《信用評(píng)級(jí)對(duì)企業(yè)融資的影響研究國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)綜述》4700字

信用評(píng)級(jí)對(duì)企業(yè)融資的影響研究國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)綜述目錄TOC\o"1-2"\h\u23515信用評(píng)級(jí)對(duì)企業(yè)融資的影響研究國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)綜述 155391企業(yè)信用評(píng)級(jí) 114851.1信用評(píng)級(jí)相關(guān)定義 1311601.2信用評(píng)級(jí)的利益相關(guān)者 1148311.3信用評(píng)級(jí)的功能 2107111.4信用評(píng)級(jí)的有效性爭(zhēng)議 2315282企業(yè)融資約束 3194642.1融資約束相關(guān)定義 3212772.2影響企業(yè)融資約束的因素 3143872.3融資約束的度量標(biāo)準(zhǔn) 491163信用評(píng)級(jí)與企業(yè)融資的關(guān)系 4133903.1信用評(píng)級(jí)與融資成本 4247413.2信用評(píng)級(jí)與融資結(jié)構(gòu) 4314363.3信用評(píng)級(jí)與融資能力 4244504文獻(xiàn)評(píng)述 49680參考文獻(xiàn) 51企業(yè)信用評(píng)級(jí)1.1信用評(píng)級(jí)相關(guān)定義洪枚（2006）對(duì)信用評(píng)級(jí)定義如下：信用評(píng)級(jí)是指獨(dú)立的專業(yè)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)債務(wù)人如期足額償還債務(wù)本息的能力與還款意愿進(jìn)行評(píng)價(jià)，并用簡(jiǎn)單的字母和數(shù)字符號(hào)表示受評(píng)對(duì)象的違約風(fēng)險(xiǎn)以及可能的損失的嚴(yán)重程度，以增加評(píng)級(jí)的可理解性和傳播性[3]。其中，企業(yè)信用評(píng)級(jí)是針對(duì)企業(yè)和企業(yè)集團(tuán)的信用評(píng)級(jí)，既包括對(duì)企業(yè)發(fā)行債券的評(píng)級(jí)（即債項(xiàng)評(píng)級(jí)），也包括對(duì)企業(yè)信用質(zhì)量的評(píng)級(jí)（即企業(yè)主體評(píng)級(jí))。本文的信用評(píng)級(jí)主要采用企業(yè)主體評(píng)級(jí)。我國(guó)企業(yè)信用評(píng)級(jí)的評(píng)定體系為國(guó)際通行的“四等十級(jí)制”，具體等級(jí)按信用水平從高到低有AAA、AA、A，BBB、BB、B，CCC、CC、C和D，并增加“+”、“-”作為微調(diào)符號(hào)，更具靈活性。1.2信用評(píng)級(jí)的利益相關(guān)者企業(yè)信用評(píng)級(jí)的關(guān)系人主要包括信用評(píng)級(jí)主體、客體、評(píng)級(jí)服務(wù)的對(duì)象。評(píng)級(jí)主體即專業(yè)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，機(jī)構(gòu)中的獨(dú)立人員通過的專業(yè)化的分析，給出具有參考性的信用評(píng)級(jí)，為市場(chǎng)參與者和企業(yè)利益相關(guān)者提供風(fēng)險(xiǎn)揭示服務(wù)。信用評(píng)級(jí)的客體則是評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)價(jià)的對(duì)象，即為發(fā)行債券或獲得市場(chǎng)準(zhǔn)入資格選擇主動(dòng)評(píng)級(jí)企業(yè)或受到監(jiān)管被動(dòng)接受評(píng)級(jí)的企業(yè)。評(píng)級(jí)的服務(wù)對(duì)象主要是資本市場(chǎng)中的參與者和管理者，包括監(jiān)管部門、發(fā)行方和投資者。監(jiān)管部門可以通過制定相關(guān)法律法規(guī)對(duì)具有不同評(píng)級(jí)企業(yè)主體可參與的資本市場(chǎng)活動(dòng)進(jìn)行限制，或者根據(jù)被監(jiān)管對(duì)象的信用評(píng)級(jí)做出監(jiān)管判斷、調(diào)整監(jiān)管頻率，為分級(jí)管理提供依據(jù)，提高監(jiān)管效率。發(fā)行方根據(jù)受到的信用等級(jí)判斷，能夠獲得諸如債券上市等準(zhǔn)入資格、穩(wěn)定融資渠道和降低融資成本等的優(yōu)惠。投資者則將信用等級(jí)作為指導(dǎo)投資決策的依據(jù)之一，理性評(píng)估證券定價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬，免受由于信息匱乏而造成的損失，并降低獲取企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)情報(bào)的信息成本（潘越，2015）[4]。對(duì)于被評(píng)價(jià)主體自身，較高的信用評(píng)級(jí)能夠作為企業(yè)按期履約還款的證明，幫助企業(yè)樹立良好的信用形象，進(jìn)而使企業(yè)能夠擴(kuò)大投資者基礎(chǔ)，甚至進(jìn)一步降低籌資成本、拓展更加豐富的融資渠道，還能通過參考評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)出具的專業(yè)意見報(bào)告，提高企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)管理水平。1.3信用評(píng)級(jí)的功能評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的功能主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面：降低信息不對(duì)稱和區(qū)分企業(yè)質(zhì)量。信用評(píng)級(jí)能夠向市場(chǎng)參與主體傳遞受評(píng)對(duì)象的信用風(fēng)險(xiǎn)、違約概率和償債意愿信息，從而提高資本市場(chǎng)的透明度，促使債務(wù)得到合理定價(jià)（Boot等,2006）[5]。一方面，專業(yè)化的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)公開信息進(jìn)行整合，降低了投資者的收集成本；另一方面，信用評(píng)級(jí)分析師還能通過實(shí)地調(diào)研、數(shù)據(jù)分析等方式，提供隱含企業(yè)潛在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、償債風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)幕信息（林晚發(fā)等，2019）[6]。同時(shí)，一些學(xué)者認(rèn)為，企業(yè)信用評(píng)級(jí)不僅可以為投資者決策提供指引、促進(jìn)市場(chǎng)資源有效合理配置，由于信用評(píng)級(jí)能夠顯著影響債券發(fā)行及債券價(jià)格（何平等，2010；林晚發(fā)等,2018）[7-8]、股票價(jià)格與企業(yè)價(jià)值（Faulkender和Petersen,2006）[9]，企業(yè)的融資、經(jīng)營(yíng)和投資決策也會(huì)考慮行為對(duì)自身信用評(píng)級(jí)的影響。Kisgen（2006）研究了信用評(píng)級(jí)對(duì)于資本結(jié)構(gòu)的影響,發(fā)現(xiàn)當(dāng)主體評(píng)級(jí)為“+”與“-”時(shí),公司會(huì)降低杠桿率以提高信用評(píng)級(jí)。信用評(píng)級(jí)還能對(duì)企業(yè)的并購(gòu)行為起到監(jiān)督作用[10]，為維持較高的評(píng)級(jí)水平，管理層通過謹(jǐn)慎地采取并購(gòu)決策、避免不當(dāng)并購(gòu)，控制評(píng)級(jí)下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)（翟玲玲等，2021）[11]。信用評(píng)級(jí)還能通過為大股東提供考核管理層的信號(hào)，對(duì)企業(yè)管理層產(chǎn)生威懾約束作用，抑制企業(yè)的過度投資行為（趙立軍等，2021）[12]。1.4信用評(píng)級(jí)的有效性爭(zhēng)議信用評(píng)級(jí)是否具有信息含量、是否值得信任仍處于爭(zhēng)論之中。目前我國(guó)信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)存在評(píng)級(jí)平均水平偏高和頻繁上調(diào)的現(xiàn)象（馬榕等，2016）[13]。信用評(píng)級(jí)結(jié)果與企業(yè)真實(shí)信用風(fēng)險(xiǎn)的匹配性遭受質(zhì)疑的原因主要有以下三點(diǎn)：一是信用評(píng)級(jí)行業(yè)當(dāng)前普遍采用發(fā)行人付費(fèi)模式，導(dǎo)致評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)與被評(píng)級(jí)企業(yè)之間存在天然的利益沖突，進(jìn)而引發(fā)“評(píng)級(jí)購(gòu)買”和“評(píng)級(jí)膨脹”現(xiàn)象（Bolton等，2012）[14]；二是在當(dāng)前付費(fèi)模式下評(píng)級(jí)行業(yè)中激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)造成的生存壓力，使評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)為迎合客戶需要會(huì)傾向于給予高評(píng)級(jí)（Becker和Milbourn，2011）[15]；三是部分學(xué)者認(rèn)為，信用評(píng)級(jí)僅僅對(duì)市場(chǎng)中的公開信息進(jìn)行整合和反映，而不能提供增量信息，對(duì)投資者不存在增量?jī)r(jià)值（Finnerty等,2013）[16]。然而，也有許多學(xué)者通過實(shí)證方法證實(shí)了信用評(píng)級(jí)信息的有效性。沈洪波等（2014）的研究表明，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)能夠提供增量信息，并且信息的有效性與投資者與企業(yè)之間的信息不對(duì)稱程度呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系[17]。王生年等（2022）的研究表明，企業(yè)信用評(píng)級(jí)具有信息效應(yīng)和監(jiān)督效應(yīng)，能通過緩解信息不對(duì)稱和降低盈余管理，修正股價(jià)偏離價(jià)值的程度[18]。潘怡麟等（2021）指出，評(píng)級(jí)報(bào)告中的文本信息能彌補(bǔ)評(píng)級(jí)結(jié)果劃分粗糙的不足，傳遞增量信息[19]。2企業(yè)融資約束2.1融資約束相關(guān)定義企業(yè)融資約束的概念最早提出于1988年，提出者為Fazzari,Hubbard,Petersen（以下簡(jiǎn)稱FHP）。他們認(rèn)為融資約束的產(chǎn)生源于資本市場(chǎng)的不完善性，導(dǎo)致公司外部融資成本顯著高于內(nèi)部融資成本[20]。Almeida和Campello（2004）將融資約束產(chǎn)生的原因分為兩類：一類是宏觀經(jīng)濟(jì)及行業(yè)整體發(fā)展情況出現(xiàn)變化，導(dǎo)致外部融資成本高于內(nèi)部融資成本，以至于更依賴外部投資的企業(yè)收到融資約束的情況；另一類是由于市場(chǎng)不完備造成的信息不對(duì)稱，導(dǎo)致掌握充分信息的控股股東、管理層等借機(jī)侵害外部投資者或中小股東的權(quán)益，導(dǎo)致代理成本不斷增加，最終加劇了企業(yè)的融資約束[21]。2.2影響企業(yè)融資約束的因素現(xiàn)有研究認(rèn)為，通過改善外部環(huán)境，能夠有效緩解企業(yè)融資約束程度。鄧可斌等（2014）認(rèn)為中國(guó)企業(yè)的融資約束可能很大程度上源于政府對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)，主要外生于市場(chǎng)[22]，稅收征管活動(dòng)會(huì)加劇企業(yè)融資約束（于文超等，2018）[23]，而政府提供的各項(xiàng)定向支持政策對(duì)于企業(yè)約束有較好的緩解作用（徐光等，2019）[24]。金融市場(chǎng)發(fā)展完善也能通過發(fā)揮信息中介的作用，對(duì)企業(yè)融資約束起到顯著的緩解效果，金融發(fā)展水平較高的地區(qū)從事經(jīng)營(yíng)和融資活動(dòng)的企業(yè)會(huì)有更低的融資約束水平（沈紅波等,2010）[25]。陳彪等（2021）指出，政府大力發(fā)展完善銀稅互動(dòng)，能夠提供增量信息，緩解小微企業(yè)融資約束[26]。企業(yè)自身因素也會(huì)影響其融資約束程度。其中，股權(quán)性質(zhì)是影響融資約束的核心變量，國(guó)有企業(yè)的融資約束顯著低于民營(yíng)企業(yè)；企業(yè)規(guī)模越大，獲得融資機(jī)會(huì)越多，融資約束程度也越低（鄧可斌等，2014）[22]。同時(shí)，企業(yè)提高信息披露質(zhì)量（張純等，2007）[27]、積極承擔(dān)社會(huì)責(zé)任（顧雷雷等，2020）[28]也能對(duì)融資約束起到緩解作用。多個(gè)大股東的公司中，通過其他大股東抑制控股股東的掏空行為，也能夠降低企業(yè)融資約束（姜付秀等，2017）[29]。2.3融資約束的度量標(biāo)準(zhǔn)不同學(xué)者為探究融資約束對(duì)企業(yè)行為產(chǎn)生的影響，采取多樣化的方式對(duì)企業(yè)的融資約束水平進(jìn)行度量。FHP(1988）認(rèn)為，投資-現(xiàn)金流敏感性是理想的融資約束度量指標(biāo)，能較好地反映內(nèi)外部融資成本之間的差異[20]。Kaplan和Zingales（1997）則對(duì)此提出了直接的駁斥，并在此基礎(chǔ)上提出了KZ指數(shù)，用以衡量融資約束程度[30]。此外，還有Whited和Wu（2006）提出在KZ指數(shù)的基礎(chǔ)上剔除托賓Q，綜合企業(yè)內(nèi)外部因素進(jìn)行度量的WW指數(shù)[31]，以及Hadlock（2010）提出的內(nèi)生性問題更小的SA指數(shù)[32]等。3信用評(píng)級(jí)與企業(yè)融資的關(guān)系3.1信用評(píng)級(jí)與融資成本信用評(píng)級(jí)對(duì)債務(wù)融資成本具有顯著的負(fù)向影響。信用評(píng)級(jí)等級(jí)越高，企業(yè)融資成本越低（向思，2019）[33]；且當(dāng)企業(yè)在發(fā)行債務(wù)融資前進(jìn)行了主體評(píng)級(jí)調(diào)增或評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的聲譽(yù)較低的情況時(shí)，信用評(píng)級(jí)的融資成本效應(yīng)會(huì)被削弱；國(guó)有產(chǎn)權(quán)和公司上市也會(huì)削弱信用評(píng)級(jí)的融資成本效應(yīng)（王雄元等，2013）[34]。3.2信用評(píng)級(jí)與融資結(jié)構(gòu)信用評(píng)級(jí)對(duì)于企業(yè)融資有著重要影響，對(duì)融資結(jié)構(gòu)具有調(diào)整作用。Kisgen（2009）檢驗(yàn)了信用評(píng)級(jí)調(diào)整對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響，認(rèn)為信用評(píng)級(jí)下調(diào)的預(yù)期會(huì)促使公司為了避免信用等級(jí)降級(jí)或者促使升級(jí)，減少負(fù)債融資、增加權(quán)益融資行為，導(dǎo)致企業(yè)杠桿率降低[35]。信用評(píng)級(jí)下調(diào)時(shí),企業(yè)還會(huì)通過回購(gòu)債券來降低杠桿率，股利政策和并購(gòu)策略也會(huì)變得更加保守（Hovakimian等，2009）[36]。3.3信用評(píng)級(jí)與融資能力吳健、朱松（2012）認(rèn)為，融資能力的差異導(dǎo)致企業(yè)在償還到期債務(wù)、經(jīng)營(yíng)失敗以及破產(chǎn)可能等方面存在明顯的差距，從而導(dǎo)致其企業(yè)主體評(píng)級(jí)出現(xiàn)差別，因此評(píng)級(jí)等級(jí)的高低與融資能力呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系[37]。被評(píng)級(jí)的公司還能夠憑借評(píng)級(jí)獲取準(zhǔn)入資格，在公開債券市場(chǎng)進(jìn)行發(fā)債融資，提升融資能力（Sufi,2009）[38]。4文獻(xiàn)評(píng)述總結(jié)現(xiàn)有關(guān)于信用評(píng)級(jí)和融資約束的研究，我們能夠發(fā)現(xiàn)：（1）國(guó)內(nèi)關(guān)于信用評(píng)級(jí)的研究總體起步較晚，尚未對(duì)信用評(píng)級(jí)的有效性形成系統(tǒng)化的認(rèn)識(shí)，對(duì)信用評(píng)級(jí)的可信性莫衷一是。部分學(xué)者認(rèn)為信用評(píng)級(jí)具有信息效應(yīng)，能夠緩解信息不對(duì)稱，提高資本市場(chǎng)運(yùn)行效率，反對(duì)者則認(rèn)為我國(guó)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)存在取悅發(fā)債企業(yè)，從事評(píng)級(jí)意見購(gòu)買業(yè)務(wù)的現(xiàn)象，導(dǎo)致評(píng)級(jí)膨脹，不能客觀反饋企業(yè)現(xiàn)實(shí)。（2）現(xiàn)階段而言，大多數(shù)學(xué)者主要將企業(yè)按是否取得信用評(píng)級(jí)以及信用評(píng)級(jí)的高低水平進(jìn)行分類，關(guān)注于研究是否具有評(píng)級(jí)和具有不同信用水平的企業(yè)在融資、投資、經(jīng)營(yíng)等方面表現(xiàn)的差異性，從而證明信用評(píng)級(jí)的影響作用或不同評(píng)級(jí)收費(fèi)模式的效率差異，而較少有學(xué)者直接采用信用評(píng)級(jí)調(diào)整作為關(guān)鍵變量進(jìn)行結(jié)合數(shù)據(jù)的實(shí)證檢驗(yàn)，探討這一變化趨勢(shì)反映出的潛在問題。（3）企業(yè)融資約束和融資能力作為長(zhǎng)期受到關(guān)注的議題，研究已經(jīng)非常豐富，不過融資約束的度量指標(biāo)選擇上各有不用，結(jié)合信用評(píng)級(jí)這一因素開展研究的也較少。因此，本文的研究具有一定的理論價(jià)值，或能通過評(píng)級(jí)調(diào)整這一新角度，為明確信用評(píng)級(jí)信息的有效性問題提供新的實(shí)證證據(jù)，豐富企業(yè)融資理論的研究視角。參考文獻(xiàn)[1]Cull,R..W.Li,B.Sun,andL.C.Xu,2015,"GovernmentConnectionsandFinancialConstraints:EvidenceFromaLargeRepresentativeSampleofChineseFirms",JournalofCorporateFinance,32(1129),271—294.[2]楊東.互聯(lián)網(wǎng)金融的法律規(guī)制——基于信息工具的視角[J.北京:中國(guó)社會(huì)科學(xué),2015,(4):107-126.[3]洪枚.資信評(píng)級(jí)[M].北京:中國(guó)人民大學(xué)出版社,2006.[4]潘越.中國(guó)信用評(píng)級(jí)對(duì)公司融資的影響研究[D].東北財(cái)經(jīng)大學(xué),2015.[5]Boot,A.W.A.,andT.TMilbourn.CreditRatingsasCoordinationMechanisms[J].ReviewofFinancialStudies,2006,19,(1):81-118.[6]林晚發(fā),劉穎斐.信用評(píng)級(jí)調(diào)整與企業(yè)杠桿——基于融資約束的視角[J].經(jīng)濟(jì)管理,2019,41(06):176-193.[7]何平,金夢(mèng).信用評(píng)級(jí)在中國(guó)債券市場(chǎng)的影響力[J].金融研究,2010(04):15-28.[8]林晚發(fā),鐘輝勇,李青原.高管任職經(jīng)歷的得與失?——來自債券市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].北京:金融研究,2018,(6):171-188.[9]Faulkender,M.,andM.Petersen.DoestheSourceofCapitalAffectCapitalStructure?[J].ReviewsofFinanceofStudies,2006,19,(1):45-79.[10]Kisgen,D.J.CreditRatingsandCapitalStructure[J].TheJournalofFinance,2006,61,(3):1035-1072[11]翟玲玲,吳育輝.信用評(píng)級(jí)的融資與監(jiān)督效應(yīng)——來自企業(yè)并購(gòu)的證據(jù)[J].南開管理評(píng)論,2021,24(01):27-38+45-47.[12]趙立軍,雪蓮.信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)債企業(yè)的監(jiān)督效應(yīng)研究——基于過度投資抑制的視角[J].中國(guó)軟科學(xué),2021(04):183-192.[13]馬榕,石曉軍.中國(guó)債券信用評(píng)級(jí)結(jié)果具有甄別能力嗎?——基于盈余管理敏感性的視角[J].經(jīng)濟(jì)學(xué)(季刊),2016(1):197-216.[14]BoltonP,FreixasX,ShapiroJ.TheCreditRatingsGame[J].JournalofFinance,2012,67(1):85-111.[15]BeckerB,MilbournT.HowDidIncreasedCompetitionAffectCreditRatings?[J].JournalofFinancialEconomics,2011,101(3):493-514.[16]FinnertyJ.D.,MillerC.D.&ChenR.R.ThelmpactofCreditRatingAnnouncementsonCreditDefaultSwapSpreads[J].JournalofBanking&Finance,2013,37(6),2011-2030.[17]沈紅波,廖冠民.信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)可以提供增量信息嗎——基于短期融資券的實(shí)證檢驗(yàn)[J].財(cái)貿(mào)