企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的自由現(xiàn)金流量計(jì)算.DOC

企業(yè)研究論文-企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的自由現(xiàn)金流量計(jì)算2006年底，我國股權(quán)分置改革已基本完成，這標(biāo)志著我國上市公司股票全流通時(shí)代的開始。上市公司股票全流通為并購上市公司創(chuàng)造了更多的機(jī)會(huì)，但由于我國資本市場目前還處于弱式有效狀態(tài)，上市公司股票價(jià)格還不能完全反映其價(jià)值，并購方要降低并購風(fēng)險(xiǎn)，必須對(duì)目標(biāo)公司價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，以確定合理的并購價(jià)格。一、企業(yè)價(jià)值評(píng)估模型的確定選擇合適的價(jià)值評(píng)估模型，準(zhǔn)確評(píng)估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值，是企業(yè)并購成功的第一步。（一）企業(yè)價(jià)值評(píng)估模型的選擇。企業(yè)價(jià)值形式一般有會(huì)計(jì)價(jià)值（或賬面價(jià)值）、公允市場價(jià)值、現(xiàn)時(shí)市場價(jià)值三種。會(huì)計(jì)價(jià)值計(jì)量主要以財(cái)務(wù)信息的客觀性和可靠性為出發(fā)點(diǎn)，應(yīng)用歷史成本原則對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)、負(fù)債和所有者權(quán)益進(jìn)行反映。因此，企業(yè)的會(huì)計(jì)價(jià)值往往滯后于企業(yè)的市場價(jià)值，不適用于評(píng)估企業(yè)價(jià)值。公允市場價(jià)值是指在不存在信息不對(duì)稱的情況下，雙方自愿交易時(shí)實(shí)現(xiàn)的資產(chǎn)價(jià)值。在公平交易中，雙方對(duì)所交易資產(chǎn)的價(jià)值估計(jì)都是基于資產(chǎn)未來的經(jīng)濟(jì)利益流入（本質(zhì)上是現(xiàn)金的流入）和貨幣的時(shí)間價(jià)值，因此，資產(chǎn)公允市場價(jià)值應(yīng)是未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值，能夠用來評(píng)估企業(yè)價(jià)值?，F(xiàn)時(shí)市場價(jià)值是按照現(xiàn)行市場價(jià)格計(jì)量的資產(chǎn)價(jià)值，但由于所交易的資產(chǎn)缺乏一個(gè)有效的市場、交易雙方存在信息不對(duì)稱、資產(chǎn)交易市場不是強(qiáng)式有效市場等，該價(jià)值可能是公平的，也可能是不公平的。因此，公允市場價(jià)值是企業(yè)價(jià)值的最佳表現(xiàn)形式，現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型是最合適的企業(yè)價(jià)值評(píng)估模型，企業(yè)價(jià)值應(yīng)等于企業(yè)未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值。事實(shí)上，現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型是理論上最健全，企業(yè)價(jià)值評(píng)估中運(yùn)用最廣泛的模型，具體可表示為：（二）自由現(xiàn)金流量的界定。企業(yè)價(jià)值評(píng)估的重點(diǎn)在于對(duì)目標(biāo)公司未來自由現(xiàn)金流量的理解和測算。自由現(xiàn)金流量指企業(yè)在經(jīng)營活動(dòng)中產(chǎn)生的全部現(xiàn)金流入扣除滿足必要生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)及其增長的需要后，能夠提供給所有投資人（包括股權(quán)投資人和債權(quán)投資人）自由支配的現(xiàn)金。對(duì)自由現(xiàn)金流量的理解，需注意以下幾點(diǎn)：（1）自由現(xiàn)金流與企業(yè)價(jià)值評(píng)估相聯(lián)系，因此，現(xiàn)金流的計(jì)算是基于企業(yè)未來的現(xiàn)金流入流出，而不是針對(duì)已經(jīng)發(fā)生的客觀事實(shí)，自由現(xiàn)金流的計(jì)算結(jié)果是估算結(jié)果。（2）自由現(xiàn)金流的來源是基于企業(yè)的經(jīng)營活動(dòng)，而不是企業(yè)的融資活動(dòng)，因?yàn)槠髽I(yè)價(jià)值增長的動(dòng)力來源于企業(yè)的經(jīng)營活動(dòng)。（3）自由現(xiàn)金流中的“自由”是一個(gè)相對(duì)概念，即相對(duì)于必須扣除的、受約束的支出（主要指營運(yùn)資本中的短期投資和對(duì)長期資產(chǎn)中的長期投資），企業(yè)對(duì)剩余的現(xiàn)金具有更大的自由支配權(quán)，但不是隨意支配。二、從現(xiàn)金流形成角度計(jì)算自由現(xiàn)金流量自由現(xiàn)金流量來源于企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流入，表現(xiàn)為經(jīng)營現(xiàn)金流量；自由現(xiàn)金流量的必要支出為對(duì)營運(yùn)資本的短期投資和對(duì)長期資產(chǎn)的長期投資，分別表現(xiàn)為營運(yùn)資本增加和資本支出。因此，從現(xiàn)金流形成角度建立的自由現(xiàn)金流量計(jì)算公式為：自由現(xiàn)金流量經(jīng)營現(xiàn)金流量營運(yùn)資本增加資本支出（一）經(jīng)營現(xiàn)金流量的計(jì)算。經(jīng)營現(xiàn)金流量是企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，相關(guān)計(jì)算數(shù)據(jù)來源于企業(yè)的利潤表。自由現(xiàn)金流量計(jì)算的基本出發(fā)點(diǎn)是將股東和債權(quán)人看作一個(gè)整體，因此，企業(yè)向債權(quán)人支付利息的行為實(shí)際上是資金在企業(yè)內(nèi)部的流動(dòng)。但企業(yè)所得稅是支付給第三方（即政府）的，應(yīng)作為企業(yè)的現(xiàn)金流出，所以，經(jīng)營現(xiàn)金流量的計(jì)算應(yīng)以息前稅后利潤作的調(diào)整為基礎(chǔ)。即：經(jīng)營現(xiàn)金流量息前稅后利潤折舊與攤銷息前稅后利潤息前稅前利潤（EBIT）息稅前利潤所得稅（凈利潤利息費(fèi)用所得稅）（所得稅利息費(fèi)用T）凈利潤利息費(fèi)用利息費(fèi)用T凈利潤利息費(fèi)用（1T） （1）（二）營運(yùn)資本增加的界定。營運(yùn)資本是指企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)占用的資本，其計(jì)算公式為：營運(yùn)資本流動(dòng)資產(chǎn)無息流動(dòng)負(fù)債其中，無息流動(dòng)負(fù)債指供應(yīng)商提供的短期商業(yè)信用。資營運(yùn)資本增加指在一個(gè)會(huì)計(jì)期間（一般為一年），企業(yè)的期末營運(yùn)資本相對(duì)于期初的增加數(shù)。其計(jì)算公式推導(dǎo)如下：營運(yùn)資本增加營運(yùn)資本期末營運(yùn)資本期初（流動(dòng)資產(chǎn)期末無息流動(dòng)負(fù)債期末）（流動(dòng)資產(chǎn)期初無息流動(dòng)負(fù)債期初）流動(dòng)資產(chǎn)無息流動(dòng)負(fù)債營運(yùn)資本增加的相關(guān)計(jì)算數(shù)據(jù)來源于企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表。（三）資本支出的界定。資本支出指企業(yè)各種長期資產(chǎn)占用的資本，其計(jì)算公式為：資本支出長期資產(chǎn)無息長期負(fù)債其中，無息長期負(fù)債指長期應(yīng)付款、專項(xiàng)應(yīng)付款和其他長期負(fù)債等。資本支出增加（以下簡稱“資本支出”）指一個(gè)會(huì)計(jì)期間（一般為一年）內(nèi)，企業(yè)的期末長期資本相對(duì)于期初的增加數(shù)，即在本會(huì)計(jì)期間內(nèi)，企業(yè)追加的長期資產(chǎn)投資支出。其計(jì)算公式推導(dǎo)如下：資本支出增加資本支出期末資本支出期初（長期資產(chǎn)期末無息長期負(fù)債期末）（長期資產(chǎn)期初無息長期負(fù)債期初）長期資產(chǎn)無息長期負(fù)債資本支出增加的相關(guān)計(jì)算數(shù)據(jù)來源于企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表。需要注意的是，各種長期資產(chǎn)的期初數(shù)和期末數(shù)都應(yīng)按照資產(chǎn)原值計(jì)算，而不是按照賬面價(jià)值進(jìn)行計(jì)算。特別是其他長期資產(chǎn)，資產(chǎn)負(fù)債表提供的年末數(shù)據(jù)是攤銷后的數(shù)值，必須將攤銷數(shù)額進(jìn)行還原，然后計(jì)算其變化量。例假設(shè)ABC公司是一個(gè)上市公司，預(yù)測該公司2007年度的利潤表和資產(chǎn)負(fù)債表如表1和表2所示。要求計(jì)算該公司2007年的自由現(xiàn)金流量。表1 利潤及利潤分配表 單位：萬元項(xiàng) 目 金 額 一、主營業(yè)務(wù)收入 2300 減：主營業(yè)務(wù)成本 960 二、主營業(yè)務(wù)利潤 1340 減：營業(yè)和管理費(fèi)用（不含折舊與攤銷） 460 折舊 110 長期資產(chǎn)攤銷 20 財(cái)務(wù)費(fèi)用（利息） 70 三、營業(yè)利潤 680 加：投資收益 100 補(bǔ)貼收入 36 營業(yè)外收入 100 減：營業(yè)外支出 0 四、利潤總額（所得稅率=30%） 916 減：所得稅 220 五、凈利潤 696 加：年初未分配利潤 640 六、可供分配的利潤 1336 減：應(yīng)付普通股股利 382 七、未分配利潤 954 表2 資產(chǎn)負(fù)債表 單位：萬元資產(chǎn) 年初余額 年末余額 負(fù)債與所有者權(quán)益 年初余額 年末余額 貨幣資金 58 112 短期借款 216 770 短期投資 0 0 應(yīng)付款項(xiàng) 724 702 應(yīng)收賬款 318 206 無息流動(dòng)負(fù)債 724 702 存貨 660 680 流動(dòng)負(fù)債合計(jì) 940 1472 待攤費(fèi)用 152 212 長期借款 2242 2034 流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì) 1188 1210 無息長期負(fù)債 160 184 長期投資 0 358 負(fù)債合計(jì) 3342 3690 固定資產(chǎn)原值 3162 3594 股本 278 298 累計(jì)折舊 250 360 留存收益 640 954 固定資產(chǎn)凈值 2912 3234 股東權(quán)益合計(jì) 918 1252 其他長期資產(chǎn) 160 140 長期資產(chǎn)合計(jì) 3072 3732 資產(chǎn)總計(jì) 4260 4942 負(fù)債與股東權(quán)益總計(jì) 4260 4942 第一步，計(jì)算息前稅后利潤。由利潤表所示數(shù)據(jù)可知，該公司利潤總額916萬元，所得稅率為30%，如果利潤總額與應(yīng)納稅所得相等，則應(yīng)交所得稅為：應(yīng)交所得稅=91630%=274.8（萬元）而表1列示的應(yīng)交所得稅為220元，所以，利潤總額與應(yīng)納稅所得不一致。該公司的息前稅后利潤為：息前稅后利潤凈利潤利息（1T）6967070%745（萬元）第二步，計(jì)算折舊與攤銷。直接從利潤表獲得：折舊與攤銷固定資產(chǎn)折舊其他長期資產(chǎn)攤銷11020130（萬元）第三步，計(jì)算營運(yùn)資本增加.營運(yùn)資本增加流動(dòng)資產(chǎn)無息流動(dòng)負(fù)債（12101188）（702724）44（萬元）第三步，計(jì)算資本支出。本例中長期資產(chǎn)包括長期投資、固定資