錫行業(yè)市場(chǎng)分析研究

錫行業(yè)市場(chǎng)分析研究1、2023年錫行業(yè)供給擾動(dòng)頻發(fā)，影響錫價(jià)短期走勢(shì)1.1、2015年之后錫價(jià)走勢(shì)與費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)走勢(shì)高度相關(guān)2015年之前錫價(jià)走勢(shì)與費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)走勢(shì)相關(guān)度不大，主要有兩次大幅波動(dòng)，第一次在2007~2008年之間，2007年至2008年上半年由于印尼和中國(guó)的減產(chǎn)造成錫市場(chǎng)供應(yīng)緊張，庫(kù)存下降，錫價(jià)大幅上揚(yáng)至2萬(wàn)美元/噸以上，隨后由于美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)全球經(jīng)濟(jì)震蕩，錫價(jià)急速下跌；第二次在2009~2015年之間，2009年中國(guó)正式進(jìn)入3G時(shí)代，出現(xiàn)了蘋(píng)果和安卓?jī)纱箨嚲€，智能手機(jī)的興起推動(dòng)半導(dǎo)體消費(fèi)快速增長(zhǎng)，錫價(jià)上行，之后因?yàn)榫挼殄a礦產(chǎn)量的快速增長(zhǎng)，導(dǎo)致價(jià)格下行。2015年之后錫價(jià)走勢(shì)與費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)走勢(shì)高度相關(guān)，可分為以下六個(gè)階段：第一階段上漲期（2016年1月至2016年12月），在全球范圍內(nèi)主要經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇及焊錫、馬口鐵行業(yè)需求回暖下，2016年中國(guó)市場(chǎng)錫價(jià)持續(xù)走高。錫錠價(jià)格從年初9.43萬(wàn)元/噸漲至年底14.8萬(wàn)元/噸，全年漲幅5.38萬(wàn)元/噸，同比上漲57.0%。全年看，一季度節(jié)后下游需求快速回暖疊加貿(mào)易商供貨市場(chǎng)供應(yīng)緊張，對(duì)錫價(jià)形成刺激，三季度國(guó)內(nèi)環(huán)保檢查導(dǎo)致云南的錫冶煉廠大面積停產(chǎn)對(duì)錫價(jià)形成進(jìn)一步催化，全年供需同步刺激大幅推升錫價(jià)上行。第二階段平臺(tái)期（2017年1月至2020年3月），期間錫錠價(jià)格下行2.43萬(wàn)元/噸，相較其他時(shí)期價(jià)格較為平穩(wěn)。2017年受環(huán)保檢查影響，下游馬口鐵及錫化工行業(yè)需求受影響，供給端持續(xù)在2016年錫價(jià)上行下逐步釋放，錫價(jià)小幅下行。2018-2019年受中美貿(mào)易摩擦影響，錫需求進(jìn)一步下滑，供給端同步出現(xiàn)主動(dòng)減產(chǎn)，全年供需雙弱，錫價(jià)平臺(tái)震蕩。2020年初，受新冠疫情影響，錫需求快速下滑，錫價(jià)快速回落。第三階段上漲期（2020年4月至2022年3月），錫錠價(jià)格從2020年3月初的13.75萬(wàn)元/噸漲至2022年3月底的34.7萬(wàn)元/噸，期間上漲152.7%。2020年二季度開(kāi)始，供給端不同程度仍受疫情影響，但國(guó)內(nèi)疫情得到良好控制，下游需求逐步復(fù)蘇，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)環(huán)境快速穩(wěn)定，同時(shí)疫情帶來(lái)的生活和工作模式的變化催生對(duì)電子產(chǎn)品和家電產(chǎn)品的需求增加，加之三四季度起海外訂單轉(zhuǎn)移至國(guó)內(nèi)，錫需求進(jìn)一步上行，同時(shí)主要經(jīng)濟(jì)體的持續(xù)量化寬松也助推了錫價(jià)上行。2021年，錫需求全年較為飽滿，但受緬甸疫情影響，錫精礦進(jìn)口供應(yīng)不足，冶煉廠紛紛停產(chǎn)，供給下滑，同時(shí)需求端光伏和新能源汽車需求大幅提振，進(jìn)一步推升錫價(jià)上行，三四季度錫錠出口活躍，內(nèi)需旺盛，錫價(jià)穩(wěn)步上行。2022年初，節(jié)后需求持續(xù)旺盛，同時(shí)供應(yīng)依然受限，錫價(jià)保持上漲。第四階段下跌期（2022年4月至2022年11月），期間錫價(jià)由2022年4月初的34.7萬(wàn)元/噸下行至11月初的16.5萬(wàn)元/噸，跌幅達(dá)52.5%。2022年4月受國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)影響，錫需求快速回落，加之主要經(jīng)濟(jì)體因抗通脹進(jìn)入加息周期，同時(shí)進(jìn)口錫錠快速涌入市場(chǎng)，錫價(jià)失速下跌。第五階段上行期（2022年11月至2023年1月），期間加息預(yù)期放緩，大宗商品回暖，錫價(jià)有所上漲。第六階段震蕩期（2023年年初至今），錫價(jià)多受供給事件擾動(dòng)，主要系2023年4月15日及5月20日緬甸佤邦中央經(jīng)濟(jì)委員會(huì)出臺(tái)相應(yīng)通知，將于8月1日后礦山將停止一切勘探、開(kāi)采、加工等作業(yè)，作業(yè)情況最終于2023年8月1日全部停產(chǎn)，進(jìn)而在關(guān)鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)對(duì)錫價(jià)產(chǎn)生催化影響。2023年錫行業(yè)供給擾動(dòng)頻發(fā)，對(duì)錫價(jià)短期走勢(shì)產(chǎn)生影響。2023年初秘魯明蘇公司宣布由于秘魯反政府抗議活動(dòng)，公司決定于1月12日暫停圣拉斐爾錫礦的采礦作業(yè)，此時(shí)費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)并未出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，但錫價(jià)出現(xiàn)短暫拉升；4月15日，佤邦中央經(jīng)濟(jì)計(jì)劃委員會(huì)頒布《關(guān)于暫停一切礦產(chǎn)資源開(kāi)采的通知》，錫價(jià)連續(xù)數(shù)日大漲，與費(fèi)城半導(dǎo)體走勢(shì)短暫脫離；6月9日銀漫礦業(yè)宣布技改停產(chǎn)，預(yù)期為1個(gè)月，并于7月份如期恢復(fù)生產(chǎn)；8月1日，佤邦地區(qū)錫礦停產(chǎn)事件落地，錫價(jià)回調(diào)；8月21日，佤邦發(fā)布紅頭文件，宣布探采環(huán)節(jié)繼續(xù)停產(chǎn)，選礦環(huán)節(jié)恢復(fù)生產(chǎn)；10月31日，在佤邦拋儲(chǔ)傳言影響下錫價(jià)下調(diào)，與費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)走勢(shì)背離，后經(jīng)SMM驗(yàn)證，實(shí)際情況為此前8月佤邦錫礦山停采而拖欠某礦貿(mào)商約1000金屬噸錫礦未能交付。1.2、金屬錫下游應(yīng)用廣泛，地殼含量低作為一種重要的基礎(chǔ)材料，錫既具有熔點(diǎn)低、質(zhì)軟、無(wú)毒、耐腐蝕等特性，常溫下又具有展性好、不易氧化的特性，在醫(yī)藥、化工、食品加工、電子工業(yè)、機(jī)器制造、汽車工業(yè)等領(lǐng)域應(yīng)用廣泛。然而，錫在地殼中的含量?jī)H為0.004%，幾乎都以錫石的形式存在，此外還有極少量的錫的硫化物礦，錫被許多國(guó)家列為戰(zhàn)略礦產(chǎn)。2、供給：礦端制約，短期增量空間有限2.1、全球儲(chǔ)量不斷下滑，供給增量不容樂(lè)觀2.1.1、錫資源儲(chǔ)量分布集中，總體處于下滑趨勢(shì)全球錫資源儲(chǔ)量集中分布于四國(guó)，CR4達(dá)60%。據(jù)USGS數(shù)據(jù)顯示，2022年全球已探明錫儲(chǔ)量約460萬(wàn)噸，主要分布在印尼（80萬(wàn)噸）、中國(guó)（72萬(wàn)噸）、緬甸（70萬(wàn)噸）、澳大利亞（57萬(wàn)噸），各國(guó)已探明儲(chǔ)量占比分別為17%、16%、15%、12%，其中印尼儲(chǔ)量近年來(lái)首次超越中國(guó)；此外，玻利維亞、巴西、俄羅斯錫礦儲(chǔ)量也較為豐富，2022年儲(chǔ)量占比均在9%左右。全球錫資源儲(chǔ)量逐年下降，1995~2022年CAGR為-1.54%。據(jù)《全球錫礦資源現(xiàn)狀及供需分析》(陳叢林等，2021.8)，相較其他礦種，全球錫礦資源勘查投入不足，新發(fā)現(xiàn)錫礦床較少，美國(guó)地調(diào)局統(tǒng)計(jì)的全球70個(gè)錫礦勘查和開(kāi)發(fā)項(xiàng)目中，僅有4個(gè)錫礦是1985年以后新發(fā)現(xiàn)的，新增儲(chǔ)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)趕不上錫礦資源消耗量，導(dǎo)致全球錫礦儲(chǔ)量呈現(xiàn)逐漸下降趨勢(shì)。2.1.2、全球錫礦產(chǎn)量分布集中，小型錫礦產(chǎn)量占比較高中印兩國(guó)占據(jù)全球錫礦產(chǎn)量半壁江山，預(yù)計(jì)未來(lái)傳統(tǒng)生產(chǎn)國(guó)供應(yīng)增量有限。據(jù)USGS數(shù)據(jù)顯示，2022年全球錫礦產(chǎn)量主要分布于中國(guó)、印尼、緬甸、秘魯四國(guó)，產(chǎn)量占比分別為30%、24%、10%、9%。其中傳統(tǒng)生產(chǎn)國(guó)中國(guó)及印尼仍然維持較高占比，但受制于中國(guó)環(huán)保趨嚴(yán)以及印尼開(kāi)采品位下降的影響，預(yù)計(jì)未來(lái)中印兩國(guó)錫礦增量有限，此外還需關(guān)注近幾年增量較大的緬甸和剛果（金），其中緬甸由于開(kāi)采品位下滑預(yù)計(jì)未來(lái)增量有限，非洲剛果（金）在逐步改變傳統(tǒng)的手工和小規(guī)模生產(chǎn)方式，不斷提高生產(chǎn)機(jī)械化，錫礦生產(chǎn)產(chǎn)量有望逐年增加。全球錫礦年產(chǎn)量整體呈緩慢增長(zhǎng)趨勢(shì)，但小型錫礦產(chǎn)量占比較高。據(jù)USGS數(shù)據(jù)顯示，2022年全球錫礦產(chǎn)量達(dá)到31萬(wàn)噸，1994~2022年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)1.95%，整體處于緩慢增長(zhǎng)趨勢(shì)；據(jù)《全球錫礦資源現(xiàn)狀及供需分析》(陳叢林等，2021.8)，由于全球錫礦資源大型和特大型錫礦床數(shù)量相對(duì)較少，中、小型錫礦床數(shù)量偏多，導(dǎo)致以落后技術(shù)生產(chǎn)的小型錫礦產(chǎn)量占比較高，約占總產(chǎn)量的40%，但小型礦山生產(chǎn)不穩(wěn)定，錫礦供給增長(zhǎng)不容樂(lè)觀。2.1.3、錫靜態(tài)儲(chǔ)采比呈下降態(tài)勢(shì)，全球錫礦資源保障能力不容樂(lè)觀全球錫礦儲(chǔ)量增速不及開(kāi)采增速，錫靜態(tài)儲(chǔ)采比逐年下降。據(jù)USGS數(shù)據(jù)，1995~2022年，全球錫礦儲(chǔ)量年復(fù)合增長(zhǎng)率為-1.54%，產(chǎn)量年復(fù)合增長(zhǎng)率為+1.85%，儲(chǔ)量增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于開(kāi)采增速，導(dǎo)致錫靜態(tài)儲(chǔ)采比由1995年的36年大幅降至2022年的15年，下降幅度約59%，我們認(rèn)為主要由以下幾個(gè)原因：（1）錫礦多呈小、散分布特點(diǎn)，中大型礦山較少，疊加不少小型礦山開(kāi)采生命周期短，儲(chǔ)量難以準(zhǔn)確統(tǒng)計(jì)；（2）行業(yè)長(zhǎng)期資本投入不足，新發(fā)現(xiàn)的錫礦床較少，1985年后全球新增勘查和開(kāi)發(fā)的錫礦僅4處；（3）小型礦山產(chǎn)量占比達(dá)40%，但其儲(chǔ)量難以準(zhǔn)確估計(jì)。錫金屬靜態(tài)儲(chǔ)采比遠(yuǎn)低于其他金屬，戰(zhàn)略地位顯著。靜態(tài)儲(chǔ)采比看，全球錫已探明儲(chǔ)量?jī)H能滿足約15年供應(yīng)；各國(guó)紛紛將其列入關(guān)鍵礦產(chǎn)資源，例如美國(guó)內(nèi)政部的《危機(jī)礦產(chǎn)清單草案》將錫礦列為35個(gè)危機(jī)礦產(chǎn)之一；我國(guó)《全國(guó)礦產(chǎn)資源規(guī)劃(2016-2020年)》將錫列為24種戰(zhàn)略性礦產(chǎn)之一。2.2、礦端：存量市場(chǎng)集中，短期增量空間有限2.2.1、中國(guó)—產(chǎn)儲(chǔ)均集中于云南，高度依賴緬甸進(jìn)口，關(guān)注佤邦停產(chǎn)影響中國(guó)是全球第二大錫資源儲(chǔ)量國(guó)，資源分布集中。據(jù)USGS統(tǒng)計(jì)，我國(guó)錫資源儲(chǔ)量位居全球第二，僅次于印尼。從地理分布來(lái)看，我國(guó)錫礦資源分布較為集中，大體集中分布在15個(gè)錫礦礦集區(qū)。林西-錫林浩特礦集區(qū)、三江礦集區(qū)、滇東南礦集區(qū)、桂北礦集區(qū)、桂東礦集區(qū)、湘南礦集區(qū)、云開(kāi)-陽(yáng)春礦集區(qū)、贛南-粵北礦集區(qū)、粵東礦集區(qū)、贛西北礦集區(qū)、川西礦集區(qū)、東準(zhǔn)礦集區(qū)、祁漫塔格礦集區(qū)、星星峽礦集區(qū)、德格-義敦礦集區(qū)；分省份來(lái)看，主要集中分布在云南、廣西、湖南、江西、內(nèi)蒙古和廣東6個(gè)省(區(qū))，合計(jì)占全國(guó)儲(chǔ)量的86.27%，其中云南儲(chǔ)量占比高達(dá)36%（來(lái)源：自然資源部2022年儲(chǔ)量）。我國(guó)錫精礦產(chǎn)量難有大幅增長(zhǎng)，且進(jìn)口依賴度較高。據(jù)SMM數(shù)據(jù)，2023年1~9月，我國(guó)錫精礦產(chǎn)量4.9萬(wàn)金屬噸，同比減少14%，且近10年來(lái)整體處于下降趨勢(shì)。據(jù)海關(guān)總署，2023年1~10月，我國(guó)錫精礦進(jìn)口量約20.47萬(wàn)噸（實(shí)物），按照25%品位測(cè)算（來(lái)源：《全球錫資源供需現(xiàn)狀研究與思考_張鋒》），進(jìn)口錫金屬約5.12萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)4.5%，據(jù)此測(cè)算，2023年1~10月我國(guó)錫精礦進(jìn)口依賴度平均達(dá)48%，處于近五年來(lái)較高水平。錫業(yè)股份、華錫有色及興業(yè)銀錫三家公司是中國(guó)主要的錫礦企業(yè)。錫業(yè)股份錫資源儲(chǔ)量及產(chǎn)量均位居全球第一，是當(dāng)仁不讓的錫金屬龍頭。其錫精礦原料主要由公司下屬礦山大屯錫礦、老廠分公司、卡房分公司及華聯(lián)鋅銦生產(chǎn)，截至2022年年底，公司錫金屬保有資源量為66.7萬(wàn)噸，2022年通過(guò)勘探新增1.8萬(wàn)金屬噸，2022年公司錫金屬產(chǎn)量7.67萬(wàn)噸，錫精礦自給率31%，據(jù)此測(cè)算2022年錫金屬自產(chǎn)產(chǎn)量約2.38萬(wàn)噸。根據(jù)錫業(yè)股份2022年年報(bào)，公司預(yù)計(jì)2023年錫金屬產(chǎn)量約為7.9萬(wàn)噸，保持穩(wěn)定生產(chǎn)。公司2023年前三季度錫金屬產(chǎn)量5.9萬(wàn)噸，據(jù)此測(cè)算2023Q4公司錫金屬產(chǎn)量預(yù)計(jì)為2萬(wàn)噸。華錫有色擁有高峰、銅坑兩大礦的采礦權(quán)，合計(jì)錫金屬保有資源量21.72萬(wàn)噸。2023年3月，南化股份（現(xiàn)更名華錫有色）發(fā)布公告完成對(duì)華錫礦業(yè)100%股權(quán)的收購(gòu)，南化股份在現(xiàn)有業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上新增有色金屬勘探、采選業(yè)務(wù)。華錫礦業(yè)擁有銅坑礦和高峰礦兩座礦山。銅坑礦錫金屬保有資源量8.19萬(wàn)噸，平均品位0.43%，生產(chǎn)規(guī)模237.6萬(wàn)噸/年，公司在建工程主要為銅坑鋅多金屬礦一期3000t/d采選工程，項(xiàng)目完成后，銅坑礦采礦證許可年礦石生產(chǎn)規(guī)模由237.6萬(wàn)噸/年增至330萬(wàn)噸/年。高峰礦錫金屬保有資源量13.53萬(wàn)噸，平均品位1.44%，生產(chǎn)規(guī)模33萬(wàn)噸/年。華錫礦業(yè)選礦業(yè)務(wù)板塊主要由車河選廠、巴里選廠和砂坪選廠組成，車河選廠對(duì)銅坑礦采掘的礦石進(jìn)行選礦，車河選廠的選礦能力為180萬(wàn)噸/年；巴里選廠對(duì)高峰礦采掘的礦石進(jìn)行選礦，巴里選廠的選礦能力為36.30萬(wàn)噸/年；砂坪選廠目前對(duì)外出租。2022年由于安全事故原因?qū)е裸~礦礦和高峰礦出礦量大幅減少，按照銅坑礦正常150萬(wàn)噸/年的出礦量以及高峰礦正常33萬(wàn)噸/年的出礦量，預(yù)計(jì)正常年份華錫礦業(yè)錫金屬產(chǎn)量約7862.48噸。據(jù)公司公告，2023H1公司錫精礦產(chǎn)量2797.3噸，同比增長(zhǎng)66.57%。興業(yè)銀錫旗下銀漫礦業(yè)技改完成，有望貢獻(xiàn)2023年為數(shù)不多的供給增量。據(jù)公司2022年年報(bào)，興業(yè)銀錫旗下銀漫礦業(yè)錫金屬保有資源量為19.56萬(wàn)噸，平均品位0.74%，其中一期選礦能力165萬(wàn)噸/年，2023年由于技改停產(chǎn)計(jì)劃開(kāi)采153萬(wàn)噸，二期項(xiàng)目目前已通過(guò)專家評(píng)審，正在辦理自治區(qū)立項(xiàng)手續(xù)，預(yù)計(jì)于2024年開(kāi)工建設(shè)，二期投產(chǎn)后，銀漫礦業(yè)合計(jì)產(chǎn)能將達(dá)到297萬(wàn)噸/年。據(jù)公司公告，銀漫礦業(yè)自2023年6月9日起進(jìn)行停產(chǎn)技改，2023年7月10日起正式恢復(fù)生產(chǎn)，此次技改目的是提高銀漫礦業(yè)錫的選礦回收率和礦石入選品位，本次技改完成后，銀漫礦業(yè)錫的回收率將由原本的50%提高到60%，未來(lái)將逐步提高至70%，產(chǎn)量也將大幅提高，預(yù)計(jì)銀漫礦業(yè)2023年產(chǎn)量為6152.26金屬噸，較2022年約增123.09%，貢獻(xiàn)2023年為數(shù)不多的供給增量。綜上所述，中短期來(lái)看，國(guó)內(nèi)錫礦增量?jī)H銀漫礦業(yè)技改貢獻(xiàn)，華錫有色旗下兩座礦山2022年因安全事故導(dǎo)致停產(chǎn)，若2023年能夠正常生產(chǎn)，也能貢獻(xiàn)一定增量?？傮w來(lái)看，錫礦國(guó)內(nèi)供給增量具有較強(qiáng)剛性，多依賴?yán)系V山技改，短期內(nèi)難有新礦山貢獻(xiàn)增量。我國(guó)錫精礦進(jìn)口量受緬甸產(chǎn)量影響較大，近三年剛果金進(jìn)口占比不斷提升。據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2016年我國(guó)錫精礦進(jìn)口量為近8年來(lái)最高水平，達(dá)47.5萬(wàn)噸（實(shí)物噸），同比增長(zhǎng)63%，主要系緬甸政府拋售庫(kù)存使得當(dāng)年錫礦供給達(dá)到頂峰，而后由于品位下滑，緬甸錫礦轉(zhuǎn)為地下開(kāi)采，產(chǎn)量隨之減少，中國(guó)錫礦進(jìn)口量在2017~2020年不斷減少，2020年，我國(guó)錫礦進(jìn)口量降至15.8萬(wàn)噸（實(shí)物噸），緬甸占比雖有減少但仍達(dá)91.71%，2021年之后，伴隨剛果金等地錫礦進(jìn)口量的提升，緬甸進(jìn)口占比不斷下滑。2.2.2、印度尼西亞：海錫礦成為主要資源，開(kāi)采難度增大，產(chǎn)量不斷下滑開(kāi)采成本不斷上升，印尼錫礦產(chǎn)量大幅下滑。據(jù)印尼統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，近幾年來(lái)印尼錫精礦產(chǎn)量處于下滑狀態(tài)，2021年印尼錫精礦產(chǎn)量約5.25萬(wàn)噸，同比下降19.4%，主要系當(dāng)?shù)氐V山品位下滑及海底采礦導(dǎo)致開(kāi)采成本不斷提高所致。據(jù)中國(guó)有色金屬報(bào)，印尼資源品位整體下降，2022年印尼靜態(tài)儲(chǔ)采比僅有約10.81年，低于全球平均靜態(tài)儲(chǔ)采比15年；此外，印尼面臨陸地資源貧化，海底采礦難度增加的問(wèn)題，目前，海底錫礦是印尼錫礦產(chǎn)出主要部分，但海底采礦的難度較大、成本高，同時(shí)也導(dǎo)致錫礦產(chǎn)量受到季節(jié)性影響。私人小冶煉企業(yè)已成為印尼精錫供應(yīng)的主力，印尼錫礦產(chǎn)量不穩(wěn)定且可預(yù)測(cè)性差。據(jù)中國(guó)有色金屬報(bào)，截至2020年底，印尼私營(yíng)冶煉企業(yè)精錫產(chǎn)能合計(jì)約為5萬(wàn)噸，占印尼總產(chǎn)能62%。印尼錫礦及精錫開(kāi)采有一個(gè)顯著特點(diǎn)，即大部分是私人企業(yè)小規(guī)模生產(chǎn)，產(chǎn)量會(huì)根據(jù)價(jià)格水平靈活調(diào)整。當(dāng)錫價(jià)較高時(shí)，小企業(yè)馬上增加產(chǎn)量，錫價(jià)下跌時(shí)，則選擇關(guān)閉產(chǎn)能，所以印尼錫礦及精錫產(chǎn)量的波動(dòng)性較大，可預(yù)測(cè)性差。印尼錫出口政策持續(xù)收緊，或?qū)⒂?024年停止錫出口。印尼是全球重要的錫錠出口國(guó)，2022年錫錠出口量達(dá)7.8萬(wàn)噸。2013年7月1日，印尼政府規(guī)定錫冶煉企業(yè)精錫出口最低純度由之前的99.85%上調(diào)至99.9%。2013年8月出臺(tái)新規(guī)規(guī)定以后印尼所有用于出口的錫錠必須在印尼商品及衍生品交易所交易后方能出口，出口門(mén)檻提高令印尼精錫出口量大幅減少。2014年，印尼貿(mào)易部頒布貿(mào)易法規(guī)44號(hào)文，禁止粗錫出口，意在遏制大量錫資源賤價(jià)流失，提升其錫產(chǎn)業(yè)的附加及錫資源的定價(jià)話語(yǔ)權(quán)。2021年11月，印尼總統(tǒng)佐科·維多多表示將在2024年停止印尼錫出口。Timah公司擁有超過(guò)90%的印尼錫資源，但多為濱海砂礦。印尼Timah公司作為印尼最大的錫礦公司，集中擁有超過(guò)90%的錫資源（來(lái)源：《全球錫礦資源現(xiàn)狀及供需分析_陳叢林》），截止2022年年底，天馬公司擁有錫金屬資源量91.16萬(wàn)噸，儲(chǔ)量33.37萬(wàn)噸，該公司有Timah和Timahoffshore兩個(gè)礦權(quán)，其中Timah為陸地砂礦，Timahoffshore為濱海砂礦，目前陸地砂礦接近枯竭，截止2022年年底，Timah礦權(quán)76%的儲(chǔ)量都集中在濱海砂礦，導(dǎo)致開(kāi)采成本上升，且開(kāi)采受季節(jié)影響。受制整體環(huán)境，Timah公司錫礦產(chǎn)量下降明顯。受印尼整體環(huán)境影響，Timah公司2022年錫礦產(chǎn)量為20079噸，比2021年的24670噸下降了19%，其中35%來(lái)自陸地采礦，65%來(lái)自濱海采礦；錫礦產(chǎn)量比2022年企業(yè)預(yù)計(jì)值32500噸低38%。2023年前三季度，公司錫礦產(chǎn)量為1.12噸，同比降低22.76%，印尼錫礦產(chǎn)量下滑趨勢(shì)短期內(nèi)難以扭轉(zhuǎn)。2.2.3、緬甸：礦山品位降低，產(chǎn)量難以恢復(fù)露天開(kāi)采轉(zhuǎn)為地下開(kāi)采，緬甸錫礦產(chǎn)量大幅下滑。緬甸錫礦資源主要集中于佤邦曼相地區(qū)，該地區(qū)錫礦供應(yīng)占緬甸總供應(yīng)的95%左右。2005年，當(dāng)?shù)卣_(kāi)始禁止佤邦曼象地區(qū)種植和銷售毒品，轉(zhuǎn)而發(fā)展礦業(yè)資源，由于該礦區(qū)品位高、開(kāi)發(fā)成本低，礦區(qū)開(kāi)始開(kāi)發(fā)之后，錫礦供給量陡升，使得緬甸一躍成為全球第三大錫礦供給國(guó)，而該地區(qū)的錫礦幾乎全部以邊境貿(mào)易的形式出口至中國(guó)；2012~2015年，曼相地區(qū)主要開(kāi)采的是地表高品位富礦，露天品位一度高于5%；2016年開(kāi)始逐步轉(zhuǎn)入地表下低品位貧礦，平均品位降至3%左右，但當(dāng)年緬甸政府釋放了一定錫礦庫(kù)存，使得錫礦供給仍然處于增長(zhǎng)狀態(tài)；2017年全面進(jìn)入地下開(kāi)采階段，品位進(jìn)一步下降到1.5%~2%，但是在庫(kù)存以及尾礦回采的支撐下，錫礦出口總量并未下滑。但隨著這些年錫礦大規(guī)模開(kāi)發(fā)，緬甸錫礦品位下降嚴(yán)重，緬甸佤邦曼相礦區(qū)錫礦品位從10%下降至當(dāng)前1%左右，加工成本較高。此外，緬甸錫礦新礦脈勘探、開(kāi)采尚需時(shí)日，老礦產(chǎn)能的下降會(huì)導(dǎo)致全球精礦產(chǎn)量提升乏力。佤邦政府或?qū)⒄袭?dāng)?shù)刭Y源，關(guān)注緬甸錫礦產(chǎn)量情況。據(jù)ITA消息，2023年4月15日，佤邦中央經(jīng)濟(jì)計(jì)劃委員會(huì)發(fā)布通知，為了保護(hù)剩余的礦產(chǎn)資源，在不具備成熟的開(kāi)采條件之前，佤邦將暫停一切礦產(chǎn)資源的開(kāi)采和挖掘。對(duì)合同尚未到期，還在開(kāi)采的公司企業(yè)三個(gè)月緩沖時(shí)間，將于2023年8月1日后停止一切勘探、開(kāi)采和加工等作業(yè)。后續(xù)來(lái)看，據(jù)ITA消息，佤邦所有礦山及選廠，不論規(guī)模大小，已于2023年8月1日全部停產(chǎn)，并禁止當(dāng)?shù)氐V石運(yùn)輸車輛運(yùn)營(yíng)。據(jù)SMM9月15日周報(bào)，緬甸佤邦選礦廠雖然復(fù)產(chǎn)，但其錫精礦成品輸出至云南地區(qū)冶煉企業(yè)需經(jīng)過(guò)1-2個(gè)月時(shí)間。據(jù)SMM估算，2022年緬甸錫礦出口收入占緬甸財(cái)政收入約31%，向緬甸佤邦上繳稅收僅有25-30%，但緬甸佤邦人口約占緬甸總?cè)丝诩s為1%，錫礦出口收入是緬甸佤邦財(cái)政的重要來(lái)源。根據(jù)部分錫冶煉企業(yè)表示，錫礦出口創(chuàng)收是緬甸佤邦財(cái)政的重要來(lái)源，后續(xù)或很難完全暫停錫礦開(kāi)采及出口，但當(dāng)局可能會(huì)整合當(dāng)?shù)劐a礦資源，關(guān)停部分尾礦或小型礦山，錫礦供應(yīng)量將減少。錫價(jià)+庫(kù)存均處于相對(duì)低位，緬甸佤邦政府繼續(xù)拋儲(chǔ)可能性不大。據(jù)ITA消息，受高錫價(jià)刺激，2022年前四個(gè)月精礦庫(kù)存拋售量接近1萬(wàn)金屬噸，至2022年年中佤邦政府錫礦庫(kù)存已經(jīng)不足原來(lái)的四分之一，考慮到目前錫價(jià)相對(duì)于2022Q1仍處于低位，以及目前佤邦政府庫(kù)存低位，預(yù)計(jì)緬甸佤邦政府繼續(xù)拋儲(chǔ)可能性不大。綜合考慮緬甸目前品位下滑、采礦停產(chǎn)以及拋儲(chǔ)可能性不大等因素，我們預(yù)計(jì)未來(lái)緬甸錫礦供給增量有限。2.2.4、秘魯：主要在運(yùn)礦山正面臨資源枯竭+停產(chǎn)雙重困擾，潛在錫礦處于早期階段SanRafael礦山是秘魯錫礦的主要貢獻(xiàn)方，受制于資源枯竭，產(chǎn)量大幅提升可能性不大。秘魯錫礦產(chǎn)量居世界第四位，占全球錫產(chǎn)量的9%，SanRafael礦山曾是全球?yàn)閿?shù)不多的高品位礦山之一，Pisco冶煉廠與之配套，但該礦山自2011年起平均入選品位不斷下滑，產(chǎn)量也隨之受到影響，2021年至今入選品位有所改善，產(chǎn)量也有所回升；此外，該礦區(qū)2019年開(kāi)始運(yùn)營(yíng)B2尾礦庫(kù)，尾礦庫(kù)約有760萬(wàn)噸尾礦，平均品位1.05%，預(yù)計(jì)將在9年的開(kāi)采壽命中生產(chǎn)4.5萬(wàn)噸精錫，對(duì)礦山產(chǎn)量形成一定補(bǔ)充。綜上所述，秘魯錫礦產(chǎn)量雖較前幾年有所改善，但受制于資源枯竭，未來(lái)產(chǎn)量增幅空間不大。SanRafael錫礦1月暫停運(yùn)營(yíng)，對(duì)供給側(cè)產(chǎn)生一定影響。據(jù)ITA消息，由于秘魯反政府抗議活動(dòng)，Minsur公司決定于1月12日星期四暫時(shí)停止其圣拉斐爾錫礦的采礦作業(yè)，2023Q1錫礦產(chǎn)量大幅減少，B2尾礦庫(kù)錫礦產(chǎn)量682金屬噸，SanRafael錫礦產(chǎn)量1455金屬噸，合計(jì)較2022年同期減少69%，2023Q2恢復(fù)生產(chǎn)，錫礦產(chǎn)量達(dá)6101噸，同比增長(zhǎng)4%，2023Q3錫礦產(chǎn)量6371噸，同比增長(zhǎng)13.14%。Minsur公司旗下有兩座錫礦山處于勘探階段，2025年之前難以貢獻(xiàn)增量。據(jù)Minsur公司2022年年報(bào)，SantoDomingo礦山的勘探工作繼續(xù)暫停，能源和礦業(yè)部（MEM）被要求將目前的環(huán)境文書(shū)（EIAsd）的暫停時(shí)間延長(zhǎng)至2023年3月30日，目前現(xiàn)場(chǎng)活動(dòng)集中在項(xiàng)目基礎(chǔ)設(shè)施和營(yíng)地的維護(hù)和修理上；Nazareth礦山仍處于勘探中，保有資源量1198萬(wàn)噸，平均錫品位1.33%，錫金屬資源量15.88萬(wàn)噸。我們預(yù)計(jì)上述兩座礦山2025年前難以貢獻(xiàn)增量。2.2.5、巴西：主力礦山Pitinga資源優(yōu)質(zhì)，潛在資源Massangana尾礦增量可期Pitinga礦是巴西的主力錫礦山，由Minsur公司負(fù)責(zé)運(yùn)營(yíng)。截止2022年，該礦山錫金屬儲(chǔ)量29.22噸，平均品位0.15%，配套1.6萬(wàn)噸/年冶煉廠；近年來(lái)錫礦產(chǎn)量穩(wěn)定在6000~7000金屬噸。AuxicoResources旗下Massangana尾礦為巴西錫礦產(chǎn)量潛在增量。據(jù)AuxicoResources公司公告，AUXICO已經(jīng)與CooperativaEstaniferadeMineradoresdaAmazoniaLegalLtda（“CEMAL”）簽署了一項(xiàng)合資協(xié)議，開(kāi)發(fā)位于巴西隆多尼亞的Massangana錫尾礦項(xiàng)目，該尾礦庫(kù)估計(jì)有3000萬(wàn)噸尾礦。由于該項(xiàng)目以前是一個(gè)采礦項(xiàng)目，所以完全允許提取和處理尾礦以及生產(chǎn)商業(yè)精礦，CEMAL目前正在生產(chǎn)和出口產(chǎn)品，已經(jīng)制定了一個(gè)15萬(wàn)噸/年（2500噸/天）的尾礦生產(chǎn)計(jì)劃，以生產(chǎn)錫、鈦鐵礦、鈮鐵礦和稀土：±4500噸/年錫石，±30000噸/年鈦鐵礦，±300噸/年鈮鐵礦以及±4500噸/年獨(dú)居石。AUXICO將從該合資企業(yè)的85%利潤(rùn)份額中受益，目前正在為尾礦項(xiàng)目的獨(dú)立資源評(píng)估進(jìn)行采樣。公司打算在該礦區(qū)建造一個(gè)加工廠和稀土廠，預(yù)計(jì)2024年中期投入生產(chǎn)（之前預(yù)計(jì)2023Q2）。2.2.6、馬來(lái)西亞：總體產(chǎn)量較小，變化相對(duì)平穩(wěn)總體產(chǎn)量較小，依賴國(guó)外進(jìn)口。馬來(lái)西亞錫礦產(chǎn)量較小，更多依賴于從國(guó)外進(jìn)口錫資源。就2022年而言，馬來(lái)西亞錫礦產(chǎn)量?jī)H有3517噸，不到進(jìn)口錫礦的20%（來(lái)源：MSC公告）。MSC主導(dǎo)馬來(lái)西亞錫礦產(chǎn)量，歷年來(lái)產(chǎn)量變化平穩(wěn)。作為馬來(lái)西亞最大的錫生產(chǎn)商，馬來(lái)西亞冶煉公司的錫礦產(chǎn)量2022年達(dá)2542金屬噸，同比略增，占馬來(lái)西亞錫礦產(chǎn)量的72%?？v觀2013年至今，MSC的錫礦生產(chǎn)平穩(wěn)，未發(fā)生較大變化。2.3、冶煉端：集中分布于亞洲，全球產(chǎn)能過(guò)剩2.3.1、全球錫冶煉集中分布于亞洲，頭部廠商近年來(lái)產(chǎn)量不斷下滑全球錫冶煉集中分布于亞洲，其中中國(guó)貢獻(xiàn)最大產(chǎn)量。據(jù)ITA數(shù)據(jù)，2022年全球精煉錫產(chǎn)量達(dá)38.04萬(wàn)噸，其中前十大精煉錫廠商4家位于中國(guó)，印尼、馬來(lái)西亞和泰國(guó)各分布1家，亞洲合計(jì)7家錫冶煉公司，2022年亞洲貢獻(xiàn)精錫產(chǎn)量16.78萬(wàn)噸，占全球前十大精錫廠商產(chǎn)量的76.6%，占全球精錫產(chǎn)量的44%，主導(dǎo)全球精錫供給，其中中國(guó)貢獻(xiàn)最大產(chǎn)量，2022年達(dá)11.97萬(wàn)噸，是全球精煉錫供給的中堅(jiān)力量。近年來(lái)前十大精煉錫廠商精錫產(chǎn)量不斷減少，全球占比不斷下滑。據(jù)ITA數(shù)據(jù)，2022年全球前十大精錫產(chǎn)量21.9萬(wàn)噸，同比下滑4%，占全球精煉錫產(chǎn)量的比例為57.6%，較2021年的60.4%下滑2.8pct，較2020年的66.8%大幅下滑9.2pct，主要系印尼天馬精錫產(chǎn)量大幅下滑所致。2.3.2、全球精煉錫產(chǎn)能利用率低，冶煉產(chǎn)能呈過(guò)剩狀態(tài)全球精煉錫產(chǎn)能利用率低，冶煉產(chǎn)能過(guò)剩。據(jù)我們測(cè)算，全球前八大精煉錫廠商2022年平均產(chǎn)能利用率僅47.6%，其中錫業(yè)股份、云南乘風(fēng)、江西新南山以及EMVinto四家錫冶煉廠產(chǎn)能利用率高于平均水平，其中三家為中國(guó)錫冶煉廠商，我們認(rèn)為這主要得益于緬甸錫礦供給緩解國(guó)內(nèi)礦端緊張局面，但目前緬甸佤邦尚未復(fù)產(chǎn)，中國(guó)錫冶煉廠較高產(chǎn)能利用率或難維持，錫冶煉過(guò)?；?qū)⒓觿?；此外，印尼天馬和馬來(lái)西亞冶煉公司開(kāi)工率不足40%，我們認(rèn)為主要系當(dāng)?shù)劐a礦品位下降、開(kāi)采難度提高等因素導(dǎo)致當(dāng)?shù)氐V端緊張，冶煉廠產(chǎn)能利用率過(guò)低。2.3.3、加工費(fèi)走低，反映出礦端緊張局面加工費(fèi)處于低水平，反映出礦端供應(yīng)偏緊局面。據(jù)SMM消息，2022年初，國(guó)內(nèi)外錫價(jià)高企，為全球礦山帶來(lái)較高的生產(chǎn)利潤(rùn)空間，礦山的開(kāi)采意愿十分積極，部分品位較低的尾礦礦山也在此時(shí)被開(kāi)采；另外，緬甸地方政府的佤邦財(cái)政部受錫礦高利潤(rùn)的吸引開(kāi)始大量拋儲(chǔ)，導(dǎo)致從緬甸有大量進(jìn)口礦來(lái)到國(guó)內(nèi)，錫礦進(jìn)口量在2022年1月達(dá)四年以來(lái)新高（約4萬(wàn)噸），在此背景下，2022年國(guó)內(nèi)錫精礦加工費(fèi)持續(xù)走高，5月云南加工費(fèi)最高達(dá)2.8萬(wàn)元/噸，廣西、湖南、江西一度至2.4萬(wàn)元/噸，均創(chuàng)歷史新高。2022年7月中旬加工費(fèi)便呈現(xiàn)逐漸回落，主要系：（1）錫價(jià)持續(xù)走低，低品位的原礦加工利潤(rùn)微薄，開(kāi)采意愿降低，造成原料端供給偏緊；（2）國(guó)內(nèi)回收原料供應(yīng)偏緊，部分以回收錫為主要原料的冶煉廠開(kāi)始采購(gòu)精礦作為補(bǔ)充，增加了錫精礦的市場(chǎng)需求；（3）加工費(fèi)走低，擠壓了冶煉廠的單噸利潤(rùn)，部分冶煉廠選擇提產(chǎn)來(lái)平攤成本，因而進(jìn)一步增加對(duì)于原料的需求。目前錫精礦加工費(fèi)維持較低水平，一定程度上反映錫市場(chǎng)原料供給偏緊，短期內(nèi)供給增長(zhǎng)彈性有限。2.4、全球精錫增量空間有限全球冶煉產(chǎn)能較為寬松，精錫供給關(guān)鍵在于再生錫產(chǎn)量及原生錫礦產(chǎn)量。據(jù)我們測(cè)算，全球前十大精煉錫廠商2022年平均產(chǎn)能利用率僅52.6%，小型冶煉廠產(chǎn)能利用率大概率更低，精錫供給量并不受冶煉產(chǎn)能制約，關(guān)鍵在于礦端產(chǎn)量以及再生錫產(chǎn)量。中國(guó)再生錫總量全球再生錫比重高，但占國(guó)內(nèi)產(chǎn)量比重相較發(fā)達(dá)國(guó)家仍有較大提升空間。據(jù)中國(guó)有色金屬工業(yè)協(xié)會(huì)錫業(yè)分會(huì)數(shù)據(jù)，2021年中國(guó)再生錫產(chǎn)量達(dá)5萬(wàn)噸，占全球總再生錫供給的60%，占國(guó)內(nèi)總精錫產(chǎn)量的25%，占國(guó)內(nèi)總錫需求的33%，雖然國(guó)內(nèi)再生錫產(chǎn)量比重逐步上行，但是相對(duì)于主要發(fā)達(dá)國(guó)家相比仍有較大差距，海外主要發(fā)達(dá)國(guó)家再生錫產(chǎn)量占比皆超過(guò)60%。錫礦產(chǎn)量來(lái)看，2023-2025年全球錫礦產(chǎn)能維持緩慢增長(zhǎng)，擴(kuò)產(chǎn)地區(qū)集中在非洲、歐洲及亞洲，綜合考慮各地區(qū)項(xiàng)目進(jìn)展以及各地區(qū)錫礦運(yùn)營(yíng)現(xiàn)狀，我們預(yù)計(jì)2023-2025年全球新增錫礦產(chǎn)量-0.54、+1.27、+1.49萬(wàn)噸。再生錫方面，預(yù)計(jì)占全球供給比重20%?？傮w看，預(yù)計(jì)2023-2025年全球精煉錫供給分別為36.65、38.24、40.10萬(wàn)噸，同比變動(dòng)-1.80%、+4.33%、+4.86%，2022~2025年復(fù)合增速為2.42%。2.5、成本：全球錫礦成本中樞不斷上移，支撐錫價(jià)存量國(guó)家品位下降疊加能源成本抬升，推動(dòng)全球錫礦成本中樞上移。主要產(chǎn)出國(guó)印尼和緬甸受能源成本的上升、通貨膨脹以及礦石品位下降的影響，錫礦成本上漲，據(jù)ITA數(shù)據(jù)，2022年全球錫礦現(xiàn)金成本的90%/75%/50%分位線分別為2.32/1.85/1.14萬(wàn)美元/噸，完全成本的90%/75%/50%分位線分別為2.56/2.26/1.56萬(wàn)美元/噸，ITA預(yù)計(jì)到2027年全球錫礦完全成本90%分位線將上升至3.38萬(wàn)美元/噸，較2022年的2.56萬(wàn)美元/噸提高32%，預(yù)計(jì)到2030年全球錫礦完全成本90%分位線將上升5.4萬(wàn)美元/噸，較2027年的3.38萬(wàn)美元/噸提高59.7%，成本中樞不斷上行。截至2024年1月30日，LME錫現(xiàn)貨價(jià)為2.6萬(wàn)美元/噸，略高于2022年全球錫礦平均完全成本，但伴隨全球錫礦成本中樞的不斷上移，錫價(jià)有望得到高位支撐。3、需求：新消費(fèi)助力，舊消費(fèi)托底3.1、錫下游應(yīng)用廣泛，“新能源+智能化”有望打開(kāi)錫需求向上空間3.1.1、錫金屬下游應(yīng)用廣泛，焊料占據(jù)半壁江山錫金屬下游應(yīng)用廣泛，焊料占據(jù)半壁江山。由于錫具有無(wú)毒、熔點(diǎn)低、延展性好的特性，應(yīng)用領(lǐng)域廣泛且可替代性弱，全球精錫消費(fèi)主要應(yīng)用于錫焊料、錫化工、馬口鐵、鉛酸電池、錫銅合金及其他領(lǐng)域。從下游需求端看，錫焊料作為主要下游產(chǎn)品，占據(jù)2022全球錫需求結(jié)構(gòu)的半壁江山，約有50%；緊隨其后的錫化工占比約16%，鍍錫板占比約12%；余下的鉛酸電池與錫銅合金各占約7%。3.1.2、2022年全球錫需求同比-1.8%，“新能源+智能化”有望打開(kāi)錫需求新增量2022年全球錫需求同比減少1.8%，“新能源+智能化”有望打開(kāi)錫需求向上空間。根據(jù)國(guó)際錫業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2022年全球錫需求達(dá)到38.3萬(wàn)噸，同比減少1.8%。細(xì)分來(lái)看，錫焊料仍然是占比最大的領(lǐng)域，傳統(tǒng)領(lǐng)域方面，消費(fèi)電子錫需求有望伴隨國(guó)家對(duì)于居民消費(fèi)的刺激力度不斷加大逐步回暖，家電耗錫也有望隨著國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)政策的優(yōu)化和落實(shí)將有所改善；新興領(lǐng)域方面，受益于全球能源結(jié)構(gòu)調(diào)整轉(zhuǎn)型，未來(lái)幾年光伏裝機(jī)容量仍呈現(xiàn)穩(wěn)定高速增長(zhǎng)趨勢(shì)，疊加在汽車電動(dòng)化、智能化的推動(dòng)下汽車電子耗錫增長(zhǎng)可觀，預(yù)計(jì)未來(lái)在清潔能源及產(chǎn)業(yè)調(diào)整的背景下，能夠持續(xù)打開(kāi)錫焊料需求的新增長(zhǎng)空間。除焊料需求外，鍍錫板或?qū)⒁虬b需求回歸常態(tài)呈現(xiàn)小幅下滑，鉛酸電池錫未來(lái)仍將隨著新能源交通工具的發(fā)展維持穩(wěn)定增速，同時(shí)也將受益于鉛酸電池存量市場(chǎng)的更換需求?？傮w來(lái)看，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)不斷加速?gòu)?fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)及歐央行逐步進(jìn)入加息周期的尾聲，錫需求有望得到一定修復(fù)，“新能源+智能化”趨勢(shì)有望拉動(dòng)光伏、新能源車錫需求，打開(kāi)錫需求向上空間。3.2、錫焊料：新能源催化中短期需求，大數(shù)據(jù)浪潮打開(kāi)遠(yuǎn)期向上空間錫焊料是錫最主要的消耗領(lǐng)域。錫焊料是用于金屬間連接的錫合金，通過(guò)加熱熔化以連接電子元器件使其形成穩(wěn)定的機(jī)械和電氣連接，是錫使用量最大的下游領(lǐng)域。錫焊料包括子錫焊料材料產(chǎn)品有絲、條、棒、粉、膏、片、型材等多種形式，其中錫條和錫絲多用于傳統(tǒng)波峰焊，在電視、洗衣機(jī)、冰箱等大型家電領(lǐng)域使用；錫膏多應(yīng)用于3C產(chǎn)品；微電子錫基焊粉材料由于其高可靠、高性能的特點(diǎn)，廣泛用于電子制造業(yè)的半導(dǎo)體封裝、電子元器件裝配等領(lǐng)域。半導(dǎo)體是錫焊料最大應(yīng)用領(lǐng)域。據(jù)ITA數(shù)據(jù)，按終端需求劃分，電子錫焊料下游應(yīng)用可劃分為其他消費(fèi)電子、計(jì)算機(jī)、通訊設(shè)備、汽車、工業(yè)設(shè)備、醫(yī)療及其他、軍事和航空幾大應(yīng)用領(lǐng)域，2021年其他消費(fèi)電子、計(jì)算機(jī)、通訊設(shè)備、汽車下游占比合計(jì)達(dá)84%，與半導(dǎo)體行業(yè)景氣度高度相關(guān)。費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)拐點(diǎn)已現(xiàn)，行業(yè)復(fù)蘇在即。從全球半導(dǎo)體銷售額與費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)的周期性來(lái)看，費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)相對(duì)全球半導(dǎo)體銷售額通常領(lǐng)先6個(gè)月左右，我們選取了全球半導(dǎo)體銷售額同比增速與費(fèi)城半導(dǎo)體/標(biāo)普500指數(shù)的同比增速兩個(gè)指標(biāo)進(jìn)行擬合，發(fā)現(xiàn)費(fèi)城半導(dǎo)體/標(biāo)普500指數(shù)的同比增速常常領(lǐng)先于全球半導(dǎo)體銷售額見(jiàn)頂/見(jiàn)底，目前來(lái)看，費(fèi)城半導(dǎo)體/標(biāo)普500指數(shù)的同比增速已經(jīng)于2022年12月見(jiàn)底，2023年費(fèi)城半導(dǎo)體/標(biāo)普500指數(shù)同比增速處于上升趨勢(shì)，而半導(dǎo)體銷售額已從2021年11月以來(lái)的衰退周期逐漸走出，2023年7~10月全球半導(dǎo)體銷售額同比增速分別為-11.80%/-6.77%/-4.49%/-0.68%，降幅不斷收窄。3.2.1、消費(fèi)電子：身處行業(yè)低谷，有望迎來(lái)邊際修復(fù)消費(fèi)電子市場(chǎng)處于行業(yè)低谷，需求有望迎來(lái)邊際修復(fù)。作為半導(dǎo)體的下游，消費(fèi)電子也是錫焊料的重要應(yīng)用，占電子錫焊料終端應(yīng)用的28%。消費(fèi)電子主要包括手機(jī)、平板、電腦、耳機(jī)、VR頭顯等，2022年受俄烏沖突、公共衛(wèi)生事件擾動(dòng)、海外通脹等多重因素共振，消費(fèi)電子行業(yè)態(tài)勢(shì)低迷，增長(zhǎng)明顯放緩，2022年，中國(guó)智能手機(jī)出貨量2.86億部，同比下降13.2%，降幅明顯。據(jù)Counterpoint預(yù)測(cè)，2023年，中國(guó)的智能手機(jī)出貨量將恢復(fù)到2.8億部以上，高端市場(chǎng)的表現(xiàn)預(yù)計(jì)將超過(guò)整體市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)近5%的年同比增長(zhǎng)，到2035年，智能手機(jī)ASP和高端智能手機(jī)份額（≥500美元）都將再上一個(gè)臺(tái)階，高端智能手機(jī)將占到整個(gè)市場(chǎng)的近40%。伴隨消費(fèi)電子需求的底部向上，錫焊料需求有望得到邊際修復(fù)。3.2.2、新能源汽車：電動(dòng)智能化趨勢(shì)刺激汽車電子需求電動(dòng)智能化趨勢(shì)有望刺激汽車電子需求，錫需求有望持續(xù)增加。錫焊料在新能源汽車行業(yè)運(yùn)用廣泛，錫在新能源汽車的鋰電池、整體制造、熔斷器等方面起到了重要的作用，伴隨著電動(dòng)化和智能化，汽車電子用量會(huì)顯著提升，據(jù)錫業(yè)股份在互動(dòng)平臺(tái)表示，新能源汽車單車較傳統(tǒng)燃油車單車用錫需求翻倍，我們認(rèn)為主要系電動(dòng)汽車需要多種新的控制、安全、通信系統(tǒng)，使得電動(dòng)汽車中的電子元件裝配量高于傳統(tǒng)燃油汽車。此外，在雙碳大背景下，各國(guó)大力支持新能源汽車發(fā)展，全球新能源汽車銷量、滲透率穩(wěn)步提升。據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，2022年全年中國(guó)新能源車銷量達(dá)688.70萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)93.4%，2023年中國(guó)新能源汽車銷量達(dá)949.5萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)37.9%，全球來(lái)看，據(jù)CleanTechnica數(shù)據(jù)，2022年全年全球新能源車銷量1007.33萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)56.37%，IEA預(yù)測(cè)2023年全球新能源車銷量將達(dá)到1400萬(wàn)輛。綜上所述，在電動(dòng)智能化趨勢(shì)下，平均單車耗錫量有望提高，同時(shí)伴隨全球新能源車銷量的高增速，錫需求有望持續(xù)增加，我們預(yù)計(jì)2023-2025年汽車領(lǐng)域錫焊料需求量為3.39/3.58/3.78萬(wàn)噸，三年復(fù)合增速約為6.00%。3.2.3、光伏：硅料價(jià)格下行，光伏裝機(jī)高增帶動(dòng)焊帶需求硅料價(jià)格將步入下行通道，下游光伏裝機(jī)需求有望快速釋放，帶動(dòng)錫需求。光伏行業(yè)中，錫的需求主要集中在光伏焊帶（鍍錫銅帶、涂錫銅帶），發(fā)揮導(dǎo)電聚電的重要作用。2022年光伏行業(yè)的主要障礙在于硅料緊缺，進(jìn)入2023年，伴隨硅料新增產(chǎn)能的充分釋放，市場(chǎng)供需緊張格局有望得到充分緩解，光伏企業(yè)成本壓力有望緩解，新增裝機(jī)量有望得到改善，據(jù)TrendForce預(yù)測(cè)，2023年全球新增光伏裝機(jī)411GW，同比增長(zhǎng)59%。據(jù)SMM，單GW光伏組件所需光伏焊帶550噸，考慮到未來(lái)線徑變細(xì)，光伏組件對(duì)焊帶的用量將逐步下降，假設(shè)2023/2024/2025年單GW焊帶用量為450/430/420噸。據(jù)SMM，錫基焊帶占比17%，錫占錫基焊料比重為63%，我們預(yù)計(jì)2023-2025年全球光伏新增裝機(jī)對(duì)錫需求量為2.38、2.62、2.81萬(wàn)噸，2022~2025年復(fù)合增速為21.7%。3.2.4、步入工業(yè)4.0時(shí)代，大數(shù)據(jù)浪潮興起有望打開(kāi)錫需求向上空間步入工業(yè)4.0時(shí)代，大數(shù)據(jù)浪潮興起有望打開(kāi)錫需求向上空間。數(shù)字基建即數(shù)字化基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，其以5G、大數(shù)據(jù)、AI、云計(jì)算、物聯(lián)網(wǎng)、區(qū)塊鏈、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等信息基礎(chǔ)設(shè)備建設(shè)為核心，是各行業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的技術(shù)基礎(chǔ)。隨著數(shù)字時(shí)代的到來(lái)，世界各國(guó)加強(qiáng)5G基站建設(shè)，推進(jìn)人工智能、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展，以此來(lái)打造經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新增長(zhǎng)點(diǎn)，促進(jìn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)發(fā)展。伴隨大數(shù)據(jù)浪潮的興起，數(shù)據(jù)存儲(chǔ)量必將快速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)到2030年，數(shù)據(jù)存儲(chǔ)需求將有數(shù)倍增長(zhǎng)，屆時(shí)大數(shù)據(jù)或?qū)⒊蔀槔瓌?dòng)錫需求的新增長(zhǎng)極，但該需求在短期內(nèi)難以兌現(xiàn)，或?qū)⒃?025年之后貢獻(xiàn)實(shí)際增量。3.3、鍍錫板：錫使用強(qiáng)度不斷降低，伴隨食飲行業(yè)復(fù)蘇有望維穩(wěn)行業(yè)綠色發(fā)展趨勢(shì)明顯，鍍錫板錫使用強(qiáng)度不斷降低。鍍錫板俗稱馬口鐵，是一種表面鍍有薄層金屬錫的冷軋薄鋼板，具有高強(qiáng)度、高成型性、無(wú)毒無(wú)味、耐腐蝕、易焊接的優(yōu)良特性，在食品罐、飲料罐、包裝材料等方面具有廣泛應(yīng)用。但鍍錫板具有較多替代品，如塑料、玻璃等，為降低生產(chǎn)成本與堅(jiān)持環(huán)保理念，鍍錫板一直以減薄錫層為目標(biāo)發(fā)展，一定程度上降低了鍍錫板對(duì)錫的需求。伴隨著其他替代材料(如可降解塑料、環(huán)保紙等)的應(yīng)用，未來(lái)馬口鐵的使用強(qiáng)度也呈下降趨勢(shì)，據(jù)ITA顯示，馬口鐵使用強(qiáng)度由2008年的接近100%降至2020年的60%，降幅明顯。受益食品飲料行業(yè)的回暖，鍍錫板產(chǎn)量有望小幅抬升。2016~2019年，鍍錫板需求量相對(duì)平穩(wěn)，月產(chǎn)量穩(wěn)定在10萬(wàn)噸左右，但疫情后全球包裝產(chǎn)品需求大幅提升，助推馬口鐵產(chǎn)量在2020~2021年實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，2023年1~10月，中國(guó)重點(diǎn)企業(yè)鍍錫板產(chǎn)量達(dá)147.11萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)6%，同比增速明顯改善，我們認(rèn)為伴隨疫情的逐步消退，食品飲料行業(yè)有望緩慢復(fù)蘇，鍍錫板用錫量有望維穩(wěn)。3.4、錫化工：地產(chǎn)后周期時(shí)代，板塊有望迎來(lái)修復(fù)PVC熱穩(wěn)定劑占據(jù)錫化工終端應(yīng)用67%，環(huán)保趨嚴(yán)將提高錫類穩(wěn)定劑占比。錫化工分為無(wú)機(jī)錫化工與有機(jī)錫化工兩條產(chǎn)業(yè)鏈。其中，無(wú)機(jī)錫化工包括電鍍、陶瓷、玻璃等；有機(jī)錫化工包括PVC熱穩(wěn)定劑、聚氨酯催化劑等。錫化工領(lǐng)域，錫主要應(yīng)用于PVC穩(wěn)定劑（占比達(dá)67%），隨著環(huán)保趨嚴(yán)，PVC熱穩(wěn)定劑無(wú)毒化將是主要的發(fā)展趨勢(shì)，有機(jī)錫類穩(wěn)定劑在PVC穩(wěn)定劑的占比將大幅提升，對(duì)錫的需求也有望保持增長(zhǎng)趨勢(shì)。地產(chǎn)后周期時(shí)代，板塊有望迎來(lái)修復(fù)。PVC在建筑材料方面有廣泛的應(yīng)用，尤其是在管材方面，這使得PVC需求受房地產(chǎn)市場(chǎng)狀態(tài)影響大。2022年地產(chǎn)行業(yè)大幅下行，房地產(chǎn)行業(yè)的不景氣導(dǎo)致2022年P(guān)VC需求降低，2022年中國(guó)PVC產(chǎn)量同比下滑1%。2022年年底，房地產(chǎn)融資“三支箭”齊發(fā)，中國(guó)地產(chǎn)行業(yè)困境得到緩解。2023年以來(lái)房地產(chǎn)竣工恢復(fù)較快，2023年1-12月房屋竣工面積同比增長(zhǎng)17%，預(yù)計(jì)在政策支持下，地產(chǎn)行業(yè)的穩(wěn)定有望帶動(dòng)PVC以及錫化工需求回升。4、供需平衡測(cè)算：緊平衡持續(xù)，錫價(jià)易漲難跌新消費(fèi)助力+舊消費(fèi)托底，錫下游需求增量可觀。錫的下游應(yīng)用主要包括錫焊料、鍍錫板、錫化工等領(lǐng)域，其中錫焊料占50%，是錫的最重要的應(yīng)用領(lǐng)域，錫焊料的終端應(yīng)用包括消費(fèi)電子、計(jì)算機(jī)、通訊設(shè)備、汽車、工業(yè)設(shè)備等領(lǐng)域，錫焊料方面，未來(lái)伴隨光伏裝機(jī)及新能源汽車銷量的增加，新能源領(lǐng)域有望抬升錫需求空間，此外伴隨5G建設(shè)、AI、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的興起，算力需求不斷提升，焊料使用的長(zhǎng)期前景非常樂(lè)觀，錫需求空間增量進(jìn)一步被擴(kuò)大；舊消費(fèi)包括鍍錫板及錫化工等傳統(tǒng)領(lǐng)域，其中鍍錫板可能伴隨行業(yè)綠色發(fā)展用錫量略微降低，錫化工有望受益于地產(chǎn)后周期時(shí)代邊際改善，托底錫需求。綜合來(lái)看，我們預(yù)計(jì)全球錫需求有望從2022年的38.3萬(wàn)噸提升至2025年的42.9萬(wàn)噸，2022-2025年需求復(fù)合增速約為3.8%。供給端來(lái)看，主要供給礦山品位下滑嚴(yán)重，緬甸由于前期粗放開(kāi)發(fā)及過(guò)度開(kāi)采，品位由2011年的10%左右下滑至目前1%，印尼陸采礦品位下滑同樣嚴(yán)重，同時(shí)緬甸佤邦限產(chǎn)錫礦對(duì)供給端影響較大，錫主要開(kāi)采國(guó)供給下滑難以避免，供給形勢(shì)依然嚴(yán)峻。我們預(yù)計(jì)2023-2025年供需缺口在-1.6、-2.1、-1.5萬(wàn)噸，近三年始終維持緊平衡狀態(tài)。5、重點(diǎn)公司分析5.1、錫業(yè)股份：錫銦龍頭，全產(chǎn)業(yè)鏈布局錫銦雙龍頭，全產(chǎn)業(yè)鏈布局。公司是一個(gè)有著百年歷史傳承又承擔(dān)著新時(shí)期發(fā)展使命的以錫為主有色金屬全產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，前身始于清光緒（1883年）朝廷撥官款建辦的個(gè)舊廠務(wù)招商局，歷經(jīng)140年的積淀和上市以來(lái)的高速發(fā)展，形成了錫、銅、鋅、銦等金屬礦的勘探、開(kāi)采、選礦、冶煉及錫材、錫化工有色金屬深加工的產(chǎn)業(yè)格局，擁有我國(guó)最大的錫生產(chǎn)加工基地。目前公司擁有錫冶煉產(chǎn)能8萬(wàn)噸/年、錫材產(chǎn)能4.1萬(wàn)噸/年、錫化工產(chǎn)能2.4萬(wàn)噸/年、陰極銅產(chǎn)能12.5萬(wàn)噸/年、鋅冶煉產(chǎn)能10萬(wàn)噸/年、壓鑄鋅合金3萬(wàn)噸/年、銦冶煉產(chǎn)能60噸/年。錫銦資源儲(chǔ)量豐富，錫資源自給率達(dá)31%。公司所在地個(gè)舊地區(qū)是中國(guó)錫資源最集中的地區(qū)之一，素有世界“錫都”美譽(yù)，公司擁有