第四章金融市場與機構

1.同業(yè)拆借市場

同業(yè)拆借市場，也可以稱為同業(yè)拆放市場，是指金融機構之間以貨幣借貸方式進行短期

資金融通活動的市場。

同業(yè)拆借市場的意義所在：

1同業(yè)拆借產生于銀行準備金相互調劑的需求，但是隨著拆借市場的發(fā)展其資金廣泛用于

彌補短期資金的不足、票據清算的差額以及解決臨時性的資金短缺需要，同時它還成為資

產負債管理的重要手段。

2同業(yè)拆借市場交易量大，能敏感地反應資金供求關系和貨幣政策意圖，影響貨幣市場

利率的，因此，它是貨幣市場體系的重要組成部分。同時，正是由于它的這種特點，中央

銀行格外關注同業(yè)拆借市場的理論水平及其期限結構。

同業(yè)拆借市場的特點：

1同業(yè)拆借市場資金借貸程序簡單快捷，借貸雙方可以通過弓話直接聯(lián)系，或與市場中介

人聯(lián)系，在借貸雙方就貸款條件達成協(xié)議后，貸款方可直接或通過代理行經中央銀行的電

了資金轉帳系統(tǒng)招資金轉入借款方的資金帳戶上，數(shù)秒鐘即可完成轉帳程序。

2融資期限比較短，流動性高。

3利率由供求雙方議定，對于市場供求敏感。

4具有嚴格的市場準入條件，非金融機構和非指定金融機構不能進入市場，這還在議定

程度上保證了其信用程度。

5采取信用交易且交易數(shù)額比較大。

LIBOR簡介：

在國際貨幣市場上，比較典型的，有代表性的同業(yè)拆借利率有三種，即倫敦銀行同業(yè)拆

放利率(LIBOR),新加坡銀行司業(yè)拆借利率和香港銀行同業(yè)拆借利率。倫敦銀行同業(yè)拆借

利率，是倫敦金融市場上銀行間相互拆借英鎊、歐洲美元及其它歐洲貨幣時的利率。由報

價銀行在每個營業(yè)日的上午II時對外報出，分為存款利率和貸款利率兩種報價。資金拆

借的期限為1、3、6個月和1年等幾個檔次。自20世紀60年代初，該利率即成為倫

敦金融市場借貸活動中的基本利率。目前，倫敦銀行同業(yè)拆放利率已成為國際金融市場上

的一種關鍵利率，一些浮動利率的融資工具在發(fā)行時，也以該利率作為浮動的依據和參照

物。相比之卜，新加坡銀行同業(yè)拆借利率和香港銀行同業(yè)拆借利率的生成和作用范用是兩

地的亞洲貨幣市場，其報價方法與拆借期限與倫敦銀行同業(yè)拆放利率并無差別，但它們在

國際金融市場上的地位和作用，則要差的多。

SHIBOR簡介：

上海銀行間同業(yè)拆放利率(ShanghaiInterbankOfferedRate,簡稱Shibor),以位于上海的

全國銀行間同業(yè)拆借中心為技術平臺計算、發(fā)布并命名，是由雷用等級較高的銀行組成報

價團自主報出的人民幣同業(yè)拆出利率計算確定的算術平均利率.是單利、無擔保、批發(fā)性

利率。目前，對社會公布的Shibor品種包括隔夜、1周、2周、I個月、3個月、6個月、

9個月及1年。

Shibor報價銀行團現(xiàn)由16家商業(yè)銀行組成。報價銀行是公開市場一級交易商或外匯市

場做市商，在中國貨幣市場上人民幣交易相對活躍、信息披露比較充分的銀行。

Shibor的上線有助于推動我國的利率市場化，培育貨幣市場基準利率體系，完善貨幣政

策傳導機制，提高金融機構自主定價能力，直到貨幣市場產品定價。

2.回購市場

回購市場是指通過回購協(xié)議進行短期資金融通交易的市場。所謂回購協(xié)議

(RepurchaseAgreement),指的是在出售證券的同時，和證券的購買方簽定協(xié)議，約定在一定

期限后按原定價格或約定價格購問所賣證券，從而獲取即時可用資金的種交易行為。從

本質上說，回購協(xié)議是一種抵押貸款，其抵押品為證券。

還有一種逆回購協(xié)議（ReverseRepurchaseAgreement）,實際上與回購協(xié)議是一個問題的兩

個方面。它是從資金供應者的角度出發(fā)相對于回購協(xié)議而言的?；刭弲f(xié)議中，賣出證券取

得資金的一方同意按約定期限以約定價格購回所賣出證券。在逆回購協(xié)議中，買入證券的

一方同意按約定期限以約定價格出售其所買入證券。從資金供應者的角度看，逆回購協(xié)議

是回購協(xié)議的逆進行。

回購市場的特點：

1回購市場并非獨立的市場形態(tài)，它是證券的一種買賣方式.與國庫券市場、同業(yè)拆借

市場、債券市場等緊密結合在一起，交易大多以電信方式進行.

2回購協(xié)議的市場準入限制比較少，期限也可長可短，比較靈活。

3回購市場利率比較低，其影響因素包括回購證券的質地、回購期限的長短、交割的條

件以及貨幣市場其他子市場的利率水平。

4雖然風險比較低，但是回購市場存在著信用風險，即一旦賣出方無力回購，對方只有

持有回購品，此時他將面臨回購品隨著市場利率等因素的波動的風險。因此交易者們也常

通過設置保證金和隨市對回購品進行調整的辦法回避這種風險.

3.商業(yè)票據市.場

商業(yè)票據是大公司為了籌措資金，以貼現(xiàn)方式出售給投資者的?種短期無擔保承諾憑證。

美國的商業(yè)票據屬本票性質，英國的商業(yè)票據則屬匯票性質。由于商業(yè)票據沒有擔保，僅以

信用作保證，因此能夠發(fā)行商業(yè)票據的一般都是規(guī)模巨大、信譽卓著的大公司。商業(yè)票據

市場就是這些信譽卓著的大公司所發(fā)行的商業(yè)票據交易的市場.

商業(yè)票據的特征：

1商業(yè)票據的發(fā)行視經濟及市?場狀況的變化而變化。一般說來，高利率時期發(fā)行數(shù)量較

少，資金來源穩(wěn)定時期、市場利率較低時，發(fā)行數(shù)量較多。

2商業(yè)票據的發(fā)行者包括金融性和非金融性公司。金融性公司主要有三種：附屬性公司、

與銀行有關的公司及獨立的金融公司。第一類公司一般是附屬于某些大的制造公司如前述

的通用汽車承兌公司。第二類是銀行持股公司的下屬子公司，其它則為獨立的金融公司。

非金融性公司發(fā)行商業(yè)票據的頻次較金融公司少，發(fā)行所得主要解決企業(yè)的短期資金需求

及季節(jié)性開支如應付工資及交納稅收等。

3就面額和期限而言，商業(yè)票據面額較大，大多數(shù)在十萬美元以上。期限一般較短，市

場上未到期的票據平均期限在30天以內。

4雖然屬于貨幣市場工具，商業(yè)票據的交易并不活躍。這主要是因為它們高度質異、期

限也比較短，從而大多數(shù)購買者持有至到期日。

5發(fā)行商業(yè)票據的成本包括以折價形式支付的利息、信用額度支持的費用（就是在銀行保

持的一部分無息資金，但有的直接按照信用額度的一定比例一次性支付。）發(fā)行代理費用

和信用評估費用。

6商業(yè)票據雖然是無擔保的，但是要經過信用評級才能順利發(fā)行。（信用評級在債券那

章詳細討論。

4.銀行承兌匯票

銀行承兌匯票是由在承兌銀行開立存款賬戶的存款人出票，向開戶樣本銀行申請并經

銀行審查同意承兌的，保證在指定日期無條件支付確定的金額給收款人或持票人的票據。

由于銀行承兌匯票由銀行承諾承擔最后付款費任，實際上是銀行將其信用出借給企業(yè)，因

此，企業(yè)必須交納一定的手續(xù)費。這里，銀行是第一責任人，而出票人則只負第二手責任。

以銀行承兌票據作為交易對象的市場即為銀行承兌票據市場。

三、銀行承兌匯票價值分析

從借款人角度看，借款人利用銀行承兌匯票較傳統(tǒng)銀行貸款的利息成本及非利息成本之

和低。同時相比于發(fā)行商業(yè)票據，銀行承兌匯票的門檻更低，其總籌資成本也低。要求銀

行承兌匯票的企業(yè)實際上就是借款者，它必須向銀行交付一定的手續(xù)費。

從銀行角度看

首先，銀行運用承兌匯票可以增加經營效益。銀行通過創(chuàng)造眼行承兌匯票，不必動用自

己的資金，即可賺取手續(xù)費。當然，有時銀行也用自己的資金貼進承兌匯票。但由于銀行

承兌匯票擁有大的二級市場，很容易變現(xiàn)，因此銀行承兌匯票不僅不影響其流動性，而且

提供了傳統(tǒng)的銀行貸款所無法提供的多樣化的投資組合。

其次，銀行運用其承兌匯票可以增加其信用能力。一般地，各國銀行法都規(guī)定了其銀行

對單個客戶提供信用的最高額度。通過創(chuàng)造、貼現(xiàn)或出售符合中央銀行要求的銀行承兌匯

票，銀行對單個客戶的信用可在原有的基礎上增加10%,

最后，銀行法規(guī)定出售合格的銀行承兌匯票所取得的資金不要求繳納準備金。這樣，在

流向銀行的資金減少的信用緊縮時期，這一措施將刺激銀行出售銀行承兌匯票，引導資金

從非銀行部門流向銀行部門。

從投資者角度看

投資者最重視的是投資的收益性、安全性和流動性。投資于強行承兌淚票的收益同投資

于其它貨幣市場信用工具，如商業(yè)票據、CD等工具的收益不相上下。銀行承兌匯票的承

兌銀行對匯票持有者負不可撤銷的第一手責任，匯票的背書人或出票人承擔第二責任，即

如果銀行到期拒絕付款，匯票持有人還可向匯票的背書人或出票人索款。因此，投資于銀

行承兌匯票的安全性非常高。最后，一流質量的銀行承兌匯票具有公開的貼現(xiàn)市場，可以

隨時轉售，因而具有高度的流動性。

最后，銀行承兌匯票大多產生于國際貿易，它的發(fā)行、流通胞夠大大降低進出口商的交

易成本、信用調查成本并加快資金的周轉。

?5.中央銀行票據

中央銀行票據(ceniralBankBill)是中央銀行為調行商業(yè)銀行超額準備金而向商業(yè)銀行發(fā)

行的短期債務憑證，其實質是中央銀行債券，之所以叫“中央銀行票據”，是為了突出其短

期性特點(從已發(fā)行的央行票據來看，期限最短的3個月，最長的也只有3年)。

與共他債券的區(qū)別：

各發(fā)債主體發(fā)行的債券是種籌集資金的手段，其目的是為了籌集資金，即增加可用資

金；而中央銀行發(fā)行的央行票據是中央銀行調節(jié)基礎貨幣的一項貨幣政策工具，目的是減

少商業(yè)銀行可貸資金量。商業(yè)銀行在支付認購央行票據的款項后，其直接結果就是可貸資

金量的減少。

推出中央銀行票據的作用：

1、豐富公開市場業(yè)務操作工具，彌補公開市場操作的現(xiàn)券不足

引入中央銀行票據后，央行可以利用票據或網購及其組合，法行”余額控制、雙向操作”,

對中央銀行票據進行滾動操作，增加了公開市場操作的靈活性和針對性，增強了執(zhí)行貨幣

政策的效果。

2、為市場提供基準利率

國際上一般采用短期的國債收益率作為該國基準利率。但從我國的情況來看，財政部發(fā)

行的國債絕大多數(shù)是三年期以上的，短期國債市場存量極少。在財政部尚無法形成短期國

債滾動發(fā)行制度的前提下，由央行發(fā)行票據，在解決公開市場噪作工具不足的同時，利用

設置票據期限可以完善市場利率結構，形成市場基準利率。

3、推動貨幣市場的發(fā)展

目前，我國貨幣市場的工具很少，由于缺少短期的貨幣市場工具，眾多機構投資者只能

去追逐長期債券，帶來債券市場的長期利率風險。央行票據的發(fā)行將改變貨幣市場基本沒

有短期工具的現(xiàn)狀，為機構投資者靈活調劑手中的頭寸、減輕短期資金壓力提供重要工具。

補充知識點：票據的背書

票據的收款人或持有人在轉讓票據時，在票據背面簽名或書寫文句的手續(xù)。背書時寫明

受票人姓名或受票單位名稱的，稱記名背書：未寫明受票人姓名或受票單位名稱的，稱空

白背書。經過背巾轉讓的票據，背書人負有擔保票據簽發(fā)者到期付款的責任，如果出票人

到期不付款，則背書人必須承擔償付責任。經過背書，票據的所有權由背書人轉給被背書

人。一張票據可以多次背書、多次轉讓。背書按其附帶的記載劃分有限制性背書、委托收

款背書、有條件背書、質押背書和部分背書（分割背書）5種方式。

背書的目的：轉讓票據權利、委托收款、質押票據。

背書的作用：表明意向、擔保承兌、擔保付款、證明前手真實性

6.大額可轉讓定期存單市場

大額可轉讓定期存單是由銀行等存款機構發(fā)放的、固定金額固定期限、可以在市場上轉

讓的存款憑證。

一、大額可轉讓定期存單市場概述

大額可轉讓定期存單（NegotiableCertiRcalesofDeposits）簡稱CDs,是20世紀60年代以

來金融環(huán)境變革的產物。由于20世紀60年代市場利率上升而美國的商業(yè)銀行受Q條例

的存款利率上限的限制，不能支付較高的市場利率，大公司的財務主管為了增加臨時閑置資

金的利息收益，紛紛將資金投資于安全性較好，又具有收益的貨幣市場工具，如國庫券、

商業(yè)票據等等。這樣，以企業(yè)為主要客戶的銀行存款急劇下降。為了阻止存款外流，銀行

設計了大額可轉讓定期存單這種短期的有收益票據來吸引企業(yè)的短期資金。這種存單形式

的最先發(fā)明者應歸功于美國花旗銀行。

同傳統(tǒng)的定期存款相比，大額可轉讓定期存單具有以下幾點不同：（1）定期存款記名、不

可流通轉讓：而大額定期存單則是不記名的、可以流通轉計。（2）定期存款金額不固定，可

大可?。憾赊D讓定期存單金額較大，在美國向機構投資者發(fā)行的CD面額最少為10萬

美元，二級市場上的交易單位為100萬美元，但向個人投資者發(fā)行的CD面額最少為10（）

美元。在香港最少面額為10萬港元。（3）定期存款利率固定：可轉讓定期存單利率既有固

定的，也有浮動的，且一般來說比同期限的定期存款利率高。（4）定期存款可以提前支取，

提前支取時要損失?部分利息：可轉讓存單不能提前支取，但可在一級市場流通轉讓。

大額定期存單一般由較大的商業(yè)銀行發(fā)行，主要是由于這些凱構信譽較高，可以相對降

低籌資成本，且發(fā)行規(guī)模大，容易在二級市場流通。

二、大額可轉讓定期存單的種類

按照發(fā)行者的不同，大額存單可以分為四類：

（一）國內存單

國內存單是四種存單中最重要、也是歷史最悠久的一種，它由美國國內銀行發(fā)行。存單

上注明存款的金額、到期日、利率及利息期限。向機構發(fā)行的面額為10萬美元以上，二

級市場最低交易單位為100萬美元。國內存單的期限由銀行和客戶協(xié)商確定，常常根據客

戶的流動性要求靈活安排，期限一般為30天到12個月，也有超過12個月的。流通中

未到期的國內存單的平均期限為三個月左右。

初級市場上國內存單的利率一般由市場供求關系決定，也有由發(fā)行者和存款者協(xié)商決定

的。利息的計算通常按距到期日的實際天數(shù)計算，?年按360天計。利率乂有固定和浮動

之分。在固定利率條件下，期限在一年以內的國內存單的利息到期時償還本息。期限超過

一年的，每半年支付一次利息。如果是浮動利率，則利率每一個月或每三個月調整一次，

主要參照同期的二級市場利率水平。

國內存單以記名方式或無記名方式發(fā)行，大多數(shù)以無記名方式發(fā)行。

（二）歐洲美元存單

歐洲美元存單是美國境外銀行發(fā)行的以美元為面值的一種可轉讓定期存單。歐洲美元存

單由美國境外銀行（外國銀行和美國銀行在外的分支機構）發(fā)行,歐洲美元存單市場的中心

在倫敦，但歐洲美元存單的發(fā)行范圍并不僅限于歐洲。

歐洲美元存單最早出現(xiàn)于1966年，它的興起應歸功于美國銀行條例，尤其是O條例

對國內貨幣市場籌資的限制。由于銀行可以在歐洲美元市場不受美國銀行條例的限制為國

內放款籌資，歐洲美元存單數(shù)量迅速增加。美國大銀行過去曾是歐洲存單的主要發(fā)行者，

1982年以來，日本銀行逐漸成為歐洲存單的主要發(fā)行者。

三、大額可轉讓定期存單的市場特征

（?）利率和期限

20世紀60年代，可轉讓存單主要以固定利率的方式發(fā)行，存單上注明特定的利率，并

在指定的到期日支付。這在當時利率穩(wěn)定時深受投資者歡迎。那些既注重收益又要求流動

性的投資者購買短期可轉讓存單，而那些更注重收益的投資者則購買期限梢長的存單。

20世紀60年代后期開始，金融市場利率發(fā)生變化，利率波動加劇，并趨于上升。在這

種情況下，投資者都希望投資于短期的信用工具，可轉讓存單的期限大大縮短。20世紀60

年代存單的期限為三個月左右，1974年以后縮短為2個月左右。

（二）風險和收益

對投資者來說，可轉讓存單的風險有兩種：一是信用風險，二是市場風險。信用風險指

發(fā)行存單的銀行在存單期滿時無法償付本息的風險。在美國，雖然-一般的會員商業(yè)銀行必

須在聯(lián)邦存款保險公司投保，但由于存單發(fā)行面額大，而每戶存款享受的最高保險額只有

10萬美元，因此存單的信用風險依然存在。更不用說沒有實行存款保險制度國家的銀行所

發(fā)行的存單了。而且，由于近年來國際金融風波不斷，信用風險還有加大的趨勢。市場風

險指的是存單持有者急需資金時，存單不能在二級市場上立即出售變現(xiàn)或不能以較合理的

價格出售。盡管可轉讓存單的二級市場非常發(fā)達，但其發(fā)達程度仍比不上國庫券市場，因

此并非完全沒有市場風險。

一般地說，存單的收益取決于三個因素?：發(fā)行銀行的信用評級、存單的期限及存單的供

求量。另外，收益和風險的高詆也緊密相連?？赊D讓存單的收益要高于同期的國庫券收益，

主要原因是國庫券的信用風險低并且具有免稅優(yōu)惠。另外，國庫券市場的流動性也比存單

市場高。在四種存單之間，歐洲存單的利率高于國內存單，一股高0.2-0.3%。揚基存

單的利率和歐洲美元存單的利率差不多。平均來說，揚基存單的利率略低于歐洲存單利率。

這有兩個原因，一是揚基存單受美國法令和條例保護，因而投資者不用承擔國外政治或國

家風險；二是交易商從事?lián)P基存單交易比歐洲存單交易更容易、成本更低。儲蓄存單由于

其很少流通，因而利率無法與以上三種存單比較。

四、大額可轉讓定期存單的投資者

大企業(yè)是存單的最大買主。對于企業(yè)來說，在保證資金流動性和安全性的情況下，其現(xiàn)

金管理目標就是尋求剩余資金的收益的最大化。企業(yè)剩余資金一般用途有兩種：一種用于

應付各種固定的預付支出如納稅、分紅及發(fā)放工資等；一種用于意想不到的應急。企業(yè)可

將剩余資金投資于存單，并痛存單的到期日同各種固定的假期支出的支付日期聯(lián)系起來，

到期以存單的本息支付。至于一些意外的資金需要，則可在企業(yè)急需資金時在二級市場上

出售存單來獲取資金。

金融機構也是存單的積極投資者。貨幣市場基金在存單的投資上占據著很大的份額。其

次是商業(yè)銀行和銀行信托部門。銀行可以購買其他銀行發(fā)行的存單，但不能購買自己發(fā)行

的存單。此外，政府機構、外國政府、外國中央銀行及個人也是存單的投資者。

五、大額可轉讓定期存單價值分析

大額可轉讓定期存單，對許多投資者來說，既有定期存款的戌高利息收入特征，又同時

有活期存款的可隨時獲得兌現(xiàn)的優(yōu)點，是追求穩(wěn)定收益的投資者的一種較好選擇。

對銀行來說，發(fā)行存單可以增加資金來源而且由于這部分資金可視為定期存款而能用于

中期放款。發(fā)行存單的意義不僅在于增加銀行存款，更主要是由發(fā)行存單所帶來的對銀行

經營管理方面的作用。存單發(fā)行使銀行在調整資產的流動性及實施資產負債管理上具有了

更靈活的手段。

存單市場在很大程度上是通過存單交易商維持的。存單交易商的功能主要有兩個：i是

以自己的頭寸買進存單后再零售給投資者；二是支持存單的二級市場一一為存單的不斷買

賣創(chuàng)造市場。交易商購買存單的資金頭寸主要是通過回購協(xié)議交易進行的。由于存單較政

府證券的風險要大，因而以存單做抵押進行回購協(xié)議交易時，買回存單的價格要高于買回

政府債券的價格。在美國，存單交易商的數(shù)量一度超過30家,但今天只有很少的交易商

為存單做市。因此，存單的流動性大為降低。

7.短期政府債券市場

短期政府債券，是政府部門以債務人身份承擔到期償付本息責任的期限存一年以內的債

務憑證。從廣義上看，政府債券不僅包括國家財政部門所發(fā)行的債券，還包括了地方政府

及政府代理機構所發(fā)行的證券。狹義的短期政府債券則僅指國庫券（T-Bills）。一般來說，政

府短期債券市場主要指的是國庫券市場。

一、政府短期債券的發(fā)行

政府短期債券以貼現(xiàn)方式進行，投資者的收益是證券的購買價與證券面額之間的差額。

由財政部發(fā)行的短期債券一般稱為國庫券。值得注意的是，在我國不管是期限在一年以內

還是一年以上的由政府財政部門發(fā)行的政府債券，均有稱為國庫券的習慣。但在國外，期

限在一年以上的政府中長期債券稱為公債，一年以內的證券才稱為國庫券。政府短期債券

的發(fā)行，其目的一般有兩個：一是滿足政府部門短期資金周轉的需要。政府部門彌補長期

收支差額，可通過發(fā)行中長期公債來籌措。但政府收支也有季節(jié)性的變動，每一年度的預

算即使平衡，其間可能也有一段時間資金短缺，需要籌措短期資金以資周轉。這時，政府

部門就可以通過發(fā)行短期債券以保證臨時性的資金需要。此外，在長期利率水平不穩(wěn)定時，

政府不宜發(fā)行長期公債，因為如果債券利率超過將來實際利率水平，則政府將承擔不應承

擔的高利率。而如果預期利率低于將來實際利率水平，則公債市場價格將跌至票面之下，

影響政府公債的銷售。在這種情況下，最好的辦法就是先按短期利率發(fā)行國庫券，等長期

利率穩(wěn)定后再發(fā)行中長期公債：政府短期債券發(fā)行的第二個目的是為中央銀行的公開市場

業(yè)務提供可操作的工具。政府短期債券是中央銀行進行公開市場操作的極佳品種，是連接

財政政策與貨幣政策的契合點。目前，由丁政府短期證券的發(fā)行數(shù)額增長很快，其在貨幣

政策調控上的意義，有時超過了平衡財政收支的目的。

在美國，91天和182天的國庫券每周一發(fā)行，52周的國庫券于每月的第三周發(fā)行飛

新國庫券大多通過拍賣方式發(fā)行，投資者可以兩種方式來投標：（1）競爭性方式，競標者

報出認購國庫券的數(shù)量和價格（拍賣中長期國債時通常為收益率），所有競標根據價格從高

到低（或收益率從低到高）排隊：（2）非競爭性方式，由投資者報出認購數(shù)量，并同意以中標

的平均競價購買。競標結束時，發(fā)行者首先將非競爭性投標數(shù)量從拍賣總額中扣除，剩余

數(shù)額分配給競爭性投標者。發(fā)行者從申報價最高（或從收益率最低）的競爭性投標開始依次

接受，直至售完。當最后中標標位上的投標額大于剩余招標額時，該標位中標額按等比分

配原則確定。

競爭性招標又可以分為單一價格（即“荷蘭式”）招標方式或多種價格（即''美國式"）招標

方式。按單?價格招標時，所有中標者都按最低中標價格（或最高收益率）兼得國庫券。按

多種價格招標時，中標者按各自申報價格（收益率）獲得國庫券,非競爭性投標者則按競爭

性投標的平均中標價格來認購。

在多種價格投標方式中，競爭性投標者競價過高要冒認購價可高的風險，競價過低又要

冒認購不到的風險，從而可以約束投標者合理報價。而在單一吩格招標方式中，所有中標

者均按最低中標價格（或最高中標收益率）中標，各投標者就有可能抬高報價，從而抬高最

后中標價。而非競爭性投標者多為個人及其他小投資者，他們不會因報價太低而冒喪失購

買機會的風險，也不會因報價太高冒高成本認購的風險。非競爭性投標方式認購的國庫券

數(shù)額較少。在美國每個投標者最多只能申購100萬美元，非競爭性申購量通常占