè)立“Q板 市場”，等等?？偟膩碚f，日本資本市場在 1997 年以后得到了很大的發(fā)展，高科技企 業(yè)從證券市場上的融資越來越多，并且有進(jìn)一步增長的趨勢。目前，盡管日 本主板市場已經(jīng)能夠很好地為高

25、科技大企業(yè)提供股權(quán)融資服務(wù)，但二板市場 還沒有達(dá)到能基本滿足高科技中小企業(yè)融資需求的程度。這不僅在一定程度 上影響了日本高科技中小企業(yè)乃至整個(gè)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，也制約了日本 創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資市場的發(fā)展。8 ）風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制 為支持高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，日本政府制定了一系列政策和法規(guī)，為風(fēng)險(xiǎn) 投資提供制度保障。 1995 年，日本政府制定中小企業(yè)創(chuàng)造活動(dòng)促進(jìn)法 ， 通過中小企業(yè)事業(yè)團(tuán)，向全國 47 個(gè)都道府縣的創(chuàng)業(yè)投資財(cái)團(tuán)提供了總額為 400-500 億日元的創(chuàng)業(yè)投資資金，并由各財(cái)團(tuán)提供給民間創(chuàng)業(yè)投資公司運(yùn) 用。為改變風(fēng)險(xiǎn)投資的資金來源結(jié)構(gòu)，日本政府于 1997 年制定天使投資 稅制，允許個(gè)人 （包括外

26、國人和投資機(jī)構(gòu) ）進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資，并對投資轉(zhuǎn)讓、經(jīng) 營虧損等按特例給予減免稅收的優(yōu)惠。同年，日本政府還修改了養(yǎng)老基金運(yùn) 用方面的法規(guī)，允許其向風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)或有限合伙制投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行一定比例 的投資。 2005 年，日本政府又出臺(tái)關(guān)于促進(jìn)中小企業(yè)的新事業(yè)活動(dòng)的法 律，專門為風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)提供技術(shù)開發(fā)、研究開發(fā)成果產(chǎn)業(yè)化、專利費(fèi)減 免等十幾種資金支持。同時(shí)，該法還依據(jù)中小企業(yè)信用保險(xiǎn)法特例 ，為 企業(yè)創(chuàng)新進(jìn)行限額的貸款擔(dān)保， 其中 2005 年提供的特定補(bǔ)助金達(dá)到 310 億日元。 2006 年，日本政府進(jìn)一步修訂稅法，允許創(chuàng)業(yè)5 年以的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)把其經(jīng)營虧損結(jié)轉(zhuǎn)下一財(cái)政年度的期限延長 2 年。為促進(jìn)

27、風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，日本政府在資本市場建設(shè)、風(fēng)險(xiǎn)投資公司 組織形式等方面進(jìn)行了改革創(chuàng)新。在資本市場改革方面，為暫不能公開上市 的盈利性風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)開設(shè)了店頭市場業(yè)務(wù)，并為風(fēng)險(xiǎn)資本的退出開辟渠道，增 強(qiáng)了風(fēng)險(xiǎn)資本流動(dòng)性。 1998 年，日本政府制定 投資事業(yè)有限責(zé)任組合法 允許機(jī)構(gòu)、財(cái)團(tuán)、個(gè)人組成有限責(zé)任組合，其中，一般合伙人負(fù)無限責(zé)任， 其他投資者負(fù)有限責(zé)任。這種制度設(shè)計(jì)不僅回避了公司制投資機(jī)構(gòu)的雙重納 稅問題，而且確保了有限合伙人的有限責(zé)任，激勵(lì)一般合伙人努力提高投資 效率。日本根據(jù)民法中的“組合條款” ，以投資事業(yè)組合作為公司的組 織形式，解決了雙重征稅問題，提高了風(fēng)險(xiǎn)投資的積極性。 2003

28、 年，日本 政府以特例形式，允許風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)以 1 日元為資本設(shè)立公司，大大降低了 新建企業(yè)的資本金門檻，使有創(chuàng)業(yè)意向的公司和個(gè)人都有機(jī)會(huì)建立風(fēng)險(xiǎn)投資 企業(yè)。日本政府在全國 8 個(gè)區(qū)域性的獨(dú)立法人“中小企業(yè)基盤整備機(jī)構(gòu)” 中設(shè)立“中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)綜合支援中心” ，為創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)提供專業(yè)服務(wù)，包 括為創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的經(jīng)營管理提供專家咨詢、信息、創(chuàng)業(yè)知識(shí)講座、派遣專 家指導(dǎo)和開辦創(chuàng)業(yè)論壇等。上述政策措施相繼實(shí)施，使得有限責(zé)任組合、個(gè) 人（天使）、海外投資、年金以及其他風(fēng)險(xiǎn)資本不斷涌入日本風(fēng)險(xiǎn)資本市場， 大大拓寬了風(fēng)險(xiǎn)投資的資金來源。如上所述，日本政府通過風(fēng)險(xiǎn)投資方面的制度改革和組織創(chuàng)新，初步構(gòu) 建了資金

29、、政策、市場和服務(wù)全方位的金融支持制度，營造了一個(gè)有利于風(fēng) 險(xiǎn)投資企業(yè)發(fā)展的金融環(huán)境。由此，日本風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入了新的增長周期，并 呈現(xiàn)出資金來源多樣化、投資向高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)集中、投資于風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的 時(shí)間前移、進(jìn)出渠道暢通的新特征。風(fēng)險(xiǎn)資本市場的發(fā)展，不僅為風(fēng)險(xiǎn)投資 企業(yè)的發(fā)展提供了巨大支持，而且也進(jìn)一步促使風(fēng)險(xiǎn)投資資金向高新技術(shù)產(chǎn) 業(yè)集中，有力地推動(dòng)了日本高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。5.2.3 日本高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展金融支持的特征戰(zhàn)后特別是 20 世紀(jì) 90 年代以來日本高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展過程中金融支持 制度的容及其變遷說明，金融支持政府的邊界的重新確定及金融市場化是歷 史發(fā)展的必然趨勢，但綜觀各時(shí)期制度變

30、遷的路徑，也充分體現(xiàn)了日本國情 與經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的特點(diǎn)。1）決策機(jī)制由政府主導(dǎo)型向市場主導(dǎo)型的轉(zhuǎn)變 在戰(zhàn)后日本經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，實(shí)現(xiàn)趕超經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略目標(biāo)和在當(dāng)時(shí)特定的 經(jīng)濟(jì)社會(huì)環(huán)境下，日本政府從宏觀上對國民經(jīng)濟(jì)的各個(gè)領(lǐng)域進(jìn)行全面而卓有 成效的干預(yù)，形成了所謂的政府主導(dǎo)型的日本式經(jīng)濟(jì)體制。其重要表現(xiàn)，一 是對金融業(yè)制定嚴(yán)格的政府規(guī)制，在實(shí)行金融傾斜政策的同時(shí)，實(shí)行金融保 護(hù)行政；二是制訂產(chǎn)業(yè)政策、技術(shù)創(chuàng)新政策和產(chǎn)業(yè)組織政策等，對重點(diǎn)扶持 的引領(lǐng)國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)和主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)。日本金融傾斜政策的形成有其 特定的經(jīng)濟(jì)社會(huì)背景，它是實(shí)行趕超式經(jīng)濟(jì)發(fā)展的后起工業(yè)國家的宏觀經(jīng)濟(jì) 政策典型代表，建立的是以銀行為主的

31、間接融資金融占據(jù)主要地位的金融體 制。日本政府把銀行等間接融資中介機(jī)構(gòu)作為實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)趕超目標(biāo)和實(shí)施產(chǎn)業(yè) 政策的工具，通過超低利率、超額信貸、窗口指導(dǎo)等措施，使金融配合政府 的經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展戰(zhàn)略和產(chǎn)業(yè)政策，把資金優(yōu)先地集中地配置到主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)中 去，支持重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)特別是支持高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展。在 20 世紀(jì) 70 年代初期，日本經(jīng)濟(jì)基本實(shí)現(xiàn)了建設(shè)經(jīng)濟(jì)大國的目標(biāo)，完 成了趕超歐美的任務(wù)后，日本就開始著手經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)型的任務(wù)，探索如何從 后發(fā)優(yōu)勢的趕超經(jīng)濟(jì)體制向成熟化階段的市場化經(jīng)濟(jì)體制過度。也就是從那 時(shí)候開始，日本政府的宏觀經(jīng)濟(jì)管理逐步發(fā)生了一些變化，主要表現(xiàn)在對產(chǎn) 業(yè)發(fā)展的強(qiáng)有力干預(yù)政策逐步退出歷史舞臺(tái)，通

32、產(chǎn)?。ń?jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)省的前身） 的地位相對也下降了。到了 20 世紀(jì) 80 年代，在國際經(jīng)濟(jì)自由化的推動(dòng)下， 特別是在美國的外部壓力下，日本政府也進(jìn)行了局部的經(jīng)濟(jì)改革，如推進(jìn)金 融自由化等。以泡沫經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)生和崩潰為轉(zhuǎn)折點(diǎn)，日本經(jīng)濟(jì)在 90 年代陷入 了長期停滯的狀態(tài)，日本經(jīng)濟(jì)體制也面臨著危機(jī)和挑戰(zhàn)。在日本政府刺激經(jīng) 濟(jì)增長的景氣對策屢遭挫折的情況下，如何全面調(diào)整社會(huì)經(jīng)濟(jì)關(guān)系，建立以 市場競爭機(jī)制為基礎(chǔ)的、適應(yīng)國外環(huán)境新變化的新型市場經(jīng)濟(jì)，就成為日本 經(jīng)濟(jì)體制改革的終極目標(biāo)和路徑選擇。就金融領(lǐng)域而言，如前所述，日本政 府在 80 年代就順應(yīng)形勢發(fā)展， 開始了漸進(jìn)式的金融自由化改革， 在 90 年代 中

33、期更是推出了“大爆炸”式的金融改革方案，力求對金融體系進(jìn)行徹底的 整頓，實(shí)現(xiàn)金融市場自由化、透明化和國際化的目標(biāo)。進(jìn)入新世紀(jì)以來，經(jīng) 過小泉政府等歷屆政府全力推進(jìn)的結(jié)構(gòu)改革，日本金融市場在自由化、國際 化、全球化方面又取得了新的進(jìn)展，金融支持產(chǎn)業(yè)發(fā)展的決策力量由政府主 導(dǎo)型逐步向市場主導(dǎo)型的轉(zhuǎn)變。2）銀行主導(dǎo)型融資模式向市場主導(dǎo)型融資模式轉(zhuǎn)變 如前所述，企業(yè)的金融支持制度安排主要有市場主導(dǎo)型和銀行主導(dǎo)型兩 種模式。日本在戰(zhàn)后及經(jīng)濟(jì)高速增長時(shí)期實(shí)行的是典型的銀行主導(dǎo)型金融支 持制度。當(dāng)時(shí)，日本政府為解決工業(yè)化趕超帶來的資金供求矛盾，建立了由政府、大銀行、大企業(yè)構(gòu)成的集中融資體制，使銀行主要承擔(dān)起

34、為產(chǎn)業(yè)金融 服務(wù)的職能。同時(shí)，為保證銀行職能的有效運(yùn)行，日本政府還實(shí)施了一系列 保護(hù)和扶持政策。首先，日本政府有意識(shí)地限制直接金融的發(fā)展，使企業(yè)發(fā) 行債券或股票的籌資成本遠(yuǎn)高于從銀行借款的成本。其次，日本政府通過分 業(yè)規(guī)制、國外金融市場分割、存款利率規(guī)制、店鋪規(guī)制等各種規(guī)制措施，為 銀行創(chuàng)造租金，確保銀行獲得穩(wěn)定利潤，以促進(jìn)間接金融發(fā)展，引導(dǎo)金融資 源的定向配置。第三，日本政府還通過實(shí)施稅收優(yōu)惠政策，誘導(dǎo)企業(yè)選擇銀 行融資方式。對借款企業(yè)而言，在其成本核算中，向銀行借款往往比使用自 有資金更具低成本優(yōu)勢，這也促使更多企業(yè)選擇低成本的銀行融資。結(jié)果表 現(xiàn)為，日本高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展需要的絕大部分資金

35、均多從外部籌措，而在外 部資金籌措中銀行貸款融資規(guī)模又遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過有價(jià)證券融資的規(guī)模。這一制度 安排對于有效配置稀缺金融資源、促進(jìn)戰(zhàn)后日本經(jīng)濟(jì)趕超發(fā)揮了重要作用。以主銀行制度為特征的企業(yè)金融環(huán)境，更是在很大程度上契合了日本戰(zhàn) 后實(shí)行的在技術(shù)引進(jìn)基礎(chǔ)上進(jìn)行模仿的創(chuàng)新模式，直接推動(dòng)了技術(shù)創(chuàng)新效率 的發(fā)揮。首先，主銀行制度確保了對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新和科技成果的轉(zhuǎn)化的資金 供給，通過提供長期、穩(wěn)定的資金，促使高新技術(shù)企業(yè)開展長期投資、提高 技術(shù)能力。其次，銀行與企業(yè)在長期往來中形成長期穩(wěn)定的交易關(guān)系，促進(jìn) 銀企間的信息交流，減輕了高新技術(shù)企業(yè)融資中的信息不對稱問題，降低了 企業(yè)融資的條件和融資的信息成本，解決了信貸配給問題，有力保障了企業(yè) 為追求市場與產(chǎn)業(yè)的長期競爭力而更積極地開展技術(shù)創(chuàng)新和科技成果的商 品化活動(dòng)。但是，隨著經(jīng)濟(jì)趕超時(shí)代的結(jié)束，日本已經(jīng)由資金不足型經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)向資金過剩型經(jīng)濟(jì)。同時(shí)，信息約束開始取代資金約束，而政府與其銀行先前的信 息優(yōu)勢已經(jīng)不復(fù)存在，再加上家庭資產(chǎn)積累的增加和對金融產(chǎn)品需求的多樣 化，銀行的選擇能力就受到很大的制約。以此為背景，市場配置金融資源有 更高的效率的呼聲日益高漲， 終于引發(fā)了 20 世紀(jì) 90 年代后期的金融大爆炸 式的金融改