電力設(shè)備行業(yè)市場前景及投資研究報(bào)告：訂單業(yè)績共振儲(chǔ)能

特高壓核心設(shè)備（變壓器、組合電器、電抗器等）中標(biāo)情況，各個(gè)公司格局大體相對穩(wěn)定。

交流設(shè)備：GIS由平高電氣、中國西電、山東電工等主導(dǎo)；變壓器由特變電工、保變電氣、山東電工、中國西電等主導(dǎo)。直流設(shè)備：換流變格局穩(wěn)定；換流閥保系統(tǒng)

獨(dú)攬；外資企業(yè)中標(biāo)不俗。高占比格局不變，許繼電氣換流閥中標(biāo)回暖；

組合電器平高電氣高占比格局不變；直流控表、2023年特高壓第五次設(shè)備招標(biāo)（直流為主）各公司中標(biāo)占比產(chǎn)品格局（直流部分）直流控制保護(hù)系統(tǒng)特高壓第五次結(jié)果市場份額避雷器換流變壓器28%換流閥交流變壓器直流穿墻套管組合電器總計(jì)（萬元）保變電氣日立能源（外企）特變電工18%17%12%12%10%9%26%16%51%58%50%100%西門子（外企）許繼電氣山東電力設(shè)備平高電氣16%14%50%9%7%22%71%新東北電氣常州東芝（外企）中國西電29%3%1%1%37%5%49%金冠電氣撫順電瓷42%36%1%0%總計(jì)100%100%100%100%100%100%100%100%金冠股份中標(biāo)

外企中標(biāo)提升；保變

許繼回歸，占

特變高占比，外企占比額領(lǐng)先

奪冠；特變下滑；

比提升

不低平高獨(dú)攬750；回

許繼、平高中標(biāo)回歸高占比

暖；外資中標(biāo)提升日立中標(biāo)規(guī)?？捎^南瑞獨(dú)攬資料：國家電網(wǎng)，中信建投30技術(shù)趨勢：直流技術(shù)是必然選擇，常規(guī)直流存在諸多不足

直流技術(shù)是必然選擇。直流輸電具有輸送容量大、輸送距離遠(yuǎn)、損耗小等優(yōu)勢，是遠(yuǎn)距離大容量電能輸送的首選方案。直流輸電通常有兩種技術(shù)路線：常規(guī)直流（LCC）采用半控型元器件（晶閘管等）作為換流閥核心元件；柔性直流（VSC）采用全控型電子元器件（IGBT等）作為換流閥核心元件。

常規(guī)方案存在諸多缺陷。常規(guī)直流技術(shù)相對成熟，經(jīng)濟(jì)性較好。由于常直基于半控型器件運(yùn)行，依靠電網(wǎng)電壓換相關(guān)斷，因此新能源經(jīng)由常規(guī)直流大規(guī)模送出時(shí)，通常需要配套火電、水電等常規(guī)電源。此外，常規(guī)直流對交流電網(wǎng)強(qiáng)度有要求，通常情況下交流電網(wǎng)短路容量不應(yīng)小于直流容量的2倍，當(dāng)交流電網(wǎng)較弱時(shí)需要配置同步調(diào)相機(jī)。圖、大規(guī)模長距離運(yùn)輸，交流輸電的成本將高于直流輸電圖、國網(wǎng)區(qū)域在長三角地區(qū)形成密集直流落點(diǎn)，已出現(xiàn)無功支撐不足的問題資料

：《大規(guī)模新能源超遠(yuǎn)距離送出的柔性直流系統(tǒng)集成設(shè)計(jì)方案》，中信建投資料：國家電網(wǎng)，中信建投31技術(shù)趨勢：柔性直流成為產(chǎn)業(yè)趨勢，更適合新能源并網(wǎng)

通過采用基于全控型電力電子器件（如IGBT）的電壓源型換流器（VSC），柔性直流輸電克服了常規(guī)直流技術(shù)的缺陷：

1）柔直技術(shù)適合風(fēng)光遠(yuǎn)距離傳輸（送端）、適合受端多端互聯(lián)（受端）。大量常規(guī)直流送入會(huì)對電網(wǎng)造成較大沖擊，容易造成換相失敗相互影響等問題；且需要較強(qiáng)有源交流系統(tǒng)支撐。而柔直技術(shù)無換相失敗、可為無源系統(tǒng)供電、無需提供無功功率等；柔性直流方案更適合現(xiàn)有場景。

2）柔直技術(shù)方案海上風(fēng)電輸送的必然選擇。由于海上風(fēng)電屬于典型的孤島電網(wǎng)，沒有交流電網(wǎng)的支撐，常規(guī)直流無法正常運(yùn)行。

3）柔直適用于網(wǎng)間柔性互濟(jì)。2021年國內(nèi)3個(gè)柔直背靠背工程正在建設(shè)，分別是閩粵互聯(lián)工程、大灣區(qū)中通道、南通道工程。分別具備300萬千瓦換流容量，可提高電網(wǎng)電力交換及事故支援能力，并緩解交直流互相影響、縮小交流故障影響范圍。表、柔性直流輸電與傳統(tǒng)直流輸電的技術(shù)特性對比直流輸電類型柔性直流輸電換流元件送端電網(wǎng)受端電網(wǎng)換相失敗輸電電壓輸送容量損耗成木全控器件（如可以為新能源提供沒有換相失敗，全I(xiàn)GBT），容量小，

并網(wǎng)所需的電壓和可以是無源電網(wǎng)穿越交流故障，無

目前最高+800kV

目前最高5000MW高高可控關(guān)斷頻率支撐功支撐強(qiáng)半控器件（晶閘管），容量大，依

必須有同步機(jī)電源交流故障時(shí)存在換相失敗現(xiàn)象目前最高12000MW傳統(tǒng)直流輸電必須是有源電網(wǎng)目前最高±1100kV低低靠電網(wǎng)電壓換相關(guān)斷支撐資料：《柔性直流輸電技術(shù)的工程應(yīng)用和發(fā)展展望》，中信建投32“十四五”后期特高壓采用柔性直流技術(shù)漸成趨勢

柔直技術(shù)已成趨勢：“十四五”電網(wǎng)規(guī)劃已進(jìn)入后期執(zhí)行階段，根據(jù)目前披露的項(xiàng)目可研報(bào)告，至少有4條特高壓遠(yuǎn)距離輸電項(xiàng)目采用柔性直流方案。且與此前投運(yùn)的昆柳龍、白鶴灘-江蘇項(xiàng)目相比，顯著的不同是均采用送受端同為柔直技術(shù)的方案。

常規(guī)/柔直混合方案可行性強(qiáng)。長三角、珠三角等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)形成了較為密集的直流落點(diǎn)，導(dǎo)致電網(wǎng)形成“強(qiáng)直弱交”的局面。受端采用柔性直流技術(shù)、送端使用常規(guī)直流的“常規(guī)/柔直混合”方案可行性更強(qiáng)，技術(shù)儲(chǔ)備相對充足，并同時(shí)可緩解柔直造價(jià)較高的問題。送受端全柔方案可充分發(fā)揮柔直技術(shù)優(yōu)勢。對于送端以新能源為主體的多能互補(bǔ)能源基地，由于風(fēng)電、光伏采用逆變器并網(wǎng)。若采用常規(guī)直流送出，可能因無功支撐不足、電壓擾動(dòng)頻繁，導(dǎo)致?lián)Q相失敗頻發(fā)，送出受限。此時(shí)，送端換流站也可采用柔性直流技術(shù)，并實(shí)現(xiàn)多端匯集送出。甘肅-浙江特高壓直流工程（隴電入浙）有望采用送受端全柔性直流輸電技術(shù)，建設(shè)世界首個(gè)送端雙八百柔直換流站。表、已投運(yùn)的柔性直流輸電工程表、已披露近期將開工建設(shè)的柔直項(xiàng)目均為全柔直工程序號(hào)工程名稱容量/MW直流電壓/kV投入年份工程名稱送/受端送端采用技術(shù)常直容量（MW）8000電壓等級±800預(yù)計(jì)開工中海油文昌柔性直流工程一期/二期4/818±10±302011/2012201112上海南匯風(fēng)電柔性直流工程蒙西

京津冀特高壓直流工程2024-受端柔直（推測）8000±800南澳多端柔性直流輸電工程200/100/50±16020133送端受端柔直（推測）柔直（推測）80008000±800±800舟山多端柔性直流輸電工程廈門柔性直流輸電工程魯西背靠背異步聯(lián)網(wǎng)工程渝鄂直流背靠背聯(lián)網(wǎng)工程張北柔性直流輸電工程40010001000±200±320±350±420±5002014201520162019202045678甘肅-浙江特高壓直流工程20242024送端受端送端受端柔直柔直柔直柔直10000±8001250×4藏東南至粵港澳大灣區(qū)±800千伏特高壓直流輸電工程（藏玉直流）5000+5000（23000±800±800±800座）烏東德特高壓混合多端直流輸電工程5000/3000±8002020910000如東海上風(fēng)電直流送出工程白鶴灘-江蘇特高壓直流工程廣東背靠背柔性直流輸電工程110080001500×4±400±800±300202120222022101112藏東南至粵港澳大灣區(qū)±800千伏特高2025壓直流輸電工程（藏瀾直流）5000+5000（2座）資料：國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)，中信建投資料：國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)，中信建投33價(jià)值量拆分：常直線路換流變高占比，柔直線路換流閥主導(dǎo)

常規(guī)直流投資換流變價(jià)值量高。常規(guī)直流特高壓單條線路總投資額平均為230億元左右（含設(shè)備、土建、服務(wù)等），其中設(shè)備類投資通常在70億元左右。主設(shè)備基本分布在兩個(gè)換流站內(nèi)，核心設(shè)備包括換流閥、換流變、組合電器、電容器等。單站設(shè)備價(jià)值量約35億元，其中換流變價(jià)值量約14億元左右，換流閥價(jià)值量約6-8億元左右。圖、傳統(tǒng)常直和柔性直流輸電的主設(shè)備投資分布比較，常直換流變價(jià)值量較高圖、金上-湖北和寧夏-湖南線路設(shè)備招標(biāo)結(jié)果統(tǒng)計(jì)，換流變占據(jù)較高份額資料：柔性直流輸電技術(shù)的工程應(yīng)用和發(fā)展展望，中信建投資料：國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)，中信建投34柔性直流設(shè)備投資中換流閥價(jià)值量最高

換流閥是換流站內(nèi)的核心裝備之一，起到交流/直流轉(zhuǎn)換的作用。柔性直流換流站的單站價(jià)值量通常在70億元左右（含土建），設(shè)備類價(jià)值量在40-50億元左右。其中，換流閥約占25億元，換流變約占10億元，開關(guān)類產(chǎn)品約1-2億元，直流控保系統(tǒng)約0.5-1億元，電抗器不足1億元。由此可見，柔性直流設(shè)備投資中換流閥價(jià)值量最高，柔直閥的價(jià)值量是同規(guī)格常直閥價(jià)格的3-4倍。圖、昆北站（常規(guī)）直流主設(shè)備組成及占比，換流變價(jià)值量最圖、柳北站（柔直）直流主設(shè)備組成及占比，換流閥價(jià)值量遠(yuǎn)高。高。1.7%0.1%1.2%2.8%3.6%4.2%0.4%4.8%4.0%2.7%1.0%3.2%常規(guī)閥換流變直流控保電抗器電容器直流套管開關(guān)柔直閥柔直變31.7%直流控保電抗器25.8%直流套管直流開關(guān)電容器59.2%53.4%避雷器避雷器資料：國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)，中信建投資料：國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)，中信建投35柔直閥價(jià)值量遠(yuǎn)高于常直閥，IGBT是核心零部件

柔直閥價(jià)值量遠(yuǎn)高于常直閥。柔性直流閥價(jià)值量情況尚未有大規(guī)模招標(biāo)結(jié)果可供參考，我們對昆柳龍、白鶴灘的線路設(shè)備招標(biāo)情況進(jìn)行統(tǒng)計(jì)梳理，并結(jié)合今年4條常規(guī)直流工程的中標(biāo)情況進(jìn)行對比。

結(jié)果顯示，昆柳龍線路單端柔直閥價(jià)值量達(dá)到31億元，分布在兩個(gè)站內(nèi)，對應(yīng)總?cè)萘繛?GW，單位價(jià)值量達(dá)到3.87億元/GW；白鶴灘-江蘇項(xiàng)目的柔直閥價(jià)值量達(dá)到17億元，對應(yīng)總?cè)萘繛?GW，單位價(jià)值量達(dá)到2.80億元/GW。由此我們推算，未來全容量（8GW）單站柔性直流換流閥的價(jià)值量預(yù)計(jì)在20-25億元左右（3億元/GW×8GW=24億元）。對比常規(guī)直流項(xiàng)目，單站常規(guī)換流閥的價(jià)值量在6億元左右，由此可見，柔直換流閥的價(jià)值量要遠(yuǎn)高于常規(guī)直流換流閥。表、單站柔性直流換流閥的價(jià)值量預(yù)計(jì)在24億元左右，價(jià)值量遠(yuǎn)高于常規(guī)直流換流閥單位價(jià)值量（億元類型項(xiàng)目名稱數(shù)量容量(GW)設(shè)備造價(jià)（億元）/GW）柳北站龍門站單站單站單端單站35688888柔直閥柔直閥柔直閥常直閥常直閥常直閥常直閥常直閥14.217.116.87.94.73.42.81.00.80.80.80.8柔直白鶴灘-江蘇昆北站隴東-山東金上-湖北寧夏-湖南哈密-重慶送端+受端送端+受端送端+受端送端+受端12.013.312.212.2常直資料：國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)，中信建投36柔直閥價(jià)值量遠(yuǎn)高于常直閥，IGBT是核心零部件

柔直換流閥系統(tǒng)的結(jié)構(gòu)組成：首先由基于可自關(guān)斷的全控型功率半導(dǎo)體器件（IGBT等）的半橋或/和全橋功率模塊串聯(lián)形成方便運(yùn)輸安裝的閥段，接著由多個(gè)閥段構(gòu)成閥塔，然后多個(gè)閥塔按照一定的排布形成一個(gè)柔性直流換流閥系統(tǒng)。

IGBT是柔直閥的核心零部件。從價(jià)值量角度來看，IGBT價(jià)值量占比最高（40%-50%），其次為電容器（25%-30%），其他為旁路開關(guān)、閥控系統(tǒng)、閥冷卻系統(tǒng)、結(jié)構(gòu)件、絕緣件等。由此可見，IGBT為柔直閥中價(jià)值量最高的核心器件。圖、換流閥子模塊由IGBT、旁路開關(guān)、直流電容、晶閘管等組成圖、換流閥成本拆分，IGBT價(jià)值量占比最高。8%IGBT2.5%2.5%電容器7%閥冷卻系統(tǒng)閥控系統(tǒng)45%10%散熱器旁路開關(guān)其他（結(jié)構(gòu)、絕緣等）25%資料：高壓大容量柔性直流換流閥可靠性提升關(guān)鍵技術(shù)研究與工程應(yīng)資料：國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)，中信建投用，中信建投37假設(shè)-建設(shè)節(jié)奏：直流線路主導(dǎo)，交流線路增量支撐

直流線路主導(dǎo)增量：特高壓輸電工程是解決新沙戈荒大基地消納問題的重要工具。到2030年，規(guī)劃建設(shè)風(fēng)光基地總裝機(jī)約455GW。大基地主要分布在沙戈荒地區(qū)，距離東部負(fù)荷中心區(qū)域較為遙遠(yuǎn)，預(yù)計(jì)外送容量超300GW。西南水電資源豐富，預(yù)計(jì)也有較強(qiáng)的外送需求。我們假設(shè)單條直流特高壓輸送能力達(dá)到12-15GW，據(jù)此推測，十五五期間特高壓直流線路規(guī)劃20-25條左右。

交流線路增量支撐：直流的受端需要交流電網(wǎng)支撐，因此交流電網(wǎng)隨直流建設(shè)增多也是有增量帶動(dòng)。表、直流特高壓項(xiàng)目進(jìn)展節(jié)奏（樂觀預(yù)期）202020212022202320242025202620272028202920302031直流輸電直流開工條數(shù)101110110440422514514615606606606606其中常規(guī)直流條數(shù)其中柔性直流條數(shù)交流輸電新建變電站座數(shù)擴(kuò)建變電站座數(shù)333333112727393939393929資料：國家電網(wǎng)，南方電網(wǎng)，中信建投38演繹：柔直閥/變壓器/GIS助力頭部公司收入大規(guī)模起量，節(jié)奏上一次設(shè)備稍前置

基于對建設(shè)節(jié)奏以及市場份額的假設(shè)，我們對核心公司來自特高壓的收入和利潤情況進(jìn)行了演繹。從收入端規(guī)模來看（量+節(jié)奏）：圖、交直流特高壓核心設(shè)備廠商未來特高壓領(lǐng)域收入確認(rèn)情況

結(jié)論1：和中國西電是增量規(guī)模最大的兩家頭部企業(yè)作為智能電網(wǎng)龍頭，柔直換流閥帶來的增量明。①顯。中國西電得益于一次設(shè)備豐富且全面的產(chǎn)品矩陣，對核心一次設(shè)備基本覆蓋。②基本均于24-25年起量，南瑞略滯后（柔直招標(biāo)節(jié)奏的影響）。

結(jié)論2：許繼電氣增量明顯，柔直閥市占率較高，得益于柔直換流閥的帶來的增量。預(yù)計(jì)將在24-25年左右明顯先起量，且保持較好增長時(shí)代電氣受益于柔直IGBT放量，25年后收入彈性較大。

結(jié)論3：平高電氣、特變電工、保變電氣有明顯增長。①特變、保變得益于特高壓中高價(jià)值量的變壓器帶來的增量，平高電氣則得益于直流+交流GIS的增長。②節(jié)奏上，一次設(shè)備的收入確認(rèn)起量時(shí)間要快于柔直閥。資料：國家電網(wǎng)，南方電網(wǎng)，中信建投39收入空間：本輪特高壓周期中核心公司收入空間大幅高于前幾輪周期

我們以此前測算的2024-2030年各核心公司特高壓板塊收入為基礎(chǔ)，同時(shí)假設(shè)特高壓以外業(yè)務(wù)收入南瑞/西電/許繼/平高/時(shí)代增速分別為5%/7%/10%/10%/5%，從而對各公司2024-2030年總收入預(yù)期進(jìn)行模擬，可以發(fā)現(xiàn)2030年、時(shí)代電氣收入相比2023年分別提升65%、94%、129%、96%、61%。、中國西電、許繼電氣、平高電氣圖、本輪特高壓周期核心公司收入空間相比前幾輪有望大幅提升（億元）資料：Wind，中信建投40主干輸電網(wǎng)設(shè)備：數(shù)智化堅(jiān)強(qiáng)電網(wǎng)的重要支撐，特高壓增量帶動(dòng)效應(yīng)強(qiáng)特高壓增量規(guī)劃“以線帶網(wǎng)”，將顯著拉動(dòng)整體主干網(wǎng)配套建設(shè)

近期，國家能源局發(fā)布《關(guān)于做好新能源消納工作，保障新能源高質(zhì)量發(fā)展的通知》

1）政策再次強(qiáng)調(diào)了電網(wǎng)配套對消納的重要性，到2030年，規(guī)劃建設(shè)風(fēng)光基地總裝機(jī)約450GW。大基地主要分布在沙戈荒地區(qū)，距離東部負(fù)荷中心區(qū)域較為遙遠(yuǎn)，預(yù)計(jì)外送容量超300GW。

2）政策明確提出要加快新能源配套電網(wǎng)項(xiàng)目的建設(shè)，意味著前期/核準(zhǔn)/建設(shè)工作將提速，并重點(diǎn)推進(jìn)重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè)。名單中包含大量1000/750/500kV及以下重點(diǎn)項(xiàng)目（33項(xiàng)24年投產(chǎn)+37項(xiàng)24年開工）

。值得注意的是，除特高壓項(xiàng)目外，超高壓項(xiàng)目數(shù)量眾多。圖、配套新能源的電網(wǎng)項(xiàng)目（特高壓+主網(wǎng)）建設(shè)進(jìn)度將明顯提速。圖、配套新能源的重點(diǎn)電網(wǎng)項(xiàng)目,

2024年將有33項(xiàng)投產(chǎn)+37項(xiàng)開工。加快推進(jìn)新能源配套電網(wǎng)項(xiàng)目建設(shè)：文件分別對500千伏及以上、500千伏以下1000kV800kV750kV500kV220kV關(guān)于配套電網(wǎng)項(xiàng)目及配電網(wǎng)的規(guī)劃管理工作提出改進(jìn)要求，要求加快項(xiàng)目建設(shè)、優(yōu)化接網(wǎng)流程。403530252015105做好新能源消納工作積極推進(jìn)系統(tǒng)調(diào)節(jié)能力提升和網(wǎng)源協(xié)調(diào)發(fā)展：

根據(jù)新能源增長規(guī)模和利用率目標(biāo)，開展電力系統(tǒng)調(diào)節(jié)能力需求分析，因地制宜制定本地區(qū)調(diào)節(jié)能力提升方案。保障新能源高質(zhì)量發(fā)展的通知充分發(fā)揮電網(wǎng)資源配置平臺(tái)作用。電網(wǎng)企業(yè)要進(jìn)一步提升跨省跨區(qū)輸電通道輸送新能源比例，全面提升配電網(wǎng)可觀可測、可調(diào)可控能力，加快建設(shè)與新能源特性相適應(yīng)的電力市場機(jī)制，進(jìn)一步推動(dòng)新能源參與電力市場?？茖W(xué)優(yōu)化新能源利用率目標(biāo)。部分資源條件較好的地區(qū)可適當(dāng)放寬，原則上不低于90%，并根據(jù)消納形勢開展年度動(dòng)態(tài)評估。02024年投產(chǎn)2024年開工資料：國家電網(wǎng)，南方電網(wǎng)，中信建投42預(yù)計(jì)招標(biāo)將集中在4-9月，國網(wǎng)Q3招標(biāo)已明顯起量

國網(wǎng)已披露2024年總部集采安排。1）從招標(biāo)批次來看，特高壓/輸變電等招標(biāo)批次相對穩(wěn)定；電能表增加了1批次。2）從招標(biāo)時(shí)間來看，項(xiàng)目招標(biāo)相對集中在4-9月，大約在11月結(jié)束。特高壓、輸變電、電能表、數(shù)字化等項(xiàng)目的招標(biāo)規(guī)模、中標(biāo)格局等將對市場產(chǎn)生較大影響。3）從細(xì)分板塊來看，①特高壓招標(biāo)將更為關(guān)注柔性直流技術(shù)的進(jìn)展及招中標(biāo)情況；②輸變電設(shè)備將關(guān)注各類設(shè)備的招標(biāo)規(guī)模以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的變化；③電能表將關(guān)注新增一批次的招標(biāo)帶來的增量規(guī)模；④數(shù)字化將關(guān)注招標(biāo)規(guī)模、市場格局以及招標(biāo)節(jié)奏情況。圖、2024年度國網(wǎng)總部集中采購批次安排資料：國家電網(wǎng)，中信建投43國南網(wǎng)已披露2024年總部集采安排，預(yù)計(jì)招標(biāo)將集中在4-9月

南網(wǎng)已披露2024年總部集采安排。1）從招標(biāo)批次來看，主網(wǎng)一次設(shè)備、主網(wǎng)保護(hù)設(shè)備，配網(wǎng)設(shè)備、計(jì)量產(chǎn)品等招標(biāo)批次同比相對穩(wěn)定。2024年增加配電智能網(wǎng)關(guān)框架采購類型，增加1批充電樁框架招標(biāo)。2）從招標(biāo)時(shí)間來看，項(xiàng)目招標(biāo)集中在3-11月。3）從細(xì)分板塊來看，關(guān)注各產(chǎn)品類別的招標(biāo)規(guī)模、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、市場份額的變化等。圖、2024年度南網(wǎng)總部集中采購批次安排資料：南方電網(wǎng)，中信建投44網(wǎng)內(nèi)招標(biāo)穩(wěn)步推進(jìn)——國網(wǎng)第三批輸變電招標(biāo)同比顯著增長

中標(biāo)情況：2024年國網(wǎng)第三次輸變電項(xiàng)目招標(biāo)總額達(dá)153億元，高基數(shù)下，同比高增30.7%，系核心設(shè)備招標(biāo)數(shù)量增加。

分設(shè)備：組合電器41.7億（占27.2%）規(guī)模同比高增；變壓器35.0億（占22.8%）同比增長；電力電纜18.7億（占12.2%）等占比較高，繼電保護(hù)10.3億（占6.7%）同比企穩(wěn)。圖、輸變電設(shè)備中標(biāo)（億元），2024年第三批招標(biāo)總額同比明顯增圖、變壓器、組合電器、電力電纜規(guī)模高企。長。變壓器

組合電器

電力電纜

開關(guān)柜

通信網(wǎng)設(shè)備集成

繼電保護(hù)和變電站計(jì)算機(jī)監(jiān)控系統(tǒng)

其他22.8%6.7%5.0%8.3%27.2%12.2%資料：國家電網(wǎng)，中信建投資料：國家電網(wǎng)，中信建投45特點(diǎn)1：網(wǎng)內(nèi)招標(biāo)規(guī)模起量，750kV產(chǎn)品增量明顯（變壓器為例）

規(guī)模：

2024年輸變電第三次中標(biāo)結(jié)果，變壓器中標(biāo)約35億元，同比增長19.8%，中標(biāo)總額位于前二。原因：主要系750/330/220kV等產(chǎn)品數(shù)量均有所提升，諸如750kV增量明顯。

格局：特變電工（5.8億）、中國西電（3.5億）、保變電氣（3.1億）在上市公司中位居前列。圖、變壓器中標(biāo)總額及同比，第三批招標(biāo)規(guī)模起量（單位：億元）。圖、各公司變壓器中標(biāo)占比，特變電工占比領(lǐng)先。特變電工新疆變壓器濟(jì)南西門子能源變壓器西安西電變壓器山東電力設(shè)備山東泰開變壓器正泰電氣股份保變電氣常州西電變壓器其他特變電工衡陽變壓器吳江變壓器9.4%9.3%8.0%資料：國家電網(wǎng)，中信建投資料：國家電網(wǎng)，中信建投46特點(diǎn)2：高電壓產(chǎn)品價(jià)值量較高，核心原材料整體價(jià)格已有回落

價(jià)：高電壓等級產(chǎn)品價(jià)值量高。1）超高壓：750kV變壓器單臺(tái)均價(jià)約2000萬元、330～500kV變壓器單臺(tái)均價(jià)約1000萬元；2）高壓：220kV變壓器單臺(tái)均價(jià)約800萬元、110(66)kV變壓器單臺(tái)均價(jià)約300萬元；3）中壓：35/10kV變壓器單臺(tái)均價(jià)約60萬元。

成本：變壓器核心原材料為銅、硅鋼等。2024年以來銅價(jià)出現(xiàn)明顯上行，一度突破8萬元/噸，近期有所回落；硅鋼價(jià)格位于相對低位。原材料整體價(jià)格已有回落。圖、各型號(hào)變壓器價(jià)格（萬元），各電壓等級單價(jià)相對企穩(wěn)。圖、變壓器成本拆分，銅、硅鋼為核心原材料。硅鋼價(jià)格上海:價(jià)格:冷軋無取向硅鋼:武鋼50WW600:0.5*1200*C銅硅鋼油其他10,0008,0006,0004,00030%15%30%2021-01-012022-01-012023-01-012024-01-01銅價(jià)格中國:長江有色市場:平均價(jià):銅:1#90,00080,00070,00060,00050,00040,00025%2021-01-012022-01-012023-01-012024-01-01資料：國家電網(wǎng)，中信建投資料：wind，中信建投47特點(diǎn)3：格局穩(wěn)定，特變電工、中國西電、山東電工位居前三（變壓器為例）

第四次輸變電中標(biāo)：特變電工（3.2億）、中國西電（2.1億）

、山東電工（2.1億）中標(biāo)額位居前三，格局穩(wěn)定。第一次輸變電中標(biāo)：特變電工（6.4億）、山東電工（4.5億）

、中國西電（3.7億）中標(biāo)額位居前三，特變電工超過山東電工位居榜首。圖、第四次采購各公司變壓器中標(biāo)占比，特變電工占比領(lǐng)先。圖、第一次采購各公司變壓器中標(biāo)占比，特變電工占比領(lǐng)先。山東電力設(shè)備山東泰開特變電工（新疆）特變電工（衡陽）西安西變特變電工（沈陽）吳江變壓器保變電氣其他特變電工保變電氣山東電工中國西電山東泰開西門子其他日立能源吳江變壓器12.0%21.26%9.8%6.6%14.92%12.21%資料：國家電網(wǎng)，中信建投資料：國家電網(wǎng)，中信建投48網(wǎng)外需求：新能源配套需求剛性，帶動(dòng)網(wǎng)外需求規(guī)模維持高位網(wǎng)外：新能源裝機(jī)高增帶動(dòng)一次設(shè)備（變壓器等）需求起量

新能源發(fā)電到并網(wǎng)需逐級升壓：光伏組件、風(fēng)機(jī)經(jīng)過就近布置的箱變升壓后，通常為35kV。根據(jù)新能源電站裝機(jī)容量大小，接入電網(wǎng)的電壓等級可為35kV、110kV、220kV（330kV）、500kV（750kV）等若干種。風(fēng)電光伏發(fā)出的電力經(jīng)過各個(gè)升壓站逐級升壓，最后匯集到最高電壓等級的升壓站并接入電網(wǎng)。圖、某4GW光伏大基地升壓匯集布置圖（220kV升壓站8座，500kV升壓站3座，最后接入±800kV特高壓換流站。圖、全國風(fēng)電光伏裝機(jī)量（萬千瓦），2022H2-2024增速較快。風(fēng)電:累計(jì)值太陽能:累計(jì)值太陽能:累計(jì)同比%風(fēng)電:累計(jì)同比%140,000.00120,000.00100,000.0080,000.0060,000.0040,000.0020,000.000.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00資料：國家統(tǒng)計(jì)局，Wind，中信建投資料：國家統(tǒng)計(jì)局，水電水利規(guī)劃設(shè)計(jì)總院，中信建投50網(wǎng)外：新能源一次設(shè)備市場空間2025年或?qū)⑦_(dá)到329億元

在集中式新能源項(xiàng)目中，升壓匯集系統(tǒng)通?？烧嫉娇偼顿Y的10%以上，其中一次設(shè)備占比約3.4%。以下為某集中式光伏電站的總投資拆分，該項(xiàng)目裝機(jī)規(guī)模約為165MWp，總投資（含建設(shè)期利息）約為8.23億元，折合單位投資約4.99元/Wp。其中，一次設(shè)備費(fèi)用約為2798萬元，占總投資之比約3.4%。

假設(shè)光伏電站平均投資為4.5元/W，風(fēng)電場平均投資為6元/W，集中式光伏電站投資中一次設(shè)備占比為3.4%，風(fēng)電場投資中一次設(shè)備占比為3%，則新能源領(lǐng)域一次設(shè)備市場空間將有望從2022年約134億增長到2025年329億，23/24/25增速分別為68%、15%、27%。圖、集中式光伏電站投資中一次設(shè)備占比為3.4%。圖、新能源領(lǐng)域一次設(shè)備市場空間，2025年將增至329億（單位：億元）組件、逆變器、箱變、支架、光伏年均新增裝機(jī)（GW）風(fēng)電年均新增裝機(jī)（GW）新能源電站中一次設(shè)備空間（億元）（右軸）匯流裝置儲(chǔ)能系統(tǒng)600.0500.0400.0300.0200.0100.00.0700600500400300200100012.7%12.1%5.2%1.2%送出線路、消防、照明建筑工程6.2%1.3%1.8%其他費(fèi)用（土地、建管、設(shè)其他5.8%計(jì)、預(yù)備費(fèi)）建設(shè)期利息升壓站一次設(shè)備費(fèi)升壓站二次設(shè)備費(fèi)升壓站設(shè)備安裝費(fèi)3.4%56.1%202120222023E2024E2025E2030E2040E資料：CPIA，中信建投資料：國家統(tǒng)計(jì)局，wind，中信建投51網(wǎng)外：新能源端增速放緩，需求規(guī)模維持高位

新能源端：保持較高規(guī)模，增速相對放緩。消納紅線放開后，全年預(yù)期有所上升，但整體增速放緩趨勢不變。工業(yè)企業(yè)端：需求保持穩(wěn)健增長。

整體來看網(wǎng)外需求保持穩(wěn)定趨勢，網(wǎng)外資本支出并不激進(jìn)。邏輯：新能源并網(wǎng)需要逐級升壓，變壓器是剛需需求：與新能源裝機(jī)量高度相關(guān)邏輯：工業(yè)企業(yè)、基礎(chǔ)建設(shè)、數(shù)據(jù)中心配套等非新能源新能源需求：第二產(chǎn)業(yè)投資/固定資產(chǎn)投資相關(guān)圖、新增風(fēng)光裝機(jī)情況（萬千瓦）圖、固定資產(chǎn)投資完成額增速風(fēng)電新增裝機(jī)累計(jì)值（萬千瓦）風(fēng)電新增裝機(jī)累計(jì)值累計(jì)同比太陽能新增裝機(jī)累計(jì)值（萬千瓦）太陽能新增裝機(jī)累計(jì)同比全國固定資產(chǎn)投資完成額

累計(jì)同比-(%)-

(%)制造業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額

累計(jì)同比35,000300%250%200%150%100%50%352515530,00025,00020,00015,00010,0005,0000-50%-15-25-35-50%-100%資料：Wind，統(tǒng)計(jì)局，中信建投資料：Wind，統(tǒng)計(jì)局，中信建投52海外需求：新能源配套+電網(wǎng)升級改造+用戶側(cè)增量，需求持續(xù)向好電網(wǎng)升級改造已成全球重要議題，各大經(jīng)濟(jì)體均有大規(guī)模電網(wǎng)投資規(guī)劃

清潔能源轉(zhuǎn)型導(dǎo)致電力需求大幅增加。風(fēng)電、光伏等可再生能源的大規(guī)模高比例裝機(jī)，由于其天然的間歇性、隨機(jī)性、波動(dòng)性，因此對全球各地區(qū)的電網(wǎng)提出了更高的要求。根據(jù)IEA的研究報(bào)告，到2030年，智能電網(wǎng)投資需要增加約一倍，才能實(shí)現(xiàn)2050年凈零排放（NZE）情景，特別是在新興市場和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體（EMDE）。

據(jù)IEA數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2022年，全球電網(wǎng)投資規(guī)模增長約8%，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和新興經(jīng)濟(jì)體均加快電網(wǎng)投資，推進(jìn)建筑、工業(yè)、交通等的電氣化進(jìn)程，并在電力系統(tǒng)中接受和消納波動(dòng)性強(qiáng)的可再生能源。全球多個(gè)主要經(jīng)濟(jì)體均提出大規(guī)模長周期的投資規(guī)劃。圖、全球電網(wǎng)投資整體呈現(xiàn)上升趨勢（單位：十億美元），2022年增速約8%。資料：IEA，中信建投54海外：電網(wǎng)升級改造已成全球重要議題，全球各大經(jīng)濟(jì)體均有大規(guī)模電網(wǎng)投資規(guī)劃

據(jù)IEA數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2022年，全球電網(wǎng)投資規(guī)模增長約8%，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和新興經(jīng)濟(jì)體均加快電網(wǎng)投資，推進(jìn)建筑、工業(yè)、交通等的電氣化進(jìn)程，并在電力系統(tǒng)中接受和消納波動(dòng)性強(qiáng)的可再生能源。全球多個(gè)主要經(jīng)濟(jì)體均提出大規(guī)模長周期的投資規(guī)劃。圖、全球多個(gè)主要經(jīng)濟(jì)體均提出大規(guī)模、長周期的投資規(guī)劃。經(jīng)濟(jì)體發(fā)布日期金額內(nèi)容6330億美元2022年底歐盟發(fā)布的“能源系統(tǒng)數(shù)字化”預(yù)計(jì)到2030年底對電網(wǎng)投資約5840億歐元（6330億美元），其中約歐盟2022（5840億歐元）

4000億歐元（4340億美元）專門用于配電網(wǎng)，其中包括1700億歐元（1840億美元）用于數(shù)字化。2023年1月國網(wǎng)宣布2023年電網(wǎng)投資約770億美元，“十四五”（2021-2025）期間電網(wǎng)投資3290億美元。南中國日本202320224420億美元方電網(wǎng)將投資990億美元，加上一些地區(qū)公司的投資，全國總投資額達(dá)到4420億美元。1550億美元（20

2022年設(shè)立20萬億日元（1550億美元）基金，鼓勵(lì)投資新電網(wǎng)技術(shù)、節(jié)能住宅和其他減少碳足跡技術(shù)，重點(diǎn)萬億日元）

關(guān)注智能電網(wǎng)、互聯(lián)互通、區(qū)域電網(wǎng)等。368億美元（3.03

2022年啟動(dòng)3.03萬億伊朗里亞爾（368億美元）計(jì)劃，為配電公司提供現(xiàn)代化服務(wù)，并加強(qiáng)配電基礎(chǔ)設(shè)施，包萬億伊朗里亞爾）

括強(qiáng)制安裝智能電表，預(yù)計(jì)到2025年將覆蓋2.5億臺(tái)設(shè)備。印度美國202220212021年底，美國能源部（DOE）規(guī)劃約105億美元的智能電網(wǎng)和其他升級項(xiàng)目的投入，用以加強(qiáng)電網(wǎng)建設(shè)。105億美元其中25億美元用于電網(wǎng)恢復(fù)能力投資，30億美元用于智能電網(wǎng)，50億美元用于電網(wǎng)創(chuàng)新。資料：IEA，中信建投55景氣度高企，海外龍頭公司業(yè)績指引上修，收入持續(xù)超預(yù)期

我們通過研究伊頓、日立兩家全球知名電氣裝備公司的公開資料發(fā)現(xiàn)，全球電力設(shè)備保持景氣周期有望超出市場預(yù)期。主要的驅(qū)動(dòng)力來自于新能源帶來的全球電網(wǎng)升級和制造業(yè)產(chǎn)能全球再分配帶來的發(fā)達(dá)國家再工業(yè)化進(jìn)程加速。Q1-Q3

FY23日立能源新簽訂單達(dá)到26209億日元，同比增長達(dá)51%。能源轉(zhuǎn)型、電網(wǎng)升級推動(dòng)歐洲、美國、中東電網(wǎng)建設(shè)需求明顯增加，公司認(rèn)為這將帶來10-15年的增長機(jī)會(huì)。

電力行業(yè)景氣度持續(xù)高企，伊頓不斷上修收入增速指引。2024指引：2024年度公司收入增速指引約為6.5-8.5%，中值為7.5%，電氣美洲板塊增速指引為9-11%；電氣全球板塊增速指引為2.5-4.5%。電氣板塊仍保持增長趨勢，為公司2024年業(yè)務(wù)增長的核心增量。圖、行業(yè)景氣度高企，伊頓全年收入指引不斷上修。圖、日立能源新簽訂單增長迅速（單位：10億日元）。1200250%200%150%100%50%orders

intake

(billions

of

yen)YoY14%12%10%8%100080060040020006%4%2%0%2月5月8月10月2023年實(shí)際0%Q3

FY21Q4

FY21Q1

FY22Q2

FY22Q3

FY22Q4

FY22Q1

FY23Q2

FY23Q3

FY23資料：伊頓公司公告，中信建投資料：HitachiGroup，中信建投56北美：電氣行業(yè)需求驅(qū)動(dòng)多元，景氣度將持續(xù)高企

從大型項(xiàng)目來看（10億美元及以上）：2021至2024Q1北美累計(jì)大型項(xiàng)目超1萬億美元，是同期兩倍。其中僅約16%的項(xiàng)目開始建設(shè)，大部分半導(dǎo)體、電動(dòng)汽車電池項(xiàng)目已經(jīng)啟動(dòng)，但化工、發(fā)電、可再生能源、數(shù)據(jù)中心項(xiàng)目開工率很低。

除此再工業(yè)化之外，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的推進(jìn)、公共事業(yè)領(lǐng)域需求的增長、數(shù)據(jù)中心的增量均會(huì)帶來較大的電氣設(shè)備相關(guān)的需求。由此可見，整個(gè)電氣設(shè)備行業(yè)的需求驅(qū)動(dòng)較為多元，行業(yè)景氣度將保持較高水平，并且將維持較長期限。圖、2021至2024Q1年北美累計(jì)大型項(xiàng)目超萬億美元。圖、美國市場電力設(shè)備需求驅(qū)動(dòng)領(lǐng)域多元（以伊頓為例）140001200010000800060004000200002022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1資料：wind，伊頓公司公告、中信建投資料：wind，伊頓公司公告、中信建投57歐洲：能源轉(zhuǎn)型需求迫切，輸電網(wǎng)建設(shè)持續(xù)推進(jìn)

歐洲能源轉(zhuǎn)型對一次設(shè)備需求旺盛，輸電網(wǎng)建設(shè)持續(xù)推進(jìn)。歐洲在能源轉(zhuǎn)型的大背景下，電源端的建設(shè)，輸電端升級/改造/擴(kuò)建均將帶來對電力設(shè)備的需求，因此歐洲對電力設(shè)備尤其一次設(shè)備的需求旺盛。以西門子、日立能源為代表公司來看：

西門子能源：歐洲中東非洲等市場合計(jì)占比超50%。24指引：2024年度公司收入指引在3%-7%；其中電網(wǎng)業(yè)務(wù)收入指引18-22%，預(yù)計(jì)系23年末積壓約80億訂單將在24年帶來收入，以及22、23年大型電網(wǎng)擴(kuò)建訂單將帶來收入。26指引：展望26年，公司整體收入指引復(fù)合增速中等個(gè)位數(shù)的區(qū)間，電網(wǎng)類業(yè)務(wù)增速至少雙位數(shù)增長。由此可見公司對未來業(yè)務(wù)發(fā)展的持續(xù)性有較好預(yù)期，歐洲市場是其重要的增量。

日立能源：收購ABB以來，日立電網(wǎng)事業(yè)部已構(gòu)成了能源部門盈利的主要

，海外業(yè)務(wù)訂單增長迅速，尤其歐洲、北美業(yè)務(wù)增速較高。圖、收購ABB后日立能源海外增長迅速，歐洲

、北美業(yè)務(wù)增速較高（單位：10億日元）圖、歐洲一次設(shè)備需求持續(xù)旺盛（西門子能源電網(wǎng)業(yè)務(wù)為例）。9008007006005004003002001000200%150%100%50%Other

AreasEuropeNorth

AmericaASEAN,

India,

otherAsian

areasChinaJapanYoY:JapanYoY:ChinaYoY:ASEAN,

India,

other

AsianareasYoY:North

America0%YoY:EuropeYoY:OtherAreas-50%2024Q12024Q2：wind，西門子能源公司公告、中信建投資料58中東：能源轉(zhuǎn)型帶來輸變電設(shè)備旺盛需求

能源轉(zhuǎn)型：2016年沙特制定了到2030年可再生能源裝機(jī)容量達(dá)到9.5GW的目標(biāo)，2019年該計(jì)劃大幅上調(diào)至58.7GW。2023年底，沙特又宣布計(jì)劃每年增加20GW發(fā)電裝機(jī)，目標(biāo)是到2030年實(shí)現(xiàn)發(fā)電裝機(jī)達(dá)到130GW。

沙特電力公司SEC財(cái)報(bào)顯示，2023年資本開支415.7億SAR，同比增長51.8%，其中發(fā)電、輸電增長均超過100%。

輸電：投資191億SAR，同比增長151%，主要投向變電站和輸電線路新建25座變電站、增加83臺(tái)變壓器，變電容量達(dá)到488

GVA，同比增長2.9%；擴(kuò)建2563km輸電網(wǎng)絡(luò)。轉(zhuǎn)固111億SAR，輸電資產(chǎn)達(dá)到1322億SAR。

配用電：投資178億SAR，同比增長13.9%，主要投向電表、配變?nèi)珖秶鷥?nèi)普及智能電表，將1080萬臺(tái)電表集成進(jìn)計(jì)費(fèi)系統(tǒng)。新增客戶34.6萬戶，客戶數(shù)增至11

00萬。更新10萬臺(tái)配變、196個(gè)配電變電站和7.5萬臺(tái)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備，配電資產(chǎn)達(dá)到763億SAR。圖、可再生能源項(xiàng)目將分布在超過遍布沙特全國超過35座園區(qū)圖、2030年沙特至少達(dá)到58.7GW新能源裝機(jī)，包括光伏、風(fēng)電、光熱發(fā)電等。中。資料：NREP，沙特電力公司、中信建投59一次設(shè)備出口：2024出口仍保持高增趨勢，一次設(shè)備增速超25%。

變壓器&高壓開關(guān)：2024年1-6月出口規(guī)模持續(xù)保持高位。根據(jù)海關(guān)總署統(tǒng)計(jì)，1）2024年1-

6月累計(jì)出口額：變壓器205億元（同比+27%）；高壓開關(guān)137億元（同比+28.1%）。2）6月當(dāng)月出口額：變壓器38.2億元（同比+24%）；高壓開關(guān)23.6億元

（同比+16.7%

）。

2022H2以來海外需求整體向好：自2022年6月起，變壓器、高壓開關(guān)出口均保持高位。尤其2023Q2以來出口總額高增，趨勢已形成。原因：1）全球綠色發(fā)展大背景下，風(fēng)電光伏等可再生能源大規(guī)模高比例裝機(jī)接入電網(wǎng)，對全球各地區(qū)的電網(wǎng)提出了更高要求。全球?qū)σ淮卧O(shè)備的需求明顯增加，中國作為電力設(shè)備制造大國，出口表現(xiàn)持續(xù)向好。2）疫情后全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇；積壓需求釋放；國際關(guān)系變化等，部分地區(qū)需求增長明顯，例如俄羅斯、東南亞、非洲等區(qū)域。{輸變電設(shè)備出口累計(jì)值]圖、變壓器、高壓開關(guān)當(dāng)月出口金額（億元，左軸）及同比（%，右軸，），出口額均保持高位。變壓器（億元）當(dāng)月同比（%）高壓開關(guān)及控制裝置（億元）當(dāng)月同比（%）60.050.040.030.020.010.00.020030.025.020.015.010.05.020015010050150高速增長1005000-50-100-50-1000.0資料：海關(guān)總署，wind，中信建投資料：海關(guān)總署，wind，中信建投60變壓器：2024年出口增速持續(xù)高企，印證海外需求向好

規(guī)模：據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，電力相關(guān)的變壓器（約16kVA以上），

2024年1-6月累計(jì)出口超130億元，同比高增近50%。復(fù)盤：2021年出口數(shù)據(jù)達(dá)到相對低點(diǎn)；2022年開始出現(xiàn)明顯恢復(fù)，出口規(guī)模高增40%以上；2023年延續(xù)高增趨勢。結(jié)論：2024年前4月出口數(shù)據(jù)印證了，現(xiàn)階段海外需求持續(xù)向好，變壓器需求步入上行周期。2024年展望：1）需求側(cè)：新能源拉動(dòng)需求+電網(wǎng)升級改造/