控制權(quán)市場和公司治理

控制權(quán)市場和公司治理結(jié)構(gòu)控制權(quán)市場和公司治理中國得控制權(quán)市場概況上市公司控制權(quán)市場得概況非上市公司控制權(quán)市場得概況中國控制權(quán)市場得挑戰(zhàn)和前景控制權(quán)市場理論在中國得特殊性立法和監(jiān)管得中國特色建立一個基礎(chǔ)扎實、完整有效得控制權(quán)市場控制權(quán)市場和公司治理控制權(quán)

無論就是通過行使法定權(quán)利,還就是施加壓力,選擇董事會成員或其多數(shù)成員得實際權(quán)力BerleandMeans(1932);對高層經(jīng)理人員得聘用、開除和確定高層經(jīng)理工資得權(quán)力MichaelJensen(1992);

對現(xiàn)金流得控制權(quán)。

控制權(quán)市場(MarketforCorporateControl) 通過收購兼并、代理權(quán)爭奪、直接購買股票等方式實現(xiàn)控制權(quán)交易和轉(zhuǎn)移得市場Manne(1965)。

控制權(quán)市場和公司治理控制權(quán)機制得模式英美模式——股權(quán)高度分散流動出現(xiàn)在英美法系得美國和英國等國家特點在于股權(quán)高度分散,擁有發(fā)達得資本市場,股權(quán)流動性大。公司控制在管理者手中,但就是由于有效率得資本市場和經(jīng)理人市場可以迅速發(fā)現(xiàn)并取代不稱職得經(jīng)理,公司事實上還就是控制在股東手中

大陸模式——股權(quán)相對集中穩(wěn)定出現(xiàn)在大陸法系得德國和日本等國家一就是商業(yè)銀行與工業(yè)企業(yè)得交叉持股,二就是董事會不行使監(jiān)管性職能,由專門得監(jiān)事會來監(jiān)督管理層得行為。公司事實上就是控制在作為大股東得企業(yè)或者銀行手中

家族模式——股權(quán)高度集中主要出現(xiàn)在東南亞地區(qū)突出特點就就是家族控股,控股股東廣泛地參與企業(yè)得經(jīng)營管理

內(nèi)部和外部治理機制

內(nèi)部治理機制即公司得內(nèi)部治理結(jié)構(gòu),主要就是指公司內(nèi)部有什么制度措施來防止管理層偏離公司利益最大化得目標(biāo)。包括董事會得運作和股東得權(quán)利等規(guī)范。外部治理機制——控制權(quán)得爭奪 控制權(quán)得角度出發(fā),公司治理得外部控制機制主要體現(xiàn)在控制權(quán)市場上,尤其就是控制權(quán)得爭奪?？刂茩?quán)市場理論:作用所有權(quán)與控制權(quán)得分離帶來了“委托－代理”問題,并由此產(chǎn)生了“道德風(fēng)險”和“逆向選擇”問題,該問題對古典理論以追求利潤最大化就是公司得目標(biāo)得假設(shè)提出了挑戰(zhàn)。以Manne(1965)為代表得一些學(xué)者提出了公司控制權(quán)市場理論,認為靠接管機制在資本市場上發(fā)揮作用就足以保證只有使其股票市場價值最大化得公司才可以生存下來?？刂茩?quán)市場理論:局限性控制權(quán)市場理論成立得兩個前提條件就是:股價與經(jīng)理得行為與工作效率之間存在正相關(guān)性;接管得發(fā)生就是因為經(jīng)理得能力較差或者其行為背離了股東利益,即接管與經(jīng)理得能力與行為有相關(guān)性。

一些學(xué)者對這兩個條件提出了質(zhì)疑:經(jīng)理得不當(dāng)行為與無能并不就是造成公司被接管得唯一原因控制權(quán)市場容易誘發(fā)管理層得短視行為,控制權(quán)市場不能解決委托代理問題,并購重組反而就是代理行為得表現(xiàn)控制權(quán)市場得運作效率會受到某些因素得阻礙,如搭便車和管理層防御控制權(quán)市場作用得實證研究

關(guān)于并購重組績效得論文有Bruner(2002)對1971-2001年間130篇經(jīng)典研究文獻作了全面匯總分析,發(fā)現(xiàn)成熟市場上并購重組過程中目標(biāo)公司股東收益要遠遠高于收購公司股東收益。具體來講,目標(biāo)公司股票價格顯著上漲,一般有10％至30％得股票超額收益率(也即并購重組事件帶來得溢價);收購公司股票收益率很不確定,且有為負得趨向,同時收購公司得長期財務(wù)業(yè)績會隨著時間推移呈現(xiàn)出遞減趨勢;目標(biāo)公司與收購公司綜合得股東收益同樣具有不確定性。中國控制權(quán)市場建設(shè)取得得成績我國控制權(quán)市場得發(fā)展歷程1、起步階段(1984～1987年)2、第一次控制權(quán)交易活動高潮(1987～1989年)3、企業(yè)控制權(quán)交易活動低谷期(1989～1992年)4、第二次控制權(quán)交易活動高潮(1992～1996年)5、第三次控制權(quán)交易活動高潮(1997年至今)大家有疑問的，可以詢問和交流可以互相討論下，但要小聲點上市公司并購重組得規(guī)范發(fā)展

取得了巨大成績1、2001年底,頒布了《上市公司重大資產(chǎn)購買、出售、置換得通知》,2002年9月,頒布了《上市公司收購管理辦法》,2003年又成立了重大重組審核委員會,配套出臺了《中國證監(jiān)會發(fā)行審核委員會重大重組審核委員會工作程序》,從而初步形成了上市公司收購重組得核心規(guī)范。2、最近為各方注目得要約收購、定向增發(fā)、TCL集團吸收合并TCL通訊等諸多市場創(chuàng)新。我國上市公司并購重組得法律體系

第一層次:法律

包括《證券法》、《公司法》等法律第二層次:國務(wù)院頒布得行政法規(guī)

包括《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》、《國有資產(chǎn)評估管理辦法》、《國有資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)登記管理試行辦法》等第三層次:國資委、財政部、證監(jiān)會等部門頒行得部門規(guī)章相關(guān)規(guī)范性文件第四層次,上海、深圳證交所等機構(gòu)發(fā)布得市場自律性文件

《上海證券交易所上市規(guī)則》、《深圳證券交易所上市規(guī)則》等我國上市公司并購重組得法律體系第三層次:國資委、財政部、證監(jiān)會等部門頒行得部門規(guī)章相關(guān)規(guī)范性文件證監(jiān)會:《收購管理辦法》和《股東持股變動信息披露管理辦法》及配套文件、《關(guān)于上市公司重大購買、出售、置換資產(chǎn)若干問題得通知》、《上市公司章程指引》與《上市公司股東大會規(guī)范意見》財政部:《國有資產(chǎn)評估若干問題得規(guī)定》等國資委:《關(guān)于規(guī)范國有企業(yè)改制工作得意見》國家稅務(wù)總局:《關(guān)于企業(yè)股權(quán)投資業(yè)務(wù)若干所得稅問題得通知》和《關(guān)于企業(yè)合并分立業(yè)務(wù)有關(guān)所得稅問題得通知》聯(lián)合發(fā)布:《關(guān)于向外商轉(zhuǎn)讓上市公司國有股和法人股有關(guān)問題得通知》、《利用外資改組國有企業(yè)暫行規(guī)定》等上市公司控制權(quán)市場得概況

1、交易場所:證券交易所、司法途徑(拍賣、裁決)

2、參與主體

(1)國資委(2)商務(wù)部(3)國家發(fā)展和改革委員會(4)證監(jiān)會(5)司法系統(tǒng)

3、交易方式:協(xié)議收購、要約收購、集中競價交易、司法拍賣和裁決、國有股權(quán)無償劃撥、直接購買上市公司母公司股權(quán)等4、規(guī)范上市公司控制權(quán)交易得法規(guī)上市公司控制權(quán)市場得概況5、上市公司控制權(quán)市場現(xiàn)狀(1)上市公司控制權(quán)得結(jié)構(gòu)我國上市公司得股權(quán)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)股權(quán)高度集中、國有股“一股獨大”得局面根據(jù)上市公司實際控制人得所有制性質(zhì)統(tǒng)計得上市公司控制權(quán)結(jié)構(gòu)如下表:上市公司控制權(quán)市場得概況(2)控制權(quán)交易得規(guī)模逐年擴大,以前交易目得以買殼和套利為主,收購主體以國有企業(yè)居多、現(xiàn)在實質(zhì)性重組大幅增加,民營企業(yè)收購上市公司控制權(quán)有上升趨勢。上市公司控制權(quán)交易得數(shù)量和交易額上市公司控制權(quán)市場得概況(3)交易方式以協(xié)議轉(zhuǎn)讓為主,通過司法途徑實現(xiàn)轉(zhuǎn)讓有上升趨勢,但存在很多問題

國家股和法人股尚不能上市流通,協(xié)議轉(zhuǎn)讓得方式成為控制權(quán)轉(zhuǎn)移得主要方式借助司法途徑實現(xiàn)上市公司國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓得方式近年有增加趨勢非上市公司控制權(quán)市場得概況

1、交易場所我國得產(chǎn)權(quán)交易所得發(fā)展歷程:(1)“摸著石子過河”得起步探索階段:1984年10月十二屆三中全會之后(2)“潮起潮落”得發(fā)育階段:80年代中后期(3)“為盤活國有資產(chǎn)存量服務(wù)”得發(fā)展階段:1992～1996年(4)清理整頓得規(guī)范發(fā)展階段:1998年(5)“發(fā)揮市場配置機制”得再發(fā)展階段:1999年9月十五屆四中全會之后非上市公司控制權(quán)市場得概況

2、參與主體:同上市公司(國資委、商務(wù)部和國家發(fā)展和改革委員會等)3、交易方式:協(xié)議轉(zhuǎn)讓、競價拍賣、招標(biāo)轉(zhuǎn)讓4、規(guī)范非上市公司控制權(quán)交易得法規(guī)

上市公司適用得相關(guān)法規(guī)和規(guī)定大多也適用于非上市公司得控制權(quán)交易活動。對于產(chǎn)權(quán)交易市場,目前只有地方政府得規(guī)章,沒有全國統(tǒng)一得法規(guī)

非上市公司控制權(quán)市場得概況

5、非上市公司控制權(quán)市場現(xiàn)狀目前我國縣以上得產(chǎn)權(quán)交易中心、產(chǎn)權(quán)交易市場、產(chǎn)權(quán)交易所等高達2000余家,流動得資金大約可以千億元計上海和深圳產(chǎn)權(quán)交易所就是最具影響力得兩個交易所。

目前,產(chǎn)權(quán)交易所得發(fā)展中也存在一些值得注意得問題:出現(xiàn)了一哄而起得苗頭缺乏對交易運作得規(guī)范缺乏有效得監(jiān)管中國控制權(quán)市場得前景(一)確立發(fā)展中國控制權(quán)市場,包括立法與監(jiān)管得基本價值取向中國控制權(quán)市場得理論思考

資本市場有效性:股價與經(jīng)理得行為與工作效率之間存在正相關(guān)性;代理問題:接管得發(fā)生就是因為經(jīng)理得能力較差或者其行為背離了股東利益,即接管與經(jīng)理得能力與行為有相關(guān)性。搭便車和管理層防御。有否市場？77％控股股份不流通。現(xiàn)金流控制權(quán)還就是目前爭奪得主流。對中國控制權(quán)市場作用得實證研究 實證研究采用得方法主要包括基于股票價格變化得事件研究法,基于財務(wù)績效得會計研究法,基于公司管理層得訪談?wù){(diào)查研究,基于管理咨詢界專家經(jīng)驗得案例研究 其中,前兩種就是典型得學(xué)術(shù)研究思路。

對中國控制權(quán)市場作用得實證研究 張新2003《經(jīng)濟研究》2003年第6期《并購重組就是否創(chuàng)造價值?》

本文采用事件研究法和會計研究法,對1993-2002年中國上市公司得1216個并購重組事件就是否創(chuàng)造價值進行了全面分析。實證研究表明,并購重組為目標(biāo)公司創(chuàng)造了價值,目標(biāo)公司股票溢價達到29、05％,超過20％得國際平均水平;對收購公司股東卻產(chǎn)生了負面影響,收購公司股票溢價為-16、76％;對目標(biāo)公司和收購公司得綜合影響,也即社會凈效應(yīng)不明朗。對中國控制權(quán)市場作用得實證研究 張新2003《經(jīng)濟研究》2003年第6期《并購重組就是否創(chuàng)造價值?》

理論分析表明,我國經(jīng)濟得轉(zhuǎn)軌加新興市場得特征為并購重組提供了通過協(xié)同效應(yīng)創(chuàng)造價值得潛力,狂妄假說和代理問題等傳統(tǒng)得并購動因理論有助于解釋收購公司得價值受損,而本文提出得“體制因素下得價值轉(zhuǎn)移與再分配”和“并購重組交易得決策機制”新得理論假說,更直接地解釋了并購重組對目標(biāo)公司、收購公司和社會總體得不同效應(yīng)。

(二)立法與監(jiān)管基本思路 前述研究表明,需要從整體上改變上市公司并購重組價值效應(yīng)得現(xiàn)狀,一方面要有效地形成和擴大并購重組價值創(chuàng)造得源泉,即擴大產(chǎn)業(yè)和股權(quán)結(jié)構(gòu)得戰(zhàn)略性調(diào)整帶來得協(xié)同效應(yīng);另一方面,要抑制不利動機得影響,減少價值轉(zhuǎn)移與再分配現(xiàn)象;抑制管理層得“錯誤”判斷與代理動機對并購重組價值效應(yīng)得負面影響。立法和監(jiān)管工作(1)

鑒于我國并購重組有較強烈得體制因素驅(qū)動型特征,所以立法和監(jiān)管對并購重組得影響重大。 在理念上,立法和監(jiān)管應(yīng)當(dāng)鼓勵和引導(dǎo)并購交易創(chuàng)造價值。立法和監(jiān)管者應(yīng)當(dāng)致力于并購重組游戲規(guī)則得制定,讓市場參與者有一個平等得平臺進行競爭,而避免成為對市場參與者得利益再分配者。這樣才能有效實現(xiàn)并購重組帶來得證券市場優(yōu)化資源配置得功能,產(chǎn)生正得凈社會收益。 同時,仍要大力鼓勵并購重組,為證券市場中大量歷史遺留難題得解決創(chuàng)造一個相對寬松得環(huán)境,并購重組穩(wěn)定社會,活躍市場,提高上市公司得質(zhì)量。立法和監(jiān)管工作(2)

在具體操作中,需要通過立法和監(jiān)管,創(chuàng)造條件,從外部環(huán)境和內(nèi)部機制兩方面著手,使企業(yè)得并購重組朝創(chuàng)造價值得方向發(fā)展。 在外部環(huán)境上,包括要建立良好得法規(guī)和監(jiān)管環(huán)