雷曼兄弟破產(chǎn)原因分析

雷曼兄弟破產(chǎn)原因分析摘要雷曼兄弟公司是一家全球性的金融服務(wù)公司，同時也是美國國庫券市場的主要代理商。它參與的業(yè)務(wù)包括投資銀行，股票，固定收益銷售，研究和交易，投資管理，私人股本和私人銀行業(yè)務(wù)。雷曼兄弟作為美國第四大投資銀行，具有悠久的歷史和輝煌的戰(zhàn)績，在業(yè)界享有盛譽。其CEORichardFuld在1993即成為雷曼的最高領(lǐng)袖，他多次帶領(lǐng)雷曼避免破產(chǎn)的命運，一次次走向輝煌。這一次雷曼兄弟走向破產(chǎn)對整個金融界都是不小的沖擊。所有人在震驚的同時，也有必要靜下來冷靜分析其由往昔的輝煌逐步走向毀滅的原因。這其中不乏當(dāng)時次貸危機下復(fù)雜的金融大環(huán)境和房價劇變的影響，但關(guān)于雷曼兄弟的破產(chǎn)，更主要的還是由其自身的貪婪，業(yè)務(wù)單一和對金融衍生工具的濫用造成的。關(guān)鍵詞：雷曼兄弟；破產(chǎn)；投資銀行；次貸危機；房價劇變；業(yè)務(wù)單一；金融衍生工具濫用AnalysisofLehmanBrothersbankruptcyAbstractLehmanBrotherswasaglobalfinancialservicesfirmandaprimarydealerintheU.S.Treasurysecuritiesmarket.Ithasparticipatedinbusinessininvestmentbanking,equityandfixed-incomesales,researchandtrading,investmentmanagement,privateequityandprivatebanking.AsthefourthlargestU.S.investmentbank,LehmanBrothershasalonghistoryandbrilliantrecord.Ithashighlyreputationinthebankingindustry.RichardFuld,theCEOofLehman,hasbecamethesupremeleadersince1993.HeledLehmantoavoidbankruptcyandgotogloryagainandagain.Itisnotasmallimpacton

thewholefinancialsectorbythisbankruptofLehmanBrothers.Itisnodoubtthatallinshock,butatthesametimeitisalsonecessarytocalmdownandcarefullyanalysisthereasonofsuchafamousbankgoingthroughglorytodestruction.Oneofthereasonsisthecomplexfinancialenvironmentresultingfromthesubprimemortgagecrisis.Theotherreasonistheeffectofdramaticchangesinhouseprices.Expectthistworeasons,themoreimportantproblemscomefromtheLehmanBrothersitself.ThemaincauseofthebankruptisLehmanBrothers’internalproblems,suchasitsowngreed,singlebusinessandtheabuseoffinancialderivatives.Keywords:LehmanBrothers;bankruptcy;investmentbank;sub-primecrisis;priceupheaval;businesssingle;abuseoffinancialderivatives目錄前言成立于1850年的雷曼兄弟公司是一家國際性的投資銀行,總部設(shè)在紐約。雷曼兄弟公司成立迄今，歷經(jīng)了美國內(nèi)戰(zhàn)、兩次世界大戰(zhàn)、經(jīng)濟(jì)大蕭條、“9·11”襲擊和一次收購，一直屹立不倒，曾被紐約大學(xué)金融教授羅伊·史密斯形容為“有19條命的貓”。雷曼兄弟破產(chǎn)給整個金融市場帶來的沖擊不言而喻，這也是為什么我們要研究它的破產(chǎn)原因。事實上，雷曼兄弟的破產(chǎn)給我們上了一課，也給其它投資銀行敲響警鐘。雷曼出現(xiàn)的問題，在許多其它金融公司也都存在或者潛在著。因此，在分析雷曼的破產(chǎn)同時，我們也是在警示自我。正文一、引言1.問題的提出雷曼兄弟控股公司是美國第四大投資銀行。作為一家全球性的投資銀行，雷曼兄弟公司具有158年的歷史。其雄厚的財務(wù)實力，以及“全球最具實力股票債券承銷交易商”的名號可以追述到一個世紀(jì)前。雷曼公司的業(yè)務(wù)能力一直受到眾多世界知名公司的廣泛認(rèn)可。它不僅擔(dān)任這些跨國公司和政府的重要財務(wù)顧問，同時擁有多名業(yè)界公認(rèn)的國際最佳分析師。由此，它在很多業(yè)務(wù)領(lǐng)域都居于全球領(lǐng)先地位，包括股票，固定收益，交易和研究，投資銀行業(yè)務(wù)，私人銀行業(yè)務(wù)，資產(chǎn)管理以及風(fēng)險投資。這一切都有助于雷曼兄弟穩(wěn)固其在業(yè)務(wù)領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)地位?！渡虡I(yè)周刊》評選雷曼兄弟公司為2000年最佳投資銀行，《國際融資評論》授予其2002年度最佳投資銀行稱號，其整體調(diào)研實力也高居《機構(gòu)投資者》排名榜榜首。這樣一家信譽名聲都響徹業(yè)界的全球性多元化投資銀行，于北京時間2008年9月15日，在次級抵押貸款市場危機加劇的形勢下，丟盔棄甲。根據(jù)美國破產(chǎn)法，美國第四大投資銀行雷曼兄弟控股公司向美國聯(lián)邦破產(chǎn)法庭遞交破產(chǎn)保護(hù)申請。以資產(chǎn)衡量，這是美國金融業(yè)最大的一宗公司破產(chǎn)案。因此，對雷曼破產(chǎn)原因的分析勢必成為人們關(guān)注的焦點。分析的理論意義顯而意見，結(jié)合我們學(xué)過的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，在雷曼身上都有顯著的體現(xiàn)。與此同時也讓我們重新認(rèn)識了金融T工具公允價值計量，提醒我們理論知識不能決定一切，我們終歸是生存在現(xiàn)實中，過度依賴數(shù)學(xué)和金融模型的雷曼忽視了客觀現(xiàn)實和人性，最終還是走向破產(chǎn)覆滅的道路。雷曼破產(chǎn)原因分析的實際意義是非常重要并且有效的。美國財政部長TimothyGeithner向眾議院金融服務(wù)委員會表示，在揭示全面金融體制改革的必要性方面，沒有比雷曼兄弟更好的例子了。對于雷曼兄弟破產(chǎn)原因分析的實際意義不僅體現(xiàn)在美國，它對于整個世界金融體系都有著非凡意義。2 .文獻(xiàn)綜述事實上，對于雷曼兄弟倒閉原因的分析，國內(nèi)外都有大量成熟的文獻(xiàn)。雷曼兄弟的倒閉引起了世界的關(guān)注，因此引發(fā)大量研究人員，經(jīng)濟(jì)學(xué)家對此的關(guān)注。其中，歷時一年，耗資3800萬美元的一份長達(dá)2200多頁，由美國破產(chǎn)法庭托付Jenner&Block律師事務(wù)所律師、檢察官安東·沃盧卡斯（AntonR.Valukas）完成的雷曼兄弟破產(chǎn)察看報告，經(jīng)過大量的察看和訪問，在雷曼兄弟崩塌后出爐，震動了華爾街。國內(nèi)中金公司也對雷曼兄弟的破產(chǎn)原因進(jìn)行了細(xì)致客觀的分析。還包括一些相關(guān)論壇網(wǎng)站以及金融知名人士的博客。通過雷曼公開的財務(wù)年度報告，對于論文分析和數(shù)據(jù)支持的成型也有很大幫助。本文首先介紹了雷曼兄弟倒閉的概況，包括倒閉的簡要演化過程，以及通過察看雷曼財務(wù)報表得到的雷曼兄弟倒閉時的經(jīng)營財務(wù)狀況。接下來,對雷曼兄弟倒閉原因的具體分析是全文的重點。本文揭示了雷曼兄弟倒閉的根本原因，直接原因以及誘因。通過對大量國內(nèi)外文獻(xiàn)的綜合延伸，對雷曼兄弟倒閉的原因進(jìn)行了詳盡的分析和解釋。最后，文章總結(jié)了由雷曼兄弟倒閉給其它同類金融行業(yè)的啟示以及警示。二、雷曼兄弟倒閉概況20082007年夏美國次貸危機爆發(fā)后，雷曼兄弟公司因持有大量抵押貸款證券，資產(chǎn)大幅縮水，公司股價在次貸危機后的一年之內(nèi)大幅下跌近95％。公司財務(wù)報表顯示，截至2008年第三季度末，總股東權(quán)益僅為284億美元。為籌集資金渡過難關(guān)，雷曼兄弟公司被迫尋找收購方。但于韓國開發(fā)銀行的收購談判無果而終，而美國銀行和英國第三大銀行巴克萊銀行也在美國政府拒絕為收購行動提供擔(dān)保后宣布放棄收購。種種努力失敗后，雷曼兄弟公司無奈之下最終只得宣布破產(chǎn)。1、雷曼兄弟破產(chǎn)過程從2007年6月22日開始，美國第五大券商，第二大按揭債券承銷商貝爾斯登旗下兩家對沖基金出現(xiàn)巨額虧損，至此次貸危機開始全面爆發(fā)。2007年7月10日，信用評級機構(gòu)穆迪和標(biāo)準(zhǔn)普爾下調(diào)了美國抵押貸款債券信用等級。2007年8月9日以及10日兩天，世界各國各地區(qū)的央行開始向銀行系統(tǒng)注資，48小時的注資已經(jīng)超過3,262億美元。2007年8月31日，伯南克表示美聯(lián)儲將努力避免信貸危機損害經(jīng)濟(jì)發(fā)展，布什承諾政府將采取一攬子計劃來挽救次貸危機。2007年9月18日，美聯(lián)儲將聯(lián)邦基金利率大幅下調(diào)50個基點至4.75%，這是美聯(lián)儲四年多以來首次減息，并帶動全球股市上漲。這預(yù)示著美國的次級債危機開始向全球蔓延。2008年1月22日，美聯(lián)儲緊急降息，將聯(lián)邦基金利率下調(diào)75個基點至3.5%，這是美聯(lián)儲自1980年以來降息幅度最大的一次。2008年3月12日，美聯(lián)儲宣布，將擴大證券借貸項目，向其一級交易商出借最多2,000億美元的國債。2008年3月16日，美國第五大券商貝爾思登因遭受流動性危機和信用危機，被摩根大通銀行收購。2008年3月18日，雷曼兄弟宣布，受信貸市場萎縮影響，其第一季度凈收入同比大幅下降57％，股價下挫20％。2008年4月1日，為了評析市場對于資金短缺的疑惑，雷曼兄弟發(fā)行40億美元的可轉(zhuǎn)換特別股。受此消息激勵，雷曼股價大漲18％至每股44.43美元。投資人表現(xiàn)出對雷曼的信心，認(rèn)為它能夠躲過貝爾思登遭并購的命運。2008年4月3日，市場預(yù)計包括雷曼兄弟在內(nèi)的華爾街銀行會步瑞銀腳步，分離問題資產(chǎn)。2008年4月16日，雷曼兄弟CEORichardFuld表示，信用市場萎縮最壞的時期已經(jīng)過去，與此同時，高盛和摩根士丹利的CEO也紛紛表示信用市場危機已接近尾聲。2008年4月30日，為降低高風(fēng)險、高收益放款部位，雷曼出售11億美元的放款擔(dān)保憑證（CLO）。2008年5月10日，全球主要銀行、券商信貸相關(guān)損失已達(dá)3,230億美元。其中雷曼兄弟的損失為33億美元，排在第24位，損失程度小于其主要競爭對手的1／10。2008年6月4日，受市場擔(dān)心雷曼兄弟需要進(jìn)一步融資的影響，其信用違約互換點差跳升到272基點。2008年6月9日，信用評級機構(gòu)將雷曼的信用等級下調(diào)，其它評級機構(gòu)也表示了對其信用前景的擔(dān)憂。2008年6月10日，雷曼兄弟宣布，預(yù)期公司第二季度凈損失28億美元，并透露最新融資60億美元的計劃。2008年6月13日，因虧損的原因，雷曼CEORichardFuld解雇財務(wù)總監(jiān)ErinCallan和總裁JosephGregory。2008年6月19日，全球主要銀行、券商信貸相關(guān)損失已達(dá)3,960億美元，其中雷曼兄弟的損失為139億美元，大幅上升。2008年8月1日，報導(dǎo)稱雷曼兄弟試圖出售價值達(dá)300億美元的商業(yè)按揭資產(chǎn)和其他難以股指的證券。2008年8月5日，雷曼兄弟宣布考慮出售其資產(chǎn)管理部門NeubergerBerman以尋求融資。2008年8月7日，報導(dǎo)稱雷曼的CEORichardFuld正在考慮采用多種途徑以增加公司的自有資本。2008年8月13日，信用市場進(jìn)一步惡化，全球大銀行和券商減記資產(chǎn)金額已超5,000億美元。2008年8月16日，雷曼兄弟考慮出售價值高達(dá)400億美元的商業(yè)不動產(chǎn)資產(chǎn)。2008年8月18日，市場預(yù)期雷曼兄弟第三季度的凈損失將達(dá)18億美元。主要券商的研究報告紛紛調(diào)低雷曼的評級。2008年8月25日，韓國產(chǎn)業(yè)銀行重開入股雷曼兄弟的談判，但表示雷曼要價太高。同時，雷曼CEOFuld信譽受損，恐遭內(nèi)部逼退。2008年8月26日，美國私募基金KKR表示有興趣收購雷曼兄弟的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。2008年9月10日，雷曼兄弟與韓國產(chǎn)業(yè)銀行持續(xù)多日的入股談判最終破裂，因市場對雷曼的生存產(chǎn)生擔(dān)憂，雷曼的股票暴跌45％。2008年9月11日，雷曼兄弟宣布第三季度的虧損將達(dá)39億美元，并宣布公司的重組計劃，雷曼將采取進(jìn)一步措施大幅減持住宅抵押貸款和商業(yè)地產(chǎn)，與Blackrock合作降低住宅抵押貸款風(fēng)險敞口，優(yōu)化項目組合。雷曼股價暴跌46％至每股4.22美元。信用評級機構(gòu)穆迪警告要將雷曼的信用評級大幅下調(diào)。2008年9月12日，雷曼兄弟尋求將整個公司出售，市場產(chǎn)生恐慌情緒，業(yè)務(wù)伙伴停止和雷滿的交易和業(yè)務(wù)，客戶紛紛將與雷曼的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移至其它的銀行和券商。美洲銀行和英國巴克萊銀行與雷曼談判收購計劃。美聯(lián)儲介入，召集華爾街主要銀行商討雷曼兄弟和保險巨頭美國國際集團(tuán)的問題。雷曼股價繼續(xù)跌至每股3.65美元。其信用違約互換點差跳升至超過700基點。2008年9月14日，美聯(lián)儲明確表示不會伸手給雷曼兄弟以救援和資金保障，巴克萊銀行退出談判，美洲銀行轉(zhuǎn)而與同樣陷于困境的美國第三大券商美林達(dá)成收購協(xié)議。同時，高盛，摩根士丹利，巴菲特控股的伯克希爾撒韋也表示沒有興趣收購雷曼，雷曼兄弟命懸一線。2008年9月15日，無奈之下，雷曼兄弟依照美國銀行破產(chǎn)法第11章，向紐約南部的聯(lián)邦破產(chǎn)法庭提出破產(chǎn)保護(hù)。雷曼兄弟的所有從事經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的分支機構(gòu)及雷曼兄弟的子公司等不受此影響，繼續(xù)正常交易和營業(yè)。當(dāng)天，雷曼的股票價格暴跌94％至每股0.21美元。2008年9月16日，各信用評級機構(gòu)將雷曼兄弟的評級減至‘D’，即破產(chǎn)。全球主要的金融機構(gòu)開始清算與雷曼兄弟的信用風(fēng)險敞口。通過觀察從2007年7月到2008年9月，雷曼股票價值的變化，我們也可以感受到雷曼倒閉的全過程。圖1：雷曼兄弟股票價格走勢由此圖我們可以看出，從07年7月次貸危機爆發(fā)開始，雷曼兄弟的股值就由75開始下跌，一直到07年8月末，由于布什的承諾，股票價格有所回升。08年3月，雷曼宣布其股價受信用危機影響大幅度下跌近20點。至此，雷曼兄弟的股價走勢就一直處于下滑。08年9月，雷曼終于宣布破產(chǎn)，股值為0。雷曼兄弟財務(wù)報告分析通過分析和比較雷曼兄弟08年第一，第二以及第三季度的公開財務(wù)報告，我們也可以看出，雷曼兄弟一步步走向破產(chǎn)的預(yù)兆和軌跡。事實上，如果雷曼兄弟早些意識到問題的嚴(yán)重性，而不是隱藏甚至做假，也不至于一步步走向覆滅。下面我就來詳細(xì)分析一下雷曼兄弟08年公開的各季度報告?？紤]到季節(jié)因素和金融市場的影響，我們主要是把每一季度的財務(wù)狀況同上一季度以及去年同期作為比較。（1）08年第一季度2008年3月18日，雷曼兄弟宣布截止至2008年2月29日，第一季度實現(xiàn)4.89億美元凈收益，合每股稀釋后盈利0.81美元。和去年同期的凈收益11.5億美元，合每股稀釋后盈利1.96美元相比，相當(dāng)于分別減少了57%及59%。2007年第四季度的凈收益及每股稀釋后盈利分別為8.86億美元及1.54美元。2008財年第一季度的凈收入(總收入扣除利息支出)為35億美元，較2007財年同期的50億美元與第四季度的44億美元相比，分別減少了31%與20%。2008財年第一季度的凈收入，反映了按市值計價的18億美元負(fù)面調(diào)整，而這調(diào)整已經(jīng)扣除風(fēng)險對沖策略及某些債務(wù)的收益。2008財年第一季度雷曼獲得17億美元凈收入，較去年同期的35億美元下降了52%。固定收益資本市場實現(xiàn)2.62億美元凈收入，較2007財年第一季度的22億美元下降88%。雷曼表示這是由于受信貸市場在更廣范圍持續(xù)惡化的波及，尤其是對住房抵押貸款、商用房貸款和收購融資等方面的影響，因此沖抵了部分高評級企業(yè)債務(wù)、外匯及利率產(chǎn)品等流動性商品的優(yōu)秀業(yè)績。雷曼在股票資本市場方便，本季度獲得14億美元凈收入，較07年第一季度的13億美元上升了6%，這主要源于機構(gòu)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的持續(xù)增長以及交易服務(wù)的異常活躍。投資銀行業(yè)務(wù)錄得8.67億美元凈收入，較07年第一季度的8.5億美元高出2%。業(yè)績的增長主要受強勁的并購顧問收入和更高的股票發(fā)行業(yè)務(wù)收入所帶動。前者收入由07年同期的2.47億美元大幅增加34%至3.3億美元，后者由07年同期的1.75億美元上升23%至2.15億美元，相比2007財年第一季度該業(yè)務(wù)有部分收入被相對減少的債券發(fā)行收入沖抵。投資管理業(yè)務(wù)本季度凈收入為破紀(jì)錄的9.68億美元，較07年同期的6.95億美元上升了39%。該業(yè)務(wù)表現(xiàn)主要受資產(chǎn)管理及私人投資管理業(yè)務(wù)帶動，分別由07年第一季度的4.16億美元上升49%至6.18億美元，以及2.79億美元增長25%至3.5億美元。雷曼兄弟08年第一季度所管理的資產(chǎn)達(dá)到2770億美元，相比截至2007年11月30日公司管理2820億美元有所下滑。截至2008年2月29日，雷曼兄弟的總股東權(quán)益為248億美元，而總長期資本(股東權(quán)益上長期借貸，扣除任何剩余票據(jù)不足12個月即到期的借貸)為1532億美元。每股普通股的賬面價值為39.45美元?？毓晒玖鲃淤Y金充裕，到本季度末達(dá)到340億美元。此外，截至季末，控股公司還擁有其它640億美元的無抵押或債務(wù)相關(guān)資產(chǎn)，以及所監(jiān)管機構(gòu)的990億美元無抵押或債務(wù)相關(guān)資產(chǎn)。由此我看到，一直到08年3月中旬，貝爾思登傾覆的前一天，雷曼兄弟所公布的一季度財務(wù)報告還宣稱自己擁有4.98億美元的低潤。此時的雷曼兄弟做帳手法類似當(dāng)初的安然公司。事實上這時的雷曼，手中大量資產(chǎn)即使以低價也無法及時出手了。為了掩蓋債務(wù)危機，雷曼兄弟在倒閉前利用一種名為“回購105”的交易從資產(chǎn)負(fù)債表中轉(zhuǎn)移出約500億美元?；刭徥侵敢患毅y行以證券為抵押，從另一家銀行借得現(xiàn)金，并承諾連本帶息返還這些資金。這種門前粉飾方法這就是所謂的會計花招。（2）08年第二季度2008年6月16日，雷曼兄弟宣布截止至2008年5月31日，公司第二季度凈虧損為約28億美元，合每股稀釋后損失5.14美元。相比2008財年第一季度的凈收益為4.89億美元，合每股稀釋后盈利0.81美元，而2007財年第二季度的凈收益及每股稀釋后盈利分別為13億美元及2.21美元。2008財年的上半年，公司錄得凈虧損為約23億美元，合每股稀釋后虧損4.33美元，對比2007財年上半年為24億美元凈收益，合每股稀釋后盈利4.17美元。公司錄得2008財年第二季度凈收入（總收入扣除利息支出）為負(fù)7億美元，對比同年第一季度為35億美元，2007年第二季度則獲得55億美元凈收入。2008財年第二季度的凈收入反映了按市價計算的負(fù)面調(diào)整、自營交易方面的虧損、及扣除某些債務(wù)上的收益。此外，公司本季度在對沖上產(chǎn)生了虧損，一些對沖交易所帶來的盈利并不足以抵消其他對沖交易上的虧損。相對于2007財年上半年的106億美元凈收入，公司錄得2008財年前6個月凈收入為28億美元。資本市場較2008財年第一季度的17億美元和2007財年第二季度的36億美元，08年第二季度凈收入為負(fù)24億美元。固定收益資本市場對比2008年第一季度的3億美元和2007年第二季度的19億美元，凈收入為負(fù)30億美元。排除按市價計算的調(diào)整、相關(guān)對沖產(chǎn)品和結(jié)構(gòu)性票據(jù)的負(fù)債盈利后、證券化產(chǎn)品、市政債券產(chǎn)品和商品業(yè)務(wù)的客戶交易量均保持強勁，但信貸、利率和融資產(chǎn)品的客戶交易量相對于上一季度有所下滑但是比較去年同期都實現(xiàn)增長。股票資本市場較之2008財年第一季度的14億美元和2007財年第二季度的17億美元，08年第二季度凈收入實現(xiàn)6億美元。主要經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的創(chuàng)紀(jì)錄收入和穩(wěn)健的交易服務(wù)量所帶來的收益，部分被減少的波浮產(chǎn)品收入和近3億美元的自營投資虧損所沖抵。投資銀行業(yè)務(wù)08年第二季度凈收入實現(xiàn)9億美元，與08年第一季度的9億美元持平，比07年第二季度的12億美元有所下降。債券承銷收入達(dá)到3億美元，與08年第一季度的3億美元持平，比07年同期5億美元有所減少，這是由于高評級債券的強勁承銷收入被持續(xù)走弱的高收益?zhèn)掳l(fā)行業(yè)務(wù)所沖抵。股票承銷收入實現(xiàn)3億美元，較08年第二季度的2億美元有所上升，與07年同期的3億美元持平。兼并收購的顧問收入實現(xiàn)2億美元，比08年第一季度和07年二季度的各3億美元有所減少。投資管理業(yè)務(wù)實現(xiàn)8億美元凈收入，相對上季度的10億美元有下降，與07年第二季度的8億美元持平。由于公司投資于其他投資經(jīng)理的少數(shù)股東權(quán)益盈利減少，資產(chǎn)管理收入為5億美元，比前一季度的6億美元有所下降，與07年第二季度5億美元持平。公司錄得資產(chǎn)管理規(guī)模為2770億美元，與上一季度持平。私人投資管理受益于固定收益和股票產(chǎn)品維持強勁，收入實現(xiàn)4億美元，與上一季度持平，比07年第二季度的3億美元有所增長。相比2008財年第一季度的28億美元和去年第二季度的36億美元，08年第二季度非利息支出為34億美元。較之第一季度的18億美元，第二季度的薪酬開支達(dá)到近23億美元。08年第二季度非人事支出近11億美元，上一季度為10億美元。稅率為32.1%。截至2008年5月31日，雷曼兄弟的總股東權(quán)益為263億美元，而總長期資本（股東權(quán)益和長期貸款，不包括剩下期限少于12個月到期的貸款）為1545億美元。每股普通股的賬面價值為34.21美元。雷曼兄弟于6月完成40億美元1.43億股普通股的公開發(fā)行，與20億美元2百萬股的8.75%Q系列非累積強制性可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的公開發(fā)行。我們看到，到第二季度雷曼兄弟還在硬撐，宣稱自己有300億美元的住宅抵押資產(chǎn)和350億美元的商業(yè)房地產(chǎn)資產(chǎn)。一直到合并報表后，雷曼兄弟終于由于無法包裹住巨額隱蔽虧損而轟然倒地。（3）08年第三季度雷曼兄弟宣布截至2008年8月31日的第三季度未審計的業(yè)績約為凈虧損39億美元，或每股稀釋后損失5.92美元，相比2008財年第二季度凈虧損28億美元，或每股稀釋后損失5.14美元，2007年第三財季凈收益為8.87億美元，或每股稀釋后1.54美元。凈虧損主要來自商業(yè)和住房抵押貸款以及房地產(chǎn)資產(chǎn)減記所帶來的按市價計算的調(diào)整。2008財年第三季度凈收入（總收入減利息費用）預(yù)計虧損29億美元，相比2008財年第二季度凈收入虧損7億美元，2007財年第三季度凈收入為43億美元。2008財年第三季度凈收入反應(yīng)了按市價計算的負(fù)面調(diào)整以及自營交易的虧損，并且已經(jīng)減去了某些風(fēng)險緩和策略以及某些債務(wù)的收益。第三季度期間，預(yù)計公司資產(chǎn)將產(chǎn)生按市價計算的負(fù)面調(diào)整為78億美元，包括住房抵押相關(guān)風(fēng)險承擔(dān)量53億美元的按市價計算的負(fù)面調(diào)整，商業(yè)不動產(chǎn)風(fēng)險承擔(dān)量17億美元的按市價計算的負(fù)面調(diào)整，其它資產(chǎn)支持風(fēng)險承擔(dān)量6億美元的按市價計算的負(fù)面調(diào)整，以及收購融資風(fēng)險承擔(dān)量2億美元的按市價計算的調(diào)整。這些按市價計算的調(diào)整因8億美元的對沖交易收益以及14億美元的債務(wù)估值收益而得以部分抵銷。預(yù)計公司將錄得自營投資約7.6億美元的虧損。資本市場2008財年第三季度預(yù)計凈虧損41億美元，相比2008財年第二季度虧損的24億美元以及2007財年第三季度收益的24億美元。固定收益資本市場預(yù)計凈虧損46億美元，相比2008財年第二季度虧損的30億美元以及2007財年第三季度的11億美元。股票資本市場本季度預(yù)計實現(xiàn)凈收入5億美元，較之2008財年第二季度6億美元以及2007財年第三季度14億美元有所減少。投資銀行業(yè)務(wù)本季預(yù)計實現(xiàn)凈收入6億美元，較2008財年第二季度9億美元以及2007財年11億美元有所減少。債券承銷預(yù)計實現(xiàn)凈收入2億美元，較2008財年第二季度3億美元以及2007財年第三季度4億美元有所減少。股票承銷預(yù)計實現(xiàn)凈收入2億美元，較之2008財年第二季度3億美元以及2007財年第三季度3億美元有所減少。兼并收購顧問預(yù)計實現(xiàn)凈收入2億美元，與2008財年第二季度持平，較之2007財年第三季度4億美元有所減少。投資管理業(yè)務(wù)預(yù)計實現(xiàn)凈收入6億美元，較之2008財年第二季度以及2007財年第三季度8億美元有所減少。資產(chǎn)管理收入預(yù)計實現(xiàn)凈收入4億美元，較2008財年第二季度以及2007財年第三季度5億美元有所減少。雷曼兄弟目前所管理的資產(chǎn)約為2730億美元，較上季度末2770億美元有所下降。私人投資管理業(yè)務(wù)預(yù)計實現(xiàn)收入3億美元，較2008財年第二季度4億美元有所下降，與2007財年第三季度3億美元持平。相比2008財年第二季度34億美元以及2007財年第三季度31億美元，2008財年第三季度非利息支出預(yù)計為29億美元。薪酬開支預(yù)計約為20億美元，較之2008財年第二季度23億美元。非人事支出預(yù)計約為10億美元，上一季度為11億美元。稅率為32.6%。截至2008年8月31日，雷曼兄弟的總股東權(quán)益預(yù)計為284億美元，較2008財年第二季度末的263億美元有所增加，本公司核心資本比率預(yù)計約為11%?？傞L期資本預(yù)計約為1430億美元，反映了本公司六月資本募集情況。（4）雷曼兄弟的財務(wù)會計舞弊提到雷曼兄弟的財務(wù)會計舞弊，就不能不提2010年3月11日晚，美國發(fā)布的一份2200頁的關(guān)于雷曼兄弟的“驗尸報告”。報告里超過300頁的內(nèi)容都在描述雷曼兄弟公司如何用會計手段粉飾賬面。對不少企業(yè)而言，銷售和回購協(xié)議是常用的短期融資手段。由該報告我們知道，雷曼兄弟公司通常在一個季度即將結(jié)束時售出資產(chǎn)，編制財務(wù)報表后再購回資產(chǎn)，以隱藏債務(wù)、降低賬面所顯現(xiàn)的財務(wù)杠桿比率，進(jìn)而維持信用評級。雷曼兄弟公司2007年第四季度隱藏了390億美元的“問題資產(chǎn)”，2008年第一季度隱藏了490億的美元，同年第二季度隱藏500億美元。也因此，雷曼兄弟自07年起的財務(wù)報告，的確能夠反映一部分問題，但是由于雷曼的財務(wù)舞弊我們對于其財務(wù)報告的分析只能作為參考。三、雷曼兄弟倒閉原因分析格林斯潘曾說，雷曼的破產(chǎn)引爆了百年一遇的經(jīng)濟(jì)危機。至少有7家中國金融機構(gòu)是雷曼兄弟的債權(quán)人，如招商銀行，中國銀行，興業(yè)銀行，工商銀行，建設(shè)銀行，以及中信銀行。人大經(jīng)濟(jì)研究所于08年9月21日，在第三季度宏觀經(jīng)濟(jì)分析以及預(yù)測報告中指出，“受美元貶值的匯率，投資收益等因素影響，中國外匯儲備資產(chǎn)價格明顯縮水，凈虧損已達(dá)360億美元?！俺闪⒂?850年的美國第四大投行，雷曼兄弟投資公司一直在住房抵押貸款證券化業(yè)務(wù)上獨占鰲頭。NYU教授羅伊史密斯曾經(jīng)形容雷曼為“有19條命的貓”。這只“有19條命的貓”于2008年9月15日根據(jù)破產(chǎn)法第11條，依據(jù)破產(chǎn)保護(hù)程序，宣告破產(chǎn)。美國五大投行，雷曼、美林、貝爾思登、摩根士丹利、高盛。其中雷曼倒閉，美林被美國銀行收購，貝爾思登被摩根收購。這其中的原因是什么？我們就通過對雷曼兄弟破產(chǎn)的分析來探尋。1.美國次貸危機對雷曼兄弟產(chǎn)生的影響2007年夏美國爆發(fā)了次貸危機，這一響徹全球的金融風(fēng)暴為雷曼兄弟的倒閉帶來了無法回避的影響。如果要分析雷曼兄弟破產(chǎn)的原因，就要從分析美國次貸危機帶來的一系列危害說起。(1)美國次貸危機簡介次貸危機產(chǎn)生的根本原因是美國的房市大幅調(diào)整。美國房價大幅下跌降低了次級貸款對象的償付能力。自從2000年開始，美聯(lián)儲在IT泡沫破滅后實行了寬松的貨幣政策。大幅度的降息，實際利率降低，全球流動性過剩，借貸非常容易獲得。全球經(jīng)濟(jì)的強勁增長和追逐高回報也促使了金融創(chuàng)新，出現(xiàn)非常多的金融工具，增加了全球投資者對風(fēng)險的偏好程度。這一切，都促使了美國和全球出現(xiàn)的房市的繁榮。房地產(chǎn)市場的上漲，導(dǎo)致美國消費者財富增長。財富增長就促進(jìn)消費者消費，增加購買力。這一系列連鎖反應(yīng)使得美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長，更加進(jìn)一步促進(jìn)了美國房價的上漲。2000年到2006年，美國房價指數(shù)上漲了130％，達(dá)到歷次上升周期最高漲幅。在這種利率大幅下跌，房價大幅上漲的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，借貸雙方在高收益催使下風(fēng)險意識日趨薄弱，次級貸款在美國快速增長。同事，浮動利率房貸占比和各種優(yōu)惠貸款比例不斷提高，各種高風(fēng)險放貸工具增速迅猛。但是，從2004年中期開始，美國連續(xù)加息17次。2006年起，房地產(chǎn)價格開始回落，僅一年內(nèi)房價平均下跌高達(dá)3.5%，這是自從19世紀(jì)30年代大蕭條以來首次下跌如此迅猛。部分地區(qū)的房價甚至下降超過20％。本輪房價下跌及經(jīng)濟(jì)步入下行周期的深層次原因是全球失衡已經(jīng)到達(dá)無法維系的程度。全球經(jīng)常賬戶余額的絕對值占GDP的百分比從2001年開始持續(xù)增長，但是美國居民儲蓄率卻持續(xù)下降。當(dāng)美國居民債臺高筑難以支撐房市泡沫的時候，房市調(diào)整就在所難免。這也導(dǎo)致次級和優(yōu)級浮動利率按揭貸款的拖欠率明顯上升。無力還貸的放貸人越來越多，一旦這些按揭貸款被清收，最終必將造成信貸損失。這次次貸危機和過往所有的房地產(chǎn)市場波動都不相同，它造成整個證券市場，尤其是衍生產(chǎn)品的重新定價。而衍生產(chǎn)品估值是由一些非常復(fù)雜的數(shù)學(xué)以及數(shù)據(jù)性公式和模型做出來的，對風(fēng)險偏好十分敏感，需要不斷調(diào)整，這樣就給整個次級債市場帶來了很大的不確定性。投資者難以對產(chǎn)品價值及風(fēng)險直接評估，從而十分依賴評級機構(gòu)對其進(jìn)行風(fēng)險評估。然而評級機構(gòu)面對越來越復(fù)雜的金融產(chǎn)品并未采取足夠的謹(jǐn)慎態(tài)度。而定價的不確定性造成風(fēng)險溢價的急劇上升，并蔓延到貨幣和商業(yè)票據(jù)市場，使整個商業(yè)票據(jù)市場流動性迅速減少。由于金融市場中充斥著資產(chǎn)抵押證券，美聯(lián)儲的大幅注資依然難以徹底消除流動性抽緊。待到商業(yè)票據(jù)購買方不能繼續(xù)提供資金的時候，流動性危機就形成了。更糟糕的是由于這些次級債經(jīng)常會被通過債務(wù)抵押債券方式用于產(chǎn)生新的債券，尤其是與優(yōu)先級債券相混合產(chǎn)生CDO。當(dāng)以次級房貸為基礎(chǔ)的次級債證券的市場價值急劇下降，市場對整個以抵押物為支持的證券市場價值出現(xiàn)懷疑，優(yōu)先級債券的市場價值會大幅下跌。次級債證券市場的全球化導(dǎo)致整個次級債危機變成一個全球性的問題。(2)次貸危機對雷曼兄弟及其它金融機構(gòu)的影響次貸危機導(dǎo)致金融機構(gòu)全面清盤。其中包括金融市場曾經(jīng)的巨無霸們。雷曼兄弟就是其中的典型。在支付危機爆發(fā)后，除了美林的股價還占52周最高股價的1／5，其余各家機構(gòu)股價均較52周最高值下降98％或以上。六家金融機構(gòu)的總資產(chǎn)超過4.8萬億美元。貝爾思登、雷曼兄弟和美林的總資產(chǎn)在次貸危機中分別減值32億、138億及522億美元，總計近700億美元，而全球金融市場減值更高達(dá)5,573億美元。至今倒閉的銀行12家，總資產(chǎn)約420億美元。因減值造成資本金不足，所以全球各主要銀行和券商尋求新的投資者來注入新的資本，試圖度過難關(guān)。表1：各地區(qū)和全球主要銀行和券商減值以及資本注入情況資料來源：Bloomberg2.雷曼兄弟導(dǎo)致其破產(chǎn)的自身原因(1)業(yè)務(wù)過于集中20世紀(jì)90年代開始，隨著固定收益產(chǎn)品、金融衍生品的流行和交易的飛速發(fā)展，雷曼兄弟也大力拓展這些領(lǐng)域的業(yè)務(wù)，并取得了巨大的成功，被稱為華爾街上的“債券之王”?！皞酢钡姆Q號固然是對它的褒獎，但同時也暗示了它的業(yè)務(wù)過于集中。過于集中與固定收益部份，為之后被收購埋下了隱患。這一點與此前被收購的貝爾司登很相似。同樣處于困境的美林證券可以在短期內(nèi)迅速將它所投資的彭博和黑巖公司的顧全脫手而轉(zhuǎn)換成急需的現(xiàn)金，過于集中與固定收益的雷曼兄弟就沒有這樣的應(yīng)急手段。近幾年，雖然雷曼也在其他業(yè)務(wù)領(lǐng)域，比如兼并收購和股票交易，有了進(jìn)步，但仍缺乏其它競爭對手所具有的業(yè)務(wù)多元化。(2)迅速發(fā)展自身不熟悉的新業(yè)務(wù)作為一家頂極投資銀行，雷曼兄弟在很長一段時間內(nèi)專注傳統(tǒng)的投資銀行業(yè)務(wù)。但是自從2000年后，由于房地產(chǎn)和信貸這些非傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)蓬勃發(fā)展，雷滿兄弟和其它華爾街上的銀行一樣，勇敢涉足這些領(lǐng)域。勇敢的嘗試無可厚非，問題是雷曼的擴張速度太快。近年來，雷曼兄弟一直是住宅抵押債券和商業(yè)地產(chǎn)債券業(yè)務(wù)的頂級承銷商和賬簿管理人。即使是在房地產(chǎn)市場下滑的2007年，雷曼兄弟的商業(yè)地產(chǎn)債券業(yè)務(wù)仍然增長了約13％。這樣一來，雷曼兄弟面臨的系統(tǒng)性風(fēng)險非常大。在市場情況好的年份，整個市場都在向上，市場流動性泛濫，投資者被樂觀情緒所蒙蔽，巨大的系統(tǒng)性風(fēng)險給雷曼帶來了巨大的收益?？墒牵?dāng)市場崩潰的時候，如此的的系統(tǒng)風(fēng)險必然帶來巨大的負(fù)面影響。(3)太少的自身資本同時過高的杠桿率作為投資銀行的雷曼兄弟，和類似花旗、摩根大通和美洲銀行等綜合性銀行不同，雷曼的自由資本太少，資本充足率太低。想要籌集資本來擴大業(yè)務(wù)，它只能依賴債券市場和銀行間拆借市場。通過在債券市場發(fā)債來滿足中長期資金的需求，通過在銀行間拆借市場運用抵押回購等方法來滿足短期資金的需求。然后將這些資金用于業(yè)務(wù)和投資以賺取收益，扣除要償付的融資代價后就是公司運營的回報。這樣就是說，雷曼要用很少的自由資本和大量借貸的方法來維持運營的基本資金需求。這就是杠桿效應(yīng)的基本原理。同時，我們都知道這樣一個規(guī)律，借貸越多，自有資本越少，杠桿率就越大。杠桿率＝總資產(chǎn)／自有資本杠桿效應(yīng)的特點就是，它是一把雙刃劍。在賺錢的時候，收益是隨杠桿率放大的，同時，在虧損的時候，損失也是按杠桿率放大的。近年來，由于業(yè)務(wù)的擴大發(fā)展，華爾街上的各投行已經(jīng)將杠桿率提高到了很危險的程度。下表是雷曼兄弟公布的資產(chǎn)負(fù)債表情況。表2：雷曼兄弟資產(chǎn)負(fù)債表資料來源：中金公司研究所從表中可以看出，雷曼的杠桿率一直都維持在一個較高的為止。2008年第二季度末，雷曼的杠桿率為24.3(年初的時候曾高達(dá)32），其總資產(chǎn)為6,394美元，但其負(fù)債也到達(dá)了6,132美元。只擁有263億的凈資產(chǎn)，雷曼兄弟要怎樣在緊急時期度過難關(guān)？實際上，這種情況也并不是雷滿所獨有的，很多投資銀行和券商都有同樣的問題。但是，大型的商業(yè)銀行情況要好得多。圖2：華爾街主要銀行和券商杠桿率資料來源：中金公司研究所通過上面的數(shù)據(jù)，我們很容易看出，以高盛、摩根士丹利和雷曼兄弟為代表的投行，其杠桿率普遍要大大高于其它的綜合性銀行。因此，在市場大幅下跌，流動性下降甚至消失的時候，它們的損失自然也就會更大，也更加不容易籌集急需的現(xiàn)金來度過難關(guān)。這也就是為什么人們普遍對獨立的券商這種經(jīng)營模式產(chǎn)生懷疑的原因。(4)虛擬金融和現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)生活的嚴(yán)重脫節(jié)金融創(chuàng)新出現(xiàn)后，金融投資開始過度依賴數(shù)量化模型，理論假設(shè)與市場現(xiàn)實嚴(yán)重脫節(jié)，對未來的資本收益變化的預(yù)測也嚴(yán)重失真。雷曼過多的涉足復(fù)雜的衍生工具市場，問題出現(xiàn)后有一個傳導(dǎo)過程，很難馬上浮現(xiàn)出來，所以仍然沉醉于昔日輝煌，錯失多次救亡機會，最終因為美國政府拒絕包底而崩盤。近年來，有著嚴(yán)格假設(shè)條件和繁雜理論結(jié)構(gòu)的數(shù)理模型深受全球投資銀行、對沖基金、評級機構(gòu)的追捧，成為度量金融風(fēng)險的主要工具。這也就是為什么很多數(shù)學(xué)博士和計算機博士進(jìn)入投行工作的原因。然而，在這次次貸危機中，盡管金融機構(gòu)對次貸衍生產(chǎn)品建立了精巧繁雜的定價和評級模型，但面對美國房地產(chǎn)市場價格突然逆轉(zhuǎn)的實際情況，模型的前提假設(shè)和市場現(xiàn)實風(fēng)險嚴(yán)重偏離，導(dǎo)致風(fēng)險定價功能失效，引發(fā)投資者的恐慌，并通過“羊群效應(yīng)”傳導(dǎo)放大風(fēng)險，最后釀成全面性的金融危機?，F(xiàn)實經(jīng)濟(jì)生活是千變?nèi)f化的，數(shù)理模型不論多么精巧龐大，也難以涵蓋所有的情況和風(fēng)險特征，如果過度崇拜數(shù)理模型，以若干參數(shù)來完全描述市場風(fēng)險的變化，替代理性的市場投資決策，必將導(dǎo)致危機的發(fā)生。3.特殊的市場環(huán)境恐慌的對手終止與雷曼的業(yè)務(wù)由于次貸危機持續(xù)不斷地對市場形成沖擊，市場異常脆弱，市場參與者產(chǎn)生恐慌情緒的后果是人們對旋渦中心的銀行或者券商產(chǎn)生信用危機。首先是客戶將業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)往相對安全的對手，然后是被債權(quán)人停止提供銀行間市場拆借，造成流動性危機。再然后客戶大量轉(zhuǎn)移資金，形成“擠兌”現(xiàn)象，同事評級機構(gòu)大幅調(diào)低信用等級，造成公司的融資成本大幅上升，最終無理繼續(xù)維持只好等待被收購或者宣布破產(chǎn)。4.做空方對雷曼的巨大影響做空的機理是這樣的：在高點將借來的證券賣掉，期待其價格下降，然后在低點買進(jìn)。這中間的價差就是做空者獲利的空間。做空這個行為本來沒有什么問題，就是做多的反向操作，如果投資者看淡一個證券的前景，那么在細(xì)致的分析后他可以將此證券做空來實現(xiàn)自己的看法。做空本身是一種正常的、必要的手段，它和做多一起使得市場更加有效，投資者的手段更加豐富。正如人們常說的，資本的目標(biāo)就是追逐最大化的利益，在市場恐懼脆弱時這一點體現(xiàn)得更加明顯。這些逐利的資本往往無視證券的基本情況，惡意做空以達(dá)到操縱市場、獲取暴利的目的。他們采用的手段往往是散布謠言，或者是在市場上制造假像，引發(fā)和加劇投資者的恐慌情緒?？只胖?，證券價格往往暴跌，然后做空者再從低點買入。市場情緒是和信用違約互換（CDS）市場緊密相連的。市場越是恐慌，對公司的前景越不看好，信用違約互換的基點就越高。而基點太高，就會造成公司的信用評級下調(diào)，公司融資的成本大幅上升。公司沒有辦法融資，運營就越加困難，進(jìn)而加深市場的懷疑，導(dǎo)致業(yè)務(wù)停頓，惡化事態(tài)的發(fā)展。這是一個惡性循環(huán)，直到公司終于無力支撐，破產(chǎn)了事。如果一旦破產(chǎn)，那么公司的股票價格就會降低至接近零的水平。那時候做空者再來抄底，自然是所獲甚豐。但這還不是全部，華爾街上有相當(dāng)一批私募或者對沖基金是專門投資處于困境、價格大跌的資產(chǎn)。這樣的資產(chǎn)其交易價格往往遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于內(nèi)在合理價值。如果將它們買來后待市場回暖時擇機售出，或者是留待到期日，都會獲得不菲的收益，尤其是雷曼兄弟這樣的投行，如果垮掉后其資產(chǎn)必定會折價大甩賣。市場上有相當(dāng)一部分人是希望雷滿破產(chǎn)的，所以他們也會加入到做空者中來。就雷曼本身來說，在其破產(chǎn)前的兩個星期里，從9月1日到15日市場上做空雷曼的交易上升了41％達(dá)1.08億手（雷曼共有5.52億手流通股份）。大量的做空導(dǎo)致其股價成自由落體狀，極大增加了市場上的恐慌情緒。這一點也可以從當(dāng)是雷曼股票期權(quán)的隱含波動率和看跌期權(quán)的未平倉合約數(shù)量中看出來。當(dāng)然，做空方并不能改變公司的基本層面。所謂“蒼蠅不叮無縫的蛋”就是這個道理。5.雷曼兄弟管理層對危機情況處理失誤在雷曼兄弟破產(chǎn)這個事件逐步形成的過程中，雷曼管理高層也負(fù)有相當(dāng)大的責(zé)任。第一，由于之前良好的業(yè)績，管理層對情況抱有過分樂觀的態(tài)度。例如雷曼的CEORichardFuld在1993即成為雷曼的最高領(lǐng)袖，他算是華爾街任期最長的CEO。他多次帶領(lǐng)雷曼避免破產(chǎn)的命運，一次次走向輝煌。正因為如此，公司上下難免產(chǎn)生盲目自滿和樂觀的情緒。第二，在過去的幾年里，公司業(yè)務(wù)拓展過快，已經(jīng)將風(fēng)險控制的重要性擱置一邊。因此對未來形勢嚴(yán)重判斷失誤，即使在房產(chǎn)市場出現(xiàn)危機苗頭的2007年還是在繼續(xù)拓展業(yè)務(wù)。在次貸危機初期，雷曼損失很小，甚至還一度唄業(yè)界贊揚為能在非常時期成功處理危機的典范。這都為雷曼后來的危機埋下了伏筆。第三，雷曼高層在危機發(fā)生時，優(yōu)柔寡斷錯失良機。在2008年3月，貝爾思登倒下的時候雷曼兄弟就應(yīng)該清醒地認(rèn)識到問題的嚴(yán)重性。事實上，當(dāng)是市場都猜測下一個倒下的一定是雷曼和美林中的一個，可是雷曼兄弟管理高層多次出面辟謠，試圖向市場證明自己情況良好。在3月份以后，美聯(lián)儲已經(jīng)出臺了一些支持流動性的政策，使得流動性的問題對雷曼來說在表面上已經(jīng)很大程度地被緩解了。市場也保持同樣的看法，表現(xiàn)在其信用違約互換基點的大幅下降。（很長一段時間震蕩在100－200點，參見圖3）毫無疑問，這是對雷曼來說是一個契機，因為它完全可以利用這段時間來處理自己持有的不良資產(chǎn)，同時出售優(yōu)良資產(chǎn)進(jìn)行融資，優(yōu)化公司結(jié)構(gòu)甚至尋找戰(zhàn)略伙伴。圖3：雷曼兄弟信用違約互換點差（綠色線為5年期合同，白色線為10年期）資料來源：Bloomberg很可惜的是，雷曼錯過了它的機會。由于公司管理層一直盲目樂觀地宣稱自己不是貝爾思登，又斤斤計較于和產(chǎn)業(yè)銀行談判時的要價，雷曼錯過了一個又一個機會。等到它們終于意識到問題的嚴(yán)重性時，只能坐等美聯(lián)儲來拯救。在這最后一線希望也破滅的時候，再試圖做什么已經(jīng)太晚了。五.結(jié)論與建議說到底雷曼兄弟破產(chǎn)的根本原因就是貪婪。08年初，美聯(lián)儲加息，房產(chǎn)價值下降。此時購房者已經(jīng)無法繼續(xù)還貸，導(dǎo)致信用破產(chǎn)，次貸產(chǎn)品價格下滑信用市場緊縮。此時的雷曼兄弟不僅沒有意識到住宅地產(chǎn)和商業(yè)地產(chǎn)信用危機的嚴(yán)重性，對此作出防范反而在此時做多次貸衍生品。雷曼兄弟倒閉的誘因是金融衍生工具的濫用?！笆澜缃鹑谘苌分浮?，芝加哥商業(yè)交易所的榮譽主席，利奧梅拉梅德說，不管是衍生品還是整個金融市場都只是工具。風(fēng)險控制不是簡單的數(shù)字模型，也要考慮到人性。雷曼不缺乏技術(shù)手段，它缺乏的恰恰是企業(yè)文化，也就是企業(yè)價值觀的打造。軟實力才是一個企業(yè)的無邊界核心競爭力。過度依賴數(shù)量化模型，也就是那些所謂的定價評級模型，會導(dǎo)致理論假設(shè)與市場現(xiàn)實的嚴(yán)重脫節(jié)，對未來的資本收益變化預(yù)測嚴(yán)重失真。雷曼兄弟之所以倒閉，最直觀的原因就是次貸危機導(dǎo)致所持有的金融產(chǎn)品成為壞賬，使其在次貸危機發(fā)酵的情況下倒下。以房利美和房地美舉例。兩房危機的產(chǎn)生就是由于房價漲幅太大，已經(jīng)完全沒有依照通貨膨脹率變化，由此導(dǎo)致地產(chǎn)過熱。這一現(xiàn)象產(chǎn)生的原因一是由于美國降息導(dǎo)致低信用購房人出現(xiàn)問題。杠桿太大，通過降息刺激窮人買方，但是這本質(zhì)不再是投資，而是買債務(wù)。二是監(jiān)管問題，在資產(chǎn)證券化過程中，這一鏈條拉的太開，太長。買賣鏈條越拉越長，分散的范圍也就越來越廣。比如，最初的房屋抵押貸款包裝成為CDO等衍生品要經(jīng)過，借貸、打包、信用增持、評級和銷售等一系列過程。這整個過程有數(shù)十個不同的機構(gòu)參與，信息不對稱問題就會很突出。參考文獻(xiàn)1.雷曼兄弟財務(wù)報表，2008年第二季度紐約時報，2008年9月26日雷曼公司分析，中金公司研究部，李志勇FreddieMac統(tǒng)計數(shù)據(jù)CNBC，2008年4月1日KennethRogoff，哈佛大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授，IMF前首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家附錄致謝終于完成了畢業(yè)論文的最后修改?？粗约旱某晒锌级唷Ｋ菜闶墙o自己大學(xué)4年生活的一個交代。在這里首先感謝我的指導(dǎo)老師陶春生老師。從學(xué)年論文到開題報告，一直到最后的畢業(yè)論文都是陶老師幫助我悉心修改。因為我最后一年參加了DDJ在美國的