金融行業(yè)2025年度投資策略報告：紅利為錨助力資本市場長期發(fā)展

紅利為錨，助力資本市場長期發(fā)展---金融行業(yè)2025年度投資策略報告核心觀點3請認真閱讀文后免責條款銀行：銀行板塊具備股價穩(wěn)定和高股息率特點，高股息+股價穩(wěn)定的投資邏輯有望在未來幾年持續(xù)催化，有望成為機構(gòu)投資的重點方向?；瘋尘跋?，銀行資產(chǎn)負債表潛在修復機會提升。2024年9月24號后，一攬子提振經(jīng)濟的政策密集落地，系列政策密集出臺有利于穩(wěn)定銀行資產(chǎn)質(zhì)量改善預期、同時也釋放后續(xù)信貸穩(wěn)定增長和信號，看好2025年銀行板塊的絕對收益機會。銀行板塊高股息+股價穩(wěn)定性情況排名申萬一級行業(yè)第一，風險收益指標明顯占優(yōu)，在政策持續(xù)推進險資、社保資金入市的基礎(chǔ)上，上市銀行具備較強的長期資金配置價值，與長期資金適配性較強。預計2025年政策持續(xù)推進將提升長期資金對銀行板塊的配置規(guī)模，高股息+股價穩(wěn)定的投資邏輯有望在未來幾年持續(xù)催化?；瘋尘跋?，銀行資產(chǎn)負債表潛在修復機會提升?；瘋?qū)⒂绊戙y行凈息差和信貸增速，資產(chǎn)質(zhì)量改善和社會總體利率下行的背景下，銀行板塊高股息投資價值進一步提升，資產(chǎn)質(zhì)量改善將有效提升銀行未來的信貸投放節(jié)奏，上市銀行板塊估值有望受益于資產(chǎn)結(jié)構(gòu)改善而逐步提升。銀行板塊具備股價穩(wěn)定和股息率較高特點，有望成為機構(gòu)投資的重點方向。銀行板塊迎來長期投資的配置機遇期，維持行業(yè)“推薦”評級。關(guān)注股息較高穩(wěn)定性較強的國有大行，以及化債影響下資產(chǎn)質(zhì)量改善疊加高股息的城農(nóng)商行標的。關(guān)注標的：農(nóng)業(yè)銀行（601288.SH）、建設(shè)銀行（601939.SH）、常熟銀行(601128.SH)、蘇州銀行(002966.SZ)、杭州銀行（600926.SH）、上海銀行（601229.SH）。核心觀點券商：券商行業(yè)并購重組節(jié)奏加快，政策催化及長期資金入市將有助于上市券商估值和業(yè)績提升，券商板塊迎來戴維斯雙擊機會。四季度以來股票市場日均成交額接近2萬億，兩融余額超過1.8萬億元至年內(nèi)高點。截至2024年11月29日，證券指數(shù)PB估值為1.51倍，十年區(qū)間估值分位數(shù)為39

，仍處于合理區(qū)間。9月國新辦新聞發(fā)布會和政治局會議要求提振資本市場，預計2025年券商泛財富管理和投資類業(yè)務(wù)將持續(xù)受益，證券行業(yè)利潤逐季改善，2025年基本面有望延續(xù)提升態(tài)勢。券商行業(yè)并購重組節(jié)奏加快，上市券商相關(guān)標的有望受益，同時帶動券商板塊估值提升。政策催化及長期資金入市將有助于上市券商估值和業(yè)績提升，獲得戴維斯雙擊機會，維持行業(yè)“推薦”評級。建議關(guān)注：1.受益于行業(yè)集中度提升的龍頭標的：華泰證券(601688.SH)、中信證券(600030.SH)；2.受益于并購重組預期提升標的：國泰君安(601211.SH)、浙商證券(601878.SH)、國聯(lián)證券(601456.SH)等。保險：資本市場構(gòu)建“長錢長投”制度體系背景下，保險資金入市力度有望加強，2025年上市險企有望在基本面改善和投資端配置迎來機遇。保險業(yè)新“國十條”提出要“服務(wù)實體經(jīng)濟、發(fā)揮保險資金長期投資優(yōu)勢”，保險權(quán)益資產(chǎn)中FVOCI模式占比有望提升，將進一步增強保險投資端收益率穩(wěn)定性。資本市場構(gòu)建“長錢長投”制度體系背景下，保險資金入市力度有望加強。建議關(guān)注上市險企基本面改善和投資端配置機會，維持行業(yè)“推薦”評級。關(guān)注標的：中國平安(601318.SH)、新華保險(601336.SH)。風險提示：監(jiān)管改革趨嚴風險;資本市場波動風險;業(yè)績不及預期風險;宏觀經(jīng)濟下行風險;黑天鵝等不可控風險;數(shù)據(jù)統(tǒng)計偏差風險;保險賠付超預期風險。4請認真閱讀文后免責條款目

錄3請認真閱讀文后免責條款5券商板塊基本面有望提升，并購重組仍是行業(yè)催化劑2銀行板塊高股息投資邏輯具備長期持續(xù)性金融行業(yè)2024年度復盤15風險提示42025年保險板塊負債壓力望緩解，投資端具備更大空間金融行業(yè)2024年度復盤011.1

金融指數(shù)整體跑贏滬深300指數(shù)截至2024年11月29日，滬深300指數(shù)全年漲幅為15.66,銀行指數(shù)上漲27.35,非銀金融指數(shù)上漲36.34

,證券指數(shù)上漲36.85,保險指數(shù)漲幅至38.25

。A股日均成交額前三季度相對平穩(wěn)，四季度大幅放量，年初至11月29日日均成交額為10086億元，相對2023年日均8772億元增幅為14.97。圖1：2024年以來金融各行業(yè)股價表現(xiàn)相對強勢數(shù)據(jù)來源：Wind,華龍證券研究所6050403020100-10-20-30702024-12024-22024-32024-42024-52024-62024-72024-82024-92024-102024-11滬深300請認真閱讀文后免責條款6非銀金融(申萬)銀行(申萬)證券Ⅱ(申萬)保險Ⅱ(申萬)金融行業(yè)2024年度復盤011.2

銀行板塊受益于負債下行+投資端發(fā)力2024年銀行板塊漲幅相對滬深300漲幅明顯超額，受益于多輪存款掛牌利率下調(diào)帶來的負債成本改善，以及債市利率下行帶來的投資端收益，上市銀行2024Q1-Q3業(yè)績增速邊際回升。上半年資產(chǎn)荒背景下，銀行板塊受益高股息邏輯獲得超額收益，9月后增量政策密集出臺，11月以來財政政策發(fā)力以及化債政策公布，銀行板塊的經(jīng)濟修復帶來的資產(chǎn)質(zhì)量改善預期提升。圖2：上市銀行業(yè)績降幅趨于穩(wěn)定圖3：上市銀行ROE與核心資本充足率201816141210864202021Q12021H12021Q1-Q320212022Q12022H12022Q1-Q320222023Q12023H12023Q1-Q320232024Q12024H12024Q1-Q3營收同比,%歸母凈利潤同比,%024681210141602468101214蘇農(nóng)銀行中信銀行貴陽銀行中國銀行重慶銀行建設(shè)銀行浙商銀行紫金銀行成都銀行滬農(nóng)商行光大銀行齊魯銀行郵儲銀行長沙銀行瑞豐銀行工商銀行交通銀行農(nóng)業(yè)銀行上海銀行廈門銀行北京銀行興業(yè)銀行常熟銀行渝農(nóng)商行南京銀行西安銀行杭州銀行江蘇銀行無錫銀行招商銀行民生銀行華夏銀行浦發(fā)銀行蘇州銀行青農(nóng)商行青島銀行鄭州銀行張家港行江陰銀行寧波銀行蘭州銀行平安銀行凈資產(chǎn)收益率ROE，%數(shù)據(jù)來源：Wind,華龍證券研究所數(shù)據(jù)來源：Wind,華龍證券研究所請認真閱讀文后免責條款7核心一級資本充足率，%，右金融行業(yè)2024年度復盤011.3

券商板塊業(yè)績景氣度回升2024年前三季度，43家上市券商合計實現(xiàn)營業(yè)收入3714億元，同比下降2.75

；歸母凈利潤1034億元，同比下降5.9。2024Q3，43家上市券商合計實現(xiàn)營業(yè)收入1364億元，同比增長21.0

，環(huán)比Q2增長5.6

；歸母凈利潤395億元，同比增長40.8

，環(huán)比Q2增長14.1。2024年受一攬子增量政策刺激，短期擴需求的方案疊加大量的改革、結(jié)構(gòu)調(diào)整的方案，增量政策持續(xù)落地，提振市場信心，帶動2024年券商板塊景氣度回升。圖4：上市券商業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu) 圖5：券商板塊歷年Q1~Q3總體業(yè)績100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2013201420152016201720182019202020212022202324Q1-Q3經(jīng)紀 投行 資管 自營 利息 其他-100-5005010015020025050001,0001,5002,5002,0003,0004,0003,5004,5005,0002014Q1-Q3 2016Q1-Q3 2018Q1-Q3 2020Q1-Q3 2022Q1-Q3 2024Q1-Q3營業(yè)收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收增速（

，右）凈利潤增速（

，右）數(shù)據(jù)來源：Wind,華龍證券研究所數(shù)據(jù)來源：Wind,華龍證券研究所請認真閱讀文后免責條款8金融行業(yè)2024年度復盤011.4

投資端拉動下，保險板塊業(yè)績高增上市險企2024年前三季度凈利潤實現(xiàn)強勁增長。中國平安、中國人保、新華保險、中國太保、中國人壽前三季度歸母凈利潤分別同比36.1

、77.2、116.7

、65.5、544.8

。9月24日一系列政策組合拳相繼推出以來，保險公司業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異，帶動保險股整體表現(xiàn)較好。圖6：上市險企營收情況（億元）圖7：上市險企股價漲跌情況9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000中國平安中國人保新華保險中國太保中國人壽營業(yè)收入2023 營業(yè)收入24Q1-Q3 凈利潤2023 凈利潤24Q1-Q30%20%40%60%80%-20%2024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-10

2024-11新華保險

601336.SH數(shù)據(jù)來源：Wind,華龍證券研究所數(shù)據(jù)來源：Wind,華龍證券研究所請認真閱讀文后免責條款9中國平安

601318.SH中國太保

601601.SH中國人保

601319.SH中國人壽

601628.SH目

錄3請認真閱讀文后免責條款10券商板塊基本面有望提升，并購重組仍是行業(yè)催化劑2銀行板塊高股息投資邏輯具備長期持續(xù)性金融行業(yè)2024年度復盤15風險提示42025年保險板塊負債壓力望緩解，投資端具備更大空間銀行板塊高股息投資邏輯具備長期持續(xù)性02請認真閱讀文后免責條款112.1

政策引導上市公司分紅，鼓勵長期資金入市，銀行高股息邏輯受益政策導向下，銀行等高股息上市公司在資產(chǎn)端和資金端雙向受益。資產(chǎn)端在政策指導下，加強分紅比例和分紅穩(wěn)定性，提升資產(chǎn)的長期穩(wěn)定性，資金端支持保險、社?；鸬乳L期資金入市。銀行板塊穩(wěn)定高分紅與長期資金持倉需要契合度較高，形成良性循環(huán)。表1：長期資金入市及提升上市公司分紅政策協(xié)同配合資產(chǎn)端資金端新“國九條”強化了對各板塊分紅的約束標準，要求多年未分紅或分紅比例偏低的公司限制大股東減持并實施風險警示；同時鼓勵分紅優(yōu)質(zhì)公司推動提高股息率，支持多次分紅和預分紅。7月三中全會支持長期資金入市，完善上市公司分紅激勵約束機制。《上市公司現(xiàn)金分紅》指引：對不分紅、財務(wù)投資規(guī)模較大但分紅比例不高的公司，通過強化披露要求督促分紅；便利公司中期分紅實施程序，鼓勵公司增加現(xiàn)金分紅頻次；加強對異常高比例分紅企業(yè)的約束，引導合理分紅。9月政治局會議要求要努力提振資本市場，大力引導中長期資金入市，打通社保、保險、理財?shù)荣Y金入市堵點。9月24日，金融三部門提出補充大型銀行資本金。央行互換便利及回購增持再貸款政策提供了對A股核心資產(chǎn)增量資金。市值管理新規(guī)提及了中證A500等主要指數(shù)成份股公司納入應當制定市值管理制度的范疇，并對長期破凈公司披露估值提升計劃等提出專門要求。中央金融辦和中國證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于推動中長期資金入市的指導意見》:建立健全商業(yè)保險資金、各類養(yǎng)老金等中長期資金的三年以上長周期考核機制，推動樹立長期業(yè)績導向,推動中長期資金投資規(guī)模和比例明顯提升數(shù)據(jù)來源：國務(wù)院/證監(jiān)會/中證報等,華龍證券研究所整理。銀行板塊高股息投資邏輯具備長期持續(xù)性022.1

政策引導上市公司分紅，鼓勵長期資金入市，銀行高股息邏輯受益銀行高股息的配置價值凸顯，疊加低波動特性，與長期資金契合度較高。截至11月29日，申萬銀行指數(shù)股息率為5.15

，近五年股息率維持在5.22

，相較于11月29日10年期國債收益率的2.03

溢價3.19

，位于歷史高位水平，類固收資產(chǎn)配置價值凸顯。在市場整體風險偏好下行的背景下，銀行高股息+低波動的資產(chǎn)屬性將提升長期資金持續(xù)配置的價值。圖8：銀行板塊近5年股息率位于一級行業(yè)前列圖9：中國10年國債收益率持續(xù)下行(

)數(shù)據(jù)來源：Wind,華龍證券研究所數(shù)據(jù)來源：Wind,華龍證券研究所7.006.005.004.003.002.001.000.00煤炭(申萬)銀行(申萬)石油石化(申萬)鋼鐵(申萬)家用電器(申萬)房地產(chǎn)(申萬)紡織服飾(申萬)建筑材料(申萬)交通運輸(申萬)建筑裝飾(申萬)公用事業(yè)(申萬)非銀金融(申萬)食品飲料(申萬)輕工制造(申萬)基礎(chǔ)化工(申萬)通信(申萬)傳媒(申萬)環(huán)保(申萬)商貿(mào)零售(申萬)汽車(申萬)有色金屬(申萬)機械設(shè)備(申萬)醫(yī)藥生物(申萬)農(nóng)林牧漁(申萬)電力設(shè)備(申萬)美容護理(申萬)電子(申萬)計算機(申萬)綜合(申萬)社會服務(wù)(申萬)國防軍工(申萬)2.8請認真閱讀文后免責條款123.33.84.34.85.32.31.82014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024銀行板塊高股息投資邏輯具備長期持續(xù)性02數(shù)據(jù)來源：Wind,華龍證券研究所請認真閱讀文后免責條款132.1

政策引導上市公司分紅，鼓勵長期資金入市，銀行高股息邏輯受益2023年10月底證監(jiān)會公布《現(xiàn)金分紅指引》為起點，A股紅利資產(chǎn)關(guān)注度持續(xù)提升。2023年11月1日至2024年11月29日區(qū)間，銀行板塊最大回撤指標位于31個申萬一級行業(yè)第一位，夏普比及風險溢價指標均位居行業(yè)第一。優(yōu)異的風險收益指標體現(xiàn)了銀行板塊穩(wěn)定的投資收益性價比，股價回撤風險較小能夠契合長期資金對資產(chǎn)穩(wěn)定性的要求。11月29日，銀行板塊股息率位居申萬一級行業(yè)第二位，僅次于煤炭板塊，同時高股息行業(yè)中，銀行板塊具備較高的夏普值，體現(xiàn)了銀行板塊高分紅條件下，資本利得性價比較高，股價穩(wěn)定性較強。圖10：2023年11月至今，風險收益指標顯示銀行投資性價比較高證券簡稱 最大回撤 Sharpe(年化) 風險溢價 股息率(近12個月)銀行(申萬)-11.681.1715.795.14建筑裝飾(申萬)-24.900.228.022.59煤炭(申萬)-25.250.456.155.92家用電器(申萬)-21.090.874.833.41石油石化(申萬)-20.630.144.124.61非銀金融(申萬)-19.820.863.891.75公用事業(yè)(申萬)-14.200.433.852.54交通運輸(申萬)-15.120.473.823.07有色金屬(申萬)-25.680.313.211.85紡織服飾(申萬)-28.16-0.202.953.55食品飲料(申萬)-33.08-0.392.763.03環(huán)保(申萬)-27.700.202.391.60基礎(chǔ)化工(申萬)-26.41-0.132.161.72社會服務(wù)(申萬)-33.700.082.081.03汽車(申萬)-27.860.382.041.52農(nóng)林牧漁(申萬)-28.14-0.242.000.83建筑材料(申萬)-32.75-0.281.852.78輕工制造(申萬)-32.99-0.091.842.33鋼鐵(申萬)-25.68-0.111.682.48機械設(shè)備(申萬)-27.080.351.261.38通信(申萬)-22.880.841.161.95醫(yī)藥生物(申萬)-31.36-0.331.081.57電力設(shè)備(申萬)-27.500.221.041.47商貿(mào)零售(申萬)-32.460.250.851.53美容護理(申萬)-34.58-0.210.821.51傳媒(申萬)-36.320.420.501.73房地產(chǎn)(申萬)-34.710.110.381.44電子(申萬)-32.210.55-0.150.73綜合(申萬)-36.790.29-0.371.27國防軍工(申萬)-31.900.33-0.580.58計算機(申萬)-39.020.40-0.620.73銀行板塊高股息投資邏輯具備長期持續(xù)性02數(shù)據(jù)來源：新華社/中國證券報等,華龍證券研究所整理請認真閱讀文后免責條款142.2

銀行資產(chǎn)質(zhì)量有望持續(xù)改善2024年以來各類利率政策頻出，年內(nèi)三次下調(diào)LPR,同時存款掛牌利率兩輪下調(diào)，存量房貸按揭利率下調(diào)，MLF和OMO利率分別兩次下調(diào)，4月禁止手工補息等政策降低銀行負債利率。政策引導社會融資成本趨勢下行，銀行負債成本在存款利率協(xié)同下行，以及禁止手工補息、嚴控同業(yè)存款利率等政策的催動下穩(wěn)步調(diào)降，有效緩解了銀行負債壓力。表2：2024年政策引導利率調(diào)整LPR下調(diào)MLF下調(diào)OMO下調(diào)房貸利率下調(diào)手工補息存款利率下調(diào)2024年2月，5Y

LPR下調(diào)25bp2024年7月，MLF下調(diào)20bp2024年7月，OMO-7天下調(diào)10bp2024年9月，三部門發(fā)布會宣布將存量房貨利率降至新發(fā)放貸款利率附近2024年4月，市場利率定價自律機制發(fā)布倡議，要求銀行業(yè)金融機構(gòu)禁止通過手工補息的方式高息攬儲，于4月底前完成整改2024年7月，活期下調(diào)5bp、1Y及以內(nèi)10bp、2Y及以上20bp2024年7月，1Y、5YLPR均下調(diào)10bp2024年9月，MLF下調(diào)30bp2024年9月，0M0-7天下調(diào)20bp2024年10月，存量按揭利率批量下調(diào)落地，統(tǒng)一調(diào)整至

LPR-30BP2024年10月，活期下調(diào)5bp，整存整取定期存款掛牌利率普遍下調(diào)

0.25個百分點2024年10月，1Y、5YLPR均下調(diào)25bp銀行板塊高股息投資邏輯具備長期持續(xù)性022.2

銀行資產(chǎn)質(zhì)量有望持續(xù)改善我國銀行板塊估值走勢及不良生成率變動具備一定協(xié)同性，不良生成下降往往帶來估值修復。2024年以來政策方向引導銀行降低風險，通過化債等方式提升銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)質(zhì)量，資產(chǎn)質(zhì)量改善能夠提升銀行撥備覆蓋率，撥備覆蓋率逐步趨于穩(wěn)定，基本面持續(xù)改善背景下，銀行信貸投放空間有望在2025年得到提升。圖11：銀行不良率下行趨緩，圖12：銀行撥備覆蓋率趨于穩(wěn)定,3002502001501005002016-032017-082019-012020-062021-112023-042024-09中國:撥備覆蓋率:大型商業(yè)銀行中國:撥備覆蓋率:城市商業(yè)銀行中國:撥備覆蓋率:股份制商業(yè)銀行中國:撥備覆蓋率:農(nóng)村商業(yè)銀行4.504.003.503.002.502.001.501.000.500.00中國:不良貸款比例:國有商業(yè)銀行中國:不良貸款比例:城市商業(yè)銀行2016-032017-082019-012020-062021-112023-042024-09數(shù)據(jù)來源：Wind,華龍證券研究所數(shù)據(jù)來源：Wind,華龍證券研究所請認真閱讀文后免責條款15中國:不良貸款比例:股份制商業(yè)銀行中國:不良貸款比例:農(nóng)村商業(yè)銀行銀行板塊高股息投資邏輯具備長期持續(xù)性022.2

銀行資產(chǎn)質(zhì)量有望持續(xù)改善2024年以來，央行明確金融機構(gòu)需淡化“規(guī)模情結(jié)”、“信貸增長已由供給約束轉(zhuǎn)為需求約束”，在有效信貸需求明顯偏弱的背景下，銀行擴表速度持續(xù)下行。經(jīng)濟復蘇趨勢未見明顯拐點之前，企業(yè)新增投資動力趨向于穩(wěn)定，居民加杠桿與加強消費意愿不強。2025年在政策不斷持續(xù)落地的節(jié)奏下，預計銀行信貸投放將逐步提升，信貸增速逐步趨于穩(wěn)定。圖13：銀行業(yè)各類貸款加權(quán)平均利率，圖14：銀行業(yè)各類貸款增速，數(shù)據(jù)來源：Wind,華龍證券研究所數(shù)據(jù)來源：Wind,華龍證券研究所35302520151050-52016-032017-08 2019-012020-062021-112023-042024-09住戶貸款經(jīng)營性貸款消費性貸款房地產(chǎn)貸款2345612021-012021-122022-112023-102024-09貸款加權(quán)平均利率請認真閱讀文后免責條款16一般貸款企業(yè)貸款票據(jù)融資個人住房貸款銀行板塊高股息投資邏輯具備長期持續(xù)性022.2

銀行資產(chǎn)質(zhì)量有望持續(xù)改善11月8日，十四屆全國人大常委會第12次會議表決通過了全國人大常委會關(guān)于批準《國務(wù)院關(guān)于提請審議增加地方政府債務(wù)限額置換存量隱性債務(wù)的議案》的決議，明確10萬億元的隱性債務(wù)置換。地方隱性債務(wù)置換將影響銀行息差，但地方政府隱性債務(wù)化解的同時，將提升銀行資產(chǎn)質(zhì)量，資產(chǎn)質(zhì)量的改善將帶來信貸增速及規(guī)模的提升，能夠有效緩解利息收入下降的影響。數(shù)據(jù)來源：Wind,華龍證券研究所圖15：上市銀行房貸敞口2021H120212022H120222023H120232024H12021H120212022H120222023H120232024H1中國銀行7.897.737.687.777.617.387.37南京銀行4.264.154.104.033.823.413.09工商銀行4.984.514.224.214.063.893.95杭州銀行7.696.466.155.644.724.564.11建設(shè)銀行4.724.464.354.204.154.084.05成都銀行7.246.277.036.546.656.175.22農(nóng)業(yè)銀行5.485.114.494.524.374.073.91鄭州銀行12.9311.9210.499.948.598.097.76交通銀行6.026.406.977.136.506.156.39蘇州銀行3.513.623.903.964.935.748.20興業(yè)銀行8.677.616.987.147.768.018.42青島銀行9.598.709.218.087.907.557.00浦發(fā)銀行7.286.926.656.576.386.897.18蘭州銀行9.159.008.558.588.978.958.72民生銀行10.348.918.548.778.707.907.70長沙銀行3.973.323.092.562.532.943.13招商銀行7.517.216.706.215.605.025.04青農(nóng)商行14.0613.0011.2610.379.328.345.60郵儲銀行2.112.152.542.933.123.113.30西安銀行6.475.314.914.865.055.034.97中信銀行6.305.865.825.385.264.724.96重慶銀行4.193.653.262.902.662.452.34平安銀行10.149.439.248.528.027.497.58紫金銀行5.195.114.904.794.184.294.70浙商銀行13.5812.5612.1210.9810.5110.4010.38廈門銀行6.264.334.234.203.653.983.96光大銀行6.955.975.355.004.614.384.27渝農(nóng)商行0.980.810.740.700.520.510.66寧波銀行4.564.243.948.058.229.229.73齊魯銀行4.654.373.352.601.891.481.34北京銀行9.137.286.046.106.095.935.62蘇農(nóng)銀行1.861.521.992.091.962.242.09上海銀行14.5812.7510.649.949.028.948.42瑞豐銀行0.420.250.731.201.711.731.90滬農(nóng)商行0.0017.8316.1714.9815.0414.7114.80常熟銀行0.750.830.940.940.960.820.76華夏銀行6.925.694.874.604.034.194.28無錫銀行0.820.700.650.550.620.880.96江蘇銀行7.646.496.195.575.474.563.98張家港行0.880.800.820.971.041.221.05貴陽銀行7.297.478.008.919.9011.4512.29江陰銀行0.180.180.240.320.741.030.90請認真閱讀文后免責條款17銀行板塊高股息投資邏輯具備長期持續(xù)性02請認真閱讀文后免責條款182.3

銀行板塊2025年投資建議銀行板塊具備股價穩(wěn)定和高股息率特點，有望成為機構(gòu)投資的重點方向?；瘋尘跋?，銀行板塊向風險要收益，資產(chǎn)負債表潛在修復機會提升。2024年9月24號后，一攬子提振經(jīng)濟的政策密集落地，系列政策密集出臺有利于穩(wěn)定銀行資產(chǎn)質(zhì)量改善預期、同時也釋放后續(xù)信貸穩(wěn)定增長和信號，看好2025年銀行板塊的絕對收益機會。銀行板塊高股息+股價穩(wěn)定性情況排名申萬一級行業(yè)第一，風險收益指標明顯占優(yōu)，在政策持續(xù)推進險資、社保資金入市的基礎(chǔ)上，上市銀行具備較強的長期資金配置價值，與長期資金適配性較強。預計2025年政策持續(xù)推進將提升長期資金對銀行板塊的配置規(guī)模，高股息+股價穩(wěn)定的投資邏輯有望在未來幾年持續(xù)催化?；瘋尘跋?，銀行資產(chǎn)負債表潛在修復機會提升?；瘋?qū)⒂绊戙y行凈息差和信貸增速，資產(chǎn)質(zhì)量改善和社會總體利率下行的背景下，銀行板塊高股息投資價值進一步提升，資產(chǎn)質(zhì)量改善將有效提升銀行未來的信貸投放節(jié)奏，上市銀行板塊估值有望受益于資產(chǎn)結(jié)構(gòu)改善而逐步提升。銀行板塊具備股價穩(wěn)定和股息率較高特點，有望成為機構(gòu)投資的重點方向。銀行板塊迎來長期投資的配置機遇期，維持行業(yè)“推薦”評級。關(guān)注股息較高穩(wěn)定性較強的國有大行，以及化債影響下資產(chǎn)質(zhì)量改善疊加高股息的城農(nóng)商行標的。關(guān)注標的：農(nóng)業(yè)銀行（601288.SH）、建設(shè)銀行（601939.SH）、常熟銀行(601128.SH)、蘇州銀行(002966.SZ)、杭州銀行（600926.SH）、上海銀行（601229.SH）。目

錄3請認真閱讀文后免責條款19券商板塊基本面有望提升，并購重組仍是行業(yè)催化劑2銀行板塊高股息投資邏輯具備長期持續(xù)性金融行業(yè)2024年度復盤15風險提示42025年保險板塊負債壓力望緩解，投資端具備更大空間券商板塊基本面有望提升，并購重組仍是行業(yè)催化劑033.1

政策持續(xù)催化，并購重組仍是行業(yè)發(fā)展主路徑2023年10月召開的中央金融工作會議明確提出“加快建設(shè)金融強國”“培育一流投資銀行和投資機構(gòu)”，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于加強證券公司和公募基金監(jiān)管加快推進建設(shè)一流投資銀行和投資機構(gòu)的意見（試行）》，明確“推動形成10家左右優(yōu)質(zhì)頭部機構(gòu)引領(lǐng)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的態(tài)勢”，適度拓寬優(yōu)質(zhì)機構(gòu)資本空間，“支持頭部機構(gòu)通過并購重組、組織創(chuàng)新等方式做優(yōu)做強”。券商并購重組改革，將有助于提升業(yè)務(wù)規(guī)?；?，行業(yè)集中度有望繼續(xù)提升，無序競爭和同質(zhì)化有望減少。數(shù)據(jù)來源：公司公告,華龍證券研究所整理表3：部分券商并購進展情況證券公司并購標的最新進展國泰君安海通證券11月21日，國泰君安、海通證券發(fā)布合并重組報告書（草案），進一步明確合并重組細節(jié)，并披露將于12月13日召開股東大會此次國泰君安將配套募集不超過100億元資金，其中，計劃用于合并后公司國際化業(yè)務(wù)、交易投資業(yè)務(wù)、補充營運資金的募集資金均不超過30億元，擬用于數(shù)字化轉(zhuǎn)型建設(shè)的資金不超過10億元。國聯(lián)證券民生證券2024年9月，國聯(lián)證券擬通過發(fā)行普通股A股股份的方式向國聯(lián)集團、灃泉峪等45名交易對方購買其合計持有的民生證券99.26股份，并募集配套資金。本次發(fā)行股份購買資產(chǎn)的發(fā)行價格除息前為11.31元/股，相應除息調(diào)整為11.17元/股；發(fā)行數(shù)量26.40億股，占發(fā)行后上市公司總股本的比例為48.25

（不考慮配套融資）。本次募集配套資金擬向不超過35名特定投資者發(fā)行普通股A股股份不超過2.5億股（含）、募集配套資金總額不超過20億元（含）。浙商證券國都證券12月3日，浙商證券發(fā)布公告，公司收到國都證券轉(zhuǎn)發(fā)的證監(jiān)會關(guān)于核準國都證券變更主要股東、實控人的批復文件，核準公司成為國都證券主要股東，核準公司實控人浙江省交通集團成為國都證券實控人，對公司依法受讓國都證券19.97億股股份（占國都證券股份總數(shù)34.25

）無異議。西部證券國融證券2024年6月21日，西部證券宣布正在籌劃以現(xiàn)金方式收購國融證券股份有限公司的控股權(quán)，具體收購比例將根據(jù)最終簽訂的股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議確定。華創(chuàng)證券太平洋2023年12月28日，華創(chuàng)證券母公司華創(chuàng)云信發(fā)布公告稱，擬在太平洋證券董事會換屆時取得相應董事席位，成為其控股股東。請認真閱讀文后免責條款20券商板塊基本面有望提升，并購重組仍是行業(yè)催化劑033.2

提振資本市場，券商基本面有望提升9月末國常會及金融三部門發(fā)布會政策后，A股成交量明顯放量，由前三季度日均7972億元大幅增至四季度（截至11月29日）日均19892億元，兩融余額由9月30日1.44萬億元提升至11月29日1.84萬億元，市場活躍度明顯提升，有望帶動券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)及投資類業(yè)務(wù)業(yè)績大幅提升。證券指數(shù)PB估值為1.51倍，十年區(qū)間估值分位數(shù)為39，仍處于合理區(qū)間。圖16：上市券商估值情況，截至2024年11月29日收盤圖17：A股成交額明顯放量(億元)數(shù)據(jù)來源：Wind,華龍證券研究所40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,00002022-112023-3 2023-72023-112024-32024-72024-110%20%10%30%50%40%70%60%80%100%90%12345602014 2015 2016 2017 2018數(shù)據(jù)來源：Wind,華龍證券研究所20192020202120222023202410年分位數(shù),右 證券Ⅱ(申萬)PB(倍)請認真閱讀文后免責條款21券商板塊基本面有望提升，并購重組仍是行業(yè)催化劑033.3

券商板塊2025年投資建議券商行業(yè)并購重組節(jié)奏加快，政策催化及長期資金入市將有助于上市券商估值和業(yè)績提升，券商板塊迎來戴維斯雙擊機會。截至2024年11月29日，證券指數(shù)PB估值為1.51倍，十年區(qū)間估值分位數(shù)為39

，仍處于合理區(qū)間。2024年10月，市場交投活躍度大幅提升，預計上市券商經(jīng)紀、資管、自營等業(yè)務(wù)受益。9月國新辦新聞發(fā)布會和政治局會議要求提振資本市場，預計2025年券商泛財富管理和投資類業(yè)務(wù)將持續(xù)受益，證券行業(yè)利潤逐季改善，2025年基本面有望延續(xù)提升態(tài)勢。四季度以來股票市場日均成交額接近2萬億，43家上市券商代理買賣證券款較年初高增，兩融余額超過1.8萬億元至年內(nèi)高點。監(jiān)管政策改革持續(xù)落地，長期資金入市導向下流動性維持寬松。券商行業(yè)并購重組節(jié)奏加快，上市券商相關(guān)標的有望受益，同時帶動券商板塊估值提升。政策催化及長期資金入市將有助于上市券商估值和業(yè)績提升，獲得戴維斯雙擊機會，維持行業(yè)“推薦”評級。建議關(guān)注：1.受益于行業(yè)集中度提升的龍頭標的：華泰證券(601688.SH)、中信證券(600030.SH)；2.受益于并購重組預期提升標的：國泰君安(601211.SH)、浙商證券(601878.SH)、國聯(lián)證券(601456.SH)等。請認真閱讀文后免責條款22目

錄3請認真閱讀文后免責條款23券商板塊基本面有望提升，并購重組仍是行業(yè)催化劑2銀行板塊高股息投資邏輯具備長期持續(xù)性金融行業(yè)2024年度復盤15風險提示42025年保險板塊負債壓力望緩解，投資端具備更大空間2025年保險板塊負債壓力望緩解，投資端具備更大空間044.1

上市險企負債成本有望受益于預定利率下行2024年8月，國家金融監(jiān)管總局向業(yè)內(nèi)發(fā)布《關(guān)于健全人身保險產(chǎn)品定價機制的通知》，自9月1日起，普通型保險產(chǎn)品的預定利率上限由3.0

降至2.5

，而分紅型保險和萬能險的上限則在10月1日分別下調(diào)至2.0

和1.5

；并鼓勵保險公司開發(fā)長期分紅型保險產(chǎn)品。未來險企預定利率與市場利率將掛鉤并動態(tài)調(diào)整，參考5年期以上貸款市場報價利率（LPR）、5年定期存款基準利率、10年期國債到期收益率等長期利率，確定預定利率基準值，由保險業(yè)協(xié)會發(fā)布。圖18：保險預定利率進一步下行圖19：上市險企綜合成本率（

）數(shù)據(jù)來源：Wind,華龍證券研究所2.503.503.002.502.52.01.51.00.50.03.03.54.02013.8 2013.9 2023.8數(shù)據(jù)來源：新華社/國家金融監(jiān)督管理總局/財聯(lián)社等,華龍證券研究所2024.9101100999897969594932018年6月2019年6月 2020年6月2021年6月2022年6月2023年6月2024年6月中國太保請認真閱讀文后