證券價值分析(powerpoint 80頁)

1、第第4章章 價值價值(jizh)分析分析第一頁，共八十二頁。1 金融市場(jn rn sh chn)上的利率n貨幣具有時間價值的原因貨幣具有時間價值的原因q通貨膨脹 inflationq不確定性 uncertaintyq機(jī)會成本 opportunity costn今天今天(jntin)￥1 未來￥未來￥1第二頁，共八十二頁。n由于(yuy)貨幣具有時間價值，不同時點(diǎn)上貨幣的價值不具有可比性。Time012n現(xiàn)值 Present Value終值Future Value第三頁，共八十二頁。n簡單利率（單利）與復(fù)合利率（復(fù)利）簡單利率（單利）與復(fù)合利率（復(fù)利）n例如，1000元的本金按年利率10貸出

2、，貸款期限為兩年，每年計一次利息，那么:q按簡單利率計，每年的利息為一百元，兩年終了時的本利(bn l)總額為1200元。q如果按復(fù)合利率計息，第一年末利息為100元，第 二年末的利息為110元 即(1000+100)10%，兩年終了時的本利總額為 1210 元。第四頁，共八十二頁。n單利單利(dnl)q1000+100010%+100010%n復(fù)利復(fù)利q1000+100010%+(1000+100) 10% =1000+100010%+100010% +10010%q1000(1+10%)(1+10%) = 1000(1+10%)2第五頁，共八十二頁。2 復(fù)利(fl)終值的計算n確定當(dāng)前金額

3、之未來價值的過程確定當(dāng)前金額之未來價值的過程q如果如果(rgu)你有一個付你有一個付10%年利息的賬戶，年初存年利息的賬戶，年初存$1，年末值多少？年末值多少？q如果存兩年，兩年后的價值又是多少？如果存兩年，兩年后的價值又是多少？n復(fù)利終值（復(fù)利終值（future value）公式：）公式： trCFV 10表示（復(fù)利終值系數(shù)，以)n, i ,P/F)i()i(PVFVnn11第六頁，共八十二頁。n現(xiàn)金流量圖現(xiàn)金流量圖單期復(fù)利單期復(fù)利n如果(rgu)你有一個付10%年利息的賬戶，年初存$1，年末值多少？Cash inflow現(xiàn)現(xiàn)金金(xinjn)流入流入Time時期時期(shq)Cash ou

4、tflow現(xiàn)金流出現(xiàn)金流出$101F1 10. 1$10.11$1$%101$1 F第七頁，共八十二頁。n現(xiàn)金流量圖現(xiàn)金流量圖雙期復(fù)利雙期復(fù)利n如果你有一個付10%年利息的賬戶(zhn h)，年初存$1，兩年后的價值又是多少？$1012F2 21. 1$10.11$10. 1$%1010. 1$22 F第八頁，共八十二頁。3 復(fù)利復(fù)利(fl)現(xiàn)值：貼現(xiàn)現(xiàn)值：貼現(xiàn) Discounting n確定未來確定未來(wili)金額之現(xiàn)在價值金額之現(xiàn)在價值的過程的過程q與復(fù)利計算與復(fù)利計算(compounding)正好相反正好相反n現(xiàn)值（現(xiàn)值（present value,PV）公）公式：式：n復(fù)利終值（復(fù)

5、利終值（futurevalue,FV）公）公式：式： ttrCPV 1 trCFV 10第九頁，共八十二頁。復(fù)利復(fù)利(fl)終值終值（future value, compound value）公式：）公式：表示（復(fù)利終值系數(shù)，以)n, i ,P/F)i()i(PVFVnn11第十頁，共八十二頁。 現(xiàn)值（PV）將來的一筆收付款(f kun)折合為現(xiàn)在的價值。)n, i ,F/P(FV)i(FVPVn1復(fù)利復(fù)利(fl)現(xiàn)值系數(shù)現(xiàn)值系數(shù) 1/(1+ i ) n 計作計作（P/F，i，n) 計算現(xiàn)值的過程也叫做貼現(xiàn)，其中最重要的是確定貼現(xiàn)率。計算現(xiàn)值的過程也叫做貼現(xiàn)，其中最重要的是確定貼現(xiàn)率。第十一頁

6、，共八十二頁。n在復(fù)利計算(j sun)下：現(xiàn)值終值復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)現(xiàn)值終值復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)終值現(xiàn)值復(fù)利終值系數(shù)終值現(xiàn)值復(fù)利終值系數(shù)n在同期限及同利率下:復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)與復(fù)利終值系數(shù)互為倒數(shù)關(guān)系。第十二頁，共八十二頁。n基本基本(jbn)假設(shè)：假設(shè)：q再投資風(fēng)險為零q不同期限的投資收益率相同，即收益率曲線是水平的。第十三頁，共八十二頁。n如果你能投資賺取如果你能投資賺取10%年收益，且得到了一年后年收益，且得到了一年后收入收入(shur)$1的承諾，這項承諾今天價值多少？的承諾，這項承諾今天價值多少？n如果如果$1是要等兩年后才能得到呢？是要等兩年后才能得到呢？第十四頁，共八十二頁?，F(xiàn)金流量圖單期貼現(xiàn)(

7、tixin)Single-period discountingInterest rate = 10%01$1P = ?909. 0$10.11$ P第十五頁，共八十二頁?，F(xiàn)金流量圖雙期貼現(xiàn)(tixin)Two-period discountingInterest rate = 10%012$1P = ? 826. 0$10.11$2 P第十六頁，共八十二頁?，F(xiàn)值系數(shù)(xsh)與現(xiàn)值表r =t1%2%3%1.990.980.9712.980.961.943現(xiàn)值系數(shù)現(xiàn)值系數(shù)present value factor tr 11第十七頁，共八十二頁。復(fù)利與貼現(xiàn)(tixin)計算舉例例例1：老張正考慮出

8、售一片：老張正考慮出售一片(y pin)空地。昨天，甲提出以空地。昨天，甲提出以10萬元作一次性征地補(bǔ)償，他正準(zhǔn)備接受；又有一個人乙萬元作一次性征地補(bǔ)償，他正準(zhǔn)備接受；又有一個人乙報價報價107,219元，但元，但3年后付款。已知兩買主皆有誠意，年后付款。已知兩買主皆有誠意，且均有支付能力，他應(yīng)選擇哪個報價呢？且均有支付能力，他應(yīng)選擇哪個報價呢？（銀行利率（銀行利率2%） 第十八頁，共八十二頁。解解1：終值法：終值法若接受報價若接受報價1，將￥，將￥10萬存入萬存入(cn r)銀行，則銀行，則3年后價年后價值值￥100,000(1.02)3 = 10,000(1.061) = ￥106,100

9、 g2第五十五頁，共八十二頁。具有具有(jyu)恒定股利的股票的價值：恒定股利的股票的價值：a 零增長零增長 Zero Growth rDivrDivrDivP 221011其中其中(qzhng)：Div1 = Div2 = = Div 第五十六頁，共八十二頁。例：若例：若P公司的政策是每年公司的政策是每年(minin)分派￥分派￥0.5的每的每股股利，且該政策將無限期執(zhí)行下去，當(dāng)必要股股利，且該政策將無限期執(zhí)行下去，當(dāng)必要收益率為收益率為5%時，其股價是多少？時，其股價是多少？答：￥答：￥.5/.05 = ￥10第五十七頁，共八十二頁。b 固定固定(gdng)增長增長 Constant Gr

10、owth年末年末1234股利股利DivDiv(1+g)Div(1+g)2Div(1+g）3股利每年股利每年(minin)的增長速的增長速度度第五十八頁，共八十二頁。例：例：H公司從現(xiàn)在起一年之后將支付￥公司從現(xiàn)在起一年之后將支付￥4/股的股利。財股的股利。財經(jīng)分析師相信在可以預(yù)見的將來，股利將每年增長經(jīng)分析師相信在可以預(yù)見的將來，股利將每年增長6%，則此后，則此后(c hu)頭五年年末的每股股利將是多少？頭五年年末的每股股利將是多少？年末年末12345股利股利￥4.00￥4(1.06)=￥4.24￥4 (1.06)2=￥4.4944￥4 (1.06)3=￥4.7641￥4 (1.06)4=￥5

11、.0499第五十九頁，共八十二頁。股利股利(gl)增長率恒為增長率恒為g的股票的價值：的股票的價值：股利增長股利增長(zngzhng)模型模型 grDivrgDivrgDivrDivP 322011111D1美國大部分公司都以股利美國大部分公司都以股利(gl)穩(wěn)定增長為穩(wěn)定增長為其財務(wù)政策的目標(biāo)之一，該模型因而具有其財務(wù)政策的目標(biāo)之一，該模型因而具有現(xiàn)實(shí)意義現(xiàn)實(shí)意義第六十頁，共八十二頁。解：解：例：股利例：股利(gl)固定增長股票的估價固定增長股票的估價n一投資者考慮購買一投資者考慮購買U公司股票，該股票從今天起的一年后公司股票，該股票從今天起的一年后將支付將支付$3元元/股的股利股的股利(g

12、l)，其股利，其股利(gl)被預(yù)期在可見的將被預(yù)期在可見的將來會以每年來會以每年10%的速率增長的速率增長(g = 10%)。投資者在評價了。投資者在評價了U公公司的風(fēng)險之后，認(rèn)為該股票回報率應(yīng)為司的風(fēng)險之后，認(rèn)為該股票回報率應(yīng)為15%，則，則U公司每股股票公司每股股票的價值應(yīng)是多少？的價值應(yīng)是多少？10.015.03$60$ 第六十一頁，共八十二頁。c 變速變速(bin s)增長增長 Differential Growthn股利不可能持續(xù)無限快速增長股利不可能持續(xù)無限快速增長q公司、行業(yè)都存在生命周期：經(jīng)歷高速增長公司、行業(yè)都存在生命周期：經(jīng)歷高速增長(zngzhng)后仍幸存的企業(yè)遲早進(jìn)入

13、成熟、甚至衰退后仍幸存的企業(yè)遲早進(jìn)入成熟、甚至衰退期期q保持不變的增長速度難乎其難：要保持保持不變的增長速度難乎其難：要保持10%的增長率，的增長率，銷售額為銷售額為100萬和萬和1000萬的公司所需付出的努力不萬的公司所需付出的努力不同同第六十二頁，共八十二頁。例：股利例：股利(gl)變速增長股票的估價變速增長股票的估價（g1 = r, g2 r ）nE公司公司(n s)正步入快速增長期，預(yù)期其從現(xiàn)在起一年后正步入快速增長期，預(yù)期其從現(xiàn)在起一年后的股利為的股利為$1.15/股，且在隨后的股，且在隨后的4年中股利將每年增長年中股利將每年增長15%(g1=15%)。再往后，增速將減緩為。再往后，

14、增速將減緩為10%/年年(g2=10%)n若必要收益率為若必要收益率為15%，問，問E公司股票現(xiàn)值？公司股票現(xiàn)值？第六十三頁，共八十二頁。圖：圖：E公司公司(n s)的股利增長的股利增長第第2-5年年15%增長率增長率第第6年起保持年起保持(boch)10%增長率增長率第六十四頁，共八十二頁。分步折現(xiàn)分步折現(xiàn)步驟一：計算步驟一：計算(j sun)前前5期股利的現(xiàn)值期股利的現(xiàn)值年份年份增長率增長率 (g1)預(yù)計股利預(yù)計股利現(xiàn)值現(xiàn)值 (r=15%)10.15$ 1.15$ 120.151.3225130.151.5209140.151.7490150.152.0114115年合計年合計股利的現(xiàn)值股

15、利的現(xiàn)值=$ 5能用增長能用增長(zngzhng)年金公年金公式算嗎？式算嗎？ 515$1tttrDiv即：即：第六十五頁，共八十二頁。分步折現(xiàn)分步折現(xiàn)步驟二：計算步驟二：計算(j sun)第第6期開始的股利的現(xiàn)值期開始的股利的現(xiàn)值第第6期起股利變?yōu)橐云谄鸸衫優(yōu)橐?0%速度恒速增長速度恒速增長(zngzhng)，運(yùn)用永，運(yùn)用永續(xù)增長續(xù)增長(zngzhng)年金公式，求得此后股利在年金公式，求得此后股利在的價值：的價值： 25.44$10.015.010.10114.21225265 ￥grgDgrDP將將P5折現(xiàn)到折現(xiàn)到： 22$15.125.441555 ￥rP第六十六頁，共八十二頁。分步

16、折現(xiàn)分步折現(xiàn)步驟步驟(bzhu)三：三：將分步求得的現(xiàn)值加總將分步求得的現(xiàn)值加總變速增長股票變速增長股票(gpio)的價值：的價值：27$22$5$0 P1-5期股利期股利(gl)的現(xiàn)值的現(xiàn)值6期以后各期股利期以后各期股利的現(xiàn)值的現(xiàn)值所有各期股利所有各期股利的現(xiàn)值的現(xiàn)值第六十七頁，共八十二頁。例：最近例：最近(zujn)公司不分紅公司不分紅（g1 = 0, g2 r, g2 r ）nC公司因擴(kuò)張迅速和銷售擴(kuò)張，每年一直以公司因擴(kuò)張迅速和銷售擴(kuò)張，每年一直以30%的速度增長。的速度增長。你相信你相信(xingxn)該速度可維持該速度可維持3年，然后會掉到每年年，然后會掉到每年10%。若。若此后增

17、長率永遠(yuǎn)維持在此后增長率永遠(yuǎn)維持在10%，該公司股票的總價值為多少？，該公司股票的總價值為多少？必要收益率為必要收益率為20%，剛分派的股利為，剛分派的股利為$500萬。萬。年末年末123股利總額股利總額 ($百萬百萬)$51.3=$6.5$6.51.3=$8.45$8.451.3=$10.985第七十頁，共八十二頁。例（續(xù)）例（續(xù)）解：解： 58.87$20. 1110. 020. 010. 1985.1020. 1985.1020. 145. 820. 150. 6111133233332210 ￥rPrDrDrDP若該公司股票有若該公司股票有2千萬千萬(qinwn)股，則每股價值為：股，

18、則每股價值為：38.4$20/58.87$ 第七十一頁，共八十二頁。5.3 股利(gl)折現(xiàn)模型的參數(shù)估計n1： g從何來從何來n2： r從何來從何來n3 ：當(dāng)心股票：當(dāng)心股票(gpio)股利！股利！第七十二頁，共八十二頁。1 g從何來從何來明年明年(mngnin)的盈利的盈利=今年今年(jnnin)的的盈利盈利+今年留今年留存存(li cn)收益收益留存收益的留存收益的回報率回報率明年的明年的盈利盈利=今年的今年的盈利盈利+今年留今年留存收益存收益留存收益的留存收益的回報率回報率今年的今年的盈利盈利今年的今年的盈利盈利今年的今年的盈利盈利盈利增長率盈利增長率第七十三頁，共八十二頁。公司公司(

19、n s)的增長率公式的增長率公式g = 留存留存(li cn)收益比率留存收益比率留存(li cn)收益收益回報率回報率g = RROER retention ratio, 留存收益率留存收益率 = (1-股利發(fā)放股利發(fā)放(ffng)率率)ROE return of equity, 權(quán)益資本回報率權(quán)益資本回報率, = 凈利潤凈利潤 / 股東股東權(quán)益，在增長率公式中，該值用歷史權(quán)益回報率估計權(quán)益，在增長率公式中，該值用歷史權(quán)益回報率估計第七十四頁，共八十二頁。例：例：g的估計的估計(gj)nP公司報告盈利￥公司報告盈利￥200萬，它計劃將其中的萬，它計劃將其中的60%作為作為(zuwi)股利發(fā)放

20、股利發(fā)放(R = 40%)，公司的歷史股東公司的歷史股東權(quán)益收益率權(quán)益收益率(ROE)為為16%，則公司來年的盈利增，則公司來年的盈利增長率為多少？長率為多少？%4.6%164.0* ROERgg*在這里既是盈利增長率，也是股利增長在這里既是盈利增長率，也是股利增長率，因為率，因為(yn wi)股利作為盈利的比例經(jīng)常是股利作為盈利的比例經(jīng)常是固定不變的固定不變的第七十五頁，共八十二頁。2 r從何來從何來n估計估計r有兩種方法之，一是有兩種方法之，一是CAPM(以后討論以后討論)，二是根據(jù)，二是根據(jù)股利股利(gl)增長模型增長模型grDP 10gPDr 01解解r得：得：該公式該公式(gngsh

21、)較較適于估計公用事適于估計公用事業(yè)或成熟公司的業(yè)或成熟公司的貼現(xiàn)率貼現(xiàn)率第七十六頁，共八十二頁。必要必要(byo)收益率收益率r的構(gòu)成的構(gòu)成 D1/P0q股票的股票的，類似債券當(dāng)期收益率，類似債券當(dāng)期收益率n股利的增長速度股利的增長速度gq股利的增長速度其實(shí)是股價的增長速度，因此股利的增長速度其實(shí)是股價的增長速度，因此(ync)可將其理解為可將其理解為，或者說是投資價值的增長率，或者說是投資價值的增長率第七十七頁，共八十二頁。解：解：例：寶潔投資者的必要例：寶潔投資者的必要(byo)報酬率報酬率n據(jù)據(jù)Value Line Investment Survey1998年報道，寶年報道，寶潔（潔（

22、P&G）公司在接下來）公司在接下來5年左右年左右(zuyu)的股利增長率預(yù)期的股利增長率預(yù)期是是12%，并且預(yù)期下一年股利為，并且預(yù)期下一年股利為$1.14，公司當(dāng)時的股價為，公司當(dāng)時的股價為$77/股，則寶潔公司投資者所要求的報酬率是多少？股，則寶潔公司投資者所要求的報酬率是多少？%5.13%12%5.1%1277$14.1$ r第七十八頁，共八十二頁。3 當(dāng)心當(dāng)心(dngxn)股票股利！股票股利！n模型中的模型中的Div指的是現(xiàn)金股利指的是現(xiàn)金股利 (分紅派現(xiàn)分紅派現(xiàn)) 而非股票股利而非股票股利 (送股送股)q送股沒有現(xiàn)金流出，不會引起公司總價值的變化送股沒有現(xiàn)金流出，不會引起公司

23、總價值的變化q它雖然增加股東持股的單位數(shù)，但每股股票代表的股東它雖然增加股東持股的單位數(shù)，但每股股票代表的股東權(quán)益相應(yīng)減少，并未帶來股東財富的增減權(quán)益相應(yīng)減少，并未帶來股東財富的增減對公司來對公司來說節(jié)約說節(jié)約(jiyu)了現(xiàn)金，對于股東則是畫餅充饑了現(xiàn)金，對于股東則是畫餅充饑第七十九頁，共八十二頁。n謝謝 謝！謝！第八十頁，共八十二頁。1、有時候讀書是一種巧妙地避開思考的方法。2022-2-232022-2-23Wednesday, February 23, 20222、閱讀一切好書如同和過去最杰出的人談話。2022-2-232022-2-232022-2-232/23/2022 9:20:54 PM3、越是沒有本領(lǐng)的就越加自命不凡。2022-2-232022-2-232022-2-23Feb-2223-Feb-224、越是無能的人，越喜歡挑剔別人的錯兒。2022-2-232022-2-232022-2-23Wednesday, February 23, 20225、知人者智，自知者明。勝人者有力，自勝者強(qiáng)。2022-2-232022-2-232022-2-232022-2-232/23/20226、意志堅強(qiáng)的人能把世界放在手中像泥塊一樣(yyng)任意揉捏。2022年2月23日星期三2022-2-23202