萬科集團融資分析61萬科融資

1、萬科集團融資分析 61 萬科融資話題：萬科融資 案例分析 融資課號： 課程名稱： 公司金融 閱卷教師： 張云華 班級： 10 金融 4 班 學號： 104172309 姓名： 鄧文野 成績：萬科 利用資本市場融資發(fā)展的案例分析摘要 從一個默默無聞的貿易企業(yè)到如今房地產行業(yè)赫赫有名的龍頭企業(yè)，萬科以 驚人的速度發(fā)展壯大，萬科品牌已經成為房地產界的金字招 牌。作為一個成功的發(fā)展案例，萬科值得我們進行在各方面 進行剖析研究，本文試圖從萬科如何利用資本市場融資發(fā)展 的角度來進行一些探討。 關鍵詞 萬科 融資 資本 公司金 融一、萬科歷史與近年來融資行為簡述萬科前身成立于 1984 年 5 月，為隸屬于

2、深圳經濟特區(qū)發(fā)展公司的全民所有制貿易 企業(yè)。 1988 年 12 月公司經股份制改組，成為全國首批上市 公司之一。 上市初期， 萬科是一家集工業(yè)開發(fā)、 進出口貿易、 房地產經營業(yè)務為一體的工貿技綜合型企業(yè) ,規(guī)模并不大， 主 業(yè)是進出口貿易，而不是房地產。由于中國證券市場處于起 步階段，與證券市場相配套的很多制度仍然缺失，包括融資 機制，信息披露制度等。在該時期內，萬科發(fā)展相對平穩(wěn)。 1990 年至 1994 年，萬科通過兩次配股和發(fā)行 B 股的融資， 開始進行業(yè)務結構的調整，進出口貿易業(yè)務在營業(yè)收入上雖 仍然占較大比重，但是對公司利潤的貢獻在萎縮，房地產開 發(fā)業(yè)務與股權投資業(yè)務對公司利潤的貢

3、獻越來越大。其中股 權投資業(yè)務因中國證券市場剛剛起步，存在很大的暴利。另 外，中國內地進行了商品房制度的改革，房地產業(yè)自此進入 了一個快速增長的階段，萬科很早便進入該市場，并持續(xù)積 累在該行業(yè)的經驗，注重自己的品牌建設，這使得萬科在以 后的發(fā)展中獲益良多。 1995 年至 2001 年，中國經濟經歷了 宏觀調控的影響，很多企業(yè)都受到了較大的沖擊，由于萬科 分別于 1997 年與 2000 年進行了兩次配股，這兩次融資成功 地使萬科免受宏觀調控的影響，順利推行在房地產行業(yè)中的 擴張，并利用市場低迷的機會，收購了大量的房地產項目和 土地資源，持續(xù)加強在該市場的領導地位。雖然公司已經從 貿易行業(yè)與股

4、權投資業(yè)務中淡出，但是萬科仍致力于多元化 經營，在此期間，萬科涉足了商業(yè)零售業(yè)。 2001 年，萬科 成功地將萬佳連鎖超市的股權轉讓，退出了商業(yè)零售業(yè)，完 成了專業(yè)化調整戰(zhàn)略，成為一家完全專注于房地產業(yè)務的公 司。 2001 年至 2004 年，隨著中央政府繼續(xù)肯定房地產業(yè)作 為促進國民經濟的支柱產業(yè)之一，專業(yè)化的萬科業(yè)績得到了 快速增長。在證券市場中，萬科先后兩次發(fā)行可轉債（ 2002 年與 2004 年），募集資金共計近 35 億，使得其有充足的資 金去充實自身的土地儲備，為主營業(yè)務的規(guī)模增長提供了保 障。同時， 保持財務狀況的良好， 資產負債比例也相當合理。 在 2004 年，萬科就開始

5、與德國銀行 Hypo Real Estate Bank International（簡稱 HI ）達成合作協(xié)議，由后者出資 3500 萬 美元，雙方共同在中山完成 “萬科城市風景花園 ”項目。值得 注意的是，這是以外國直接投資（ FDI ）為名，行商業(yè)貸款 之實的信貸融資。因此，萬科是中國第一家取得境外貸款的 房地產企業(yè)。 萬科于 2008 年 9 月成功課號： 課程名稱： 公 司金融 閱卷教師： 張云華 班級： 10 金融 4 班 學號： 104172309 姓名： 鄧文野 成績：發(fā)行 59 億元公司債，其 額度等同于 2007 萬科地產年度凈資產的 40% 。萬科近幾年 來實施較高的轉增方

6、案而不實施送股方案，可能是出于對股 東利益保護的考慮，因為轉增無需納稅，而送股要按面值征 收 20% 的個人所得稅， 這也體現(xiàn)了萬科將現(xiàn)金股利發(fā)放和轉 增股本捆綁式進行的股利政策從多方面很好地支持了萬科 的投資和融資政策。萬科在 2009 年 9 月 15 日舉行的 2009 年第一次臨時股東大會上，通過了公司 09 年度公開增發(fā)不 超過 112 億元的再融資方案，但截止到 2010 年年底，萬科 已經連續(xù)四年未利用股市進行再融資，盡管如此，萬科公布 的各項財務指標，及其不斷進行的擴張之路都表明萬科的資 金鏈穩(wěn)固和資金充足。 2012 年初，萬科向華潤深國投信托 融資人民幣 10 億元用于東莞

7、紫臺、東莞金域華府、鞍山惠 斯勒項目開發(fā)的需要。萬科的融資行為進一步說明隨著我國 房地產調控政策的力度在加大，萬科持續(xù)通過不同方式和渠 道籌集資金，這也是維持資金流的順暢周轉，在未來保持競 爭力的強力保障。二、萬科的資本結構狀況分析資本結構指 長期債務資本和權益資本各自在總資本中的占比。資本結構 是否合理，能夠評估一個公司的資產是否雄厚，能否抵御生 產經營中產生的不同類風險，是否具有以多元化融資方式獲 得資金的能力。下面是我計算的具體資本構成情況：資產負 債率是衡量企業(yè)負債水平及風險程度的重要標志，經營風險 較高的企業(yè)，為減少財務風險應選擇較低的資產負債率。如 果考慮扣除 744 億的預收賬款

8、，萬科 2010 年負債率僅 40.2%，且凈負債率 17.5%，為歷史最低。 鑒于房地產行業(yè)屬 于風險較高的行業(yè)，萬科穩(wěn)健的資產負債率說明了萬科的長 期還債能力比較樂觀，良好的融資結構已經凸現(xiàn)優(yōu)勢。截止 2010 年報告期末，萬科的凈負債率為 17.5%，較 09 年底的 19.7%下降 2.2 % 。權益乘數(shù)越高，說明企業(yè)有較高的負債程 度，經過 08 年金融危機的影響， 09 年萬科的權益乘數(shù)有所 下降，但隨著危機的消散，在 2010 年萬科的權益乘數(shù)又高 達 3.95 ，存在一定的還款壓力。 萬科的資產流動率在 2009 年 經過短暫小幅度下跌后，在 2010 年升至 95.31%，盡

9、管前兩 項揭示了萬科有著較高的負債率，但資產流動率證明萬科成 本收回比較快， 資金流動快， 償債能力仍保持在穩(wěn)定的水平。 另外， 2008 至 2010 年萬科帶息負債率逐年下降， 說明公司 現(xiàn)金較為充裕，財務狀況較為穩(wěn)健，這也為還款能力奠定了 有利基礎。萬科的課號： 課程名稱： 公司金融 閱卷教師： 張云華 班級： 10 金融 4 班 學號： 104172309 姓名： 鄧 文野 成績：流動負債除了在 2009 年有 6.45 個百分點的下 降，在 2010 年又重回 80%左右。這在一定程度上與萬科在 2010 年積極的房地產項目開發(fā)，需要資金周轉有所關系。 三、萬科股本擴張及融資分析課號

10、： 課程名稱： 公司金融 閱卷教師： 張云華 班級： 10 金融 4 班 學號： 104172309 姓名： 鄧文野 成績： 34.9 億，第一次發(fā)行的 15 億可轉債 最終全部轉股，第二次發(fā)行的 19.9 億可轉債，最后約有 1.8 億最后被萬科贖回，其余全部轉股。總的說來，萬科在近二 十年的上市過程中，利用資本市場共融資 190 億元左右。而 在萬科不斷融資的同時，也是它股本不斷擴張和股價不斷走 高的過程，在收集了萬科自上市掛牌交易以來股價走勢（復 權）和融資的情況，可以看出萬科的股價從 4 元漲到目前的 500 多元，增長幅度達到 100 多倍，與其經營業(yè)績的增長基 本符合。企業(yè)融資來源

11、應首選內部融資，其次債務融資，最 后是權益融資。但由于我國的經濟運行機制和金融市場機制 的特殊性， 這種由低到高的順序融資成本策略在我國房地 課號： 課程名稱： 公司金融 閱卷教師： 張云華 班級： 10 金融 4 班 學號： 104172309 姓名： 鄧文野 成績：產業(yè)的 應用性不高。 2008 年我國股市大幅下挫，且在近四年來低 迷不振的情況下，少有房地產上市公司再增資擴股。股市的 不振更凸顯出企業(yè)資本結構的重要性，因為在保持可接受的 破產風險的條件下，高效的發(fā)揮企業(yè)債務融資能力對于資金 密集型的房地產行業(yè)維持資本運作和資金周轉而言極其關 鍵。（ 1）舉債能力房地產行業(yè)的舉債能力受到諸多

12、因素的影 響，有宏觀層面的因素，比如當前的經濟形勢、國家的政策 扶持等方面；也有微觀層面的因素，即就企業(yè)自身而言，如 企業(yè)的聲譽、社會地位等因素，在財務方面則主要表現(xiàn)在其 償債能力和盈利能力，這兩點也是債權人非常關注的因素。 值得注意的是，從萬科 2006 年、 2007 年、 2008 年的年報 來看，其經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額均為負值。雖然萬科 一直遵循 “現(xiàn)金為王 ”的理念，但從 2006 至 2008 年，其現(xiàn)金 多數(shù)源于外部籌資，而不是經營或投資活動產生的現(xiàn)金流， 這對萬科的長期融資能力形成了挑戰(zhàn)，對其債務融資的風險 性而言更加大了難度。但從 2009 年起，萬科由經營活動產 生的

13、現(xiàn)金流轉為正數(shù)，緩解了債務融資的還款壓力。萬科雖 然有三年的經營活動產生的現(xiàn)金流為負數(shù)，仍保持著穩(wěn)定發(fā) 展，在 2008、 2009、 2010 年均有較大投資行為，這說明萬 科的多元化融資起到了有力的支持作用。 （ 2）盈利能力盈利 能力關系投資者的回報，是債權人收回債權的根本保障和企業(yè)首要的能力，因此是債權人最為關心的，在很大程度上也 決定了企業(yè)的融資能力。萬科的加權平均凈資產收益率從 2008 年 至 2011 年 依 次 為 13.24% 、 15.37% 、 17.79% 和 18.12%，獲利能力穩(wěn)步上升。萬科計提保有土地的價格下跌 準備金，是對我國未來地價風險的有效預警，但并未使

14、用極 端的停止購買土地，而是仍買進了部分儲備用土地，這充分 表現(xiàn)了萬科審慎的經營策略。 （ 3）權益融資萬科自 2007 年 8 月公開增發(fā) A 股募集資金凈額 99.366 億元以來， 一直未 再公開增發(fā) A 股（ 2009 年公開增發(fā)募資的方案審議通過但 一直未實行） 。而最近的一次非公開募股是在 2006 年 12 月， 所募集資金的凈額約為 42 億元。由此可知萬科的權益融資 狀況較穩(wěn)定。四、萬科地產多元化融資方式的啟示和分析企 業(yè)融資管理首先要有明確的資本結構管理目標，這一目標要 符合行業(yè)特征，同時也要適應企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的規(guī)劃。萬科對 于資產負債率的嚴格管控不僅使其財務風險處于可控區(qū)間

15、， 也保證其融資結構的高彈性使資金鏈不會過于緊張而斷裂， 更使萬科在無法預料的國家政策變動下可以繼續(xù)推進籌資 規(guī)模的擴張。 1、萬科的融資手段非常豐富，源于其良好的 金融嗅覺。上市的 18 年期間，萬科使用了除權證以外的幾 乎所有可用的股權融資方式，具體來說，有A 股 IPO 、B 股發(fā)行、定向增發(fā)、公開增發(fā)、配股和可轉換債券等方式。能 夠如此嫻熟地從資本市場融資，玩轉資本市場這一魔方，這顯然與萬科對中國證券市場脈絡的精準把握是分不開的?？v 觀萬科在各個時期內，不同融資方式的運用，以及融資時機 的萬科集團融資分析 61_萬科融資課號： 課程名稱： 公司 金融 閱卷教師： 張云華 班級： 10

16、金融 4 班 學號： 104172309 姓名： 鄧文野 成績：拿捏，都非常好地契合了 證券市場運行的節(jié)奏。萬科之所以能有如此好的金融嗅覺， 這與其所處的房地產行業(yè)特性有一定的關聯(lián)。不動產投資在 某種意義上歸屬于金融投資大類，房地產業(yè)的景氣周期與宏 觀經濟周期更是密切相關。房地產公司的利潤對宏觀經濟政 策十分敏感，這也迫使萬科深入研究宏觀經濟與金融形勢。 而這一點，恰恰是很多產業(yè)公司缺乏并忽視的，因為大多數(shù) 產業(yè)公司的利潤對宏觀經濟的反應相對遲鈍（此外，中國處 于一個長增長周期內，只有對經濟過熱的調控，沒有明顯的 衰退），所以對宏觀經濟周期以及本行業(yè)周期的研究非常粗 線條，間接導致金融市場經驗

17、與金融人才儲備的不足。2、萬科充分利用股權直接融資來發(fā)展產業(yè)萬科是中國資本市 場第一批上市公司之一，在其企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略中，充分利用資 本市場資金、信息和制度創(chuàng)新等資源優(yōu)勢來發(fā)展企業(yè)，其中 光是直接融資，萬科在短期內就獲得了一般企業(yè)內生積累幾 年甚至十幾年的巨額資金，使得自身實現(xiàn)跨越式發(fā)展，反過 來公司良好的發(fā)展勢頭又使企業(yè)的再融資更容易得到市場 的認可和投資者的青睞，形成了良性循環(huán)。當然，萬科也很 好地運用了募集資金，利用房地產行業(yè)迅速發(fā)展的機遇，在 全國各個大中城市投資地產項目，并形成了獨特的萬科模 式，獲得了市場的認可，取得了良好的收益。當然萬科大量 融資并大量圈地的模式與房地產行業(yè)特性有關

18、，房地產市場 的容量相當大，非常適合迅速擴張，而不用擔心供應過剩， 唯一需要考慮的就是資金問題。銀行業(yè)在這方面也有類似的 特點。 3、萬科很好地平衡了股權融資與股權稀釋之間的矛 盾。股權融資的財務成本很低廉，但是并意味著沒有代價。 股權的稀釋會導致利潤被分享，過度的股權稀釋會致使控制 權的喪失。但是實際操作中，可以有效地將這種影響降至最 低，也就是說，可以在不喪失控制權的情況下，以較低的成 本在資本市場上融資。 回到萬科的案例中，在上市后的幾 年內，萬科幾乎每年都會利用送紅股與資本公積轉增的方式 增加股本，且在初期的配股中，萬科的大股東也積極參與配 售，通過這樣的方式，萬科在不減少大股東的股權

19、比例的前 提下，盡快地做大總股本，這樣使得在以后的增發(fā)配股等再 融資中，對原股東的股份稀釋作用減小。公司上市時股本為 4133 萬股，截至 2008 年 8 月份，萬科的總股本為 109.95 億 股，其股權結構自上市以來就比較分散，其第一大股東深圳 新一代實業(yè)有限公司占總股本比例為 6.5%，而現(xiàn)在的第一大 股東華潤則于 2000 年收購原第一大股東和第二大股東的股 權，合計占總股本的 12% ，之后大股東又在市場低迷時，利 用低價的有利時機通過購買部分可轉債轉股等方式，將持股 比例提高到 14.63% 。因此萬科的大股東隨著不斷的股權融資 過程，其股權比例稀釋的并不多，且當市場低迷時，大股東 利用有利時機適時地進行了增持。舉例說來，如果股本是 1 億，大股東股份占比為 50%，增發(fā) 1 億股，則大股東的股份 比例會被稀釋到 25%，但是如果股本通過送股或公積金轉增 的方式，由 1 億變成了 10 億，大股東仍然占 50%, 此時增發(fā) 1 億股，則大股東的股權比例為 45.