第11章可持續(xù)增長(zhǎng)分析

1、第一節(jié) 可持續(xù)增長(zhǎng)內(nèi)涵與模型第二節(jié) 增長(zhǎng)能力分析 財(cái)務(wù)分析之 可持續(xù)增長(zhǎng)分析20082008年年20092009年年20102010年年20112011年年20122012年年資產(chǎn)增長(zhǎng)率資產(chǎn)增長(zhǎng)率42.95%42.95%61.12%61.12%83.83%83.83%49.51%49.51%20.20%20.20%營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率22.10%22.10%46.08%46.08%52.81%52.81%3.13%3.13%4.22%4.22%利潤(rùn)增長(zhǎng)率利潤(rùn)增長(zhǎng)率36.38%36.38%68.86%68.86%22.47%22.47%-46.96%-46.96%-225.37%-225

2、.37%負(fù)債增長(zhǎng)率負(fù)債增長(zhǎng)率38.99%38.99%60.29%60.29%87.61%87.61%34.29%34.29%26.93%26.93%財(cái)務(wù)費(fèi)用增長(zhǎng)率財(cái)務(wù)費(fèi)用增長(zhǎng)率224.81%224.81%-37.66%-37.66%481.82%481.82%-9.06%-9.06%103.25%103.25%資產(chǎn)負(fù)債率資產(chǎn)負(fù)債率89.19%89.19%88.73%88.73%90.55%90.55%81.33%81.33%85.89%85.89%龐大集團(tuán)超高速擴(kuò)張或藏資金鏈風(fēng)險(xiǎn)第一節(jié) 可持續(xù)增長(zhǎng)內(nèi)涵與模型一、可持續(xù)增長(zhǎng)的含義二、可持續(xù)增長(zhǎng)模型三、可持續(xù)增長(zhǎng)分析的目的 http:/ http:

3、/ 可持續(xù)增長(zhǎng)率(sustainable growth rate,SGR)最早是由美國(guó)華盛頓大學(xué)教授、資深財(cái)務(wù)學(xué)家羅伯特C希金斯(RCHiggins)在1981年提出的全新財(cái)務(wù)概念,后經(jīng)美國(guó)斯坦福大學(xué)商學(xué)院銀行與財(cái)務(wù)學(xué)領(lǐng)域的著名教授詹姆斯C范霍恩(JCVanHorne)在1988年發(fā)展完善而成。 可持續(xù)增長(zhǎng)率是指“在不需要耗盡財(cái)務(wù)資源的情況下，公司銷(xiāo)售所能增長(zhǎng)的最大比率”。羅伯特C希金斯（Robert C. Higgins）可持續(xù)增長(zhǎng)率是指不增發(fā)新股并保持目前經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)務(wù)政策條件下公司銷(xiāo)售所能增長(zhǎng)的最大比率。經(jīng)營(yíng)效率：資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和營(yíng)業(yè)凈利率財(cái)務(wù)政策：資產(chǎn)負(fù)債率和留存盈利比率可持續(xù)增長(zhǎng)率的假設(shè)

4、條件：(1)公司目前的資本結(jié)構(gòu)是目標(biāo)結(jié)構(gòu)，并且打算繼續(xù)維持下去;(2)公司目前的股利支付率是目標(biāo)支付率，并且打算繼續(xù)維持下去;(3)不愿意或者不打算增發(fā)新股和回購(gòu)股票，增加債務(wù)是唯一的外部籌資來(lái)源;(4)公司營(yíng)業(yè)凈利率將維持當(dāng)前水平，并且可以涵蓋增加債務(wù)的利息;(5)公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率將維持當(dāng)前水平。在可持續(xù)增長(zhǎng)率假設(shè)條件下：營(yíng)業(yè)（銷(xiāo)售）收入增長(zhǎng)率資產(chǎn)增長(zhǎng)率負(fù)債增長(zhǎng)率股東權(quán)益增長(zhǎng)率凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率=股利增長(zhǎng)率=留存收益增長(zhǎng)率二、可持續(xù)增長(zhǎng)模型（一）根據(jù)期初權(quán)益計(jì)算可持續(xù)增長(zhǎng)率（希金斯）留存盈利比率產(chǎn)）權(quán)益乘數(shù)（期初凈資產(chǎn)期末總資總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率營(yíng)業(yè)凈利率留存盈利比率期初凈資產(chǎn)期末總資產(chǎn)期末總資產(chǎn)營(yíng)業(yè)收入營(yíng)

5、業(yè)收入凈收益留存盈利比率（期初）凈資產(chǎn)收益率期初凈資產(chǎn)凈收益凈收益留存收益期初凈資產(chǎn)本期留存收益的增加額長(zhǎng)率凈資產(chǎn)（股東權(quán)益）增可持續(xù)增長(zhǎng)率可持續(xù)增長(zhǎng)模型的重要意義在于可持續(xù)增長(zhǎng)率只代表與四個(gè)比率可持續(xù)增長(zhǎng)模型的重要意義在于可持續(xù)增長(zhǎng)率只代表與四個(gè)比率的穩(wěn)定價(jià)值相一致的銷(xiāo)售增長(zhǎng)率。要是公司的銷(xiāo)售按照不同于可的穩(wěn)定價(jià)值相一致的銷(xiāo)售增長(zhǎng)率。要是公司的銷(xiāo)售按照不同于可持續(xù)增長(zhǎng)率的比率增長(zhǎng)，這當(dāng)中的一個(gè)或多個(gè)比率就必須改變。持續(xù)增長(zhǎng)率的比率增長(zhǎng)，這當(dāng)中的一個(gè)或多個(gè)比率就必須改變。提高營(yíng)業(yè)凈利率提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率提高權(quán)益乘數(shù)降低股利支付率發(fā)行股票剝離非核心業(yè)務(wù)實(shí)際增長(zhǎng)大于可持續(xù)增長(zhǎng)實(shí)際增長(zhǎng)大于可持續(xù)增長(zhǎng)提高

6、股利支付率減少債務(wù)購(gòu)買(mǎi)增長(zhǎng)實(shí)際增長(zhǎng)小于可持續(xù)增長(zhǎng)實(shí)際增長(zhǎng)小于可持續(xù)增長(zhǎng)9綠城中國(guó)2007-2010年間綠城中國(guó)的總資產(chǎn)增速分別為84.24%、30.27%、76.28%以及66.09%。可以說(shuō)，除了在2008年的金融危機(jī)背景下增速放緩?fù)?，綠城的增速都在60%以上。截至2010年12月31日，綠城中國(guó)的凈負(fù)債率（凈負(fù)債/凈資產(chǎn)）為132%，與去年相比這一數(shù)字進(jìn)一步事實(shí)上，綠城中國(guó)的資產(chǎn)負(fù)債率一直在持續(xù)攀升：2007-2010年，其資產(chǎn)負(fù)債率分別為71.14%、75.99%、83.51%以及88.47%。2010年年報(bào)顯示，綠城中國(guó)年度利息開(kāi)支就高達(dá)26.62億元！扣除掉預(yù)售款后，綠城中國(guó)尚有近4

7、00億元的流動(dòng)負(fù)債。 2012年1月5日，密集轉(zhuǎn)讓4個(gè)項(xiàng)目，分別涉及杭州綠城蘭園、杭州新華造紙廠、無(wú)錫綠城以及上海東海廣場(chǎng)項(xiàng)目。這是繼2011年12月29日出售上海外灘地王股權(quán)之后，綠城第二次公開(kāi)發(fā)布項(xiàng)目出售信息。4月17日，綠城房地產(chǎn)及馬鞍山置業(yè)將以21.38億元人民幣，向SOHO中國(guó)出售旗下控股公司綠城廣場(chǎng)置業(yè)全部股權(quán)及貸款。6月8日，九龍倉(cāng)宣布就九龍倉(cāng)對(duì)綠城進(jìn)行戰(zhàn)略性投資達(dá)成合作協(xié)議，涉及資金合共約港幣51億元。 6月22日，綠城向融創(chuàng)中國(guó)“套現(xiàn)”34億共同組建合資公司“上海融創(chuàng)綠城控股有限公司”，雙方各持股50%，綠城將旗下蘇南、上海和天津的9個(gè)項(xiàng)目注入到融創(chuàng)綠城當(dāng)中，而融創(chuàng)將向綠城支

8、付人民幣33.72億元作為本次合作的對(duì)價(jià)。 企業(yè)不能一味的追求營(yíng)業(yè)收入和資產(chǎn)的高增長(zhǎng)，過(guò)高的增長(zhǎng)只會(huì)帶來(lái)高額的資金需求和負(fù)債的急劇增加。而當(dāng)企業(yè)不能夠通過(guò)負(fù)債滿足資金需求，即融資受到約束時(shí)，大量的資金需求無(wú)法滿足，必然會(huì)導(dǎo)致?tīng)I(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率的下滑。（二）根據(jù)期末權(quán)益計(jì)算可持續(xù)增長(zhǎng)率（范霍恩）由于企業(yè)增長(zhǎng)所需資金有增加負(fù)債和增加股東權(quán)益兩個(gè)來(lái)源，所以：（1）資產(chǎn)增加=負(fù)債增加+股東權(quán)益增加假定總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)不變：（2）資產(chǎn)增加本期資產(chǎn)總額=營(yíng)業(yè)收入增加本期營(yíng)業(yè)收入假設(shè)不增發(fā)新股或回購(gòu)股票、營(yíng)業(yè)凈利率不變：（3）股東權(quán)益增加=（基期營(yíng)業(yè)收入+營(yíng)業(yè)收入增加）（凈利潤(rùn)營(yíng)業(yè)收入）留存盈利比率假定資本結(jié)構(gòu)不

9、變：（4）負(fù)債增加=股東權(quán)益增加（負(fù)債/股東權(quán)益）=（基期營(yíng)業(yè)收入+營(yíng)業(yè)收入增加）（凈利潤(rùn)營(yíng)業(yè)收入）留存盈利比率（負(fù)債/股東權(quán)益）將（2）、（3）、（4）代入（1）：營(yíng)業(yè)收入增加本期營(yíng)業(yè)收入本期資產(chǎn)總額=（基期營(yíng)業(yè)收入+營(yíng)業(yè)收入增加）（凈利潤(rùn)營(yíng)業(yè)收入）留存盈利比率+（基期營(yíng)業(yè)收入+營(yíng)業(yè)收入增加）（凈利潤(rùn)營(yíng)業(yè)收入）留存盈利比率（負(fù)債/股東權(quán)益）整理后得：分子分母同乘以（營(yíng)業(yè)收入/總資產(chǎn)）：=+ =-+營(yíng)業(yè)收入增加可持續(xù)增長(zhǎng)率基期營(yíng)業(yè)收入營(yíng)業(yè)凈利率 （1 負(fù)債/股東權(quán)益） 留存盈利比率（總資產(chǎn)/營(yíng)業(yè)收入） 營(yíng)業(yè)凈利率 （1 負(fù)債/股東權(quán)益） 留存盈利比率=1-營(yíng)業(yè)凈利率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率權(quán)益乘數(shù)留存盈利

10、比率可持續(xù)增長(zhǎng)率營(yíng)業(yè)凈利率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率權(quán)益乘數(shù)留存盈利比率項(xiàng)目項(xiàng)目2012年實(shí)際年實(shí)際2013年實(shí)際年實(shí)際2014年計(jì)劃年計(jì)劃營(yíng)業(yè)收入1000.001411.801455.28凈利200.00211.77116.42股利100.00105.8958.21本年收益留存100.00105.8958.21總資產(chǎn)1000.001764.752910.57負(fù)債400.001058.871746.47股本500.00500.00900.00年末未分配利潤(rùn)100.00205.89264.10所有者權(quán)益600.00705.891164.10A公司是一家上市公司，該公司2012年和2013年的主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)以及2

11、014年的財(cái)務(wù)計(jì)劃數(shù)據(jù)如下表所示（單位：萬(wàn)元）：假設(shè)公司產(chǎn)品的市場(chǎng)前景很好，銷(xiāo)售額可以大幅增加，貸款銀行要求公司的資產(chǎn)負(fù)債率不得超過(guò)60%。董事會(huì)決議規(guī)定，以凈資產(chǎn)收益率高低作為管理層業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)的尺度。 要求：（1）計(jì)算該公司上述3年的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、營(yíng)業(yè)凈利率、權(quán)益乘數(shù)、留存盈利比率、可持續(xù)增長(zhǎng)率和凈資產(chǎn)收益率，以及2013年和2014年的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率。（2）指出2013年可持續(xù)增長(zhǎng)率與上年相比有什么變化，其原因是什么？（3）指出2013年公司是如何籌集增長(zhǎng)所需資金的，財(cái)務(wù)政策與上年相比有什么變化？（4）假設(shè)2014年預(yù)計(jì)的經(jīng)營(yíng)效率是符合實(shí)際的，指出2014年的財(cái)務(wù)計(jì)劃有無(wú)不當(dāng)之處？（5）指出公

12、司今年提高凈資產(chǎn)收益率的途徑有哪些？（1 1）財(cái)務(wù)比率的計(jì)算）財(cái)務(wù)比率的計(jì)算項(xiàng)目項(xiàng)目2012年實(shí)際年實(shí)際 2013年實(shí)際年實(shí)際2014年計(jì)劃年計(jì)劃資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率10.800.50營(yíng)業(yè)凈利率20%15%8%權(quán)益乘數(shù)1.672.50 2.50留存盈利比率50%50%50%可持續(xù)增長(zhǎng)率20%17.65%5.26%凈資產(chǎn)收益率33.33%30.00%10.00%營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率41.18%3.08%（2）可持續(xù)增長(zhǎng)率在2013年度下降了2.35個(gè)百分點(diǎn)，原因是營(yíng)業(yè)凈利率下降和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降。（3）通過(guò)增加負(fù)債658.87萬(wàn)元籌集所需資金。財(cái)務(wù)政策方面權(quán)益乘數(shù)擴(kuò)大（或提高了財(cái)務(wù)杠桿）。（4）公司評(píng)價(jià)業(yè)績(jī)的標(biāo)準(zhǔn)

13、是凈資產(chǎn)收益率，該指標(biāo)受營(yíng)業(yè)凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)影響。已知2014年預(yù)計(jì)的經(jīng)營(yíng)效率（營(yíng)業(yè)凈利率、 資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率）符合實(shí)際，而資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)達(dá)到貸款銀行所要求的上限，故計(jì)劃的凈資產(chǎn)收益率已經(jīng)是最好的，2014年度的財(cái)務(wù)計(jì)劃并無(wú)不當(dāng)之處。（5）提高凈資產(chǎn)收益率的途徑：提高售價(jià)、降低成本費(fèi)用，以提高營(yíng)業(yè)凈利率；加強(qiáng)資產(chǎn)管理、降低資產(chǎn)占用、加速資金周轉(zhuǎn)，以提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（或“提高營(yíng)業(yè)凈利率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率”）。三、可持續(xù)增長(zhǎng)分析的目的1分析與評(píng)價(jià)企業(yè)的實(shí)際增長(zhǎng)能力和影響企業(yè)增長(zhǎng)能力的因素2制定或調(diào)整企業(yè)經(jīng)營(yíng)與財(cái)務(wù)策略第二節(jié)增長(zhǎng)能力分析一、資產(chǎn)增長(zhǎng)分析二、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)分析三、收益增長(zhǎng)分析一、資產(chǎn)增長(zhǎng)分

14、析1.資產(chǎn)增長(zhǎng)率=本年資產(chǎn)增加額年初資產(chǎn)總額注意：（1）資產(chǎn)增長(zhǎng)率越高并不意味著資產(chǎn)規(guī)模增長(zhǎng)一定適當(dāng)，需要結(jié)合銷(xiāo)售、利潤(rùn)的增長(zhǎng)進(jìn)行分析。（2）需要正確分析企業(yè)資產(chǎn)增長(zhǎng)的來(lái)源。（3）應(yīng)將企業(yè)不同時(shí)期的資產(chǎn)增長(zhǎng)率加以比較。2.資本積累率=本年所有者權(quán)益增加額年初所有者權(quán)益注意：（1）需要結(jié)合資產(chǎn)、負(fù)債的增長(zhǎng)進(jìn)行分析。（2）應(yīng)將企業(yè)不同時(shí)期的資本積累率加以比較。二、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)分析營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率=本年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)額上年?duì)I業(yè)收入注意：（1）分析營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)是否具有效益性，即結(jié)合資產(chǎn)的增長(zhǎng)進(jìn)行分析。（2）將企業(yè)不同時(shí)期的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率加以比較和分析。（3）可以利用某種產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率指標(biāo)，來(lái)觀察企業(yè)產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)情況，進(jìn)而分析企業(yè)的成長(zhǎng)性。 某種產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率=某種產(chǎn)品本年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)額上年?duì)I業(yè)收入三、收益增長(zhǎng)分析 主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)增長(zhǎng)率=本年主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)增長(zhǎng)額上年主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率=本年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)額上年凈利潤(rùn)注意：（1）應(yīng)結(jié)合企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入/營(yíng)業(yè)收