房地產(chǎn)泡沫識(shí)別方法研究(一)

1、房地產(chǎn)泡沫識(shí)別方法研究 （一）摘要：主要論述了目前國(guó)內(nèi)外在房地產(chǎn)泡沫識(shí)別領(lǐng)域的研究方法，對(duì)各種方法加以分類，主要分為指標(biāo)法、理論價(jià)格法、市場(chǎng)修正法、統(tǒng) 計(jì)檢驗(yàn)法和預(yù)警法等，以期對(duì)我國(guó)的房地產(chǎn)泡沫識(shí)別體系和預(yù)警體系 的建立能有良好的借鑒作用。關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)泡沫；識(shí)別方法；預(yù)警體系指標(biāo)法1.1 房?jī)r(jià)收入比房?jī)r(jià)收入比是房地產(chǎn)價(jià)格與居民平均家庭年收入的比值，反映了居民家庭對(duì)住房的支付能力，比值越高，支付能力就越低。當(dāng)該指標(biāo)持續(xù)增大時(shí)，表明房地產(chǎn)價(jià)格的上漲超過(guò)了居民實(shí)際支付能力的上升。當(dāng)市場(chǎng)中的房?jī)r(jià)收入比一直處在上升狀態(tài)，且并沒(méi)有存在市場(chǎng)萎靡的跡 象，則說(shuō)明這個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)中投機(jī)需求的程度很高，產(chǎn)生房地產(chǎn)

2、泡沫 的可能性就越大。其計(jì)算公式為：房?jī)r(jià)收入比 =商品住宅平均單套價(jià)格 / 居民平均家庭收入商品住宅平均銷售價(jià)格 商品住宅平均單套銷售面積 / 城鎮(zhèn)居民平均每人全部年 收入平均每戶家庭人口數(shù)該指標(biāo)的臨界值可以由首付、利率、貸款期限、每年住房貸款還款金 額占收入比重等估算出， 但國(guó)際上沒(méi)有一個(gè)統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)。 在發(fā)達(dá)國(guó)家， 房?jī)r(jià)收入比在 1855 之間；發(fā)展中國(guó)家，一般在 46 之間。1.2 房地產(chǎn)價(jià)格增長(zhǎng)率 GDP增長(zhǎng)率該指標(biāo)是測(cè)量房地產(chǎn)相對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的動(dòng)態(tài)相對(duì)指標(biāo)，反映房 地產(chǎn)泡沫發(fā)展的趨勢(shì)。指標(biāo)值越大，房地產(chǎn)泡沫的程度就越大。警戒 線定為 2，超過(guò) 2 時(shí)說(shuō)明房地產(chǎn)業(yè)存在泡沫現(xiàn)象。如 1

3、987-1990年間， 日本存在嚴(yán)重的地產(chǎn)泡沫時(shí)，該指標(biāo)平均值為 3。1.3 空置率 房地產(chǎn)出現(xiàn)泡沫時(shí)，會(huì)有大量房屋空置，故可采用來(lái)反映房地產(chǎn)市場(chǎng) 的泡沫程度。國(guó)際上通用的計(jì)算方法為：空置率 =增量房和存量房中的 空置量 /全社會(huì)增量房和存量房總和。 一般而言，該指標(biāo)的判斷標(biāo)準(zhǔn)是： 空置率不足 5%時(shí)，表明市場(chǎng)過(guò)熱，極可能存在泡沫； 5%-10%為合理區(qū) 域；10%-20%為空置危險(xiǎn)區(qū)；而當(dāng)空置率大于 20%時(shí)，則表明存在嚴(yán)重 積壓。1.4 租售比價(jià) 反映房地產(chǎn)真實(shí)價(jià)值的是房地產(chǎn)的租金收益，房?jī)r(jià)變動(dòng)可暫時(shí)偏離租 金變動(dòng)。但若長(zhǎng)時(shí)間高于租金增長(zhǎng)，則存在泡沫的成份。租售比，是 指每平方米使用面積的

4、月租金與每平方米建筑面積的房?jī)r(jià)之間的比值。 從理論上說(shuō)，計(jì)算租售比的方法是：假定將租房所需支付的錢(qián)以能獲 得最大利息收益的方式存入銀行，算出包括銀行利息在內(nèi)的租房總支 出；同時(shí)也假定將買房所需支付的錢(qián)以能夠獲得最大利息收益的方式 存入銀行，再算出買房總支出；以租房總支出除以買房總支出，其結(jié) 果就是住房的 “租售比 ”。其判斷標(biāo)準(zhǔn)可用下表來(lái)表示： 另外，還可以從房地產(chǎn)投資增值率和房地產(chǎn)貸款方面來(lái)計(jì)量房地產(chǎn)泡 沫，但是總體而言，這兩種方法不如以上四種方法應(yīng)用廣泛。 指標(biāo)法的突出優(yōu)點(diǎn)是所用數(shù)據(jù)通常相對(duì)比較容易采集，處理起來(lái)比較 簡(jiǎn)單；在進(jìn)行房地產(chǎn)泡沫檢測(cè)時(shí)，可以把那些具有充分理論依據(jù)的指 標(biāo)，如房?jī)r(jià)

5、收入比、租售比價(jià)等作為重要的輔助性判別標(biāo)準(zhǔn)；其缺陷 是，一些指標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)多取自國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，不一定適用于我國(guó)的房地產(chǎn)市 場(chǎng)。對(duì)同一個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)行判斷時(shí)，不同的指標(biāo)之間可能出現(xiàn)相互 矛盾的現(xiàn)象。2 理論價(jià)格法（收益還原法） 理論價(jià)格法被譽(yù)為最符合房地產(chǎn)泡沫定義的判別方法，其基本原理就 是計(jì)算出房地產(chǎn)的理論價(jià)格，然后與實(shí)際的房?jī)r(jià)相比較，通過(guò)觀察二 者相背離的程度，來(lái)判別泡沫是否存在。以收益還原法為主要內(nèi)容的理論價(jià)格法， 在上世紀(jì) 80 年代日本泡沫經(jīng) 濟(jì)發(fā)生后，成為日本經(jīng)濟(jì)學(xué)家用以判定地產(chǎn)泡沫的一種重要方法。因 為泡沫是現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)價(jià)格與實(shí)體資產(chǎn)價(jià)格的差，或是現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)價(jià)格中實(shí) 體經(jīng)濟(jì)不能說(shuō)明的部分，所以衡

6、量房地產(chǎn)泡沫的關(guān)鍵在于測(cè)算出房地 產(chǎn)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)價(jià)格 （理論價(jià)格 ）與現(xiàn)實(shí)價(jià)格之間的差距。 收益還原的本質(zhì) 就是一個(gè)未來(lái)收益的貼現(xiàn)模型，即將未來(lái)的預(yù)期純收益和預(yù)期售價(jià)按 一定的折現(xiàn)率進(jìn)行貼現(xiàn)，從而得到房地產(chǎn)的理論價(jià)格。我們可以通過(guò) 下圖直觀地理解理論價(jià)格法的精髓： 理論價(jià)格法雖然在理論上可行，但是在實(shí)際操作上卻存在著困難。集 中表現(xiàn)為：第一，折現(xiàn)率的準(zhǔn)確數(shù)字難以確定。第二，收益還原法體 現(xiàn)的是把未來(lái)的收益折合成現(xiàn)在的收益， 通過(guò)折現(xiàn)來(lái)計(jì)算現(xiàn)值。 但是， 未來(lái)是不確定的，在當(dāng)前的試點(diǎn)上難以對(duì)未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)的收益做出 準(zhǔn)確的估計(jì)。3 市場(chǎng)修正法 我國(guó)學(xué)者洪開(kāi)榮 （2001）提出房地產(chǎn)泡沫計(jì)量的 “市

7、場(chǎng)修正法 ”，即以物業(yè) 空置率為基礎(chǔ)，從房地產(chǎn)的供求差異出發(fā)，通過(guò)考慮各種相關(guān)系數(shù)因 素來(lái)進(jìn)行修正，從而估量出房地產(chǎn)泡沫的大小。其公式為： 房地產(chǎn)泡沫系數(shù) =物業(yè)總空置率 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)修正系數(shù) 產(chǎn)業(yè)貢獻(xiàn)修正系 數(shù)交易情況修正系數(shù) 其中：空置率是根據(jù)年空置量與三年累計(jì)物業(yè)竣工量的比例；經(jīng)濟(jì)增 長(zhǎng)修正系數(shù) =上期的 （1+GDP增長(zhǎng)率 ）/本期的（1+GDP增長(zhǎng)率）；產(chǎn)業(yè)貢獻(xiàn) 修正系數(shù) =上期的 （1+房地產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)率 ）/ 本期的 （1+房地產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)率 ）;交 易狀況修正系數(shù) =上期的（1+個(gè)人購(gòu)房比例 ）/本期的（1+個(gè)人購(gòu)房比例 ）。該方法作為房地產(chǎn)評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)的基本理由是空置率反映了市場(chǎng)供需的差 異

8、，特定時(shí)期和地域的空置率指標(biāo)反映了各種市場(chǎng)力量和非市場(chǎng)力量 的市場(chǎng)后果。房地產(chǎn)泡沫和物業(yè)空置率是對(duì)市場(chǎng)失衡的不同角度的描 述，但它的實(shí)質(zhì)內(nèi)涵是一致的。 該方法借助了資產(chǎn)評(píng)估中的修正方法， 但是理論依據(jù)不足。4 統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)法 國(guó)外的研究文獻(xiàn)中，常見(jiàn)這種方法。其使用前提有兩個(gè)：一是房地產(chǎn) 價(jià)格短期波動(dòng)不是很厲害；二是數(shù)據(jù)樣本要大。實(shí)質(zhì)是利用計(jì)量統(tǒng)計(jì) 學(xué)的原理對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格變化進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。當(dāng)房地產(chǎn)市場(chǎng)上無(wú)經(jīng)濟(jì)泡 沫時(shí)，房地產(chǎn)價(jià)格變化比較有規(guī)律，統(tǒng)計(jì)分析可以找到統(tǒng)計(jì)規(guī)律，而 當(dāng)經(jīng)濟(jì)泡沫存在時(shí)，由于經(jīng)濟(jì)泡沫使得價(jià)格大起大落，從而使得統(tǒng)計(jì) 規(guī)律失常。國(guó)外的統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)法根據(jù)檢驗(yàn)的標(biāo)準(zhǔn)不同，可分為方差上限 檢驗(yàn)和

9、游程或粗尾檢驗(yàn)兩種。方差上限檢驗(yàn)法以 BlanchardandWatson(1981)為代表，他們認(rèn)為，經(jīng)濟(jì) 泡沫的出現(xiàn)會(huì)增加價(jià)格 p 的方差，會(huì)減弱價(jià)格 p 與市場(chǎng)基礎(chǔ)的決定因 素 X 的相關(guān)關(guān)系。在不存在經(jīng)濟(jì)泡沫的零假設(shè)下，給定某些條件，就 可以求出價(jià)格方差的上限。當(dāng)經(jīng)濟(jì)泡沫出現(xiàn)時(shí)，這個(gè)上界條件會(huì)受到 破壞。BlanchardandWatson(1981)還討論了價(jià)格 p 的更新值(超額收益 )的分布 如果存在經(jīng)濟(jì)泡沫，并且經(jīng)濟(jì)泡沫會(huì)在某個(gè)時(shí)期破滅，那么在經(jīng)濟(jì)泡 沫存續(xù)期間，經(jīng)濟(jì)泡沫更新值為同號(hào)；當(dāng)破裂開(kāi)始時(shí)，變?yōu)楫愄?hào)，這 樣經(jīng)濟(jì)泡沫更新值的游程會(huì)比純隨機(jī)序列的要長(zhǎng)，從而會(huì)使樣本的總 游程數(shù)變小。經(jīng)濟(jì)泡沫成長(zhǎng)期間，會(huì)產(chǎn)生小的正的超額收益，但隨之 而來(lái)的是會(huì)在某個(gè)時(shí)刻經(jīng)濟(jì)泡沫破裂，產(chǎn)生大的負(fù)超額收益，這類經(jīng) 濟(jì)泡沫的更新值的分布會(huì)成尖峰或粗尾分布，因此價(jià)格更新值的較大 峰度系數(shù)可能意味著存在經(jīng)濟(jì)泡沫。但游程檢驗(yàn)與粗尾檢驗(yàn)方法的效 果不佳。因?yàn)榻?jīng)濟(jì)泡沫游程數(shù)并不必然小于隨機(jī)變量序列的游程數(shù)； 另外，市場(chǎng)基礎(chǔ)價(jià)值