企業(yè)兼并與收購基本形式

1、企業(yè)兼并與收購基本形式l30.1收購的根本形式l30.2收購的稅負形式l30.3兼并的會計l30.4由并購產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)確實定l30.5并購協(xié)同效應(yīng)的來源l30.7股東因風險降低而付出的代價l30.8兼并的兩個“很壞的理由l30.9兼并的凈現(xiàn)值l30.10防御性策略l30.11并購效應(yīng)的證據(jù)l30.13本章小結(jié)l企業(yè)可以運用的三種根本法律程序：l1吸收和并獲新設(shè)合并l2收購股票l3收購資產(chǎn)l吸收合并吸收合并merger)是指一家企業(yè)被另一家企業(yè)吸收。兼是指一家企業(yè)被另一家企業(yè)吸收。兼并企業(yè)保持其名稱和身份，并且收購被兼并企業(yè)的全部并企業(yè)保持其名稱和身份，并且收購被兼并企業(yè)的全部資產(chǎn)和負債，目標

2、企業(yè)不再作為獨立的經(jīng)營實體而存在資產(chǎn)和負債，目標企業(yè)不再作為獨立的經(jīng)營實體而存在l新設(shè)合并新設(shè)合并consolidation)是指并購雙方合并為一個全新是指并購雙方合并為一個全新的企業(yè)的企業(yè)l吸收合并和新設(shè)合并適用法那么根本相同，這兩種方式都會吸收合并和新設(shè)合并適用法那么根本相同，這兩種方式都會導致雙方企業(yè)資產(chǎn)和負債的聯(lián)合導致雙方企業(yè)資產(chǎn)和負債的聯(lián)合l吸收合并方式并購一個企業(yè)的優(yōu)缺點：吸收合并方式并購一個企業(yè)的優(yōu)缺點：l兼并在法律上有明確的規(guī)定，兼并本錢小兼并在法律上有明確的規(guī)定，兼并本錢小l兼并必須得到各企業(yè)股東的贊成票方獲批準兼并必須得到各企業(yè)股東的贊成票方獲批準l一家企業(yè)可以通過購置另一

3、家企業(yè)的全部資產(chǎn)實現(xiàn)收購。l出售方企業(yè)股東必須進行正式的投票表決，可以防止在收購股票方式下有少數(shù)股東帶來的潛在問題l這種方式要求進行資產(chǎn)過戶，本錢較高l并購分為三種類型：1.橫向并購橫向并購 兼并企業(yè)與目標企業(yè)同處于一個行業(yè)，在產(chǎn)品市場上相互競爭2.縱向并購縱向并購 各企業(yè)處于產(chǎn)品生產(chǎn)過程的不同階段3.混合并購混合并購 兼并企業(yè)和目標企業(yè)之間的業(yè)務(wù)互不相干l接管是指一家企業(yè)由一個股東集團控制轉(zhuǎn)為另一個股東集接管是指一家企業(yè)由一個股東集團控制轉(zhuǎn)為另一個股東集團控制團控制l欲接管其他企業(yè)的企業(yè)稱為投標者，投標者發(fā)出要約用現(xiàn)金或欲接管其他企業(yè)的企業(yè)稱為投標者，投標者發(fā)出要約用現(xiàn)金或證券換取另一家企業(yè)

4、的股票或資產(chǎn)證券換取另一家企業(yè)的股票或資產(chǎn)l接管的實現(xiàn)方式：接管的實現(xiàn)方式：l 1)收購收購 可能是兼并、發(fā)盤收購或購置資產(chǎn)可能是兼并、發(fā)盤收購或購置資產(chǎn)l 2委托投票權(quán)爭奪委托投票權(quán)爭奪 l 3轉(zhuǎn)為非上市轉(zhuǎn)為非上市l(wèi) 接管 收購委托投票權(quán)爭奪轉(zhuǎn)為非上市公司吸收合并或新設(shè)合并收購股票收購資產(chǎn)l一家企業(yè)購置另一家企業(yè)，可以是應(yīng)稅交易也可以是免稅交易l在應(yīng)稅收購中，被兼并企業(yè)的股東被認為出售了持有的股票并且實現(xiàn)了應(yīng)稅的損益，該企業(yè)資產(chǎn)估定價值可能被重新估價l在免稅收購中，出售方企業(yè)的股東被認為是用原來的股權(quán)換取等值的新股權(quán)，并為實現(xiàn)資本利得或損失，該企業(yè)的資產(chǎn)無需重新估價l例30-2表30-1 S

5、.A鋼鐵收購SM的稅收效應(yīng) 收購類型買方與賣方 應(yīng)稅收購 免稅收購比爾.伊凡茲 S.A鋼鐵公司立即就納稅所得$120000納稅假設(shè)加計賬面價值：1.SM資產(chǎn)帳面價值增至$200，000有效使用年限10年，每年機器費$20,000直到伊凡茲出售SA鋼鐵公司股票時才需要繳納資本利得稅不增加機器費用 2.立即就$200,000納稅假設(shè)不加計帳面價值，那么就不增加機器費用，也不用立即納稅，通常收購方選擇不加計帳面價值的做法30.3.1購置法 報告收購的購置法purchase)會計要求在收購企業(yè)賬冊中，原屬目標公司的資產(chǎn)必須以其公允價值進行報告使用購置發(fā)揮產(chǎn)生商譽good will)，即購置價格超過單個

6、被收購資產(chǎn)公允市場價值值和的金額 表30-2 收購會計：購買法單位：百萬美元 A企業(yè) B企業(yè)現(xiàn)金 $4 權(quán)益 $20 現(xiàn)金 $2 權(quán)益 $10 土地 16 土地 0 建筑物 0 建筑物 8 合計 $20 $20 $10 $10 AB企業(yè) 現(xiàn)金 $6 負債 $19 土地 16 權(quán)益 20 建筑物 14 商譽 3 合計 $39 $39l適用情況：權(quán)益法通常用于企業(yè)增發(fā)具有表決權(quán)的股票，以換取被兼并企業(yè)至少90%的發(fā)行在外的具有表決權(quán)的股票。購置法會計通常應(yīng)用于其他的財務(wù)安排l由于商譽和資產(chǎn)加計帳面價值兩個因素的影響，購置法會計得出的賬面收益較之權(quán)益集合法下的為低l由于會計處理方法的不同并不影響可抵

7、稅費用的金額，所以在兩種方法下，收購活動的凈現(xiàn)值是相同的l假設(shè)A企業(yè)準備兼并B企業(yè)，A企業(yè)的價值是VA，B企業(yè)的價值是VB，聯(lián)合企業(yè)的價值VAB，并購產(chǎn)生的協(xié)同效益：l 協(xié)同效益= VAB- VA+ VBl并購協(xié)同效益可以用下式計算：l l其中 表示t時聯(lián)合企業(yè)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量與原來兩l個單一企業(yè)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量的差額，r表示凈增l現(xiàn)金流量應(yīng)負擔的風險調(diào)整貼現(xiàn)率rtttrCF1)1 (協(xié)同效應(yīng)tCFl其中： 收入t表示并購凈增收入， 本錢t表示并購凈增本錢， 稅負t表示凈增稅負，l 資本需求t表示新投資要求的凈增運營資本和凈固定資產(chǎn)tttttCF資本需求稅負成本收入l并購協(xié)同效應(yīng)來源的四種根本類型

8、：l收入上升l本錢下降l稅負減少l資本本錢的降低l聯(lián)合企業(yè)能夠比兩個單一企業(yè)產(chǎn)生更多的收入，增加的收入可能來自營銷利得、戰(zhàn)略受益和市場權(quán)力l營銷利得 并購后，通過改進營銷，可以產(chǎn)生更大的經(jīng)營收入?？筛倪M的方面如下：l以前沒有效果的媒介節(jié)目和廣告投入l現(xiàn)有的薄弱的推銷網(wǎng)絡(luò)l不平衡的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)l戰(zhàn)略益處 只要滿足一定的條件，并購就會是一個充分利用競爭環(huán)境的時機，可以得到戰(zhàn)略性受益l市場和壟斷權(quán)力 兼并可以減少競爭，售價上升，企業(yè)由此獲得壟斷利潤l兼并最根本的原因之一在于聯(lián)合企業(yè)可能會比兩個單一企業(yè)更有效率l規(guī)模經(jīng)濟效益 產(chǎn)量升高的同時產(chǎn)品平均本錢降低l橫向兼并可以獲得規(guī)模經(jīng)濟效益 最正確規(guī)模點規(guī)模規(guī)

9、模經(jīng)濟規(guī)模不經(jīng)濟最小本錢 平均本錢圖30-2 規(guī)模經(jīng)濟效益與企業(yè)最正確規(guī)模點l縱向一體化的經(jīng)濟效益縱向一體化的經(jīng)濟效益 縱向聯(lián)合也可以獲得縱向聯(lián)合也可以獲得經(jīng)營效益經(jīng)營效益l縱向兼并的原因主要有：縱向兼并的原因主要有：l可以是聯(lián)系密切的經(jīng)營活動協(xié)作得更加容易可以是聯(lián)系密切的經(jīng)營活動協(xié)作得更加容易l技術(shù)轉(zhuǎn)讓技術(shù)轉(zhuǎn)讓l資源互補資源互補 通過兼并可以更好地利用現(xiàn)有資源，通過兼并可以更好地利用現(xiàn)有資源，獲得成功所必需但又缺乏的要素獲得成功所必需但又缺乏的要素l淘汰無效率的管理層淘汰無效率的管理層 管理層作一些變動，企管理層作一些變動，企業(yè)的價值就可能提高業(yè)的價值就可能提高l并購可被視為管理層人才市場的

10、一局部并購可被視為管理層人才市場的一局部l可能有并購產(chǎn)生的稅負利得有：l使用由經(jīng)營凈損失形成的納稅虧損l使用尚未動用的舉債能力l使用多余的現(xiàn)金l經(jīng)營凈損失 單一企業(yè)可能無法利用納稅虧損，合并后那么可以利用納稅虧損l公司購并中利用納稅虧損必須滿足兩個條件：l稅法允許時盈時虧得企業(yè)通過向前追溯或向后結(jié)轉(zhuǎn)的方式平衡其各年稅負l稅務(wù)機關(guān)允許以避稅為主要目的的并購l寶潔公司收購夏皮羅公司案例中，凈現(xiàn)值現(xiàn)金流量來源：l 1、稅負利得 2、經(jīng)營效率 3、戰(zhàn)略相適l并購后公司價值計算時，防止錯誤的一般原那么：l切勿無視市場價值l只估計凈增現(xiàn)金流量l運用正確的折現(xiàn)率l考慮交易本錢l一般性的結(jié)論1.債權(quán)人集團通常

11、會因為并購受益2.兼并企業(yè)的股東通常會犧牲一些利益，其大小等同于債權(quán)人的獲益數(shù)3.這些結(jié)論適用于不產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)的并購l股東可以通過兩種方法來減少或消除共同保險效應(yīng)1.股東可以在兼并日之前收回債券，而在兼并后在發(fā)行等量的債券2.增加負債 兼并后負債的增加會產(chǎn)生兩種效應(yīng)3. a.新增公司負債利息的抵稅作用將提高企業(yè)價值4. b.兼并后負債的提高增大了陷入財務(wù)困境的可能性，導致債權(quán)人從共同保險效應(yīng)中獲得得利得減少或免除l并購會產(chǎn)生受益的增長，這將愚弄投資者，使其高股企業(yè)的價值l由于收益增長，兩個企業(yè)的股東都將因此在沒有任何付出的情況下有所收獲，但從長遠來看，有效市場終將發(fā)揮效力，市價也將降低l兼并的

12、好處之一是多元化經(jīng)營，但多元化本身不能增加價值l企業(yè)回報的波動性分為兩個局部：l某個企業(yè)特有的局部，稱為非系統(tǒng)性波動l所有企業(yè)都具有的系統(tǒng)性波動l兼并無法消除系統(tǒng)性波動，也就無法消除系統(tǒng)性風險，相比之下非系統(tǒng)風險可由兼并化解l兼并企業(yè)產(chǎn)生多元化利得條件：l多元化減少非系統(tǒng)性波動的本錢，小于投資者調(diào)整個人投資組合的本錢l多元化降低了風險，增強了企業(yè)的舉債能力率+無兼并時主并企業(yè)價值不發(fā)生兼并的概率l轉(zhuǎn)換比率：主并企業(yè)與目標企業(yè)股票數(shù)量的比率轉(zhuǎn)換比率：主并企業(yè)與目標企業(yè)股票數(shù)量的比率l兼并后原目標企業(yè)股東的價值兼并后原目標企業(yè)股東的價值= 收購后主并企業(yè)的收購后主并企業(yè)的價值價值=目標企業(yè)的出售價

13、值目標企業(yè)的出售價值l 本例中：本例中： $700=$150， =21.43%l =增發(fā)的股票數(shù)量增發(fā)的股票數(shù)量 /原對外發(fā)行的股票數(shù)量原對外發(fā)行的股票數(shù)量+增發(fā)的股增發(fā)的股票數(shù)量票數(shù)量l利用本式求出增發(fā)的股份數(shù)量，進而求出轉(zhuǎn)換比率利用本式求出增發(fā)的股份數(shù)量，進而求出轉(zhuǎn)換比率l目標企業(yè)的經(jīng)理人員總是會阻撓接管的發(fā)生，其常用的策略有：1.公司章程2.回購與停滯協(xié)議3.排他是自我收購4.轉(zhuǎn)為非上市和杠桿收購5.其他方式和公司接管的術(shù)語l公司章程是指標準企業(yè)的條款或公司組織章程，其中規(guī)定了發(fā)生接管需要滿足的條件，比方“絕大多數(shù)修訂條款，暫時停止董事會的選舉l企業(yè)通常修改章程以增加企業(yè)的收購難度l經(jīng)理

14、人員可以安排定向回購活動以消除接管威脅。通常的做法是企業(yè)從潛在的投標者手中溢價購回股份，這種溢價被稱為“綠色郵件l目標企業(yè)的經(jīng)理也可能同時簽訂一份停滯協(xié)議，在協(xié)議中對投標企業(yè)控制另外的企業(yè)作出限制l30.10.3排他式自我收購l排他式自我收購與定向收購相反，這種自我收購是指企業(yè)向目標股東之外的其他股東發(fā)盤收購自己一定數(shù)量的股票l轉(zhuǎn)為非上市指的是企業(yè)有公眾持有股票被一個私人投資小集團購置，該集團通常由現(xiàn)任管理層組成l轉(zhuǎn)為非上市通常就是杠桿收購LBO)，即購置股票所用的現(xiàn)金是借巨款債務(wù)得到的，而權(quán)益資本通常由一個小規(guī)模外部投資集團提供l通過杠桿收購出售股票的股東也可以獲得溢價l杠桿收購具有創(chuàng)造價值

15、的能力，這可以做出一下解釋：l增加的負債會減少稅負，而這將增加企業(yè)的價值l杠桿收購?fù)ǔ菇?jīng)理人員成為股東，從而提高他們努力工作的積極性l效率提高究的個股與市場之間的差異或個股對于市場的影響l相關(guān)研究的結(jié)論：1、目標企業(yè)的股東在成功的接管活動中，可以獲得大量的短期收益。在發(fā)盤收購中取得的收益要比在兼并中的要大，從平均來看，善意的兼并中所獲得的溢價較在非善意的發(fā)盤收購重要少2、相對來說竟價企業(yè)股票從接管中所獲收益不大，可以做一下解釋： a、竟價企業(yè)經(jīng)理人員高估了并購利得 b、竟價企業(yè)規(guī)模遠大于目標企業(yè)，使得報酬率降 c、管理層在作出兼并決策時是從股東利益出發(fā) d、竟價企業(yè)的收益不易計量3、在失敗的兼并活動中，所有在開始得到的利得在得知兼并失敗時已全部喪失l相關(guān)研究的結(jié)論l兼并企業(yè)股東長期收益在平均水平之下l現(xiàn)金購置方式不同于股票交換方式。股票交換方式可以被認為是股票發(fā)行和股票回購兩個事件的組合l現(xiàn)金收購方式也可以分為善意和非善意的。非善意的現(xiàn)金兼并企業(yè)股票的表現(xiàn)比善意的現(xiàn)金兼并企業(yè)股票的表現(xiàn)好得多l(xiāng)日本企業(yè)聯(lián)合體的特點之一是企業(yè)之間相互持股，簽訂貿(mào)易合同，組成一個大的網(wǎng)絡(luò)，稱之為銀企集銀企集團團(Keiretsu)l銀企集團通常包括一個大銀行，或一家大工業(yè)企業(yè)，或