轉(zhuǎn)型之惑-紡織服裝行業(yè)2011年投資策略(DOC18頁)

1、當(dāng)今我國的紡織服裝制造業(yè)受到要素成本持續(xù)上升和人民幣持續(xù)升值等壓力，利潤水平幾乎已經(jīng)壓縮到了無法忍受的地步。就在上游企業(yè)夾縫中求生存的同時，我國品牌服裝市場卻呈現(xiàn)出了欣欣向榮的局面，各類品牌不斷涌現(xiàn)，其中不少品牌都實(shí)現(xiàn)了快速成長，品牌運(yùn)營商的盈利水平與上游企業(yè)相比更是天壤之別，毛利率水平達(dá)到40%甚至更高水平的企業(yè)比比皆是。據(jù)我們了解，2011 年或?qū)⒂薪?0 家品牌服裝企業(yè)登陸A 股市場，品牌服裝在紡織服裝行業(yè)的比重將大幅提高，全行業(yè)的投資邏輯與投資機(jī)會也將進(jìn)一步向品牌傾斜。基于上述判斷，我們上調(diào)對紡織服裝行業(yè)的評級至“看好”，維持對品牌服飾 “看好”評級，維持對紡織服裝制造 “中性”的評級

2、。 從直觀的感覺來看，大家通常認(rèn)為在這種行業(yè)發(fā)展態(tài)勢下，制造型企業(yè)向下游的品牌市場轉(zhuǎn)型是明智之舉，可以發(fā)揮自身的制造、設(shè)計(jì)等優(yōu)勢。但經(jīng)過對品牌市場競爭力的研究，我們認(rèn)為紡織服裝制造企業(yè)向品牌市場拓展并不具有太多的優(yōu)勢。在扮演了多年“世界工廠”的角色后，我國的紡織服裝制造企業(yè)普遍形成了僵化的“制造情節(jié)”?！爸圃烨楣?jié)”抑制了企業(yè)向品牌商轉(zhuǎn)型的進(jìn)程，主要體現(xiàn)以下幾方面：重視產(chǎn)品表達(dá)能力而輕視營銷表達(dá)能力：紡織服裝制造企業(yè)通常更加重視產(chǎn)品本身，將終端消費(fèi)市場的反應(yīng)與產(chǎn)品品質(zhì)、設(shè)計(jì)的優(yōu)良簡單、直接地聯(lián)系起來，而輕視了渠道和品牌的力量。OEM 企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)經(jīng)常講到“某某大品牌的東西一直是我們生產(chǎn)的

3、，現(xiàn)在很多設(shè)計(jì)也委托我們來做，我們的產(chǎn)品也應(yīng)該賣到差不多的價(jià)錢”，而我們認(rèn)為，大品牌之所以能夠賣到高價(jià)格并且被消費(fèi)者認(rèn)可，主要是其通過品牌建設(shè)賦予了產(chǎn)品更多的符號屬性，從而滿足了消費(fèi)者更多精神享受的需求。紡織服裝制造企業(yè)面對的客戶主要是以企業(yè)為主體的購買群體，該群體主要關(guān)心產(chǎn)品質(zhì)量、產(chǎn)品價(jià)格、交貨速度等因素。而在終端的品牌服裝消費(fèi)市場，消費(fèi)者普遍具有對產(chǎn)品的質(zhì)量鑒別能力不強(qiáng)；重視消費(fèi)發(fā)生的地點(diǎn)、環(huán)境；重視消費(fèi)過程的舒適、便利等特點(diǎn)，這就要求企業(yè)要有較強(qiáng)的終端渠道管理能力，而這正是制造型企業(yè)所缺乏的。銷售費(fèi)用的投入較為保守：制造環(huán)節(jié)的投入主要是機(jī)器設(shè)備、廠房等固定資產(chǎn)的投入，而品牌的打造則更多的

4、需要廣告宣傳、商業(yè)租賃等銷售費(fèi)用的投入。這類投入如果方法得當(dāng)，對品牌的影響力將有很大的提升，但如果操作不合理，則有血本無歸的風(fēng)險(xiǎn)。因此，對于品牌、渠道建設(shè)經(jīng)驗(yàn)匱乏的制造商來說，大規(guī)模的銷售費(fèi)用投入將形成較大的風(fēng)險(xiǎn)，因此企業(yè)普遍在此方面的投入較為保守，而銷售費(fèi)用的投入對于品牌在終端消費(fèi)市場的形象建設(shè)來說又是至關(guān)重要的。不具備完整的設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)：在設(shè)計(jì)能力方面，雖然部分制造企業(yè)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了OBM 的經(jīng)營模式，但其設(shè)計(jì)能力往往是集中在一種或是幾種類型的產(chǎn)品上，難以支持一個獨(dú)立服裝品牌的完整設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)。 1破解品牌服飾生命周期的密碼1.1 細(xì)分行業(yè)的成長初期是介入良機(jī)處在成長末期或是成熟期的細(xì)分行業(yè)

5、中各品牌的競爭相對較為激烈，銷售、運(yùn)營、品牌建設(shè)等方面都已形成較為成熟的體系。處在成長初期的細(xì)分行業(yè)由于需求總量較小，需求增速較快，各品牌間的競爭并不激烈，行業(yè)總體在營銷、服務(wù)策略上有很大余地，在此階段，行業(yè)可以容忍對渠道管理、品牌管理、設(shè)計(jì)研發(fā)相對較弱的企業(yè)生存。而隨著四分行業(yè)的不斷成熟，行業(yè)競爭逐漸激烈，企業(yè)也在不斷的學(xué)習(xí)、積累終端營銷的經(jīng)驗(yàn)。 1.1.1在子行業(yè)成長初期轉(zhuǎn)型可有效規(guī)避渠道管理能力方面的劣勢由于自營渠道的建設(shè)需要較高的資本投入，因此品牌初創(chuàng)通常采取以加盟為主的渠道拓展模式。通過觀察我們發(fā)現(xiàn)，子行業(yè)的成長初期，在品牌商與加盟商的合作中，品牌商往往占據(jù)相對強(qiáng)勢的地位。

6、 1.1.2在子行業(yè)成長初期轉(zhuǎn)型可有效規(guī)避設(shè)計(jì)能力方面的劣勢制造型企業(yè)在設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)方面，具有創(chuàng)新意識弱，設(shè)計(jì)款式單一，設(shè)計(jì)理念與市場脫節(jié)等不足。在子行業(yè)的成長初期，產(chǎn)品的款式、類型相對較少，因而此階段轉(zhuǎn)型的企業(yè)在設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)的劣勢并不明顯。 1.1.3諸多成功品牌均是在子行業(yè)成長初期創(chuàng)建我們縱觀國內(nèi)目前已經(jīng)具有一定品牌影響力的企業(yè)，有不少是在子行業(yè)成長初期進(jìn)入市場的，如商務(wù)服飾行業(yè)的雅戈?duì)枴⑸忌?、七匹狼；如運(yùn)動品牌中的李寧、安踏等；如戶外用品行業(yè)中的探路者；如時尚服裝中的美邦服飾、真維斯等；如品牌家紡行業(yè)中的羅萊、富安娜、孟潔、水星等。 我們認(rèn)為，安踏實(shí)國內(nèi)比較典型的在

7、細(xì)分行業(yè)成長初期轉(zhuǎn)型成果的案例。安踏原先是為耐克、阿迪代工的一個大制造型企業(yè)，最終脫胎于OEM 模式的安踏在創(chuàng)建自主品牌上取得了換骨式的成功。亞洲金融危機(jī)前，安踏和晉江的許多鞋企一樣為跨國公司生產(chǎn)運(yùn)動鞋，是一個普通的OEM 工廠，1994 年前后，安踏的銷售額僅有幾百萬元，利潤更是小得可憐。一方面是受制于人的OEM，一方面是國內(nèi)市場的巨大空間，安踏老總丁志忠確定了打造自主品牌，開拓國內(nèi)市場的發(fā)展思路，1997 年開始實(shí)施品牌戰(zhàn)略，在初期缺乏終端市場經(jīng)驗(yàn)的情況下，依然實(shí)現(xiàn)了高速成長，成功地轉(zhuǎn)型為國內(nèi)頗具影響力的運(yùn)動品牌。可以看出，安踏的成功轉(zhuǎn)型很大程度上得益于國內(nèi)運(yùn)動品牌行業(yè)成長初期的良好外部環(huán)

8、境。除安踏外，還有很多在在細(xì)分行業(yè)成長初期轉(zhuǎn)型成果的品牌案例。如七匹狼前身為晉江恒隆制衣有限公司，在90 年代向品牌市場轉(zhuǎn)型，起初是以批發(fā)的形式運(yùn)作，對終端消費(fèi)市場和渠道的掌控能力很弱，但依然成功地將七匹狼打造成為了國內(nèi)頗具影響力的品牌。再如探路者，在沒有品牌運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)和渠道管理經(jīng)驗(yàn)以及產(chǎn)品研發(fā)優(yōu)勢的情況下，10年的時間內(nèi)將探路者從零打造成為銷售收入逾4 億元，市場占有率居全國前三甲，國內(nèi)品牌無人能敵的戶外用品品牌龍頭。這種近乎于奇跡般的品牌成長，除了管理層和職工的辛勤耕耘外，其深層次的原因在于細(xì)分行業(yè)成長初期的良好環(huán)境賦予了企業(yè)更大的機(jī)會。1.2 我國目前各細(xì)分市場生命周期基于對市場的觀察，我

9、們認(rèn)為紡織服裝上市公司業(yè)務(wù)中涉及的子行業(yè)所處生命周期的階段大致如圖6 所示。 如圖中所示，我們認(rèn)為目前國內(nèi)的品牌假發(fā)處在幼稚期的末段，戶外用品、品牌家紡行業(yè)處在成長初期。1.2.1品牌假發(fā)在傳統(tǒng)的消費(fèi)觀念中，假發(fā)一般用作彌補(bǔ)發(fā)質(zhì)缺陷，其目標(biāo)消費(fèi)群體較為局限，且消費(fèi)頻率較低。從消費(fèi)需求演變趨勢的角度講，人們注重外形、追求美麗等需求在當(dāng)今社會日益增強(qiáng)，使假發(fā)由彌補(bǔ)缺陷到時尚消費(fèi)的嬗變。此我們認(rèn)為，時尚化、品牌化假發(fā)市場存在著巨大的潛在消費(fèi)需求，一旦消費(fèi)觀念被有效激活，時尚化、品牌化假發(fā)市場的爆發(fā)式成長值得期待。我們假設(shè)我國女性人口6.5 億，其中2.5 億人具有常年時尚化美發(fā)的需求，每年

10、平均美發(fā)支出400 元，那么如果時尚假發(fā)在5 年內(nèi)能夠取代1/50 的美發(fā)市場，行業(yè)潛在需求規(guī)模每年以15%的速度增長，再假設(shè)假發(fā)市場中1/2 為取代美發(fā)市場，1/2 為產(chǎn)品創(chuàng)造市場，則2015 年末的市場規(guī)模約為80 億元。我們預(yù)計(jì)公司今年品牌內(nèi)銷收入約1.4 億元，公司基本占據(jù)了國內(nèi)時尚品牌假發(fā)的絕大部分市場，假設(shè)國內(nèi)時尚假發(fā)市場規(guī)模約為2 億元，則從目前至2015 年的年均復(fù)合增長率約109%。 瑞貝卡是目前國內(nèi)品牌、時尚假發(fā)市場的創(chuàng)建者，也是唯一較有影響力的品牌。公司 從07 年開始開拓國內(nèi)終端市場，至今已有近150 家終端銷售網(wǎng)點(diǎn)。為了適應(yīng)更廣大消費(fèi)者的需求，在大力發(fā)展Re

11、becca 品牌的同時，公司今年開始推出了定位于中端的Sleek 品牌，目前已有近30 家店面。公司計(jì)劃將Sleek 品牌在二、三線城市大力發(fā)展，未來將Rebecca 品牌打造為定位在一、二線城市中高收入人群的形象品牌，而將Sleek 打造為貢獻(xiàn)主要收入的大眾消費(fèi)品牌。公司目前國內(nèi)終端零售業(yè)務(wù)的銷售毛利率較高，綜合銷售毛利率可達(dá)55%以上。公司目標(biāo)2013 年在國內(nèi)建設(shè)終端銷售網(wǎng)點(diǎn)達(dá)500 家左右，并在2015 年將國內(nèi)市場打造為公司的第一大銷售市場，我們預(yù)計(jì)公司在國內(nèi)的銷售渠道將在未來實(shí)現(xiàn)井噴式發(fā)展。 1.2.2戶外用品戶外用品行業(yè)具有個性化程度高、產(chǎn)品功能性強(qiáng)、科技含量高等特點(diǎn)。

12、當(dāng)前人們收入水平的提高，消費(fèi)需求、消費(fèi)觀念正在向個性化、健康化、多元化的方向不斷演變，此背景孕育了戶外用品行業(yè)的興起和成長。從國際的成熟市場來看，美國2008 年的市場規(guī)模是915.84 億元，而同期中國市場規(guī)模僅為36.5 億元。綜合來看，戶外用品在國內(nèi)市場還處于成長初期。目前上市公司中的探路者在十年前幾乎是白手起家進(jìn)入戶外用品行業(yè)，如今已有4 個億的收入規(guī)模，且是紡織服裝行業(yè)目前估值最高的企業(yè)（目前股價(jià)對應(yīng)2011 年預(yù)測EPS 的PE 為50 倍左右）。嘉麟杰長期為國際戶外用品企業(yè)提供面料并代工成衣，公司自主品牌目前已有11 家店面，并計(jì)劃明年達(dá)到70 家左右。公司計(jì)劃將二線城市作為品牌

13、、渠道推廣的突破口，并選擇進(jìn)入巴黎春天這類中、高檔商場的新開店址，以保證較低的銷售費(fèi)用支出。 1.2.3品牌家紡、家居在發(fā)達(dá)國家，家用紡織品已經(jīng)與服裝、產(chǎn)業(yè)用紡織品“三分天下”。在美國，家用紡織品比例高達(dá)39%，超過服裝成為紡織品第一大消費(fèi)領(lǐng)域，英、法等國的家紡產(chǎn)品消費(fèi)量也都穩(wěn)定在35%38%之間，而在我國這一比例僅有12%左右，距發(fā)達(dá)國家尚有巨大的差距。隨著國內(nèi)市場消費(fèi)觀念的不斷升級，對生活質(zhì)量要求的不斷提升，品牌家紡近年來復(fù)合增長率實(shí)現(xiàn)了超過20%的水平。目前國內(nèi)家紡龍頭企業(yè)羅萊家紡、富安娜、夢潔家紡、水星家紡等企業(yè)均在近5-10 年內(nèi)實(shí)現(xiàn)了高速的增長，資本市場也給予了目前上市的

14、三家家紡企業(yè)較高的估值水平。（目前股價(jià)對應(yīng)2011 年預(yù)測EPS 的PE 約為35-40 倍左右）嘉欣絲綢計(jì)劃大力發(fā)展自主品牌，在一線城市建立直營旗艦店和直營專賣店、專柜，在二三線城市發(fā)展加盟商。第一階段以上海為核心，輻射華東地區(qū)，第二階段，以北京為核心輻射華北地區(qū)。初步計(jì)劃自營以旗艦店帶動專柜和普通店的模式發(fā)展，同時以旗艦店作為形象窗口發(fā)展加盟商。直營店和專柜到2013 年為66 家，加盟店的規(guī)模在2013 年達(dá)到73 家，在網(wǎng)上建立包括官方銷售平臺在內(nèi)的網(wǎng)店3 家。 2轉(zhuǎn)型于承接消費(fèi)升級梯度轉(zhuǎn)移的細(xì)分區(qū)域更有把握2.1 品牌服飾生命周期在細(xì)分區(qū)域間存在梯度關(guān)系由于我國的消費(fèi)市場呈

15、現(xiàn)出消費(fèi)能力多元化、階梯化的態(tài)勢，細(xì)分行業(yè)的興起和成長往往從北京、上海等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)城市開始，再向消費(fèi)能力略遜的二線消費(fèi)區(qū)域梯度轉(zhuǎn)移。因此，細(xì)分行業(yè)的生命周期在不同的細(xì)分消費(fèi)區(qū)域內(nèi)也存在梯度關(guān)系。 回顧我國的品牌服裝發(fā)展，有不少品牌在某一消費(fèi)區(qū)域的某一細(xì)分行業(yè)度過成長初期后，在更低一級的消費(fèi)區(qū)域把握住了該細(xì)分行業(yè)在這一區(qū)域的成長初期。這種方式的優(yōu)勢在于該細(xì)分行業(yè)已經(jīng)在消費(fèi)能力較強(qiáng)的區(qū)域得到充分認(rèn)可，因此在消費(fèi)能力較低區(qū)域復(fù)制細(xì)分行業(yè)在消費(fèi)能力較強(qiáng)區(qū)域成長邏輯的風(fēng)險(xiǎn)較小。2.1.1七匹狼成功在19952000年間切入二線消費(fèi)區(qū)域的商務(wù)休閑市場在 1995-2000 年，國際品牌已在一線消費(fèi)

16、區(qū)域成功引領(lǐng)了商務(wù)休閑服裝消費(fèi)潮流。二線消費(fèi)區(qū)域的時尚休閑品牌供給匱乏，但潛在消費(fèi)需求和傾向在一線消費(fèi)區(qū)域的帶動下已經(jīng)形成。七匹狼當(dāng)時主要是以批發(fā)的形式運(yùn)營，對終端消費(fèi)市場的掌控能力較弱，但公司定位于市場較空白的二線消費(fèi)區(qū)域商務(wù)休閑市場，因此依然取得了成功地、快速地成長。 2.1.2潮流前線成功在20052010年間切入三、四線消費(fèi)區(qū)域的時尚服飾市場在近五年的時間里，一線消費(fèi)區(qū)域已經(jīng)形成了很充分的時尚品牌供給，二、三線消費(fèi)區(qū)域也形成了以美邦、森馬等品牌為龍頭的時尚品牌供給，而在四線消費(fèi)區(qū)域卻少有時尚品牌。潮流前線約從05 年起步，定位在縣級城市和大城市的城鄉(xiāng)結(jié)合部等四線消費(fèi)區(qū)域，在五

17、年的時間里實(shí)現(xiàn)了飛速成長，預(yù)計(jì)今年收入可過7 億元。 2.2 當(dāng)前國內(nèi)處于細(xì)分行業(yè)成長初期的細(xì)分區(qū)域在哪？基于上述邏輯和對國內(nèi)市場的觀察，再結(jié)合A 股市場現(xiàn)有標(biāo)的情況，我們認(rèn)為二線消費(fèi)區(qū)域戶外用品和三、四線消費(fèi)區(qū)域時尚服飾目前的市場處于成長初期。建議關(guān)注轉(zhuǎn)型定位于二線消費(fèi)區(qū)域戶外用品行業(yè)的嘉麟杰和定位于三、四線消費(fèi)區(qū)域時尚服飾行業(yè)的搜于特。  3在以產(chǎn)品生產(chǎn)質(zhì)量為重要評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的市場中更具優(yōu)勢3.1 符號屬性在品牌評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)中占據(jù)越來越大的權(quán)重從傳統(tǒng)的消費(fèi)者的消費(fèi)習(xí)慣來看，消費(fèi)者通常以較為理性的觀點(diǎn)來進(jìn)行消費(fèi)行為，這種理性一般表現(xiàn)為對服裝款式設(shè)計(jì)、質(zhì)量、原料品質(zhì)等方面

18、的比較和權(quán)衡。然而，如今我們卻看到了越來越多的消費(fèi)行為已經(jīng)不能用這種傳統(tǒng)的理性觀點(diǎn)來解釋，我們認(rèn)為，這種變化來源于逐漸興起的思想后現(xiàn)代主義（post-modernism）的影響，服裝消費(fèi)的出發(fā)點(diǎn)漸漸以“消費(fèi)符號1論”來進(jìn)行。基于對品牌服裝消費(fèi)行為的認(rèn)識，我們將品牌服裝消費(fèi)需求分為兩類，即傳統(tǒng)需求和符號需求，傳統(tǒng)需求包括功能需求和美觀需求，符號需求則包括體現(xiàn)消費(fèi)者自身品牌的需求和體現(xiàn)消費(fèi)者身份的需求以及體現(xiàn)消費(fèi)者個性、思想的需求。我們認(rèn)為服裝品牌的核心競爭力在于能否適應(yīng)消費(fèi)需求的變化，而品牌展現(xiàn)在消費(fèi)需求面前的，實(shí)際上是由產(chǎn)品和營銷共同形成的產(chǎn)品訴求的表達(dá)，因此我們將品牌的核心競爭力定義為品牌訴

19、求的表達(dá)力。品牌訴求的表達(dá)依靠產(chǎn)品表達(dá)和營銷表達(dá)共同有機(jī)作用而形成，產(chǎn)品表達(dá)由用料、生產(chǎn)制造、設(shè)計(jì)三個元素組成，營銷表達(dá)由購物體驗(yàn)和品牌宣傳兩個元素組成。隨著人類社會的不斷發(fā)展、進(jìn)步，符號屬性在消費(fèi)需求結(jié)構(gòu)中逐漸扮演了越來越重要的角色。而作為品牌服裝企業(yè)，能否適應(yīng)消費(fèi)者日益強(qiáng)烈的“符號”需求成為了品牌發(fā)展成功與否的關(guān)鍵因素。 3.2 少數(shù)傳統(tǒng)屬性占據(jù)更大權(quán)重的細(xì)分行業(yè)更適合制造商轉(zhuǎn)型作為常年專注于生產(chǎn)制造的企業(yè)，在產(chǎn)品表達(dá)方面的優(yōu)勢明顯，而在營銷表達(dá)方面的把握往往較弱。從品牌服飾的各細(xì)分行業(yè)來看，越來越多的細(xì)分行業(yè)的品牌評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)中，符號屬性占據(jù)了很大權(quán)重，因此營銷表達(dá)對于品牌的核心競

20、爭力構(gòu)成更為重要。盡管如此，品牌服飾行業(yè)依然存在一些細(xì)分行業(yè)，其品牌競爭力構(gòu)成結(jié)構(gòu)中傳統(tǒng)屬性占據(jù)更大的權(quán)重，擅長產(chǎn)品表達(dá)的制造型企業(yè)向這類細(xì)分行業(yè)的品牌市場轉(zhuǎn)型，可在一定程度上弱化品牌運(yùn)營能力差、銷售費(fèi)用投入保守等劣勢，而強(qiáng)化產(chǎn)品表達(dá)方面的優(yōu)勢。根據(jù)我們對終端消費(fèi)市場的觀察，裘皮服飾、家紡家居等行業(yè)的品牌評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)中傳統(tǒng)屬性占據(jù)更大的權(quán)重。3.2.1家紡家居行業(yè)家紡、家居行業(yè)的產(chǎn)品主要在臥室內(nèi)使用，因此產(chǎn)品給予消費(fèi)者的體現(xiàn)身份、品味和表達(dá)個性、思想等效用較小，而給予消費(fèi)者舒適、保暖等功能和美觀等方面的效用十分明顯，因此，我們認(rèn)為家紡家居行業(yè)的品牌評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)中傳統(tǒng)屬性占據(jù)更大的權(quán)重?；谝陨线壿?，我

21、們看好即將轉(zhuǎn)型于絲綢主體家居、家紡用品品牌的嘉欣絲綢。3.2.2裘皮服飾行業(yè)裘皮產(chǎn)品品質(zhì)奢華，價(jià)格昂貴，全球年產(chǎn)量約在200 萬件，因此一直受到高端消費(fèi)人群的青睞。由于裘皮的奢華來自其產(chǎn)品特有的高貴氣質(zhì)，因而消費(fèi)者更為注重的是產(chǎn)品品質(zhì)以及款式，相比其他類型的服飾來說，對公司品牌營銷表達(dá)方面的要求較小，而對產(chǎn)品表達(dá)方面的要求較高。基于以上邏輯，我們看好正在向品牌市場進(jìn)軍的華斯股份。公司作為裘皮行業(yè)的制造龍頭，具有較強(qiáng)的產(chǎn)品加工、設(shè)計(jì)研發(fā)等優(yōu)勢，雖然對品牌運(yùn)營和渠道管理方面與成熟的品牌商相比尚缺乏經(jīng)驗(yàn)，但裘皮行業(yè)的消費(fèi)需求特征賦予了公司更大的優(yōu)勢。4轉(zhuǎn)型期的估值討論由于向品牌商轉(zhuǎn)型階段的制造商兼有

22、制造、品牌兩類業(yè)務(wù)，這兩類業(yè)務(wù)的成長速度、財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)等方面具有較大差距，因此我們認(rèn)為應(yīng)該分開進(jìn)行估值。我們主要選用合理市值、PE、PS 這三種方法進(jìn)行估值?；趯π袠I(yè)的研判，我們認(rèn)為紡織服裝企業(yè)的PE 與細(xì)分行業(yè)增速的比例中樞應(yīng)在1 左右，即細(xì)分行業(yè)增速在20-25%的企業(yè)應(yīng)給予的PE 中樞約為23 倍。再根據(jù)公司的競爭力強(qiáng)、弱；產(chǎn)能、營銷、渠道建設(shè)預(yù)期快、慢；毛利率水平高、低等因素，對中樞PE 水平進(jìn)行上調(diào)、下調(diào)。若無法單獨(dú)獲取轉(zhuǎn)型期企業(yè)的制造環(huán)節(jié)凈利潤實(shí)現(xiàn)額，則給予（合理PE*合理凈利潤率）倍PS 估值。合理市值主要根據(jù)未來的目標(biāo)狀態(tài)或橫向比較相關(guān)企業(yè)，綜合考慮實(shí)現(xiàn)目標(biāo)狀態(tài)的難度、風(fēng)險(xiǎn)等因素，進(jìn)行合理折現(xiàn)后的市值進(jìn)行估計(jì)。如羅萊家紡目前市值約100 億元，預(yù)計(jì)嘉欣絲綢目標(biāo)10 年時間達(dá)到該狀態(tài)，綜合考慮家紡行業(yè)的競爭格局以及公司品牌建設(shè)的投入力度預(yù)期，我們基于25%的折現(xiàn)率，算得目前合理市值為約為10 億元。4.1 制