【我國房地產(chǎn)企業(yè)多元化融資探究：以萬科為例（論文）18000字】

我國房地產(chǎn)企業(yè)多元化融資研究—以萬科為例摘要房地產(chǎn)企業(yè)屬于長期資金密集型企業(yè)，對(duì)資金需求量較大，同時(shí)，房地產(chǎn)企業(yè)項(xiàng)目工期長，資金回籠時(shí)間長，對(duì)資金回籠產(chǎn)生巨大壓力。由于我國房地產(chǎn)企業(yè)的形成與應(yīng)用發(fā)展較晚，相關(guān)金融理論的深入學(xué)習(xí)缺乏研究及建立相應(yīng)的市場(chǎng)秩序也不健全，使得房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)銀行貸款業(yè)務(wù)有著較多的市場(chǎng)依賴性，融資途徑單一，導(dǎo)致融資規(guī)模相對(duì)不足，有著比較大的融資風(fēng)險(xiǎn)。為了能讓企業(yè)更好的獲得項(xiàng)目融資，企業(yè)自身需要不斷拓寬企業(yè)融資渠道，企業(yè)從這一融資角度出發(fā)，對(duì)房地產(chǎn)信托，房地產(chǎn)投資基金等新型企業(yè)融資管理方式進(jìn)行大膽嘗試。本文以萬科集團(tuán)為對(duì)象進(jìn)行案例分析，對(duì)我國房地產(chǎn)企業(yè)多元化融資進(jìn)行研究。首先，對(duì)國內(nèi)外相關(guān)學(xué)者的文獻(xiàn)進(jìn)行查閱，對(duì)相關(guān)理論知識(shí)進(jìn)行學(xué)習(xí)，對(duì)前人的觀點(diǎn)進(jìn)行分析，得出自己的觀點(diǎn)。其次，從我國房地產(chǎn)融資模式入手，指出我國房地產(chǎn)企業(yè)目前獲得資金的幾個(gè)主要來源并分析其融資的基本情況，通過對(duì)我國房地產(chǎn)融資現(xiàn)狀進(jìn)行分析，結(jié)合萬科集團(tuán)這一行業(yè)領(lǐng)頭羊的融資情況，指出我國房地產(chǎn)行業(yè)融資存在的相關(guān)問題，并在此基礎(chǔ)上，結(jié)合我國國情，對(duì)我國眾多房地產(chǎn)行業(yè)的融資情況提出相關(guān)建議，使其得到更好的發(fā)展。關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)；多元化融資；萬科目錄TOC\o"1-2"\t"標(biāo)題4,3,標(biāo)題5,4,標(biāo)題6,5"\h\u26849摘要 第一章緒論1.1研究背景及意義1.1.1研究背景房地產(chǎn)業(yè)屬于資本密集型產(chǎn)業(yè)，在生產(chǎn)經(jīng)營過程中對(duì)資金有著極大的需求。然而，房地產(chǎn)業(yè)面臨著資金籌措和回籠壓力且資金的循環(huán)周期較長。同時(shí)，房地產(chǎn)業(yè)是國家主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，關(guān)聯(lián)度和覆蓋面都很高。因此，許多專家學(xué)者對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的融資狀況進(jìn)行了研究。自1978年改革開放以來，我國的居民住房保障制度就經(jīng)過了多次的重大變革，自1998年以后，我國政府開始更加注重房地產(chǎn)企業(yè)的快速發(fā)展，從此，房地產(chǎn)企業(yè)以及上下游企業(yè)開始了迅猛的發(fā)展新歷程，房地產(chǎn)行業(yè)的經(jīng)濟(jì)輻射面較廣，對(duì)眾多行業(yè)影響較大，如今，房地產(chǎn)行業(yè)成為可以推動(dòng)國民經(jīng)濟(jì)快速增長的重要力量之一。在1999年至2010年間，房地產(chǎn)企業(yè)的銷售規(guī)模也是一直處于上升趨勢(shì)，由于房地產(chǎn)企業(yè)的飛速發(fā)展，許多的人才與資源也開始涌入這一行業(yè)。房地產(chǎn)企業(yè)的逐步成熟，面臨著巨大的商機(jī)與挑戰(zhàn)，房地產(chǎn)融資也推動(dòng)了房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展與國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展。近幾年，我國的房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)不僅得到迅速發(fā)展，還直接帶動(dòng)了國民經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，但在此背景下，我國房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)展中也面臨著許多問題，一旦得以解決，就能推動(dòng)我國整體經(jīng)濟(jì)前進(jìn)。在2020年，全球經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了新冠肺炎的嚴(yán)重影響，國內(nèi)外社會(huì)政治經(jīng)濟(jì)文化發(fā)展環(huán)境形勢(shì)都比較復(fù)雜多變，在這一年，我國的實(shí)體經(jīng)濟(jì)也面臨著嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，習(xí)近平總書記提出“房子是用來住的，不是用來炒的”的政策定位，釋放住房政策改革紅利，建立覆蓋多渠道住房保障、租購租貸并舉和多市場(chǎng)主體協(xié)同供給的居民住房保障制度，房地產(chǎn)市場(chǎng)走勢(shì)基本出現(xiàn)“V”型化的態(tài)勢(shì)，到2021年，我國房地產(chǎn)市場(chǎng)基本走出了新冠疫情的嚴(yán)重影響，到2021年房地產(chǎn)整體市場(chǎng)調(diào)控政策將基本延續(xù)“房住不炒”政策主線，國家會(huì)對(duì)各種炒房擾市現(xiàn)象進(jìn)行嚴(yán)厲打擊，讓我國未來的房地產(chǎn)行業(yè)得以平穩(wěn)健康發(fā)展。1.1.2研究意義（1）現(xiàn)實(shí)意義房地產(chǎn)企業(yè)是一個(gè)屬于資金密集型的企業(yè)，所以對(duì)資金流有著較大的需求，資金流的好壞也關(guān)系著一個(gè)企業(yè)的生死存亡。一開始，發(fā)地產(chǎn)企業(yè)還處于發(fā)展階段，金融發(fā)展也比較落后，缺乏相應(yīng)的金融產(chǎn)品，而房地產(chǎn)企業(yè)雖然可以向銀行申請(qǐng)貸款，帶申請(qǐng)條件的相關(guān)限制也給發(fā)地產(chǎn)企業(yè)帶來了諸多困難。所以，對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)各種融資方式的深入研究往往會(huì)使得我們能夠更好的準(zhǔn)確分析和指出我國房地產(chǎn)企業(yè)目前面臨的融資問題，為其自身拓展融資渠道提出相關(guān)建議，增強(qiáng)了企業(yè)的競爭能力。（2）理論意義目前，眾多學(xué)者對(duì)房地產(chǎn)融資理論的研究集中在房地產(chǎn)融資問題上，對(duì)多元化融資問題的關(guān)注較少。在選擇研究對(duì)象時(shí)也是針對(duì)大環(huán)境而言，從個(gè)體案例出發(fā)進(jìn)行研究分析的相關(guān)文獻(xiàn)數(shù)目有限，可供參考的方面不是很多。所以本文從萬科集團(tuán)入手，以當(dāng)下房地產(chǎn)行業(yè)的融資現(xiàn)狀為背景，對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的多元化融資進(jìn)行系統(tǒng)分析，對(duì)該論題涉及的一些方面進(jìn)行補(bǔ)充說明，為其他學(xué)者后續(xù)的研究提供參考方向。1.2國內(nèi)外研究現(xiàn)狀1.2.1國外文獻(xiàn)綜述Amihud,Y,BaruchLev和NG.Travlos（1990）提出了控制權(quán)稀釋（dilutionofcontrol）理論,關(guān)注持有控制權(quán)并長期持有大量上市公司股票的企業(yè)管理者不愿意以公開發(fā)行股票的方式進(jìn)行項(xiàng)目融資行動(dòng)，因?yàn)樗麄兿胍苊夤蓹?quán)稀釋和失去控制權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)。Bolton,P.和X.Freixas(2000)提出了一個(gè)信息不對(duì)稱、無稅的金融市場(chǎng)和公司融資模型，其中股權(quán)發(fā)行、銀行債務(wù)和債券融資均衡共存。強(qiáng)調(diào)金融中介的關(guān)系銀行方面：企業(yè)轉(zhuǎn)向銀行作為投資來源，主要是因?yàn)殂y行擅長幫助它們度過金融危機(jī)時(shí)期。并得出結(jié)論，在均衡狀態(tài)下，風(fēng)險(xiǎn)較高的公司傾向于銀行貸款，較安全的公司傾向于利用債券市場(chǎng)，介于兩者之間的公司傾向于同時(shí)發(fā)行股票和債券。這種細(xì)分與風(fēng)格化的事實(shí)大體上是一致的。1.2.2國內(nèi)研究現(xiàn)狀 由于國外在融資問題上的研究比我國早，整體框架的形成也比較成熟，相較之下，我國在這類問題的研究上會(huì)對(duì)國外的研究進(jìn)行一些借鑒，但在研究的方向上可能會(huì)有些分散，為了更好的發(fā)展房地產(chǎn)融資市場(chǎng)，相關(guān)學(xué)者也提出了一些理論供我們參考。溫尚錕、閆弘文和趙志英（2013）分別闡述了房地產(chǎn)的主要資金來源與資質(zhì)等級(jí)，從時(shí)間、空間和資質(zhì)等級(jí)這三個(gè)不同的方面，詳細(xì)分析了房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目投資資金的來源及其中存在的一些問題，得出結(jié)論：房地產(chǎn)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)過于依賴銀行，不同資質(zhì)等級(jí)和其他不同資質(zhì)的房地產(chǎn)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)可能有所不同，并在此基礎(chǔ)上提出相應(yīng)的解決措施。張笑杰（2011）認(rèn)為房地產(chǎn)行業(yè)是高收益風(fēng)險(xiǎn)的資本密集型行業(yè)，市場(chǎng)競爭激烈，相關(guān)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)隱患防范管理工作工意識(shí)亟待不斷加強(qiáng)，他系統(tǒng)地研究分析了目前房地產(chǎn)企業(yè)在開展財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理工作方面普遍存在的一些問題，并明確表示該類財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有著客觀存在性，不確定性，分散轉(zhuǎn)移性和預(yù)測(cè)決策性的特點(diǎn)，提出現(xiàn)階段房地產(chǎn)企業(yè)財(cái)務(wù)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)所形成的主要原因，并有針對(duì)性的提出相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)管理對(duì)策。高爽和陳建印（2017）認(rèn)為房地產(chǎn)企業(yè)融資對(duì)房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)有著深刻的影響，對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)起著支持與保障作用，房地產(chǎn)金融研究對(duì)房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)的長期發(fā)展具有重要的指導(dǎo)作用。他們主要闡述了房地產(chǎn)證券金融行業(yè)的特點(diǎn)，并對(duì)我國房地產(chǎn)金融行業(yè)的證券融資市場(chǎng)現(xiàn)狀進(jìn)行分析，進(jìn)而深入分析其持續(xù)發(fā)展運(yùn)行過程中可能存在的一些問題，在此基礎(chǔ)上提出相關(guān)的建議。這篇文章總結(jié)了我國房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道的發(fā)展現(xiàn)狀和當(dāng)前存在的一些問題，探討了當(dāng)前新形勢(shì)下促進(jìn)我國房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道多元化的必要性姚麗娟（2015）對(duì)我國房地產(chǎn)企業(yè)融資現(xiàn)狀及其存在問題進(jìn)行概述，探討了新形勢(shì)下我國房地產(chǎn)多元化融資渠道的必要性，分析我國房地產(chǎn)企業(yè)多元化融資時(shí)應(yīng)該怎樣對(duì)私募股權(quán)融資、房地產(chǎn)信托、房地產(chǎn)證券化進(jìn)行選擇，提出了要拓展房地產(chǎn)多元化融資渠道，必須根據(jù)企業(yè)自身發(fā)展特點(diǎn)來選擇合適的融資渠道、注意融資后對(duì)控股權(quán)的影響對(duì)策。陳耀堅(jiān)（2017）把華夏幸福房地產(chǎn)公司作為研究對(duì)象，從內(nèi)部和外部兩個(gè)角度分析該企業(yè)在融資過程中存在的問題，在多元化融資優(yōu)化動(dòng)因基礎(chǔ)上，從減少對(duì)信托融資的依賴、創(chuàng)新多元化融資渠道、優(yōu)化企業(yè)融資債務(wù)資本結(jié)構(gòu)及降低企業(yè)多元化融資成本等方面進(jìn)行多元化融資方案優(yōu)化并提出保障措施，為促進(jìn)房地產(chǎn)企業(yè)多元化融資方式以及解決房地產(chǎn)行業(yè)融資困難提供參考。李立剛（2019）認(rèn)為，一些房地產(chǎn)企業(yè)不能獲得長期發(fā)展的原因在于存在融資渠道不夠廣泛、融資風(fēng)險(xiǎn)過高或融資金額不夠大等融資問題，尤其是在互聯(lián)網(wǎng)+的大環(huán)境下，一旦出現(xiàn)問題企業(yè)就很難得到健康發(fā)展。因此，我們應(yīng)該深入分析研究房地產(chǎn)企業(yè)的持續(xù)融資發(fā)展策略，并積極的進(jìn)行創(chuàng)新，最終才可能真正找到解決現(xiàn)階段房地產(chǎn)企業(yè)長期融資發(fā)展問題的有效措施。1.2.3總結(jié)總體上看，發(fā)達(dá)國家學(xué)者對(duì)房地產(chǎn)融資的研究早于我國并提出了模型，對(duì)投融資的理論基礎(chǔ)研究尤為深入，這為房地產(chǎn)企業(yè)在多元化融資方面提供了參考。我國近些年在對(duì)我國房地產(chǎn)行業(yè)的運(yùn)行狀況進(jìn)行分析在對(duì)現(xiàn)存問題的研究上取得了進(jìn)展，有些學(xué)者從個(gè)體案例的角度出發(fā)，為我國房地產(chǎn)行業(yè)的融資問題提出相關(guān)建議。1.3研究內(nèi)容及方法1.3.1研究內(nèi)容本文在研究之初，結(jié)合我國房地產(chǎn)融資現(xiàn)狀以及案例中出現(xiàn)的萬科集團(tuán)，對(duì)本文寫作所需的數(shù)據(jù)進(jìn)行收集。（1）本文首先對(duì)相關(guān)學(xué)者的研究進(jìn)行收集整理，學(xué)習(xí)前人的研究內(nèi)容及研究思路。（2）其次，對(duì)我國房地產(chǎn)企業(yè)的融資規(guī)模和融資方式進(jìn)行分析，指出我國房地產(chǎn)融資現(xiàn)狀中出現(xiàn)的問題。（3）然后以萬科集團(tuán)為例，對(duì)萬科集團(tuán)的多元化融資規(guī)模，融資結(jié)構(gòu)和融資組合進(jìn)行介紹。（4）最后針對(duì)我國房地產(chǎn)企業(yè)多元化融資時(shí)存在的問題，提出相關(guān)的對(duì)策。1.3.2研究方法（1）文獻(xiàn)研究法本文在寫作之初查閱了大量的資料，對(duì)國內(nèi)外學(xué)者的各類文獻(xiàn)進(jìn)行拜讀和系統(tǒng)性的分析，學(xué)習(xí)學(xué)者們的觀點(diǎn)之后加以提煉總結(jié)，得出自己的看法，并根據(jù)這類資料指出我國房地產(chǎn)企業(yè)多元化融資時(shí)存在的問題并給予相關(guān)建議。（2）比較分析法本文采用比較分析法，通過對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)融資規(guī)模和融資方式進(jìn)行分析，分析比較出各種融資方式的優(yōu)缺點(diǎn)，從數(shù)據(jù)出發(fā)，根據(jù)報(bào)表顯示的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)案例進(jìn)行深入的分析，對(duì)融資的成果進(jìn)行評(píng)價(jià)，對(duì)比我國房地產(chǎn)企業(yè)目前所面臨的問題，提出可行性的建議和對(duì)策，讓案例分析能被更好的理解，使分析結(jié)果更加透徹和系統(tǒng)。（3）案例分析法案例分析法是本文的研究方法之一，本文選取中國房地產(chǎn)行業(yè)龍頭萬科公司作為案例典型案例，簡要介紹萬科融資背景，詳細(xì)分析其多元化融資規(guī)模、融資結(jié)構(gòu)和融資組合，將理論結(jié)合實(shí)際，為了使得出的結(jié)果更具有指導(dǎo)性和應(yīng)用性，通過對(duì)我國萬科集團(tuán)多元化融資進(jìn)行分析，并提供相關(guān)的建議。第二章房地產(chǎn)企業(yè)融資的相關(guān)理論基礎(chǔ)2.1資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型，簡稱CAPM模型，是基于傳統(tǒng)投資組合理論和現(xiàn)代資本市場(chǎng)理論的一種改進(jìn)定價(jià)模型，這一理論充分考慮了風(fēng)險(xiǎn)與成本，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)與收益的相關(guān)關(guān)系進(jìn)行深入研究，著重綜合分析了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益率與風(fēng)險(xiǎn)量之間的相互關(guān)系，得出結(jié)論：當(dāng)市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)時(shí)，市場(chǎng)投資組合變化的邊際效果是相同的，即風(fēng)險(xiǎn)的邊際價(jià)格不變。這一模型作為主流觀點(diǎn)，在企業(yè)進(jìn)行投資決策時(shí)起到有效的作用。資本資產(chǎn)定價(jià)模型對(duì)企業(yè)投融資法風(fēng)險(xiǎn)與收益進(jìn)行分析與概括，認(rèn)為只有高風(fēng)險(xiǎn)的投資才能帶來更高的回報(bào)，在本文中對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)融資方式的研究中參考了這一理論模型，對(duì)研究有著重要的意義。2.2代理成本理論代理成本理論是一種與企業(yè)最佳資本結(jié)構(gòu)相關(guān)的理論，它主要是在企業(yè)經(jīng)營權(quán)和所有權(quán)相分離的實(shí)際條件下形成的。由于信息不對(duì)稱問題的存在，企業(yè)的兩權(quán)分離會(huì)產(chǎn)生委托代理關(guān)系，從而導(dǎo)致股東、債權(quán)人和職業(yè)代理人之間的各種道德沖突。經(jīng)理人通常受雇于股東大會(huì)為股東們服務(wù)，因?yàn)樗麄兊墓ぷ餍浇鹋c企業(yè)的業(yè)績直接掛鉤，他們往往會(huì)有意選擇一個(gè)能夠使廣大股東權(quán)益得到最大化的工作方向發(fā)展，有時(shí)就會(huì)犧牲債權(quán)人的合法權(quán)利。代理成本認(rèn)為，一方面，企業(yè)投資回報(bào)率高的產(chǎn)品往往會(huì)直接增加企業(yè)的的監(jiān)督成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，公司債比例的提高將減少股東的股本，代理成本將由股東自行承擔(dān)。所以，有必要通過建立合理的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)來讓使股東權(quán)益不斷增加，來保證我國企業(yè)財(cái)務(wù)的正常合理運(yùn)作和發(fā)展。代理成本理論分析了融資風(fēng)險(xiǎn)與代理成本之間的關(guān)系，考慮了兩權(quán)分離所帶來的資本管理風(fēng)險(xiǎn)和成本，對(duì)我國房地產(chǎn)企業(yè)選擇和匹配股權(quán)融資和債務(wù)融資有著指導(dǎo)意義與參考價(jià)值。2.3優(yōu)序融資理論優(yōu)序融資理論是一種基于信號(hào)傳遞原理提出的，該理論在充分考慮到信息不對(duì)稱和降低交易成本的前提下，分析了企業(yè)進(jìn)行融資決策的優(yōu)先權(quán)問題，在確定企業(yè)進(jìn)行融資渠道和融資方式?jīng)Q策時(shí)可以起到在融資效率達(dá)到最大化的融資效果。根據(jù)該理論，由于不需要簽訂契約和支付交易費(fèi)用，內(nèi)源融資所需要收到的約束就會(huì)比較小，就可以作為融資的一種首選方式；其次是基于信息不對(duì)稱的融資成本較低的低風(fēng)險(xiǎn)債券，然后是高息的風(fēng)險(xiǎn)收益?zhèn)?。但是，由于新老股東之間的股權(quán)價(jià)值轉(zhuǎn)換能力較強(qiáng)，對(duì)原股東的利益并不是最高的，所以股權(quán)融資將不會(huì)成為中小企業(yè)最后的主要融資方式選擇。該理論存在一定的爭議，但是在實(shí)踐中仍然是合理的，許多跨國企業(yè)也曾選擇這一順序進(jìn)行融資活動(dòng)，這一理論已成為融資順序的主要理論之一。優(yōu)序融資理論也可以應(yīng)用于我國金融市場(chǎng)的早期階段，給我國的上市公司的融資提供借鑒與指導(dǎo)。2.4信號(hào)傳遞理論信號(hào)傳遞理論主要建立在信號(hào)傳遞的理論基礎(chǔ)上，認(rèn)為企業(yè)投資者自身可以通過企業(yè)的行為主動(dòng)分析其所要傳遞的各種信息，并根據(jù)這一信息做出投資決策。企業(yè)對(duì)資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整結(jié)果可以傳遞出企業(yè)的經(jīng)營管理能力，反映的是企業(yè)對(duì)該行業(yè)發(fā)展前景的認(rèn)識(shí)。當(dāng)公司股利繼續(xù)減少時(shí)，會(huì)直接帶來利好的市場(chǎng)消息，產(chǎn)生正的股票市場(chǎng)波動(dòng)反應(yīng)；當(dāng)公司股利繼續(xù)增加時(shí)，則可能會(huì)直接帶來利空的市場(chǎng)消息，產(chǎn)生負(fù)的股票市場(chǎng)波動(dòng)反應(yīng)。當(dāng)企業(yè)價(jià)值被高估時(shí)，選擇股權(quán)融資，當(dāng)企業(yè)價(jià)值被低估時(shí)，選擇債券融資。這一理論從投資者對(duì)企業(yè)融資方式的評(píng)估和企業(yè)融資信息對(duì)經(jīng)濟(jì)主體產(chǎn)生的影響兩個(gè)角度進(jìn)行分析預(yù)測(cè)，在企業(yè)進(jìn)行債務(wù)融資與權(quán)益融資的比例決策時(shí)起到重要作用。2.5MM理論MM理論時(shí)一種現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論，最早在2020世紀(jì)50年代被提出。其主要包括兩個(gè)時(shí)期的研究結(jié)論：最初的無公司稅MM理論和經(jīng)過修正的MM理論。無公司稅的理論也叫資本結(jié)構(gòu)無關(guān)論，該理論認(rèn)為，在沒有稅收、交易成本、破產(chǎn)成本、信息不對(duì)稱和企業(yè)個(gè)人之間借貸利率相同時(shí)，企業(yè)的融資活動(dòng)方式和資本結(jié)構(gòu)不影響企業(yè)的資本市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)價(jià)值。對(duì)一個(gè)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生直接影響的因素是與其投資風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)重程度表現(xiàn)形式相直接對(duì)應(yīng)的企業(yè)預(yù)期投資收益風(fēng)險(xiǎn)水平。所以沒有最優(yōu)化的資本結(jié)構(gòu)能夠使企業(yè)價(jià)值實(shí)現(xiàn)最大化。但是這一理論在現(xiàn)實(shí)條件下很難實(shí)現(xiàn)。后來，無公司稅理論的提出者發(fā)現(xiàn)早年理論的不足之處，在后來又加以修正。他們?cè)谠鹊腗M理論模型的基礎(chǔ)上，對(duì)公司所得稅和個(gè)人所得稅加以考慮，結(jié)論認(rèn)為利息能夠幫助企業(yè)減少所得稅，增加企業(yè)價(jià)值，當(dāng)負(fù)債率越高時(shí)，資本結(jié)構(gòu)越優(yōu)。雖然MM理論所需要前提條件比較苛刻，但它為企業(yè)資本結(jié)構(gòu)問題提供了思路框架和理論基礎(chǔ)。其缺點(diǎn)在于缺乏解決金融風(fēng)險(xiǎn)和負(fù)債產(chǎn)生的額外成本的辦法。第三章我國房地產(chǎn)企業(yè)多元化融資現(xiàn)狀3.1房地產(chǎn)企業(yè)多元化融資規(guī)模房地產(chǎn)行業(yè)由于特殊的行業(yè)整體性質(zhì)對(duì)資金的直接需求量較大，需要獲得的融資額度也比其他的行業(yè)要高，房地產(chǎn)行業(yè)的主要融資來源主要分為兩種：內(nèi)源融資和外部資金融資，內(nèi)源融資主要指的是公司自有資金的直接投資，而銀行貸款在外部融資中起著重要的作用。因?yàn)榉康禺a(chǎn)企業(yè)資金密集，其融資要求與國家宏觀政策息息相關(guān)，在一定程度上有著較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平。圖3-1顯示的是我國房地產(chǎn)企業(yè)近十年獲得資金的情況，由圖可知我國房地產(chǎn)企業(yè)融資資金基本保持增長的趨勢(shì)，可以看出我國的房地產(chǎn)企業(yè)得到較為平穩(wěn)的發(fā)展。本文將在下文中對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的融資資金來源進(jìn)行介紹。圖3-12010年-2019年我國房地產(chǎn)企業(yè)獲得融資資金的情況數(shù)據(jù)來源：統(tǒng)計(jì)年鑒3.2房地產(chǎn)企業(yè)多元化融資方式我國房地產(chǎn)企業(yè)直接獲得融資的資金以銀行貸款作為主要的融資方式，但由于目前銀行貸款制度的局限性，房地產(chǎn)企業(yè)也在通過其他方式進(jìn)行融資活動(dòng)，下文中將對(duì)目前我國房地產(chǎn)企業(yè)的各種多元化融資方式進(jìn)行詳細(xì)介紹。3.2.1銀行貸款我國房地產(chǎn)企業(yè)資金有六個(gè)主要的資金來源，有國內(nèi)貸款、利用外資、自籌資金、定金及預(yù)收款、個(gè)人按揭貸款和其他資金。由此處的表3-1可知，自籌資金和定金及預(yù)收款的占比較大，自籌資金包含企業(yè)的自有資金和債券融資所得。我國房地產(chǎn)企業(yè)投資所需要的資金在逐年增加，其中個(gè)人按揭貸款和定金及預(yù)收款大多來自銀行貸款，其他資金間接的給房地產(chǎn)企業(yè)提供大量銀行資金，綜合來看，房地產(chǎn)企業(yè)資金來源中銀行占比高達(dá)50%以上，房地產(chǎn)行業(yè)資金主要依賴銀行。年份國內(nèi)貸款利用外資自籌資金定金及預(yù)收款個(gè)人按揭貸款其他資金總計(jì)占比占比占比占比占比占比占比201017.22%1.08%36.52%26.42%13.06%5.69%100.00%201115.24%0.92%40.86%26.23%10.13%6.65%100.00%201215.31%0.42%40.48%27.51%10.90%5.38%100.00%201316.11%0.44%38.83%28.25%11.49%4.88%100.00%201417.41%0.52%41.33%24.79%11.20%4.74%100.00%201516.15%0.24%39.17%25.97%13.31%5.17%100.00%201614.92%0.10%34.07%29.09%16.92%4.90%100.00%201716.18%0.11%32.60%31.20%15.32%4.59%100.00%201814.50%0.07%33.51%33.50%14.20%4.22%100.00%201914.13%0.10%32.56%34.35%15.27%5.27%100.00%表3-1我國房地產(chǎn)資金來源表（單位：億元）數(shù)據(jù)來源：根據(jù)統(tǒng)計(jì)年鑒整理由表3-1可知，房地產(chǎn)企業(yè)主要還是依靠銀行貸款來獲取開發(fā)資金。目前，我國房地產(chǎn)企業(yè)50%以上的開發(fā)項(xiàng)目資金主要來自我國銀行貸款系統(tǒng)，銀行貸款仍認(rèn)為是我國房地產(chǎn)企業(yè)的主要融資方式。銀行貸款有著較高的融資門檻，易受金融政策因素影響的一些特點(diǎn)，向銀行融資，籌資資金彈性大，籌資速度快與籌資成本較低的優(yōu)點(diǎn)，但是向銀行融資也有著籌集資金數(shù)額低的缺點(diǎn)，銀行貸款在房地產(chǎn)融資項(xiàng)目中占據(jù)較大融資比例，會(huì)直接讓自身的融資模式逐漸變得單一，隨著近年來國家相關(guān)信貸政策的不斷改變，向銀行貸款也就變得困難重重起來，多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)很難繼續(xù)完全依賴于向銀行貸款，因此這種由銀行主導(dǎo)的單一房地產(chǎn)融資模式仍然亟待改變。就近幾年情況來看，以房地產(chǎn)融資為主要業(yè)務(wù)的銀行，不僅仍然面臨著外資銀行的巨大壓力，還有隨著各種新型房地產(chǎn)融資業(yè)務(wù)方式不斷產(chǎn)生而帶來的諸多挑戰(zhàn)，但仍然難以完全撼動(dòng)其主導(dǎo)地位。當(dāng)向銀行貸款融資的門檻逐漸變高，企業(yè)將逐漸降低向銀行貸款在企業(yè)資金鏈中的比例，銀行也會(huì)通過不斷開放非銀行融資業(yè)務(wù)渠道來大大降低自身財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。通過對(duì)發(fā)達(dá)國家房地產(chǎn)金融經(jīng)營模式的調(diào)查分析可以得出，當(dāng)銀行信貸比例減少的同時(shí)，會(huì)使得銀行信貸衍生品和非信貸類的金融產(chǎn)品不斷增加與完善。就目前市場(chǎng)形勢(shì)情況來看，這種由銀行主導(dǎo)的房地產(chǎn)融資模式在短期內(nèi)不會(huì)發(fā)生改變，大多數(shù)金融資產(chǎn)也在銀行的監(jiān)管下，但房地產(chǎn)企業(yè)的融資渠道和融資市場(chǎng)的多元化仍然是融資方式健康發(fā)展的必經(jīng)之路。3.2.2內(nèi)源融資內(nèi)源融資主要指的是企業(yè)以自身經(jīng)濟(jì)能力進(jìn)行的融資，也就是以自有資金進(jìn)行融資的一種方式。企業(yè)使用內(nèi)源融資方式的主要內(nèi)容包括自有資金、留存收益和銷售賬款，企業(yè)進(jìn)行內(nèi)源融資的本質(zhì)上是企業(yè)使用自己的資金進(jìn)行投資。自有資金是指企業(yè)通過長期經(jīng)營發(fā)展獲得一定利潤所得到的資金。圖3-22010-2019年自有資金比重變化圖數(shù)據(jù)來源：統(tǒng)計(jì)年鑒由上圖3-2可知，自2014年以來，我國房地產(chǎn)企業(yè)將自有資金投入進(jìn)行的房產(chǎn)投資活動(dòng)比例開始逐年有所下降，但我國房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展勢(shì)頭良好。有部分原因是因?yàn)閲鴥?nèi)的投資環(huán)境在逐漸規(guī)范化，吸引了較多的外來投資者，近年來，房地產(chǎn)企業(yè)吸收外來資產(chǎn)的數(shù)目逐漸增大，但其在房地產(chǎn)企業(yè)所需資金所占的比重則開始呈現(xiàn)出下降趨勢(shì)，說明我國房地產(chǎn)對(duì)外商投資這一部分的依賴較少，也有一部分原因是企業(yè)吸引外資的能力差，對(duì)外資利用率較低。3.2.3上市融資上市融資也是目前房地產(chǎn)企業(yè)普遍選擇的主要融資方式之一，但上市融資的條件就比較的苛刻。上市融資屬于直接對(duì)外融資，可以有效降低金融風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)融資成本，改善企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。在我國，為廣大的普通投資者考慮，公司上市的條件比較嚴(yán)格，而房地產(chǎn)企業(yè)的資金流是不連續(xù)的，很難滿足上市要求。有些企業(yè)為了能夠盡快掛牌上市，選擇了直接買殼或資產(chǎn)重組的方式，在進(jìn)行買殼時(shí)，他們一般會(huì)優(yōu)先選擇直接收購一些經(jīng)營業(yè)績和籌資能力弱的掛牌上市公司，在他們剝離其不良資產(chǎn)后再注入自己的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，形成新的公司主營業(yè)務(wù)，從而可以進(jìn)行間接掛牌上市，迅速進(jìn)行籌集并獲得大量的資金，通過這種融資方式籌集的資金不僅可以直接作為企業(yè)注冊(cè)資本來使用，而且基本沒有還本付息期限的限制，因此，在房地產(chǎn)企業(yè)的開發(fā)中尤其具有較大市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)。在2006年以后，國資委和證監(jiān)會(huì)也有意繼續(xù)降低房地產(chǎn)企業(yè)的上市門檻，眾多房地產(chǎn)企業(yè)也開始走向A股市場(chǎng)，也有一些發(fā)展較好的房地產(chǎn)企業(yè)會(huì)選擇IPO的方式進(jìn)行融資。3.2.4房地產(chǎn)債券融資在我國，房地產(chǎn)企業(yè)很少發(fā)行債券，最早出現(xiàn)在海南經(jīng)濟(jì)特區(qū)項(xiàng)目開發(fā)商推行發(fā)地產(chǎn)投資券中，它的本質(zhì)意義是資產(chǎn)負(fù)債表外的房地產(chǎn)項(xiàng)目債券。由于一些房地產(chǎn)企業(yè)接連出現(xiàn)無法及時(shí)償還到期債務(wù)的突發(fā)事件，在很長一段時(shí)間內(nèi)，國家對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行債券采取了嚴(yán)厲的限制措施。近年來，發(fā)行房地產(chǎn)債券的企業(yè)比較少，因?yàn)檫@一類型的融資方式對(duì)企業(yè)的要求較高，審批比較困難，中小型房地產(chǎn)企業(yè)比較難以涉足。同時(shí)，我國在債券市場(chǎng)的一些經(jīng)營運(yùn)作機(jī)制還不夠健全完善，發(fā)行相關(guān)債券也仍然存在著一些缺點(diǎn)，許多的國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)都不愿意選擇這種融資方式，但是隨著債券融資的相關(guān)條例辦法的頒布出臺(tái)，國家在債券融資方面的態(tài)度也有了實(shí)質(zhì)性變化，房地產(chǎn)企業(yè)的融資空間也有會(huì)有所擴(kuò)大，當(dāng)國家適度放寬融資主體、融資項(xiàng)目和相關(guān)利率條件時(shí)，加大對(duì)符合相關(guān)條件的企業(yè)債券融資的融資力度后，房地產(chǎn)債券的融資條件將得到進(jìn)一步改善，更多的企業(yè)愿意選擇這一融資模式。3.2.5夾層融資夾層融資是一種處于股權(quán)融資與債券融資之間的融資方式，也是一種準(zhǔn)房地產(chǎn)信托投資基金，大體上我們可以將其分為四種融資模式：（1）股權(quán)回購式，企業(yè)將募集的資金投入股權(quán)中再對(duì)它進(jìn)行回購，這種融資方式相對(duì)來說比較的低級(jí)；（2）貸款+信托公司+股權(quán)質(zhì)押模式；（3）貸款加認(rèn)股期權(quán)；（4）多層融資創(chuàng)新。在這些融資模式下的房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行融資時(shí)有著較大的空間，對(duì)于債權(quán)、股權(quán)和收益權(quán)可以進(jìn)行多種類型的融資組合。對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)來說，夾層投資的靈活性高，不僅可以調(diào)整募集的資金，還可以調(diào)整還款方式，給企業(yè)帶來了較大的便利，也產(chǎn)生了許多的組合形式。在房地產(chǎn)行業(yè)中，夾層融資這一類型的房地產(chǎn)信托服務(wù)也逐漸成為了市場(chǎng)上的主流盈利模式，相關(guān)信托公司也正在努力尋求更為安全和更具有操作性的創(chuàng)新模式，對(duì)于基金要素的規(guī)劃和設(shè)計(jì)已成為我國房地產(chǎn)信托行業(yè)未來發(fā)展的主要方向。3.2.6房地產(chǎn)信托由于銀行信貸的條件限制較多，房地產(chǎn)信托就在此基礎(chǔ)上發(fā)展起來，成為近年來比較活躍的融資方式之一。房地產(chǎn)信托結(jié)合了金融信托與房地產(chǎn)業(yè)，給房地產(chǎn)企業(yè)的發(fā)展提供了大量的資金，對(duì)資金的運(yùn)用形式多樣。自2005年以來，房地產(chǎn)信托獲得了迅猛的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，但是到了2006年以后，我國金融服務(wù)領(lǐng)域方面全面開放，房地產(chǎn)行業(yè)與國際市場(chǎng)進(jìn)行了接軌，更是給房地產(chǎn)信托的發(fā)展提供了較大的空間。我國的房地產(chǎn)信托市場(chǎng)主要具備以下幾個(gè)基本特征：（1）整體呈現(xiàn)出先抑后揚(yáng)的發(fā)展趨勢(shì)（2）朝著專業(yè)化和細(xì)膩化方向發(fā)展，使房地產(chǎn)信托市場(chǎng)進(jìn)一步走向成熟（3）信托企業(yè)將會(huì)走上“后房地產(chǎn)信托時(shí)代”（4）房地產(chǎn)信托融資必然將會(huì)向更廣闊的區(qū)域性方向發(fā)展（5）在總體發(fā)行規(guī)模擴(kuò)大的情況下，降低產(chǎn)品的發(fā)行總量。雖然現(xiàn)在房地產(chǎn)信托的融資規(guī)模不是很大，房地產(chǎn)行業(yè)的暴利時(shí)代業(yè)即將結(jié)束，但仍可成為轉(zhuǎn)變?yōu)橐环N商品提供給人們收益，由于房地產(chǎn)信托對(duì)資金的籌集比較容易，也為房地產(chǎn)行業(yè)的融資提供了一種新型模式，有望使其成為未來房地產(chǎn)企業(yè)融資資金的主要途徑之一，成為房地產(chǎn)資金供給渠道和主流發(fā)展方向。圖3-3投向房地產(chǎn)的信托存量規(guī)模及占比數(shù)據(jù)來源：新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)由圖3-3可知，自2014年起，我國投向房地產(chǎn)信托的資金比例在逐年增加，且每年的每個(gè)季度該比例都有所增加。從2016年三季度開始，流向房地產(chǎn)信托的資金開始大幅度上升，增加的速度也有所加快。2017年初，房地產(chǎn)信托存量累計(jì)新增1.1萬億，同增51%，創(chuàng)2010年以來的歷史新高，在2017年末，房地產(chǎn)信托存量累計(jì)規(guī)模新增達(dá)到2.3萬億，創(chuàng)歷史同期新高，占信托存量10.4%，是2015年以來峰值。自2018年以來，我國加強(qiáng)了對(duì)銀行的監(jiān)管，使得房地產(chǎn)信托整體資金規(guī)模有所下降，但是主動(dòng)管理信托的比例在大幅度提升。3.3我國房地產(chǎn)企業(yè)多元化融資存在的問題3.3.1負(fù)債比例高我國房地產(chǎn)企業(yè)融資大多以金融運(yùn)作為核心，負(fù)債比例較高。高負(fù)債比例能夠給企業(yè)帶來不同的影響。一方面，負(fù)債比例高，能夠?yàn)槠髽I(yè)減少部分的稅負(fù)，達(dá)到少繳稅的目的，同時(shí)，還能夠刺激企業(yè)改變經(jīng)營管理模式，達(dá)到降低融資成本的目的。最重要的一點(diǎn)是，以債務(wù)融資為主，可以有效的減少企業(yè)所持股權(quán)的稀釋，讓企業(yè)管理者更好的為自己和企業(yè)的未來發(fā)展出謀劃策。另一方面，過高的企業(yè)負(fù)債比例會(huì)給企業(yè)經(jīng)營帶來相應(yīng)的損失和負(fù)面影響，若是企業(yè)資金鏈回流時(shí)出現(xiàn)問題就會(huì)給企業(yè)帶來資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)，增加企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與再籌資風(fēng)險(xiǎn)。所以高負(fù)債比例需要依靠成熟的金融市場(chǎng)提供保障，提高資金流動(dòng)性來降低風(fēng)險(xiǎn)。圖3-42019年我國前十大房地產(chǎn)公司資產(chǎn)負(fù)債率數(shù)據(jù)來源：根據(jù)各大地產(chǎn)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)整理由圖3-4可知，在2019年我國房地產(chǎn)行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率平均都保持在60%以上，也就是每一億的資產(chǎn)就對(duì)應(yīng)著6000萬的債務(wù)。自2016年以來，我國對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的融資渠道有所收緊，對(duì)房地產(chǎn)領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)有所重視，出現(xiàn)房地產(chǎn)融資泡沫，房地產(chǎn)企業(yè)面臨的銷售回款壓力也有所增加。房地產(chǎn)企業(yè)面臨著回款和償債的壓力，給中小型房地產(chǎn)企業(yè)帶來了生存問題，所以在負(fù)債比例較高時(shí)，也要對(duì)如何提高資金流動(dòng)性，對(duì)經(jīng)營模式進(jìn)行管理，改善負(fù)債水平進(jìn)行思考。3.3.2融資渠道單一由表3-1可知，我國雖然有著一些多元化的融資渠道，但就目前情況來看，房地產(chǎn)企業(yè)的資金來源除了自有資金以外，主要還是依靠銀行貸款。我國大部分房地產(chǎn)企業(yè)依賴銀行貸款主要有這兩個(gè)原因，一是因?yàn)槲覈鹑谑袌?chǎng)發(fā)育不足，金融產(chǎn)品種類相對(duì)較少，可供選擇的融資渠道也比較少，二是因?yàn)殂y行有著大量的資金，能為企業(yè)提供的資金額度較大，且融資周期較長，所需要的融資成本也比其他方式低，銀行業(yè)的發(fā)展相較于金融市場(chǎng)而言更為成熟，有著嚴(yán)格的管理模式和流程，可以成為企業(yè)融資的優(yōu)先選擇。對(duì)于銀行而言，銀行大量的資金流向房地產(chǎn)企業(yè)給銀行帶來了極大的金融風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)房地產(chǎn)企業(yè)資金鏈出現(xiàn)嚴(yán)重?cái)嗔褧r(shí)，就有無法及時(shí)收回資金的可能，而房地產(chǎn)行業(yè)資金回籠較慢，銀行無法在短期內(nèi)撤回資金。一旦房地產(chǎn)企業(yè)出現(xiàn)無法按時(shí)還款的情況，那么這種金融風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)直接轉(zhuǎn)移到銀行身上，甚至?xí)：Φ浇鹑隗w系的安全。所以，我國政府要進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的監(jiān)督和管控，加強(qiáng)銀行對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的信貸規(guī)模，控制房地產(chǎn)企業(yè)的還貸風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)監(jiān)管部門也加強(qiáng)了對(duì)金融市場(chǎng)的監(jiān)管工作，防范房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。3.3.3金融市場(chǎng)發(fā)育程度不足近年來，我國房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的發(fā)展迅速，新型金融類服務(wù)和產(chǎn)品也在不斷涌現(xiàn)和推出，給房地產(chǎn)企業(yè)的融資拓寬了融資渠道。但由于目前我國金融市場(chǎng)的發(fā)展時(shí)間短，且需要收到國家的宏觀調(diào)控，對(duì)于金融市場(chǎng)的健康發(fā)展有所限制。多元化的融資渠道能讓房地產(chǎn)企業(yè)從中得到更多的投資機(jī)會(huì)，但房地產(chǎn)企業(yè)缺乏資金，而社會(huì)有著大量的閑置資金缺乏優(yōu)質(zhì)的投資機(jī)會(huì)帶來了以下幾種問題：首先，我國房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的制度并不是很完善，與國外相比，金融結(jié)構(gòu)比較單一，資金的供給與需求無法得到很好的匹配，房地產(chǎn)企業(yè)面臨的資金壓力較大，資本結(jié)構(gòu)不是很合理。其次，我國房地產(chǎn)金融市場(chǎng)充斥著大量中介機(jī)構(gòu)，這些中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)水平參差不齊，對(duì)企業(yè)資信的評(píng)估不是很全面，專業(yè)的機(jī)構(gòu)數(shù)量較少，缺乏相應(yīng)的專業(yè)人才。最后，我國房地產(chǎn)金融市場(chǎng)仍然普遍缺乏新型金融服務(wù)產(chǎn)品，金融手段也有些缺乏，房地產(chǎn)獲得貸款的方式還是集中在幾種主要的基礎(chǔ)方式上，使得融資模式單一，無法分散金融風(fēng)險(xiǎn)，使得許多的風(fēng)險(xiǎn)都由銀行體系來承擔(dān)。第四章萬科集團(tuán)多元化融資案例分析4.1萬科集團(tuán)介紹萬科企業(yè)股份有限公司（以下簡稱萬科），公司于1984年5月正式成立，在三十多年的發(fā)展以來，萬科逐漸成為我國城鄉(xiāng)建設(shè)與生活服務(wù)商中的領(lǐng)頭羊。公司專注于打造中西部重點(diǎn)城市和全國最具活力的三大經(jīng)濟(jì)圈，并在2016年首次躋身《財(cái)富》“世界500強(qiáng)”。2014年，萬科在“城市配套服務(wù)商”中重新定義了原本的“三好住宅商”，并在2018年進(jìn)一步提升，成為“城鄉(xiāng)建設(shè)與生活服務(wù)商”，并細(xì)分出四個(gè)發(fā)展方向：美好生活場(chǎng)景師，實(shí)體經(jīng)濟(jì)生力軍，創(chuàng)新探索試驗(yàn)田，和諧生態(tài)建設(shè)者。2017年，萬科始終堅(jiān)持混合所有制的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、城鄉(xiāng)建設(shè)與現(xiàn)代化生活服務(wù)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略及其他事業(yè)合伙人機(jī)制，其經(jīng)營管理團(tuán)隊(duì)有著明確的戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)并以此為基礎(chǔ)進(jìn)行運(yùn)營和管理，堅(jiān)持“軌道+物業(yè)”的發(fā)展之路。萬科集團(tuán)通過使用公司債券、超短期融資券和中期票據(jù)等融資工具來完成融資，不僅改善了債務(wù)結(jié)構(gòu)，降低了融資的成本，還大大提升了其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范能力。由于其市場(chǎng)信用較好，在2019年年度，萬科集團(tuán)通過兩次發(fā)行住房租賃專項(xiàng)債券和超短期融資券總共募集到50億元資金。萬科作為房地產(chǎn)行業(yè)的龍頭企業(yè)，積極探索融資方式與融資渠道，減少了對(duì)銀行的過分依賴。4.2.多元化融資規(guī)模本文將歷年來萬科集團(tuán)公布的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行收集整理，對(duì)萬科集團(tuán)的融資規(guī)模進(jìn)行分析。融資總額包括債權(quán)融資和股權(quán)融資兩種。圖4-1萬科歷年融資規(guī)模數(shù)據(jù)來源：萬科歷年財(cái)務(wù)報(bào)告由圖4-1可知，萬科在2015至2019年間保持著較高的融資規(guī)模，其中債權(quán)融資占有較大的比重，且在逐年增長，說明萬科集團(tuán)有著良好的信譽(yù)且有著很強(qiáng)的經(jīng)營管理能力，使得企業(yè)保持良好的融資能力，給企業(yè)帶來充足的資金來滿足發(fā)展的需求。4.3多元化融資結(jié)構(gòu)4.3.1資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債率所計(jì)算出來的是總負(fù)債和總資產(chǎn)的比值，表現(xiàn)出來的是一個(gè)企業(yè)對(duì)債權(quán)人所提供資金的使用情況，反映出一個(gè)企業(yè)的競爭力和經(jīng)營能力。圖4-2萬科歷年資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)圖數(shù)據(jù)來源：萬科歷年財(cái)報(bào)由圖4-1可知，萬科主要的融資方式是債權(quán)融資，對(duì)外部融資比較依賴，它的資產(chǎn)負(fù)債率也保持著一個(gè)可觀的水平。萬科集團(tuán)作為房地產(chǎn)企業(yè)的領(lǐng)先者，同樣也存在著我國房地產(chǎn)企業(yè)都有的負(fù)債比率高的問題，但是萬科仍能在如此高的負(fù)債率下取得較好的發(fā)展，與其自身的經(jīng)營能力是分不開的。說明萬科集團(tuán)的經(jīng)營狀況良好，從外界獲得資金的能力比較強(qiáng)，有了大量的資金投入后，企業(yè)更能夠運(yùn)用這些資金對(duì)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目進(jìn)行發(fā)展，債權(quán)人認(rèn)為企業(yè)信用良好，在未來收回資金的可能性比較大，二者形成良性循環(huán)。4.3.2股權(quán)融資結(jié)構(gòu)股權(quán)融資主要指的是企業(yè)中的大股東將部分其在企業(yè)的所有權(quán)進(jìn)行出讓，以企業(yè)增資的方式來迅速吸引更多的新股東，使企業(yè)總股本增加。通過進(jìn)行股權(quán)融資的方式獲得的資金，企業(yè)沒有還本付息的法律責(zé)任，但是每個(gè)新股東和老股東都希望能夠分享企業(yè)的長期盈利和繼續(xù)生存。圖4-3萬年歷年股權(quán)融資結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來源：萬科歷年財(cái)務(wù)報(bào)告由圖4-3可知，近幾年萬科的未分配利潤基本處于增長狀態(tài)，占據(jù)50%左右的份額，使用盈余公積進(jìn)行融資處于第二地位，因?yàn)槠髽I(yè)采取債券或股票等融資方式，會(huì)給企業(yè)帶來一筆較大的融資成本支出，而采用未分配利潤進(jìn)行融資就可以一定程度上節(jié)省這筆開支。圖4-4萬科股東權(quán)益變化數(shù)據(jù)來源：萬科歷年財(cái)務(wù)報(bào)告股東權(quán)益的比率計(jì)算出來是股東權(quán)益與資產(chǎn)總值的比值，可以用來反映一個(gè)企業(yè)所有者投入的大小。當(dāng)比值較小時(shí)，說明企業(yè)的負(fù)債相對(duì)較大，可能會(huì)降低企業(yè)抵御外界沖擊的能力，當(dāng)比值較大時(shí)，則會(huì)反映出一個(gè)企業(yè)的資金使用效率低下，沒有合理運(yùn)用這筆資金產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿來擴(kuò)大企業(yè)的經(jīng)營，由圖4-4可知，萬科的股東權(quán)益有著下降的趨勢(shì)，在2019年有著少許的回升，說明萬科集團(tuán)近幾年融資的主要渠道在債務(wù)融資而不是股權(quán)融資，但在2019年，萬科集團(tuán)的股權(quán)融資比重有所增加。4.3.3債務(wù)融資結(jié)構(gòu)流動(dòng)負(fù)債率計(jì)算的是流動(dòng)負(fù)債與總負(fù)債的比值，反映了企業(yè)對(duì)債權(quán)人的依賴程度，當(dāng)一個(gè)企業(yè)的流動(dòng)負(fù)債率高，說明公司比較依賴短期資金。圖4-5萬科債務(wù)融資結(jié)構(gòu)圖數(shù)據(jù)來源：萬科歷年財(cái)務(wù)報(bào)告由圖4-5可知，萬科近幾年的流動(dòng)負(fù)債率水平較高，說明萬科集團(tuán)比較依賴流動(dòng)負(fù)債進(jìn)行融資，因?yàn)榱鲃?dòng)負(fù)債比非流動(dòng)負(fù)債融資成本低，可以幫助企業(yè)解決短期內(nèi)的資金周轉(zhuǎn)問題又不會(huì)給企業(yè)增加較多的費(fèi)用，這也被我國眾多房地產(chǎn)企業(yè)廣泛使用。在進(jìn)行債務(wù)融資時(shí)，萬科將較大比重投入到流動(dòng)負(fù)債中，這為企業(yè)本身帶來了較大的資金，解決了企業(yè)在短期內(nèi)的資金周轉(zhuǎn)等方面的問題，但是這也無疑給自身帶來了較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，一旦企業(yè)資金鏈出現(xiàn)了問題，短期內(nèi)又無法拿出足夠的資金償債，對(duì)企業(yè)的經(jīng)營和信譽(yù)問題都是重大的打擊，所以企業(yè)在融資時(shí)要審慎，選擇適合自身的融資方式，選取最優(yōu)的債務(wù)結(jié)構(gòu)。4.4多元化融資組合4.4.1以獲取長期穩(wěn)定資金為目標(biāo)萬科為了獲得長期穩(wěn)定資金，采用“銀行貸款+上市股權(quán)融資”的組合，并在此基礎(chǔ)適當(dāng)?shù)纳霞尤肓朔康禺a(chǎn)投資信托基金。自2016年以來，國家加緊了對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的宏觀調(diào)控，對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的貸款進(jìn)行了嚴(yán)格的限制，但即使銀行信貸通道有所緊縮，整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)仍是以銀行貸款為主，這一情況在短期之內(nèi)不會(huì)發(fā)生大的變化。（1）銀行貸款萬科集團(tuán)多元化融資中，大體上也和眾多房地產(chǎn)企業(yè)一樣，選擇銀行貸款作為主要融資方式，萬科憑借自身雄厚的實(shí)力，且有著AAA級(jí)的信用評(píng)級(jí)，與銀行取得密切的合作，為萬科獲得2238.19億元的穩(wěn)定資金進(jìn)行發(fā)展，使得資金鏈形成很好的流轉(zhuǎn)，同時(shí)其他融資方式的利率一定程度上要高于銀行貸款的利率，為萬科降低了融資成本。所以即使近年來萬科集團(tuán)對(duì)銀行貸款的依賴性有所降低，但使用銀行貸款仍然是融資策略中不可缺少的一部分。（2）股權(quán)融資萬科集團(tuán)在一定比例上使用了股權(quán)融資，但股權(quán)融資的成本要高于債權(quán)融資和銀行貸款，但股權(quán)融資也有著自身的優(yōu)勢(shì)。通過股權(quán)融資的方式獲取的資金，可以吸引更多的投資者進(jìn)入，有利于企業(yè)資本的壯大，且沒有還本付息的壓力，對(duì)長期投資有利。萬科集團(tuán)是目前中國資本市場(chǎng)中第一批成功上市的公司，股權(quán)融資為它帶來了大量的資金，萬科將這些資金合理運(yùn)用，支撐自身生產(chǎn)經(jīng)營，使企業(yè)快速的跨越地產(chǎn)千億的門檻。但股權(quán)融資也會(huì)帶來股權(quán)稀釋的問題，引起控股權(quán)的分散，為了解決這一問題，萬科在上市后的幾年，為各大股東進(jìn)行配股并分發(fā)股利，有效的對(duì)大股東們的持股比例進(jìn)行了保障。總而言之，萬科通過股權(quán)融資的方式獲得的現(xiàn)金流，為萬科企業(yè)的發(fā)展增加了資本，增強(qiáng)了企業(yè)的綜合競爭實(shí)力，使得萬科在房地產(chǎn)行業(yè)激烈的市場(chǎng)競爭中脫穎而出，同時(shí)，股權(quán)融資也讓萬科提升了知名度，讓其成為中國房地產(chǎn)行業(yè)的領(lǐng)先者。（3）房地產(chǎn)信托REITs在萬科集團(tuán)的多元化融資模式中，還特別選取了房地產(chǎn)信托投資基金REITs共同進(jìn)行融資。在2005年，萬科就開始對(duì)房地產(chǎn)信托基金進(jìn)行運(yùn)用，募集1.5億美元的資金用于開發(fā)項(xiàng)目。萬科作為首個(gè)將基金項(xiàng)目的投入用于項(xiàng)目開發(fā)的房地產(chǎn)公司，有效的鞏固了自身的資金鏈，為企業(yè)拓寬企業(yè)奠定了基礎(chǔ)。4.4.2以緩解短期資金壓力為目標(biāo)萬科為了降低短期資金壓力，解決項(xiàng)目所需資金，采用“房地產(chǎn)信托+海外融資”的組合。（1）房地產(chǎn)信托由于政策影響，銀行貸款受到了限制，給房地產(chǎn)企業(yè)的資金鏈帶來了較大的壓力，包括萬科在內(nèi)的大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目因?yàn)橘Y金短缺被擱置，房地產(chǎn)企業(yè)為了尋求資金，采取信托融資方式。房地產(chǎn)信托融資為金融市場(chǎng)帶來了創(chuàng)新，可以根據(jù)不同企業(yè)和項(xiàng)目的需求為其提供不同的信托產(chǎn)品，而且房地產(chǎn)信托的門檻相對(duì)較低，更加有利于房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行融資活動(dòng)。萬科集團(tuán)早在2004年就已經(jīng)通過信托手段開始進(jìn)行融資，為企業(yè)和項(xiàng)目的發(fā)展提供大量的資金。房地產(chǎn)信托的融資雖然比較靈活，但也存在一定的局限性，在一定程度上能夠解決房地產(chǎn)企業(yè)在短期內(nèi)的資金問題，但對(duì)長期的、大規(guī)模的項(xiàng)目融資作用有限。（2）海外融資由于房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入新的整合時(shí)代，國內(nèi)銀行貸款限制增加，同時(shí)國內(nèi)金融市場(chǎng)的發(fā)展并不成熟，房地產(chǎn)企業(yè)為了獲得更多的資金，緩解國內(nèi)逐漸增加的低價(jià)帶來的資金壓力，開始尋求海外資本。萬科早在2000年就引入了華潤集團(tuán)進(jìn)行境外融資，華潤集團(tuán)也為萬科快速打通了國際資本市場(chǎng)的融資渠道，使萬科成為我國第一家獲得境外融資貸款的房地產(chǎn)企業(yè)。在海外資本市場(chǎng)中，萬科利用自身的資信優(yōu)勢(shì)，緩解國內(nèi)融資通道緊縮帶來的資金壓力，使用海外債的發(fā)行和海外借款的方式，給企業(yè)的發(fā)展帶來了大量的資金，但這一融資方式卻不適用于一般企業(yè)。因?yàn)楹Ｍ馊谫Y的上市門檻較低，籌資效率高，雖然可以在短期內(nèi)為企業(yè)帶來大量的資金投入，但也又一些不足之處，比如海外融資的成本高，在上市后會(huì)給企業(yè)帶來高昂的運(yùn)營和維護(hù)成本，與本土的市場(chǎng)環(huán)境相脫節(jié)，容易對(duì)其長期的發(fā)展造成影響。4.4.3以降低整體融資成本為目標(biāo)萬科集團(tuán)為了更好的達(dá)到降低融資成本的主要目的，選擇了“內(nèi)源融資+債券融資”的組合，這一組合夾雜著銀行貸款和海外融資的融資方式，使用頻率較低。（1）內(nèi)源融資內(nèi)源融資主要以房地產(chǎn)的自有資金為基礎(chǔ)進(jìn)行投資，經(jīng)過企業(yè)自身的資金為基礎(chǔ)進(jìn)行投資，在一定程度上減輕了企業(yè)的資金壓力，避免了融資所需的成本，有利于企業(yè)的發(fā)展。企業(yè)在使用內(nèi)源融資時(shí)，保留了企業(yè)的自主權(quán)，不受外界的影響與限制。（2）債券融資債券融資也是目前眾多企業(yè)進(jìn)行融資的重要工具，只要企業(yè)有著較高的資信能，就可以通過較低的資金成本來獲得市場(chǎng)的支持，將企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績與融資能力進(jìn)行掛鉤。萬科通過發(fā)行債券進(jìn)行融資，避免了股權(quán)被稀釋的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)，債券融資比股權(quán)融資更吸引投資者，能夠獲得比股權(quán)融資更多的資金。綜上所述，萬科在融資規(guī)模、融資結(jié)構(gòu)和融資組合等方面都選取了多元化的方式，通過不同的融資方式為處于不同階段的企業(yè)帶來所需的資金。不同的企業(yè)融資方式都有著其自身的優(yōu)缺點(diǎn)，萬科為不同的資金用途而選擇不同的融資組合方式，通過這種融資組合的形式獲取大量的資金，不僅為萬科企業(yè)拓寬了融資渠道，也為企業(yè)資金的使用進(jìn)行了合理規(guī)劃。第五章我國房地產(chǎn)企業(yè)多元化融資問題解決對(duì)策5.1結(jié)合實(shí)際，考慮多種影響因素如案例所述，萬科集團(tuán)在進(jìn)行融資活動(dòng)時(shí)，考慮到了房地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀、市場(chǎng)情況及國家相關(guān)宏觀調(diào)控政策，結(jié)合實(shí)際情況調(diào)整了公司的融資結(jié)構(gòu)，采用多元化的融資方式，不僅極大地提高了融資效率，還提高了企業(yè)資本的累積能力。我國房地產(chǎn)企業(yè)也應(yīng)該向萬科集團(tuán)進(jìn)行學(xué)習(xí)，將自身情況結(jié)合市場(chǎng)行情與政策發(fā)展，考慮眾多影響因素，進(jìn)行融資策略的制定。我國房地產(chǎn)企業(yè)在進(jìn)行融資前，首先必須要仔細(xì)分析自身的融資結(jié)構(gòu)，在擴(kuò)展自身規(guī)模時(shí)，要充分考慮到償債能力和盈利能力等諸多方面因素的影響，在進(jìn)行債務(wù)融資和股權(quán)融資之間謹(jǐn)慎選擇。如果一個(gè)企業(yè)的償債能力和實(shí)現(xiàn)盈利的能力都是比較強(qiáng)的，在償還自身負(fù)債后仍有結(jié)余的情況，那么就可以選擇債務(wù)融資，相反，則可以選擇股權(quán)融資，股權(quán)融資沒有償還本金的要求，企業(yè)償還債務(wù)的需求就相對(duì)較少，現(xiàn)金流的壓力也隨之減少，更利于企業(yè)自身的發(fā)展。所以，我國的房地產(chǎn)企業(yè)要權(quán)衡利弊，結(jié)合自身實(shí)際選擇合適的融資結(jié)構(gòu)。其次，還要充分考慮到融資方式的成本問題，融資成本對(duì)企業(yè)的融資順序也有著一定的影響，內(nèi)源融資的成本可以說是所有融資方式中較低的，而在外源融資中，債權(quán)融資可以進(jìn)行優(yōu)先考慮，最后才是股權(quán)融資。同時(shí)還要考慮自身的融資目標(biāo)，企業(yè)是為了哪些項(xiàng)目需要進(jìn)行融資活動(dòng)還是為了引進(jìn)先進(jìn)技術(shù)，企業(yè)融資目標(biāo)對(duì)融資活動(dòng)具有導(dǎo)向性的作用，企業(yè)融資需要承擔(dān)多種成本，不管選擇何種融資方式，都要考慮到自身的融資目的進(jìn)行融資結(jié)構(gòu)的規(guī)劃。5.2重視內(nèi)源融資，提升融資能力內(nèi)源融資就是把企業(yè)的經(jīng)營所得用于投資活動(dòng)，萬科將其留存收益用于融資活動(dòng)中，就沒有支付利息和交易費(fèi)用的義務(wù)，且是企業(yè)的自由資金，資金自由度較高，沒有資金使用期限的限制，沒有到期無法支付的風(fēng)險(xiǎn)，可以使企業(yè)更好的發(fā)展。萬科集團(tuán)采用內(nèi)源融資，企業(yè)決策者可以對(duì)資金的使用進(jìn)行自主決策和合理支配，使企業(yè)實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展，形成萬科特有的發(fā)展模式，達(dá)到融資的良性循環(huán)。企業(yè)的自有資金也不能完全滿足資本密集型的房地產(chǎn)企業(yè)的需求，萬科集團(tuán)之所以能夠通過資本市場(chǎng)順利融資，也依賴其在行業(yè)的龍頭地位，使其擁有良好的信用保障，我國房地產(chǎn)企業(yè)也要提升自我競爭能力和對(duì)外議價(jià)能力，這樣融資時(shí)自身的信譽(yù)和形象也能給企業(yè)帶來便利。5.3減少對(duì)銀行貸款的依賴，采取多元化融資多年以來，我國房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)銀行貸款有著較多依賴，使得銀行企業(yè)信用關(guān)系扭曲，貸款風(fēng)險(xiǎn)比較集中，對(duì)資金的使用率下降。因?yàn)槭袌?chǎng)和宏觀調(diào)控的改變，我國房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu)也在不斷調(diào)整，讓融資多元化。萬科集團(tuán)在貨幣政策趨于緊縮的背景下，形成了以銀行貸款為主，內(nèi)源融資、債券融資、上市融資等多種融資方式為輔的多元化融資策略體系。萬科雖然以銀行貸款為主體，但是對(duì)銀行貸款的依賴也在逐年降低。萬科集團(tuán)在進(jìn)一步增加自有資金的同時(shí)，也在積極探索尋求其他高效的融資渠道，探索新型的房地產(chǎn)信托與房地產(chǎn)基金，成為企業(yè)資金來源的重要補(bǔ)充。多元化的融資渠道能夠增加房地產(chǎn)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)變動(dòng)的彈性。如果一個(gè)企業(yè)過分依賴銀行貸款，一旦面臨政策改變，容易對(duì)自身的資金流造成沖擊萬科運(yùn)用多元化融資方式，滿足了企業(yè)對(duì)資金的需求，使得企業(yè)降低了由宏觀調(diào)控帶來的風(fēng)險(xiǎn)沖擊，維持了資金穩(wěn)定。企業(yè)融資的多元化可以達(dá)到擴(kuò)大房地產(chǎn)企業(yè)融資規(guī)模的效果。房地產(chǎn)企業(yè)一般都是資本密集型的企業(yè)，對(duì)項(xiàng)目的開發(fā)依賴大量的資金，對(duì)于資本的回收期限相對(duì)較長，只靠單一的融資渠道并不能滿足房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)于資金的需求，所以房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)該結(jié)合自身的實(shí)際情況來對(duì)融資方式進(jìn)行選擇，從國內(nèi)外資本市場(chǎng)入手進(jìn)行融資。而目前獲得銀行貸款的難度加大，通過多元化融資，還可以降低企業(yè)融資成本，使資金的使用效率提高，給房地產(chǎn)企業(yè)項(xiàng)目的順利開發(fā)提供物質(zhì)保障。5.4增加房地產(chǎn)金融產(chǎn)品的引進(jìn)，同時(shí)加強(qiáng)監(jiān)管力度我國房地產(chǎn)金融市場(chǎng)有一級(jí)和二級(jí)之分，在這兩種的市場(chǎng)中，一級(jí)市場(chǎng)中以銀行貸款為主，債券融資、房地產(chǎn)信托和房地產(chǎn)基金為輔，金融產(chǎn)品比較單一，可供選擇的融資方式較少，而我國的二級(jí)市場(chǎng)發(fā)育不足，相關(guān)的監(jiān)管也不到位，使得很多投資者不敢去投資。針對(duì)目前我國金融市場(chǎng)發(fā)育不足的問題，我國金融機(jī)構(gòu)可以加大力度構(gòu)建多層次的房地產(chǎn)金融市場(chǎng)體系，學(xué)習(xí)發(fā)達(dá)國家的房地產(chǎn)金融知識(shí)，并充分結(jié)合我國當(dāng)前的國情，引進(jìn)一些優(yōu)質(zhì)的金融產(chǎn)品，既能降低房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)銀行貸款的依賴，也能拓寬其融資渠道，推動(dòng)房地產(chǎn)企業(yè)與國際市場(chǎng)接軌。在引進(jìn)新型金融產(chǎn)品的過程中，我們也需要進(jìn)一步的加強(qiáng)政府和相關(guān)方面的金融監(jiān)管檢查力度，不定期的對(duì)相關(guān)金融產(chǎn)品的質(zhì)量進(jìn)行審查，營造良好的風(fēng)險(xiǎn)投資環(huán)境，讓投資者能夠放心地投資。這樣既能使房地產(chǎn)企業(yè)獲得更好的融資渠道，將獲得的資金推動(dòng)企業(yè)的發(fā)展，普通的投資者也能有更好的投資渠道，二者形成互利