企業(yè)并購中的財務(wù)風(fēng)險分析.doc

企業(yè)并購中的財務(wù)風(fēng)險分析【摘要】并購時企業(yè)成長和擴張的重要手段，企業(yè)通過并購能夠獲得更多的收益，但同時，并購總會面臨各種各樣的風(fēng)險，而所有風(fēng)險最終都表現(xiàn)在財務(wù)風(fēng)險方面。企業(yè)并購的計劃決策、交易執(zhí)行和運營整合三大階段中都存在財務(wù)分析。主要包括目標(biāo)企業(yè)定價風(fēng)險、融資和支付風(fēng)險、流動性風(fēng)險和償債風(fēng)險，并購企業(yè)需針對不同階段的風(fēng)險做好防范。【關(guān)鍵詞】企業(yè)并購 財務(wù)風(fēng)險 防范措施加快經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整、促進(jìn)經(jīng)濟增長方式的根本改變是當(dāng)前深化改革的重點內(nèi)容。經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整必然帶動和促進(jìn)存量資產(chǎn)的流動和重組，而企業(yè)并購又是當(dāng)前經(jīng)濟環(huán)境下的一種有效的、有利于調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的資本營運方式。同時，成功的企業(yè)并購可產(chǎn)生擴大經(jīng)濟規(guī)模、優(yōu)化資源配置、提高市場占有率以及向新經(jīng)濟領(lǐng)域滲透等協(xié)同效應(yīng)，有利于促進(jìn)經(jīng)濟增長方式的改變。當(dāng)然，企業(yè)并購帶來的高收益必然伴隨著高風(fēng)險，而且并購業(yè)務(wù)將對企業(yè)的經(jīng)營管理造成沖擊。從事后分析看，只有35%的兼并與收購能達(dá)到預(yù)期目標(biāo)，一旦并購決策失誤，不僅會造成并購失敗，甚至?xí)瞧髽I(yè)破產(chǎn)。企業(yè)并購風(fēng)險就是指企業(yè)并購?fù)顿Y凈收益的不確定性。企業(yè)并購風(fēng)險主要源于并購過程中成本的膨脹一集未能取得和發(fā)揮目標(biāo)企業(yè)的核心能力，其深層次原因在于經(jīng)濟周期的變化、市場環(huán)境的動態(tài)變化、政策和體制的變化、企業(yè)自身變化、對企業(yè)并購認(rèn)識的相對有限等因素。因而必須高度重視并購風(fēng)險，做到防范于未然。一、企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險概述企業(yè)并購風(fēng)險廣義上是指由于企業(yè)并購未來收益的不確定性，造成的未來實際收益與預(yù)期收益之間的偏差；但現(xiàn)實中我們主要研究是狹義的并購風(fēng)險，是指企業(yè)在實施并購行為時遭受損失的可能性。一般來說，企業(yè)財務(wù)風(fēng)險指南于負(fù)債和融資變化而給企業(yè)財務(wù)狀況帶來不確定性。企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險是各種并購風(fēng)險在價值量上的綜合反映，是一個由定價、融資和支付等財務(wù)決策行為引起的企業(yè)財務(wù)狀況惡化或損失的不確定性，是并購價值預(yù)期與價值實現(xiàn)的嚴(yán)重負(fù)偏離而導(dǎo)致的企業(yè)財務(wù)困境和財務(wù)危機。二、并購各階段的財務(wù)風(fēng)險及原因分析（一）并購前目標(biāo)企業(yè)價值評估風(fēng)險分析目標(biāo)企業(yè)的價值評估是并購交易的精髓，每一次成功并購的關(guān)鍵就在于找到恰當(dāng)?shù)慕灰變r格。目標(biāo)企業(yè)的估價取決于并購企業(yè)對其未來收益大小和時間的預(yù)期，對目標(biāo)企業(yè)的價值評估可能因預(yù)測不當(dāng)而不夠準(zhǔn)確。這就產(chǎn)生了并購公司的估價風(fēng)險，其大小取決于并購企業(yè)所用信息的質(zhì)量。目標(biāo)企業(yè)價值評估風(fēng)險產(chǎn)生的根本原因在于并購雙方之間的信息不對稱。如果目標(biāo)企業(yè)是上市企業(yè)，南于它必須對外公布企業(yè)經(jīng)營狀況和財務(wù)報表等信息，并購企業(yè)容易取得目標(biāo)企業(yè)的資料進(jìn)行分析。但是由于我國許多會計師事務(wù)所提交的審計報告水分較多，上市公司信息披露不夠充分，嚴(yán)重的信息不對稱使得并購企業(yè)對目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)價值和盈利能力的判斷往往難以做到非常準(zhǔn)確，在定價中可能接受高于目標(biāo)企業(yè)實際價值的收購價格，導(dǎo)致并購企業(yè)支付更多的資金或以更多的股權(quán)進(jìn)行置換由此可能造成資產(chǎn)負(fù)債率過高以及目標(biāo)企業(yè)不能帶來預(yù)期盈利而陷入財務(wù)困境。目標(biāo)企業(yè)若是非上市企業(yè)，則并購企業(yè)必須通過目標(biāo)企業(yè)的合作才能獲得相應(yīng)的信息。如果并購企是善意的，并購雙方則能夠充分交流和溝通信息，目標(biāo)企業(yè)會主動地向并購企業(yè)提供必要的資料，這有利于降低并購的風(fēng)險和成本，同時可避免目標(biāo)企業(yè)管理層有意抗拒而增加并購成本；如果并購企業(yè)是惡意的，并購企業(yè)將無法從目標(biāo)企業(yè)獲取其實際經(jīng)營、財務(wù)狀況等主要資料，給公司估價帶來閑難。由此可見，估價風(fēng)險的大小很大程度上取決于財務(wù)信息分布的狀況和質(zhì)量。（二）并購交易執(zhí)行階段的財務(wù)風(fēng)險分析1.支付風(fēng)險支付風(fēng)險主要是指與資金流動性和股權(quán)稀釋有關(guān)的并購資金使用風(fēng)險，它與融資風(fēng)險、債務(wù)風(fēng)險有密切關(guān)系。目前，我國企業(yè)并購有三種主要支付方式：現(xiàn)金支付、股票支付和混合支付?，F(xiàn)金支付及其相關(guān)財務(wù)風(fēng)險。現(xiàn)金并購是指并購企業(yè)以現(xiàn)金為支付工具，支付給目標(biāo)公司股東一定數(shù)額的現(xiàn)金來達(dá)到并購目標(biāo)公司的目的。現(xiàn)金收購是企業(yè)并購活動中最清楚而又迅速的一種支付方式，在各種支付方式中占有很高的比例?，F(xiàn)金支付所面臨的財務(wù)風(fēng)險最大，表現(xiàn)為：一足并購規(guī)模和并購成功與否受并購方現(xiàn)金流量和融資能力的約束。二是當(dāng)并購與國際資本市場相聯(lián)系時，現(xiàn)金支付使并購方必然面臨匯率風(fēng)險。三是目標(biāo)企業(yè)股東不能分享合并后企業(yè)的發(fā)展機會和盈利，也不能享受延遲納稅的優(yōu)惠。股票支付及其相關(guān)的財務(wù)風(fēng)險。股票交換是以并購方股票替換目標(biāo)企業(yè)的股票，即以股換股。這種支付方式減輕了現(xiàn)金壓力和債務(wù)負(fù)擔(dān)，對并購方不存在現(xiàn)金流轉(zhuǎn)壓力，并可能帶來一定的稅收好處，不會給企業(yè)帶來資金的壓力和破產(chǎn)的風(fēng)險，但股票支付也會產(chǎn)生財務(wù)風(fēng)險?；旌现Ц都捌湎嚓P(guān)的財務(wù)風(fēng)險?；旌现Ц赌鼙容^好地解決純現(xiàn)金支付帶來的資金壓力或者債務(wù)壓力，又能根據(jù)企業(yè)自身以及目標(biāo)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)合理安排兩者的比例，達(dá)到最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。但混合支付也是有風(fēng)險存在的，對于企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)確認(rèn)往往并不能達(dá)到理想的狀態(tài)，資本結(jié)構(gòu)偏離風(fēng)險的發(fā)生是可能的，而且混合支付不能一次完成整個支付過程，多種支付方式的連續(xù)性很難保證，這樣會延遲整個并購過程，給后期帶來較大的整合風(fēng)險。2.融資風(fēng)險企業(yè)通常采用的融資渠道有內(nèi)部融資和外部融資。內(nèi)部融資是指企業(yè)利用內(nèi)部資金進(jìn)行并購。企業(yè)內(nèi)部融資有兩個渠道，一是企業(yè)自有資金，指企業(yè)經(jīng)常持有按法定的財務(wù)制度能夠自行指派而無需歸還的那部分資產(chǎn)。二是企業(yè)應(yīng)付而未付的稅金和利息。內(nèi)部融資主要是現(xiàn)金支付方式，雖無需償還、無成本費用，可以大大降低企業(yè)的融資風(fēng)險，但僅依賴內(nèi)部融資，又會產(chǎn)生新的財務(wù)風(fēng)險。外部融資是通過外部渠道籌集并購資金。包括權(quán)益融資和債務(wù)融資。權(quán)益融資是指企業(yè)通過增資擴股的方式進(jìn)行融資，通過發(fā)行股票迅速籌集到大量資金，資本風(fēng)險較小但我國對股票融資要求較為嚴(yán)格，審批等所需時間較長，不利于搶占并購時機，將會稀釋大股東的控制權(quán)。二是債務(wù)性融資。債務(wù)融資是指企業(yè)通過舉債來籌集并購所需資金，相對于權(quán)益融資具有資金成本低，不會稀釋股權(quán)，手續(xù)簡單的優(yōu)勢。但在我國國有企業(yè)的平均負(fù)債率高達(dá)6570，債務(wù)到期要還本付息，債務(wù)負(fù)擔(dān)過重，將會導(dǎo)致資本結(jié)構(gòu)惡化，企業(yè)容易陷入財務(wù)危機此外，我國嚴(yán)格的金融政策使得并購資金的來源十分困難。 （三）并購后內(nèi)部整合階段的財務(wù)風(fēng)險分析1償債風(fēng)險償債風(fēng)險存在于企業(yè)債務(wù)收購中，特別是存在于杠桿并購中。杠桿并購中，并購企業(yè)不必?fù)碛芯揞~資金，旨在通過舉借債務(wù)解決收購中的資金問題，自有資金只占所需總金額的10，貸款約占5070，投資者發(fā)行高息風(fēng)險債券約占收購金額的2040。由于高息風(fēng)險債券資金成本很高，而收購后目標(biāo)企業(yè)未來資金流量具有不確定性，因此，杠桿收購的償債風(fēng)險很大程度上取決于整合后的目標(biāo)企業(yè)是否有穩(wěn)定足額的現(xiàn)金凈流量。2流動性資金流動性資金是指企業(yè)并購后由于債務(wù)負(fù)擔(dān)過重，缺乏短期融資，導(dǎo)致出現(xiàn)支付困難的可能性。在并購活動中占用企業(yè)大量的流動性資源，降低了企業(yè)對外部環(huán)境變化的反應(yīng)和調(diào)節(jié)能力增加了企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險。3運營風(fēng)險運營風(fēng)險是指并購企業(yè)在整合期內(nèi)由于相關(guān)的企業(yè)財務(wù)制度、財務(wù)運營、財務(wù)行為、財務(wù)協(xié)同等因素的影響，使并購企業(yè)實現(xiàn)的財務(wù)收益與預(yù)期的財務(wù)收益發(fā)生背離，因而有遭受損失的機會和可能性。企業(yè)并購?fù)瓿珊?，如果不對目?biāo)企業(yè)進(jìn)行有效整合，也很難使并購后的企業(yè)產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟、財務(wù)協(xié)同等效應(yīng)。要實現(xiàn)預(yù)期的規(guī)模經(jīng)濟，必然要實現(xiàn)組織結(jié)構(gòu)、管理制度、人事等方面的一體化，降低管理費用、固定成本費用，這種系統(tǒng)的、結(jié)構(gòu)化的改革，會導(dǎo)致并購雙方的矛盾。如果處理不當(dāng)，企業(yè)管理效率將會受到極大影響。三、企業(yè)并購中財務(wù)風(fēng)險防范（一）進(jìn)行全面盡職調(diào)查，合理評估選擇目標(biāo)企業(yè)企業(yè)的定價風(fēng)險主要是由于并購雙方信息不對稱引起的，主要是目標(biāo)企業(yè)為了抬高并購價格，高估資產(chǎn)與盈利預(yù)期，甚至刻意隱瞞真實負(fù)債與或有負(fù)債的情況。并購雙方信息不對稱是產(chǎn)生目標(biāo)企業(yè)價值評估風(fēng)險的根本原因。（二）增強資金穩(wěn)定性，預(yù)防陷入流動性困境對絕大部分企業(yè)來說，必須采取措施增強資金穩(wěn)定性來預(yù)防陷入流動性風(fēng)險。只有未來存在穩(wěn)定的自由現(xiàn)金流量，才能保證并購的成功，避免出現(xiàn)不能按時償債而帶來的技術(shù)性破產(chǎn)。與此同時，并購企業(yè)也可以主動與相關(guān)債權(quán)人達(dá)成償債協(xié)議，在并購前與債權(quán)人做好溝通，就債務(wù)清償事宜進(jìn)行協(xié)商，以避免出現(xiàn)在收購那些資不抵債或處于破產(chǎn)邊緣的企業(yè)時因為債務(wù)問題陷入流動性困境。（三）統(tǒng)籌安排資金，拓寬融資渠道，降低企業(yè)的融資風(fēng)險資金的籌措方式及數(shù)量大小與并購方采用的支付方式相關(guān)，而并購支付方式又是由并購企業(yè)的融資能力所決定的。并購的支付方式有現(xiàn)金支付、股票支付和混合支付三種，其中以現(xiàn)金支付方式資金籌措壓力最大，因此企業(yè)應(yīng)早做打算。1.制定嚴(yán)格的支出預(yù)算并購企業(yè)要制定嚴(yán)格的并購資金需要量及支出預(yù)算在并購活動開始前，就要對并購的各個環(huán)節(jié)資金需要量進(jìn)行核算，做好支出預(yù)算，結(jié)合企業(yè)的實際財務(wù)狀況和融資可能，對企業(yè)資金進(jìn)行合理安排，做到在保證企業(yè)正常經(jīng)營活動平穩(wěn)進(jìn)行的基礎(chǔ)上，確保企業(yè)并購資金的有效供給。2.設(shè)計靈活的支付方式并購企業(yè)可以結(jié)合自身能獲得的流動性資源、每股收益攤薄、股價的不確定性、股權(quán)結(jié)構(gòu)的變動、目標(biāo)企業(yè)的稅收籌措情況，對并購支付方式進(jìn)行結(jié)構(gòu)設(shè)計，將支付方式安排成現(xiàn)金、債務(wù)與股權(quán)方式的各種組合。3.開拓多條融資渠道企業(yè)在制定融資決策時，應(yīng)開闊視野，積極通過將不同的融資渠道相結(jié)合，以確保目標(biāo)企業(yè)一經(jīng)評估確定，即可實施并購行為，順利推進(jìn)重組和整合。合理確定融資結(jié)構(gòu)應(yīng)遵循以下原則，一是資本成本最小化原則。二是自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本要保持適當(dāng)?shù)谋壤?。企業(yè)要將未來的現(xiàn)金流入和償付債務(wù)等流出按期限組合匹配，對長期負(fù)債和短期負(fù)債的期限、數(shù)額結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。四、并購后的財務(wù)系統(tǒng)整合并購?fù)瓿珊螅似髽I(yè)文化的整合，并購方的財務(wù)管理也尤為重要。將收并購方的財務(wù)制度移植到新收購的企業(yè)是業(yè)務(wù)整合的首要任務(wù)，也是收購方建立起對照收購計劃跟蹤和監(jiān)測進(jìn)展的基礎(chǔ)。（一）加強財務(wù)監(jiān)控力度，建立財務(wù)預(yù)警指標(biāo)分析體系1.建立短期財務(wù)預(yù)警系統(tǒng)，編制現(xiàn)金流量預(yù)算對于剛剛完成并購的企業(yè)來說，現(xiàn)金流是企業(yè)存亡的關(guān)鍵。準(zhǔn)確的現(xiàn)金流量預(yù)算，可以為企業(yè)提供預(yù)警信號，使經(jīng)營者能夠及早采取措施。企業(yè)應(yīng)該將預(yù)期未來收益、現(xiàn)金流量、財務(wù)狀況及投資計劃等，以數(shù)量化形式加以表達(dá)，建立企業(yè)全面預(yù)算，并以周、月、季、半年及一年為期，建立滾動式現(xiàn)金流量預(yù)算。2.確立財務(wù)分析指標(biāo)體系，建立長期財務(wù)預(yù)警系統(tǒng)對企業(yè)而言，在建立短期財務(wù)預(yù)警系統(tǒng)的同時，還要建立長期財務(wù)預(yù)警系統(tǒng)。其中獲利能力、償債能力、經(jīng)濟效率、發(fā)展?jié)摿χ笜?biāo)最具有代表性。這些指標(biāo)可以對并購后企業(yè)的財務(wù)狀況進(jìn)行追蹤，及時對并購企業(yè)進(jìn)行監(jiān)控。（二）并購后做好資產(chǎn)負(fù)債的整合和財務(wù)人力的整合1.資產(chǎn)、負(fù)債等財力資源整合并購目的在于實現(xiàn)資源的重新優(yōu)化配置，增強核心競爭能力。因此在并購后，應(yīng)對被并購企業(yè)的資產(chǎn)和負(fù)債進(jìn)行分析，盤活存量資產(chǎn)，剝離劣質(zhì)資產(chǎn)，注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，進(jìn)行資產(chǎn)置換，優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，改善負(fù)債結(jié)構(gòu)，迅速實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，為其長遠(yuǎn)發(fā)展打下良好的基礎(chǔ)。2.加強財務(wù)監(jiān)控，整合財務(wù)人力資源、財務(wù)組織機構(gòu)和職能并購企業(yè)應(yīng)及時果斷地調(diào)整財務(wù)人員，特別是財務(wù)主管。要大膽選拔任用德才兼?zhèn)?、富有開拓精神的財務(wù)人員，充分發(fā)揮他們的理財才能，真正體現(xiàn)財務(wù)管理在企業(yè)管理中的中心地位和核心作用；要根據(jù)具體情況對其財務(wù)組織機構(gòu)和職能進(jìn)行完善，包括財務(wù)核算制度、內(nèi)部控制制度、投融資制度等，使之更適應(yīng)并購雙方的需要；此外，還要建立一個統(tǒng)一的財務(wù)信息平臺，使管理層能更快捷、更準(zhǔn)確、更全面的獲取各類財務(wù)信息以滿足決策的需要。（三）使財務(wù)目標(biāo)進(jìn)一步明確合理，提高財務(wù)管理水平，防范風(fēng)險財務(wù)管理的目標(biāo)是財務(wù)工作的起點和終點，它的確定直接影響著財務(wù)理論體系的構(gòu)建，并決定著各種財務(wù)決策的選擇。并購?fù)瓿珊?，?yīng)根據(jù)并購方財務(wù)目標(biāo)及被并購方生產(chǎn)和財務(wù)狀況，明確被并購企業(yè)財務(wù)管理目標(biāo)，并將其納入并購方的全面預(yù)算管理之中。五、總結(jié)企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險是一種價值風(fēng)險，是并購中各種風(fēng)險的綜合反映；財務(wù)風(fēng)險是一個動態(tài)的過程，存在于企業(yè)并購的計劃決策、交易執(zhí)行和運營整合階段中。財務(wù)風(fēng)險在企業(yè)并購中尤其值得關(guān)注，每一個階段產(chǎn)生的不同風(fēng)險，最終都通過財務(wù)的形式變現(xiàn)出來。企業(yè)在實施并購擴張的過程當(dāng)中，要不斷完善自身的風(fēng)險控制體系，從領(lǐng)導(dǎo)層到員工都應(yīng)具有強烈的風(fēng)險意識，做好每一個階段的財務(wù)風(fēng)險防范和控制，是風(fēng)險降到最低而收益最大，真正發(fā)揮并購