公司金融》第4章凈現(xiàn)值和投資評價的其他方法.ppt

第4章 凈現(xiàn)值和投資決策的其它方法,目 錄,4.1 為什么要使用凈現(xiàn)值？ 4.2 回收期法 4.3 折現(xiàn)回收期法 4.4 平均會計收益率法 4.5 內(nèi)部收益率法 4.6 內(nèi)部收益率法存在的問題 4.7 盈利指數(shù) 4.8 資本預(yù)算實務(wù) 本章小結(jié),4.1 為什么要使用凈現(xiàn)值？,凈現(xiàn)值法（NPV）是資本預(yù)算和評價項目投資的最基本的方法 接受凈現(xiàn)值為正的投資項目符合股東利益。,凈現(xiàn)值 (NPV)法則,凈現(xiàn)值法則：接受凈現(xiàn)值大于0的項目，拒絕凈現(xiàn)值為負(fù)的項目。 NPV =未來全部現(xiàn)金流的現(xiàn)值 初始投資 計算NPV: 1. 估計未來的現(xiàn)金流量: 多少? 什么時候? 2. 估計折現(xiàn)率 如果項目存在風(fēng)險，可以找一個存在類似風(fēng)險的股票，把該股票的期望收益率作為項目的貼現(xiàn)率。 3. 估計初始成本,凈現(xiàn)值 (NPV)法則,凈現(xiàn)值法的三個特點: 1.凈現(xiàn)值法使用了現(xiàn)金流量 2.凈現(xiàn)值法包含了項目的全部現(xiàn)金流量 3.凈現(xiàn)值對現(xiàn)金流量進(jìn)行了合理的折現(xiàn),4.2 回收期法,定義： 項目要花多少時間才能收回其原始投資? 回收期 = 收回原始投資需要的年數(shù) 計算： 一般可以根據(jù)累計凈現(xiàn)金流量計算而得。,4.2 回收期法,舉例,回收期法存在的問題,問題1：回收期內(nèi)現(xiàn)金流量的時間序列 問題2：關(guān)于回收期以后的現(xiàn)金流量 問題3：回收期法決策依據(jù)的主觀臆斷,4.2 回收期法的管理者視角,那些有豐富市場經(jīng)驗的大公司在處理規(guī)模相對比較小的投資決策時，通常使用回收期法。便于管理控制和業(yè)績考核 現(xiàn)金缺乏的公司，如果有很好的投資機(jī)會，利用回收期法還是比較合適的 對那些具有良好的發(fā)展前景卻難以進(jìn)入資本市場的私人小企業(yè)，可以采用回收期法 一旦決策的重要性增強(qiáng)，比如說公司遇到大型項目，凈現(xiàn)值法就會成為首選的資本預(yù)算方法,4.3 折現(xiàn)回收期法,考慮時間價值因素的前提下，計算投資項目收回初始投資額的時間 定義： 考慮資金的時間價值,項目收回原始投資需要多長時間? 對現(xiàn)金流進(jìn)行折現(xiàn)后,也可以計算出凈現(xiàn)值.,4.3 折現(xiàn)回收期法,計算公式： 特征： 在回收期法的基礎(chǔ)上考慮了時間因素 計算復(fù)雜，不實用 雖然是動態(tài)指標(biāo)，但仍然沒有考慮項目整個壽命期的現(xiàn)金流量 是介于回收期法與凈現(xiàn)值法二者之間的一種折衷方法,4.4 平均會計收益率法,通過會計收益而不是現(xiàn)金流量來衡量項目的投資價值 平均會計收益率為扣除所得稅和折舊之后的項目平均收益除以整個項目期限內(nèi)的平均賬面投資額,4.4 平均會計收益率法,實例 某公司現(xiàn)在考慮是否要在一個新建的商業(yè)區(qū)內(nèi)購買一個商店，購買價格為50000美元。該店的經(jīng)營期限為五年，期末必須完全拆除或是重建。預(yù)計每年的營業(yè)收入與費用如表4-2.,4.4 平均會計收益率法,缺點: 忽略了資金的時間價值 使用主觀的基準(zhǔn)臨界收益率 基于帳面價值,而不是現(xiàn)金流和市場價值 優(yōu)點: 會計信息容易取得 容易計算,4.5 內(nèi)部收益率法,概念： IRR: 使NPV值為零的折現(xiàn)率 （使投資項目的凈現(xiàn)值為0 貼現(xiàn)率） 特征： 反映一個項目的實際報酬率水平，也即一個項目的真實內(nèi)在價值 內(nèi)部收益率本身不受資本市場利息率的影響，完全取決于項目的現(xiàn)金流量，是每個項目的完全內(nèi)生變量，這也就是其稱為“內(nèi)部收益率”的原因所在 理財實務(wù)中經(jīng)常被用來代替凈現(xiàn)值，具有凈現(xiàn)值的部分特征,4.5 內(nèi)部收益率法,內(nèi)部收益率的基本法則： 若內(nèi)部收益率大于貼現(xiàn)率，項目可以接受；若內(nèi)部收益率小于貼現(xiàn)率，項目不能接受,4.5 內(nèi)部收益率法,內(nèi)部收益率（IRR）與凈現(xiàn)值（NPV）的比較 在某些情況下，兩種方法是等價的 貼現(xiàn)率小于內(nèi)部收益率時，凈現(xiàn)值為正；貼現(xiàn)率大于內(nèi)部收益率時，凈現(xiàn)值為負(fù)。 如果我們在貼現(xiàn)率小于內(nèi)部收益率時接受某一個項目，我們也就接受了一個凈現(xiàn)值為正值的項目。在這一點上，內(nèi)部收益率與凈現(xiàn)值是一致的 如果項目的現(xiàn)金流量復(fù)雜些，內(nèi)部收益率法存在的問題就會凸現(xiàn)出來，就會與凈現(xiàn)值的判斷不一致 內(nèi)部收益率（IRR）的計算 一元N次方程的求解 一種簡單實用的方法：插值法（或稱試錯法）,內(nèi)部報酬率: 舉例,考慮下列項目:,項目的內(nèi)部報酬率 19.44%,NPV 圖,如果畫出NPV和折現(xiàn)率之間的關(guān)系圖,可以看到IRR就是X軸的截距 .,4.5 內(nèi)部收益率法,缺點: 不能區(qū)分投資和融資. 可能沒有一個內(nèi)部報酬率也可能有多個內(nèi)部報酬率. 互斥投資問題 優(yōu)點: 易于理解和計算,4.6 內(nèi)部收益率法存在的問題,存在多個 IRRs. 投資還是融資? 規(guī)模問題 時間序列問題,互斥項目與獨立項目,互斥項目與獨立項目的定義 互斥項目: 在幾個備選項目中只有一個可以選擇 將全部備選項目排序,選出最好的一個. 獨立項目: 接受或放棄一個項目不會影響到其他項目的決策. 必須超過一個最低值的接受準(zhǔn)則.,影響?yīng)毩㈨椖亢突コ忭椖康膬蓚€一般問題,實例：教材P96,融資:占款,投資還是融資?,項目A第0期流出現(xiàn)金，以后期流入現(xiàn)金，稱為投資型項目 項目B第0期流入現(xiàn)金，以后期流出現(xiàn)金，稱為融資型項目 項目C第0期流出現(xiàn)金，以后期既有流入現(xiàn)金也有流出現(xiàn)金，稱為混合型項目,投資還是融資?,對于投資型項目，內(nèi)部收益率法與凈現(xiàn)值法的判斷法則是一致的 若IRR大于貼現(xiàn)率，則NPV為正，項目可以接受 若IRR小于貼現(xiàn)率，則NPV為負(fù)，項目不能接受 對于融資型項目，內(nèi)部收益率法與凈現(xiàn)值法的判斷法則則剛好相反 若IRR大于貼現(xiàn)率，則NPV為負(fù)，項目不能接受 若IRR小于貼現(xiàn)率，則NPV為正，項目可以接受 對于混合型項目，內(nèi)部收益率法與凈現(xiàn)值法的判斷法則可能不一致 會出現(xiàn)多重收益率的問題 此時應(yīng)采用凈現(xiàn)值法,多個 IRRs,該項目有兩個 IRRs,我們將使用哪個報酬率?,多個 IRRs,如果項目未來的凈現(xiàn)金流方向變號兩次以上，我們稱之為“非常規(guī)現(xiàn)金流量” 實際中的投資項目在未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流更多的是“非常規(guī)現(xiàn)金流量” 概括地說，“非常規(guī)現(xiàn)金流量”的多次改號造成了多重收益率。根據(jù)代數(shù)理論，若現(xiàn)金流改號M次，那么就可能會有最多達(dá)M個內(nèi)部收益率的解,小 結(jié),互斥項目所特有的問題,當(dāng)內(nèi)部收益率法 用于互斥項目的決策判斷時可能出現(xiàn)兩方面的問題： 規(guī)模問題 時間序列問題,規(guī)模問題,你愿意接受100%的投資報酬率還是50%的投資報酬率? 如果$1投資的報酬率是 100%,而 $1,000的 報酬率是50%,你又會做哪種考慮呢?,規(guī)模問題的例子,考慮如下一個問題：現(xiàn)在有兩個互相排斥的投資機(jī)會供大家選擇 投資機(jī)會1：現(xiàn)在你給我1美元，下課時我還給你1.50美元 投資機(jī)會2：現(xiàn)在你給我10美元，下課時我還給你11美元 只能選擇其中的一個投資機(jī)會，如何選擇？ 投資機(jī)會1：NPV=0.5, IRR=50% 投資機(jī)會2：NPV=1, IRR=10% 凈現(xiàn)值NPV與內(nèi)部收益率法IRR的判斷不一致 項目規(guī)模的問題,規(guī)模問題：實例,斯坦利杰佛（Stanley Jaffe）和雪莉蘭星（Sherry Lansing）剛購買了教學(xué)電影片公司金融的版權(quán)。他們不清楚制作這部影片應(yīng)該用多大的預(yù)算比較合適。 預(yù)計現(xiàn)金流量為：,規(guī)模問題：實例,采用增量內(nèi)部收益率法(IRR) 計算增量現(xiàn)金流量 計算增量現(xiàn)金流量凈現(xiàn)值 NPV=-15+25/1.25=5 0 計算增量內(nèi)部收益率 IRR=25/15-1=66.67% 25%,規(guī)模問題,概括起來，遇到互斥項目，可以有三種決策方法： 比較凈現(xiàn)值 計算增量凈現(xiàn)值 比較增量內(nèi)部收益率與貼現(xiàn)率 三種方法得出的結(jié)論都是一致的 注意點： 我們決不能比較二者的內(nèi)部收益率。那樣，我們就會產(chǎn)生決策失誤。 如何計算增量現(xiàn)金流量問題。請注意：我們是把大預(yù)算的現(xiàn)金流量減小預(yù)算，使得現(xiàn)金流量在第0期表現(xiàn)為“現(xiàn)金流出”，這樣我們便可以應(yīng)用內(nèi)部收益率的基本法則,時間序列問題,考弗爾德( Kaufold )公司有一個閑置的倉庫，可以存放有毒廢物容器（項目A），也可以存放電子設(shè)備（項目B）。現(xiàn)金流量如下：,時間序列問題,在本例中,優(yōu)先選擇的項目取決于折現(xiàn)率而不是內(nèi)部報酬率.,時間序列問題,10.55%,16.04% = IRRA,12.94% = IRRB,時間序列問題,當(dāng)兩個互斥項目初始投資不相等時，運(yùn)用內(nèi)部收益率進(jìn)行評估將會出現(xiàn)問題。當(dāng)內(nèi)部收益率法應(yīng)用于互斥項目的決策受到時間序列問題的影響時，通常可以用三種方法來選擇最優(yōu)項目： 比較兩個項目的凈現(xiàn)值 對比增量內(nèi)部收益率與貼現(xiàn)率 計算增量現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值 當(dāng)內(nèi)部收益率法應(yīng)用于互斥項目的決策時，規(guī)模問題還是時間序列問題，實務(wù)中兩者往往同時存在。一般來說，實務(wù)操作人員要么是運(yùn)用增量內(nèi)部收益率，要么使用凈現(xiàn)值,6.7 盈利指數(shù) （The Profitability Index Rule）,另一種項目評估方法 初始投資以后所有預(yù)期未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值和初始投資的比值,盈利指數(shù) (PI),赫爾姆芬尼根(Hiram Finnegan)公司有以下兩個投資機(jī)會，貼現(xiàn)率設(shè)定為12，計算兩個項目的盈利指數(shù)PI。,盈利指數(shù)(PI),分三種情況對盈利指數(shù)進(jìn)行分析： 獨立項目 如果兩個都是獨立項目，根據(jù)凈現(xiàn)值法的基本投資法則，只要凈現(xiàn)值為正就可以采納。凈現(xiàn)值為正，也就是盈利指數(shù)(PI)大于1。因此，對于獨立項目，PI的投資法則為： 若PI1，項目可以接受 若PI1，項目不可接受,盈利指數(shù)(PI),互斥項目 假若兩個項目中只能選擇一個，根據(jù)凈現(xiàn)值法，應(yīng)該選擇凈現(xiàn)值比較大的那個項目。但是根據(jù)盈利指數(shù)判斷，由于會受到規(guī)模問題的影響，則很可能對決策產(chǎn)生誤導(dǎo) 此時應(yīng)計算項目的增量盈利指數(shù),盈利指數(shù)(PI),資本配置 以上兩種情況實際上都假設(shè)公司有充足的資金用于投資 當(dāng)資金不足以支付所有可盈利項目時的情況。在這種情況下就需要進(jìn)行“資本配置”（capital rationing） 有限資金條件下的投資決策稱為“資本配置” 對于獨立項目，采用盈利指數(shù)法則可以很好解決資本配置問題 對于多期資本配置問題就會變得更麻煩,盈利指數(shù)(PI),缺點: 互斥項目運(yùn)用 優(yōu)點: 適用于有限資金的公司 易于理解和計算 適用于獨立項目決策,4.8 資本預(yù)算實務(wù),本章小結(jié),幾種常見的投資決策方法: 回收期法 平均會計收益率法 內(nèi)部收益率法 盈利指數(shù)法 盡管每種方法獨有其優(yōu)缺點，但從理財學(xué)的角度，都不如凈現(xiàn)值法.,本章小結(jié),在眾多投資決策方法中，內(nèi)部收益率法要優(yōu)于回收期法、平均會計收益率法和盈利指數(shù)法等。 當(dāng)獨立項目首期為現(xiàn)金流出、首期之后均為現(xiàn)金流入時，內(nèi)部收益率可以得到與凈現(xiàn)值完全相同的結(jié)論 內(nèi)部收益率法應(yīng)用于獨立項目和互斥項目中都可能遇到問題 對于融資型項