2019兩會(huì)主要熱點(diǎn)內(nèi)容

1、2019年兩會(huì)熱點(diǎn)內(nèi)容增速目標(biāo)小幅下調(diào)至6-6.5%，政策寬松持續(xù)政府將2019年GDP增速目標(biāo)從2018年的6.5%左右下調(diào)至6-6.5%。政府工作報(bào)告指出當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，強(qiáng)調(diào)要發(fā)揮好宏觀政策逆周期調(diào)解作用來穩(wěn)增長(zhǎng)、防風(fēng)險(xiǎn)、創(chuàng)造新增就業(yè)。我們維持2019年GDP增長(zhǎng)6.1%的預(yù)測(cè)不變，若如果中美達(dá)成廣泛的框架性貿(mào)易協(xié)議，經(jīng)濟(jì)增速可能會(huì)達(dá)到6.2-6.3%。擴(kuò)大減稅降費(fèi)規(guī)模，利好企業(yè)盈利、提振市場(chǎng)情緒政府計(jì)劃今年減稅降費(fèi)近2萬億(相當(dāng)于2%的GDP)，大部分是針對(duì)企業(yè)部門減稅減費(fèi)。制造業(yè)增值稅率將降低3個(gè)百分點(diǎn)至13%，企業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)單位繳費(fèi)率可降低至16%(相對(duì)標(biāo)準(zhǔn)費(fèi)率下降3-4個(gè)百分點(diǎn)

2、)，這可以有助于改善企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表、并利好消費(fèi)者(如果減稅后企業(yè)降低產(chǎn)品價(jià)格)，但對(duì)企業(yè)資本開支和整體GDP增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用可能比較有限。擴(kuò)大顯性財(cái)政赤字今年官方一般預(yù)算赤字率僅小幅提高0.2個(gè)百分點(diǎn)至2.8%，但如果考慮到結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余及調(diào)入資金，則實(shí)際一般預(yù)算赤字率明顯擴(kuò)大。此外，專項(xiàng)地方政府債券新發(fā)行規(guī)模也提高了8000億至2.15萬億，以支持基建投資相關(guān)支出。我們估算今年增廣財(cái)政赤字率(占GDP比重)將擴(kuò)大1.8個(gè)百分點(diǎn)、與去年下跌形成鮮明對(duì)比，并且預(yù)計(jì)擴(kuò)張主要來自顯性財(cái)政渠道。去杠桿暫緩，但不搞大規(guī)模刺激政府工作報(bào)告主要強(qiáng)調(diào)要確保流動(dòng)性“合理寬?！?，對(duì)去杠桿有所淡化，這與之前的政策信號(hào)一致。

3、雖然總理提出要降低企業(yè)“實(shí)際”利率，但我們認(rèn)為這主要是通過增加銀行信貸投放、降低債券收益率的方式實(shí)現(xiàn)，而非直接下調(diào)基準(zhǔn)存貸款利率。我們預(yù)計(jì)年內(nèi)央行還會(huì)再降準(zhǔn)200個(gè)基點(diǎn)以上，從而推動(dòng)整體信貸增速反彈至11.5%以上。進(jìn)一步推動(dòng)改革開放在國(guó)內(nèi)和外部壓力并存的背景下，政府計(jì)劃加強(qiáng)對(duì)民企的支持和保護(hù)(特別是在擴(kuò)大市場(chǎng)準(zhǔn)入、保護(hù)產(chǎn)權(quán)等方面)，進(jìn)一步對(duì)外國(guó)和民間投資者開放國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，加強(qiáng)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)，改善營(yíng)商環(huán)境，并加快國(guó)企混合所有制改革。如我們此前所預(yù)期，政府計(jì)劃保持人民幣匯率基本穩(wěn)定，我們預(yù)計(jì)今年人民幣對(duì)美元匯率將窄幅波動(dòng)。GDP增速目標(biāo)小幅下調(diào)至6-6.5%2019年GDP增速目標(biāo)定為6-6.5%，

4、符合我們的預(yù)期，略低于去年的“6.5%左右”(要實(shí)現(xiàn)到2020年實(shí)際GDP比2010年翻番的政策目標(biāo)，2019-2020年GDP平均增速需達(dá)6.1-6.2%)。政府工作報(bào)告指出今年我國(guó)發(fā)展面臨的環(huán)境更復(fù)雜更嚴(yán)峻、當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，因此強(qiáng)調(diào)要發(fā)揮好宏觀政策逆周期調(diào)解作用來支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和就業(yè)，這也符合中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的精神。報(bào)告重申“六穩(wěn)”(穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)金融、穩(wěn)外貿(mào)、穩(wěn)外資、穩(wěn)投資、穩(wěn)預(yù)期)，并相應(yīng)確定了其他主要的政策目標(biāo)。我們認(rèn)為今年城鎮(zhèn)新增就業(yè)有可能再次超過1100萬的政策目標(biāo)，不過貿(mào)易相關(guān)行業(yè)就業(yè)面臨一定下行壓力。我們預(yù)計(jì)寬松政策能部分緩解經(jīng)濟(jì)下行壓力，并維持2019年GDP增速6.1%的

5、預(yù)測(cè)不變(參見2019年宏觀展望和變數(shù))。若中美達(dá)成廣泛的框架性貿(mào)易協(xié)議，經(jīng)濟(jì)增速可能會(huì)達(dá)到6.2-6.3%。政策支持有望進(jìn)一步加碼。盡管GDP增速目標(biāo)略有下調(diào)，但貿(mào)易戰(zhàn)相關(guān)的不確定性、房地產(chǎn)市場(chǎng)走弱等都會(huì)拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，因此政府依然需要加碼政策支持來實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)目標(biāo)。雖然政府工作報(bào)告重申要保持宏觀杠桿率“基本穩(wěn)定”、不采取短期強(qiáng)刺激，但政府進(jìn)一步放松宏觀政策的意愿很明確，包括提高財(cái)政赤字率、實(shí)施更大規(guī)模的減稅降費(fèi)、提供更多的流動(dòng)性和信貸支持。和過去相比，今年的政府工作報(bào)告還強(qiáng)調(diào)實(shí)施就業(yè)優(yōu)先政策、保護(hù)和促進(jìn)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，包括對(duì)民企減稅、化解民企融資難融資貴問題、放寬對(duì)民企的市場(chǎng)準(zhǔn)入。但是，我們認(rèn)為

6、加大基建投資仍是拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)實(shí)現(xiàn)政府增長(zhǎng)目標(biāo)的關(guān)鍵動(dòng)力。積極財(cái)政政策加碼，減稅降費(fèi)規(guī)模擴(kuò)大今年實(shí)際的財(cái)政赤字率可能會(huì)遠(yuǎn)超2.8%的官方預(yù)算赤字率。今年預(yù)算財(cái)政赤字率(一般公共預(yù)算，權(quán)責(zé)發(fā)生制)為2.8%(如基于我們預(yù)測(cè)的名義GDP估算，則為2.9%)，略高于2018年的2.6%。但去年政府使用了1.4萬億的結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余及調(diào)入資金，在對(duì)此進(jìn)行調(diào)整后，去年實(shí)際的財(cái)政赤字率為4.2%。今年政府計(jì)劃使用的調(diào)入資金及結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余規(guī)模也與去年大致相當(dāng)，在對(duì)此進(jìn)行調(diào)整后，今年“實(shí)際”的預(yù)算財(cái)政赤字率為4.3%。此外，今年擬安排新增地方政府專項(xiàng)債券(在一般公共預(yù)算之外)2.15萬億，比去年增加8000億。假設(shè)政府性基

7、金預(yù)算實(shí)現(xiàn)預(yù)算赤字(既地方政府專項(xiàng)債券新發(fā)行規(guī)模)，將政府性基金預(yù)算考慮在內(nèi)，今年調(diào)整后的實(shí)際廣義財(cái)政赤字率(一般公共預(yù)算+政府性基金預(yù)算)約6.6%，較上年可比口徑的預(yù)算和實(shí)際赤字率都提高2個(gè)百分點(diǎn)左右(圖表2)。增加顯性政府債務(wù)融資，防控隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。通過使用結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余及調(diào)入資金、擴(kuò)大地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行規(guī)模，政府一定程度上可以降低對(duì)隱性債務(wù)融資的依賴。我們估算今年增廣財(cái)政赤字(AFD;包括了政府預(yù)算赤字、地方政府土地出讓凈收入、基建相關(guān)的平臺(tái)債務(wù)增長(zhǎng)以及其他地方準(zhǔn)財(cái)政支出的增加)占GDP的比重可能會(huì)提高1.8%，而2018年AFD則下降了1.5%。在此我們假設(shè)2019年地方政府土地出讓凈收

8、入下降10%(在官方預(yù)算中為增加3%)，且政府性基金預(yù)算實(shí)現(xiàn)預(yù)算赤字(參見本輪政策刺激與過去有何不同?)。政府計(jì)劃全年減輕企業(yè)稅收和社保繳費(fèi)負(fù)擔(dān)近2萬億元(占GDP的2%)，這包括了將城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)單位繳費(fèi)比例從目前的19-20%標(biāo)準(zhǔn)費(fèi)率下調(diào)3-4個(gè)百分點(diǎn)至16%(今年5月1日生效)，整體減稅規(guī)模高于我們此前的預(yù)測(cè)。養(yǎng)老保險(xiǎn)單位繳費(fèi)比例的下調(diào)可以為企業(yè)節(jié)省3000-4500億元支出負(fù)擔(dān)(年化測(cè)算)，并有助于抵消加大社保征收力度對(duì)企業(yè)的沖擊。新增的減稅政策主要來自于企業(yè)增值稅減稅，包括將制造業(yè)等行業(yè)現(xiàn)行16%的稅率下調(diào)3個(gè)百分點(diǎn)，將交通運(yùn)輸業(yè)、建筑業(yè)等行業(yè)現(xiàn)行10%的稅率下調(diào)1個(gè)百分點(diǎn)。我

9、們估算對(duì)應(yīng)的2019年年化增值稅減稅規(guī)模為8000-9000億元，比我們此前預(yù)測(cè)高2000-3000億元。2019年由專項(xiàng)抵扣政策帶來的個(gè)稅減稅規(guī)?？赡転?000億元;此外，去年10月的個(gè)稅起征點(diǎn)上調(diào)還能為今年帶來超過2000億元的個(gè)稅減稅。此外，鑒于一般預(yù)算赤字率僅溫和擴(kuò)大，為了配合較大規(guī)模的減稅措施，政府還要求增加特定國(guó)有金融機(jī)構(gòu)和央企上繳利潤(rùn)，并減少一般性政府支出和三公經(jīng)費(fèi)。我們認(rèn)為減稅降費(fèi)可以減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)、提振市場(chǎng)情緒，但對(duì)資本開支的影響有限。增值稅減稅和降低企業(yè)社保繳費(fèi)費(fèi)率可以明顯減輕企業(yè)的稅費(fèi)負(fù)擔(dān)，給企業(yè)(尤其是制造業(yè)企業(yè))帶來積極的影響(參見減稅降費(fèi)促增長(zhǎng))。在競(jìng)爭(zhēng)激烈的行業(yè)，部

10、分減稅的紅利可能會(huì)通過產(chǎn)品降價(jià)傳遞給最終消費(fèi)者，進(jìn)而刺激需求，提振公司盈利增長(zhǎng)。但是，我們認(rèn)為在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、政策和貿(mào)易戰(zhàn)相關(guān)的不確定性猶存的背景下，企業(yè)可能會(huì)將大部分節(jié)省下來的稅款改善現(xiàn)金流和提振盈利、而非進(jìn)行資本開支，因此企業(yè)部門減稅拉動(dòng)增長(zhǎng)的乘數(shù)效應(yīng)較小。我們認(rèn)為個(gè)稅減免的乘數(shù)效應(yīng)較高，因?yàn)槠渲饕槍?duì)中低收入群體，而這部分群體的消費(fèi)傾向可能較高。盡管我們估算的今年整體的減稅降費(fèi)規(guī)?？赡芨哌_(dá)GDP的2%(如果減稅措施對(duì)全年有效)，但減稅對(duì)GDP增速的拉動(dòng)可能只有0.5-0.6個(gè)百分點(diǎn)(參見解析減稅的規(guī)模與效果)。我們預(yù)計(jì)今年基建投資增速有望反彈至10%以上，主要受益于地方專項(xiàng)債券發(fā)行規(guī)模大

11、幅提高(比去年增加8000億至2.15萬億)、以及對(duì)地方政府隱性債務(wù)和平臺(tái)公司融資偏緊的管控可能會(huì)略有放松。政府計(jì)劃今年完成鐵路投資8000億元(去年計(jì)劃投資7320億，實(shí)際完成8028億)、公路水運(yùn)投資1.8萬億元(去年計(jì)劃投資1.8萬億元)，再開工一批重大水利工程。重點(diǎn)的基建投資領(lǐng)域?yàn)榘ㄨF路在內(nèi)的城際交通、市政、電力傳輸、環(huán)保項(xiàng)目、物流、5G，以及農(nóng)村基礎(chǔ)設(shè)施的投資力度。政府也可能會(huì)繼續(xù)鼓勵(lì)加強(qiáng)對(duì)人工智能、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)等新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。重申寬松的貨幣信貸政策政府重申寬松的貨幣信貸政策，但不搞“大水漫灌”。延續(xù)去年的中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議精神與最近央行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告的基調(diào)，政府工作報(bào)告要求

12、保持流動(dòng)性“合理充?！?，并對(duì)去杠桿有所淡化。不過，李克強(qiáng)總理重申不搞“大水漫灌”，并要保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定。和去年一樣，政府沒有設(shè)定明確的M2和社融增速目標(biāo)，只是提出要與名義GDP增速相匹配，與2018年實(shí)際增速基本持平。不過，鑒于貨幣信貸政策會(huì)溫和放松，我們預(yù)計(jì)整體信貸增速可能會(huì)從去年的9.5%溫和反彈至11.5%左右(預(yù)計(jì)官方社融增速為12%)。再考慮到名義GDP增速可能放緩，2019年債務(wù)占GDP的比重可能在2018年小幅回落4個(gè)百分點(diǎn)之后重新上升6個(gè)百分點(diǎn)左右(參見本輪政策刺激與過去有何不同?)。我們預(yù)計(jì)今年央行會(huì)多次降準(zhǔn)，但不會(huì)下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率。我們依然認(rèn)為央行今年會(huì)至少再降準(zhǔn)2

13、00個(gè)基點(diǎn)，來保持流動(dòng)性的充裕，并鼓勵(lì)銀行增加信貸投放。雖然政府工作報(bào)告中指出要降低企業(yè)“實(shí)際”利率水平，但我們認(rèn)為央行不會(huì)下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率。我們認(rèn)為充裕的流動(dòng)性會(huì)推動(dòng)債券收益率保持低位、信用利差進(jìn)一步收窄，進(jìn)而降低企業(yè)的融資成本。隨著民企和小微企業(yè)對(duì)銀行貸款的可獲得性改善，其實(shí)際融資成本(銀行貸款利率，而非影子信貸融資成本)也會(huì)下降。此外，央行也可能會(huì)下調(diào)公開市場(chǎng)操作利率，尤其是如果美國(guó)利率水平也保持低位。2019年人民幣兌美元匯率可能會(huì)窄幅波動(dòng)。政府要求保持人民幣匯率在“合理均衡”水平上“基本穩(wěn)定”，這種表述與過去幾年基本一致。此外，據(jù)媒體報(bào)道，人民幣匯率穩(wěn)定也是中美貿(mào)易談判重要的議題之

14、一。我們預(yù)計(jì)在未來1-2個(gè)季度內(nèi)人民幣兌美元匯率可能會(huì)在6.6-6.8之間波動(dòng)，年底也不太可能會(huì)破7。如果美元大幅走弱，人民幣可能會(huì)升值到6.6以上、但不太可能更強(qiáng)，這是因?yàn)閺幕久娴慕嵌瓤?，?jīng)常賬戶順差收窄甚至消失、居民和企業(yè)存在配置外國(guó)資產(chǎn)的需求，都會(huì)給人民幣匯率帶來持續(xù)的貶值壓力。房地產(chǎn)政策不會(huì)大幅放松今年棚改新開工目標(biāo)可能從去年實(shí)際的626萬套有所下降，盡管政府工作報(bào)告中要求繼續(xù)推進(jìn)城鎮(zhèn)棚戶區(qū)改造。政府計(jì)劃在2018-2020年三年間改造各類棚戶區(qū)1500萬套，我們預(yù)計(jì)2019年的棚改目標(biāo)會(huì)降為450-500萬套，并且棚改貨幣化安置力度將有所減弱，尤其是在地方政府財(cái)政趨緊的情況下。庫(kù)存

15、較低或房?jī)r(jià)上漲壓力較大的城市要減弱棚改貨幣化安置力度，推進(jìn)保障性住房建設(shè)。再加上房地產(chǎn)市場(chǎng)情緒逐漸走弱，我們預(yù)計(jì)2019年全國(guó)房地產(chǎn)銷售面積下降4-6%。目前房地產(chǎn)庫(kù)存水平仍相對(duì)較低、且房地產(chǎn)開發(fā)商的融資條件改善，這應(yīng)有助于緩解房地產(chǎn)投資的下行壓力。房地產(chǎn)政策繼續(xù)因城施策、分類指導(dǎo)。政府工作報(bào)告重申要落實(shí)城市主體責(zé)任，要求促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。2018年以來，部分地方政府小幅松動(dòng)了限售限購(gòu)政策，一些銀行下調(diào)了住房貸款利率的上浮比例。不過，我們認(rèn)為除非房地產(chǎn)市場(chǎng)大幅滑坡和/或貿(mào)易戰(zhàn)全面升級(jí)，否則短期內(nèi)全局性的房地產(chǎn)政策不會(huì)出現(xiàn)明顯放松(如全面降低首付比要求)。和去年的表述類似，李克強(qiáng)總理要

16、求“穩(wěn)步推進(jìn)房地產(chǎn)稅立法”。我們認(rèn)為房地產(chǎn)稅不會(huì)很快出臺(tái)或全面實(shí)施。進(jìn)一步推進(jìn)改革開放政府工作報(bào)告要求加大對(duì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的支持和保護(hù)力度。除了要求銀行增加對(duì)民企和小微企業(yè)的信貸投放、進(jìn)一步減稅降費(fèi)外，政府工作報(bào)告還再次重申堅(jiān)持“兩個(gè)毫不動(dòng)搖”，鼓勵(lì)、支持、引導(dǎo)非公有制經(jīng)濟(jì)發(fā)展。報(bào)告要求進(jìn)一步放寬市場(chǎng)準(zhǔn)入，加強(qiáng)產(chǎn)權(quán)保護(hù)(包括對(duì)錯(cuò)案冤案要有錯(cuò)必糾)，同時(shí)積極推動(dòng)民營(yíng)企業(yè)參與國(guó)企混改。這些若得以兌現(xiàn)，民營(yíng)企業(yè)的信心有望得到提振。進(jìn)一步開放國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。最近中國(guó)對(duì)外開放已取得了重大進(jìn)展，在此基礎(chǔ)上，政府強(qiáng)調(diào)要推動(dòng)全方位對(duì)外開放，包括允許更多領(lǐng)域?qū)嵭型赓Y獨(dú)資經(jīng)營(yíng)，實(shí)行準(zhǔn)入前國(guó)民待遇加負(fù)面清單管理制度，以及加強(qiáng)外商合法權(quán)益保護(hù)(特別是知識(shí)產(chǎn)權(quán))。政府同時(shí)要求要促進(jìn)貿(mào)易和投資自由化便利化，積極參與世貿(mào)組織改革。深化國(guó)資國(guó)企改革