（會計(jì)學(xué)專業(yè)論文）代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)對上市公司過度投資行為的影響研究.pdf

湖南大學(xué) 學(xué)位論文原創(chuàng)性聲明 本人鄭重聲明 所呈交的論文是本人在導(dǎo)師的指導(dǎo)下獨(dú)立進(jìn)行研究所取 得的研究成果 除了文中特別加以標(biāo)注引用的內(nèi)容外 本論文不包含任何其 他個(gè)人或集體已經(jīng)發(fā)表或撰寫的成果作品 對本文的研究做出重要貢獻(xiàn)的個(gè) 人和集體 均已在文中以明確方式標(biāo)明 本人完全意識到本聲明的法律后果 由本人承擔(dān) 作者簽名 南糍椽 日期 弘向年f f 月玎日 學(xué)位論文版權(quán)使用授權(quán)書 本學(xué)位論文作者完全了解學(xué)校有關(guān)保留 使用學(xué)位論文的規(guī)定 同意學(xué) 校保留并向國家有關(guān)部門或機(jī)構(gòu)送交論文的復(fù)印件和電子版 允許論文被查 閱和借閱 本人授權(quán)湖南大學(xué)可以將本學(xué)位論文的全部或部分內(nèi)容編入有關(guān) 數(shù)據(jù)庫進(jìn)行檢索 可以采用影印 縮印或掃描等復(fù)制手段保存和匯編本學(xué)位 論文 本學(xué)位論文屬于 l 保密口 在年解密后適用本授權(quán)書 2 不保密團(tuán) 請?jiān)谝陨舷鄳?yīng)方框內(nèi)打 作者簽名 醐格 日期 汐解 月必咱 導(dǎo)師簽名 習(xí)當(dāng) 日期 沙協(xié)年 f 月習(xí)一日 碩士學(xué)位論文 摘要 投資是中國經(jīng)濟(jì)增長的主要導(dǎo)線之一 而中國企業(yè)所常見的非效率投資行為 過度投資 投資不足 將導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)波動 對經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長造成損害 作為企業(yè)最 重要的財(cái)務(wù)管理內(nèi)容 資本結(jié)構(gòu)解決的是公司融資問題 股利政策解決的是公司 盈利分配問題 承接二者的是公司投資行為 相對于融資和股利決策而言 公司 投資行為對公司經(jīng)營績效和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)具有更強(qiáng)的相關(guān)性 公司投資行為不僅直接 影響公司的融資和股利政策 而且在實(shí)務(wù)中往往作為公司制訂財(cái)務(wù)政策的起點(diǎn) 隨著我國資本市場的發(fā)展 研究上市公司投資行為和效率問題顯得特別必要 和迫切 本文運(yùn)用委托代理理論 信息不對稱理論研究企業(yè)投資決策形成機(jī)制 研究企業(yè)內(nèi)部治理機(jī)制 外部環(huán)境對投資行為的影響 本文主要研究以下幾個(gè)方 面的內(nèi)容 首先討論代理成本對過度投資的影響 其次 研究股權(quán)結(jié)構(gòu)與投資之 間的關(guān)系 分析大小股東之間的代理問題對投資的影響 然后討論了代理成本和 股權(quán)結(jié)構(gòu)兩者的共同作用對過度投資的影響 最后 文章最后進(jìn)行了總結(jié)并提出 了相關(guān)的政策建議 本文的主要結(jié)論是 由于代理沖突的存在 我國制造業(yè)上市公司普遍存在過度 投資行為 代理成本與過度投資呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系 兩權(quán)分離程度越大 大股東追 求控制權(quán)私利的動機(jī)越大 公司過度投資行為加劇 第一大股東的所有權(quán)的增加 對過度投資有一定的抑制作用 股權(quán)制衡對公司的過度投資也有緩解作用 而且 國有企業(yè)和非國有企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)對過度投資的影響也不一樣 在代理成本和股 權(quán)結(jié)構(gòu)的相互影響下 管理費(fèi)用率和兩權(quán)分離程度增大可能會對公司的過度投資 行為起到抑制作用 關(guān)鍵詞 過度投資 代理成本 股權(quán)結(jié)構(gòu) l l 代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)對上市公司過度投資行為的影響研究 a b s t r a c t l n v e s t m e n ti so n eo ft h em 勾o rf o r c e sd r i v i n gc h i n a l se c o n o m i cg r o w t h h o w e v e r i n e 伍c i e n ti n v e s t m e n t b e h a v i o r s o v e r i n v e s t m e n t a n d u n d e r i n v e s t m e n t m a d eb y e n t e 印r i s e sw i l ll e a d t oh a r m 如le c o n o m i cv o l a t i l i t a sb a s i l i ci s s u e si nc o 叩o r a t e f i n a n c i a lm a n a g e m e n t t h ec a p i t a ls t r u c t u r eh i n g e st 1 1 ec o 叩o r a t ef i n a n c i n gw h e r e a st h e d i v i d e n dp o l i c yi sd b o u tt h ee a m i n ga l l o c a t i o n t 1 1 ec o n j o i n e de l e m e n to ft h e s et w o p a r t s i sc 0 巾o r a t ei n v e s t m e n tb e h a v i o r c o m p a r e dt of i n a l l c i n ga n dd i v i d e n dp o l i c y c o r p o r a t e i n v e s t m e n tb e h a v i o r i m p a c t s t h e c o 甲o(hù) r a t ep e r f b 硼a n c e a n d r i s km o r e d o u 曲t y c o 叩o r a t ei n v e s t n l e n tn o to n l yi n n u e n c e st h ec o 驢r a t ef i n a n c i n ga j l dd i v i d e n d p o l i c y b u ta l s oa c t sa st h eb e g i m i n go fc o 巾o r a t ef i s c a lp o l i c yi np r a c t i c e w i t ht h ed e v e l o p m e n to fc a 伽t a lm 砌 e t t h er e s e a r c ho nt h ei n v e s t m e n tb e h a v i o ra 1 1 de f h c i e n c yb e c o m em o r ea n dm o r ei m p o r t a n ta n di m m i n e n c e a p p l y i n gt h ea g e n c yt h e o r ya n di n f b 硼a t i o na s y m m e t 巧t h e o r y t h i sp a p e re m p h a u s i z e so nt h ed e c i s i o n m a k i n gp r o c e s so fe n t e r p r i s e s n em a i nq u e s t i o ni nt h i st h e s i sa r e f i s t l y d i s c u s st h ee f f e c t o fa g e n c yc o s t s0 no v e r i n v e s n n e n tb e h a v i o r s s e c o n d l y t h ec o r r e l a t i o nb e t w e e no w n e r s h i ps t n l c t u r ea n di n v e s t m e n ti ss t u d i e d t h i r d l y d i s c u s st h ei n n u e n c eo ft h ee f 俺c to fa g e n c yc o s t sa n do w n e r s h i ps t n c t u r e6 no v e r i n v e s t m e n t f o n h l y a l lt h e s el e a dt ot h ed i s c u s s i o no fd y n 鋤i ci n v e s t m e n td e c i s i o n n 1a k i n gp r o c e s s c o n c l u s i o n sa n dp o l i c ys u g g e s t i o n s w 色r e a c hs o m em a i nc o n c l u s i o n s b e c a u s eo ft h ee x i s to fa g e n c yt h e o r la g e n c y c o s t so fm a n a g e m e n t s h a r e h 0 1 d e r sb r i n go n1 l i 曲s e n s i t i v i 哆o ni n v e s t m e n t a st h e d e g r e eo ft h ed i v e r g e n c eb e m e e nt h ec o n t r o lr i g h t s 鋤dc 2 l s h n o wr i 曲t s t h es e n s i t i v 時(shí) o ff i 徹s i n v e s t m e n tt oi t sc a s h f l o wi n c r e 2 l s e s t h ei n c r e a s eo fc a s h f l o wr i 曲t so ft l l e f i 珊 6 r s ts h a r e h o l d e r sw i l le a s et h eo v e r i n v e s t m e n t o t h e rs h a r e h o l d e r sc a nr e s t r i c tt h e c o n 們l l i n gs h a r e h o l d e r s b e s i d e s o 啪e r s h i p姍c t u r e h a sd m r e n ti n n u e n c e so n o v e r i n v e s t n l e n tb e t w e e ns t a t e o w n e da 1 1 dn o n 鼬a t e o w n e de n t e 巾r i s e s o nt l l ee f f e c to f a g e n c yc o s t s 鋤do w n e r s l i ps 協(xié)l c t u r e t h ei n c r e a s e so f 也er a t eo fm a i l a g e m e n tf e ea n d t 1 1 ed e 伊e eo ft h ed i v e r g e n c eb e 似e e nc o n 怕1r i 曲t sa 1 1 dc a s h n o wr i g h t sm i 曲te a s et h e o v e n v e s t l l e n t k e yw o r d s o v e 血v e s t m e n t a g e n c yc o s t s o 帥e 油i ps t r u c t u r e i i l 碩士學(xué)位論文 目錄 學(xué)位論文原創(chuàng)性聲明及學(xué)位論文版權(quán)使用授權(quán)書 i 摘要 i i a b s t r a c t l i i 附表索引 v i 第l 章緒論 l 1 1 研究背景及意義 1 1 1 1 研究背景 1 1 1 2 研究意義 2 1 2 文獻(xiàn)綜述 2 1 2 1 代理成本與上市公司過度投資行為的文獻(xiàn)回顧 2 1 2 2 股權(quán)結(jié)構(gòu)與上市公司過度投資行為的文獻(xiàn)回顧 5 1 2 3 文獻(xiàn)述評 8 1 3 研究內(nèi)容和方法 8 1 4 本章小結(jié) 9 第2 章相關(guān)理論和概念界定 l o 2 1 相關(guān)理論 l o 2 1 1 委托代理理論 1o 2 1 2 信息不對稱理論 11 2 1 3 控制權(quán)理論 1 2 2 2 概念界定 1 4 2 2 1 過度投資 1 4 2 2 2 代理成本 1 4 2 2 3 股權(quán)結(jié)構(gòu)的相關(guān)概念 1 5 2 2 3 1 最終控制人 1 5 2 2 3 2 兩權(quán)分離 1 6 2 3 本章小結(jié) 1 6 第3 章我國國有和非國有上市公司過度投資行為的理論分析 1 7 3 1 我國上市公司投資行為的現(xiàn)狀分析 1 7 3 2 我國國有與非國有上市公司的投資行為動機(jī) 1 8 3 2 1 國有上市公司投資行為動機(jī) 1 9 3 2 2 非國有上市公司投資行為動機(jī) 1 9 3 3 過度投資行為的原因分析 2 0 3 3 1 代理成本引起的過度投資行為 2 0 l v 代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)對上市公司過度投資行為的影響研究 3 3 2 上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)引起的過度投資行為 2 1 3 4 本章小結(jié) 2 2 第4 章實(shí)證研究 2 3 4 1 研究設(shè)計(jì) 2 3 4 1 1 樣本選擇和數(shù)據(jù)來源 2 3 4 1 2 變量的定義和計(jì)量 2 3 4 2 模型的構(gòu)建 2 5 4 3 假設(shè)的提出 2 7 4 3 1 代理成本與過度投資 2 7 4 3 2 股權(quán)結(jié)構(gòu)與過度投資 2 7 4 3 3 代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)與過度投資 2 8 4 4 描述性統(tǒng)計(jì) 2 9 4 5 相關(guān)性分析 3 0 4 6 回歸分析 3 0 4 6 1 代理成本對過度投資行為影響的回歸檢驗(yàn) 3 l 4 6 2 兩權(quán)分離對過度投資行為影響的回歸檢驗(yàn) 3 3 4 6 3 股權(quán)集中度對過度投資行為影響的回歸檢驗(yàn) 3 4 4 6 4 股權(quán)制衡度對過度投資行為影響的回歸檢驗(yàn) 3 5 4 6 5 代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)對過度投資行為影響的回歸檢驗(yàn) 3 6 4 7 本章小結(jié) 3 7 第5 章政策建議 3 9 5 1 加強(qiáng)對管理者的監(jiān)督和激勵 3 9 5 2 限制控股大股東的控制程度 4 0 5 3 強(qiáng)化機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中的作用 j 4 0 結(jié)論 4 2 參考文獻(xiàn) 4 3 致謝 4 6 v 碩士學(xué)位論文 附表索引 表3 12 0 0 6 2 0 0 8 年我國制造業(yè)國有非國有上市公司的投資規(guī)模增長速度 1 8 表3 22 0 0 6 2 0 0 8 年我國制造業(yè)上市公司最終控制人性質(zhì) 1 8 表4 1回歸分析變量說明 2 6 表4 2 變量的描述性統(tǒng)計(jì) 2 9 表4 3 相關(guān)系數(shù)矩陣 3 0 表4 4 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率對過度投資行為影響的回歸結(jié)果 3 l 表4 5 管理費(fèi)用率對過度投資行為影響的回歸結(jié)果 3 2 表4 6 控制權(quán)與所有權(quán)分離對過度投資行為影響的回歸結(jié)果 3 4 表4 7 股權(quán)集中度對過度投資行為影響的回歸結(jié)果 3 5 表4 8 股權(quán)制衡度對過度投資行為影響的回歸結(jié)果 3 6 表4 9 代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)對過度投資行為影響的回歸結(jié)果 3 7 v l 一 碩 t 學(xué)位論文 附表索引 表3 12 0 0 6 2 0 0 8 年我國制造業(yè)國有非國有上市公司的投資規(guī)模增長速度 1 8 表3 22 0 0 6 2 0 0 8 年我國制造業(yè)上市公司最終控制人性質(zhì) 1 8 表4 1回歸分析變量說明 2 6 表4 2 變量的描述性統(tǒng)計(jì) 2 9 表4 3 相關(guān)系數(shù)矩陣 3 0 表4 4 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率對過度投資行為影響的回歸結(jié)果 3 1 表4 5 管理費(fèi)用率對過度投資行為影響的回歸結(jié)果 3 2 表4 6 控制權(quán)與所有權(quán)分離對過度投資行為影響的回歸結(jié)果 3 4 表4 7 股權(quán)集中度對過度投資行為影響的回歸結(jié)果 3 5 表4 8 股權(quán)制衡度對過度投資行為影響的回歸結(jié)果 3 6 表4 9 代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)對過度投資行為影響的回歸結(jié)果 3 7 v i i 碩士學(xué)位論文 1 1 研究背景及意義 1 1 1 研究背景 第l 章緒論 在現(xiàn)代公司的理財(cái)管理中 資本結(jié)構(gòu) 融資政策 股利分配 股利政策 和公 司投資行為毫無疑問是企業(yè)最重要的財(cái)務(wù)管理問題 投資決策是在給定信息和資 源約束下 為獲得未來補(bǔ)償而犧牲現(xiàn)有資源進(jìn)行的對投資目標(biāo)和成本的一個(gè)綜合 權(quán)衡過程 起著承上啟下的作用 企業(yè)投資活動都是在特定制度環(huán)境中進(jìn)行的 各種制度因素通過影響投資目標(biāo)或成本而影響投資行為 一方面它涉及資金的籌 集問題 即投資資金的來源問題 另一方面它涉及資金的配置效率問題 即籌集 的資金如何有效利用的問題 而公司做出這種決策時(shí)所面臨的經(jīng)營環(huán)境以及項(xiàng)目 的未來價(jià)值又是不確定的 由于投資決策作為公司成長的主要動因和未來現(xiàn)金流 量增長的重要基礎(chǔ) 它將直接影響公司的融資決策和股利決策 從而影響公司的 經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn) 盈利水平以及資本市場對其經(jīng)營業(yè)績和發(fā)展前景的評價(jià) 成為公司財(cái) 務(wù)決策的起點(diǎn) 近年來 中國經(jīng)濟(jì)保持快速增長 投資對經(jīng)濟(jì)增長發(fā)揮了主要的 拉動作用 但由于受資源和消費(fèi)需求等的限制 伴隨著過快的投資增長 不少行 業(yè)和地區(qū)不同程度地出現(xiàn)了 投資過熱 現(xiàn)象 從而引發(fā)一系列問題 由于過度地投 資 大量的資本沉淀在生產(chǎn)能力過剩而盈利能力惡化的領(lǐng)域 同時(shí)也減弱了經(jīng)濟(jì) 增長吸納勞動力的能力 制約著經(jīng)濟(jì) 環(huán)境與社會的協(xié)調(diào)發(fā)展 所以我們很有必 要對投資行為作進(jìn)一步的研究 以優(yōu)化我國公司的投資政策 公司治理與企業(yè)投資行為存在著不可分割的聯(lián)系 有效的公司治理能通過一 系列制度安排實(shí)現(xiàn)股東 債權(quán)人和經(jīng)理人等之間的相互制衡 防范和化解股東一債 權(quán)人 股東 經(jīng)理人 大股東 中小股東之間的利益沖突 防范投資風(fēng)險(xiǎn) 保證企業(yè) 投資決策的科學(xué)化和有效運(yùn)行 現(xiàn)代企業(yè)中所有權(quán)與控制權(quán)的分離 信息不對稱 以及監(jiān)控成本的存在 使自由現(xiàn)金流處于經(jīng)理人控制之下 代理問題極其嚴(yán)重 從而導(dǎo)致企業(yè)過度投資 股權(quán)機(jī)構(gòu)作為公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的重要性因素 決定公司控制權(quán)的分布以及 所有者和經(jīng)營者委托代理之間的性質(zhì) 我國上市公司大部分是由國企改制而來 國有股比重比較高 股權(quán)流通性差 造成了 一股獨(dú)大 的局面 大股東根據(jù)自 己的意愿選擇經(jīng)營者 導(dǎo)致經(jīng)營者不是以全體股東的利益最大化為目標(biāo)進(jìn)行管理 而是與大股東合謀利用股權(quán)優(yōu)勢控制公司 通過過度投資損害相關(guān)利益者的利益 正是由于這種獨(dú)特的股權(quán)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致我國上市公司過度投資的多樣性和特殊性 因 此 有必要針對我國特殊的公司治理結(jié)構(gòu)和資本市場環(huán)境來研究我國上市公司的 投資行為和效率問題 代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)對上市公司過度投資行為的影響 1 1 2 研究意義 本文試圖從代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)這兩個(gè)視角來探討如何抑制上市公司過度投 資行為 并探尋提升公司治理效率和投資效率的有效途徑 本文具有十分重要的 理論價(jià)值和現(xiàn)實(shí)意義 企業(yè)資本流出的效率 即企業(yè)投資效率體現(xiàn)了企業(yè)配置資金的能力 決定了 企業(yè)在市場競爭中的生存狀態(tài)和發(fā)展前景 同時(shí) 企業(yè)又是整個(gè)社會最為重要的 微觀基礎(chǔ) 企業(yè)的投資效率影響著社會資源的配置效率 我國上市公司的投資活 動處在復(fù)雜的不確定性環(huán)境中 有微觀方面的因素 也有宏觀方面的因素 共同 影響著上市公司的投資活動與效率 引導(dǎo)企業(yè)如何進(jìn)行科學(xué)地 理性地投資 如 何有效地運(yùn)用投資資金和抑制過度投資 迄今為止尚未在理論和實(shí)踐兩個(gè)方面做 出明確的解答 我國正在進(jìn)行一場前所未有的經(jīng)濟(jì)社會體制改革 以及全面推行 現(xiàn)代企業(yè)制度 并已初步建立起一套比較適合國情的市場經(jīng)濟(jì)運(yùn)行體系 急需從 理論上引導(dǎo)和指導(dǎo)企業(yè)投資決策的規(guī)范化和科學(xué)化 本文的理論價(jià)值在于 1 針 對中國不完善的資本市場 探討上市公司過度投資行為的影響因素 2 研究公司 治理結(jié)構(gòu)中代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)特征對上市公司投資行為的影響效應(yīng) 結(jié)合中國 的具體背景環(huán)境 提高公司的治理效率 因此 本文研究對于我國上市公司在不 完全市場條件下的過度投資行為 具有一定的理論意義 本文的現(xiàn)實(shí)意義體現(xiàn)在 1 針對中國企業(yè)的投資決策實(shí)踐 進(jìn)行系統(tǒng)的研究 從委托代理角度分析企業(yè)過度投資的原因 然后分析代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)特征對 企業(yè)投資行為的影響 詮釋過度投資現(xiàn)象 2 為宏觀經(jīng)濟(jì)的政策制定和證券市場 監(jiān)管機(jī)構(gòu)的政策制定提供了實(shí)證參考 有利于改善公司治理機(jī)制 提高對上市公 司投資行為的監(jiān)督效果 3 探討提高上市公司投資效率的機(jī)制設(shè)計(jì)和方法 改進(jìn) 企業(yè)融資途徑和優(yōu)化投資行為 促進(jìn)上市公司價(jià)值的提升 營造資本市場健康持 續(xù)發(fā)展的微觀主體 1 2 文獻(xiàn)綜述 企業(yè)的投資決策在公司研究文獻(xiàn)中具有十分突出的地位 經(jīng)過長期的發(fā)展 西 方經(jīng)濟(jì)學(xué)中對企業(yè)投資行為的分析已經(jīng)比較深入 但是我國資本市場發(fā)展比較慢 公司治理機(jī)制尚不健全 必然會引發(fā)出很多問題 為較好地探尋企業(yè)投資理論的 演變軌跡 結(jié)合本文的研究視角對國內(nèi)外投資行為的研究成果進(jìn)行了總結(jié) 1 2 1 代理成本與上市公司過度投資行為的文獻(xiàn)回顧 經(jīng)理層具有通過大規(guī)模投資來建造企業(yè)帝國的傾向 從而擴(kuò)大自己掌控的資 源和福利水平 j e n s e n 和m e c l d i n g 1 9 7 6 認(rèn)為經(jīng)營者努力經(jīng)營的成果由股東和經(jīng) 營管理者雙方分享 而成本卻由經(jīng)營管理者單獨(dú)承擔(dān) 這種不對稱勢必引起經(jīng)營 2 碩士學(xué)位論文 管理者努力水平降低 與此相對應(yīng)的是 經(jīng)營管理者選擇有利于自己而并非有益 于股東的投資項(xiàng)目進(jìn)行過度投資和擴(kuò)大非生產(chǎn)性消費(fèi)哺1 j e s e n 1 9 8 6 將過度投資看 作代理成本問題 如果經(jīng)理層更加偏好于企業(yè)規(guī)模的增長而非利潤 他們可能將 自由現(xiàn)金流投資到凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目中去 j e n s e n 1 9 8 6 認(rèn)為 在所有權(quán)與控制 權(quán)相分離的現(xiàn)代企業(yè) 管理者有動機(jī)引致企業(yè)成長超過其最優(yōu)規(guī)模 從而導(dǎo)致管 理者與股東之間的利益沖突 管理者之所以可能以犧牲股東的利益為代價(jià)追求企 業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大 原因在于 一是企業(yè)增長可增加管理者可控制的資源從而增加其 權(quán)力 二是管理者的報(bào)酬也與企業(yè)增長相聯(lián)系 因?yàn)楣芾碚叩膱?bào)酬與企業(yè)銷售增 長正相關(guān)舊 j e n s e n 和m e c k l i n g 1 9 7 6 在分析企業(yè)股權(quán)融資的代理成本時(shí)指出股東與經(jīng) 理人之間存在著利益沖突 主要體現(xiàn)在管理層對待項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度和處理方式可 能與股東不同哺1 這種利益沖突所引起的代理問題反映在企業(yè)投資領(lǐng)域就是各種非 效率的投資行為 企業(yè)投資行為往往體現(xiàn)經(jīng)理人目標(biāo) 而非股東價(jià)值最大化 當(dāng) 企業(yè)的股權(quán)融資使企業(yè)經(jīng)營管理者所持有的企業(yè)股權(quán)比例變得很小時(shí) 經(jīng)營管理 者有可能從其自身的利益出發(fā) 在企業(yè)投資決策時(shí) 選擇有利于自己而非有益于 股東的擴(kuò)大投資項(xiàng)目等過度投資決策行為 j e n s e n 1 9 8 6 更進(jìn)一步指出 當(dāng)企業(yè)存 在大量的自由現(xiàn)金流量時(shí) 企業(yè)的經(jīng)營管理者有可能將企業(yè)的自由現(xiàn)金投資于能 夠給其帶來非貨幣收益的企業(yè)投資規(guī)模擴(kuò)大的項(xiàng)目上 從而導(dǎo)致企業(yè)過度投資行 為的發(fā)生 j e n s e n 論證了擴(kuò)張偏好會促使管理者將所有的資金用于投資項(xiàng)目 這就 使投資的現(xiàn)金流敏感度能很好地反映企業(yè)管理者過度投資的傾向 b r e a l e y 和m y e r s 2 0 0 0 認(rèn)為建造企業(yè)帝國 e m p i r eb u i l d i n g 是資本預(yù)算中的 代理問題 企業(yè)經(jīng)理傾向管理較大規(guī)模企業(yè)而非小企業(yè) 通過不斷的投資新項(xiàng)目 經(jīng)理擁有更多可以控制的資源盯3 s t u l z 以股權(quán)高度分散的公司為研究對象 發(fā)現(xiàn) 經(jīng)理有動機(jī)對于負(fù)的凈現(xiàn)值項(xiàng)目投資 這使經(jīng)理能夠掌握更多的資源 獲得更多 的在職消費(fèi) 但是他認(rèn)為不管代理問題多么嚴(yán)重 從經(jīng)理人的營造企業(yè)帝國傾向 直接得出必然導(dǎo)致過度投資行為的經(jīng)驗(yàn)預(yù)測是不正確的 如果好的自然狀態(tài)下自 由現(xiàn)金流量大于投資機(jī)會 就會出現(xiàn)過度投資 反之會出現(xiàn)投資不足 1 s t u l z 1 9 9 0 認(rèn)為 管理者對更大在職消費(fèi)機(jī)會的渴望 有可能將所有可獲得的資金 包括企業(yè) 現(xiàn)有資產(chǎn)產(chǎn)生的資金和通過外部融資渠道籌集的資金 投資于所有可獲得的新投 資機(jī)會哺1 當(dāng)然 管理者將首先偏好投資于n p v 為正的投資項(xiàng)目 但也會將任何內(nèi) 部產(chǎn)生的資金的剩余部分和他通過外部融資渠道所能籌集到的資金投資于壞項(xiàng) 目 s m l z 1 9 9 0 認(rèn)為持有大量現(xiàn)金的企業(yè)可能具有過度投資的動力博3 s h i n 和k i m 2 0 0 2 發(fā)現(xiàn)擁有大量現(xiàn)金的企業(yè)比持有少量現(xiàn)金的企業(yè)容易做出 非效率的投資決策 主要是因?yàn)槠髽I(yè)投資決策時(shí)較高的代理成本決定的餑3 投資于 n p v 為負(fù)的投資項(xiàng)目稱為管理者操控性過度投資的成本 s h i n 和磁m 2 0 0 2 發(fā)現(xiàn) 代理成奉和股權(quán)結(jié)構(gòu)對j 市公司過度投資行為的影響 當(dāng)經(jīng)理人和股東之間的激勵不相容時(shí) 經(jīng)理人可能投資于非價(jià)值最大化的項(xiàng)目 投資行為與成長機(jī)會之間的關(guān)系并不密切陽 g r e n a d i e r 和w a n g 2 0 0 5 分析了信息不對稱時(shí)經(jīng)理的投資行為 解釋了急速 投資和延遲投資問題 按照資本支出的代理理論觀點(diǎn) 管理者受到的監(jiān)督越少 其資本支出水平就可能比在受到較多監(jiān)督的情況下的資本支出水平要高 0 s t e p h e n 1 9 9 4 建立了現(xiàn)金流邊際q 模型 模型表明 股東監(jiān)督成本越大 新項(xiàng)目 的邊際q 越小 企業(yè)代理成本越高 經(jīng)理人利用現(xiàn)金流投資負(fù)的凈現(xiàn)值項(xiàng)目獲得 的私人收益越多 3 a l t i 2 0 0 3 則在新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)框架下建立了現(xiàn)金流與企業(yè)價(jià)值 模型 發(fā)現(xiàn)平均托賓q 值越低 企業(yè)越有可能投資負(fù)的凈現(xiàn)值項(xiàng)目n2 1 總之 自 由現(xiàn)金流理論過分強(qiáng)調(diào)負(fù)債的約束作用 過分強(qiáng)調(diào)經(jīng)理人員的控制權(quán) 將股東的 控制作用弱化 沒有考慮到經(jīng)理人職業(yè)發(fā)展階段控制權(quán)的動態(tài)變化 從而不能非 常有效地解釋過度投資行為 受到了許多學(xué)者的批評 國內(nèi)學(xué)者大多從代理沖突角度分析上市公司的過度投資行為 李鑫 2 0 0 7 通 過建立投資計(jì)量模型進(jìn)行實(shí)證研究 說明一部分中國上市公司確實(shí)存在過度投資 行為 而且近年來有不斷加劇的傾向 現(xiàn)代企業(yè)中經(jīng)理人有采取機(jī)會主義行為的 可能性 對中國上市公司的實(shí)證研究表明 自由現(xiàn)金流充足的上市公司更容易發(fā) 生過度投資行為 這說明 中國上市公司存在較高的自由現(xiàn)金流代理成本 從另 一個(gè)角度說明中國上市公司的治理目前仍比較薄弱啪 鄒薇和錢雪松 2 0 0 5 構(gòu)造了一個(gè)兩層次委托代理模型 強(qiáng)調(diào)了外部資本市場 和內(nèi)部資本市場之間的相互作用 指出資本配置扭曲和效率低下的關(guān)鍵是外部資 本市場運(yùn)作不完善對企業(yè)內(nèi)部管理者的尋租行為的影響陽 朱紅軍 汪輝 2 0 0 4 和徐莉萍 2 0 0 6 由于控股股東存在巨大的控制權(quán)私有收益 因此外部股東與第一 大股東之間存在控制權(quán)爭奪現(xiàn)象 從而導(dǎo)致公司價(jià)值的下降協(xié)羽 周立 2 0 0 2 基于委托代理關(guān)系 驗(yàn)證了白酒行業(yè)自由現(xiàn)金流代理問題的存在 并探討了減少代理成本的相關(guān)財(cái)務(wù)政策 即 分紅 股票回購 債務(wù)融資以及增 強(qiáng)經(jīng)理人員報(bào)酬與公司業(yè)績的相關(guān)性口3 1 張純和呂偉 2 0 0 9 通過研究信息披露與信息中介對企業(yè)投資效率的影響 實(shí) 證研究結(jié)果表明 從整體上看 樣本期間我國上市公司呈現(xiàn)過度投資現(xiàn)象 但信 息披露水平和市場關(guān)注水平的提高 將提高公司的透明度 減輕信息不對稱程度 進(jìn)而降低企業(yè)的過度投資行為 葉蓓和袁建國 2 0 0 9 認(rèn)為 第一 過度自信心理能夠提高管理者為股東利益 服務(wù)的努力水平 但也可能由于管理者錯誤判斷項(xiàng)目預(yù)期收益而造成投資過度或 投資不足 第二 管理者過度自信程度與企業(yè)非效率投資的可能性存在非單調(diào)關(guān) 系 與企業(yè)投資一現(xiàn)金流敏感度正相關(guān) 第三 在過度自信條件下 管理者工作 努力水平 道德風(fēng)險(xiǎn) 與受到的監(jiān)督程度無關(guān) 但與股權(quán)激勵程度相關(guān) 股權(quán)激勵 4 碩 二學(xué)位論文 作用在企業(yè)舉債籌集投資資金時(shí)更為有效 第四 對于自信度較高的管理者來說 存在一個(gè)理想的自信度一監(jiān)督一激勵組合 能夠杜絕非效率投資發(fā)生 此時(shí) 管 理者自信有助于節(jié)約治理成本 但是若管理者自信度較低 公司治理的可取措施 是適當(dāng)減少股權(quán)激勵 加大外部監(jiān)督力度哺 蔣力 2 0 0 9 指出現(xiàn)代企業(yè)中的經(jīng)理人有采取機(jī)會主義行為的可能性 且自由 現(xiàn)金流充足的上市公司更容易發(fā)生過度投資行為 對制造業(yè)上市公司投資行為與 領(lǐng)導(dǎo)層代理成本的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究 結(jié)果表明領(lǐng)導(dǎo)層代理成本對公司投資行 為有重大影響 管理費(fèi)用率與固定資產(chǎn)增長率顯著負(fù)相關(guān) 固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和固 定資產(chǎn)增長率也是顯著負(fù)相關(guān)m 1 郝穎等 2 0 0 7 則構(gòu)建了國有上市公司部門經(jīng)營者尋租所導(dǎo)致的扭曲性過度投 資行為模型 模型研究和拓展分析表明 企業(yè)內(nèi)部生產(chǎn)部門的低效性直接驅(qū)動了 經(jīng)營者的尋租行為 在國有股權(quán)虛置和內(nèi)部人控制下 國有代理人采用股權(quán)融資 資金補(bǔ)償經(jīng)營者尋租的外部選擇權(quán) 從而引發(fā)了企業(yè)的過度投資行為 而經(jīng)營者 尋租和國有代理人補(bǔ)償行為相互作用 容易形成越低效越尋租 越尋租越過度投 資 越過度投資越低效的惡性循環(huán)機(jī)制舊 童盼 2 0 0 5 利用我國a 股上市公司的數(shù)據(jù)研究了負(fù)債期限結(jié)構(gòu)對投資規(guī)模的 影響 結(jié)果表明短期負(fù)債不僅帶來代理成本 而且其代理成本甚至可能高于長期 負(fù)債的代理成本舊 由前述分析可以看出 以上對公司投資行為的研究主要集中在管理者與股東 之間的利益沖突上 停留在第一層次的代理沖突上 其分析的對象主要是公司股 權(quán)高度分散 對管理者的監(jiān)督比較少 擁有的控制權(quán)比較大 而股東的權(quán)利相對 減少 管理者幾乎完全控制了企業(yè)的經(jīng)營決策權(quán) 形成公司內(nèi)部人控制 高度分 散的股東沒有積極性去監(jiān)督管理者 這樣就很容易導(dǎo)致過度投資行為的產(chǎn)生 1 2 2 股權(quán)結(jié)構(gòu)與上市公司過度投資行為的文獻(xiàn)回顧 人們最關(guān)注的企業(yè)中的代理問題是職業(yè)經(jīng)理人和股東之間的代理問題 在 b e r l e 和m e a n s 1 9 3 2 的世界中 公司股權(quán)是十分分散的 任何一個(gè)股東都不能對 職業(yè)經(jīng)理人產(chǎn)生影響 b e r l e 和m e a n s 1 9 3 2 的世界大體符合美國的情況n 羽 但是 l ap o r t a e t a l 1 9 9 8 1 9 9 9 2 0 0 0 2 0 0 2 的研究表明 在其它大多數(shù)國家中 代理問 題主要不是股東和經(jīng)理人之間的問題 而是大股東和小股東之間的問題 即大股 東盤剝小股東利益的問題 當(dāng)所有權(quán)分散的時(shí)候 例如典型的美國企業(yè) 外部股 東和管理層之間的利益沖突就產(chǎn)生了代理問題 降低代理成本的一個(gè)方法是增加 股東的持股比例 大股東的持股比例越大意味著要侵吞公司利益的成本就越大 當(dāng)所有權(quán)集中的時(shí)候 代理問題就從管理層一股東的沖突轉(zhuǎn)變?yōu)榇蠊蓶|和小股東 之間的沖突 這就把代理沖突轉(zhuǎn)移到第二個(gè)層次上來 代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)對 卜市公司過度投資行為的影響 我國所有權(quán)結(jié)構(gòu)的核心特征是大股東的控制 缺乏有效的機(jī)制監(jiān)督和限制大 股東 如果大股東取得了控制權(quán)的絕對優(yōu)勢 就可能掠奪小股東的利益 追求自 身利益的最大化 如果沒有有效的內(nèi)部控制和外部監(jiān)督機(jī)制 那么大股東更有可 能進(jìn)行欺詐 侵占小股東利益 由于我國屬于新興資本市場 在弱投資者保護(hù)環(huán) 境下 大股東更傾向于利用其股權(quán)優(yōu)勢侵占上市公司或其他外部股東利益 而在 集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)下 委托代理問題主要體現(xiàn)為大股東與小股東之間的利益沖突n 副 尤其是當(dāng)資本市場缺乏對小股東有效的保護(hù)機(jī)制而又不能約束大股東的行為時(shí) 存在于大股東與小股東之間的代理問題就尤為嚴(yán)重 大股東可能以犧牲小股東的 利益為代價(jià)來實(shí)現(xiàn)控制權(quán)私人收益 大股東通過配股可以套取大量現(xiàn)金 在配股 后掠奪上市公司的財(cái)富 導(dǎo)致資本配置效率的下降 大股東控制的 隧道效應(yīng) 可以通過企業(yè)的投資行為反映出來 我國上市公司內(nèi)部現(xiàn)金流比例一直較低 主 要通過股權(quán)融資籌集資金進(jìn)行投資 由于上市公司治理結(jié)構(gòu)不完善以及證券市場 的定位在于融資而非資源配置 為上市公司實(shí)際控制者 大股東 濫用資金提供了有 效途徑 大股東的私人收益并不完全與其他股東的收益相關(guān) 他們將傾向投資于 能夠帶來較高私人收益的項(xiàng)目 以實(shí)現(xiàn)自身財(cái)富的最大化 c l a e s s c n s p i a n o v 和l a n g 2 0 0 0 對東亞九國 地區(qū) 2 9 8 0 家公眾公司的最終控 制權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行了研究 發(fā)現(xiàn)家族控股是最普遍的形式 且多數(shù)公司經(jīng)營層同時(shí)為 終極控股股東所參與或控制 他們通過金字塔和交叉持股等方式來分離其控制權(quán) 和現(xiàn)金流量權(quán) 弱 由于這種分離使得終極控制股東可以以較少的現(xiàn)金流量權(quán)實(shí)現(xiàn) 對公眾公司的較大控制 在此情況下 終極控制股東就有可能通過轉(zhuǎn)移收益和掏 空資產(chǎn)等方式來侵占小股東的利益 并產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇的相關(guān)代理成本 h o l m e n 和h o g f e l d t 2 0 0 5 發(fā)現(xiàn)在所有權(quán)與控制權(quán)分離的金字塔控制結(jié)構(gòu)中 大股 東通過較少的資本投資來控制多家企業(yè)的內(nèi)部現(xiàn)金流 并指出金字塔控制公司與 處于底層公司的效率損失直接與過度投資帶來的成本相聯(lián)系 這種過度投資行為 與控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)的分離程度具有正相關(guān)關(guān)系n6 1 資本的錯誤配置是大股東控 制下上市公司的普遍特征 影響到整個(gè)資本市場的健康發(fā)展 最早對我國終極產(chǎn)權(quán)進(jìn)行的是劉芍佳 孫霈和劉乃全 2 0 0 3 他們認(rèn)為 僅 僅觀察上市公司的中間所有者 并不足以了解這些企業(yè)實(shí)際的所有者與控制者 也就無法深入地研究控股股東的類型所引起的行為動機(jī)和行為差別協(xié)釘 因此應(yīng)該 追溯企業(yè)的終極產(chǎn)權(quán)所有者 即最終控制人 以較好地理解現(xiàn)代企業(yè)中所有權(quán) 控制權(quán)與控股結(jié)構(gòu)的關(guān)系 但在中間控制鏈條中使用不同的中間控股股東 作為 終極產(chǎn)權(quán)所有者的代理人 也會對上市公司的具體決策和行為產(chǎn)生不同的影響 他們特別強(qiáng)調(diào) 對法人股控股股東的性質(zhì)不加以區(qū)分地進(jìn)行研究是不恰當(dāng)?shù)?應(yīng) 考慮法人股的性質(zhì)是否最終為政府所控制 劉芍佳等通過上面的分析認(rèn)為 國家 對上市公司的控制已經(jīng)從直接控股拓展到以金字塔控股結(jié)構(gòu)為特征的間接控股 6 碩二 二學(xué)位論文 而且這種金字塔結(jié)構(gòu)的控股模式在中國的上市公司中也極為普遍 徐麗萍等 2 0 0 6 對股權(quán)集中度于公司績效影響的研究也發(fā)現(xiàn) 中央直屬國有 企業(yè)和私有產(chǎn)權(quán)控股的上市公司股權(quán)集中度所表現(xiàn)的激勵程度最高 而地方政府 所屬上市公司則相對較低呤羽 黃景貴 2 0 0 6 等研究發(fā)現(xiàn) 股權(quán)集中度與資本支出水平存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān) 系 經(jīng)理人持股比例與企業(yè)資本支出水平存在顯著的正相關(guān)關(guān)系 但是沒有將上 市公司按行業(yè)進(jìn)行分類研究h 引 劉昌國 2 0 0 6 從自由現(xiàn)金流量的角度研究了上市公司的過度投資行為 并探 討了獨(dú)立董事 機(jī)構(gòu)投資者持股和經(jīng)理人員股權(quán)激勵三種治理安排抑制自由現(xiàn)金 流代理成本下過度投資行為的有效性 研究表明 我國上市公司較大程度地存在 自由現(xiàn)金流量的過度投資行為 從總體上來說 我國上市公司治理機(jī)制抑制自由 現(xiàn)金流量的過度投資行為的功能較弱 法人控股公司的經(jīng)理人員股權(quán)激勵機(jī)制抑 制自由現(xiàn)金流量的過度投資行為比國有控股公司的相應(yīng)機(jī)制更有效 機(jī)構(gòu)投資者 持股機(jī)制不僅沒有發(fā)揮公司治理的作用 反而加劇了上市公司自由現(xiàn)金流量的過 度投資行為h 李鑫 2 0 0 8 對上市公司濫用自由現(xiàn)金流的過度投資行為進(jìn)行的實(shí)證研究發(fā) 現(xiàn) 現(xiàn)金流充足的上市公司更易發(fā)生過度投資 過度投資 在國有控股上市公 司中存在的更為普遍 程度也更為嚴(yán)重 隨著大股東持股比例的增加 上市公司 過度投資程度加劇 機(jī)構(gòu)投資者持股比例的增加不僅沒有緩解上市公司的過度投 資狀況 反而有加劇的傾向n 舶 這一研究支持了劉國昌的研究結(jié)論 李增泉等 2 0 0 5 2 0 0 4 和孫錚等 2 0 0 4 發(fā)現(xiàn)控股股東或地方政府具有支持和 掏空上市公司的動機(jī) 支持是為了獲得配股資格 而掏空是赤裸裸的利益侵占行 為 卿 潘敏和金巖 2 0 0 3 分析的結(jié)果表明 即使不考慮信息不對稱因素 我國上市 企業(yè)同股不同權(quán) 流通股比例偏低的股權(quán)制度安排也會導(dǎo)致股權(quán)融資下的過度投 資行為發(fā)生h 引 在同時(shí)考慮信息不對稱和我國上市企業(yè)特殊股權(quán)制度安排的情況 下 與僅考慮信息不對稱因素的成熟證券市場上同股同權(quán)企業(yè)股權(quán)融資下的投資 行為相比 我國上市企業(yè)股權(quán)融資下過度投資發(fā)生的可能性要大得多 劉朝暉 2 0 0 2 通過建立控股股東與證券市場之間相互博弈的微觀經(jīng)濟(jì)模型討 論控股股東非效率投資決策的動因和模式 該文的模型指出 控股股東通過自身 與上市公司之間的關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行外部套利的行為動機(jī)來自于實(shí)現(xiàn)自身利益最大 化 而控股股東對外部收益的追求將導(dǎo)致上市公司進(jìn)行非效率投資h 豹 張冀和李辰 2 0 0 5 以1 9 9 8 0 0 1 年我國上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為研究樣本 發(fā)現(xiàn) 在地方政府或一般國企控制的公司 隨著第一大股東持股比例的增加 投資對現(xiàn) 金流的敏感性下降 支持了過度投資與自由現(xiàn)金流假說 而在中央部委 境內(nèi)非 代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)對j 市公司過度投資行為的影響 國有實(shí)體和自然人最終控制的公司 沒有發(fā)現(xiàn)過度投資與自由現(xiàn)金流代理問題 引 俞喬和陳劍波 2 0 0 2 考察了處于轉(zhuǎn)型和市場不完善情況下 以非國有企業(yè)為 主體的大 中型鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)的投資行為 經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部資金對其投資 行為有舉足輕重的影響 而外部負(fù)債并無影響 他們認(rèn)為此系國有商業(yè)銀行對非 國有企業(yè)歧視性信貸政策所致h 1 2 3 文獻(xiàn)述評 綜上所述 國外文獻(xiàn)大多以英美為代表的發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟(jì)國家為研究背景 其 對于公司管理者與股東的代理問題的研究可謂源遠(yuǎn)流長 并由于其強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)及理 論意義而持續(xù)保持相當(dāng)?shù)臒岫?除了規(guī)范研究外 近年來也慢慢向?qū)嵶C研究發(fā)展 由于代理成本的存在 經(jīng)理層傾向于增加投資擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模 獲得自身利益的最 大化 特別是對管理者監(jiān)督比較少的時(shí)候 其動機(jī)性越強(qiáng) 但是這僅限于第一個(gè) 層面的代理問題 而研究股東之間的實(shí)證研究方面比較少 即使有也不適用于我 國股權(quán)高度集中的環(huán)境背景 國內(nèi)學(xué)者對與這兩類問題的研究成果大多是從公司價(jià)值方面進(jìn)行考慮 主要 從自由現(xiàn)金流敏感性來實(shí)證研究投資行為 或者從信息披露情況 管理者自信 控股股東方面進(jìn)行研究 主要分析過度投資的制約因素以及相關(guān)的治理因素 沒 有全面的分析管理層代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)對過度投資的影響 本文將不再停留在某一個(gè)方面 而是試圖從兩層代理關(guān)系的角度出發(fā)分析在 委托代理理論和信息不對稱理論下代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)對過度投資行為的影響 此外 我國制造業(yè)上市公司大多是由國企轉(zhuǎn)型而來的 國有股所占比重高 基于 我國股權(quán)高度集中的現(xiàn)實(shí)特點(diǎn) 將研究對象劃分為國有上市公司和非國有上市公 司 擬尋求抑制過度投資行為的解決方法 1 3 研究內(nèi)容和方法 從目前的研究情況來看 對過度投資的研究主要試圖從委托代理理論 自由 現(xiàn)金流量理論 管理人過度自信理論 信息不對稱理論 融資資本結(jié)構(gòu)等方面來 解釋并分析過度投資行為產(chǎn)生的真正動因和作用機(jī)制 本文擬從代理成本和股權(quán) 結(jié)構(gòu)入手 分析管理者與股東的代理沖突以及在所有權(quán)和控制權(quán)分離的情況下 大股東 對小股東之間的利益關(guān)系對過度投資的影響 本文主要運(yùn)用委托代理理論 信息不對稱理論和控制權(quán)理論來解釋代理成本 股權(quán)結(jié)構(gòu)的特征對投資的影響并分析其在國有和非國有上市公司之間的差異 本 文主要包括以下六個(gè)部分 第1 章是緒論 這一部分對本文的研究背景從理論和現(xiàn)狀兩方面進(jìn)行描述 然 后提出本文的論點(diǎn) 并在闡述文章理論和現(xiàn)實(shí)意義的基礎(chǔ)上 確定本文的研究內(nèi) 碩士學(xué)位論文 容 思路和方法 結(jié)合國內(nèi)外已有的相關(guān)研究和本文的中心論點(diǎn) 對管理層和股 東 大股東和小股東之間的利益沖突進(jìn)行分析 探討引起過度投資行為的原因 第2 章是相關(guān)理論和概念界定 主要是從委托代理理論 信息不對稱理論和控 制權(quán)理論三個(gè)角度來闡述本文進(jìn)行實(shí)證研究的理論基礎(chǔ) 并對過度投資 代理成 本和股權(quán)結(jié)構(gòu)的相關(guān)概念進(jìn)行了簡單的介紹 第3 章是我國國有與非國有上市公司過度投資行為的理論分析 這一部分主要 分析了我國制造業(yè)上市公司投資的特點(diǎn) 上市公司管理者和股東在我國國有上市 公司和非國有上市公司兩種不同環(huán)境背景下的投資動機(jī)有何區(qū)別 并分析了過度 投資行為產(chǎn)生的原因 為下面的實(shí)證分析做鋪墊 第4 章是實(shí)證研究 這也是文章的重點(diǎn)部分 確定研究樣本后 選取v o 昏模型 并引入代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)的變量 提出假設(shè) 為實(shí)證分析研究做好準(zhǔn)備 在此 基礎(chǔ)上 驗(yàn)證代理成本的兩個(gè)變量 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和管理費(fèi)用率 股權(quán)結(jié)構(gòu)特征變 量以及代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)的替代變量一管理費(fèi)用率和兩權(quán)分離度對過度投資的 影響 并對國有和非國有上市公司進(jìn)行分組討論 以此分析我國特殊背景下的投 資行為影響因素 第5 章是政策建議 基于前面的理論研究和實(shí)證結(jié)果分析 提出相關(guān)政策建議 最后是文章的結(jié)論部分 對本文的研究做出總結(jié)結(jié)論 文章研究的創(chuàng)新點(diǎn)和 存在的局限性以及對未來研究的展望 在研究過程中 本文結(jié)合規(guī)范研究和實(shí)證研究 定性研究和定量研究 首先 對各定量性的指標(biāo)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì) 分析各自特征 接著用加權(quán)回歸方法分析并 且檢驗(yàn)假設(shè) 1 4 本章小結(jié) 本章首先從理論背景和現(xiàn)實(shí)背景兩方面介紹了文章選題的目的 理論意義和 現(xiàn)實(shí)意義 然后確定了本文的研究內(nèi)容和思路 9 第2 章相關(guān)理論和概念界定 2 1 相關(guān)理論 2 1 1 委托代理理論 委托代理 是指一個(gè)人或一些人 委托人 委托其他人 代理人 根據(jù)委托人 的意愿從事某些活動 并相應(yīng)的授予代理人某些決策權(quán)的契約關(guān)系 在一定的條 件下 代理人有可能做出違背委托人意愿的事情 在科層體系中 高層權(quán)力者既 是決策人又是監(jiān)督人 低層執(zhí)行人既是決策履行人又是被監(jiān)督者 從決策人與執(zhí) 行人的關(guān)系看 他們表現(xiàn)為委托代理關(guān)系 當(dāng)委托一代理目標(biāo)函數(shù)不一致 信息不 對稱時(shí) 就產(chǎn)生了委托代理問題口 委托代理關(guān)系的特點(diǎn)在于委托人和代理人在行為目標(biāo)上存在著不一致 代理 人行動的結(jié)果往往與委托人所希望的結(jié)果不一致 有時(shí)甚至發(fā)生沖突 企業(yè)內(nèi)各 經(jīng)濟(jì)主體之間的契約關(guān)系是一種委托代理關(guān)系 當(dāng)某一經(jīng)濟(jì)主體 或者多個(gè)經(jīng)濟(jì)主 體組成的一個(gè)集團(tuán) 通過契約關(guān)系將達(dá)到某一目的行為委托給另一經(jīng)濟(jì)主體實(shí)施 時(shí) 兩經(jīng)濟(jì)主體之間形成委托代理關(guān)系 a g e n c yr e l a t i o n s h i p 其中 行為委托主 體成為委托人 p n n c i p a l 代替委托人實(shí)施行為的主體成為代理人 a g e n t 委托代理理論關(guān)注的是企業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu) 橫向一體化 由于企業(yè)實(shí)質(zhì)上是一種 團(tuán)隊(duì)生產(chǎn) 方式 每個(gè)成員的貢獻(xiàn)不可能精確分解 觀測和據(jù)此支付報(bào)酬 這 就出現(xiàn) 偷懶問題 s h i r k i n gp r o b l e m 因此團(tuán)隊(duì)生產(chǎn)存在監(jiān)督和監(jiān)督者索取剩 余權(quán)益的問題 3 由于管理人員并非企業(yè)的完全所有者 當(dāng)他對工作盡了努力 可 能承擔(dān)全部成本而僅獲取一小部分利潤 當(dāng)他工作積極性不高 熱衷追求額外消 費(fèi)收益時(shí) 得到全部好處但只是承擔(dān)一小部分成本 即企業(yè)的所有權(quán)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生 代 理成本 問題晗1 但管理者成為完全剩余權(quán)益擁有者的能力受到他自身財(cái)富的限制 舉債籌資或許有所幫助 但又可能導(dǎo)致另一種代理成本 借助有限責(zé)任制度 他 有更大的積極性從事較大風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目 他獲得成功后的利潤 而把失敗導(dǎo)致的損失 留給債權(quán)人和股東承受 當(dāng)然管理者也將承受破產(chǎn)代理成本 委托代理關(guān)系中委托人和代理人行為目標(biāo)不一致以及利益沖突來源于契約關(guān) 系中的信息不對稱和契約的不完備 由于委托人和代理人之間的信息不對稱 代 理人通常存在從事道德風(fēng)險(xiǎn)行為的傾向 委托人事前無法完全觀察到代理人的行 為 他只能通過代理人事后行動的結(jié)果來判斷代理人是否實(shí)現(xiàn)了自己的目標(biāo)或給 自己帶來了利益 但由于缺乏必要的信息 他的判斷缺乏必要的依據(jù) 代理人就 可能為達(dá)到自己的目標(biāo)而做出非效率的投資行為 而不是為達(dá)到委托人的利益最 大化目標(biāo)而做出投資決策 從而產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)問題 例如 如果一個(gè)代理人沒有達(dá)到委托人目的 委托人是無法分辨這種后果究 1 0 碩士學(xué)位論文 竟是由不可避免的風(fēng)險(xiǎn)造成的 還是由于代理人努力不夠造成的 即使委托人事 后能夠觀察到代理人的行為 但由于