現(xiàn)金流量法模型在企業(yè)并購評估中的應(yīng)用

1、現(xiàn)金流量法模型在企業(yè)并購評估中的應(yīng)用【摘要】本文對現(xiàn)金流量法模型在企業(yè)并購評估中應(yīng)用的一些參數(shù)做了描述，并對現(xiàn)金流量、折現(xiàn)率、增長率、收益期限及應(yīng)用的相關(guān)問題進行了分析。【關(guān)鍵詞】現(xiàn)金流量折現(xiàn)率并購目的一、基本前提二、模型架構(gòu)湯姆·科普蘭、蒂姆·科勒、杰克·默林在價值評估中將現(xiàn)金流量法模型的影響因素包括現(xiàn)金流量、折現(xiàn)率、增長企業(yè)價值區(qū)分為業(yè)務(wù)價值、債務(wù)價值和股本價值。業(yè)務(wù)價值等率與收益期限。其基本評價公式為：企業(yè)價值=移現(xiàn)金流量衣于公司的稅后營業(yè)利潤加上非現(xiàn)金支出，再減去營業(yè)流動資折現(xiàn)率譹訛+現(xiàn)金流量伊（1+增長率）衣（折現(xiàn)率譻訛-增長率）衣（1+本、物業(yè)、廠房與

2、設(shè)備及其他資本方面的投資；債務(wù)價值等于折現(xiàn)率譺訛）（根據(jù)實際情況，各時期的折線率會有所不同）。該對債權(quán)人的現(xiàn)金流量現(xiàn)值，按能反映其現(xiàn)金流量風(fēng)險的折現(xiàn)公式的前一部分為波動期，后一部分為穩(wěn)定期。率折現(xiàn)；股本價值相當(dāng)于其業(yè)務(wù)價值減去債務(wù)價值，以及經(jīng)調(diào)1.現(xiàn)金流量。目前，對現(xiàn)金流量還存有多種觀點。阿沃整的任何非營業(yè)資產(chǎn)或負(fù)債。這些對并購目標(biāo)企業(yè)價值評估斯·達莫達讓在深入價值評估中將現(xiàn)金流量定義為：在負(fù)債有著非常重要的意義。毫無疑問，并購目標(biāo)企業(yè)價值評估是為支付前以及在稅收和再投資之后的現(xiàn)金量。用公式表示為：公了最終確定股本價值，因為股本價值才是支付價格的基點，即司的自由現(xiàn)金流量=息稅前盈余伊

3、（1-稅率）-（資本費用-折企業(yè)凈資產(chǎn)價值為多少才是我們考慮價格的基點。舊）-非現(xiàn)金運營資本的變動。沃倫·巴菲特用的是凈收入加日，但不具有轉(zhuǎn)換權(quán)的普通公司債券的市場價值，作為可轉(zhuǎn)換市價比率分?jǐn)傤~公司債券的債務(wù)部分價值，實際發(fā)行所得與計算出來的債務(wù)債務(wù)成份86612094.542%861279部分市場價值的差額即為轉(zhuǎn)換權(quán)的價值。股票期權(quán)成份500005.458%49721假定在前例中，不符轉(zhuǎn)換權(quán)的普通公司債券市場利率為合計9161208><#004699'>9110005%，則可對可轉(zhuǎn)換公司債券的負(fù)債與權(quán)益成份進行如下分拆：債券本金：1000000伊（p/f，

4、5%，5）=783530（元），債券利由于運用期權(quán)定價模型等估值技術(shù)確定轉(zhuǎn)換權(quán)價值在計息：1000000伊2%伊（p/a，5%，5）=82590（元），債券的負(fù)債成算上比較麻煩，且無風(fēng)險利率、信用風(fēng)險、股價或股價指數(shù)、金份（本金+利息）為866120（元），發(fā)行所得為<#004699'>911000元。債券融工具價格未來的波動率等市場參數(shù)的選擇，具有一定的困的權(quán)益成份=發(fā)行所得-負(fù)債成份=44880（元），債券折價=面難和隨意性，因此，我國企業(yè)會計準(zhǔn)則第37號金融工具值-負(fù)債成份=133880（元）。會計處理為：借：銀行存款列報規(guī)定，企業(yè)發(fā)行的非衍生金融工具包含負(fù)債和權(quán)益成

5、份<#004699'>911000元，應(yīng)付債券可轉(zhuǎn)換公司債券折價（利息調(diào)的，在對負(fù)債和權(quán)益成份進行分拆時，應(yīng)當(dāng)首先確定負(fù)債成份整）133880元；貸：應(yīng)付債券可轉(zhuǎn)換公司債券面值的公允價值并以此作為其初始金額，再按照該金融工具整體1000000元，資本公積其他資本公積44880元。的發(fā)行價格扣除負(fù)債成份初始確認(rèn)金額后的金額確定權(quán)益成2.比例分?jǐn)偡?。轉(zhuǎn)換權(quán)實質(zhì)上是一種看漲認(rèn)股期權(quán)，期份的初始確認(rèn)金額。發(fā)行該非衍生金融工具發(fā)生的交易費用，權(quán)的市場價值可以通過一定的估值技術(shù)（如期權(quán)定價模型）進應(yīng)當(dāng)在負(fù)債成份和權(quán)益成份之間按照各自的相對公允價值進行計算。在比例分?jǐn)偡ㄏ?，公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換

6、公司債券按債券及行分?jǐn)?。可以看出，我國對可轉(zhuǎn)換公司債券轉(zhuǎn)換權(quán)的價值采用隱含的權(quán)益的市場價值對發(fā)行債券所得按比例進行分配。增值法計算確定。假定在上例中利用期權(quán)定價模型計算得到轉(zhuǎn)換權(quán)的價值主要參考文獻為50000元，則會計處理為：借：銀行存款<#004699'>911000元，應(yīng)付1.財政部.企業(yè)會計準(zhǔn)則2006.北京院經(jīng)濟科學(xué)出版社袁債券可轉(zhuǎn)換公司債券折價（利息調(diào)整）138721元；2006貸：應(yīng)付債券可轉(zhuǎn)換公司債券面值1000000元，資2.武英芝袁隋玉銀.對可轉(zhuǎn)換公司債券的投資價值分析.理本公積其他資本公積49721元。論探索袁2004陰窯56窯財會月刊淵綜合冤援上折舊、

7、攤銷、遞延費用,然后減去維持公司經(jīng)濟地位和生產(chǎn)底這個比重多大才合適呢？筆者認(rèn)為，這與企業(yè)并購者自身的規(guī)模所需的資本費用。王少豪針對不同的運用匹配情況將其情況和局外評估者看問題的角度有關(guān)。對于中立評估者來說，分為四種：淤紅利；于股權(quán)現(xiàn)金流量=凈收益（稅后）+非現(xiàn)金他期望的期初投入資本（購買價）每年產(chǎn)生的現(xiàn)金流量是一個支出（折舊、攤銷、遞延稅款）-資本性支出（固定資產(chǎn)或其他匹配風(fēng)險率。但作為一個具體購買者，他要求的期望收益率就非流動資產(chǎn)的凈變化）-凈運營資本的變化+長期負(fù)債的凈變不一定是匹配風(fēng)險率，而是要根據(jù)他當(dāng)時的實際情況來做決化；盂投資資本現(xiàn)金流量=凈收益（稅后）+非現(xiàn)金支出（折舊、定，如果并

8、購者盈利的機會較多，選擇的空間較大，那么這攤銷、遞延稅款）-資本性支出（固定資產(chǎn)或其他非流動資產(chǎn)個折現(xiàn)率就偏高，反之則偏低。這也與兼并目的有關(guān)，如果他的凈變化）-凈運營資本的變化+利息費用+優(yōu)先股股利，利息兼并的目的不在于被兼并企業(yè)兼并后的自由現(xiàn)金流量，而是費用=稅務(wù)效應(yīng)伊（1-稅率）；榆凈收益（稅后）。出于戰(zhàn)略或資源協(xié)同考慮，折現(xiàn)率的確定就會更加不確定。筆者認(rèn)為在評估企業(yè)并購目標(biāo)時，一種比較保守、務(wù)實的采用這種帶有主觀色彩的折現(xiàn)率評估出來的企業(yè)價值體現(xiàn)現(xiàn)金流量定義應(yīng)為：自由現(xiàn)金流量=（經(jīng)營活動產(chǎn)生的凈流了企業(yè)投資價值，這樣評估出來的企業(yè)并購目標(biāo)價值也更加量-資本支出+折舊與攤銷）伊（1-資產(chǎn)

9、負(fù)債率）。我們知道，經(jīng)實用，尤其對并購者。營活動產(chǎn)生的凈流量這個數(shù)據(jù)來自現(xiàn)金流量表，經(jīng)營活動產(chǎn)3.增長率與收益期限。增長率在現(xiàn)金流量法模型中扮演生的凈流量=銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金+收到的稅費返著重要角色，對于穩(wěn)定期來說，增長率的估計正確與否直接影還+收到的其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金-購買商品、接受勞務(wù)響著計算結(jié)果的準(zhǔn)確性。通常，增長率的估計有兩種方法。第支付的現(xiàn)金-支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金-支付的各一種方法是運用公司歷史的增長率（假定歷史會重演）。這種項稅費-支付的其他與經(jīng)營活動有關(guān)的現(xiàn)金。首先，它是一個方法有其局限性，如果歷史真會重演，那么在20世紀(jì)50年代稅后概念，剔除了稅收對收

10、入額的影響。其次，它剔除了企業(yè)那些穩(wěn)健增長的公司現(xiàn)在都存在且繼續(xù)向前發(fā)展了，事實上新增流動資產(chǎn)不能用新增流動負(fù)債彌補因素。企業(yè)本年度除這不可能，畢竟留下來的只是少數(shù)。但它畢竟是一個有用的參了資本支出需要現(xiàn)金，還由于經(jīng)營活動一部分需要的流動資考，尤其對于那些行業(yè)前景明朗且處于穩(wěn)定增長期的公司來產(chǎn)不能用流動負(fù)債來補償而要使用現(xiàn)金。公式中的項目都與說意義重大。第二種方法就是相信那些關(guān)注公司的專業(yè)分析這一點有關(guān)。再次，它非常實際，剔除了壞賬對企業(yè)收入額的人員或業(yè)內(nèi)人員的估計。筆者認(rèn)為這種方法如果運用得當(dāng)，估影響。銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金這一項目中，經(jīng)營活動計出來的企業(yè)價值會更加準(zhǔn)確。增長率的估計是

11、很難的，尤其產(chǎn)生的凈流量=銷售商品、提供勞務(wù)產(chǎn)生的收入和增值稅銷對價值評估人員來說，但這些專業(yè)人員和業(yè)內(nèi)人員長期關(guān)注項稅額+應(yīng)收賬款項目本期減少額-應(yīng)收賬款項目本期增加相關(guān)行業(yè)狀況，對所處行業(yè)、企業(yè)有著評估人員無法比擬的優(yōu)額+應(yīng)收票據(jù)項目本期減少額-應(yīng)收票據(jù)項目本期增加額+預(yù)勢，所以他們估計出來的增長率通常更加接近實際。收賬款項目本期增加額-預(yù)收賬款項目本期減少額+（-）特收益期分為兩個階段，即波動期和穩(wěn)定期。波動期都是殊調(diào)整事項。最后，也是非常重要的一點，就是要乘以（1-資不穩(wěn)定的，這個階段通常處于高速增長或低速增長階段，公產(chǎn)負(fù)債率）。而乘以（1-資產(chǎn)負(fù)債率）后現(xiàn)金流量就被看做是司的自由現(xiàn)金

12、流量波動較大，所以單獨計算。另一個階段就股東權(quán)益所產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流量。從整體上來說，用這個公式是穩(wěn)定期，這個階段企業(yè)增長穩(wěn)定，從而會產(chǎn)生穩(wěn)定的自由計算出來的現(xiàn)金流量傳遞的是這樣的一種信息：作為一個購現(xiàn)金流量。買者，當(dāng)你接收這個企業(yè)后，可以隨便從該企業(yè)提走卻不影三、應(yīng)用問題響企業(yè)經(jīng)營的屬于你的現(xiàn)金。上面討論的現(xiàn)金流量法模型只是對現(xiàn)實狀況的一種靜2.折現(xiàn)率。折現(xiàn)率又叫資金成本，即期望收益率。目前對止、簡單的抽象，在現(xiàn)實企業(yè)并購實例中，情形往往錯綜復(fù)雜。于折現(xiàn)率的確定有不同的看法，例如巴菲特運用的是美國30筆者提出的模型更多的是建立在購入控股權(quán)的假設(shè)上，如果年期政府債券。其他確定折現(xiàn)率的方法有紅利增

13、長模型、風(fēng)險你購入的是非控股權(quán)，紅利模型則比這種模型更加適合。如果累加模型、資本資產(chǎn)定價模型、套利定價模型、加權(quán)平均資本你對目標(biāo)企業(yè)并購是基于戰(zhàn)略而不是基于并購后被并購企業(yè)成本模型。對于這些折現(xiàn)率的取舍關(guān)鍵是對這些方法的正確產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，那么企業(yè)價值還要加上這一戰(zhàn)略給并購企理解。如加權(quán)平均資本成本=普通股權(quán)益成本伊權(quán)益資本在資業(yè)帶來的益處。所以，企業(yè)并購目的對企業(yè)價值評估有著重要本結(jié)構(gòu)中的百分比+債務(wù)成本伊債務(wù)成在資本結(jié)構(gòu)中的百分的影響，實際操作中一定要注意這一因素。另外，筆者認(rèn)為在比伊（1-稅率），其表示公司當(dāng)前保本下起初投入資本每年產(chǎn)評估過程中要以個人的認(rèn)識能力有限為假設(shè)。從以上的分析生收益的一個比率。在運用該公式時，要注意匹配問題，還要我們可以看出，現(xiàn)金流量法盡管是一種定量方法，但是在整個注意與該折現(xiàn)率相對應(yīng)的現(xiàn)金流量匹配問題，運用它評估出來評估過程中參數(shù)的估計往往帶有一定的主觀性。因此，我們在的是企業(yè)的整體價值（業(yè)務(wù)價值）。評估過程