大通研究三月份投資策略doc - 宏觀經(jīng)濟(jì)分析.doc

2009年三月投資策略2009 年三月投資策略報(bào)告2020年1月14日一、宏觀經(jīng)濟(jì)分析美國經(jīng)濟(jì)08年Q4創(chuàng)82年以來最大降幅；歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)仍將繼續(xù)衰退；日本經(jīng)濟(jì)將陷入嚴(yán)重衰退階段。中國貨幣政策、財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的正面效果，沒有完全抵銷負(fù)面因素的影響，沒有改變經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的周期特征。預(yù)計(jì)一季度GDP同比增長(zhǎng)6左右，我們?nèi)詰?yīng)理性的看到，經(jīng)濟(jì)持續(xù)回暖的條件仍不具備。二、影響市場(chǎng)的其它因素分析政策方面將實(shí)施以“四萬億方案”為標(biāo)志的一攬子計(jì)劃。三月大小非解禁規(guī)模增六成。A股估值水平全球最高，受到國際市場(chǎng)向下牽引的影響大。中小板08年盈利增速僅7.79%，預(yù)計(jì)全部A股同比增速在0-5%之間。三、技術(shù)分析從歷史同期走勢(shì)看，三月 “業(yè)績(jī)浪”產(chǎn)生的可能性很小。市場(chǎng)風(fēng)格將向大盤、低價(jià)股傾斜。我們認(rèn)為三月行情的演變過程將從“個(gè)股普漲、概念主導(dǎo)”，轉(zhuǎn)變?yōu)椤皞€(gè)股分化，行業(yè)輪動(dòng)”。四、綜合分析隨著積極財(cái)政政策和寬松的貨幣政策的實(shí)施，市場(chǎng)資金流動(dòng)性繼續(xù)保持充沛，2月新增貸款預(yù)計(jì)在8000-10000億。三月新發(fā)基金及券商集合理財(cái)產(chǎn)品將帶來300億資金直接投向股市。同時(shí)，證監(jiān)會(huì)正積極研究新股發(fā)行改革問題，預(yù)計(jì)在出臺(tái)具體制度前，IPO不會(huì)重啟。但是目前國際上第二次金融海嘯正在形成，花旗銀行已被國有化、通用汽車將申請(qǐng)破產(chǎn)。美國政府的經(jīng)濟(jì)救援計(jì)劃效果并不明顯，以美股為首的國際金融市場(chǎng)身處快速下行的階段。從目前來看，一季度國內(nèi)的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)沒有發(fā)生趨勢(shì)性變化。上述負(fù)面因素的壓力仍繼續(xù)威脅A股市場(chǎng)的運(yùn)行。因此，我們認(rèn)為在內(nèi)外各種因素的相互影響下，三月份市場(chǎng)將以震蕩為主，預(yù)計(jì)波動(dòng)區(qū)間為2000-2300點(diǎn)。五、應(yīng)關(guān)注的行業(yè)或板塊我們基于相機(jī)抉擇的投資策略，建議投資者關(guān)注銀行、醫(yī)藥、通信等防御性板塊的投資機(jī)會(huì)，以及有色、地產(chǎn)、水泥、創(chuàng)投等反彈板塊的階段性交易機(jī)會(huì)。內(nèi)外因素塑造“三月震蕩市”2009年三月策略股指最近兩月走勢(shì)資料來源：wind 大通證券研發(fā)中心近期相關(guān)報(bào)告反周期經(jīng)濟(jì)政策促成“紅二月”2009年二月投資策略長(zhǎng)波繁榮與短波蕭條的震蕩整固2009年投資策略政策效應(yīng)遞減，市場(chǎng)維持震蕩2008年12月投資策略研究員：李哲明 電 話 址：郵 箱：請(qǐng)務(wù)必閱讀免責(zé)條款市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)投資須謹(jǐn)慎 一、宏觀經(jīng)濟(jì)分析（一）國際宏觀經(jīng)濟(jì)美國經(jīng)濟(jì)08年Q4創(chuàng)82年以來最大降幅受消費(fèi)支出和固定資產(chǎn)投資銳減的影響，美國08年Q4實(shí)際GDP大幅下滑3.8%，為1982年Q1以來最大降幅，優(yōu)于市場(chǎng)預(yù)期。政府支出和企業(yè)庫存增長(zhǎng)是Q4美國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的原因，分別貢獻(xiàn)GDP增速0.38和1.32個(gè)點(diǎn)。美國經(jīng)濟(jì)主要驅(qū)動(dòng)力-實(shí)際居民消費(fèi)支出在Q4下降3.5%，前季度下降3.8%，拖累該季經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)2.5個(gè)點(diǎn)。其中耐用品消費(fèi)降幅由14.8%擴(kuò)大至22.4%；非耐用品消費(fèi)降幅持平于7.1%；服務(wù)類消費(fèi)則小幅反彈1.7%。 企業(yè)固定資產(chǎn)投資下滑20.1%，其中軟件及設(shè)備投資降幅最高達(dá)27.8%；住房投資繼續(xù)大幅下降23.6%，降幅高于前季的16.0%。由于主要貿(mào)易伙伴經(jīng)濟(jì)減速，美國該季度出口回落幅度（19.7%）低于進(jìn)口（18.8%），導(dǎo)致凈出口對(duì)GDP增速貢獻(xiàn)大幅下降至0.09%圖1美國實(shí)際GDP季度環(huán)比增速數(shù)據(jù)來源：大通證券研發(fā)中心圖2美國實(shí)際GDP貢獻(xiàn)分布數(shù)據(jù)來源：大通證券研發(fā)中心一月份工業(yè)產(chǎn)出環(huán)比下降1.8% 降幅高于預(yù)期 美國1月份工業(yè)產(chǎn)出環(huán)比降幅由2.4%縮小至1.8%，降幅高于市場(chǎng)預(yù)期的1.5%；同比降幅則由8.2%擴(kuò)大至10%。其中，制造業(yè)和礦業(yè)產(chǎn)出環(huán)比分別下降2.5%和1.3%，前月其降幅分別達(dá)到2.9%和1.0%；公用事業(yè)產(chǎn)出小幅增長(zhǎng)2.7%。整體工業(yè)的產(chǎn)能利用率由前月的73.3%降至72%，較1972-2007年的平均值81.0%下降9個(gè)百分點(diǎn)。 圖3美國工業(yè)生產(chǎn)及產(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)來源：大通證券研發(fā)中心圖4美國工業(yè)各行業(yè)環(huán)比增速數(shù)據(jù)來源：大通證券研發(fā)中心一月份零售銷售六個(gè)月來首次回升 1月份經(jīng)季節(jié)性因素調(diào)整后美國零售銷售環(huán)比增幅由前月的-3.0%大幅提升至1%，為去年7月以來首次環(huán)比增長(zhǎng)，遠(yuǎn)高于市場(chǎng)預(yù)期的下滑0.8%；同比降幅由10.5%縮小至9.7%，前兩個(gè)月同比增速下修。原因是由于前月數(shù)據(jù)的下修、加油站和汽車及零部件銷售環(huán)比分別增長(zhǎng)2.6%和1.6%。自1974年以來零售銷售從未有過連續(xù)五個(gè)月持續(xù)下滑的局面?？鄢齼r(jià)格變化的實(shí)際零售銷售更有助于判斷零售增長(zhǎng)的真實(shí)狀況：1月實(shí)際零售銷售環(huán)比增長(zhǎng)0.8%，前月下降2.3%；同比降幅由10.4%縮小至9.6%。 一月份失業(yè)率升至7.6% 09年中期將升至8.5%以上 美國1月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)環(huán)比減少59.8萬人，超過市場(chǎng)預(yù)期的減少52.5萬人。1月失業(yè)率由前月7.2%上升至7.6%，高于預(yù)期，創(chuàng)出1974年以來最高水平。失業(yè)率是經(jīng)濟(jì)滯后指標(biāo)，失業(yè)率自峰值回落意味著經(jīng)濟(jì)進(jìn)入擴(kuò)張期，而非經(jīng)濟(jì)才開始復(fù)蘇。我們認(rèn)為，失業(yè)率09年中期將升至8.5%以上。 一月份核心物價(jià)環(huán)比增長(zhǎng)0.2% 同比漲幅縮小至1.7% 油價(jià)反彈帶動(dòng)物價(jià)指數(shù)回升：1月美國CPI環(huán)比上漲0.3%；同比下降0.2%，符合市場(chǎng)預(yù)期。CPI的回升對(duì)于處于衰退期的美國經(jīng)濟(jì)有利。其中，能源價(jià)格上漲1.7%，汽油價(jià)格環(huán)比漲幅達(dá)6%；交運(yùn)價(jià)格上漲1.3%；食品價(jià)格則微漲0.1%。核心CPI數(shù)年來環(huán)比上漲0.2%，高于市場(chǎng)預(yù)期0.1%；同比上漲1.7%，略高于預(yù)期的1.5%。1月PPI指數(shù)環(huán)比上漲0.8%，結(jié)束連續(xù)五個(gè)月下滑，高于市場(chǎng)預(yù)期；同比下滑1.3%，低于前月的-1.2%。核心PPI上漲0.4%，高于預(yù)期；同比上升4.2%。市場(chǎng)預(yù)期聯(lián)邦基金利率整個(gè)09年將維持在目前水平。 歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)仍將繼續(xù)衰退歐元區(qū)2008年第四季國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)歐元區(qū)第四季度GDP季率下降1.5%,年率下降5.9%，創(chuàng)歷史最大降幅。歐元區(qū)2008年全年經(jīng)濟(jì)較上年增長(zhǎng)0.7%。我們認(rèn)為歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)在2009年仍將繼續(xù)衰退，GDP預(yù)計(jì)為-1.5%。歐元區(qū)1月份CPI較上年同期上升1.1%，創(chuàng)下1999年7月以來的最低水平,而且遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于歐洲央行設(shè)定的略低于2%的目標(biāo)， 我們預(yù)計(jì)歐洲央行在3月份可能再次下調(diào)基準(zhǔn)利率。08年12月份歐元區(qū)銀行的信貸總額較11月份下降470億歐元，降幅為0.4%，這是1998年有統(tǒng)計(jì)以來的首次下降，信貸下降更多是由于經(jīng)濟(jì)衰退導(dǎo)致企業(yè)和個(gè)人的信貸需求減少。歐元區(qū)12月份M3貨幣供應(yīng)量增速放緩，僅為7.3%。M3貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)放緩也為歐洲央行提供了進(jìn)一步降息的空間。歐元區(qū)去年12月份的失業(yè)率由11月份修正后的7.9%升至8.0%，達(dá)到兩年高點(diǎn)。英國1月份失業(yè)率升至9年高點(diǎn)。1月份申請(qǐng)失業(yè)救濟(jì)人數(shù)增加73,800人，12月份申請(qǐng)失業(yè)救濟(jì)人數(shù)修正后為增加79,900人，1月份失業(yè)率由12月份的3.6%升至3.8%，歐元區(qū)消費(fèi)者信心指數(shù)1月份再創(chuàng)新低，我們認(rèn)為日益惡化的就業(yè)情況將加劇經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，消費(fèi)者對(duì)未來預(yù)期依然較弱，這將不利于對(duì)于中國等國家進(jìn)口需求復(fù)蘇。歐元區(qū)1月份制造業(yè)和非制造業(yè)PMI指數(shù)分別由33.9和42.1小幅反彈至34.4和42.2，未來制造業(yè)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)有待觀察。 日本經(jīng)濟(jì)陷入嚴(yán)重衰退階段日本2008年第四季度經(jīng)濟(jì)降幅創(chuàng)30多年來的最高水平，經(jīng)通貨膨脹因素調(diào)整后，日本第四季度GDP較前一季度下降3.3%，折合成年率為下降12.7%，這是日本經(jīng)濟(jì)連續(xù)第三個(gè)季度出現(xiàn)萎縮，也是自1974年以來的最大降幅。我們認(rèn)為2009年日本經(jīng)濟(jì)將陷入嚴(yán)重衰退階段，預(yù)計(jì)GDP增長(zhǎng)為-2.5%，負(fù)債占GDP比重將再創(chuàng)新高。1月份日本消費(fèi)者信心指數(shù)為26.4，比上個(gè)月高出0.2，為該指數(shù)4個(gè)月來首次回升。我們認(rèn)為消費(fèi)者信心指數(shù)回升是暫時(shí)現(xiàn)象，盡管日本幾年來通脹壓力非常小，但受失業(yè)率上升影響，消費(fèi)者消費(fèi)能力下降，消費(fèi)者對(duì)于未來經(jīng)濟(jì)是否惡化還存在疑慮，日本消費(fèi)的下滑將威脅對(duì)中國等國的進(jìn)口需求。日本12月工業(yè)產(chǎn)值經(jīng)季調(diào)年比下降20.6%，連續(xù)第二個(gè)月創(chuàng)下歷史最大降幅。日本12月庫存未經(jīng)季調(diào)月比上升0.1%。日本08年12月份工礦業(yè)生產(chǎn)經(jīng)季節(jié)因素調(diào)整環(huán)比下降9.8%，跌幅創(chuàng)歷史紀(jì)錄。當(dāng)月所有行業(yè)的生產(chǎn)都出現(xiàn)下降，特別是汽車和高科技產(chǎn)品等出口產(chǎn)業(yè)大幅減產(chǎn)，使原材料產(chǎn)業(yè)的生產(chǎn)也急劇放緩。（二）國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)分析1月份數(shù)據(jù)回顧C(jī)PI、PPI、外貿(mào)額慣性回落，信貸投放量增長(zhǎng)出人意料。1月份，居民消費(fèi)價(jià)格總水平同比上漲1.0%。其中，城市上漲0.7%，農(nóng)村上漲1.5%；食品價(jià)格上漲4.2%，非食品價(jià)格下降0.6%；消費(fèi)品價(jià)格上漲1.5%，服務(wù)項(xiàng)目?jī)r(jià)格下降0.8%。從月環(huán)比看，居民消費(fèi)價(jià)格總水平比2008年12月份上漲0.9%； 1月份，工業(yè)品出廠價(jià)格同比下降3.3%，原材料、燃料、動(dòng)力購進(jìn)價(jià)格下降5.3%。在工業(yè)品出廠價(jià)格中，生產(chǎn)資料出廠價(jià)格同比下降4.4%。其中，采掘工業(yè)下降13.2%，原料工業(yè)下降6.8%，加工工業(yè)下降2.2%。生活資料出廠價(jià)格同比微漲0.1%。其中，食品類價(jià)格上漲0.2%，衣著類上漲0.9%，一般日用品類上漲1.0%，耐用消費(fèi)品類下降1.5%。國際市場(chǎng)原油、礦石、糧食等基礎(chǔ)性產(chǎn)品價(jià)格顯著下降，引起去年持續(xù)處于高位的生產(chǎn)資料價(jià)格下降較多，并通過產(chǎn)業(yè)鏈條逐漸往中下游傳導(dǎo)，導(dǎo)致主要類別產(chǎn)品價(jià)格的全面走低。2008年工業(yè)品出廠價(jià)格在前8個(gè)月漲幅逐漸擴(kuò)大，形成了一個(gè)較高的基數(shù)平臺(tái)，從9月份以后工業(yè)品出廠價(jià)格開始環(huán)比下降，致使2008年的工業(yè)品價(jià)格變動(dòng)對(duì)2009年的滯后影響為負(fù)，并且這種負(fù)的滯后影響在2009年8月份以前還將逐月擴(kuò)大。圖5 CPI PPI走勢(shì)數(shù)據(jù)來源：wind 大通證券研發(fā)中心1月中國外貿(mào)進(jìn)出口數(shù)據(jù)：進(jìn)出口總值1418億美元，比去年同期下降29%；其中出口下降了17.5%，進(jìn)口下降了43.1%。中國2009年1月進(jìn)出口首現(xiàn)十余年來創(chuàng)紀(jì)錄的兩位數(shù)跌幅，連續(xù)三個(gè)月出口負(fù)增長(zhǎng)。 主要外貿(mào)省市中，廣東、江蘇、上海、浙江1月份出口分別下降23.6%、19.1%和16.6%、17.4%，進(jìn)口分別下降42.1%、49.7%和43.3%、36.8%。 海關(guān)總署表示，這樣的數(shù)據(jù)有很大程度是受到春節(jié)因素影響。在中國出口的25個(gè)重點(diǎn)國家和地區(qū)中，只有加拿大取得了2.5%的增長(zhǎng)，其他全部負(fù)增長(zhǎng)。在海關(guān)統(tǒng)計(jì)的重點(diǎn)出口商品中，占據(jù)中國出口半壁江山、為拉動(dòng)出口立下汗馬功勞的機(jī)電產(chǎn)品和高新技術(shù)產(chǎn)品成為“重災(zāi)區(qū)”：機(jī)電產(chǎn)品整體下降20.9%，高新技術(shù)產(chǎn)品出口下降28%，。 從貿(mào)易方式看，2009年1月份我國一般貿(mào)易進(jìn)出口732.5億美元，下降25%，加工貿(mào)易進(jìn)出口542億美元，下降33.8%，占同期進(jìn)出口總值的38.2%。現(xiàn)在全球經(jīng)濟(jì)下降，國外消費(fèi)信心不足，加工貿(mào)易受到影響比較大。另一方面在出口商品中，出口退稅率上調(diào)政策涉及商品出口有所增長(zhǎng)，資源和能源型產(chǎn)品出口下降。去年8月份以來，我國先后四次上調(diào)了部分商品的出口退稅率，今年1月份部分涉及商品出口有所增長(zhǎng)。在進(jìn)口商品中，由于鐵礦砂、原油及成品油等商品進(jìn)口均價(jià)下降明顯，直接導(dǎo)致進(jìn)口增速下滑速度加快。圖6出口進(jìn)口增速數(shù)據(jù)來源：大通證券研發(fā)中心1月金融數(shù)據(jù)：貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)18.79%。2009年1月末，廣義貨幣供應(yīng)量(M2)余額為49.61萬億元,同比增長(zhǎng)18.79%，增幅比上年末高0.97個(gè)百分點(diǎn)；狹義貨幣供應(yīng)量(M1)余額為16.52萬億元,同比增長(zhǎng)6.68%，增幅比上年末低2.38個(gè)百分點(diǎn)；市場(chǎng)貨幣流通量(M0)余額為4.11萬億元,同比增長(zhǎng)12.02%。人民幣貸款增長(zhǎng)21.33%。1月末，金融機(jī)構(gòu)本外幣各項(xiàng)貸款余額為33.6萬億元，同比增長(zhǎng)19.78%。人民幣各項(xiàng)貸款余額31.99萬億元，同比增長(zhǎng)21.33%。當(dāng)月人民幣貸款增加1.62萬億元，同比多增8141億元。分部門情況看：居民戶貸款增加1214億元，非金融性公司及其他部門貸款增加1.5萬億元，其中，短期貸款增加3404億元，票據(jù)融資增加6239億元，中長(zhǎng)期貸款增加5229億元。 人民幣存款增長(zhǎng)22.98%。1月末，金融機(jī)構(gòu)本外幣各項(xiàng)存款余額為49.47萬億元，同比增長(zhǎng)22.9%。存在問題：1月新增貸款創(chuàng)出天量，但是其中票據(jù)融資占38%，票據(jù)融資是以既有商業(yè)合同為質(zhì)押保障而進(jìn)行的一種融資方式。數(shù)據(jù)顯示同期證券公司同業(yè)往來及保證金存款增加。因此可以推斷其中有一部分屬于企業(yè)短期借貸，并沒有進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，而是進(jìn)入了股市。此外市場(chǎng)利率倒掛，融資成本低等原因也使票據(jù)融資在新增貸款中的占比就逐漸增加。另一方面天量的新增貸款，卻沒有大幅增加企業(yè)存款，表明企業(yè)只是用新債還舊債，亦存在銀行調(diào)整表內(nèi)表外項(xiàng)目的可能。圖7M1M2增速數(shù)據(jù)來源：大通證券研發(fā)中心2、未來經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)分析及預(yù)測(cè)貨幣政策、財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的正面效果，沒有完全抵消出口滑坡和樓市低迷對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，沒有改變經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的周期特征。我們預(yù)測(cè)一季度GDP同比增長(zhǎng)6左右，我們?nèi)詰?yīng)理性的看到，經(jīng)濟(jì)持續(xù)回暖的條件仍不具備。從海外經(jīng)濟(jì)不斷惡化的形勢(shì)來看，仍應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)前景持謹(jǐn)慎態(tài)度。CPI 預(yù)測(cè)。隨著節(jié)后食品價(jià)格對(duì)總體價(jià)格水平的緩沖因素逐漸消失，CPI 通縮壓力增大，2月預(yù)計(jì)降至-2.0%左右。PPI 預(yù)測(cè)。12 月下旬以來上游原材料回落速度明顯放緩，1 月生產(chǎn)資料價(jià)格環(huán)比降幅1.2%，相對(duì)12 月的環(huán)比跌幅1.9%已減少了0.7%?？紤]生產(chǎn)周期及存貨周轉(zhuǎn)影響，我們預(yù)計(jì)2 月PPI將繼續(xù)回落，但環(huán)比跌幅會(huì)較1 月大幅減小。預(yù)計(jì)同比將為-4.5%左右。出口環(huán)比增速繼續(xù)下降，同比增速預(yù)計(jì)在-20%左右。進(jìn)口回暖，受采購力度加大，進(jìn)口產(chǎn)品價(jià)格上升的影響，預(yù)計(jì)反彈較顯著，同比增速預(yù)計(jì)回升至-28.0%左右。由于企業(yè)活期存款占比大幅下降1 月M1 增速大幅降至歷史低點(diǎn)。雖然2 月中下旬，春節(jié)影響消失，但由于企業(yè)生產(chǎn)尚未進(jìn)入實(shí)質(zhì)開工階段，可能企業(yè)活期存款仍難較快回升。從歷史數(shù)據(jù)觀察，無論春節(jié)是否在2 月份，M1 增量都一直為負(fù)。據(jù)此，預(yù)計(jì)2月M1 也不會(huì)例外，增量仍舊為負(fù)，但考慮去年基數(shù)，同比增速仍可能反彈至9%左右。M2 增量將出現(xiàn)回落，但考慮基數(shù)影響，M2 增速預(yù)計(jì)繼續(xù)上升，可能超過19.0%。 1-2 月份固定資產(chǎn)投資將繼續(xù)減速，預(yù)計(jì)回落至17%左右。受氣候和春節(jié)因素影響，企業(yè)1 月份不大可能進(jìn)行擴(kuò)大產(chǎn)能的投資；同時(shí)考慮經(jīng)濟(jì)前景的不確定性，企業(yè)在年初的投資活動(dòng)將較往年更加謹(jǐn)慎；綜合投資品價(jià)格的回落的影響，我們預(yù)計(jì)1-2 月份名義增速可能繼續(xù)大幅下滑至17%左右。1-2 月份社會(huì)消費(fèi)品零售總額可能繼續(xù)回落至16.5左右。雖然我們認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)減速、失業(yè)人數(shù)快速上升的背景下，當(dāng)前消費(fèi)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)難以持續(xù)，但受春節(jié)因素支撐，消費(fèi)數(shù)據(jù)可能在短期相對(duì)持穩(wěn)。數(shù)據(jù)說明在大多數(shù)年份里，特別是近年來，1-2 月份消費(fèi)名義增速都是與前一年12 月基本持平的。據(jù)此，我們預(yù)計(jì)1-2 月份社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增速落在16.5左右。1-2 月份工業(yè)增加值同比增速預(yù)計(jì)放緩至5.5%左右。去年12 月份工業(yè)增加值出現(xiàn)小幅反彈，同時(shí)12 月產(chǎn)品銷售率有顯著回升，達(dá)到98.7%。同時(shí)在6-11 月份，2008 年銷售率與2007 年銷售率兩者的差額逐漸擴(kuò)大，但到12 月份，其差額有所縮小。這預(yù)示著，到去年末，狹義存貨調(diào)整雖未完全結(jié)束，但已取得明顯進(jìn)展，未來將逐步由過去的完全停產(chǎn)轉(zhuǎn)為開始恢復(fù)生產(chǎn)，但產(chǎn)能的利用率會(huì)依然較低，繼續(xù)面臨著廣義存貨調(diào)整的壓力。因此，我們估計(jì)1-2 月份，工業(yè)增加值增速明顯回暖的可能性較小，預(yù)計(jì)1-2 月份的名義增速將由去年12 月的5.7%放緩至5.5%。表1 2009年2月國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)指標(biāo)1 月實(shí)際數(shù)2月預(yù)測(cè)數(shù) CPI 1.00-2.00 PPI -3.30-4.50 出口增速 -17.50-20.00 進(jìn)口增速 -43.00-28.00 1-2月固定資產(chǎn)增速 17.00 1-2月工業(yè)增加值 5.50 M1增速 18.7919.00 M2增速 6.689.00 消費(fèi)增速 16.50 一季度GDP增速 6.00數(shù)據(jù)來源：大通證券研發(fā)中心二、影響市場(chǎng)的其它因素分析（一）政策分析及展望1、加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整中央提出“加快發(fā)展方式轉(zhuǎn)變，推進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略性調(diào)整。雖然我們面臨著保增長(zhǎng)的繁重任務(wù)，但加快發(fā)展方式轉(zhuǎn)變、推進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略性調(diào)整的大方向大能動(dòng)搖?！?“調(diào)結(jié)構(gòu)”更受關(guān)注。一是要貫徹落實(shí)科學(xué)發(fā)展觀。各地要全面理解和準(zhǔn)確把握中央精神，在擴(kuò)大內(nèi)需促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中，要把科學(xué)發(fā)展觀的各項(xiàng)要求落到實(shí)處。二是要嚴(yán)格執(zhí)行國家有關(guān)產(chǎn)業(yè)政策，不符合產(chǎn)業(yè)政策和市場(chǎng)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的項(xiàng)目，不能上馬。三是要按照規(guī)劃辦事。以各項(xiàng)建設(shè)規(guī)劃為依據(jù)，用規(guī)劃來引導(dǎo)資金投向，有序開展項(xiàng)目建設(shè)。2、農(nóng)業(yè)的基礎(chǔ)地位仍需加強(qiáng)中國農(nóng)業(yè)被現(xiàn)代化浪潮越拋越遠(yuǎn)，至今無法成為現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中的頂梁柱，無法創(chuàng)造符合現(xiàn)代社會(huì)的就業(yè)機(jī)會(huì)，無法為農(nóng)村居民創(chuàng)造更多的財(cái)富。而占人口三分之二的農(nóng)民實(shí)現(xiàn)不了小康水平，中國經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)也就失去實(shí)際意義。提高明年糧食最低收購價(jià)格，提高農(nóng)資綜合直補(bǔ)、良種補(bǔ)貼、農(nóng)機(jī)具補(bǔ)貼等標(biāo)準(zhǔn)，以增加農(nóng)民收入；促進(jìn)社會(huì)收入向農(nóng)民轉(zhuǎn)移，進(jìn)而拉動(dòng)農(nóng)村內(nèi)需，促進(jìn)國家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，是擴(kuò)大內(nèi)需的必由之路。3、加大固定資產(chǎn)投資，緩解經(jīng)濟(jì)減速加大基礎(chǔ)建設(shè)投資力度，是緩解經(jīng)濟(jì)減速問題、解決就業(yè)問題的有效辦法。未來隨著價(jià)格下跌影響的逐漸凸顯，投資增速將會(huì)繼續(xù)下行，短期幅度會(huì)比較大。在經(jīng)濟(jì)面臨困境的時(shí)候，政府投資的效率主要體現(xiàn)在帶動(dòng)民間投資。今年中央政府投資總額9080億元，主要用于保障性住房、教育、衛(wèi)生、文化等民生工程建設(shè)，節(jié)能環(huán)保和生態(tài)建設(shè)，技術(shù)改造與科技創(chuàng)新，鐵路、高速公路、農(nóng)田水利等重點(diǎn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和地震災(zāi)后恢復(fù)重建。 中央政府計(jì)劃兩年內(nèi)投資1.18萬億，從而帶動(dòng)地方及社會(huì)投資4萬億的總投資規(guī)模。民間投資被帶動(dòng)的程度取決于政府投資的力度。我國尚處于工業(yè)化、城市化加速階段，存在巨大的投資空間，現(xiàn)有基礎(chǔ)設(shè)施還不能滿足中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展和居民生活水平提高的需要，西部開發(fā)、東北振興、中部崛起戰(zhàn)略正在拉動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展。具體表現(xiàn)在：交通建設(shè)（鐵路、公路、機(jī)場(chǎng)、港口、橋梁建設(shè)）、能源建設(shè)（石油、煤炭、電站、電網(wǎng)建設(shè)）、城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和新農(nóng)村建設(shè)等方面4、推行積極財(cái)政政策大幅度增加政府支出，是擴(kuò)大內(nèi)需最主動(dòng)、最直接、最有效的措施。今年財(cái)政收支緊張的矛盾十分突出。一方面，經(jīng)濟(jì)增速放緩、減輕企業(yè)和居民稅負(fù)必然會(huì)使財(cái)政收入增速下降；另一方面，為刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、改善民生和深化改革，又需要大幅度增加投資和政府支出。根據(jù)財(cái)政部的預(yù)算方案，2009年財(cái)政支出在76000億元之上，較去年同比增長(zhǎng)約22.1%。而預(yù)算的財(cái)政收入為66000億元，預(yù)計(jì)中國財(cái)政赤字將達(dá)到GDP的3.1%，達(dá)9500億元。累計(jì)國債余額占國內(nèi)生產(chǎn)總值比重20%左右,這是我國綜合國力可以承受的,總體上也是安全的。預(yù)計(jì)全年的國債發(fā)行規(guī)模在1.4萬億元。首度允許地方財(cái)政赤字 財(cái)政部代發(fā)地方債將啟動(dòng)。地方債主要用于基建，以長(zhǎng)期債為主，利率略高于中央債，中央債重點(diǎn)用于對(duì)困難地區(qū)轉(zhuǎn)移支付。增發(fā)國債一方面由于安全度較高可以作為居民投資的選擇，另外一方面刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可以促進(jìn)下一階段稅收增加。國債占GDP比率遠(yuǎn)不及美國的75%、日本的150%和大部分新興市場(chǎng)國家的比例。預(yù)計(jì)政府明年可能減稅3000億元-5000億元。通過減稅費(fèi)降低企業(yè)成本和居民負(fù)擔(dān)，增強(qiáng)企業(yè)投資和居民消費(fèi)的積極性。實(shí)施增值稅轉(zhuǎn)型改革，減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)1200億元。提高工薪所得費(fèi)用扣除標(biāo)準(zhǔn)。（二）大小非減持及解禁情況1、二月份限售股增持減持情況二月份重要股東減持規(guī)模6.6億股，減持市值64億。比1月份略大。公司和高管增持2670萬股，增持市值4.5億元。其中通過大宗交易平臺(tái)減持高達(dá)2.39億股，參考市值為27.95億元。比1月份減持環(huán)比增加145%。2月份大宗交易額環(huán)比激增主要有兩個(gè)原因：一是當(dāng)月股市交投較為活躍，部分品種在大宗交易和競(jìng)價(jià)交易之間存在套利機(jī)會(huì)；二是股市連續(xù)上漲后，無論是股價(jià)還是估值水平均已步入相對(duì)高位區(qū)域，市場(chǎng)對(duì)后市走勢(shì)產(chǎn)生分歧，此前的“惜售”心態(tài)有所改變，尤其是解禁股份更是加快了拋售步伐。2、三月份限售股解禁情況2009年3月，滬深兩市共有144家上市公司的289億股限售股將陸續(xù)上市，按照2月26日收盤價(jià)計(jì)算，限售股解禁市值2774億元。較2月份的解禁規(guī)模增加逾六成。 從限售股的種類來看，首發(fā)原股東限售股解禁規(guī)模為10億元；定向增發(fā)機(jī)構(gòu)配售股解禁規(guī)模為20億元。認(rèn)股權(quán)證行權(quán)解禁規(guī)模為25億元；股改限售股解禁市值最大，達(dá)到2718億元。 從時(shí)間分布看，月初和月末的解禁壓力較大。從限售股的行業(yè)分布來看，解禁市值前五名是：金融、食品飲料、黑色金屬、有色金屬、交通運(yùn)輸，占可流通市值的60% 。從解禁公司來看，招商銀行解禁市值最大，達(dá)到684億。解禁前十名公司市值達(dá)到1700億，占全部公司的61%。圖8 2009年3月-12月解禁市值（億元）分布資料來源：wind 大通證券研發(fā)中心圖9 3月份每周大小非解禁分布圖資料來源：wind 大通證券研發(fā)中心 注：其中最后一周30.和31日解禁市值485億（按照2月27日收盤價(jià)計(jì)算）。表2 三月份解禁重點(diǎn)公司股票代碼股票簡(jiǎn)稱可流通時(shí)間本期流通數(shù)已流通數(shù)待流通數(shù)流通股類型600036.SH招商銀行2009-03-02479923.32541204518.4670股改股000858.SZ五糧液2009-03-31174877.4691379554.154142.5179股改股600585.SH海螺水泥2009-03-0249691.210224831075.419股改股600808.SH馬鋼股份2009-03-31383056596775.11860股改股600009.SH上海機(jī)場(chǎng)2009-03-0283348.2051192695.84480股改股600472.SH包頭鋁業(yè)2009-03-1019420.9321431000股改股000651.SZ格力電器2009-03-0934320.9262123938.37241301.1276股改股600548.SH深高速2009-03-021215401433200股改股000578.SZST鹽湖2009-03-1126382.902334067.3597272694.24股改股600037.SH歌華有線2009-03-0347691.937106018.61420股改股資料來源：wind 大通證券研發(fā)中心（三）估值水平對(duì)比從全球估值水平對(duì)比來看，我國幾個(gè)主要指數(shù)的動(dòng)態(tài)市盈率在14-15倍，只有日本日經(jīng)指數(shù)接近，為全球最高。全球主要的20個(gè)指數(shù)動(dòng)態(tài)PE均值僅為9.85倍。靜態(tài)PE方面，我國滬深指數(shù)均在15倍以上，而全球均值為8.6倍，只有日經(jīng)、印度孟買指數(shù)在11-12倍左右。市凈率方面，滬深指數(shù)均在2倍以上，只有印度孟買指數(shù)相近?？紤]第二次金融風(fēng)暴正在形成，國際金融市場(chǎng)動(dòng)蕩加劇，估值中樞將進(jìn)一步下降，A股與全球主要市場(chǎng)的估值差距拉大，投資風(fēng)險(xiǎn)大大提高。另外從AH股溢價(jià)情況看，在2月中旬溢價(jià)水平一度達(dá)到60%，目前回落至50% 左右，從歷史波動(dòng)區(qū)間觀察，現(xiàn)在為較高水平。從AH股溢價(jià)指數(shù)與上證綜指的關(guān)系來看，相關(guān)性較高。恒生AH股溢價(jià)指數(shù)的歷史走勢(shì)表明，如溢價(jià)水平過高，則港股一旦被美股拖累，A股很難獨(dú)善其身。從我國A股各行業(yè)估值來看，估值水平最高的是公用事業(yè)、農(nóng)林牧漁、電子元器件，最低的是黑色金屬、交通運(yùn)輸、金融。表3：全球主要市場(chǎng)估值水平全球主要股指路透代碼最新收盤漲跌(1周)%年初以來漲跌%靜態(tài)市盈率*動(dòng)態(tài)市盈率*市凈率成分股市值（百萬美元)道瓊斯工業(yè)指數(shù).DJI7,182-2.49-17.159.5011.012.022,396,793納斯達(dá)克指數(shù).IXIC1,391-3.45-11.77N/A13.241.762,299,954標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù).SPX753-2.24-15.3210.0211.061.536,893,594英國富時(shí)100指數(shù).FTSE3,856-0.86-11.698.218.741.191,410,861法國CAC40指數(shù).FCHI2,698-1.90-14.707.768.331.03864,668德國DAX指數(shù).GDAXI3,892-3.06-18.0410.34N/A0.95599,756日經(jīng)指數(shù).N2257,5682.05-15.8212.7816.070.911,611,378金融時(shí)報(bào)指數(shù).FWSC1,246-0.34-9.27N/AN/AN/AN/A沙特阿拉伯綜合指數(shù).TASI4,542-3.78-5.439.627.901.69226,438俄羅斯指數(shù).IRTS5526.81-13.352.413.100.55264,616巴西證券交易所指數(shù).bvsp38,180-1.381.687.058.451.34376,494印度孟買交易所 指數(shù).BSESN8,766-0.88-7.1811.0910.612.57281,146越南VNI指數(shù).VNI246-2.70-23.16N/AN/AN/AN/A泰國股指.SETI432-0.71-4.007.197.710.9793,604馬來西亞股指.KLSE889-0.051.9010.1211.811.36126,627菲律賓股指.PSI1,872-0.490.409.599.261.3535,690韓國綜合指數(shù).KS111,063-0.27-41.08410,293臺(tái)灣加權(quán)指數(shù).TWII4,5572.71-1.587.5211.330.98321,749恒生指數(shù).HSI12,8120.89-10.377.9610.161.30831,478恒生國企指數(shù).HSCE6,903-2.31-11.368.758.891.55353,249滬深300指數(shù).CSI3002,140-8.6920.4915.6314.852.641,604,429上海綜合指數(shù).SSEC2,083-7.9016.5016.7214.912.541,664,044深圳成分指數(shù).SZSC17,608-9.6819.9315.8715.823.45146,167數(shù)據(jù)來源：湯森路透 大通證券研發(fā)中心 數(shù)據(jù)更新時(shí)間 2009年2月27日 16時(shí)30分注：漲跌(1周)% = （最新收盤價(jià) - 上周最后一個(gè)交易日收盤價(jià)）/ 上周最后一個(gè)交易日收盤價(jià) * 100 年初以來漲跌 % = （上一日收盤價(jià)-去年最后一個(gè)交易日收盤價(jià)）/去年最后一個(gè)交易日收盤價(jià)*100 靜態(tài)市盈率 = 上一日收盤價(jià)/最近四個(gè)季度每股收益；動(dòng)態(tài)市盈率 = 上一日收盤價(jià)/2008年度預(yù)測(cè)的每股收益 市凈率 = 上一日收盤價(jià)/最新公布的賬面價(jià)值； 成分股市值 = 成份股上一日收盤價(jià)*流通股數(shù) 在計(jì)算每股收益時(shí)不包括非連續(xù)性經(jīng)營活動(dòng)、非經(jīng)常性項(xiàng)目和累計(jì)的會(huì)計(jì)變更等，包含了資本損益、稅收抵免等。圖10：各行業(yè)估值資料來源：wind 大通證券研發(fā)中心圖11 AH溢價(jià)指數(shù)走勢(shì)資料來源：wind 大通證券研發(fā)中心圖12 上證指數(shù)與AH股溢價(jià)指數(shù)關(guān)系資料來源：wind 大通證券研發(fā)中心（四）2008年業(yè)績(jī)快報(bào)情況天相投顧發(fā)布最新統(tǒng)計(jì)指出，273家中小企業(yè)板上市公司目前已全部披露了2008年經(jīng)營業(yè)績(jī)，其中27家公司披露了年報(bào)，其余246家公司則通過業(yè)績(jī)快報(bào)的形式對(duì)2008年的業(yè)績(jī)做出了公告。數(shù)據(jù)顯示，273家中小企業(yè)板上市公司2008年共實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3581.62億元，較上年同期增長(zhǎng)22.44%，創(chuàng)造歸屬于母公司所有者的凈利潤合計(jì)為250.13億元，較上年同期增長(zhǎng)了7.79%。除中核鈦白、ST張銅、澳洋科技、美欣達(dá)和安納達(dá)等18家公司去年出現(xiàn)虧損外，中小板其余255家公司均實(shí)現(xiàn)盈利，盈利公司占比為93.4%。此外，150家公司去年歸屬于母公司所有者的凈利潤同比實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，占比54.95%，其中新和成、黔源電力、 世榮兆業(yè)、天邦股份等12家公司盈利均實(shí)現(xiàn)翻番。統(tǒng)計(jì)顯示，273家中小企業(yè)板上市公司去年總股本加權(quán)每股收益為0.4228元，比上年同期下降了22.45%，凈資產(chǎn)收益率為11.63%，比上年同期下降了2.85個(gè)百分點(diǎn)。新和成、九陽股份、恒邦股份、天馬股份等20家公司去年每股收益超過了1元，新和成、 雙露藥業(yè)、科華生物等19家公司去年凈資產(chǎn)收益率高于20%。三、技術(shù)分析1、歷史三月走勢(shì)分析我們將1991-2008年期間上證指數(shù)三月走勢(shì)簡(jiǎn)單統(tǒng)計(jì)后發(fā)現(xiàn)，6年下跌，12年上漲。從上述結(jié)果看上漲的機(jī)會(huì)有三分之二。但是，2000年以前由于交易所的信息披露制度并不完善，如沒有業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)制度，而年報(bào)大規(guī)模公布從3月開始，因此常出現(xiàn)所謂“業(yè)績(jī)浪”的季節(jié)性上漲。而2001年開始這種季節(jié)性上漲隨著業(yè)績(jī)預(yù)警及季度報(bào)告制度的實(shí)施而終結(jié)。三月走勢(shì) 開始完全從屬于大勢(shì)的需要，只是行情的一部分。在2008年年報(bào)預(yù)期增速大幅下滑至0-5%的低水平區(qū)域的情況下，“業(yè)績(jī)浪”產(chǎn)生的可能性很小。2、市場(chǎng)運(yùn)行特征分析從形態(tài)上看經(jīng)過二月份的大幅震蕩，我們認(rèn)為三月份震蕩區(qū)間將收窄。市場(chǎng)風(fēng)格將由小盤股、高價(jià)、高市盈率向大盤、低價(jià)、低市盈率轉(zhuǎn)變。在當(dāng)前深滬平均市盈率處于20倍的合理估值區(qū)域，平均股價(jià)在9元的情況下，“價(jià)值