《上市公司過度投資行為研究的文獻綜述及理論基礎》6100字

上市公司過度投資行為研究的國內(nèi)外文獻綜述及理論基礎目錄TOC\o"1-2"\h\u7585上市公司過度投資行為研究的國內(nèi)外文獻綜述及理論基礎 13746（一）研究現(xiàn)狀 1315681、過度投資行為定義研究 1259522、過度投資行為成因研究 223883、過度投資行為相關(guān)理論研究 224512二、上市公司過度投資理論概述 47057（一）過渡投資相關(guān)定義 422797（二）過渡投資的成因 4829（三）過度投資行為的識別 431857第三，過度投資識別的具體方法。 52682（四）相關(guān)理論 542551、企業(yè)投資理論 5219872、自由現(xiàn)金流理論 614563、委托代理理論 7（一）研究現(xiàn)狀1、過度投資行為定義研究 （1）國內(nèi)對過度投資行為定義研究秦朵與宋海巖（2003）認為過度投資是指企業(yè)實際的投資規(guī)模與理想中的合理投資規(guī)模相去甚遠。潘敏和金巖（2003）以及張偉（2014）都曾認為過度投資是指企業(yè)將現(xiàn)金流投入到并非最好也就是效益最優(yōu)的的項目中去，特別是投資到效率差，未來收益前景不高的項目中去。（2）國外對過度投資行為定義研究國外對過度投資行為的定義研究，主要分為兩種，一種是尋找企業(yè)投資的合理狀態(tài)，并與企業(yè)實際投資規(guī)模相比較，如果存在企業(yè)實際的投資發(fā)生額遠高于理論中合理的額度，則判定企業(yè)存在過度投資行為。另一種則是將企業(yè)自由現(xiàn)金流與企業(yè)實際投資的規(guī)模進行比較，如果企業(yè)將大量的現(xiàn)金投入到凈現(xiàn)值為負的項目中的話，則認為企業(yè)存在著過度投資的情況。Richardson（2016）檢驗了自由現(xiàn)金流量對企業(yè)過度投資的影響，通過構(gòu)建包含融資約束和企業(yè)成長機會的預期投資水平的模型，估算理想投資水平和實際投資支出的差額來衡量過度投資水平，然后在此基礎上將自由現(xiàn)金流量與過度投資水平進行回歸分析。基于會計準則和財務報告的基礎來分析企業(yè)過度投資水平和自由現(xiàn)金流量，從模型回歸后可以看出，過度投資行為多發(fā)生于自由現(xiàn)金流量較高的企業(yè)，并且正相關(guān)關(guān)系顯著存在于自由現(xiàn)金流水平與企業(yè)過度投資水平之間。2、過度投資行為成因研究（1）國內(nèi)對過度投資行為成因研究黃福廣、周杰和劉建（2015）的研究指出忽視項目長期獲利能力、盲目投入資金，這種行為較多的存在于國有控股企業(yè)，而在私有和民營企業(yè)中這種行為發(fā)生的較少，國有控股企業(yè)中國有股一股獨大的股權(quán)結(jié)構(gòu)是造成這種過度投資行為的原因。饒育蕾、汪玉英（2016）借鑒Vogt構(gòu)建模型的思路，在模型中引入現(xiàn)金流量和公司價值的交叉變量，通過實證檢驗發(fā)現(xiàn)交叉變量的系數(shù)小于零，證明了過度投資行為存在于我國上市公司，正相關(guān)關(guān)系也存在于自由現(xiàn)金流量與過度投資水平之間，且關(guān)系顯著。楊華軍（2017）檢驗了投資對公司內(nèi)部現(xiàn)金流是否具有依賴性，利用深圳證券市場上市公司兩年間的財務數(shù)據(jù)和會計指標進行實證研究，從中可以看出公司投資行為對內(nèi)部自由現(xiàn)金流量存在較為明顯的依賴性，經(jīng)營者為獲取更多個人利益，不考慮投資行為對公司價值的影響，利用自由現(xiàn)金流量進行過度投資，損害了股東利益的同時也會對公司發(fā)展造成不利影響。劉懷珍和歐陽令南（2014）把經(jīng)理人獲取的私人利益作為解釋變量引入模型，發(fā)現(xiàn)股東和經(jīng)理人之間由于追求的利益最大化目標不一致，存在代理矛盾，這種代理沖突引發(fā)了過度投資行為，研究還指出經(jīng)理人的薪酬激勵對公司過度投資行為的影響不大。（2）國外對過度投資行為成因研究Vogt（1994）從資本支出的角度來考量自由現(xiàn)金流量和投資水平的關(guān)系，在模型中引入了托賓Q即企業(yè)投資機會和自由現(xiàn)金流量的交叉變量，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，交叉變量為負表明公司存在過度投資，自由現(xiàn)金流量和投資水平呈正相關(guān)關(guān)系。Ghose（2015）研究了上世紀美國石油業(yè)的興盛和衰退，發(fā)現(xiàn)當石油價格上漲時，企業(yè)收益增多，自由現(xiàn)金流量增多，就會產(chǎn)生更多的過度投資行為。實證結(jié)果表明，當非預期自由現(xiàn)金流量增加時，較高的自由現(xiàn)金流量就會成為引發(fā)公司進行過度投資的因素。Malmendier和Tate（2011）探尋了經(jīng)理人過度自信與過度投資行為之間的關(guān)系。過度自信的經(jīng)理人對資本市場發(fā)展、產(chǎn)品所具有的競爭性的評價都高于實際情況，在做出投資決策時往往沒有經(jīng)過深思熟慮，造成跟風投資。通過實證分析，由于過度自信的經(jīng)理人高估了投資項目的盈利能力，會把自由現(xiàn)金流量大量投入投資項目，造成過度投資。3、過度投資行為相關(guān)理論研究（1）代理成本和過度投資Murphy（1985）的研究認為經(jīng)理人存在構(gòu)建企業(yè)帝國的傾向，通過把資金無限地投入到投資項目中，經(jīng)理人可以掌握更多的資源以牟取更多的私人利益，如閑暇、在職消費等，甚至可以建立個人王國，因此經(jīng)理人有無限擴大企業(yè)規(guī)模導致過度投資的動機。Jensen（1986）的研究提出，在所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)兩權(quán)分離的現(xiàn)代企業(yè)經(jīng)營方式下，由于信息不對稱的存在導致的股東和經(jīng)理人之間的委托代理問題，會使得股東對經(jīng)理人的監(jiān)督力度不夠，經(jīng)理人在運營管理中并不以股東利益為優(yōu)先考慮準則，由此形成過度投資問題。從股東和經(jīng)理人之間的沖突矛盾的角度來看，兩者的代理矛盾不可避免，經(jīng)理人會通過擴張投資掌握更多的企業(yè)資源來攫取更多的現(xiàn)金和非現(xiàn)金的個人利益，哪怕該項目的凈現(xiàn)值為負、會損害公司價值。控制公司自由現(xiàn)金流量，減少非預期的自由現(xiàn)金流量，可以使得代理成本降低、代理問題得到緩解，減少管理層盲目擴張投資的行為。總而言之，本文在這些學者的研究基礎上上選取東方電氣公司為研究對象，對該上市公司的過度投資行為進行了研究。（2）公司治理和過度投資Pindado和Morgado（2012）的研究指出，當公司股權(quán)較為集中，所有者對經(jīng)營者進行監(jiān)督的內(nèi)在激勵增加，對經(jīng)理人牟取私利的行為有所制約。所有者和經(jīng)營者的獲取利益的目標能基本保持一致時，兩者之間的沖突矛盾會有所緩和，減少了把內(nèi)部資金用于不具備盈利能力的項目的行為，對公司過度投資行為能起到一定的抑制作用。Miguel和Pindado（2013）的研究提出，股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司投資效率之間的關(guān)系呈非線性關(guān)系。當公司的股權(quán)較為分散，股東對經(jīng)理人的制約力不強，會使得經(jīng)理人為牟取私利而通過過度投資來侵害股東利益；當公司的股權(quán)相對集中，股東對監(jiān)督經(jīng)理人投資決策的顯性激勵增強時，公司的盲目擴張行為會減少；當公司的股權(quán)過于集中，控股股東有通過把自由現(xiàn)金流量投入到凈現(xiàn)值小于零的項目造成過度投資來掠奪中小股東利益的動機。

上市公司過度投資理論概述過渡投資相關(guān)定義過度投資行為就是指企業(yè)的投資或融資的力度與企業(yè)本身的實力和發(fā)展情況不相匹配，投資和融資的量遠大于企業(yè)實際所需要、所能承受的量的行為，尤其是把資金投入到某些負凈現(xiàn)值的項目中，對資金的不合理使用對企業(yè)經(jīng)營產(chǎn)生了負面影響，是一種效率低下的投資行為。上市公司進行投資的主體是法人，法人進行投資活動是為了在一定時期通過對項目的投資以獲得相應的收益，公司法人還要承擔投資活動帶來的后果以及次生的后果。企業(yè)進行投資的方式有直接投資與間接投資，企業(yè)購買流動以及固定資產(chǎn)稱為直接投資，間接投資是企業(yè)通過證券市場的途徑對別的公司持有有價證券的投資行為。所以要想提升企業(yè)價值，其核心是懂得怎樣利用好生產(chǎn)要素和專業(yè)知識，以至提升企業(yè)創(chuàng)造價值。（二）過渡投資的成因第一，中國對于資本市場的監(jiān)督和管理上有著制度上的漏洞，這些漏洞加劇了上市企業(yè)過度進行投資的情況，這已成為限制上市公司質(zhì)量提高和長遠可持續(xù)發(fā)展的重要因素，引人注目的是，許多企業(yè)進行投資的資金是從銀行信貸而來的，其投資行為的效率過低，宏觀遠期來看，銀行對于回收信貸的風險將會增大，銀行的預警系統(tǒng)次生災害的發(fā)生的可能性也進一步加大。所以對上市公司過度投資的原因進行分析和治理是必不可少的[3]。第二，通常一些存在過度投資行為的公司或企業(yè)都會存在著傾向把大量的資金項目用來投資于一些非盈利項目上的計劃，即就是企業(yè)的管理層漠視公司的利益，用投資資本用于凈現(xiàn)值小于零的投資上，從而對企業(yè)投資者和債權(quán)人的利益產(chǎn)生威脅的行為就是過度投資行為，是一種拉低資金配置效率的投資決策行為，從而投資于收益甚微乃至虧損的項目上。第三，某些上市公司的管理層只一味追求個人私利而損害公司的形象和價值，投資于一些收益甚微甚至是效益低下的項目，無規(guī)劃地加大投資力度導致了資源配置效率低下，不但對公司的生產(chǎn)經(jīng)營活動產(chǎn)生負面效應，還違背了公司追求利潤最大化的目標，對企業(yè)的長遠發(fā)展產(chǎn)生消極影響。（三）過度投資行為的識別研究上市公司是否存在過度投資，進而分析過度投資的危害、影響及其治理對提高資金使用效率和保護投資者利益具有重要意義，因此如何識別出人們的過度投資行為就成了其中非常重要的一個環(huán)節(jié)。關(guān)于過度投資行為的識別方法可以分為以下兩種：第一，過度投資識別的對比法。通過將投資規(guī)模與自由現(xiàn)金流的比較來識別上市公司的投資行為是否過度，根據(jù)Jensen的自由現(xiàn)金流理論，自由現(xiàn)金流是過度投資的主要資金來源，因此自由現(xiàn)金流和企業(yè)投資規(guī)模的關(guān)系便成了進行過度投資判斷的主要依據(jù)，可以根據(jù)企業(yè)當年投資規(guī)模是否大于企業(yè)自由現(xiàn)金流的均值為標準來判斷企業(yè)是否存在過度投資行為。第二，過度投資識別的預測法。將實際投資額與理想投資額的比較，從而預測企業(yè)的償債能力，該方法認為根據(jù)企業(yè)成長的特征企業(yè)的投資規(guī)模和成長性之間具有一定的相關(guān)關(guān)系，因此可以建立成長性和投資規(guī)模之間的回歸方程來進行理想投資規(guī)模的預測，然后將實際投資額與預測的理想投資額進行比較，如果實際投資額大于預測的投資額則判定為過度投資。過度投資識別的具體方法。1、鄭玲根據(jù)Jensen對過度投資的定義，將投資規(guī)模認為是該企業(yè)固定期限內(nèi)的固定資產(chǎn)增加額，即I（投資規(guī)模）=固定資產(chǎn)增加額/期初固定資產(chǎn)總額，其中，固定資產(chǎn)增加額包括固定資產(chǎn)凈額、在建工程和工程物資的增加額，除以其期初余額是希望可以消除行業(yè)間的差異。然后將該企業(yè)近兩年的平均投資額和行業(yè)平均額進行比較，如果大于行業(yè)平均額，則認定其存在過度投資的可能，并繼續(xù)對投資后的年度總資產(chǎn)平均收益率和投資前的數(shù)值進行比較，如果后者較大，則認為確實存在過度投資的情況。2、根據(jù)Jensen的自由現(xiàn)金流理論，自由現(xiàn)金流是過度投資的主要資金來源，而我們可以借鑒漢克爾和李凡特利用自由現(xiàn)金流量來估算企業(yè)價值時所釆用的方法來計算企業(yè)的投資效率:如果投資支出的增長率高于銷售成本的增長率則可以認為該公司存在投資支出過度，相反則不存在過度投資。過度投資額=資本性支出*(資本支出增長率-銷售成本增長率)?？偠灾?，企業(yè)在判斷其投資行為是否過度時，自由現(xiàn)金流雖然不是決定投資行為的因素，但可以根據(jù)它來判斷這個時間段里企業(yè)是否可以展開某一些投資行為，還可以根據(jù)企業(yè)實際的投資額與理想投資額之間的差距來進行預測，從而判斷企業(yè)的投資行為是否過度。（四）相關(guān)理論1、企業(yè)投資理論投資理論對一個公司的長遠發(fā)展來說，是對公司未來的規(guī)劃及自由現(xiàn)金流量產(chǎn)生重大影響的基礎，會對企業(yè)的投資行為決策和股利分配有著很大程度的決定性作用，以至于對公司的盈利、營運能力、經(jīng)營風險及資本市場產(chǎn)生影響，所以一個企業(yè)的投資決策是否正確與企業(yè)投資理論作為公司財務決策的起點息息相關(guān)。從其微觀方面看來，投資決策會關(guān)系到未來企業(yè)的發(fā)展，因此會令到企業(yè)的價值降低，從而對企業(yè)的長久利益帶來負面影響；從其宏觀方面看來，它反應了國家財務金融體系的效能，這一系列經(jīng)濟過熱的過度投資行為，對于國民經(jīng)濟的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展是不利的，這一非有效性過度投資行為，也會降低企業(yè)價，對我國經(jīng)濟的發(fā)展也是不利的。從經(jīng)濟學的角度來看，若投資者的投資心理被一些特定因素影響到，導致了有效市場假設不成立的現(xiàn)象，這時整個經(jīng)濟的運轉(zhuǎn)會偏離正常軌道。世界上不少專家學者都研究得出了，投資者的非理性投資行為會受到大腦思維模式、個人心理活動、經(jīng)濟環(huán)境改變等因素的影響，進而作出錯誤決策，把企業(yè)的資金投資在低收益的項目中，使得資本配置效率大大降低[5]。過度投資行為就是企業(yè)的管理層忽視公司的利益，只為追逐自己的私利，投資于收益甚微甚至虧損的領域或項目。合理的投資能夠促進企業(yè)價值的提升，但實際上企業(yè)會受到各種復雜因素的影響，導致大量低效率投資行為的發(fā)生。由于管理層為了提高自己的公司形象和地位，不僅不減資甚至會繼續(xù)向效益低的項目投資，管理層盲目追逐自身利益而置公司效益于不顧，越來越傾向于擴大投資規(guī)模，因此就造成了資源的的浪費，這不但違背了公司利益最大化的目標，還對企業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生消極影響。2、自由現(xiàn)金流理論自由現(xiàn)金流量理論在上世紀八十年代被經(jīng)濟學家Jensen所提出。他在他寫的文章當中講出了一個自由現(xiàn)金流量的假設和投資過度理論的基礎，因公司所有者和相關(guān)公司經(jīng)營管理者的關(guān)系為代理關(guān)系，當企業(yè)擁有足夠的自由現(xiàn)金流量后，管理者使用這些資金對非效率的項目進行投資，也就是投資過度。于此同時，企業(yè)把所獲得的資金成本全部投入到一些資金凈現(xiàn)值大于零的開發(fā)項目上，那些任意支配的部分剩余現(xiàn)金流量指的就是自由現(xiàn)金流。擁有自由現(xiàn)金流使用權(quán)的，在規(guī)范的公司治理環(huán)境下，企業(yè)管理者所做的所有決策都是遵循公司利益最大化的原則。而對于公司管理層，他們把自由現(xiàn)金流通過股利的形式發(fā)放于股東的個人手上，當然這些都只是為了滿足那些股東對收益的需求。但是，我們用自由現(xiàn)金流量假說進行分析，公司的經(jīng)營管理者一般并不會作出如此的決策，因為當企業(yè)擁有大量自由現(xiàn)金流量的情況下，面對投資機遇，企業(yè)可以通過較低的成本獲得外部融資；而且，從短期來看，一直加大投資的支出可令企業(yè)取得大量自由現(xiàn)金流量，從而企業(yè)可以獲得投資收益，但是只要自由現(xiàn)金流越充足，企業(yè)管理層過度進行投資的可能性就會越大，可使用一個指標來對企業(yè)的運營情況進行評價，這個重要的指標就是自由現(xiàn)金流量，因為企業(yè)資本的時間價值，損益表、資產(chǎn)負債表和現(xiàn)金流量表的關(guān)鍵信息是通過其自由現(xiàn)金流量得以充分反應，對企業(yè)開展運營評估也具有重要指示。3、委托代理理論當一個企業(yè)的日常經(jīng)營化業(yè)務變得越來越專業(yè)化的時候，那些用于為公司發(fā)展投資的決策者們，面對日