第五章 房地產(chǎn)經(jīng)營環(huán)境分析與經(jīng)營決策

第三節(jié)房地產(chǎn)投資的風(fēng)險（一）風(fēng)險的定義從房地產(chǎn)投資的角度來說，風(fēng)險可以定義為未獲得預(yù)期收益可能性的大小。風(fēng)險涉及變動和可能性，變動可以用標(biāo)準(zhǔn)差來表示。一般來說，標(biāo)準(zhǔn)差越小，各種可能收益的分布就越集中，投資風(fēng)險就越小。反之，標(biāo)準(zhǔn)差越大，各種可能收益的分布就越分散，風(fēng)險就越大。一、房地產(chǎn)投資風(fēng)險的概念不確定性和風(fēng)險有顯著差別，在具有不確定性的情況下，可用定性方法來決策。可以用標(biāo)準(zhǔn)差與期望值之比來表示單位收益下的風(fēng)險大小例如：物業(yè)1為寫字樓項目，2010年末價值為1000W，預(yù)計2011年末價值為1100W的可能性為50%、為900萬的可能性為50%，則2011年該物業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)差為100W，標(biāo)準(zhǔn)差和期望值之比為10%；物業(yè)2為保齡球場項目，2010年末價值為1000W，預(yù)計2011年末價值為1200W的可能性為50%、為800萬的可能性為50%，則2011年該物業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)差為200W，標(biāo)準(zhǔn)差和期望值之比為20%。因此，可以推斷物業(yè)2的投資風(fēng)險大于物業(yè)1。決策樹的構(gòu)成有四個要素：(1)決策結(jié)點；(2)方案枝；(3)狀態(tài)結(jié)點；(4)概率枝。如下圖所示。決策樹一般由方塊結(jié)點、圓形結(jié)點、方案枝、概率枝等組成，方塊結(jié)點稱為決策結(jié)點，由結(jié)點引出若干條細支，每條細支代表一個方案，稱為方案枝；圓形結(jié)點稱為狀態(tài)結(jié)點，由狀態(tài)結(jié)點引出若干條細支，表示不同的自然狀態(tài)，稱為概率枝。每條概率枝代表一種自然狀態(tài)。在每條細枝上標(biāo)明客觀狀態(tài)的內(nèi)容和其出現(xiàn)概率。在概率枝的最末稍標(biāo)明該方案在該自然狀態(tài)下所達到的結(jié)果(收益值或損失值)。這樣樹形圖由左向右，由簡到繁展開，組成一個樹狀網(wǎng)絡(luò)圖。圖2決策樹的構(gòu)成決策樹法(DecisionTree）

決策樹一般都是自上而下來生成的。每個決策或事件（即自然狀態(tài)）都可能引出兩個或多個事件，導(dǎo)致不同的結(jié)果，把這種決策分支畫成圖形很像一棵樹的枝干，故稱決策樹。決策樹就是將決策過程各個階段之間的結(jié)構(gòu)繪制成一張箭線圖，我們可以用下圖來表示。圖1-1決策樹示意圖舉例：南方醫(yī)院供應(yīng)公司是一家制造醫(yī)護人員工裝大褂的公司。該公司正在考慮擴大生產(chǎn)能力。它可以有以下幾個選擇：1、什么也不做；2、建一個小廠；3、建一個中型廠；4、建一個大廠。新增加的設(shè)備將生產(chǎn)一種新型的大褂，目前該產(chǎn)品的潛力或市場還是未知數(shù)。如果建一個大廠且市場較好就可實現(xiàn)$100，000的利潤。如果市場不好則會導(dǎo)致$90，000的損失。但是，如果市場較好，建中型廠將會獲得$60,000，小型廠將會獲得$40，000，市場不好則建中型廠將會損失$10,000，小型廠將會損失$5，000。當(dāng)然，還有一個選擇就是什么也不干。最近的市場研究表明市場好的概率是0.4，即市場不好的概率是0.6。

圖3在這些數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上，能產(chǎn)生最大的預(yù)期貨幣價值（EMV）的選擇就可以找到。EMV（建大廠）=（0.4）*($100,000)+(0.6)*(-$90,000)=-$14,000EMV（中型廠）=(0.4)*($600,000))+(0.6)*(-$10,000)=+$18,000EMV(建小廠)=(0.4)*($40,000)+(0.6)*(-$5,000)=+$13,000EMV(不建廠)=$0

根據(jù)EMV標(biāo)準(zhǔn)，南方公司應(yīng)該建一個中型廠。（二）風(fēng)險分析的目的風(fēng)險分析是投資決策的重要環(huán)節(jié)，其目的是幫助投資者回答下列問題：預(yù)期收益是多少，出現(xiàn)的可能性有多大？相對于收益目標(biāo)，融資成本或機會投資收益來說，產(chǎn)生損失或超過目標(biāo)收益的可能性有多大？預(yù)期收益的變動性和離散性如何？房地產(chǎn)投資的風(fēng)險主要體現(xiàn)在四個方面：即：投入資金的安全性、預(yù)期收益的可靠性、投資項目的變現(xiàn)性、資產(chǎn)管理的復(fù)雜性通常情況下，人們把風(fēng)險分為系統(tǒng)風(fēng)險——對市場內(nèi)所有投資項目均產(chǎn)生影響，投資者無法控制個別風(fēng)險——僅對市場內(nèi)個別投資項目產(chǎn)生影響，投資者可以控制二、房地產(chǎn)投資風(fēng)險的分類

一）通貨膨脹風(fēng)險通貨膨脹風(fēng)險是指投資完成后所回收的資金與初始投入的資金相比，購買力降低給投資者帶來的風(fēng)險，又稱為購買力風(fēng)險。二）市場供求風(fēng)險市場供求風(fēng)險是指投資者所在地區(qū)房地產(chǎn)市場供求關(guān)系變化給投資者帶來的風(fēng)險。三）周期風(fēng)險周期風(fēng)險是指房地產(chǎn)市場的周期波動給投資者帶來的風(fēng)險。（一）、房地產(chǎn)投資的系統(tǒng)風(fēng)險四）變現(xiàn)風(fēng)險變現(xiàn)風(fēng)險是指急于將商品兌換成現(xiàn)金時由于折價而導(dǎo)致資金損失的風(fēng)險。五）利率風(fēng)險六）政策風(fēng)險利率調(diào)升會對房地產(chǎn)投資產(chǎn)生兩方面影響：導(dǎo)致房地產(chǎn)實際價值的折損加大投資者的債務(wù)負擔(dān)，導(dǎo)致還貸困難七）政治風(fēng)險八）或然損失風(fēng)險或然損失風(fēng)險是指火災(zāi)、風(fēng)災(zāi)或其他偶然發(fā)生的自然災(zāi)害引起的置業(yè)投資損失。個別投資風(fēng)險中無法在投資組合內(nèi)部被分散、抵消的那一部分風(fēng)險，又稱為不可分散風(fēng)險或市場風(fēng)險。一）收益現(xiàn)金流風(fēng)險收益現(xiàn)金流風(fēng)險是指房地產(chǎn)投資項目的實際收益現(xiàn)金流未達到預(yù)期目標(biāo)要求的風(fēng)險。二）未來運營費用風(fēng)險未來運營費用風(fēng)險是指物業(yè)實際運營費用超過預(yù)期運營費用而帶來的風(fēng)險。三）資本價值風(fēng)險資本價值在很大成都上取決于預(yù)期收益現(xiàn)金流和可能的未來經(jīng)營費用分析。（二）、房地產(chǎn)投資的個別風(fēng)險四）比較風(fēng)險比較風(fēng)險是指投資者將資金投入房地產(chǎn)后，失去了其他投資機會，同時也失去相應(yīng)的可能收益時，給投資者帶來的風(fēng)險。五）時間風(fēng)險時間風(fēng)險是指房地產(chǎn)投資中與時間和時機選擇因素相關(guān)的風(fēng)險。六）持有期風(fēng)險持有期風(fēng)險是指與房地產(chǎn)投資持有時間相關(guān)的風(fēng)險。(一)投資組合理論

1.主要觀點:對于相同的宏觀經(jīng)濟環(huán)境變化，不同投資項目的收益會有不同反應(yīng)。在這種情況下，把適當(dāng)?shù)耐顿Y項目組合起來，可以達到一個最終和最理想的長遠投資策略。目標(biāo)是尋找在一個固定的預(yù)期收益率下使風(fēng)險最低，或是在一個預(yù)設(shè)可接受的風(fēng)險水平下，使收益最大化的投資組合。三、風(fēng)險與投資組合(一)投資組合理論

2.作用:投資組合理論可以規(guī)避個別性非市場因素(個別發(fā)展項目因素、建筑物類型、地點等)，但系統(tǒng)性市場風(fēng)險(例如宏觀經(jīng)濟因素、國家金融狀況等)仍然存在。組合風(fēng)險降到最低投資項目甲投資項目乙時間風(fēng)險投資項目的數(shù)量個別風(fēng)險或非市場風(fēng)險系統(tǒng)風(fēng)險或市場風(fēng)險風(fēng)險3.風(fēng)險的計量由于系統(tǒng)風(fēng)險無法規(guī)避，市場性風(fēng)險率成為某一種投資項目相對于整個市場變化反應(yīng)幅度的評估。投資者的應(yīng)得利益便以補償這個風(fēng)險率為主。3.風(fēng)險的計量

E(rj):某一時段內(nèi)，資產(chǎn)j應(yīng)有的預(yù)期收益率rf:某一時段內(nèi)，無風(fēng)險資產(chǎn)的收益率E(rm):某一時段內(nèi)，市場的整體平均收益率βj:資產(chǎn)j的系統(tǒng)性市場風(fēng)險系數(shù)例：rf:2%

E(rm):

10%

βj:1則：E(rj)＝10%

(二)資本資產(chǎn)定價模型(CapitalAssetPricingModel)1.觀點:一個投資項目在某一時間段上的預(yù)期收益率等于市場上無風(fēng)險投資項目的收益率加上這項投資項目的系統(tǒng)性市場風(fēng)險的相關(guān)系數(shù)(假設(shè)應(yīng)有了適當(dāng)?shù)耐顿Y組合)乘以該項目的市場收益率與無風(fēng)險投資項目收益率之差。公式:

2.確定折現(xiàn)率的方法:采用機會成本加適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險調(diào)整值。*機會成本:資本在某一段時間內(nèi)最高和最安全的投資機會的收益。機會成本的收益約等于無風(fēng)險的收益(國債收益率或銀行存款利率)，投資者所期望的收益至少等于機會成本加上該項目的風(fēng)險報酬(RiskPremium)。

例：假設(shè)整個投資市場的平均收益率是20%，國債的收益率為10%，而房地產(chǎn)投資市場相對于整個投資市場的風(fēng)險相關(guān)系數(shù)是0.1，那么，房地產(chǎn)投資評估的模型所用的折現(xiàn)率按照公式計算如下：

R=10%+0.4×

(20%-10%)=14%

新西蘭的布朗教授假設(shè)在1984年英國房地產(chǎn)市場相對于整體投資市場的風(fēng)險相關(guān)系數(shù)為0.2，計算出各子市場的風(fēng)險系數(shù)(相對于整個房地產(chǎn)市場的收益)為:零售商業(yè)用房1.16；寫字樓0.87；工業(yè)物業(yè)0.69。

一）、定性決策分析方法為了實現(xiàn)決策目標(biāo)，必須尋求達到目標(biāo)的途徑與手段，為此要對決策目標(biāo)及方案進行深入、全面、系統(tǒng)的分析。在某些因素不能量化分析時，就需要采用定性分析的方法。這種方法是利用直觀材料，人的經(jīng)驗、知識和綜合能力，對客觀事物未來的狀況做出估計和推斷。四、房地產(chǎn)經(jīng)營決策方法定性決策分析方法主要有以下幾種：

1．暢談會法暢談會法又稱頭腦風(fēng)暴法，這是一種以專家的創(chuàng)造性邏輯思維在短期時間內(nèi)來索取信息的方法，它最早用在軍事決策上，后來被各行各業(yè)爭相效仿。其方法是組織有關(guān)人員參加會議，與會者暢所欲言，相互啟發(fā)，互相影響，引起思維共鳴，從而形成宏觀智能結(jié)構(gòu)，誘發(fā)出更多的富有創(chuàng)造性的設(shè)想。2．綜攝法綜攝法是利用非推理因素，通過召開專家會議來激發(fā)群體創(chuàng)造力的方法，其實質(zhì)是試圖收集帶有感情色彩的或不合理的表面與事物無關(guān)的想法，并把它們同決策的合理要素結(jié)合起來，是一種廣為利用的定性決策分析方法，具體步驟如下：第一，對所要解決的問題進行全面的介紹。即對所要解決的問題詳細介紹其有關(guān)背景材料、問題的現(xiàn)行解法，指出期望的創(chuàng)新解法，讓與會者充分了解事物的本質(zhì)和問題的范圍。第二，問題重新表述。即讓與會者從另外的角度提出問題，發(fā)表意見。第三，分析排列。對所有表述形式加以分析相比較，并根據(jù)其對問題解決的重要性進行排序。第四，遠離問題。根據(jù)排定的順序，每次以一種表述形式為出發(fā)點，從熟悉的領(lǐng)域轉(zhuǎn)入盡可能遠離問題的陌生領(lǐng)域，并盡力搜索看似與問題無關(guān)，實則確有類似之處的要素。常用類比法達到這一目的。第五，強行結(jié)合。這是綜攝法最核心的一步，是將類比的成果與原問題強行結(jié)合起來，以形成一種獨創(chuàng)性的方案設(shè)想。第六，方案的認可經(jīng)強行結(jié)合形成初步設(shè)想后，尚須圍繞其不足之處繼續(xù)改進完善，直到得出決策者滿意的創(chuàng)新方案。3．評選法當(dāng)有若干個決策方案供選擇時，可采用評選法。評選法雖然有量化指標(biāo)，但其思維方式需定性分析。在評選方案時首先要確定方案的評選標(biāo)準(zhǔn)。對于不同的決策對象，可以有不同的標(biāo)準(zhǔn)，但其共同的原則是：第一，是否能保證實現(xiàn)決策目標(biāo)；第二，在同樣保證實現(xiàn)決策目標(biāo)的前提下，付出的代價盡可能??；第三，實現(xiàn)決策目標(biāo)所要承擔(dān)的風(fēng)險盡可能??；第四，決策方案實施后帶來的經(jīng)濟效益和社會效益好。（一）確定型決策方法確定型決策是一種在自然狀態(tài)的發(fā)生非常明確的情況下進行的決策，決策者確知需要解決的問題、環(huán)境條件、未來結(jié)果，在決策過程中只要比較各種備選方案的可知執(zhí)行結(jié)果，就能作出精確估計的決策。如有效需求量較大的住宅項目，投資總成本費用、建設(shè)期、租售價格等因素都可以確定，市場變化對項目的影響不大，這種情況下的決策就屬于確定型決策。確定型決策只需求出各方案在已知自然狀態(tài)下的收益值或損失值，然后進行對比分析，從中選擇收益值最大的方案或損失值最小的方案作為決策方案。在房地產(chǎn)投資經(jīng)濟分析中，常用的確定型決策方法很多，有財務(wù)凈現(xiàn)值法、內(nèi)部收益率法、線性規(guī)劃求最優(yōu)解法及動態(tài)投資回收期法等。二）、定量決策分析方法（二）風(fēng)險型決策方法由于房地產(chǎn)經(jīng)營活動中，大量的決策問題都具有某種潛在的風(fēng)險因素，而這些風(fēng)險因素大多數(shù)又服從統(tǒng)計規(guī)律，因此，在風(fēng)險型決策時可事先確定各自然狀態(tài)出現(xiàn)的概率，盡管采用科學(xué)的方法計算出最優(yōu)結(jié)果，但不論選擇哪種方案，還是要承擔(dān)一定的風(fēng)險。我們只選擇風(fēng)險性程度較低的方案而已。風(fēng)險型決策的方法有以下幾種：1．最大可能法最大可能法就是選擇可能發(fā)生的概率最大的自然狀態(tài)為決策依據(jù)，然后選擇在此種狀態(tài)下收益值最大的方案作為最優(yōu)方案。這種方法的指導(dǎo)思想是將風(fēng)險型決策化為確定型決策，其理論根據(jù)是根據(jù)概率論中事件的概率越大，發(fā)生的可能性就越大的原理。這種方法在某一自然狀態(tài)概率比其他自然狀態(tài)概率大很多，且收益相差并不很大時，效果較好，當(dāng)多種自然狀態(tài)發(fā)生的概率基本相同時，不宜采用這種方法。2．期望值法期望值法也叫期望收益值法，是指一投資項目的多個可選擇方案在不同自然狀態(tài)、不同概率、不同損益的期望收益值，其中期望收益值最大的方案為最佳方案。3．凈現(xiàn)值期望值法凈現(xiàn)值期望值法更多地考慮資金的時間價值。其決策關(guān)鍵是先計算不同自然狀態(tài)、不同概率條件下投資的凈現(xiàn)值期望值，或不同方案的凈現(xiàn)值期望值，然后對各方案的凈現(xiàn)值進行比較，凡是凈現(xiàn)值期望值大于零的方案都是可以考慮的；如果有多個方案的凈現(xiàn)值期望值大于零，則凈現(xiàn)值期望值最大者為最佳方案。（三）不確定型決策方法不確定型決策是指對未來將會出現(xiàn)的各種情況及其概率都無法判明，僅憑決策者的膽識和經(jīng)驗做出判斷的決策，現(xiàn)代決策理論尚無完美的方法解決此類問題，只有幾種準(zhǔn)則作為決策的依據(jù)。1．樂觀法又稱為大中取大法。這種方法是決策者對各備選方案的抉擇持樂觀態(tài)度，其選擇過程是先從每一方案中選擇最大的收益值，再從這些最大的收益值中取最大值，選擇這個最大值所屬的方案為最優(yōu)方案。