盤活公司債務(wù)（DOC 7）

1、盤活公司債務(wù)企業(yè)短期融資券的意義不僅僅在于國內(nèi)金融市場的突破，它對優(yōu)化公司債務(wù)結(jié)構(gòu)的影響，可能成為中國企業(yè)金融發(fā)展史上的里程碑事件。在中國資本市場上，一些人們期待已久的事情正在不經(jīng)意間悄然而至。5月26日，中國國際航空、華能國際、國家投資開發(fā)公司、中國五礦、振華港機5家企業(yè)在全國銀行間債券市場發(fā)行短期融資券，109億元的發(fā)行量被各機構(gòu)搶購一空，發(fā)行利率大都落在定價區(qū)間的下限。短期融資券的發(fā)行，意味著中國資本市場又增加了一種新的直接融資方式?！半m然至今為止兩批短期融資券129億元的數(shù)量相對于國內(nèi)資本市場來說微乎其微，但其里程碑式的作用不容忽視。”一位金融專家對記者說。種種跡象表明，隨著融資環(huán)境市

2、場化進程的加快，管理部門正在快速和務(wù)實地推動企業(yè)直接融資市場的發(fā)展，這將為企業(yè)多渠道、低成本融資打開新的大門。國內(nèi)資本市場直接融資的方式以前一直限于股票市場和企業(yè)債。股市因受制于中國證券市場的結(jié)構(gòu)性缺陷，持續(xù)4年的低迷使季度融資額連創(chuàng)新低，IPO市盈率也越來越低，股指常常聞擴容之聲而直線下落，其融資功能已嚴重喪失。與股市融資相似，企業(yè)發(fā)債之路也步履維艱。在這種情況下，短期融資券的推出無疑更顯得彌足珍貴，盡管它只能解決企業(yè)的短期資金需求。短期融資券的意義還遠不止于此。隨著這一產(chǎn)品投資地位的上升，不僅可以使銀行間債券市場形成國債、金融債、企業(yè)債、次級債和短期融資券等品種組成的多層次、較完善的債券市

3、場體系，而且對于完善整個市場的利率體系也有著非常重要的積極意義。它對于國內(nèi)融資體系、融資結(jié)構(gòu)的影響，對資金價格市場化的影響，最重要的是它對于優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響，今后都將會一一呈現(xiàn)。2005年初，中國鋁業(yè)CFO陳基華從公司資金處處長那里得知，人民銀行正準(zhǔn)備審批發(fā)行企業(yè)短期融資券，并開始征詢部分企業(yè)的意見。這一消息令他大喜過望?！傲⒓锤欉@個消息，無條件地投入力量，一定要抓住?！睂τ谄诖丫玫亩唐谌谫Y券，陳基華三句簡短的表態(tài)顯得沒有絲毫保留。隨后人民銀行在杭州舉行了一個相關(guān)研討會，陳基華要求這位資金處長全程參加。在資本市場上有著豐富運作經(jīng)驗的陳基華，期望中鋁在債務(wù)市場有所突破的渴望也非常強烈，

4、“中鋁在海外股市表現(xiàn)良好，但是我們從股東手里拿錢要付出高昂代價：每年給股東的回報在10%以上。而長期債的利率是6%，短期債只有3.5%左右，從優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的角度講，我們一定要在債務(wù)市場有所作為?！?早在2003年，中鋁就向發(fā)改委申請發(fā)放企業(yè)長期融資債券，但是由于當(dāng)時國家對債券發(fā)行實行額度審批，加之定價還沒有市場化，使中鋁在債務(wù)市場一直無所作為。盡管如此，其對用債務(wù)市場融資優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的強烈需求仍然與日俱增。這次央行推出企業(yè)短期融資券，對中國鋁業(yè)這樣的公司來說可謂是及時雨，一下子把其渴望拓寬融資渠道、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的胃口吊了起來。陳基華志在必得。在他的強力推動下，中國鋁業(yè)很快就獲得了發(fā)行短期融

5、資券的資格，審核順利過關(guān)，并確定由中國農(nóng)業(yè)銀業(yè)做承銷商。“在獲得短期融資、優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)和降低財務(wù)費用之外，我們更希望借這個發(fā)行短期融資券的機會，積累一些資本市場的運作經(jīng)驗，為日后大舉進軍鋪平道路，因為這是一個非常好的融資手段?！痹陉惢A看來，首次獲批的50億元短期融資券額度，對中國鋁業(yè)龐大的資產(chǎn)規(guī)模和資本結(jié)構(gòu)都只是很小的一部分，他們更看好這一新的融資通路的長期價值。千呼萬喚雖然短期融資券確切地應(yīng)該稱作一種金融票據(jù)，但它幾乎完全具有債券的功能。由于債務(wù)融資成本大大低于股本融資，因此對于那些在資本市場運作嫻熟的企業(yè)來說，短期融資券更是被用來改變公司的資本結(jié)構(gòu)狀況，以便于讓企業(yè)以一個更合理的資本結(jié)構(gòu)

6、籌劃未來。“短期融資券的大背景是金融領(lǐng)域的改革面臨新的挑戰(zhàn)，首先就是貨幣供應(yīng)量持續(xù)高增長?！?中國人民銀行金融市場司副司長時文朝說。從宏觀層面看，央行更多是基于國民經(jīng)濟宏觀調(diào)控和加快金融市場改革的思考而推出企業(yè)短期融資券。改革開放以來，中國的M2增長率持續(xù)高于GDP增長率與通貨膨脹率之和，其結(jié)果是M2/GDP的比例從1990年的80%增長到2004年末的185%，為全球最高。這表明了我國金融領(lǐng)域以間接融資為主模式的低效率，固定資產(chǎn)投資過快增長、中小企業(yè)融資等問題都與現(xiàn)有融資結(jié)構(gòu)不協(xié)調(diào)有關(guān)。據(jù)分析，此次企業(yè)短期融資券管理辦法接近完全市場化地全真空出臺，更多地是因為央行對中國金融改革進程的不滿才單

7、方面突進。雖然央行的主旨是對金融市場的改革速度和進程增加推力，但在客觀上也存在為中國企業(yè)拓寬融資渠道和改善資本結(jié)構(gòu)的拉力。 央行一位專家也特別指出，優(yōu)質(zhì)上市公司發(fā)行短期融資券，有利于改善上市公司作為資本市場微觀基礎(chǔ)的素質(zhì)，有利于資本市場的長遠發(fā)展。資本市場的主體也會因此獲益。在券商已被批準(zhǔn)發(fā)行短期融資券的基礎(chǔ)上，新興的企業(yè)短期融資券市場為證券公司提高盈利能力創(chuàng)造了良好條件。短期融資券還為基金等新興機構(gòu)投資人的發(fā)展創(chuàng)造了有利環(huán)境。直接融資是央行近年來全力推進的方向。目前，中國超過90的融資來自銀行貸款(間接融資)，導(dǎo)致信用風(fēng)險大量集中于銀行體系。而通過嚴格流程在銀行間市場發(fā)行的短期融資券，需要經(jīng)

8、過嚴格的信息披露，其多元化的投資主體(銀行、保險券商、險商、基金等)以及二級市場流通，也分散了可能的風(fēng)險。另一方面，在銀行間市場發(fā)行短期融資券，對拓寬企業(yè)直接融資渠道、改變直接融資與間接融資比例失調(diào)、疏通貨幣政策傳導(dǎo)機制、防止廣義貨幣供應(yīng)量過快增長、促進貨幣市場與資本市場協(xié)調(diào)發(fā)展、維護金融整體穩(wěn)定具有重要的戰(zhàn)略意義。在微觀層面上，對于企業(yè)而言，流動資金緊張是困擾企業(yè)、尤其是民營企業(yè)日常經(jīng)營活動的主要難題。而多年來銀行幾乎是流動資金惟一的融資渠道，企業(yè)缺乏為適應(yīng)市場變化而進行自我調(diào)整的手段。渴望拓寬直接融資渠道、改善自身融資能力的企業(yè)對短期融資券可謂是望穿秋水。雖然第一批發(fā)行短期融資券的企業(yè)都是

9、大型國有企業(yè)，但是管理辦法規(guī)定發(fā)券主體并不僅限于國有企業(yè)，只要是符合發(fā)行條件的企業(yè)均可申請，并沒有所有制、企業(yè)規(guī)模的限制?！白鳛榈谝慌囁瑸樵黾邮袌鲂判?、降低金融風(fēng)險，首批短期融資券肯定會選擇一些資質(zhì)較好、發(fā)展機會較多的大型國有企業(yè)，這很可以理解。以后隨著短期融資券市場的不斷擴大，市場自然會進行合理定價，使風(fēng)險與收益相匹配，短期融資券向中小企業(yè)、民營企業(yè)甚至外資企業(yè)延伸都只是時間問題?！币晃粚I(yè)人士分析認為。市場化姿態(tài)與中國鋁業(yè)的主動推進不同，同樣獲得首批發(fā)券資格對中國國際航空股份有限公司則是一份意外驚喜。董事長李家祥告訴記者：“開始我們對這個事情了解不多，后來經(jīng)過推薦，國航有了發(fā)行企業(yè)短期

10、融資券的資格，我們經(jīng)研究后，就決定發(fā)行試水?！薄皬膰絹碚f，我們的盈利能力和信譽能夠保證我們的主承銷商、我們的客戶最終滿意。取得短期融資券的資格，也是企業(yè)資質(zhì)的一個證明，同時又提高了企業(yè)的知名度。國家應(yīng)該通過市場化的優(yōu)勝劣汰機制，鼓勵和促進資本向優(yōu)質(zhì)企業(yè)的傾斜?！睋?jù)李家祥介紹，國航現(xiàn)在有著非?？捎^的盈利能力，按照國際會計規(guī)則計算，公司2004年度利潤達到23.9億元。這次發(fā)行企業(yè)短期融資券，采取了備案發(fā)行、銀行總承銷商承銷、利率市場運作的方式，在央行同期票據(jù)的基礎(chǔ)上，加上企業(yè)的風(fēng)險度來確定這次的利率。也就是說，企業(yè)的信用度越高，償還能力、盈利能力越強，債券的利率就越低。陳基華也認為，中鋁近年來

11、隨著行業(yè)大勢扶搖直上，在國內(nèi)外資本市場全線飄紅，公司治理和財務(wù)結(jié)構(gòu)非常優(yōu)秀，在國內(nèi)大企業(yè)中算是名列前茅，即使沒有自己在發(fā)券資格上的努力爭取，“央行也會樂于看到中國鋁業(yè)這么優(yōu)質(zhì)的發(fā)券主體?！敝袊X業(yè)的發(fā)行資格備案后，發(fā)行的決策過程倒是很簡單，“我們做出一個基本方案，先經(jīng)過公司內(nèi)部的執(zhí)委會批準(zhǔn)，然后報董事會討論通過，再報股東大會，直至走完整個決策流程?！?陳基華認為這是公司在過去規(guī)范化操作過程中培養(yǎng)起來的良好決策習(xí)慣使然，“在這個過程的同時我們就在談價格，也水到渠成。這次承銷是余額包銷制，但發(fā)行認購情況良好，超額認購達6倍。如果50億元全發(fā)下來，承銷商就會凈賺2000萬元?！标惢A認為這次央行的做

12、法非常市場化和高明，最主要的是短期融資券沒有擔(dān)保，完全對銀行間市場合格的金融機構(gòu)發(fā)行。上海證券交易所副總經(jīng)理方星海聽到發(fā)券不要求強制擔(dān)保后很是感嘆：“央行這次做得這么開放，看來的確是很有深意了！”央行此次的市場化運作姿態(tài)也為有志于短期融資券的企業(yè)留下了足夠的騰挪空間：發(fā)行對象限于符合條件的銀行間機構(gòu)投資者。企業(yè)短期融資券不對公眾投資者開放，減少了不必要的遺癥。否則，如果普通投資者認為有銀行擔(dān)保就沒有風(fēng)險，一旦企業(yè)出現(xiàn)風(fēng)險，普通投資者只能尋求政府解決。而合格的機構(gòu)投資者則不同，他們有充分的信息搜集、分析判斷和專業(yè)識別能力，有自主投資的意識，可以為自己的投資決策負責(zé)。“這是目前所有經(jīng)濟類法律、法規(guī)

13、、條例、辦法中市場化程度最高的一個?！睂τ谶@個顯得有些突如其來的政策，國務(wù)院發(fā)展研究中心金融所所長夏斌也不吝嘉言。優(yōu)化資本結(jié)構(gòu) 短期融資券的出臺，似乎得到了各方面的一致追捧。其對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的改善作用到底如何呢？國航董事長李家祥給記者算了一筆賬：根據(jù)目前債券收益率結(jié)構(gòu)，一年期短期融資券與短期貸款利率相比，有2個多百分點的成本優(yōu)勢，“國際航空發(fā)行了20億元短期融資券，按照同期貸款的利率計算，我們節(jié)省了4480萬元。”同樣，中國鋁業(yè)陳基華表示，如果中國鋁業(yè)50億元的額度都發(fā)完，即使與其可拿到的優(yōu)惠利率相比，仍可節(jié)省8000多萬元。值得注意的是，短期融資券的靈活性也為企業(yè)融資成本的降低帶來了許多便利

14、。比如，采取備案制，發(fā)行手續(xù)相對簡單，發(fā)行周期明顯縮短；余額管理制則使發(fā)行人可根據(jù)市場利率、供求情況和自身融資需要、現(xiàn)金流特點等，靈活決定產(chǎn)品的發(fā)行時機和期限結(jié)構(gòu)。銀行間市場聚集了市場上最主要的機構(gòu)投資者，包括商業(yè)銀行、保險公司、基金等等，這些機構(gòu)資金規(guī)模大，有利于發(fā)行人在短期內(nèi)完成融資。在李家祥看來，企業(yè)發(fā)行短期融資券更有利于建立企業(yè)市場信譽?！斑M入試點時我們同時獲得了多家銀行推薦。這說明銀行對于國航這樣的優(yōu)質(zhì)企業(yè)信譽和資質(zhì)的認可。”通過發(fā)行短期融資券，定期披露財務(wù)信息，企業(yè)可在資本市場上樹立良好的信用形象，為持續(xù)融資和進行長期債券融資以及股權(quán)融資打下了信用基礎(chǔ)。特別是上市公司，將為其在股票

15、市場提供一個良好的資質(zhì)證明。李家祥認為：“此次發(fā)行規(guī)模不大，作為嘗試可以理解。這種市場化的資本運作很看重企業(yè)的資質(zhì)，尤其是資本市場對企業(yè)盈利能力、償還能力的認可，優(yōu)質(zhì)企業(yè)應(yīng)該通過類似的途徑，使國家有限的金融資源集中到優(yōu)質(zhì)企業(yè)中去，發(fā)揮最大的功用?！卑l(fā)行債務(wù)的最大好處當(dāng)然是可以改善企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，降低融資成本。而企業(yè)具備良好的資本結(jié)構(gòu)，又會讓企業(yè)容易籌到低成本的資金，兩者相互促進。從中國鋁業(yè)目前的資本結(jié)構(gòu)看，公司希望負債率降低；從期限結(jié)構(gòu)看，公司更希望擁有長期債務(wù)，10年期甚至于15年期更好。例如中國鋁業(yè)2001年在香港和紐約上市時，有110億元債務(wù)，其中短期債務(wù)（一年內(nèi)到期）有60億元。陳基華認

16、為這樣的結(jié)構(gòu)是很不合理的，風(fēng)險大，對償還能力要求很高。 “合理的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)該體現(xiàn)在企業(yè)的相關(guān)財務(wù)目標(biāo)上，比方說在一些債股比的管理上，我們希望控制在40%，分子是債，分母是股東權(quán)益加債務(wù)，我們叫債務(wù)和總運營資本的比例。另一方面，為了反映償還能力，我們有一個利息保障倍數(shù)（公司息稅前利潤除以會計期內(nèi)所需償付利息），一定要在10倍以上。這兩個都是很重要的指標(biāo)。當(dāng)然，你還必須關(guān)注流動比率，使它維持在一個合理的水準(zhǔn)上。”經(jīng)過三年多的資本運作，現(xiàn)在中國鋁業(yè)120億元的債務(wù)中，短期債務(wù)僅30億元，公司償債能力大幅增強。這幾年公司債股比一直在下降，目前在30%左右。對于這次發(fā)行短期融資券籌集資金的用途，陳基華也

17、直言不諱：“除用于擴大產(chǎn)能外，很大一部分將用于繼續(xù)優(yōu)化、調(diào)整高利率的短期債務(wù)。”陳基華認為，有了充分的資金儲備，才能把企業(yè)的債務(wù)結(jié)構(gòu)安排得非常合理，公司的償債能力才能增強?！疤貏e是鋁行業(yè)屬于周期性波動的行業(yè)，必須有很強的抗風(fēng)險能力。從另一個方面來講，公司盈利能力很好，股東的權(quán)益在增加，相對來說股東的權(quán)益負債比控制得很好。這樣一個良好的資本結(jié)構(gòu)讓我們公司在資本市場可以拿到低成本的錢?！睂竭@樣的大型企業(yè)而言，李家祥認為，初期發(fā)行的20億元的短期融資券對企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)影響并不大?！皣缴鲜泻?，公司資本結(jié)構(gòu)發(fā)生了較大變化，負債率在73%左右。國航資產(chǎn)規(guī)模大約670億元，自有資金180億元，還剩近5

18、00多億元負債，20億元也就占不到二十分之一。短期融資券雖然也是短期負債，但是成本比較低。我們更看重的是這次發(fā)券對企業(yè)成本的降低，當(dāng)然還有知名度的提升?！卑凑找?guī)定，此次獲批的企業(yè)短期融資券額度可以滾動使用，很多人擔(dān)心，企業(yè)會不會短債長用形成風(fēng)險。對于這樣的做法，陳基華表示可以理解，但認為對于大的、資質(zhì)好的企業(yè)實屬沒有必要?！皩矩攧?wù)管理來說，如果我把大量的短期債放在長期投資中，無疑是加大公司的財務(wù)風(fēng)險，因此我們也是有意識地增加長期債務(wù)，把流動債減少?！睉?yīng)該看到，短債長投在中國是一個比較普遍的現(xiàn)象，因為它成本低，而且可以逃避很多費用，比如長期債務(wù)要審批，銀行貸款有使用范圍的限制。陳基華認為，短

19、期債做長期項目投資是增加了公司的財務(wù)風(fēng)險?！拔覀儾粫@樣做。這不是為了討好監(jiān)管者，而是我們公司內(nèi)部的監(jiān)管要求。我們要對公司未來的發(fā)展負責(zé)任?！?在產(chǎn)業(yè)與資本緊密結(jié)合的時代，對于任何一個實體經(jīng)營的企業(yè)而言，優(yōu)化財務(wù)結(jié)構(gòu)都不是最關(guān)鍵的，從財務(wù)角度出發(fā)制訂戰(zhàn)略才是最重要的。換個角度言之，就是將企業(yè)財務(wù)戰(zhàn)略與企業(yè)戰(zhàn)略相融合，或許才是CFO價值的最高境界。公司金融專家、清華大學(xué)金融系副主任朱武祥與記者討論資本時代CFO與CEO價值時很著意地強調(diào)，“在資本可以左右企業(yè)命運的時候，要做成大企業(yè)，CEO和CFO就必須有大視野。戰(zhàn)略財務(wù)就是要求將戰(zhàn)略與財務(wù)無縫融合，即CFO能用產(chǎn)業(yè)視野考慮問題，CEO可以用財務(wù)

20、視角分析戰(zhàn)略?！币云髽I(yè)投資為例，在2002年、2003年時投資硅鐵項目很容易在短期內(nèi)收回投資，但2004年電價上漲以后，單純投資鋼鐵廠已經(jīng)很難取得高回報了。這時候就應(yīng)改變投資模式，縱向參與從鐵礦石到發(fā)電廠的產(chǎn)業(yè)鏈資本整合，而這就要求企業(yè)在制訂戰(zhàn)略時既要考慮三五年后的產(chǎn)業(yè)格局，又要結(jié)合相應(yīng)的金融工具。短期融資券的出現(xiàn)就好像是化學(xué)反應(yīng)中的活性原子，可以在相當(dāng)重要的程度上調(diào)節(jié)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)和投資格局，關(guān)鍵問題在于企業(yè)如何去應(yīng)用這個工具。期待完全市場化此次首批6家企業(yè)在短期融資券發(fā)行前都確定了利率區(qū)間，從發(fā)行結(jié)果看，利率大多落在區(qū)間下限。即便如此，券種仍對貨幣市場短期資金有明顯的吸引力。業(yè)內(nèi)人士分析，

21、從各家的發(fā)行價格區(qū)間折算的收益率看，除3個月券種與同期票據(jù)收益率相差較小外，其他品種的利差均在8085個基點。由此可以看出，短期融資券與同期央行票據(jù)相比，在收益率上有明顯優(yōu)勢。由于投資短期融資券的收益是否需要繳稅的問題還未明確，即使按照20%的利息所得稅扣除稅款，利差仍有30個基點的空間。這對于資金龐大又追求穩(wěn)健收益的機構(gòu)投資者而言，肯定是個不錯的選擇。具體到這次短期融資券的發(fā)行，一年期券種的利率都是2.92%，而且在中國鋁業(yè)發(fā)券時，銀行間貨幣市場上央行票據(jù)的利率有所滑落，但中鋁的定價仍然為2.92%。 “真正的市場化定價，應(yīng)該還是目前中國資本市場的一個遺憾。”中鋁陳基華很有感嘆，“第一次是試

22、點，定價趨同可以理解，但希望隨著短期債券市場的發(fā)展，實行完全的市場化定價。讓市場根據(jù)企業(yè)的資信等級高低、償債能力強弱、運營效果好壞等來估價。這樣做更有利于培育中國資本市場，有利于減少企業(yè)的債務(wù)成本、拓寬企業(yè)資質(zhì)和運營好的大國企的融資渠道?！敝袊X業(yè)的一位外籍董事在簽署發(fā)行短期融資券的文件時，比照了一下美國成熟的債券市場：“在美國，大家很清楚這種事情，好公司就應(yīng)該有能力在市場上找到更好的機會，以更低的成本拿錢?！眹H航空李家祥也自信地認為：“像我們這種資質(zhì)很好的企業(yè)，應(yīng)該有條件拿到更低成本的融資?！蓖顿Y者都有一個夙愿：無論企業(yè)好壞，只要信息是公開透明的，哪怕是一只爛蘋果，也應(yīng)該讓市場來判斷這只爛

23、蘋果究竟值多少錢。但前提是專業(yè)的評級機構(gòu)進行評級必不可少。這次短期融資券的評級即向資本市場展示了這次未完全市場定價的明智：此次發(fā)行短期融資券的6家企業(yè)共采用了3家評級機構(gòu)的評級標(biāo)準(zhǔn)標(biāo)準(zhǔn)普爾、中誠信和聯(lián)合自信，而這3家機構(gòu)的評級差異明顯。根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)普爾對其短期商業(yè)票據(jù)評級差異的說明，其對短期商業(yè)票據(jù)給出的最高評級為A-1級，與其長期評級存在明顯差異。中誠信對中國五礦給予“長期評級AAA，短期評級A-1+”的區(qū)分，而另外幾家未對長短期評級予以區(qū)分。伴隨著短期債券市場的發(fā)展，要想構(gòu)建完善的市場定價體系，就需要先規(guī)范評級體系，這就要求必須建立一套統(tǒng)一的評級標(biāo)準(zhǔn)和不同評級機構(gòu)信用評級的關(guān)聯(lián)標(biāo)準(zhǔn)，使投資者能

24、方便地識別不同機構(gòu)評級的信用風(fēng)險。上海證券交易所副總經(jīng)理方星海告訴記者，“現(xiàn)在市場上企業(yè)的資質(zhì)看上去很優(yōu)秀，評級也較高，所以短期融資券受到追捧，其前提是對這些企業(yè)的資質(zhì)認可。但隨著發(fā)券面的擴大，企業(yè)資質(zhì)會逐步下降，這種低利率的模式必然會改變，甚至?xí)衅髽I(yè)到期無力兌現(xiàn)，那時短期融資券才會遇到真正的困難。這也是中國企業(yè)對接資本市場真正應(yīng)該逾越的坎兒?！敝行∑髽I(yè)靠邊站？ 短期融資券作為企業(yè)的主動負債工具，為企業(yè)進入貨幣市場融資提供了渠道。與一般企業(yè)相比，好的上市公司治理結(jié)構(gòu)相對完善、信息披露相對透明，具有成為短期融資券發(fā)行主體的優(yōu)勢。但是面對短期融資券這樣的新融資方式，中小企業(yè)應(yīng)該只有眼饞的份兒嗎？

25、陳基華認為，選擇大型的、資質(zhì)好、資本流動性好的企業(yè)做試點有政策上的慎重考慮，“一開始就給中小企業(yè)是不可取的，如果說逐漸成熟的話，慢慢給償還能力強的企業(yè)才可行?！毖胄薪鹑谑袌鏊緯r文朝認為，短期融資券發(fā)行備案制將風(fēng)險識別和承擔(dān)交給市場，投資者應(yīng)當(dāng)對各企業(yè)發(fā)行的品種有一個充分的評估。此外，在貨幣市場領(lǐng)域率先突破企業(yè)債券市場的過度管制，有利于促進減少管制的市場化改革。與之相反的是，在一個資本運作論壇上，多個營業(yè)規(guī)模在數(shù)十億元人民幣的企業(yè)財務(wù)總監(jiān)對這次企業(yè)短期融資的發(fā)行方式并不感冒。一個主營工業(yè)制造及出口貿(mào)易公司的CFO告訴記者：“發(fā)行資格雖然是備案制，但是能夠進入銀行界推薦的篩選視野對自己來說，也是一

26、個可望而不可及的事情，所以連觀望都談不上?！蹦祥_大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院院長馬君潞教授也對這種方式能否惠及中小企業(yè)持保留態(tài)度。也有中小企業(yè)的CFO向記者抱怨，“對于我們這些小規(guī)模企業(yè)，能否沾到這種短期融資券的光還很難說?！倍嘣Y本市場良性互動企業(yè)短期融資券作為一種貼近短期企業(yè)債的票據(jù)，在一定程度上分流了股票市場、長期債務(wù)市場以及銀行信貸的業(yè)務(wù)，幾者必將形成一種競爭關(guān)系。李家祥認為，“股票與長期債務(wù)、短期債務(wù)雖然是一種互補關(guān)系，但哪一種形式好，最受企業(yè)歡迎，它發(fā)行的就比較順暢，比較受企業(yè)歡迎。像企業(yè)如果能成功發(fā)行短期融資券，本身就是企業(yè)資質(zhì)的一個證明。短期融資券的發(fā)行和上市交易，對企業(yè)的股價表現(xiàn)和長期債務(wù)融資，又帶來了新的促進。最后的結(jié)果是，我們國家有限的資本市場、金融資源集中到優(yōu)質(zhì)企業(yè)中去了，體現(xiàn)了優(yōu)勝劣汰的市場法則。”陳基華也認同這一點。他認為，融資渠道的平衡無所謂好壞，只能看哪一種融資方式對公司發(fā)展最適合，能夠更大限度地提高投資回報，而且還要根據(jù)公司不同時期和不同業(yè)務(wù)的發(fā)展做出判