我國上市公司資產(chǎn)重組財務效應研究

1、我國上市公司資產(chǎn)重組財務效應研究第一章 緒論第一節(jié) 選題背景為了提高企業(yè)核心競爭力，作為證券市場主體的上市公司會選擇通過資產(chǎn)重組等方式進行資源整合，以實現(xiàn)加速發(fā)展。根據(jù)巨潮資訊網(wǎng)站披露的上市公司公告，近三年來我國有 1739 家上市公司進行了重大資產(chǎn)重組，其中，有 187 家上市公司在重組過程中難以成功推進而終止了重組活動。終止的原因主要包括：交易雙方在核心交易條款未達成共識，標的公司盈利能力和業(yè)績達不到預期，行業(yè)和政策環(huán)境的變化帶來的不確定性，法律監(jiān)管、資料審核等程序障礙導致在規(guī)定時間內難以完成重組，重組相關方對標的公司未來發(fā)展戰(zhàn)略不一致等。可見，雖然上市公司擬通過并購、資產(chǎn)置換、資產(chǎn)剝離和

2、股權轉讓等資產(chǎn)重組活動以達到引進優(yōu)質資源、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結構、延伸產(chǎn)業(yè)鏈、強化主營業(yè)務進而增強盈利能力和可持續(xù)發(fā)展能力等目的，但并不是所有的資產(chǎn)重組活動都能達到預期效果。可見，為使資產(chǎn)重組的功能和作用得到充分發(fā)揮，必須不斷總結和探索。因此，本文通過對我國創(chuàng)業(yè)板市場中己經(jīng)進行資產(chǎn)重組的上市公司-河南易成新能源股份有限公司進行資產(chǎn)重組的財務效應研究，以期能夠幫助其他公司以史明鑒;，提高今后的資產(chǎn)重組效果。 河南易成新能源股份有限公司， 2010 年 6 月 25 日在創(chuàng)業(yè)板上市，2012 年 9 月 6 日首次公告重大資產(chǎn)重組信息，2013 年 5 月 14 日完成資產(chǎn)重組。重組后，公司的財務和經(jīng)營狀況

3、得到改善，但也存在一定的問題。.第二節(jié) 研究目的與意義資產(chǎn)重組能幫助企業(yè)進行資源整合，實現(xiàn)加速發(fā)展。但是，并不是所有資產(chǎn)重組都能給公司帶來優(yōu)勢。我國市場經(jīng)濟正不斷發(fā)展，公司制度和資本市場還在逐步完善，要讓資產(chǎn)重組發(fā)揮預期的作用，還需要不斷地探索和總結。因此，本文以河南易成新能源股份有限公司資產(chǎn)重組為案例，采用股票事件法、EVA 評價和財務分析法對資產(chǎn)重組效果進行多角度評價, 最后，總結此次重組取得的效果并進行原因分析和合理建議。創(chuàng)業(yè)板給中小型企業(yè)提供更加方便的融資渠道，支持了一大批具有創(chuàng)新、創(chuàng)業(yè)特質的優(yōu)秀企業(yè), 使我國市場經(jīng)濟迸發(fā)新的活力。除了搞好生產(chǎn)經(jīng)營外，創(chuàng)業(yè)板上市公司還希望通過資產(chǎn)重組等

4、資本運營方式整合資源，實現(xiàn)加速發(fā)展。因此，通過對我國創(chuàng)業(yè)板市場中已經(jīng)進行資產(chǎn)重組的上市公司進行資產(chǎn)重組財務效應研究，能夠為欲進行資產(chǎn)重組的公司提供一些參考，對提高它們資產(chǎn)重組的效果有一定的幫助。 由于我國創(chuàng)業(yè)板出現(xiàn)時間不長（從 2009 年 10 月 30 日正式上市至今，只有 7 年多時間），關于我國創(chuàng)業(yè)板上市公司資產(chǎn)重組效果方面的理論研究甚少，本文以河南易成新能源股份有限公司為例，對創(chuàng)業(yè)板上市公司資產(chǎn)重組的財務效應研究豐富了相關研究領域。.第二章 資產(chǎn)重組的相關概述第一節(jié) 資產(chǎn)重組的定義國外社會一般認為，企業(yè)是訂立契約為基礎的組合，當企業(yè)內部的組合沒有達到優(yōu)化資源配置的效果時，企業(yè)將會對資

5、源進行重新配置，兼并和收購就是其中的兩種常用方式。 在我國，最初資產(chǎn)重組;是指對國有企業(yè)的資產(chǎn)進行重組。隨著經(jīng)濟制度、產(chǎn)權結構的變化發(fā)展，重組的內涵從單純的資產(chǎn);擴展到所有生產(chǎn)要素。市場化程度的提高和資本市場的不斷成熟，尤其是上市公司的出現(xiàn)和發(fā)展，促使企業(yè)對內部要素調整，資產(chǎn)重組的內涵得到擴展和豐富，資產(chǎn)重組的方式推陳出新。 目前國內重組包括兼并、收購、資產(chǎn)置換、資產(chǎn)剝離、二級市場并購等多種形式。 企業(yè)兼并指兩家或者多家獨立企業(yè)合并組成一家企業(yè)，通常由一家占優(yōu)勢的企業(yè)吸收一家或者多家企業(yè)，被吸收的企業(yè)注銷法人資格。 收購，指企業(yè)用現(xiàn)金、債券或股票購買另一家企業(yè)的全部或部分股權或者資產(chǎn)，以獲得該

6、企業(yè)的控制權的經(jīng)濟行為。實施購買行為的企業(yè)稱為收購方，資產(chǎn)或股權轉讓的一方稱為目標公司。比如，本案例中，易成新能通過發(fā)行股票方式購買易成新能的100%股權，就是屬于收購的一種形式。 資產(chǎn)置換是企業(yè)為了使資產(chǎn)處于最佳配置狀態(tài)、獲取最大收益或出于其他目的，將控制的資產(chǎn)與其他企業(yè)的資產(chǎn)進行交換的一種交易行為。 所謂資產(chǎn)剝離是指將原企業(yè)中一部分資產(chǎn)、負債從原有的企業(yè)中分離出去的行為。 按資產(chǎn)重組的手段可以劃分成擴張型資產(chǎn)重組、收縮型資產(chǎn)重組、整合型資產(chǎn)重組。擴張型重組意味著企業(yè)邊界的擴大，如收購兼并；收縮型重組是把企業(yè)擁有的一部分資產(chǎn)、子公司、內部某一部門或分支機構轉移到公司之外，從而縮小公司的規(guī)模，

7、如資產(chǎn)剝離；整合型資產(chǎn)重組是指企業(yè)通過資產(chǎn)、產(chǎn)權的置換或者兼而有之的方式配置資源的交易行為，比如資產(chǎn)置換。.第二節(jié) 資產(chǎn)重組的理論依據(jù)與我國相比，西方國家重組活動開展相對較早，因此資產(chǎn)重組理論的研究成果大多集中在西方國家，根據(jù)現(xiàn)有的資產(chǎn)重組方面的研究結論，本文現(xiàn)主要介紹如下幾個資產(chǎn)重組的相關理論。Berle and Means 于 1932 年提出委托代理理論，認為股東雖然是公司所有者但往往不直接參與公司經(jīng)營，而是將自身所擁有的企業(yè)委托給代理人進行經(jīng)營。關于代理成本;問題，Jensen and Meckling（1976）認為，公司所有者作為委托人不直接參與經(jīng)營管理，實際的經(jīng)營管理由所有者委托

8、給了經(jīng)理等高管。作為委托方，公司所有者希望在公司資本增值過程中獲得更多收益。而作為被委托方，經(jīng)理等高管則希望通過提升任期內公司的盈利表現(xiàn)，以此為自己賺得更多薪酬，顯然，委托方和被委托方的利益并非完全一致，甚至可能產(chǎn)生分歧。委托方要讓被委托方為自己的利益努力工作，必須付出代價，如提高管理者薪酬和增設監(jiān)督機構等，這些都促使代理成本的產(chǎn)生。 要減少代理成本，委托人可通過組織設計將管理權和決策控制權分開，以限制代理人侵蝕股東利益，也可以用薪酬和股權激勵管理者；另一方面，引入股票市場的外部監(jiān)督機制，利用股價的壓力督促經(jīng)理人更多的為股東著想。但是，當以上兩種途徑都不能湊效時，委托人會從經(jīng)理市場挑選新的代理

9、人，替換掉現(xiàn)任管理者。 為了防止被潛在的競爭者取代，被委托人即現(xiàn)任管理層趨向于實施并購等擴張型的資產(chǎn)重組活動。首先，通過擴張型的重組行為，公司做大，提高了管理層尤其是總經(jīng)理威望；其次，在兼并活動高漲期，管理層以兼并等資產(chǎn)重組的方式，以進攻作為最好的防守，抵御公司被并購，以此保證企業(yè)的安全，穩(wěn)定管理層的地位。 該理論表明，管理層發(fā)動資產(chǎn)重組不一定完全是為股東利益著想，也可能是為了鞏固自身代理權。.第三章 河南易成新能源股份有限公司的資產(chǎn)重組概況 . 13第一節(jié) 重組方河南易成新能源股份有限公司的基本情況. 13一、公司的發(fā)展歷程 . 13二、公司的主營業(yè)務發(fā)展情況 . 16第二節(jié) 河南易成新能源

10、股份有限公司資產(chǎn)重組的動因與方式 . 18第三節(jié) 河南易成新能源股份有限公司資產(chǎn)重組的過程 . 19一、交易概述 . 19二、被并購公司 . 20三、交易價格 . 22四、公司資產(chǎn)重組的進程 . 23第四章 河南易成新能源股份有限公司資產(chǎn)重組的財務效應評價 . 25第一節(jié) 短期股價效應評價 . 25一、事件日的選擇 . 25二、超常收益 AR 的計算 . 25三、結果分析 . 26第二節(jié) EVA 評價 . 27一、計算過程 . 27二、EVA 評價 . 28第三節(jié) 財務指標評價 . 29第四節(jié) 主要結論及建議 . 34第四章 河南易成新能源股份有限公司資產(chǎn)重組的財務效應評價第一節(jié) 短期股價效應

11、評價所謂事件研究法，是根據(jù)二級市場股票價格走勢來判斷資產(chǎn)重組這一事件是否給上市公司帶來優(yōu)勢。國際上常用的事件研究法有超常收益法（abnormal returns methodology）和托賓 Q 值法。由于超常收益法結合了流通股市值、公司優(yōu)先股的價值、負債凈值和總資產(chǎn)賬面值等因素對股價變動的共同影響，難以單獨區(qū)分重組的影響程度。因此，我們選擇超常收益法，通過計算窗口期的非正常收益，來確定本次重組對股價造成的影響程度。事件日是重大事件發(fā)生日或重要信息的公布日，我們以此作為研究某一特定事件對公司股價影響的分界點。2012年9月6日，易成新能首次公告重大資產(chǎn)重組信息，并于當天開市起停牌，本文選擇2

12、012年9月6日作為事件日。事件日定義為0。因為公告日前7天往往會出現(xiàn)股價異常波動，到公告日后7天后異常波動基本消失，故以重大資產(chǎn)重組事件日前7個交易日起（包括事件日）至事件日后7個交易日止，即（-7，7）作為本次短期股價效應的考察期。.結論重組后，易成新材成為易成新能的全資子公司，使得易成新能在國內晶硅片切割刃料行業(yè)的市場占有率提升到 40%左右，成為光伏細分行業(yè)內市場占有率最高的企業(yè)，這樣一來，不僅主營業(yè)務產(chǎn)品切割刃料的銷售量增加，而且對下游企業(yè)議價能力提升，減輕行業(yè)內低價惡性競爭的影響，使得重組完成當年主營業(yè)務收入和凈利潤增加，經(jīng)營業(yè)績和市場表現(xiàn)、盈利能力、營運能力和發(fā)展能力提升。 同時，作為國內少數(shù)幾家可以具備穩(wěn)定的供貨能力的晶硅片切割刃料及廢砂漿回收再利用的專業(yè)化企業(yè)，易成新能是引領行業(yè)技術標準的企業(yè)，在市場中起著主導作用，規(guī)模經(jīng)濟優(yōu)勢明顯。這是重組的財務效應缺乏長期性的根本原因。生產(chǎn)經(jīng)營是基礎和內因，資產(chǎn)重組等資本運營方式是輔助和外力。盡管借助重組的外力，在重組