世易時(shí)移、變法已矣 ——不動(dòng)產(chǎn)證券化對(duì)我國(guó)現(xiàn)行法制的沖擊及立法對(duì)策研究

1、世易時(shí)移、變法已矣 不動(dòng)產(chǎn)證券化對(duì)我國(guó)現(xiàn)行法制的沖擊及立法對(duì)策研究 內(nèi)容提要不動(dòng)產(chǎn)證券化是資產(chǎn)證券化浪潮中的重要的部分，但進(jìn)入法學(xué)視野的時(shí)間較短。它的出現(xiàn)對(duì)我國(guó)現(xiàn)有法制提出了新的要求。作為一種金融產(chǎn)品，其資本流通性與我國(guó)物權(quán)公示公信原則以及公司法中經(jīng)營(yíng)實(shí)體組織形式產(chǎn)生了一定的沖擊，另外，在信托財(cái)產(chǎn)的設(shè)立和移轉(zhuǎn)過(guò)程中，使得稅費(fèi)制度也須要修正以促進(jìn)和保障其健康發(fā)展。 關(guān)鍵詞不動(dòng)產(chǎn)、證券化、spv 一導(dǎo)論 上個(gè)世紀(jì)70年代以來(lái)，西方金融市場(chǎng)上出現(xiàn)了一種嶄新的引人注目的金融產(chǎn)品：不動(dòng)產(chǎn)證券化。這種結(jié)合金融業(yè)和不動(dòng)產(chǎn)業(yè)共同發(fā)展的模式，不僅改變了個(gè)人和公司理財(cái)?shù)姆绞剑匾氖菍?duì)金融業(yè)（尤其是銀行系統(tǒng)）的

2、以往資金運(yùn)營(yíng)方式和房地產(chǎn)業(yè)的融資方式產(chǎn)生了相當(dāng)大的變革。我國(guó)目前正處于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)建設(shè)的初級(jí)階段，需要理性分析西方的金融工具，是否引入和如何引入必須經(jīng)過(guò)客觀科學(xué)的論證。 今天在資產(chǎn)證券化市場(chǎng)中，兩類資產(chǎn)證券化占據(jù)中心位置，在美國(guó)被習(xí)慣稱為按揭證券化（mbs）和資產(chǎn)證券化（abs）。這兩類證券化的本質(zhì)是一樣的，都是對(duì)現(xiàn)有信用資產(chǎn)的證券化，或者說(shuō)是存量資產(chǎn)證券化。與其他資產(chǎn)證券化相比，不動(dòng)產(chǎn)證券化的范圍更廣，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了貸款債權(quán)的證券化范圍。貸款證券化的對(duì)象為貸款本身，投資人獲得的只是貸款凈利息，然而，不動(dòng)產(chǎn)投資的參與形式多種多樣，如股權(quán)式、抵押式等等，其證券化的方式也因此豐富多彩，只有以抵押貸款形式參

3、與的不動(dòng)產(chǎn)投資證券化的做法才與貸款證券化相似，其他形式的證券化對(duì)象均不是貸款本身，而是具體的不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目。所以不動(dòng)產(chǎn)證券化包括不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款債權(quán)的證券化和房不動(dòng)產(chǎn)投資權(quán)益的證券化兩種形式1.不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款債權(quán)的證券化是指以一級(jí)市場(chǎng)即發(fā)行市場(chǎng)上抵押貸款組合為基礎(chǔ)發(fā)行抵押貸款證券的結(jié)構(gòu)性融資行為。不動(dòng)產(chǎn)投資權(quán)益的證券化，又稱商業(yè)性不動(dòng)產(chǎn)投資證券化，是指以不動(dòng)產(chǎn)投資信托為基礎(chǔ)，將房地產(chǎn)直接投資轉(zhuǎn)化為有價(jià)證券，使投資者與投資標(biāo)的物之間的物權(quán)關(guān)系轉(zhuǎn)變?yōu)閾碛杏袃r(jià)證券的債權(quán)關(guān)系。不動(dòng)產(chǎn)證券化的兩種形式一方面是從銀行的角度出發(fā)，金融機(jī)構(gòu)將其擁有的房地產(chǎn)債權(quán)分割成小單位面值的有價(jià)證券出售給社會(huì)公眾，即出售給廣大投

4、資者，從而在資本市場(chǎng)上籌集資金，用以再發(fā)放不動(dòng)產(chǎn)貸款；另一方面是從非金融機(jī)構(gòu)出發(fā)，不動(dòng)產(chǎn)投資經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)將不動(dòng)產(chǎn)價(jià)值由固定資本形態(tài)轉(zhuǎn)化為具有流動(dòng)性功能的證券商品，通過(guò)發(fā)售這種證券商品在資本市場(chǎng)上籌集資金。 不動(dòng)產(chǎn)證券化較早的進(jìn)入了經(jīng)濟(jì)學(xué)界和金融學(xué)界的視野，在那里得到了較為充分的研究，也取得了許多先進(jìn)的成果，可在法學(xué)領(lǐng)域中仍算陌生。這種金融產(chǎn)品中若想在中國(guó)大地上生根發(fā)芽必然在沖擊我國(guó)的金融市場(chǎng)過(guò)程中受到市場(chǎng)環(huán)境和法律環(huán)境的雙重阻礙。由此，本文重點(diǎn)研究不動(dòng)產(chǎn)證券化在中國(guó)運(yùn)作將會(huì)引起的對(duì)部分法制內(nèi)容的沖擊及需要的法律規(guī)定調(diào)整，而其他如不動(dòng)產(chǎn)證券化引入我國(guó)的利弊分析、金融市場(chǎng)的影響等問(wèn)題不在論述范圍。 二

5、、物權(quán)的公示公信和信托財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的流通性 我國(guó)民法通則里并沒(méi)有動(dòng)產(chǎn)與不動(dòng)產(chǎn)的區(qū)分，應(yīng)該說(shuō)不動(dòng)產(chǎn)還沒(méi)有在立法中得到明確的界定。在梁慧星教授組織編寫的中國(guó)物權(quán)法草案2第十一條里規(guī)定；不動(dòng)產(chǎn)指依自然性質(zhì)或法律的規(guī)定不可移動(dòng)的物，包括土地、土地定著物、與土地尚未脫離的土地生成物、因自然或人力添附于土地不能分離的物。日本民法典第86條和我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)民法66條表述更為簡(jiǎn)單：土地及其定著物為不動(dòng)產(chǎn)。孫憲忠教授認(rèn)為：不動(dòng)產(chǎn)就其范圍而言有三種即土地、建筑物、添附于土地和建筑物的物。3盡管上述幾種定義并無(wú)實(shí)質(zhì)性差異，但本文更傾向于孫憲忠教授的表述，至少更適合作為證券化研究的基礎(chǔ)概念。 物權(quán)公示是物權(quán)法的基本原則，指

6、物權(quán)的各種變動(dòng)必須采取法律許可的方式向社會(huì)展示，以獲得社會(huì)的承認(rèn)和法律的保護(hù)原則。4從法學(xué)定義上講，公示最終目的使得物權(quán)變動(dòng)中物權(quán)的排他性在客觀要件和主觀要件上都得到滿足，從而使得物權(quán)的排他性具有主觀上的公平正義性，在客觀上也能獲得法律的承認(rèn)，公示在不動(dòng)產(chǎn)的物權(quán)變動(dòng)里就是不動(dòng)產(chǎn)登記。因?yàn)槲餀?quán)的本質(zhì)是對(duì)世權(quán)，物權(quán)的變動(dòng)必須要有自己的公示手段才能排除他人妨礙，不動(dòng)產(chǎn)不比動(dòng)產(chǎn)不能依靠占有來(lái)實(shí)現(xiàn)公示，而對(duì)于一般不動(dòng)產(chǎn)物權(quán)來(lái)說(shuō)最簡(jiǎn)單便捷的方式便是登記。 但是，即便是這種最簡(jiǎn)捷的方式也難以適應(yīng)證券的流通性要求。 首先，以房地產(chǎn)投資權(quán)益證券化為例，登記程序、時(shí)間耗時(shí)費(fèi)力，嚴(yán)重影響著證券產(chǎn)品的流通。房地產(chǎn)投資

7、權(quán)益證券化的組織形式主要有房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金（主要采用有限合伙制）和房地產(chǎn)投資信托兩種5.前文已談及房地產(chǎn)投資權(quán)益的證券化區(qū)別于不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目的直接投資，即是使投資著與投資標(biāo)的之間的物權(quán)關(guān)系變?yōu)閷?duì)該不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目的有價(jià)證券之債權(quán)關(guān)系。原因是中間多了一個(gè)中介機(jī)構(gòu)spv（specialpurposevehicle）或是信托公司，在法律關(guān)系上不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目資金不是由投資者直接注入而是由中介機(jī)構(gòu)注入。所有人將不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)讓與spv或信托機(jī)構(gòu)必須辦理登記手續(xù)，市場(chǎng)并不是僅僅要求收益形的債券，而更多愿意投資于共有權(quán)式或股權(quán)式6.若該項(xiàng)目系待建工程必然有期待物權(quán)變動(dòng)（類似期房），若是將已完工之不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目包裝運(yùn)作意欲證券化

8、流通時(shí)，依據(jù)我國(guó)1997年10月24日城市房屋權(quán)屬登記管理辦法的規(guī)定，像不動(dòng)產(chǎn)有限合伙的方式則登記工作繁復(fù)和時(shí)間的拖延使之成為不可能。而在信托方式中則出現(xiàn)了不動(dòng)產(chǎn)物權(quán)消失的情況。因此，登記的豁免方能在物權(quán)法定的原則下使之名正言順。建議在物權(quán)法“不必登記的物權(quán)變動(dòng)”條目中增加一條：不動(dòng)產(chǎn)證券化發(fā)生之物權(quán)變動(dòng)不必以登記為公示，得以有價(jià)票證對(duì)抗第三人。 其次，以住宅抵押貸款證券化為例，整個(gè)證券化的運(yùn)作過(guò)程中不動(dòng)產(chǎn)抵押權(quán)的轉(zhuǎn)讓和最終實(shí)現(xiàn)問(wèn)題成了最大的理論與實(shí)踐難題。 所謂住房抵押貸款證券化，是指特設(shè)載體spv集中一系列性質(zhì)相似的貸款機(jī)構(gòu)發(fā)放的住房抵押貸款，將購(gòu)房者定期應(yīng)償還給貸款機(jī)構(gòu)的本金和利息（現(xiàn)金

9、流）進(jìn)行組合包裝后，作為標(biāo)的資產(chǎn)發(fā)行住房抵押證券所進(jìn)行融資的活動(dòng)。7住房抵押貸款證券化的簡(jiǎn)要過(guò)程是8：購(gòu)房者先與貸款銀行簽定借款合同，并將所購(gòu)房屋抵押，貸款銀行成為抵押人債權(quán)人；貸款銀行將其債權(quán)轉(zhuǎn)讓給spv，spv根據(jù)貸款種類設(shè)計(jì)具體的轉(zhuǎn)手證券以及基于轉(zhuǎn)手證券產(chǎn)生的其他類型的mbs（mortgagebackedsecurities），與證券公司簽定承銷協(xié)議，并接受信用評(píng)級(jí)與審計(jì)；與托管銀行簽定信托協(xié)議，委托spv的開(kāi)戶銀行收取借款人按時(shí)支付的住房抵押貸款的本金和利息，并支付給托管銀行，由托管銀行按照mbs的利率標(biāo)準(zhǔn)支付給mbs的投資者。 進(jìn)行住房抵押貸款證券化的第一個(gè)環(huán)節(jié)就是發(fā)行住房抵押貸款的

10、銀行向spv轉(zhuǎn)讓貸款債權(quán)。由于住房抵押貸款證券化是一個(gè)典型的具有附屬抵押物的資產(chǎn)證券化，因此，銀行債權(quán)轉(zhuǎn)讓中涉及到抵押權(quán)的轉(zhuǎn)讓以及抵押物的登記問(wèn)題。我國(guó)擔(dān)保法第50條規(guī)定：“抵押權(quán)不得與債權(quán)分離而單獨(dú)轉(zhuǎn)讓或者作為其他債權(quán)的擔(dān)?！保坏?2條規(guī)定：“抵押權(quán)與其擔(dān)保的債權(quán)同時(shí)存在，債權(quán)消滅的，抵押權(quán)也消滅”?？梢?jiàn)，我國(guó)立法對(duì)抵押權(quán)的單獨(dú)轉(zhuǎn)讓采絕對(duì)否定主義。根據(jù)我國(guó)擔(dān)保法第41條、第42條之規(guī)定，以城市房地產(chǎn)或鄉(xiāng)（鎮(zhèn)）、村企業(yè)的廠房等建筑物為抵押的應(yīng)當(dāng)進(jìn)行登記，即我國(guó)立法對(duì)住房抵押財(cái)產(chǎn)登記采登記要件主義，只有履行了登記手續(xù)，才能產(chǎn)生設(shè)立抵押權(quán)的法律效果。因此，如果spv不進(jìn)行抵押變更登記，抵押權(quán)未生效

11、，spv無(wú)法享有相應(yīng)的抵押權(quán)益。若spv逐一對(duì)抵押權(quán)進(jìn)行變更登記，則證券化的成本大大增加，不具可操作性。 對(duì)此問(wèn)題學(xué)界有建議“通過(guò)在抵押合同中設(shè)立主管部門合同鑒證條款，以主管部門在合同（應(yīng)收款出售協(xié)議）上簽章來(lái)彌補(bǔ)未進(jìn)行抵押變更登記的不足，既達(dá)到公示效果，又可以對(duì)抗第三人對(duì)抵押貸款債權(quán)收益的主張”9和“在借款人與銀行簽訂抵押借款合同上，增加一條：住房抵押貸款機(jī)構(gòu)有權(quán)將住房抵押貸款轉(zhuǎn)讓給第三方，并授權(quán)住房抵押貸款機(jī)構(gòu)可以以次抵押人的身份辦理以第三方為次抵押權(quán)人的抵押登記變更登記手續(xù)”10的觀點(diǎn)。 筆者認(rèn)為，這兩種途徑都是“民間”解決。實(shí)際上，前者的主管部門簽章以求公示的辦法于法無(wú)據(jù)，違反物權(quán)法定

12、原則，政府的行政行為作為公示和對(duì)抗第三人主張的作法也難以操作，試問(wèn)若政府簽章后的過(guò)錯(cuò)能否由主管部門承擔(dān)呢？后者系一種在現(xiàn)行法制下較為無(wú)奈的看法，銀行并不能夠根據(jù)這樣一份含有特殊條款的合同獲得抵押權(quán)變動(dòng)的公示，債權(quán)的合意不能取代物權(quán)的合意。因此，如果在立法上作出特別規(guī)定，應(yīng)該是最為效率的選擇。 還有，在發(fā)行人向spv特設(shè)交易機(jī)構(gòu)真實(shí)出售資產(chǎn)時(shí)，債權(quán)的轉(zhuǎn)讓成本很高。根據(jù)目前相應(yīng)債的法律規(guī)定，債權(quán)人轉(zhuǎn)讓債權(quán)時(shí)，應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人，否則債務(wù)人可以拒絕向新的債權(quán)人履行義務(wù)。因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化中的資產(chǎn)是一項(xiàng)巨大的“資產(chǎn)池”，牽涉的債務(wù)人非常復(fù)雜，這個(gè)通知成本非常高。國(guó)外如德國(guó)法律直接規(guī)定可以轉(zhuǎn)讓，而韓國(guó)則規(guī)定在證

13、券監(jiān)管機(jī)構(gòu)登記后即視為已轉(zhuǎn)讓。而我國(guó)尚無(wú)這種減少通知成本的規(guī)定，這將給不動(dòng)產(chǎn)證券化增加許多操作難度。由于證券化資產(chǎn)池的規(guī)模一般都很大，其出售往往會(huì)涉及成千上萬(wàn)個(gè)債務(wù)人，如果對(duì)每一個(gè)債務(wù)人都要進(jìn)行通知，發(fā)起人的工作量就非常大，這對(duì)證券化的成本無(wú)疑會(huì)產(chǎn)生較大的影響。 為了彌補(bǔ)抵押登記管理辦法關(guān)于此問(wèn)題的空白，發(fā)布公告作為公示的立法修是使證券化實(shí)行的法制保證。 另外，抵押權(quán)的最終實(shí)現(xiàn)必然會(huì)涉及不動(dòng)產(chǎn)的權(quán)利沖突問(wèn)題。11已經(jīng)轉(zhuǎn)讓的抵押權(quán)最終可能會(huì)要求實(shí)現(xiàn)，經(jīng)過(guò)立法豁免登記公示的住房抵押貸款之抵押權(quán)的實(shí)現(xiàn)與我國(guó)合同法286條中建設(shè)工程優(yōu)先受償權(quán)也須立法確定順位問(wèn)題。限于篇幅另文闡述。 三、不動(dòng)產(chǎn)客稅與信

14、托財(cái)產(chǎn)的設(shè)立、移轉(zhuǎn) 國(guó)際通行的房地產(chǎn)稅收體系包括三類：（1）是房地產(chǎn)取得稅類，一般包括登錄許可稅、不動(dòng)產(chǎn)取得稅、遺產(chǎn)稅和贈(zèng)與稅。登錄許可稅是在不動(dòng)產(chǎn)登記時(shí)政府課征的一種稅，稅基為登錄時(shí)的價(jià)格，稅率各國(guó)有異。房地產(chǎn)取得稅是在原始取得或繼受取得房地產(chǎn)時(shí)向政府交納的一種稅，稅基為房地產(chǎn)取得時(shí)的評(píng)估價(jià)格。（2）房地產(chǎn)保有稅類。包括不動(dòng)產(chǎn)稅、定期不動(dòng)產(chǎn)增值稅。不動(dòng)產(chǎn)稅，向土地或房屋所有者或占有者征收稅基為不動(dòng)產(chǎn)的評(píng)估價(jià)格，在不征收不動(dòng)產(chǎn)稅的國(guó)家里，對(duì)土地、房屋等不動(dòng)產(chǎn)課征財(cái)產(chǎn)稅。定期不動(dòng)產(chǎn)增值稅向擁有土地或房屋超過(guò)一定年限的產(chǎn)權(quán)者征收，通常對(duì)由市政工程改善而引起的土地增值征收5年期增值稅，對(duì)因城市發(fā)展引

15、起的土地增值征收10年期增值稅。房地產(chǎn)保有稅，在大多數(shù)國(guó)家均屬地方稅，由地方政府征收和管理，是地方政府財(cái)政收入的主要來(lái)源，如美國(guó)的財(cái)產(chǎn)稅約占地方財(cái)政收入的80。（3）房地產(chǎn)流轉(zhuǎn)稅類。包括所得稅、不動(dòng)產(chǎn)轉(zhuǎn)移增值稅。所得稅向經(jīng)營(yíng)、出售房地產(chǎn)獲得收入的房地產(chǎn)所有者、經(jīng)營(yíng)者征收。不動(dòng)產(chǎn)轉(zhuǎn)移增值稅向買賣、轉(zhuǎn)讓房地產(chǎn)獲得自然增值收益的人征收，意大利、韓國(guó)均設(shè)此稅；美國(guó)則征收房地產(chǎn)收益稅，房地產(chǎn)所有權(quán)人獲得的增值收益超過(guò)政府規(guī)定的免稅限額后則繳納此稅。12 在流轉(zhuǎn)稅方面，abs往往涉及幾十億元的交易額，如果將abs視為“真實(shí)出售”，作表外處理，必然要交納營(yíng)業(yè)稅，我國(guó)的營(yíng)業(yè)稅率為5%，按此融資成本會(huì)大大提高，

16、abs會(huì)失去價(jià)值，很多項(xiàng)目將無(wú)法進(jìn)行。我國(guó)現(xiàn)行稅法、財(cái)會(huì)制度中沒(méi)有關(guān)于資產(chǎn)證券化的稅務(wù)及財(cái)務(wù)表外處理依據(jù)。發(fā)起人將資產(chǎn)出售給spv時(shí)所得收益要計(jì)入發(fā)起人損益表中，發(fā)起人需繳納所得稅、營(yíng)業(yè)稅和印花稅，稅率即使很低，也可能給交易帶來(lái)巨大的障礙；對(duì)于spv是否應(yīng)該納稅，如果需要，應(yīng)通過(guò)各種方法來(lái)降低稅務(wù)負(fù)擔(dān)，因?yàn)樵趕pv產(chǎn)生稅務(wù)費(fèi)用定會(huì)增加證券化的整體成本；而對(duì)投資者來(lái)講，在持有過(guò)程中所收的證券利息是否付稅，在變現(xiàn)過(guò)程中的變現(xiàn)收益是否支付所得稅或資本利得稅都沒(méi)作出相應(yīng)規(guī)定。而會(huì)計(jì)制度對(duì)于資產(chǎn)證券化表外處理的規(guī)定亦是一片空白。我國(guó)的已經(jīng)進(jìn)行資產(chǎn)證券化的實(shí)踐案例如中集集團(tuán)與荷蘭銀行運(yùn)營(yíng)的應(yīng)收帳款證券化中

17、，中集集團(tuán)的abcp（資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)asset-backedcommercialpaper）融資費(fèi)用作為財(cái)務(wù)費(fèi)用處理的，當(dāng)然也是作為計(jì)稅和扣稅依據(jù)的。但是，因?yàn)榇舜钨Y產(chǎn)證券化的spv是荷蘭銀行荷蘭銀行旗下的oasisfunding，oasisfunding再出售給tulipassetpurchaseco（tapco），最后由tapco在國(guó)際市場(chǎng)上發(fā)行abcp，沒(méi)有牽涉到相關(guān)的營(yíng)業(yè)稅問(wèn)題，也沒(méi)有增值稅問(wèn)題。因?yàn)檫@種操作必定是一項(xiàng)融資活動(dòng)。即使按照銷售處理，沒(méi)有進(jìn)項(xiàng)稅額，也沒(méi)有銷項(xiàng)稅額，或者說(shuō)增值的可能性基本上不存在，增值稅也就無(wú)從談起。由于投資者是直接和荷蘭銀行的資產(chǎn)管理公司發(fā)生關(guān)系，與中集沒(méi)

18、有直接的關(guān)系，投資者獲得的利息收入不是直接來(lái)源于中集，而是來(lái)源于tapco.因此，對(duì)于中集集團(tuán)來(lái)說(shuō)，不會(huì)產(chǎn)生予提稅的問(wèn)題。13 在一些免稅的國(guó)家和地區(qū)如開(kāi)曼群島、百慕大等地組建spv，是合法避稅并規(guī)避我國(guó)公司法上過(guò)高要求的較好選擇。從另外的角度考慮，確實(shí)應(yīng)當(dāng)全面修訂我國(guó)現(xiàn)有稅法對(duì)不動(dòng)產(chǎn)證券化（乃至資產(chǎn)證券化）的限制。筆者建議：首先，為將要證券化的不動(dòng)產(chǎn)權(quán)益真實(shí)出售給spv設(shè)立所得稅、流轉(zhuǎn)稅、印花稅的特別豁免條款，；其次，修訂外商投資企業(yè)所得稅法或?qū)ｉT對(duì)資產(chǎn)證券化向海外spv支付資產(chǎn)利息和本金的預(yù)提稅問(wèn)題作出規(guī)定，免去或相應(yīng)根據(jù)雙邊稅將優(yōu)惠協(xié)議免去預(yù)提稅，以節(jié)約資產(chǎn)證券化的交易成本；還有，必須設(shè)

19、立不動(dòng)產(chǎn)移轉(zhuǎn)增值稅的豁免條款，因?yàn)楸M管在真實(shí)出售中完全符合不動(dòng)產(chǎn)權(quán)益變動(dòng)的特征，但是，spv一般是“空殼公司”，他只是不動(dòng)產(chǎn)證券化的“導(dǎo)管體”14，實(shí)質(zhì)目的只是融資，名義上是真實(shí)出售，并無(wú)物權(quán)變動(dòng)的實(shí)質(zhì)要件。比如美國(guó)國(guó)內(nèi)稅務(wù)法則對(duì)房地產(chǎn)貸款證券化，按照合伙制、公司和信托等三種不同的實(shí)體組織形式，確定不同的稅收處理方法。 基本內(nèi)容如下表： - |實(shí)體組織形式|合伙制企業(yè)|公司|信托| - |投資者身份|合伙人|權(quán)益持有人、股東|受益人、委托人| - |稅收處理|合伙人繳納個(gè)人所得稅|公司繳納公司所得稅|受益人繳納個(gè)人所得稅| |企業(yè)不繳納企業(yè)所得稅|股東繳納個(gè)人所得稅|信托本身不繳稅| - 在房

20、地產(chǎn)投資信托方面，正式開(kāi)創(chuàng)了reit，規(guī)定凡具備該法第856條至859條的有關(guān)組織、收入及收益分配要件的reit可享有免稅優(yōu)惠。換言之，即使reit是以公司為組織形態(tài)，也可以不必負(fù)擔(dān)公司所得稅，而僅對(duì)股東或投資人課征個(gè)人所得稅。 四、遠(yuǎn)非結(jié)束的結(jié)語(yǔ) 本文僅僅涉及了不動(dòng)產(chǎn)證券化中的部分法制問(wèn)題，關(guān)于此的研究遠(yuǎn)未結(jié)束15，最令筆者困擾的不是技術(shù)性法令的規(guī)定，而是金融產(chǎn)品的創(chuàng)新和原有相關(guān)法制的深層次矛盾，乃至整個(gè)社會(huì)層出不窮的新生現(xiàn)象時(shí)刻沖擊著法律的內(nèi)在穩(wěn)定。這個(gè)矛盾在具有深刻固有法性的不動(dòng)產(chǎn)法中更加難以解決。 這其中必須有一種理念去支撐，究竟是適用自然法原則還是實(shí)證法原則，是以經(jīng)濟(jì)分析法學(xué)判斷亦或

21、是概念法學(xué)理解，等等，這些都遠(yuǎn)非一兩篇論文所能夠回答的。至此，一定有人會(huì)說(shuō)：“如果法律的規(guī)定提高了金融創(chuàng)新的成本，制約了它的發(fā)展，就是不效率，應(yīng)該修正法律。”筆者不禁要反問(wèn)，誰(shuí)能說(shuō)明修訂舊法適應(yīng)新的金融現(xiàn)象就一定是效率，保守法制穩(wěn)定限制金融創(chuàng)新就一定是不效率，根源在哪里？！ 在上述問(wèn)題沒(méi)有或很難得到回答時(shí)，至少我們可以肯定，法律（制定法）總是要根據(jù)現(xiàn)實(shí)的要求作出修正，法律也必須要有預(yù)見(jiàn)性，法律的目的是讓社會(huì)實(shí)現(xiàn)有序的豐富多彩，而不是壓制新生事物。由此，我們得出在這種全新的金融產(chǎn)品與國(guó)家法律并沒(méi)有不可調(diào)和的矛盾的前提下，修改立法以保障、促進(jìn)不動(dòng)產(chǎn)證券化的發(fā)展，在一些問(wèn)題上作出預(yù)設(shè)規(guī)則，未雨綢繆，

22、疏而導(dǎo)之，將其納入良性軌道，這是我們的選擇。以法律制度為主體的制度框架對(duì)資產(chǎn)證券化的產(chǎn)生和發(fā)展起著重要的作用。資產(chǎn)證券化的每一個(gè)環(huán)節(jié)的設(shè)計(jì)，每一個(gè)主體的參與和權(quán)利義務(wù)，都需要法律的維護(hù)和約束。因此，可以說(shuō)，離開(kāi)了法律的規(guī)范與保障，不動(dòng)產(chǎn)證券化寸步難行。 1事實(shí)上，有學(xué)者認(rèn)為資產(chǎn)證券化包括金融資產(chǎn)證券化和不動(dòng)產(chǎn)證券化，將住宅抵押貸款證券化列為金融資產(chǎn)證券化類（見(jiàn)王文宇臺(tái)著新金融法，中國(guó)政法大學(xué)出版社2003年5月版第141、142頁(yè)）。但筆者認(rèn)為不動(dòng)產(chǎn)證券化之對(duì)象系指不動(dòng)產(chǎn)財(cái)產(chǎn)權(quán)，不動(dòng)產(chǎn)財(cái)產(chǎn)權(quán)具有明顯的物權(quán)特征，無(wú)論是出于理論研究和還是制度建設(shè)的考慮，都應(yīng)該把不動(dòng)產(chǎn)抵押權(quán)益證券化作為不動(dòng)產(chǎn)證券化的一種來(lái)研究。 2梁慧星：中國(guó)物權(quán)法草案，社會(huì)科學(xué)出版社2000年3月版，第119頁(yè)。 3孫憲忠：論物權(quán)法，法律出版社2001年10月版，第318頁(yè)。 4孫憲忠：中國(guó)物權(quán)法總論，法律出版社2003年成月版，第178頁(yè)。 5在美國(guó)，不動(dòng)產(chǎn)有限合伙制作為不動(dòng)產(chǎn)證券化的形式，因?yàn)槊绹?guó)對(duì)證券采廣義理解，包括“投資契約”，但在我國(guó)合伙并不能夠公開(kāi)發(fā)行本文所說(shuō)的有價(jià)證券，可以說(shuō)我國(guó)不存在以有限合伙作為組織形式的不動(dòng)產(chǎn)證券化。 6見(jiàn)王石：“推動(dòng)房地產(chǎn)融資渠道的多元化”，載于“南方周末”2004年4月8日19版。 7涂永紅、劉柏榮著銀行信貸資產(chǎn)