論股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司治理的影響

1、論股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司治理的影響論股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司治理的影響論股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司治理的影響市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不夠合理已是不爭的 事實，配股和增發(fā)新股是我國上市公司在資本 市場 進行再 融資 的主要方式。配股和增發(fā)新 股能夠直接導(dǎo)致上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的變動， 使. 市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)進一步優(yōu)化。一、股權(quán)結(jié)構(gòu)理論根據(jù)現(xiàn)代企業(yè)理論的觀點，一般將股權(quán)結(jié) 構(gòu)定義為企業(yè)剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)的分布 狀況與匹配方式，股權(quán)結(jié)構(gòu)是所有權(quán)結(jié)構(gòu)在股份 公司制下的具體表現(xiàn)形式。而在實踐中，由于 經(jīng) 濟 環(huán)境 和 社會 體制的差異，不同國家對于股 權(quán)結(jié)構(gòu)含義的理解是有所區(qū)別的。 一般來說，國 外主要從數(shù)量角度和權(quán)利角度來認識股權(quán)結(jié)構(gòu)， 國內(nèi)

2、則主要從股權(quán)集中度和股權(quán)屬， ;股權(quán)屬性是指各個不 同背景的股東集團分別持有多少股份，在我國， 則是指國家股東、法人股東及社會公眾股東的持 股比例情況。前者說明股權(quán)我國對股權(quán)結(jié)構(gòu)進行劃分。股權(quán)集中度是指各股東所持有的 股份占公司總股本的比重： .集中或分散的程度，是股權(quán)結(jié)構(gòu)量的體現(xiàn);后者則是說明股份持有者 的特性，是股權(quán)結(jié)構(gòu)質(zhì)的體現(xiàn)。、股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司治理機制的影響（一） 股權(quán)集中度對公司治理機制的影響1.高度集中型股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司治理的影（1）利益趨同下的經(jīng)營激勵 一般來說，股權(quán)集中或絕對控股股東在一 定程度上有利于公司的經(jīng)營激勵， 也有助于減少 代理 成本 。因為絕大多數(shù)控股股東都是派出自 己

3、的直接代表或自己本人擔(dān)任公司董事長或總 經(jīng)理，經(jīng)營權(quán)和所有權(quán)統(tǒng)一起來， 這樣就比較有 效地避免了經(jīng)營者的逆向選擇和道德 風(fēng)險，特別是當(dāng)最大股東擁有絕對控制權(quán)時越有利 于公司的經(jīng)營激勵。根據(jù)Holderness和Sheclion（1988年）對美國紐約股票交易所和 美國股票交易所擁有絕對控股股東的公司的研 究，90%以上的控股股東派出自己的直接代表（當(dāng)控股股東為公司時），或自己本人（當(dāng)控股股 東為個人時）擔(dān)任公司董事長或首席執(zhí)行官。(2)利益沖突下的權(quán)力機構(gòu)空化和外部治 理機制的無力如果公司的股權(quán)被某一股東絕對控制時， 控 股股東有可能以其他股東的利益為代價來追求 自身利益而不是公司價值的最大化

4、。 由于控股股 東擁有絕對控制權(quán)， 股東大會和董事會容易被架 空，代理權(quán)競爭通常難以發(fā)揮作用。 控股股東通 過不正當(dāng)?shù)年P(guān)聯(lián)交易、 強制上市公司為自己出具 擔(dān)保、占用上市公司資金、私分上市公司資產(chǎn)等 手段掏空上市公司，嚴重侵害中小股東利益的情 況，這在在國內(nèi)外上市公司中此外，擁有絕對控股股東的公司，被成功 接管的可能性比較小。 股權(quán)高度集中后， 大股東 可能采用股份回購等措施來提高收購者的收購 成本，因此，即使收購成功，收購方需要額外支 付的金額也越大， 這表明了控股股東對收購兼并 的抵制心態(tài)。 一般而言， 經(jīng)理所持的股份比例越 多，被收購兼并的可能性就越小。2.相對集中型股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司治理的影

5、分普遍。(1)直接約束下的有效監(jiān)督和代理權(quán)競爭 股權(quán)相對集中，使大股東對公司的控制和管理 有了現(xiàn)實可能數(shù)量較大，他們通常有動力也有能力對經(jīng)營者進 行有效的直接約束。 另外，相對控股模式下控股 股東的控制權(quán)比較明確，當(dāng)公司面臨市場變化、 經(jīng)理人員 投資 決策 失誤或公司業(yè)績持續(xù)下降 時，控股股東會迅速做出反應(yīng)， 改變公司的經(jīng)營 策略、 撤換經(jīng)理人員或選擇退出。 因此，相對控 股模式可能是目前最有利于在公司經(jīng)營不利的情況下更換經(jīng)理人員的一種股權(quán)結(jié)構(gòu)， 能有效地 促進經(jīng)理人員按照股東利益最大化原則行事。(2)權(quán)力牽制下的復(fù)雜外部治理與決策低 效當(dāng)股權(quán)相對集中并且有若干個大股東的時 候，收購與兼并變得

6、復(fù)雜化。 大股東一般情況下 會對公司的收購提出異議， 并對收購造成一定的 壓力，因而阻止收購的成功。但是，如果收購方 是相對控股股東自己， 則有利于其收購成功， 因 為一方面收購者本身已擁有較多的公司股權(quán)， 收 購的成本降低;另一方面對于目標(biāo)公司信息的了 解也有助于收購的成功。但是，相對集中模式也有不足之處。由于 各股性。由于大股東擁有的股份東持股比例處于基本平衡狀態(tài)， 單個股東并 不具有絕對的決策權(quán)， 對于在經(jīng)營管理中出現(xiàn)的 分歧難以形成一致的意見，容易出現(xiàn)扯皮的現(xiàn) 象。這會降低公司的決策效率， 對公司治理產(chǎn)生 消極影響。3.高度分散型股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司治理的影高度分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)使得持股人對公司

7、的 直接控制和管理的能力非常有限， 使得任何一個 股票持有者都不可能對公司實施控制權(quán)。 收益與 成本的博弈使得分散的股東更多的采用搭便車的策略。因而使公司控制權(quán)從個別股東手中脫 離出來，公司的控制權(quán)實際上落入了經(jīng)理層手 中。股權(quán)過于分散，任何一個個別股東都沒有能 力對公司擁有控制權(quán)， 也會帶來負面影響。 一方 面由于股權(quán)過于分散，持股者的持股量相對較 少，根據(jù)成本效用原則， 持股者因收集公司相關(guān) 信息所花費的成本遠大于據(jù)此做出正確決策而 獲得的收益。投資者僅僅為了取得較高的投資回 報率而參股，他們通常會更多地關(guān)注股價的漲落，而對公司的長遠發(fā)展及管理和控制問題不是 很感興趣。因此，他們?nèi)狈ψ銐虻?/p>

8、動力參與企業(yè) 的管理和約束經(jīng)營者的行為，這在很大程度上.導(dǎo)致了投資者對企業(yè)監(jiān)控不力； 另一方面， 由于 股權(quán)過于分散，中小投資者是相對的弱者，在信 息獲取、資本實力、資產(chǎn)占有及市場影響力等諸 多方面都處于劣勢，所以需要借助于外部監(jiān)督的 力量來保護中小股東的個人權(quán)益。英美模式股權(quán) 分散，在公司治理上主要是通過外部董事的介入 來監(jiān)督公司管理層的運營，保護中小投資者的利 益。（二）股權(quán)屬性對公司治理機制的影響1.國家股與公司治理任何國家都存在國家持股的現(xiàn)象，特別是 對資源稀缺、關(guān)系國計民生或投資周期長的行 業(yè)來講，國家持股是必需的，有利于保證社會 公共 利益目標(biāo)的實現(xiàn)和國家對 經(jīng)濟 的宏觀調(diào) 控。但

9、是，如果國家持股范圍過寬、比例過大， 則必然導(dǎo)致行政 干預(yù)。對國家股東來說，政 治目標(biāo)的收益，如較低的產(chǎn)品價格、失業(yè)率的 降低以及與利潤相關(guān)的外部效應(yīng)等可能比經(jīng)濟 上的收益更重要。因此，國有持股主體的行政化 因素使得公司的委托代理關(guān)系演化成為政治功 利和經(jīng)濟目標(biāo)的共同體。同時，由于國家股東與 其下級代理人之間的信息不對稱，激勵制度的無 效性等原因，使得國家股東控股的成本較高， 經(jīng)濟收益小于政治收益。因此，在國有股占主導(dǎo) 地位的情況，國家股東對公司的控制表現(xiàn)在產(chǎn)權(quán) 上趨于超弱控制，而為獲取政治收益目的在行政 上趨于超強控制。這樣，國有股東對公司治理的 影響表現(xiàn)為：經(jīng)理人員利用政府產(chǎn)權(quán)上的超弱控

10、制形成對企業(yè)的內(nèi)部人控制，導(dǎo)致大量國有資產(chǎn) 的流失。同時，政府行政上的超強控制又使得公 司經(jīng)理人員的自由度受到嚴重約束，即公司治理 有效性的重要條件無法得到滿足。政府部門非 市場化的用人機制排斥了大量真正優(yōu)秀的管 理人才進入公司決策層，這些都在一定程度上 降低了公司的經(jīng)營效率。2.法人股與公司治理法人股股東可以分為國有法人股股東和非 國有法人股股東。國有法人股是指具有法人資格 的國有企業(yè)、事業(yè)或社會團體以其依法占有的法 人財產(chǎn)向獨立于自己的公司出資形成的股份，這 部分股份雖然形式上是法人股，但其所有權(quán)性質(zhì) 卻是屬于國有股權(quán)。非國有法人股東是指一般法 人股東和機構(gòu)法人股東，同時，各種法人均不得

11、將持有的公司股份、認股權(quán)證和優(yōu)先認購權(quán)轉(zhuǎn)讓給本單位的職工， 并不得以集體福利基金、 獎勵 基金、公益金購買的股份派送給職工， 以防止公 司員工的 道德 危險。(1)一般法人股東與公司治理 一般法人股東持股不是為了買賣股票獲取 短期利潤或享受股利，而是為了及時從關(guān)系戶企 業(yè)獲得信息， 保持長期穩(wěn)定的業(yè)務(wù)關(guān)系， 因此一 般不會因短期股利分配的多少或股價變動而拋 出股票，具有安定性。 這就決定了一般法人股東 采取用手投票的方式參與公司治理，即通過在 股東大會上行使選舉權(quán)和表決權(quán)實施直接約束。 通常一般法人股東持有相當(dāng)數(shù)量的股份， 實施內(nèi) 部監(jiān)控的積極性高，參與公司治理的能力較強。(2)機構(gòu)投資者與公

12、司治理 機構(gòu)投資者并不是公司股權(quán)的真正所有者， 而只是機構(gòu)性的代理人，他們是為本基金的所有 者來運用資金的， 因此持股目的并不是維持與企 業(yè)間的長期穩(wěn)定的合作關(guān)系，而是為了從 證券 市場獲利。 機構(gòu)投資者并不關(guān)心公司治理， 持股的公司不能帶來高收益時， 通常采用不負責(zé) 任的消極方式來避免損失。 另外，機構(gòu)投資者為 了分散風(fēng)險而采取多元化投資， 持有某一特定公 司股份的比例也很低，一般在1%或者2%當(dāng)其左 右，因而單獨行事很難控制公司經(jīng)理的行為， 反過來又促進了機構(gòu)投資者的短期投資行為。然而，20世紀80年代以來，大部分機構(gòu) 投資者放棄了原來消極投資的方法， 開始采取謹 慎的態(tài)度參與公司治理。

13、這主要由于： 一是企業(yè) 經(jīng)理層的反收購措施妨礙了機構(gòu)投資者以高價 出售給惡意收購者； 二是機構(gòu)投資者在資本市場 上的比例越來越大， 使得出于對公司經(jīng)理層不滿 而拋售股票既不實際也不明智， 同時買入他們尚 未涉足的公司股票又面臨著較大的風(fēng)險。 在這種 情況下，越來越多的機構(gòu)投資者開始采取長期投 資策略， 采用私下交談、代理投票和提出股東提 案方式參與公司治理， 在公司治理中發(fā)揮了積極 作用。我們應(yīng)該看到， 機構(gòu)投資者的治理能力是 很有潛力的，完全可以達到一般法人股東的治理 能力。3.個人股與公司治理 由于個人持股比例很小，個人股股東基本上 沒有進入董事會的可能性， 對公司決議的形成作 用甚小。

14、同時，成本與收益的不對稱以及信息上的劣勢地位，在很大程度上導(dǎo)致了個人股東參與 公司治理存在惰在外部治理上，盡管個人股東可以盲目賣出 所持的股票，但是，由于持股份額太少，個人股 東的出售行為并不足以影響股票價格， 難以通過 二級市場的并購機制對經(jīng)營者進行監(jiān)督和控制 上市公司 。這就迫使個人股東放棄長期持股的 投資理念，更偏好于二級市場的股票價差收益， 機會主義色彩濃厚。、 總結(jié)從以上分析可以看出， 股權(quán)相對集中應(yīng)該是 一種比較合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)。 股權(quán)屬性分三種情況 分別對股東行為及企業(yè)治理機制具有正面或負 面的影響，取。國家股在一些非競爭性壟斷行業(yè)中 用十分突出， 而在其他情況下， 特別是在競爭性

15、心理 。刀切的簡單思維模式顯然不可的主導(dǎo)作業(yè)中，由于國有控股企業(yè)存在嚴重的委托代理行 問題，委托人無法對代理人進行有效的監(jiān)督和激勵，經(jīng)營者的敗德行為難以禁絕， 加上管理機制 的僵化， 企業(yè)績效很難得到持續(xù)改善， 因此將產(chǎn)生負面的影響； 對于法人股來說， 由于產(chǎn)權(quán)主體 明確，企業(yè)的效益和法人股東的利益緊密相關(guān)， 法人股東往往有動力同時也有能力對經(jīng)營者進 行有效的監(jiān)督約束， 企業(yè)經(jīng)營效率較高， 因此應(yīng) 鼓勵法人持股，擴大法人股東的持股比例； 由于 大多數(shù)上市公司的股份不是全流通的， 個人股在 證券市場中占有較少的份額， 個人股東很難通過 在二級市場的股票交易中獲得上市公司的控制 權(quán)，他們往往更關(guān)注于二級市場股票