紡織服裝與化妝品-行業(yè)2025年投資策略：出海起勢內(nèi)需接力

1）紡織制造端，頭部制造商積極加強海外產(chǎn)能布局、優(yōu)化訂單和客戶結(jié)構(gòu)、拉開競爭差距和提升份1）國內(nèi)服裝和化妝品消費24年初至今總體平穩(wěn)，近期多項刺激消費政策出臺，零售端有望迎來回紡織服裝行業(yè)：紡織制造方面，24年行業(yè)在海外品牌補庫階段中收入和利潤順利修復(fù)，訂單量價、開工率、毛利率等指標恢復(fù)到理想水平，未來繼續(xù)看好競爭格局集中和頭部制造商加強海外產(chǎn)能布局、提升份額，繼續(xù)推薦華利集團、偉星股份、百隆品牌服飾方面，24年前三季度零售筑底，促消費政策開始發(fā)力、期待24年四季度開始的零售回暖，并且頭部品牌在多元競爭力的塑造中更勝一籌，如產(chǎn)品更新升級強化功能性、庫存健康度和管控效率提升、渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化和業(yè)態(tài)創(chuàng)新、初步布局出海等領(lǐng)域。展望25年，繼續(xù)期待萬億級服裝消費市場中的細分市場機遇，以及線下客流和消費信心恢復(fù)帶化妝品行業(yè)：當(dāng)前時點消費提振政策發(fā)力背景下，化妝品行業(yè)信心迎來修復(fù)。從行業(yè)角度，消費者更加趨于理性、對產(chǎn)品力的要求日益提升，我們認為行業(yè)競爭格局將趨于穩(wěn)定，產(chǎn)品的差異化、多渠道的綜合布局運營能力、財務(wù)指標的健康度將繼風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟增速下行；疫情反復(fù)或極端天氣致終端消費疲軟；行業(yè)競爭加??；電商平臺流量增速放緩或流量代碼公司所屬行業(yè)市值999.1%998920%10% -10%-20%-30%——紡織服裝——上證指數(shù)—-深證成指滬深300注：股價日期截至2024年10月28日，下同資料來源：Wind，光大證券研究所整理 -5%-10%-15%-20%-25%-30%-35%紡織制造服裝家紡資料來源：Wind，光大證券研究所整理60%40%20%-20%-40%-60%-80%2017-01-032017-06-062017-01-032017-06-062018-03-282018-08-222019-01-212021-02-092023-03-082023-08-032024-06-04波司登特步國際安踏體育波司登特步國際安踏體育恒生指數(shù)——安踏體育——波司登——李寧——滔搏資料來源：Wind，光大證券研究所整理資料來源：Wind，光大證券研究所整理化妝品行業(yè)均值為55倍、個護公司歷史均值為54倍、代運營商歷史均值為35倍、原料及制造商歷史均值為32倍；當(dāng)前各子行400400250200-10.0%2019-01-022019-04-022019-07-022019-01-022019-04-022019-07-022020-01-022020-04-022020-07-022021-01-022021-04-022021-07-022021-10-022022-01-022022-04-022022-07-022023-01-022023-04-022023-07-022024-01-022024-04-022024-07-0202024-05-072024-05-292024-06-212024-07-032024-07-252024-08-06華熙生物珀萊雅—-上海家化---。貝泰妮上證指數(shù)—-深證成指---滬深300水羊股份丸美股份巨子生物上美股份 水羊股份丸美股份巨子生物上美股份 潤本股份敷爾佳注：股價日期截至2024年10月28日資料來源：Wind，光大證券研究所統(tǒng)計運動品牌表現(xiàn)較好，A股品牌服飾有所承壓統(tǒng)計品牌服飾行業(yè)分屬于10個子行業(yè)的A股及H股合計45家公司，2024年上半年行業(yè)合計收入為1272.5億元（人民幣，下上半年安踏體育、李寧、特步國際、361度四家國產(chǎn)運動品牌公司合計收入、歸母凈利潤分別同比+1300025002000500020232024H1——yoy（%，右軸）202020232024H1——yoy（%，右軸）25%20%15%10%5%0%-5%-10%資料來源：Wind，光大證券研究所整理250200020202021202220232024H160%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%aa歸母凈利潤合計值（億元）——yoy（%，右軸）資料來源：Wind，光大證券研究所整理資料來源：Wind，光大證券研究所整理注：戶外利潤增速較快系探路者有芯片業(yè)務(wù)影響資料來源：Wind，光大證券研究所整理低基數(shù)疊加下游補庫，行業(yè)業(yè)績彈性較大統(tǒng)計紡織制造行業(yè)分屬于10個子行業(yè)的A股及H股合計61家公司，2024年上半年行業(yè)合計收入為1459.9億元（人民幣，下010%010%5%0%-5%-10%-15%35003000250020005000202020212022營業(yè)收入合計值（億元）20232024H1——yoy（%，右軸）2020202120222023歸母凈利潤合計值（億元）yoy（%，右軸）資料來源：Wind，光大證券研究所整理資料來源：Wind，光大證券研究所整理低基數(shù)疊加下游補庫，行業(yè)業(yè)績彈性較大資料來源：Wind，光大證券研究所整理資料來源：Wind，光大證券研究所整理子行業(yè)之間表現(xiàn)分化，美妝品牌商收入及利潤均實現(xiàn)較快增長0——yoy（%，右軸）——yoy（%，右軸）40020202021202220232024H1600%500%400%300%200%100%0%-100%-200%aa歸母凈利潤合計值（億元）——yoy（%，右軸）資料來源：Wind，光大證券研究所整理資料來源：Wind，光大證券研究所整理子行業(yè)之間表現(xiàn)分化，美妝品牌商收入及利潤均實現(xiàn)較快增長美妝品牌商收入與利潤均實現(xiàn)較快增長，2024年上半年分別同比+21.1%/+22制造商公司/代運營公司/個護公司收入2024年上半年分別同比+7.0%/-22.5%/-9.9%，歸母凈利潤分別同比+48.2%/+10.3%/+35.6%，其中制造商公司利潤端增速快于收入主要資料來源：Wind，光大證券研究所整理資料來源：Wind，光大證券研究所整理400-10-20-30——中國:零售額:服裝鞋帽針紡織品類:當(dāng)月同比——中國:零售額:服裝鞋帽針紡織品類:累計同比0——中國:零售額:化妝品類:當(dāng)月同比——中國:零售額:化妝品類:累計同比樂觀的人群占比由73%提升至76%，對個人和家庭財務(wù)狀況樂觀的人群占比由63%提升至67%。消費者變得更加審慎精明，圖17：2024年上半年服裝一級品類線上銷售額運動鞋48%資料來源：久謙資料來源：久謙傳統(tǒng)運動四大品類（跑步、運動休閑、板鞋、籃球鞋）之外的品類崛起，綜合訓(xùn)練鞋/沙灘涼鞋/羽毛球鞋/足球鞋/網(wǎng)球出于專業(yè)性功能性角度的購買上，頭部品牌的影響力和粘性更強，如瑜伽舞蹈健身品類中，露圖19：2024年上半年傳統(tǒng)運動鞋四大品類和運動鞋總45%40%35%30%25%20%15%10% 運動鞋總體增速%80%60%40%20%銷售額同比增速（%）細分品類份額（%,右軸）隨著國內(nèi)市場競爭加劇，服裝及化妝品品牌加大出海布局力度。例如，安踏體育海外設(shè)立區(qū)域總倉，成立東南亞國際事業(yè)部進一步開拓東南亞市場，深化全球化發(fā)展；361度在“一帶一路”沿線開拓新市場，提升品牌國際知名度，海外業(yè)務(wù)已成潛力增長點；海瀾之家積極布局海外直播帶貨渠道業(yè)務(wù)，入駐Tiktok，先后進駐菲律賓、越南、肯尼亞等海外市公司名稱出海舉措安踏體育于海外設(shè)立區(qū)域總倉，成立東南亞國際事業(yè)部進一步開拓東南亞市場，深化全球化發(fā)展361度在“一帶一路”沿線開拓新市場，提升品牌國際知名度，海外業(yè)務(wù)已成潛力增長點李寧參與時裝走秀、簽約巨星，設(shè)立中國香港總部，結(jié)合直營分銷拓展海外市場，踐行國際化戰(zhàn)略森馬服飾成立海外事業(yè)部，舉辦海外代理商客戶會議，巴拉巴拉在越南、新加坡等地開設(shè)門店海瀾之家積極布局海外直播帶貨渠道業(yè)務(wù)，入駐Tiktok，先后進駐菲律賓、越南、肯尼亞等海外市場波司登在倫敦開設(shè)旗艦店，在米蘭舉辦品牌首秀，持續(xù)進行海外產(chǎn)能布局，順應(yīng)供應(yīng)鏈全球化趨勢貝泰妮2023年布局海外市場，在泰國曼谷建立了東南亞業(yè)務(wù)總部；2024年公司將通過建設(shè)本地化運營團隊，真正做到品牌出海，開啟國際化的新篇章資料來源：各公司公告，光大證券研究所整理中國雖仍為美國紡織服裝第一大進口國，但近年來美國紡織服裝進口向東南亞及南亞地區(qū)轉(zhuǎn)移趨勢明顯。2023年美國由中美國由中國進口的纖維及紡織織物金額占比自2019年以來呈下降趨勢，2023年占比分別為9.3%/16.4%，較2018年高點分0%中國越南印尼孟加拉國柬埔寨0%中國越南印尼孟加拉國柬埔寨30%25%20%5%資料來源：UNComtrade，光大證券研究所整理0%中國越南印尼柬埔寨孟加拉國0%中國越南印尼柬埔寨孟加拉國30%25%20%5%資料來源：UNComtrade，光大證券研究所整理-18.0/-38.7PCT；此外，美國由越南/孟加拉/印尼45%40%35%30%25%20%5%0%——中國越南—-孟加拉國印尼柬埔寨資料來源：UNComtrade，光大證券研究所整理90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%中國越南印尼柬埔寨孟加拉國資料來源：UNComtrade，光大證券研究所整理服裝家紡頭部公司財務(wù)相對穩(wěn)健、具備高分對紡織制造、服裝家紡、飾品、化妝品四個品類的上市公司進行分組，考慮到上市公司數(shù)量的差異，以營業(yè)收入為準、分別1）2024年上半年零售偏弱的環(huán)境中，服裝家紡行業(yè)頭部、總體、尾部的公司收入增長差異較大，頭部公司收入增長更圖25：2024年上半年代表行業(yè)上市公司按頭部、總20.0%10.0% 注：以營業(yè)收入為準、分別選取紡織制造前10、服裝家紡前10、飾品前5、化妝品前5的上市公司作為頭部公司統(tǒng)計，分別選取紡織制造后10、服裝家紡后20.0%15.0%10.0% 20.0%15.0%10.0% 代碼名稱總市值（億元，所屬行業(yè)2023年分紅率（%）平均分紅率(分紅率（%）2024年假設(shè)分紅率（%）預(yù)期歸母凈利潤（億元）股息率（%）600398.SH海瀾之家服裝家紡91%89%68%91%7.4%002563.SZ森馬服飾服裝家紡72%98%0%72%4.3%002832.SZ比音勒芬服裝家紡63%38%0%63%94.7%601339.SH百隆東方紡織制造89%63%0%89%55.1%002327.SZ富安娜服裝家紡95%93%0%95%56.2%002293.SZ羅萊生活服裝家紡58%96%46.6%002154.SZ報喜鳥服裝家紡52%30%52%64.8%603587.SH地素時尚服裝家紡77%78%0%77%44.9%000726.SZ魯泰A紡織制造26%48%48%44.0%603558.SH健盛集團紡織制造68%53%43%68%34.8%002083.SZ孚日股份紡織制造27%39%53%53%34.5%603365.SH水星家紡服裝家紡62%54%0%62%35.6%002404.SZ嘉欣絲綢服裝家紡77%75%0%77%25.0%002674.SZ興業(yè)科技紡織制造94%80%0%94%26.5%603808.SH歌力思服裝家紡83%48%0%83%24.8%注：2024年悲觀預(yù)測歸母凈利潤按Wind一致預(yù)期歸母凈利潤*85%計算；2024年預(yù)測分紅率為23年分紅率、24年中期分紅率取高值計算；24年預(yù)測股息率=24年悲觀預(yù)期歸母凈利潤紡織制造方面，24年行業(yè)在海外品牌補庫階段中收入和利潤順利修復(fù)，訂單量價、開工率、毛利率等指標恢復(fù)到理想水平，未來繼續(xù)看好競爭格局集中和頭部制造商加強海外產(chǎn)能布局、提升份額，繼續(xù)推薦華利集團、偉星股份、百隆品牌服飾方面，24年前三季度零售筑底，促消費政策開始發(fā)力、期待24年四元競爭力的塑造中更勝一籌，如產(chǎn)品更新升級強化功能性、庫存健康度和管控效率提升、渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化和業(yè)態(tài)創(chuàng)新、初步布局出海等領(lǐng)域。展望25年，繼續(xù)期待萬億級服裝消費市場中的細分市場機遇，以及線下客流和消費信心恢復(fù)帶當(dāng)前時點消費提振政策發(fā)力背景下，化妝品行業(yè)信心迎來修復(fù)。從行業(yè)角度，消費者更加趨于理性、對產(chǎn)品力的要求日益提升，我們認為行業(yè)競爭格局將趨于穩(wěn)定，產(chǎn)品的差異化、多渠道的綜合布局運營能力、財務(wù)指標的健康度將繼公司為國產(chǎn)運動鞋服品牌龍頭，旗下?lián)碛兄髌放瓢蔡?、FILA、迪桑特、可隆體育等品牌。2024年上半年公司實現(xiàn)營業(yè)收入337.4億元、同比增長13.8%，歸母凈利潤（包括/不包括合營公司AMER影響）分別為77.2/61.6億元、同比增長62.6%/17.0%。分品牌來看，安踏品牌、FILA、其他品牌（我們繼續(xù)看好作為國內(nèi)運動龍頭，公司在波動的零售環(huán)境中彰顯突出的管理效率及終端零售運營能力，合理有效地把控庫存、折扣及各項費用，同時各品牌協(xié)同發(fā)展，穩(wěn)步提升市場份額。另外，公司擬在未來18個月內(nèi)使用不超過100億港幣回購指標營業(yè)收入（百萬元）營業(yè)收入增長率8.8%16.2%11.5%12.1%10.9%歸母凈利潤（百萬元）歸母凈利潤增長率34.9%35.2%3.0%11.8%EPS（元）3.624.895.045.63ROE（歸屬母公司)（攤薄）22.1%19.9%24.2%21.7%21.3%公司為國產(chǎn)運動鞋服龍頭品牌，采取“單品牌、多五大核心品類。2024年上半年公司實現(xiàn)營業(yè)收入143.5億元、同比增長2.3%，歸母凈利潤19.5億元、同比下滑8.0%。分渠公司指引2024年收入低單位數(shù)增長，凈利率指引為低雙位數(shù)。公司將繼續(xù)提升高層級市場效率，拓展新興市場，并在更多細分品類如戶外/青少年等方面發(fā)力。同時公司將對期貨進行有效管控，保持庫存健康，并加強柔性應(yīng)對能力。我們維持公風(fēng)險提示：需求持續(xù)疲軟、線下客流恢復(fù)不及預(yù)期；渠道庫存消化不及預(yù)期；行業(yè)競爭加?。浑娚糖涝鏊俜啪?；費用管控指標營業(yè)收入（百萬元）營業(yè)收入增長率14.3%7.0%3.1%8.0%7.3%歸母凈利潤（百萬元）4,0644,214歸母凈利潤增長率1.3%1.1%16.3%12.4%EPS（元）ROE（歸屬母公司)（攤?。?2.3%17.4%16.2%17.0%17.3%30.7億元、同比增43.7%超預(yù)期，收入分拆來看，主業(yè)品牌羽絨服、貼牌加工、女裝、多元化服裝收入占比分別為84.1%/11.5%/3.5%/0.9%，分別同比增長43.8%/16.4%/16.6%/0.3%。波司登主品牌持續(xù)進行品類創(chuàng)新、深耕拓寬市場空我們繼續(xù)看好公司不斷進行品類創(chuàng)新、豐富增長引擎，完善四季化銷售，鞏固提升市場份額。我們維持公司盈利預(yù)測，對應(yīng)風(fēng)險提示：終端消費疲軟、極端天氣、費用投入效果不及預(yù)期、新產(chǎn)品或小品牌銷售不指標營業(yè)收入（百萬元）營業(yè)收入增長率3.5%38.4%14.5%14.0%13.5%歸母凈利潤（百萬元）4,778歸母凈利潤增長率3.7%43.7%17.0%15.6%14.9%EPS（元）ROE（歸屬母公司)（攤?。?7.0%22.2%24.8%27.1%29.3%分品牌來看，海瀾之家系列收入仍占主導(dǎo)，24年前三季度占收入比例為74.1%，收入同比下滑5.0%；海瀾團購定制系列收入占比為9.6%、收入同比-13.5%；其他品牌合計收入占比為11.5%、收入同比增長19.6%來自于指標營業(yè)收入（百萬元）營業(yè)收入增長率16.0%11.8%7.8%歸母凈利潤（百萬元）歸母凈利潤增長率37.0%22.1%13.4%EPS（元）ROE（歸屬母公司)（攤?。?4.8%18.4%14.6%17.0%18.4%公司為童裝和本土休閑裝龍頭，2024年前三季度公司實現(xiàn)收入94.0億元、同比增長5.6%，歸母凈利潤7.6億元、同比下滑分別同比增長6.4%、7.7%。分渠道來看，上半年線上收入占比為45%、收入同比增長3.4%，線下收入同比下滑9.9%、其中上半年在終端零售環(huán)境波動下，公司收入及利潤均實現(xiàn)穩(wěn)健增長；三季度在終端零售疲弱背景下拉強化心智產(chǎn)品及品牌營銷，同時加快海外布局，上半年在越南成功開設(shè)7家門店，并入駐東南亞電商平臺Shopee。另外，截至24年6月末公司賬上現(xiàn)金類資產(chǎn)共計78.43億元，現(xiàn)金儲備充足。我們維持公司盈利預(yù)測，對應(yīng)24~26年EPS分別為指標營業(yè)收入（百萬元）營業(yè)收入增長率2.5%6.1%8.9%7.3%歸母凈利潤（百萬元）歸母凈利潤增長率76.1%3.2%14.9%12.6%EPS（元）ROE（歸屬母公司)（攤薄）5.8%9.8%9.8%10.8%11.8%公司是全球領(lǐng)先的運動鞋專業(yè)制造商，主要產(chǎn)品包括運動休閑鞋、戶外靴鞋、運動涼鞋/拖鞋等。2024年前三季度公司實現(xiàn)營鞋、運動涼鞋/拖鞋及其他的收入占比分別為89.2%/5.3%/5.3%，收入分別同比增長24.0%/27.2%/31.2%。分地區(qū)來看（按品牌客戶總部所在地劃分美國、歐洲、其他地區(qū)2024年上半年收入占比分別為86.6%/11.1%/2.2%，收入分別同比hoka/on/NewBalance/Reebok等）上半年收入增長較快，同時在主要司越南兩家新建工廠（一家成品鞋工廠和一家鞋材工廠）、印尼一家新建成品鞋工廠已開始投產(chǎn)、9月末越南一家新工廠投產(chǎn)，明年繼續(xù)有多個新工廠投產(chǎn)計劃。我們繼續(xù)看好作為運動鞋制造龍頭，公司受益于行業(yè)的高景氣度，不斷豐富客戶結(jié)構(gòu)，穩(wěn)指標營業(yè)收入（百萬元）營業(yè)收入增長率17.7%17.9%15.0%14.4%歸母凈利潤（百萬元）4,480歸母凈利潤增長率16.6%20.4%16.2%15.5%EPS（元）3.303.844.43ROE（歸屬母公司)（攤?。?4.5%21.2%21.9%22.0%22.0%公司主營紐扣、拉鏈、金屬制品、塑膠制品、織帶、繩帶和標牌等服飾及箱包輔料產(chǎn)品。2024年前三季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入2024年上半年隨著下游品牌客戶庫存回歸健康，公司訂單表現(xiàn)向好收入及利潤端均呈較快增長，經(jīng)營質(zhì)量亦有所提升。上半年公司越南工業(yè)園順利投產(chǎn)，進一步推進國際營銷網(wǎng)絡(luò)布局及國際品牌客戶開發(fā)工作，國際業(yè)務(wù)收入增速較快。我們繼續(xù)看好作為輔料龍頭，公司海外產(chǎn)能穩(wěn)步擴張，豐富客戶及品類結(jié)構(gòu)，大力推進全球化戰(zhàn)略，積極提升市場份額并實現(xiàn)業(yè)績的持風(fēng)險提示：國內(nèi)外需求疲軟，影響公司接單和毛利率；產(chǎn)能擴張不及預(yù)期；原材料價格上漲、運費上漲、人工成本上升；匯指標營業(yè)收入（百萬元）4,622營業(yè)收入增長率8.1%7.7%18.3%13.1%10.1%歸母凈利潤（百萬元）歸母凈利潤增長率9.0%14.2%28.4%14.6%12.2%EPS（元）ROE（歸屬母公司)（攤?。?6.9%12.8%15.8%17.5%19.1%公司主營業(yè)務(wù)為色紡紗的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。2024年前三季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入60.7億元、公司已度過2023年低谷，24年前三季度收入維持雙位數(shù)增長，且毛利率逐季修復(fù)，扣非凈利潤增長亮眼。公司越南產(chǎn)能較早、占比高，23年國外（越南）產(chǎn)能占發(fā)揮國際化布局優(yōu)勢、穩(wěn)步提升市場份額。我們維持公司盈利預(yù)測，對應(yīng)24~26年EPS分別為0.39風(fēng)險提示：國內(nèi)外需求疲軟影響公司接單和毛利率；貿(mào)易環(huán)境變化；匯率或棉價大幅指標營業(yè)收入（百萬元）營業(yè)收入增長率15.5%8.1%7.1%歸母凈利潤（百萬元）歸母凈利潤增長率14.0%15.9%30.0%15.8%EPS（元）ROE（歸屬母公司)（攤?。?5.5%5.2%5.9%7.4%8.2%入占比約79%、收入同比增長超30%，彩妝品牌彩棠收入占比約11%、收入同比增長超30%風(fēng)險提示：國內(nèi)消費疲軟；電商流量增長見頂；渠道拓展、營銷投放效指標營業(yè)收入（百萬元）營業(yè)收入增長率37.8%39.5%30.2%20.3%17.4%歸母凈利潤（百萬元）歸母凈利潤增長率41.9%46.1%29.1%23.1%18.3%EPS（元）4.795.66ROE（歸屬母公司)（攤薄）23.2%27.5%27.9%27.2%26.0%宏觀經(jīng)濟增速下行，或者極端天氣致終端消費疲軟，影響服裝、化妝品等產(chǎn)行業(yè)競爭加劇，國外品牌進行價格戰(zhàn)，會對國內(nèi)對標品牌造成不利影響