中國核電(601985)核電回暖奠定成長基調(diào)風(fēng)光步入發(fā)展快車道

公用事業(yè)公用事業(yè)核電回暖奠定成長基調(diào)，風(fēng)光步入發(fā)展快車道核電雙巨頭之一，持續(xù)擴(kuò)張新能源。公司背靠中核集團(tuán)，控股股東擁以核能為主業(yè)，大力開拓新能源市場（20年收購中核匯能進(jìn)軍新能源），積極探索戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)。公司收入結(jié)構(gòu)以核電為主，23年占比電力板塊收計未來隨著設(shè)備折舊到期有望增厚利潤，短期的鈾價波動對公司生產(chǎn)成本影響有限。公司營業(yè)收入增勢良好，業(yè)績持續(xù)增長，23年歸母凈利潤同比增長17.91%。利潤率穩(wěn)步向上，盈利能力持續(xù)增長，1Q24毛利率、凈利率分別為49.17%、31.38%，較23年分別增加4.55pct、3.0集團(tuán)在建核準(zhǔn)機(jī)組位列第一，公司作為集團(tuán)旗下唯一上市電力運(yùn)營平臺，有望迎來擴(kuò)張期。預(yù)計24-27年核電新增投產(chǎn)1.21/1.21/1.39/6.32GW，其此外公司積極開拓核能綜合利用，培育新的業(yè)績增長點。一方面，四代高溫氣冷堆有望率先迎來商業(yè)化時代。高溫堆技術(shù)由中核集團(tuán)與清華大學(xué)聯(lián)合研發(fā)，中核集團(tuán)與清華大學(xué)是全部知識產(chǎn)權(quán)的創(chuàng)建、推廣和所有者。公 以來，公司風(fēng)光裝機(jī)規(guī)模快速增長。截至23年底，公司新能源控股在運(yùn)裝光伏10.92GW。新能源步入快車道，公司加目標(biāo)盈利預(yù)測與投資建議：我們預(yù)測24-26年公司營收分別為798.75、866.63和937.82億元，歸母凈利潤分別為114.64、124.11和134.55對應(yīng)PE分別為16.9/15.6/14.4倍。結(jié)合可比公司情況，采用PE估值，我們研究報告中使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風(fēng)險。4.932222222222221誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值1誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值會超出規(guī)劃達(dá)到32.5GW左右，假設(shè)假設(shè)2：影響收入端的利用小時數(shù)：根據(jù)機(jī)組投產(chǎn)及檢修節(jié)奏假設(shè)24/25/26年核電利用小時數(shù)為還有核電機(jī)組折舊到期增厚利潤。雙寡頭核電之一資產(chǎn)稀缺且現(xiàn)金流穩(wěn)定（市場避險情緒下防御屬性資產(chǎn)誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值 2.1核電將迎穩(wěn)步擴(kuò)張，驅(qū)動盈 2.3核能綜合利用領(lǐng)軍企業(yè)， 3.1加快新能源轉(zhuǎn)型，風(fēng) 5 6 6 7 7 8 8圖表8：2023年公司成本結(jié)構(gòu) 9 9 9 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值4 誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值圍繞核風(fēng)光等清潔能源布局，致力于成長為具有全球競爭力的世界一流清潔能月A股上市，是首家A股上市的純核電公司。20年全國首個工業(yè)領(lǐng)域核能供汽工程正式開工，2023年順利完工建成，公司積中核集團(tuán)新華水電的57.65%股權(quán)及經(jīng)營管理權(quán)托管水電公司等，致力于成長為具有全球競爭力的世界一流清潔能源服務(wù)商。集團(tuán)，持有59.36%的股權(quán)，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)集團(tuán)完整產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢保駕護(hù)航，公司核電業(yè)務(wù)動能穩(wěn)固?？毓晒蓶|中核集團(tuán)擁誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值來源：2023年報滬市主板清潔低碳集體業(yè)績說明三大核心產(chǎn)業(yè)五大業(yè)務(wù)板塊，公司產(chǎn)業(yè)布局明晰。公司三大核心產(chǎn)業(yè)為核能、誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值在運(yùn)裝機(jī)規(guī)模的56.19%。公司擁有風(fēng)光在運(yùn)裝機(jī)18.52GW（風(fēng)電5.95GW+光伏誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值2023年的核電收入占比電力板塊的86.61%。0預(yù)計未來隨著設(shè)備折舊到期有望增厚利潤，短期的鈾價波動對公司生產(chǎn)成本影依托集團(tuán)的全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，保障公司核電機(jī)誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值為13.78%，歸母凈利潤C(jī)AGR為17.53%，營收司實現(xiàn)營業(yè)收入179.88億元，同比增加0.53%；歸母凈利潤30.59誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值1000持在40%以上；2019年開始公司凈利率穩(wěn)步增加。別為49.17%、31.38%，較2023年分別增加了4.55pct、3.00pct。此外，公司銷售020182019202020212在運(yùn)核電和新能源項目的增加，公司的經(jīng)營活動現(xiàn)金流從2018年的234億元漲至到售電款增加。公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流良好。71%69%67%65%020182019202020212核電審批常態(tài)化打開長期成長空間，核能多用途利用培育新業(yè)績2.1核電將迎穩(wěn)步擴(kuò)張，驅(qū)動盈利持續(xù)增長約70%左右；俄羅斯核電發(fā)電量占比約20%，而我國核電發(fā)電量占比僅5%左右，誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值12穩(wěn)步擴(kuò)張期。2614數(shù)據(jù)來源：國家原子能機(jī)構(gòu)、中國核能行業(yè)究所注：遼寧紅沿河是廣核、電投聯(lián)營，報表均不并表，這里暫時誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值13數(shù)據(jù)來源：2023年報滬市主板清潔低碳集體業(yè)績說明會，金七門核電壓水堆VVER1200壓水小堆ACP100（玲龍一號）投運(yùn)，對應(yīng)裝機(jī)為26.17GW。2026年田灣7號及海南小堆投入商運(yùn)，對應(yīng)裝機(jī)為機(jī)投運(yùn)，對應(yīng)裝機(jī)容量為33.88GW。隨著公司在建、核準(zhǔn)核電項目逐步投運(yùn)，公司誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值1450來源：2023年報滬市主板清潔低碳集體業(yè)績說明會，公司公預(yù)計投運(yùn)年份項目名稱機(jī)型裝機(jī)容量（MW）2024年華龍一號2025年漳州2號華龍一號2026年VVER-12002026年海南小堆玲瓏一號2027年徐大堡3號VVER-12002027年VVER-12002027年徐大堡4號VVER-12002027年三門3號CAP10002027年三門4號CAP10002028年徐大堡1號CAP10002029年華龍一號2029年漳州4號華龍一號2029年徐大堡2號CAP10002030年金七門1號華龍一號2030年金七門2號華龍一號數(shù)據(jù)來源：2023年報滬市主板清潔低碳集體業(yè)績說明會，公司公告，華2.2核電上網(wǎng)電量穩(wěn)步增加，誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值15公司核電利用小時(h)全國平均核電利用小時(h)02023年降不到2分錢，其余30億度為月度競價。總體看江蘇的核電市場化交易比例提升，同時考慮到江蘇的核電市場電價跟隨市場變化，預(yù)計比例提升（高電價電量占比提升一定程度上能抵御電價年浙江取消核電參與市場化機(jī)制，但考慮到23年秦山核電23年前三季度福清核電市場化電量占比約68%，大部分按核準(zhǔn)價結(jié)算，少部分在標(biāo)誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值16江蘇核電有限公司全年市場交易電量不低于220億千-核電機(jī)組原則上全部上網(wǎng)電量(除華龍一號以）：數(shù)據(jù)來源：各省發(fā)改委，北極星電力新聞網(wǎng)，華福證券誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值17//2.3核能綜合利用領(lǐng)軍企業(yè)，積極推進(jìn)四代核電&小緊推進(jìn)中，超臨界水堆還在概念設(shè)計階段。核能系統(tǒng)——鉛基快堆的設(shè)計研發(fā)已取得一系列成2）2021年與北京科技大學(xué)簽訂“鉛鉍快堆關(guān)鍵技術(shù)聯(lián)合研發(fā)合作協(xié)議”。開發(fā)代表當(dāng)今世界三代核電技術(shù)先進(jìn)水平的國和一核電技術(shù)品牌，該技術(shù)研發(fā)完成標(biāo)志我國全面-誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值18作為我國自主設(shè)計、建造、調(diào)試和運(yùn)營的新數(shù)據(jù)來源：中國核能行業(yè)協(xié)會、國家能源局、中國政府網(wǎng)、中核集團(tuán)官網(wǎng)、中新網(wǎng)、清華大學(xué)、北京科技大學(xué)、新華網(wǎng)、人民網(wǎng)、央視網(wǎng)、國無排放的能源鏈。核四代高溫氣冷堆核心優(yōu)勢是核能綜合利用，可供暖、供汽、制氫、發(fā)電。作為四代堆型中走在前列的高溫氣冷堆，有望率先迎來商業(yè)化時代。高溫堆技術(shù)由中核集團(tuán)與清華大學(xué)聯(lián)合研發(fā)，中核集團(tuán)與清華大學(xué)是全部知識產(chǎn)權(quán)的創(chuàng)建者、推廣者和所有者。中核集團(tuán)在高溫氣冷堆后續(xù)產(chǎn)業(yè)化發(fā)展中擔(dān)當(dāng)主導(dǎo)職能。公司作為中核集團(tuán)核能產(chǎn)業(yè)發(fā)展的責(zé)任主體，將在高溫氣冷堆技術(shù)的后續(xù)改進(jìn)、技術(shù)推廣、規(guī)?；瘧?yīng)用和產(chǎn)業(yè)模式創(chuàng)新中履行主力軍、先鋒隊、拓荒牛的重要使命。此外公司堆項目與石化產(chǎn)業(yè)的充分耦合。目前中核持股中核東華茂名綠能51%的誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值19遠(yuǎn)地區(qū)發(fā)電等領(lǐng)域中展現(xiàn)獨特優(yōu)勢，發(fā)揮重要3.1加快新能源轉(zhuǎn)型，風(fēng)光迎來高速成長00誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值2050年風(fēng)光上網(wǎng)電量合計229.91億千瓦時。隨著風(fēng)光上網(wǎng)電量的快速帶動上網(wǎng)電量增加，預(yù)計公司風(fēng)光毛利潤也將誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值21003.2敏捷端項目加速孵化，鈣鈦礦太陽公司加速敏捷端新項目孵化，鈣鈦礦太陽能電池項目為重點。行業(yè)內(nèi)鈣鈦礦電換效率為22.7%。處于小規(guī)模試驗線量產(chǎn)階段的玻璃基組件中試最高轉(zhuǎn)換效率達(dá)到次推動鈣鈦礦太陽能電池的政策，推動鈣鈦礦技術(shù)的發(fā)展。鈦礦公司，引進(jìn)科研團(tuán)隊和立項獲批通過中試科研項目等。中核集團(tuán)與中科院聯(lián)合孵化的鈣鈦礦公司——中核光電科技(上海)有限公玻璃基小組件最高轉(zhuǎn)換效率(<玻璃基量產(chǎn)組件最高轉(zhuǎn)換效率(>誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值22電池；開展晶體硅/鈣鈦礦、鈣鈦礦/鈣鈦礦等高效疊層電池制備的電解水制氫設(shè)備關(guān)鍵技術(shù)，研發(fā)儲備鈉離子電池、固態(tài)鋰離子電池、金屬空氣電池、鋰硫數(shù)據(jù)來源：國家能源局，發(fā)改委，工信部，中華人民共和國中央人民政府，華福證券研究所展戰(zhàn)略等對公司各發(fā)電類型進(jìn)行關(guān)鍵假設(shè)：影響收入端的裝機(jī)容量：根據(jù)公司目前已經(jīng)核準(zhǔn)開工的裝機(jī)量，假設(shè)24/25/26目前公司在手資源量及結(jié)構(gòu)，我們認(rèn)為有可能會超出規(guī)劃達(dá)到誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值230.4188/0.4173/0.4169元/kWh；考慮到電力市場化建設(shè)不斷完善，以及風(fēng)電和光伏的平價上網(wǎng)項目占比逐步增大，假設(shè)風(fēng)電平均含稅電價0.3871/0.3671/0.3571元/kWh；光伏為0.4882/0.4582/0.5.957.959.95含稅電價74.30誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值24倍。估值，對應(yīng)市值2063.43億元，給予公司目標(biāo)價10.93元。首如產(chǎn)業(yè)、稅收及信貸政策等，可能影響公司園區(qū)開發(fā)經(jīng)營業(yè)務(wù)。誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值25應(yīng)收票據(jù)及賬款41,51044,22347,5834,8454,4224,758稅金及附加合同資產(chǎn)4,290研發(fā)費(fèi)用在建工程公允價值變動收益000無形資產(chǎn)2,7363,3163,9064,509投資收其他非流動資產(chǎn)24,83725,07225,40325,609營業(yè)利潤22,64624,1非流動資產(chǎn)合計471,027574,336647,030720,742營業(yè)外收入459短期借款19,864101,010應(yīng)付票據(jù)及賬款22,40823,43824,74326,202所得稅3,5713,6553,922合同負(fù)債 應(yīng)付債券 營業(yè)收入增長率5.2%EBIT增長率9.3%少數(shù)股東權(quán)益7所有者權(quán)益合計162,798183,673205,631229,954毛利率44.6%44.6% ROE 經(jīng)營活動現(xiàn)金流43,12648,02851,61956,488資產(chǎn)負(fù)債率現(xiàn)金收益43,20846,34951,13155,775流動比率存貨影響-1,613-1,316-2,107-2,380速動比率其他影響3,312-373-366-投資活動現(xiàn)金流-71,712-124,584-96,302