2024年二季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)分析：托底經(jīng)濟堅定改革

中國銀河證券|CGS宏觀動態(tài)報告——2024年二季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)分析2024年07月15日當前我國正處于新舊動能切換的關鍵期，GDP增速承壓是轉型時期必然面臨的問題，2023年7月中央經(jīng)濟工作會議把穩(wěn)就業(yè)提升到戰(zhàn)略高度，意味著政●二季度GDP同比增長4.7%,三產(chǎn)貢獻率下降，終端需求表現(xiàn)偏弱。高質(zhì)量發(fā)展扎實推進，與新質(zhì)生產(chǎn)力相關的制造業(yè)保持高速增長，第二產(chǎn)業(yè)對于GDP的貢獻率上行，地產(chǎn)低位運行和金融防空轉要求較多。下游行業(yè)需求表現(xiàn)偏弱的狀態(tài)，物價回增長4.0%,平減指數(shù)約-0.7%?！窠?jīng)濟整體表現(xiàn)仍是供給持續(xù)強于需求，結構性分化特征顯著。工業(yè)增加值增速持續(xù)顯著高于社零增速，4~6月份規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速分別為6.7%、5.6%和5.3%,同期社會消費品零售總額增速分別為2.3%、3.7%和2.0%,供需裂口仍未彌合?！窆┙o端分化：新質(zhì)生產(chǎn)力表現(xiàn)持續(xù)強于傳統(tǒng)生產(chǎn)力。6月工業(yè)增加值細分行有色金屬加工是增速最高的三個行業(yè)，計算機、通信和其他電子設備增長示6月電廠煤耗量、水泥發(fā)運率、石油瀝青和螺紋鋼開工率都處在下滑趨勢，●需求端分化：外需持續(xù)高增，內(nèi)需略低于預期。全球制造業(yè)延續(xù)補庫趨勢，疊加貿(mào)易政策的不確定性導致企業(yè)出現(xiàn)搶出口現(xiàn)8.6%,二季度貿(mào)易順差達1.8萬億元人民幣，創(chuàng)歷史新高。1-6月社零累計同比增長3.7%、固定資產(chǎn)投資累計同比3.9%,增速均未突破4%。其中消費的方面也有此前增長較快的化妝品和通訊器材本月回落的短期影響，其中主要●固定資產(chǎn)投資結構分化：國有投資和制造業(yè)投資持續(xù)高增。固定資產(chǎn)投資成中國企轉向顯著較快，但民間資本參與投資的渠道仍有待暢通。分行業(yè)來看，1-6月制造業(yè)投資同比增長9.5%,保持強勁增長；基建投資累計同比5.4%增速進一步下行，相較于5-6月顯著提速的政府債，基比-10.1%,持續(xù)探底。其中二級市場交易在限購政策和房貸利率寬松下6月112024年二季度實際增長4.7%,低于市場一致預期5.1%,也低于我們的預期5.0%。二季度名義GDP增長4.0%,名義增長比一季度回落0.2%,整體經(jīng)濟運行在二季度稍有平緩。其中主要因素是：二季度陸續(xù)出臺的多項政策仍然在調(diào)結構之中，相比于一季度受到出口、春節(jié)等因素脈沖拉動，二季度經(jīng)濟部分受到投資和零售端對需求側的雙重壓制。一季度GDP的環(huán)比增速0.7%,環(huán)比增速回到了過去三年的下沿。什么影響了二季度的GDP增速?首先，物價繼續(xù)拉低二季度GDP,但影響程度低于一季度。度回升0.4%,工業(yè)品降幅收窄對GDP平減指數(shù)做出了貢獻。從三產(chǎn)來看，第二產(chǎn)業(yè)的GDP平減價格的上行階段對實際GDP的拖累或許更大。當前低物價的傳導有所減弱，第一、二產(chǎn)業(yè)的物價已經(jīng)有所回升，服務類價格繼續(xù)上行，但是價格的上行階段對實際GDP的拖累更大。鋼鐵、煤炭等產(chǎn)品生產(chǎn)已處于低位，且?guī)齑孑^為健康，價格處于平穩(wěn)區(qū)間，大幅下行的可能性較低。而第一產(chǎn)業(yè)的農(nóng)產(chǎn)品價格受到季節(jié)性影響，預計下半年進入回升通道，第三產(chǎn)業(yè)的價格繼續(xù)走高。從實際數(shù)據(jù)來看，第三產(chǎn)業(yè)的價格走高已經(jīng)影響了第三產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)值，繼而影響到了第三產(chǎn)業(yè)的GDP。圖1:二季度實際GDP和名義GDP(%)圖2:GDP環(huán)比增速(%)2022-122023-12882022-122023-1288第三產(chǎn)業(yè)因價格因素對實際和名義GDP貢獻有所不同。不同于Q1二、三產(chǎn)業(yè)同時拉動GDP上行，Q2第三產(chǎn)業(yè)對GDP形成一定拖累，主要體現(xiàn)在實際GDP中。在三產(chǎn)價格持續(xù)上行下，其對經(jīng)濟增長中名義GDP的貢獻較大，而對實際GDP的貢獻偏弱。二季度三產(chǎn)的名義增速4.2%,與GDP增速持平，但是三產(chǎn)實際增速為4.2%,大幅低于實際GDP增速4.7%。第二產(chǎn)業(yè)對GDP的拉動作用強于一季度。第二產(chǎn)業(yè)的實際增速和名義增速分別為5.6%和4.2%,分別高于對應的GDP增速0.9%和0.2%,而一季度第二產(chǎn)業(yè)的兩個數(shù)字分別是0.7%和-0.7%。在消費不振的情況下，工業(yè)生產(chǎn)在二季度始終保持高速增長，制造業(yè)生產(chǎn)和投資保持良好勢頭，新質(zhì)生產(chǎn)功不可沒。綜合來看，二季度GDP增長低于市場預期，或主要源自于第三產(chǎn)業(yè)的走低。第三產(chǎn)業(yè)中房地產(chǎn)繼續(xù)調(diào)整、金融業(yè)GDP核算方式調(diào)整、2023年度旅游脈沖影響均對本年三產(chǎn)增速產(chǎn)生了影響。第三產(chǎn)業(yè)二季度對GDP的貢獻是2.6%,比一季度降低了0.25pct。第三產(chǎn)業(yè)對GDP的貢獻比一季度中國銀河證券|CGS有所降低，但仍有51.9%的貢獻率，目前來看第三產(chǎn)業(yè)的低迷或是二產(chǎn)的上行所難以彌補的。展望下半年，GDP平減指數(shù)有望繼續(xù)上行，但價格的上行可能難以帶來實際GDP的快速回升。此外，第三產(chǎn)業(yè)的調(diào)整可能是趨勢性問題而并非短期因素。圖3:三產(chǎn)實際和名義增速(%)圖4:三產(chǎn)對GDP的貢獻率(%)■名義同比■實際同比二、社零增速不及預期，出游市場繼續(xù)展現(xiàn)韌性累計同比增速3.7%(前值4.1%),環(huán)比增速-0.1%,過去五年和十年的季節(jié)性環(huán)比均值均為0.9%,同比增速錄的2023年以來新低，環(huán)比增速亦是2023年以來首次負增長，消費潛力仍有較大的釋放空間。一方面，房地產(chǎn)銷售整體偏弱運行，30大中城市商品房銷售面積整體低于歷史同期，疊加618提前需求前置，地產(chǎn)后周期消費依舊承壓。此外，此前增長較快的化妝品和通訊器材類商品本月銷售回落較快，也有網(wǎng)購節(jié)提前需求透支的因素。另一方面，6月居民保持較高出行強度，餐飲消費依舊保持較快增速，對社零增速有一定支撐。圖5:社零當月與累計同比(%)840圖6:地產(chǎn)后周期消費依舊承壓(三年復合增速，%)從奈雪消費指數(shù)來看，6月按城市線級劃分的消費指數(shù)延續(xù)下滑態(tài)勢，一線、新一線、二線和三線及以下的月度均值環(huán)比分別下降9.4%、13.7%、15.8%和18.1%。網(wǎng)購方面，星圖數(shù)據(jù)顯示今年618購物節(jié)全網(wǎng)銷售總額較2023年的7987億元同比下滑7.0%,為2019年以來首次負增長。從郵政快遞量來看，根據(jù)交通部數(shù)據(jù)，郵政快遞攬收量6月同比為23%,低于5月的28.3%。從物流數(shù)據(jù)看，6月整車貨運物流指數(shù)表現(xiàn)偏弱，同比降幅較5月的2.5%回落至4.7%,或受南方暴雨導致運輸效率下降所致。6月份居民保持較高出行強度，隨著中高考結束和中小學生暑假來臨，各地迎來暑期第一波出行高峰，六月民航執(zhí)飛量環(huán)比五月快速上行，突破歷史同期最高水平，市內(nèi)交通出行強度平穩(wěn)上行，12個主要城市地鐵客運量依然處于歷史同期最高水平。圖9:6月整車貨運流量指數(shù)回落圖8:網(wǎng)購節(jié)銷售總額2019年以來首次負增長0201820192020202120222圖10:6月民航執(zhí)行客運航班量破歷史高位(萬次)6月乘用車銷量有所恢復，車市表現(xiàn)整體符合季節(jié)性走勢。乘聯(lián)會數(shù)據(jù)顯示，6月狹義乘用車零售175萬輛(前值171萬輛),同比下滑7.6%(前值-1.9%),主要受高基數(shù)影響，環(huán)比增長2.3% (前值11.4%)。當前車市終端人氣及銷量和去年同期相比依然有較大幅度的下滑，消費者觀望情緒仍十分濃厚，消費者對于降價保持較高期待，降價后的觀感逐漸鈍化，以價換量對整體市場的刺激效果十分有限，車市內(nèi)卷再度加劇。請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份有限公司免責聲明。中國銀河證券|CGS宏觀動態(tài)報告……2021年08月9月10月11月12)資料來源：Wind,中國銀河證券研究院2022年2020年2023年3月4月5月6月7月1月2月固定資產(chǎn)投資延續(xù)分化：國有投資和制造業(yè)投資持續(xù)高增。固定資產(chǎn)投資來源中，國有控股投資和民間投資增速持續(xù)分化，由政策主導的經(jīng)濟新循環(huán)形成中國企轉向較快，但民間資本參與投資的渠道仍有待暢通。分行業(yè)來看，1-6月制造業(yè)投資同比增長9.5%,保持強勁增長；基建投資累計同比5.4%增速進一步下行，相較于5-6月顯著提速的政府債，基建增速低于預期，其中需要關注的是專項債資金撬動比例降低的中長期因素。1-6月地產(chǎn)投資累計同比-10.1%,持續(xù)探底。其中二級市場交易在限購政策和房貸利率寬松下6月有所回升，土地成交也有季節(jié)性回升，但持續(xù)性仍需觀察，高頻數(shù)據(jù)顯示7月住宅銷售數(shù)據(jù)再度下滑。八資料來源：Wind,資料來源：Wind,中國銀河證券研0資料來源：Wind,中國銀河證券研究院新質(zhì)生產(chǎn)力相關的高技術產(chǎn)業(yè)投資繼續(xù)拉動制造業(yè)投資。1-6月制造業(yè)投資增速累計增長9.5%,較上月有所放緩(9.6%)。其中高技術產(chǎn)業(yè)投資同比增長10.6%(前值11.5%),高技術制造業(yè)和高技術服務業(yè)投資分別增長10.1%、11.7%(前值10.4%、14.3%)。鐵路船舶航空航天運輸設備依舊是增長最快的行業(yè)，但已開始邊際放緩，本月累計增速下降6.5pct至28.2%;電子通信和有色中國銀河證券|CGS宏觀動態(tài)報告金屬加工環(huán)比小幅上漲，同比增速分別錄得15.3%和19.8%。食品和農(nóng)副食品加工業(yè)保持20%以上高速增長。設備更新的持續(xù)推進讓通用設備投資增速邊際上漲0.5pct至14%。電子機械及器材本月有較大降幅，環(huán)比下降4.6pct至3.5%下半年預計新質(zhì)生產(chǎn)力繼續(xù)拉動制造業(yè)投資，大規(guī)模設備圖14:制造業(yè)投資分行業(yè)(%)■1-6月累計同比●6月變化(右軸)0027/2023-102023-112023-12基建投資方面6月累計增速5.4%,增速降低且低于市場預期。相較于5-6月份資金端政府債券發(fā)行的大幅提速，實物工作量的形成明顯低于預期。其中存在5-6月部分持續(xù)降雨天氣對項目開工的短期影響，但我們再次提示：需要關注新增專項債券部分用于償還存量債務對全年基建投資的影響。此外，在增長結構方面，中央主導基建項目(水利、鐵路)持續(xù)高于地方主導項目(道路、公共設施),這是年初至今基建投資增長的“新特征”。基建投資增速延續(xù)回落，需關注天氣短期因素和地方化債中長期影響。1-6月基礎設施投資(不含電力)同比增長5.4%(前值5.7%),增速在一季度后持續(xù)小幅回落。5、6月份政府債券發(fā)行節(jié)奏顯著提速，其中用于項目建設的專項債凈融資規(guī)模分別為5333億元、2371億元，超長期特別國債發(fā)行規(guī)模分別為800億、1700億元，合計用于項目建設資金顯著高于今年前幾個月規(guī)模。但高頻數(shù)據(jù)中石油瀝青開工率、水泥發(fā)運率在6月均呈下行趨勢，基建增速也略低于預期。我們認為其中或許存在近期全國部分地區(qū)持續(xù)雨水天氣對項目開工率的影響，但6月河南新增專項債用于償還存量債務的標志性事件仍需關注。根據(jù)我們前期報告的測算，全年新增專項債額在7000-8000億左右，這將對全年基建增速形成制約。中國銀河證券|CGS宏觀動態(tài)報告2015-122016-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-122023-12資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：Wind,中國銀河證券研究院..6月：38.7%-5月：30.8%135791l13151719212325272931333圖19:水泥發(fā)運率持續(xù)降低0資料來源：Wind,中國銀河證券研究院增長結構方面，依然是中央主導的鐵路、水利增速較快。鐵路本月累計同比增長18.5%(前值21.6%),水利項目增長27.4%(前值18.5%),鐵路及水利項目年初以來保持持續(xù)高增；道路項目增速進一步下降至-1.0%(前值-0.9%),公共設施增速收窄至-4.5%(前值-5.5%)但仍處于低位，年初以來以地方主導的道路和公共設施建設增速持續(xù)走低，與中央主導項目認為今年中央主導基建項目持續(xù)高增主因一方面是去年新增萬億國債大部分資使用，大部分投資于中央主導的水利、民生項目，另一方面由中央主導的超長期特別國債資金投入效率也顯著高于專項債券。這或將成為未來請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份有限公司免責聲明。中國銀河證券|CGS宏觀動態(tài)報告圖20:全國基建投資分項累計同比增速(%)-----公共設施管理業(yè)2019-112020-112019-112020-112021-112022-112023-11圖21:今年國債發(fā)行顯著前置135791113151719212325272931面回升仍有賴于政策加碼和終端利率下行。米，同比下降19.0%(前值-20.3%);新建商品房銷售額47133億元，下降25%(前值-27.9%)。整體銷售端依舊低迷。價格上，70城新房價格指數(shù)下降4.9%(前值-4.3%)圖22:中國一、二、三線城市商品房成交面積(萬平方米)圖23:中國一、二、三線城市二手房價格指數(shù)2014-122017-122020-122023-122014-122017-122020-122023-12888房地產(chǎn)開發(fā)投資增速仍在探底，景氣度整體仍然偏弱。1-6月全國房地產(chǎn)開發(fā)投資52529億元，同比下降10.1%(前值-10.1%)。按當月計算，6月房地產(chǎn)開發(fā)投資額為11896億元，同比下降7.4% (前值-4.7%),邊際增速弱化。房屋新開工-23.7%(前值-24.2%),施工面積-12.5%(前值-11.6%),竣工面積-21.7%(前值-20.1%)。6月國房景氣度指數(shù)92.11,較上月小幅回升。圖24:1-5月份房地產(chǎn)投資額(億元)及當月同比增速0%圖25:國房景氣度仍在95度線之下，小幅回升0.0使用權出讓收入：累計同比房企融資邊際寬松下，新開工降幅收窄、竣工小幅回落。本月新開工面積27748萬平方米，下降23.6%。新開工增速較前值-24.2%進一步小幅收窄，一方面是政策層面對地產(chǎn)企業(yè)融資在6月進一步邊際寬松，另一方面因為去年同期的降幅擴大，基數(shù)上有所修正?？⒐し矫鎻拈_年以來維持-20%以上負增長，本月竣工面積26519萬平方米，同比降低21.8%,降幅較上月-20.1%小幅降低，施工面積本月進一步降至-12.5%(前值-11.6%),主要或受近兩月部分地區(qū)持續(xù)降雨天氣影響。圖26:房屋開工、施工、竣工面積累計同比增速(%)圖27:新開工面積當月值(萬平米),本月小幅改善0房屋新開工面積：累計同比一房屋竣工面積：累計同比70.050.030.010.0-30.0融資端持續(xù)寬松下，房企土地成交季節(jié)性回升。6月土地成交面積5826.52萬平米，環(huán)比有所上升，同比降幅收窄至20.7%(前值-34.1%),呈現(xiàn)邊際改善。6月土地成交總價2814億元，較上月1202億元同樣呈季節(jié)性回升，同比降幅收窄至-15.0%(前值：-53.4%)。2024年上半年房地產(chǎn)融資政策主要聚焦于銀行信貸端，發(fā)揮“白名單”和“收儲專項再貸款”政策效應，滿足開發(fā)項目的合理融資需求和償債需求，目前來看總體有所改善，6月城投凈融資今年首次轉正。中國銀河證券|CGS宏觀動態(tài)報告圖29:全國土地成交總價季節(jié)性回升2023-102023-112023-122021-112023-102023-112023-122021-112022-112023-110資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：Wind,中國銀河證券研究院值同比實際增長5.3%(前值5.6%)。1-6月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長6.0%。目前工業(yè)比下降3.69pct;煉油廠開工率同比降9.64pct至52.09%。請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份有限公司免責聲明。中國銀河證券|CGS宏觀動態(tài)報告圖30:工業(yè)增加值同比和環(huán)比增速(%)圖31:工業(yè)增加值三大行業(yè)(%)2023-102023-112023-120資料來源：Wind,中國銀河證券研究院圖32:產(chǎn)銷率(%)資料來源：Wind,中國銀河證券研究院2018-122019-122020-122021-122022-122018-122019-122020-122021-122022-122023-12采礦業(yè)制造業(yè)生產(chǎn)當月同比50中國銀河證券研究院萬噸萬噸2022年2023年2024年資料來源：Wind,中國銀河證券研究院生產(chǎn)端分化特征依然顯著,新質(zhì)生產(chǎn)力表現(xiàn)持續(xù)強于傳統(tǒng)生產(chǎn)力。具體來看，鐵路船舶航空航天運輸設備和電子通信，以及上游的有色金屬加工是增速最高的三個行業(yè)，6月工業(yè)增加值增速分別為13.1%,11.3%和10.2%;而黑色金屬加工、農(nóng)副食品加工和非金屬礦物制品拖累工業(yè)增速，6月增速分別錄得3.3%、0.9%和-0.4%。6月我國商品出口超預期上行至8.6%,有效拉動了出口產(chǎn)品的產(chǎn)量。反應在產(chǎn)量上，高技術行業(yè)中新能源汽車增長37%增速最快，集成電路、移動手持機和智能