浙商銀行IPO破發(fā)原因的討論及郵儲(chǔ)銀行防破發(fā)機(jī)制效果分析

1、    浙商銀行ipo“破發(fā)“原因的討論及郵儲(chǔ)銀行防破發(fā)機(jī)制效果分析    湯樂妮 龔水燕【摘要】2019年，a股頻頻出現(xiàn)ipo破發(fā)現(xiàn)象，浙商銀行上市收入就跌破了發(fā)行價(jià)，本文針對(duì)浙商銀行ipo破發(fā)的案例，探究浙商銀行破發(fā)的主要原因，是發(fā)行定價(jià)過(guò)高，還是受到市場(chǎng)悲觀情緒的影響。運(yùn)用fcff企業(yè)自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法確定浙商銀行內(nèi)在價(jià)值，比較發(fā)行定價(jià)的合理性。選取發(fā)行一個(gè)月內(nèi)的股票平均市盈率，與發(fā)行市盈率對(duì)比，證實(shí)股價(jià)受到市場(chǎng)情緒影響。【關(guān)鍵詞】破發(fā)  ipo定價(jià)  超額配售選擇權(quán)  浙商銀行  郵儲(chǔ)銀行一、背景、猜測(cè)及探究

2、思路（一）案例討論背景浙商銀行，被稱為“區(qū)塊鏈銀行股第一股”，11月26日上市首日，開盤先上漲0.2%報(bào)4.95元，而后快速下行，跌破發(fā)行價(jià)。隨后，股價(jià)回升，漲幅一度超過(guò)10%，最高報(bào)5.58元，觸及臨時(shí)停牌;復(fù)牌后又現(xiàn)跳水，截至收盤，報(bào)4.97元，漲0.61%。結(jié)合近期上市銀行紛紛破發(fā)、破凈的現(xiàn)象，對(duì)案例進(jìn)行討論和分析。（二）破發(fā)原因的猜測(cè)浙商銀行的上市首日會(huì)出現(xiàn)破發(fā)的主要原因是什么？后續(xù)的新股ipo發(fā)行是否要采取措施和機(jī)制阻止上市首日破發(fā)？浙商銀行出現(xiàn)破發(fā)的原因主要可能性源自于兩個(gè)方面：一方面，很大程度的原因可能出自于承銷商（投資銀行）定價(jià)過(guò)高。另一方面，投資者對(duì)銀行板塊不看好，造成了其整

3、體估值偏低，大部分已上市銀行股二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)均跌破了每股凈資產(chǎn)。二、探究分析（一）關(guān)于投資銀行定價(jià)是否合理1.a-h溢價(jià)率首先，通過(guò)比較浙商銀行在h股的股價(jià)初步了解浙商銀行的a股發(fā)行定價(jià)，發(fā)行日當(dāng)天的a-h溢價(jià)率在1.3左右，相比于之前破發(fā)的渝農(nóng)商行（a-h溢價(jià)率為1.95）來(lái)看，定價(jià)較為保守。2.二階段fcff公司自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)評(píng)估法基準(zhǔn)日定為2018年10月27日。預(yù)計(jì)第一階段高速增長(zhǎng)階段為5年，增長(zhǎng)速度為20%（2019-2023年），從2024年開始fcff的增長(zhǎng)率為8%。（1）未來(lái)公司自由現(xiàn)金流預(yù)測(cè)。根據(jù)浙商銀行2019半年報(bào)，2019年上半年公司自由現(xiàn)金現(xiàn)金流為6，250，102，6

4、68.14 萬(wàn)元，2018年上半年公司自由現(xiàn)金流占全年自由現(xiàn)金流的比例為0.702，所以預(yù)測(cè)2019年浙商銀行fcff為8，903，280，154.05元。觀察過(guò)去5年，浙商銀行公司自由現(xiàn)金流總體呈現(xiàn)波動(dòng)上漲趨勢(shì)。簡(jiǎn)化估值過(guò)程，預(yù)測(cè)未來(lái)fcff呈線性增長(zhǎng)，增長(zhǎng)率為=9%。（2）權(quán)益資本成本ke。有杠桿的調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)計(jì)算。調(diào)整的財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)=1.692;無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。采用2018年發(fā)行的五年期記賬式國(guó)債票面利率4.27%，rf=4.27%;風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。所評(píng)估資產(chǎn)所在市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)=成熟股票市場(chǎng)的基本補(bǔ)償額+國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償額：ke=rf+（rm-rf）=4.27%+6.76%1.692=15.71%

5、3.計(jì)算加權(quán)平均資本成本wacc4.23 （元），每股股價(jià)為13.1元。從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，主承銷商所定的發(fā)行價(jià)格，沒有過(guò)高，在合理的價(jià)位，破發(fā)主要可能受到投資者市場(chǎng)預(yù)期的影響。（二）投資者對(duì)市場(chǎng)的悲觀情緒從定價(jià)來(lái)看，浙商銀行的定價(jià)相較于其h股股價(jià)有略微的溢價(jià)，但是對(duì)比其fcff貼現(xiàn)估值結(jié)果和其涉及“區(qū)塊鏈”業(yè)務(wù)的未來(lái)發(fā)展來(lái)看，其ipo定價(jià)尚在合理范圍。根據(jù)浙商銀行發(fā)布的發(fā)行公告，其定價(jià)方法采用了市盈率定價(jià)法，定價(jià)高于投資者心理價(jià)位的原因必定是所定發(fā)行市盈率高于投資者期望，投資者預(yù)期市盈率反映的是投資者對(duì)該公司未來(lái)盈利狀況的信心，如果發(fā)行市盈率低于投資者預(yù)期市盈率，則可說(shuō)明投資者目前對(duì)該企業(yè)未來(lái)發(fā)

6、展抱有悲觀情緒。所以，下面通過(guò)比較發(fā)行市盈率和估計(jì)的投資者預(yù)期市盈率來(lái)分析，破發(fā)是否主要源于投資者的悲觀情緒。三、結(jié)論本文探討了破發(fā)現(xiàn)象可能的原因，在浙商銀行破發(fā)的情況下，筆者認(rèn)為主要是市場(chǎng)情緒造成了破發(fā)的狀況。此時(shí)，作為投資者要有獨(dú)立的判斷能力，看到市場(chǎng)價(jià)格與內(nèi)在價(jià)值的背離，具備有逆向思維的能力，在市場(chǎng)情緒集體悲觀的情況下，是做價(jià)值投資的絕佳機(jī)會(huì)，運(yùn)用基本的評(píng)估方法對(duì)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值有基本的概念，才是規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，做價(jià)值投資的關(guān)鍵。另外，“綠鞋機(jī)制”在國(guó)內(nèi)ipo應(yīng)用并不普遍，其是否可以降低門檻，廣泛運(yùn)用值得關(guān)注，討論綠鞋機(jī)制原理和利弊，有利于投資者剝離干擾對(duì)股價(jià)有更清晰的認(rèn)知。商情2020年31期商情的其它文章初中數(shù)學(xué)生態(tài)課堂中如何實(shí)現(xiàn)習(xí)題作業(yè)的實(shí)效性企業(yè)勞動(dòng)用工風(fēng)險(xiǎn)及其防范措施