公司治理與分析師行為

1、公司治理與分析師行為：來自新興市場的證據(jù)一背景介紹通過總結前任文獻，分析師與上市公司的關系有以下方面：分析師具有取悅管理層的動機，隸屬于經(jīng)紀行的分析師具有給所屬公司爭取客戶的潛在激勵，而即使是沒有隸屬關系的分析師也具有被上市公司排擠的擔憂。從上市公司角度來看，較差的公司治理與利潤操控、管理層謀私緊密聯(lián)系，這樣公司的管理層希望來自外部分析師為其掩飾，并且分析師的推薦帶來的股價上升也會進一步增加內(nèi)部人的財富（公司治理環(huán)境好的管理層相對來說對于分析師報告的施壓 較小，他們相對來說偏好更真實公正的分析報告）。所以相對于公司治理好的公司來說，具有較差公司治理的公司，其對應的分析師報告中可能會存在較大的向

2、上偏誤，而這現(xiàn)象可能在信息不對稱高、股東權益得不到 有效保護的新興市場（公司治理情況相對更差）情況會更嚴重。所以本文選擇來自臺 灣的數(shù)據(jù)來實證研究上述公司治理與分析師行為的關系，以下是本文提出的假設：（1）其他條件不變，對于公司治理較差的企業(yè)，分析師報告具有較多的向上偏誤，有隸屬關系的分析師報告尤甚。（2 ）相對小投資者來說，大投資者對于分析師分析報告的遵從程度并不高，所以我們假設，市場會對于這種存在偏誤的分析報告的效力打上折扣。二數(shù)據(jù)分析1.分析師推薦結果的數(shù)據(jù)分析首先如下圖所示，本研究以分析師報告中出現(xiàn)以下示例詞匯為依據(jù)，將分析師的推薦意見劃分為了“買入”、“長期持有”、“觀望”、“賣出”

3、四種，分別用 4、3、2、1來代 表。4 Buy (Add, Ourperfonn Overweight Azmiil機匕 Strong Buy)3 LBuy (Long-term Buyi2 Hold (Wait, Neutral, Range Trade)1 Sell (Underperform. Reduce, Underweight, Strong Sell)F圖是對于分析師意見的描述性統(tǒng)計結果：Panel A: Distribution b) aihliatjonby score (%)StatisticsAffiliationFrequt-na1Ml2Hold3LBuy+ fluy

4、Mea nSDSkewAll55 6525.99952J 7.3467A43.46D.g9L53Unaifiliated4C 219577晌18.9763,613.420.90-1 45Independent4y?S3.8631.74JL.26511S3.140.99-0.51Afhliateti15 4336295J 2.3872.993.540.871.81EPO underwfiiiiig72406.2J00208.1111.8073.«73.530.R9-IA9(past S years)lead undervaLting4344i3S991L9873733.550細-1.7

5、7CSo-underwriting6806也別8.0011.7B73.8S玉530.89-i.aoSL<) underwritingM94576g廂J 1.0373 55152DM-丨二(past 2 ytdis)Lead underTitn7284角04.94土砧81173J1077261Co Lindensri(ing57665.8810J811JS72.063.500.90-1 61SEO underwriting怡05506.2CJ 5.3171993.550.4L91(next 2 yeaniLtad ndi*rTiLin5352.805.9812.527R.65)3.670.

6、71-2.27C a umkrw r iti 甲27056.03氐2415.8671+863.540.S6-1.84縱列是分析師的分類，分析師分為兩大類，隸屬于經(jīng)紀行的分析師（經(jīng)紀行如果在過去五年內(nèi)為公司進行過 IPO或者過去兩年、未來兩年內(nèi)有承銷關系的認為有隸屬關系存在）和無隸屬關系的分析師（分析師若屬于非上述情況的經(jīng)紀行則認為無隸屬關系），其 中，無隸屬關系的分析師里面再界定一個“獨立分析師”的概念一一若分析師所屬的經(jīng)紀 行無承銷業(yè)務，則被稱作獨立分析師。由表中結果可看出，不管是有隸屬關系的分析師還是非隸屬關系的分析師，他們的“買入”建議都占了絕大部分，這與我們的假設一直，可能存在著向上偏

7、誤。接著下圖通 過t檢驗，進行深入的描述性分析。Panel lk Tests for differences in recommendiilioDiflci enctrin meanscore/-valueJndependetn versus unafiliaied (excluding independent)-03322.13 IPO kiflilidtcd versus undfElijtedo.i i9.5 曠”L.ead underwriter versus unaffiliated0J33.10*Cc-uiiden%Tittr versus unaBiLuted0.1 L9.13*

8、L.ead underwriter versus co-underwriter0+020.43SEO afiUiatal versus unaffiEated0.1111.16*SEt) pasi 2 years versus unaffiliated0408.23*SEO next 2 years versus unafliliated0.13&69獨立的分析師與除去獨立以外的非隸屬關系的分析師推薦結果相比，分數(shù)顯著更小,可能意味著較小的向上偏誤，結果與假設相符；接下來有各類隸屬關系的分析師與無隸屬 關系的分析師推薦結果相比，分數(shù)基本顯著更大，可能意味著較大的向上偏誤，這也與我們假設

9、相符。另外，下面做的是同一家公司有無隸屬關系情況下的配對樣本t檢驗，結果 如下:Pand C: Paired r-testsNumber of pjirsMean of differeiuesr-valueAfiiliatioii versus unaffiliation3895059.14* IPO past 3 yeaiS wrius unafHlhtiOn20030.1?Z07*SEO pst 2 years versus unanilijtion17360.114.54*SEO next 2 yej rs versus un at hl uni nn633043+56 通過結果可以知道

10、，有隸屬關系的分析師所得分數(shù)顯著更大，可能存在更大的向上偏誤。2.公司治理情況的數(shù)據(jù)分析我們選擇了以下變量，所謂公司治理的代理變量 CG的構成成分，下圖是描述性統(tǒng)計結 果，將下列指標相加而最終得到公司治理指標CG的數(shù)值。VariableNMeanSI?MaxMedianMinMNG_Shire (%)55 6521.012.0523.010.150.00MNG Share dutnrtiy55 6520+490.501.000.000,00UCO (%)55 65224.5315.6788.8323.880.02UCF %)55 65219.0315.2788.8315.610.00UCF/U

11、CQ (%)55 65277.0326.53100.0088.550.00UCF/UCO dummy55 6520,R2OJfi1.001.000,00C)utsHle_S)uirc (% J55 65210.3011.5471.007.090.00(.)ut$i<ie Share dutntny55 652oa0.501.000.000,00Baarii size55 65211.905.6141.0010.003.00BoardHize dumw55 6520.580,491.00LOO0.00Bonrd_Ind55 6520.540.50LOO0.000.00Supervi$0r_

12、 Ittd55 6520,290,451.001.000,00Forecast55 652L230.915.00LOO0.00Forftwf duttutiy55 652D+420,491.000.000,00Audit55 6520.96091 00i.m0.00CG Index55 6524*601,508.005.on1,00接下來是相關性分析圖:lable i Ihe correiatLon milnih ij ducm vdriil>le Rjr既泅憫泗山iiuiij «lh j uure uf 4. ZAi b a dummy *ix.ite fur eLMJTiU

13、Hiditbcu 冏血 ai-rnre nt 工 fluid h u. duoirci wii址It for ra= j mmfndMiDai wiclh » fkorr ftf 1 時I * 也 Jbmniy lights I佶 rGinrMTid>boj» 理ith i k6it of I CG 右 iruncd axpwjk D*rrnjEiLt inikh 期 t- a dummh von d網(wǎng) 曲ml 協(xié)il tbr vummendjiiiin b i>5ud b ml dlfabutri judjf. 5& Fim ii lb 血Enl no

14、luial lisritlw of wAA ipiulicrin tit the 辺艸1時 hm. M/ BFWiiij is ihr drnLmied vidlual hinalien d lh« 11»祗11 仃bu誕 芒屮ilj hem) uf lie ivcml Gm 5£C_Bniirr h ihe dmeinsd riJLunl h>p,Eitivr, </ Ur 加血口野 hoiiic COCiklH-Bn吐帥 詁 A# 旳®d込 fturbr M hh冷巨曲b*詡曹餡 llw 4址(tk g lhe 邊曲 肛” * iftd

15、fcU腳(kiM1 11 晶L 工 朗d 1叫 Lhdk vapedMd.53*H7irrc+iTA“l(fā) 倍阪 fMjyrBrffLlrMP*ML帥ri.ouga愉i祚LM-4WiBw-46l瞬斶wMB-W"-Mr"-鮭嚴wM03J .00y科iLl4wr4U戶*WRP曲如l oaJSurM-CT"t*嚴_«4d.*o-e.or曠l.M用旳jr心嚴吋+«.0k-MklJF"»<曲-加-】Eai滬" Mi*M4B*r®Jl*k*400.40hl4*a*r*(W*1個:War Ftffs-MF*«T*W<rU忖行.-VfflOW訥IW-Mam*-ML如嚴 w*pQ訊十Ch忙h-MLw*-aixrww*140S Fi-rf*W4葉-Ilfa?-heao(i*l*"仲嚴 IL(Ik-(W疔*Ki)W"-4119-UU&L-<Q|"i>r-410J"mr*-ULTAI"-W”和曠中4W根據(jù)黃色標記，Buy*CG與Buy呈負相關關系，可以認為公司治理越差， 被推薦買入的 可能性越大，