金融工程-第三章-期權市場機制

2024/6/5期權市場機制第9章期權市場機制期權的概念期權是指賦予其購買者在規(guī)定期限內按雙方約定的執(zhí)行價格（ExercisePrice或StrikingPrice）購買或出售一定數(shù)量某種標的資產（潛含資產，UnderlyingAssets）的權利的合約。2024/6/5期權市場機制232024/6/5期權市場機制9.1期權類型

一、

期權的類型：1.看漲期權和看跌期權：期權多頭的不同權利看漲期權（calloption），有時稱買權，給期權持有者（optionholder）在將來一定時刻以一定價格買入某資產的權利?？吹跈啵╬utoption），又稱賣權，給期權持有者在將來一定時刻以一定價格賣出某資產的權利。理解期權期權是一種金融合約，是買賣雙方關于未來某種權利的協(xié)議。期權多頭：支付期權費后，只有權利，沒有義務期權空頭：收取期權費后，只有義務，沒有權利期權協(xié)議要素買賣雙方、約定的權利、約定期限、執(zhí)行價格、約定交易數(shù)量和期權價格（期權費）4理解期權：雙重買賣關系562024/6/5期權市場機制9.1期權類型2.歐式期權與美式期權（并非是根據地域，而是根據到期執(zhí)行方式區(qū)分）9.1期權類型3.股票期權、貨幣期權、指數(shù)期權、期貨期權按照期權合約的標的資產劃分，金融期權合約可分為股票期權、貨幣期權（或稱外匯期權）、指數(shù)期權、期貨期權。2024/6/5期權市場機制782024/6/5期權市場機制9.2期權頭寸

期權的持有者稱為多頭（longposition），即買入期權；

期權的賣出者稱為空頭

(shortposition)，即賣出期權，或對期權進行承約。賣出期權的一方在最初收入期權費，但在今后有潛在義務，承約方的收益與買入期權一方的收益剛好相反。1、LongCall看漲期權多頭(Figure9.1,Page139)

買入一只股票的歐式看漲期權收益曲線:期權價格（期權費）c=$5,執(zhí)行價格K=$100.2024/6/5期權市場機制93020100-5708090100110120130盈利($)最終股價($)2、ShortCall看漲期權空頭(Figure9.3,page140)

賣出看漲期權的收益圖:期權價格c=$5,執(zhí)行價格K=$1002024/6/5期權市場機制10-30-20-1005708090100110120130盈利($)最終股價($)3、LongPut看跌期權多頭(Figure9.2,page139)

買入歐式看跌期權的收益曲線:期權價格p=$7,執(zhí)行價格K=$702024/6/5期權市場機制113020100-7706050408090100盈利($)最終股價($)4、ShortPut看跌期權空頭(Figure9.4,page140)

賣出歐式看跌期權的收益圖:期權價格p=$7,執(zhí)行價格K=$702024/6/5期權市場機制12-30-20-1070706050408090100盈利($)最終股價($)歐式期權的回報WhatistheOptionPositioninEachCase?

K=執(zhí)行價格,ST

=到期日的資產價格2024/6/5期權市場機制13PayoffPayoffSTSTKKPayoffPayoffSTSTKK看漲期權多頭看漲期權空頭看跌期權多頭看跌期權空頭149.2期權頭寸1、歐式看漲期權多頭的損益狀態(tài)2、歐式看漲期權空頭的損益狀態(tài)2024/6/5期權市場機制3、歐式看跌期權多頭的損益狀態(tài)4、歐式看跌期權空頭的損益狀態(tài)2024/6/5期權市場機制9.2期權頭寸期權投機案例（1）例1、2015年3月3日，投機者A認為APPLE公司的股票的股票會在今后2個月會漲價。股票當前價格為20美元，期權執(zhí)行價格為22.5美元，期限為2個月的看漲期權的當前價格為1美元。投資者A該如何操作？期權投機案例（2）方法1:買入100股股票；假定投資者的預期正確，股票在5月時上漲到27美元，方法1的盈利為100*（27-20）=700；假定股票在5月時下跌到15美元，方法1的虧損為100*（15-20）=-500；期權投機案例（3）方法2：買入2000個看漲期權（即20份合約）。假定投資者的預期正確，股票在5月時上漲到27美元，2000個期權的整體收益為2000*（27-22.5）=9000，扣除期權費，方法2凈盈利為7000美元；假定股票在5月時下跌到15美元，投資者不行權，方法2的虧損為期權費；192024/6/5期權市場機制9.2期權頭寸購買跨式期權（多頭）跨式期權（straddle）策略在組合期權策略中非常流行，構造該期權策略的條件是同時買入具有相同價格、相同到期日的、同只股票的看漲期權和看跌期權。202024/6/5期權市場機制9.3標的資產按標的資產不同，常見的期權合約有：

1.股票期權股票期權（stockoption）由股票作為其標的資產，是目前交易量最大的期權。股票期權在交易所內進行，交易所規(guī)定了合約的細節(jié)，比如到期日、執(zhí)行價格、宣布股利的情況、最大頭寸限額等等。212024/6/5期權市場機制2外匯期權（貨幣期權）標的資產是外匯，主要是場外市場交易。貨幣期權：期權持有者在向出售方支付一定期權費后，所獲得的在未來約定日期或一定時間內，按照規(guī)定匯率買進或者賣出一定數(shù)量外匯資產的選擇權。貨幣期權提供了一種保險，可以保證外匯的價值，也允許從有利的匯率變動中獲利，選擇外匯期權遠比選擇遠期合約更為優(yōu)越。期權費9.3標的資產9.3標的資產222024/6/5期權市場機制3.股指期權股票指數(shù)期權(stockindexoption)的標的物是股票價格指數(shù)。股指期權以現(xiàn)金結算，看漲期權持有者行權的收入為S-K，看跌期權的持有者行權時的收入為K-S；證券組合保險：買入看跌股指期權為已有的證券組合保險。9.3標的資產9.3標的資產232024/6/5期權市場機制4.期貨期權optionsonfutures（P257頁）期貨期權的標的資產是期貨合約，行使期權會使得期權持有者持有期貨的一種頭寸。期貨期權給其持有者在將來一定時刻以一定的期貨價格進入期貨合約的權利。看漲期貨期權賦予其持有者在將來以一定的期貨價格持有合約多頭的權利；看跌期貨期權賦予其持有者在將來以一定的期貨價格持有合約空頭的權利；當看漲期貨期權被執(zhí)行時，期權持有者進入一個期貨合約的多頭，加上最新期貨結算價格減去執(zhí)行價格所得出的一個現(xiàn)金結算量；當看跌期貨期權被執(zhí)行時，期權持有者進入一個期貨合約的空頭，加上執(zhí)行價格減去最新期貨結算價格所得出的一個現(xiàn)金結算量。9.3標的資產9.3標的資產看漲期貨期權的實際收益等于max（FT-K）;看跌期貨期權的實際收益等于max（K-FT）;FT是期權被行使時的期貨價格，K為期權的執(zhí)行價格?！纠磕惩顿Y者買入12月份玉米期貨的看跌期權，執(zhí)行價格為每蒲式耳400美分。合約規(guī)模是5000蒲式耳玉米。假定當前12月份交割的玉米期貨的價格為380美分，在最近一個結算日，玉米期貨的結算價格為379美分。2024/6/5期權市場機制9.3標的資產9.3標的資產9.3標的資產①如果期權被行使，投資者收入現(xiàn)金為：5000×（400-379）美分=1050美元，同時投資者進入一個在9月份賣出5000蒲式耳玉米期貨合約的空頭。②如果投資者愿意，他可以馬上將期貨平倉：投資者收入1050美元減去以下數(shù)量的現(xiàn)金：5000×（379-380）美分=-50美元，這一數(shù)量反映了最近一次結算后，期貨價格的變化。投資者的凈收益為1000美元，該數(shù)量等于5000×（400-380）2024/6/5期權市場機制269.4股票期權的特征9.4.1到期日9.4.2執(zhí)行價格9.4.3術語9.4.4靈活期權9.4.5股息及股票分拆9.4.6頭寸限額與行使限額2024/6/5期權市場機制279.4股票期權的特征9.4.1到期日到期日所在的月份，精確的到期日期為到期月份的第3個星期五之后的星期六。期權的最后交易日為到期月的第3個星期五。股票期權在1月、2月和3月的循環(huán)期上交易：1月份循環(huán)包括：1、4、7、102月份循環(huán)包括：2、5、8、113月份循環(huán)包括：3、6、9、122024/6/5期權市場機制9.4股票期權的特征如果本月份的到期日尚未來到，交易的期權包括當月到期期權、下個月到期的期權和當前月循環(huán)中下兩個到期月的期權；如果當月的到期日已過，交易期權包括下個月到期的期權，再下一個月到期的期權，以及這一個月循環(huán)中下兩個到期月的期權。P1412024/6/5期權市場機制299.4股票期權的特征9.4.2執(zhí)行價格執(zhí)行價格由交易所選定，只有那些被選定執(zhí)行價格的期權才能被承約，價格間隔2.5，5，10。當一個新的到期日被引入時，交易所通常會選擇兩個或三個最接近股票當前價格的執(zhí)行價格。2024/6/5期權市場機制309.4股票期權的特征9.4.3術語實值、平值與虛值期權如果不考慮時間因素，期權的價值（即盈虧）取決于標的資產市價與執(zhí)行價格的差距。如果S為股票價格，K為執(zhí)行價格：①對于看漲期權，當S>K時為實值期權，當

S=K為平值期權，當S<K為虛值期權；②對于看跌期權，當S<K時為實值期權，當

S=K為平值期權，當S>K為虛值期權。

只有期權為實值期權時才會被行使。2024/6/5期權市場機制319.4股票期權的特征9.4.3術語期權的內涵價值=max(0，期權立即被行使的價值)，①看漲期權的內涵價值為max(0，S-K)；②看跌期權的內涵價值為max(0，K-S)。實值美式期權的價值至少等于其內涵價值，因為立即行權實現(xiàn)其內涵價值；期權的時間價值=期權整體價值-期權內涵價值。2024/6/5期權市場機制期權的時間價值期權時間價值=期權價格?期權內在價值期權的時間價值是在期權尚未到期時，標的資產價格的波動為期權持有者帶來收益的可能性所隱含的價值。期權的時間價值是基于期權多頭權利義務不對稱這一特性，在期權到期前，標的資產價格的變化可能給期權多頭帶來的收益的一種反映。32期權時間價值的變動到期時間；標的資產價格的波動率（期權的波動價值）；期權的時間價值受內在價值影響，在期權平價點時間價值達到最大，并隨期權實值量和虛值量增加而遞減；33349.4股票期權的特征9.4.4靈活期權非標準化條款：執(zhí)行價格，到期日等場外市場2024/6/5期權市場機制359.4股票期權的特征9.4.5股息及股票分拆①交易所交易的期權不受現(xiàn)金股息保護，即當公司發(fā)放現(xiàn)金股息時，期權中的條款不做任何調整。②股票拆股時，交易所交易的期權要進行調整，假設你有一個以執(zhí)行價格K購買（出售）N股股票的期權，n—for-m（即m股股票分割為n股）的股票拆股使得期權的執(zhí)行價格下降為mK/n

，合約數(shù)量增加至nN/m。③股票期權對股票股息調整的方式類似于拆股，n%的股票紅利等同于100+n對100的分割。P1432024/6/5期權市場機制Dividends&StockSplits(continued)考慮一個以$20/股購買100股股票的看漲期權，下列情形下期權條款應如何調整:2-for-1股票拆股?25%股票股息?36379.4股票期權的特征9.4.6頭寸限額與行使限額①頭寸限額：投資者在市場的一方中可持有期權合約的最大數(shù)量?？礉q期權的多頭和看跌期權的空頭；看漲期權的空頭和看跌期權的多頭；WHY?②行使限額：任一投資者（投資集團）在5個連續(xù)交易日中可以行使期權合約的最大額度。目的：防止操縱市場。2024/6/5期權市場機制市場的同一方9.5交易9.5.1做市商大多數(shù)交易所都采用做市商制度來促成交易的進行。便利交易，增加市場流動性。需要時報出期權的買入價和賣出價，買入價是做市商準備買入期權的價格，賣出價是做市商準備賣出期權的價格。9.5.2沖銷指令購買期權的投資者可以發(fā)出出售相同期權的沖銷指令來結清頭寸；期權的承約者可以發(fā)出一個購買相同期權的沖銷指令來結清其頭寸。2024/6/5期權市場機制9.6傭金不同的經紀人對零售投資者收取不同的傭金（commission）。經紀人分為折扣經紀人和全面服務經紀人兩類。收取的傭金量包括固定數(shù)量加上交易金額的某個百分比。2024/6/5期權市場機制9.7保證金與購買股票時一樣，期權購買者也需要提供保證金賬戶（marginaccount）。期權多頭在交易后第二個營業(yè)日支付期權費，無需繳納保證金；當投資者賣出期權時，必須在保證金賬戶里保持一定的資金，這是為了確保期權的承約者不會違約。裸露期權：nakedoption期權不與對沖該期權頭寸風險的標的資產并用，風險比備保期權大。P1452024/6/5期權市場機制9.8期權結算公司期權清算公司（OptionClearingCorporation）的功能類似于期貨市場中的清算交易所。在美國的期權式市場，期權清算公司將合約標準化，并且充當中間人的角色，有效地保證了期權的履行。確保出售期權的一方按照期權合約的規(guī)定履行義務。出售看漲期權的投資者必須按執(zhí)行價格出售股票；出售看跌期權的投資者必須按執(zhí)行價格購買股票。2024/6/5期權市場機制9.11認股權證、雇員股票期權及可轉換證券

——公司財務中的期權應用①認股權證warrant，是由金融機構或非金融機構發(fā)行的期權。如果一家公司發(fā)行了基于其股票的認購權證，權證執(zhí)行會導致新股發(fā)行。②雇員股票期權，是公司雇主發(fā)給高管的看漲期權，目的是保證高管的管理動機和股東利益一致，發(fā)行時期權通常為平值。③可轉換債券，是由公司發(fā)行的并在將來以某預定的比例轉換為股票的債券，是含有對公司股票看漲期權的債券。2024/6/5期權市場機制（1）公司發(fā)行的對于股票的認股權證、雇員股票期權以及可轉換債券與交易所交易期權的區(qū)別：當這些期權被行使時，公司要發(fā)行更多的股票并以執(zhí)行價格賣給期權持有人。執(zhí)行這些期權會導致公司股票數(shù)量的增加。（2）當交易所看漲期權被行使時，期權的短頭寸方從市場上買入已發(fā)行股票并以執(zhí)行價格賣給期權的長頭寸方。發(fā)行股票的公司不介入交易過程。2024/6/5期權市場機制9.11認股權證、雇員股票期權及可轉換證券-

——公司財務中的期權應用9.11認股權證、雇員股票期權及可轉換證券

——公司財務中的期權應用9.12場外市場場外期權市場的規(guī)模已經超過了交易所市場；場外市場可以滿足客戶的個性化需求，場外市場期權的到期日，執(zhí)行價格，合約的規(guī)模與交易所的產品特性不同。期權的承約方可能會違約；Exoticoption：

特種期權/奇異期權2024/6/5期權市場機制45場內期權與場外（OTC）期權

交易所上市交易的期權稱為場內期權。金融機構和大公司雙方或多方直接進行的期權交易的市場稱為場外(over-thecounteroptions）期權市場。（多數(shù)奇異期權：非標準期權在OTC交易）

場外期權交易的優(yōu)點是其靈活性，金融機構可以根據客戶的實際情況量體裁衣(tailor)，因此期權合約的設計有許多非標準化的特征。場外期權的執(zhí)行價格和到期日不必與場內交易的期權相一致。與場外期權市場相比，交易所期權交易成本低，可以使得交易雙方的福利得到改善。2024/6/5期權市場機制我國的期權市場上海證券交易所股票期權上證50ETF期權合約基本條款權證：A股市場的第一個權證是于1992年6月推出的，當時的權證名稱為大飛樂配股權證；1996年，權證市場因過度投機、價格暴漲暴跌而被迫關閉。2008年6月13日南航權證正式終結交易，認沽權證暫時從我國股市消失。2011年8月11日，中國最后一只權證——長虹權證到期，權證退出中國市場。2024/6/5期權市場機制中國權證市場1992到1996年間，中國股票市場上曾經出現(xiàn)過上市公司向股東發(fā)行的認購權證，后因權證市場過度投機、價格暴漲暴跌而被迫關閉。2005年起權證重返中國市場。滬深交易所掛牌交易的權證分為兩類：一類是由上市公司發(fā)行的常規(guī)股本權證，如深發(fā)SFC1，深發(fā)SFC2，云化CWB1,馬鋼CWB1等。另一類是在股權分置改革過程中作為股改對價的一部分而支付給流通股東的權證，如五糧YGC1，招行CMP1等。這部分權證行權時不會影響公司的總股本，。因此這一類權證屬于備兌權證。在這部分權證上市交易后，中國證監(jiān)會又允許具備資格的券商按照一定的條件創(chuàng)設其中一部分權證。所謂創(chuàng)設，就是由獨立的第三方證券公司增發(fā)與那些對價權證條款完全相同的權證，增加流通的權證數(shù)量，也屬于備兌權證。2011年8月11日，伴隨著中國最后一只權證－長虹權證的到期，權證再次退出中國歷史舞臺。472024/6/5期權市場機制50ETF510050基本信息：華夏基金管理有限公司

上證50指數(shù)

000016基本信息：上證50指數(shù)是根據科學客觀的方法，挑選上海證券市場規(guī)模大、流動性好的最具代表性的50只股票組成樣本股，以便綜合反映上海證券市場最具市場影響力的一批龍頭企業(yè)的整體狀況。上證50指數(shù)自2004年1月2日起正式發(fā)布。其目標是建立一個成交活躍、規(guī)模較大、主要作為衍生金融工具基礎的投資指數(shù)。2024/6/5期權市場機制2024/6/5期權市場機制2024/6/5期權市場機制2024/6/5期權市場機制附1期權的杠桿性例子：上證50ETF的現(xiàn)價為每份2.500元?？炊?0ETF的投資者可以：1）買入50ETF，花費2.5元；2）買入50ETF看漲期權（假設買入平值期權，K=2.5，花費c=0.06元）。①若到期日50ETF價格為2.600元，買入50ETF的收益為(2.6-2.5)/2.5=4%，執(zhí)行50ETF期權的收益為（2.6-2.5-0.06）/0.06=67%。買入期權的收益是買入ETF收益的67%/4%=16.8倍。②若到期日50ETF價格為2.400元，買入50ETF的損失為(2.4-2.5)/2.5=-4%，不執(zhí)行50ETF期權，損失全部期權費。買入期權的損失是買入ETF損失的100%/4%=25倍。2024/6/5期權市場機制附2利用期權套期保值（1）套期保值：套保者可以通過購買期權并持有到期的方式對沖標的資產的價格風險。場景：投資者A持有10萬份的上證50ETF，他擔心未來ETF價格大幅下降導致資產縮水；假設：行權價格為2.40的認沽期權現(xiàn)價為0.0300；上證50ETF現(xiàn)價為2.500；2024/6/5期權市場機制附2利用期權套期保值（2）操作：投資者可以買入10張認沽期權進行套期保值，初期支付權利金0.0300×10000×10=3000；(1)到期時，若上證50ETF價格下降至2.20：A、若未購買期權，投資者將損失（2.5-2.2）×100000=3萬；B、進行套期保值后，投資者可以2.40的價格賣出上證50ETF，損失（2.5-2.4-0.03）×100000=0.7萬；(2)到期時，若上證50ETF價格上升至2.70：期權不執(zhí)行，投資者獲取收益（2.7-2.5-0.03）×100000=1.7萬2024/6/5期權市場機制附3利用期權投機投機：利用期權的高杠桿，投機者可通過購買多種期權形成期權組合來獲利，他們極大地提升了期權市場的交易活躍程度。假設：上證50ETF的現(xiàn)價為每份2.500元，行權價格為2.60，下月到期的看漲期權價格為c=0.0349；操作：投機者可選擇購買1張期權合約(10000份)，支付權利金349元；（1）到期時，若50ETF價格上升至2.800元，則投機者執(zhí)行期權，獲利（2.80-2.60）×10000-349=1651元。收益率為473%。（2）到期時，若50ETF價格下降至2.400元，選擇不執(zhí)行期權，損失初始權利金349元。損失為100%。2024/6/5期權市場機制權證（Warrants）權證是發(fā)行人與持有者之間的一種契約，其發(fā)行人可以是上市公司，也可以是上市公司股東或投資銀行等第三者。權證允許持有人在約定的時間（行權時間），可以用約定的價格（行權價格）向發(fā)行人購買或賣出一定數(shù)量的標的資產。權證分類認購權證/認沽權證股本權證/備兌權證（衍生權證）572024/6/5期權市場機制股本權證與備兌權證股本權證：上市公司自己發(fā)行期限通常較長持有者執(zhí)行權證時，會導致股本變動備兌權證：獨立的第三方發(fā)行還可能以股指、一攬子股票或其他資產作為標的差別發(fā)行目的不同發(fā)行人不同是否影響總股本