2024年新股投資策略分析報告（四）：減速器主題

證券研究報告新股研究2024年2月22日探尋2024年新股擇股路徑（四）：減速器主題探討核心觀點u

減速器作為基礎性的機械傳動裝置，目前廣泛應用于機器人、數控機床等16個配套行業(yè)的機械裝置中，市場空間廣闊。機器人作為減速器下游的重要應用之一，我們認為其產業(yè)的發(fā)展有望對精密減速器需求增長形成重要催化：?（1）勞動力成本不斷推升背景下，隨著機器人價格不斷下降和下游應用領域不斷拓寬，或驅動工業(yè)機器人需求持續(xù)擴容，精密減速器作為其三類零部件成本占比最高（約30%）的環(huán)節(jié)或有望受益；據前瞻產業(yè)研究院預計，2020年全球及國內的工業(yè)機器人配套精密減速器需求量分別為223萬臺和98萬臺；據IFR預計，全球及國內的工業(yè)機器人配套精密減速器需求量將在2025年增至507萬臺和273萬臺。我們假設諧波和RV減速器的單價分別為1500元和6500元，則全球及國內市場規(guī)模有望在2025年增至159億元和91億元。?（2）人形機器人產品已處于商業(yè)化前夜，參考TeslaAIDay單臺Optimus約搭載14個諧波減速器的初步披露方案得單臺Optimus機器人配套減速器價值量達2.1萬元；參考Markets

and

markets所預測增速，預計全球人形機器人市場規(guī)模將在2030年增至289億美金，我們參考頭豹研究院的減速器約占人形機器人成本20%的數據，預計全球人形機器人減速器規(guī)模將在2030年達到58億美元。u

近些年市場逐步浮現如直驅電機等成本較低的減速器替代方案，但就直驅電機而言，我們傾向于認為當前或難言其能對減速器形成完全的革命，主要原因系直驅電機在單位質量下的力矩質量比具有劣勢。u

當前國內已有通用減速器企業(yè)向精密領域拓展，具體模式包括自研技術及并購賦能兩種；通過研究兩類拓展模式，我們認為：1）深耕軸承、齒輪等底層技術的企業(yè)或更有望發(fā)揮優(yōu)勢實現技術拓展；2）并購亦不失為通用減速器企業(yè)向精密領域拓展的路徑之一?；诖?，我們推薦關注相關領域的新股、次新股標的，包括夏廈精密（小模數齒輪細分龍頭，積極布局機器人用減速器）、威力傳動（國內精密風電減速器知名供應商）、豐立智能（穩(wěn)固電動工具齒輪基本盤，或有望以精密減速器打造新增長點）及通力科技（國產減速器領軍企業(yè)）。u

風險提示：下游需求不及預期、技術開發(fā)與迭代升級、部分信息更新延滯等風險。2目錄減速器系基礎機械傳動裝置，應用廣泛且市場空間廣闊機器人產業(yè)發(fā)展或為精密減速器帶來較大的增量需求關于兩個減速器關鍵問題的簡單探討建議關注新股風險提示3目錄減速器系基礎機械傳動裝置，應用廣泛且市場空間廣闊減速器系用于匹配轉速和傳遞轉矩的基礎性部件減速器下游應用廣泛減速器市場空間廣闊，國內市場規(guī)模破千億通用減速器競爭激烈，國產精密減速器嶄露頭角41.1

減速器系用于匹配轉速和傳遞轉矩的基礎性部件u

減速器是一種基礎性機械傳動裝置，在原動機和工作機或圖：減速器的分類執(zhí)行機構之間起匹配轉速和傳遞轉矩的作用；由于多數機械設備不適宜用原動機直接驅動，需要通過減速器來降低轉速、增加扭矩，因此減速器被廣泛應用于現代機械設備當中。一般傳動用減速器按使用場景劃分伺服（精密控制）用減速器u

減速器可按精度、傳動類型等劃分為多種品類；其中，按照精度劃分，減速器分為精密減速器和一般傳動減速器；其中精密減速器具備體積小、重量輕、精度高、穩(wěn)定性強等特點；一般傳動減速器可進一步分為通用減速器和專用減速器。蝸輪蝸桿減速器、圓柱齒輪減速器等通用減速器一般傳動減速器船用齒輪箱、冶金齒輪箱、風力發(fā)電齒輪箱、工程機械齒輪箱等專用減速器按精度劃分精密行星減速器、諧波減速器、RV減速器精密減速器齒輪減速器圖：減速器及其功能示意圖減速器減速器示意圖減速器功能及原理按傳動類型劃分蝸桿減速器行星減速器單級減速器按傳動級數劃分按齒輪形狀劃分多級減速器圓柱齒輪減速器圓錐齒輪減速器圓錐、圓柱齒輪減速器資料：科峰智能招股說明書、納博特斯克官網、哈默納科官網、尼得科官網，華金證券研究所51.2

減速器下游應用廣泛u

減速器下游應用廣泛。據不完全統(tǒng)計，減速器下游主要涉及機器人、數控機床、半導體設備、工程機械、航空航天等16個配套行業(yè)。半導體設備重型礦山汽車水泥建材機器人起重運輸數控機床下游應用多點開花包裝機械光伏設備紡織機械新能源汽車鋰電設備智能物流航空航天食品加工機械醫(yī)療設備工程機械資料：華金證券研究所整理61.3

減速器市場空間廣闊，國內市場規(guī)模破千億u

全球減速器市場規(guī)模已達上千億美元：據ReportLinker數據，2020年全球減速器市場規(guī)模為1331億美元；隨著全球范圍內勞動力成本提高，各國工業(yè)自動化滲透率和制造業(yè)機械設備密度有望逐步提高，或帶動傳動基礎部件減速器的需求持續(xù)上升，預計2026年全球減速器市場規(guī)?？蛇_1766億美元，對應2020-2026年的年復合增速約為4.8%。u

國內減速器市場規(guī)模超過千億元：據ReportLinker，我國減速器行業(yè)規(guī)模近年來整體呈現持續(xù)上升態(tài)勢，2020年市場規(guī)模達到1198億元，預計2022年市場規(guī)模達1321億元；預計到2026年，我國減速器行業(yè)市場規(guī)模將達1605億元，對應2020-2026年的年復合增速有望達到5.0%。圖：2020-2026E全球減速器市場規(guī)模（億美元）圖：2020-2026E國內減速器市場規(guī)模（億元）180016001400120010008006004002000180016001400120010008006004002000176616851607160515331529

內14631456139513871331202013211258202111982020202120222023E2024E2025E2026E2022E2023E2024E2025E2026E資料：ReportLinker，華金證券研究所71.4

通用減速器競爭激烈，國產精密減速器嶄露頭角（1/2）u

減速器行業(yè)市場廣闊、業(yè)內廠商眾多：據VolzaGrowGlobal，截至2023年12月18日，全球減速器企業(yè)共計5515家；據《中國通用機械工業(yè)年鑒》顯示，2019年國內減速器行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)約800家。u

分品類來看，通用減速器領域，全球及國內均呈現較為分散的市場格局：–

據華經產業(yè)研究院，2019年全球通用減速器CR9約為20%，基本為海外廠商，其中前兩大巨頭分別為弗蘭德(6%)、SEW(6%)，此外還包括倫茨、布雷維尼、邦飛利、?？?、住友、漢森、諾德等知名廠商。–

國內市場CR8約為27%，其中，中國高速傳動和SEW兩者占據了通用減速器市場約16%的份額，此外還包括弗蘭德(3.0%)、重齒(2.9%)、國貿股份(1.7%)、杭齒前進(1.7%)、寧波東力(0.8%)、中大力德(0.6%)等。圖：2019年全球通用減速器行業(yè)競爭格局圖：2019年國內通用減速器行業(yè)競爭格局6%6%2%

1%1%1%1%1%8.1%7.9%弗蘭德SEW倫茨中國高速傳動SEW1%3.0%弗蘭德布雷維尼邦飛利福克2.9%重齒國貿股份杭齒前進寧波東力中大力德其他0.8%1.…住友1.7%漢森80%0.6%諾德73%其他資料：VolzaGrowGlobal、《中國通用機械工業(yè)年鑒2020》、前瞻產業(yè)研究院、華經產業(yè)研究院，華金證券研究所81.4

通用減速器競爭激烈，國產精密減速器嶄露頭角（2/2）u

精密減速器領域，全球市場由日資廠商主導，國產廠商已進入國內市場第一梯隊：–

全球市場頭部份額多由日資巨頭占據：2020年日資三巨頭哈默納科、納博特斯克和住友壟斷了約85%的市場份額，其次是歐洲斯洛伐克的SPINEA（5%）。–

國內市場，本土廠商嶄露頭角：2022年日系品牌哈默納科、納博特斯克，以及國內企業(yè)綠的諧波占據了國內精密減速器市場的第一梯隊；第二梯隊除日本的住友外，多為國內企業(yè)，包括來福諧波、同川精密、大族精密傳動（大族激光子公司）、雙環(huán)傳動、珠海飛馬、中大力德、秦川機床、南通振康、臺灣新寶等。圖：2020年全球精密減速器行業(yè)競爭格局圖：2022年國內精密減速器企業(yè)競爭梯隊10%納博特斯克第一梯隊：哈默納科、綠的諧波、納博特斯克哈默納科住友重工SPINEA其他5%第二梯隊：來福諧波、同川精密、新寶、大族精密傳動、雙環(huán)傳動、住友、珠海飛馬、中大力德、秦川機床、南通振康等10%15%第三梯隊：其他廠商60%資料：覓途咨詢《工業(yè)機器人中國市場研究報告》、前瞻產業(yè)研究院，華金證券研究所9目錄減速器系基礎機械傳動裝置，應用廣泛且市場空間廣闊機器人產業(yè)發(fā)展或為精密減速器帶來較大的增量需求關于兩個減速器關鍵問題的簡單探討建議關注新股風險提示10為何減速器值得關注，以及減速器未來主要增量在何方？機器人是減速器的重要應用工業(yè)機器人和人形機器人在未來或有望迎來行業(yè)催化工業(yè)機器人人形機器人?

當前機器人是減速器的重要應用，2023年約占國內減速器下游應用的11%?

在當前勞動力成本不斷上升，在制造業(yè)全球競爭的大背景下，工業(yè)機器人為我國加快推進制造強國建設的重要抓手?

當前全球性科技巨頭紛紛布局人形機器人賽道?

技術創(chuàng)新和版本迭代不斷加速，人形機器人正逐步邁入商業(yè)化階段?

頂層政策不斷出臺，要求到2025年，制造業(yè)機器人密度較2020年實現翻番資料：，華金證券研究所11目錄制造強國建設背景下，工業(yè)機器人應用放量或推升精密減速器需求增長2.1.1工業(yè)機器人是精密減速器最核心應用下游2.1.2勞動力成本上升及機器人價格下降或驅動工業(yè)機器人需求擴容2.1.3精密減速器為工業(yè)機器人核心部件，全球規(guī)模近百億2.1.4工業(yè)機器人應用放量有望推升精密減速器需求增長人形機器人處于商業(yè)化前夜，精密減速器作為上游核心高值零部件或受益122.1.1

工業(yè)機器人是精密減速器最核心應用下游u

國內外龍頭情況均表明工業(yè)機器人為精密減速器最核心應用下游。?

從具備50年經驗的減速器龍頭哈默納科產品下游應用情況來看，2021年其減速器產品應用于工業(yè)機器人的占比超過50%。?

根據綠的諧波招股說明書，2017-2019年其精密減速器最大的下游應用領域為工業(yè)機器人。圖：2021年哈默納科機器人下游應用分布情況圖：綠的諧波2017-2019年諧波減速器下游應用領域1110.9%7.5%15%0.8%3%2.0%25%2.0%3.1%3.2%4.0%36.2%5%4.7%32.4%52%多關節(jié)機器人非標自動化高端數控機床DELTA協作機器人SCARA醫(yī)療器械半導體設備

FPD設備

工業(yè)機器人

電機齒輪頭

其他AGV及巡檢機器人

服務機器人半導體設備光伏制造設備其他工業(yè)機械手航空航天資料：哈默納科投資者指南、華經產業(yè)研究院、綠的諧波招股說明書，華金證券研究所132.1.2

勞動力成本上升及機器人價格下降或驅動工業(yè)機器人需求擴容u

目前我國工業(yè)機器人密度較海外仍有一定提升空間圖：2020年及2050E中國人口結構預測?

根據《2022年中國機器人產業(yè)數據》，我國連續(xù)十年成全球最大工業(yè)機器人市場，但作為制造強國，工業(yè)機器人密度仍較韓國、新加坡、德國和日本尚有較大差距。據IFR數據，2022年韓國、新加坡、德國和日本工業(yè)機器人密度分別為1012/730/415/397臺/萬人，而中國（392臺/萬人）較上述國家仍有一定差距。u

勞動年齡人口不斷減少、勞動力成本持續(xù)上升?

根據財科院報告，人口紅利的逐漸消退導致企業(yè)顯性用工成本不斷上升。根據第七次全國人口普查數據，2010—2020年，我國16—59歲的勞動年齡人口占比從70.14%下降到63.35%，與2010年相比，我國勞動年齡人口減少4000多萬人；據國家統(tǒng)計局公報解讀，在2021年至2030年間，我國勞動年齡人口總量和比例將繼續(xù)以較快速度降低。2020年2050年圖：2012-2022年中國工業(yè)機器人運營存量（千臺）圖：2022年各國工業(yè)機器人密度（臺/萬人）1,6001,4001,2001,000800100080060040020001502600122695640020007896505013492012

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2022：國家統(tǒng)計局、人民網、財科院、

《2022年中國機器人產業(yè)數據》、國際機器人聯合會（IFR），華金證券研究所97133189256資料142.1.2

勞動力成本上升及機器人價格下降或驅動工業(yè)機器人需求擴容u

性能提升、價格下降或共同驅動工業(yè)機器人需求提升?

工業(yè)機器人產業(yè)創(chuàng)新鏈條不斷完善，技術性能不斷提升。根據中國政府網，工業(yè)機器人產品速度、可靠性、負載能力等各項指標不斷提升，部分產品平均無故障運行時間達8萬小時，最大負載能力由原來的500公斤提升到700公斤。?

工業(yè)機器人價格隨著技術成熟度提升而不斷下探。我國工業(yè)機器人進口均價從2016年的2.76萬美元/臺下降到2022年的1.30萬美元/臺；雖受到出口結構和應用場景的影響而有所波動，2011年以來我國工業(yè)機器人出口均價整體呈下降趨勢。u

工業(yè)機器人應用逐步拓寬?

根據工信部副部長辛國斌，工業(yè)機器人應用領域明顯拓寬；在衛(wèi)浴、陶瓷、五金、家具等傳統(tǒng)產業(yè)應用更加廣泛，而在新能源汽車、鋰電池、光伏等新型行業(yè)應用加速涌現。圖：1996-2022年我國工業(yè)機器人進口均價（千美元/臺）圖：2011-2021年我國工業(yè)機器人出口均價（千美元/臺）35302520151055045403530252015105002011

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2021出口均價:工業(yè)機器人:中國進口均價:工業(yè)機器人:中國資料：Wind、中國政府網，華金證券研究所152.1.3

精密減速器為工業(yè)機器人核心部件，全球規(guī)模近百億（1/2）u

工業(yè)機器人三大核心零部件包括精密減速器、伺服系統(tǒng)及控制器，根據億歐智庫數據，上述三大圖：工業(yè)機器人成本構成零部件在工業(yè)機器人成本中占比約高達60%，其中精密減速器在三類零部件成本中占比最高，約達到30%。12%u

工業(yè)機器人市場精密減速器一般以諧波減速器和RV減速器為主；其中諧波減速器主要應用于機器人小臂、腕部或手部等輕負載領域；RV減速器多應用于多關節(jié)機器人中機座、大臂、肩部等重負載的位置。30%28%u

根據綠的諧波招股說明書，一般來講，單臺諧波減速器的價格區(qū)間在1000-5000元，單臺RV減速器在5000-8000元。以六軸多關節(jié)機器人為例，每臺機器人大約搭配6臺精密減速器。20%10%減速器

伺服系統(tǒng)

控制器

機器人本體

其他圖：工業(yè)機器人產業(yè)鏈圖：單臺工業(yè)機器人配套所需精密減速器量價情況減速器類別諧波減速器RV減速器主要應用于機器人小

一般應用于多關節(jié)機器人臂、腕部或手部等輕

中機座、大臂、肩部等重在機器人領域的應用部位負載領域負載的位置價格1000-5000元/臺5000-8000元/臺資料：億歐智庫、綠的諧波招股說明書，華金證券研究所162.1.3

精密減速器為工業(yè)機器人核心部件，全球規(guī)模近百億（2/2）u

2020年全球工業(yè)機器人市場精密減速器需求量約223萬臺，配套減u

2020年國內工業(yè)機器人市場精密減速器需求量約98萬臺，配套減速速器市場規(guī)模為90億元。器市場規(guī)模為38億元。??據前瞻產業(yè)研究院，2020年全球工業(yè)機器人配套精密減速器需求量約223萬臺；其中諧波和RV減速器需求分別約為110/113萬臺，對應占比約49%：51%。??據前瞻產業(yè)研究院，2020年國內工業(yè)機器人配套精密減速器需求量約98萬臺；其中諧波和RV減速器需求分別約為50和48萬臺，對應占比約51%：49%。假設諧波和RV減速器單臺1500/6500元，2020年諧波和RV減速器分別假設諧波和RV減速器單臺1500/6500元，2020年諧波和RV減速器分別7.6/30.9億元，測算得，2020年國內工業(yè)機器人配套減速器市場規(guī)模為38.4億元。16.5/73.5億元，測算得，2020年全球工業(yè)機器人減速器市場規(guī)模為90.0億元。圖：2017-2020年全球工業(yè)機器人配套減速器市場需求量（萬臺）圖：2017-2020年國內工業(yè)機器人配套減速器市場需求量（萬臺）300120250200100801274811811211346431501005044604020012411510911050464441020172018201920202017201820192020諧波減速器

RV減速器諧波減速器

RV減速器注：在計算諧波減速器市場規(guī)模時，參考綠的諧波招股書披露的2019年諧波減速器均價(1476.79元/臺)，我們假設諧波減速器單價為1500元/臺；在計算RV減速器市場規(guī)模時，參考綠的諧波招股書披露的業(yè)內RV減速器價格區(qū)間“5000-8000元/臺”，我們取均值假設RV減速器單價為6500元/臺。資料：前瞻產業(yè)研究院，綠的諧波招股說明書，華金證券研究所172.1.4工業(yè)機器人應用放量有望推升精密減速器需求增長u

據國際機器人聯合會（IFR）預測，全球工業(yè)機器人需求量有望從圖：2022-2025年中國工業(yè)機器人配套減速器空間假設測算2022年的57萬臺增長到2025年的69萬臺，2022-2025年CAGR為7%。類別202257202361202465202569CAGR7%u

據國際機器人聯合會（IFR）統(tǒng)計，2022年國內工業(yè)機器人需求量約為29萬臺，約占全球的51%。根據我們假設，若2023-2025年國內工業(yè)機器人占全球比例保持在2022年水平，預計2025年國內工業(yè)機器人需求量約為35萬臺。全球國內工業(yè)機器人出貨量（萬臺）293133357%全球196932341131257028214014484341173166100507273150065005120%23%15%20%18%22%-諧波減速器需求量（萬臺）國內全球10958RV減速器需求量（萬u

2022-2025年國內的工業(yè)機器人配套精密減速器需求量和市場規(guī)模臺）國內復合增速高于全球。全球305151150065002935918315006500354262231500650042精密減速器需求量（萬臺）?據國際機器人聯合會（IFR）預測，全球和國內的工業(yè)機器人配套精密減速器需求量有望從2022年的305萬臺和151萬臺增長到2025年的507萬臺、273萬臺，2022-2025年全球和國內的CAGR分別為18%和22%。國內諧波減速器RV減速器全球精密減速器單價（元）-20%23%15%20%17%21%諧波減速器市場規(guī)模（億元）國內14172126?

根據我們假設，若按諧波減速器和RV減速器單價1500/6500元/臺考慮，則全球和國內的工業(yè)機器人配套精密減速器市場規(guī)模有望從2022年的100億元和52億元增長到2025年的159億元、91億元，2022-2025年全球和國內的CAGR分別為17%和21%。全球71819410865RV減速器市場規(guī)模（億元）國內384554全球10052116621367515991精密減速器市場規(guī)模（億元）國內注：在計算諧波減速器市場規(guī)模時，參考綠的諧波招股書披露的2019年諧波減速器均價(1476.79元/臺)，我們假設諧波減速器單價為1500元/臺；在計算RV減速器市場規(guī)模時，參考綠的諧波招股書披露的業(yè)內RV減速器價格區(qū)間“5000-8000元/臺”，我們取均值假設RV減速器單價為6500元/臺。資料：國際機器人聯合會（IFR），華金證券研究所18目錄制造強國建設背景下，工業(yè)機器人應用放量或推升精密減速器需求增長人形機器人處于商業(yè)化前夜，精密減速器作為上游核心高值零部件或受益2.2.1人形機器人有望成為“未來產業(yè)”中的顛覆性產品2.2.2當前人形機器人正處于商業(yè)化前夜2.2.3政策明確助力人形機器人配套減速器產業(yè)發(fā)展2.2.4減速器是人形機器人的核心高值零部件2.2.5Optimus單臺人形機器人配套減速器價值量幾何？2.2.6簡單測算人形機器人配套減速器市場空間192.2.1

人形機器人有望成為“未來產業(yè)”中的顛覆性產品u

人形機器人被認為是通用人工智能技術的良好載體。相較于工業(yè)機器人通常事先被編碼設定，人形機器人具備具有自主學習、決策以及推理的能力，行為上具備更高的自由度，具有更智能、更靈活、應用場景更多元等特點。u

工信部指出，人形機器人集成人工智能、高端制造、新材料等先進技術，發(fā)展?jié)摿Υ?、應用前景廣，是“未來產業(yè)”的新賽道，有望成為繼計算機、智能手機、新能源汽車后的顛覆性產品；未來有望圍繞特種領域、制造業(yè)典型場景、民生及重點行業(yè)三類方向實施應用場景的拓展。2023年9月14日，工信部組織開展2023年未來產業(yè)創(chuàng)新任務揭榜掛帥工作，人形機器人為除元宇宙、腦機接口、通用人工智能之外、面向未來制造、未來信息2個前沿領域的四大重點方向之一。圖：人形機器人與工業(yè)機器人的對比圖：人形機器人重點拓展領域人形機器人工業(yè)機器人特種環(huán)境應用制造業(yè)典型場景民生及重點行業(yè)人形機器人在全方位AI感知技術以及GPT大大腦

語言模型加持下，可呈現出較高的主動性，表現為具有自主學習、決策以及推理的能力工業(yè)機器人的行為通常是被事先編碼設定的惡劣條件3C醫(yī)療家政農業(yè)物流危險場景作業(yè)復雜環(huán)境汽車通用型工業(yè)機器人根據事先設定，主要替代的是重復性勞動，其自由度一般為4-6人形機器人的行為更“類人”，其自由度一身體

般在20以上，能夠完成更加復雜、多樣的動作人形機器人一方面在大腦層面具備自主學習、決策以及推理的能力，另一方面在身體層面

由于事先被設定，工業(yè)機具備更高自由度，能夠完成更加多樣的動作，器人的應用場景相對固定因而其應用場景更加多元化應用場景資料：聯想控股微空間、工業(yè)和信息化部網站、華金證券研究所202.2.2

當前人形機器人正處于商業(yè)化前夜u

全球性科技巨頭紛紛布局，人形機器人逐步邁入產業(yè)化階段。2022年，特斯拉推出人形機器人“擎天柱”、小米發(fā)布全新自研人形機器人，同時微軟、谷歌等科技公司入局，人形機器人逐步邁入產業(yè)化階段。u

部分廠商已開始發(fā)布人形機器人的迭代版本，技術創(chuàng)新加速。2023年12月13日，特斯拉發(fā)布第二代人形機器人視頻，Optimus-Gen2行走速度提高30%，重量減輕10kg，平衡力及全身控制等性能有所提高。相較第一代Optimus，Optimus-Gen2的腳掌分為兩個部分，使得步行姿態(tài)更接近人類，并由于十指均搭載了手指觸覺傳感器，已實現兩指捏起雞蛋。2023世界人工智能大會（WAIC）上，馬斯克表示，Optimus的最終價格或低于2萬美元，預計3-5年內量產。產品成熟后的量產數量或將達到100億-200億臺。21資料：新浪財經、騰訊網、優(yōu)必選官網等，華金證券研究所整理2.2.3

減速器是人形機器人的核心高值零部件u

人形機器人產業(yè)鏈的上游為基礎原材料和零部件的生產，中游為機器人本體的設計、制造和測試環(huán)節(jié)，下游為終端應用場景。其中上游零部件包括執(zhí)行系統(tǒng)、感知系統(tǒng)、運動控制系統(tǒng)三大核心技術模塊。u

減速器為人形機器人成本中占比最高的部件。根據頭豹研究院，人形機器人硬件與零部件合計約占總成本的60%，本體和系統(tǒng)集成分別約占總成本的15%、15%。硬件與零部件中細分來看，減速器為人形機器人總成本最大構成(20%)、其次是伺服系統(tǒng)(15%)、控制器(10%)等。圖：人形機器人產業(yè)鏈圖：人形機器人成本拆分零部件人形機器人本體制造終端應用執(zhí)行系統(tǒng)感知系統(tǒng)特種環(huán)境應用10%設計?

減速器15%?

惡劣條件、危險作?

無框力矩電機?

空心杯電機?

行星滾柱絲杠?

編碼器?

攝像頭?

力矩傳感器?

激光15%業(yè)、復雜環(huán)境20%制造制造業(yè)典型場景60%?AI芯片15%10%?

軸承等?3C、汽車…15%特種環(huán)境應用控制系統(tǒng)其他零部件及原材料減速器伺服系統(tǒng)控制器傳感器、視覺等測試?

控制器?

驅動器??電池模塊、結構件金屬材料、塑料材料…?

醫(yī)療、家庭、農業(yè)、硬件與零部件

本體

系統(tǒng)集成

其他物流資料：頭豹研究院、研究院、中國政府網，前瞻產業(yè)研究院，華金證券研究所222.2.4

政策明確助力人形機器人配套減速器產業(yè)發(fā)展國家層面，2023年10月，工信部印發(fā)《人形機器人創(chuàng)新發(fā)展指導意見》，首次對人形機器人產業(yè)的發(fā)展提出系統(tǒng)指導性意見。u

政策明確助力人形機器人減速器產業(yè)發(fā)展?！吨笇б庖姟窂娬{要實現“重點產品和部組件攻關”，包括高力矩密度減速器的技術突破。2025年表：《人形機器人創(chuàng)新發(fā)展指導意見》對重點產品和部組件攻關的指導要求?

到2025年，人形機器人創(chuàng)新體系初步建立，“大腦、小腦、肢體”等核心部組件的安全有效供給；培育2-3家有全球影響力的生態(tài)型企業(yè)和一批專精特新中小企業(yè)，打造2-3個產業(yè)發(fā)展集聚區(qū)到2025年，人形機器人創(chuàng)新體系初步建立，“大腦、小腦、肢體”等一批關鍵技術取得突破，確保核心部組件安全有效供給。整機產品達到國際先進水平，并實現批量生產，在特種、制造、民生服務等場景得到示范應用。到2027年，人形機器人技術創(chuàng)新能力顯著提升，形成安全可靠的產業(yè)鏈供應鏈體系，構建具有國際競爭力的產業(yè)生態(tài)，綜合實力達到世界先進水平發(fā)展目標2027年面向類人外觀、雙腿行走和雙臂雙手靈巧操作的基本形態(tài)功能，建立人形機器人基礎軟硬件架構，打造“公版”通用平臺，支持不同場景需求下的結構改造、算法優(yōu)化以及特定能力強化基礎版整機?

到2027年，形成安全可靠的人形機器人產業(yè)鏈供應鏈體系，構建具有國際競爭力的產業(yè)生態(tài)，產業(yè)加速實現規(guī)?；l(fā)展，應用場景更加豐富開發(fā)低成本交互型人形機器人，強化人類生活環(huán)境適應能力、多模態(tài)人機交互能力。開發(fā)高精度型人形功能型整機

機器人，強化雙臂雙手精細操作、工件魯棒識別、軌跡智能規(guī)劃等上肢作業(yè)能力。開發(fā)高可靠型人形機器人，強化惡劣環(huán)境生存、復雜地形適應、外力沖擊防護等能力面向復雜環(huán)境感知需求，開發(fā)集成高精度仿生眼與類腦處理算法的視覺傳感器，推出寬頻響、高靈敏的傳感器執(zhí)行器仿生聽覺傳感器，開發(fā)高分辨率和具有多點接觸檢測能力的仿人電子皮膚，推出高靈敏檢測多種氣體的仿生嗅覺傳感器，形成人形機器人專用傳感器產品譜系地方層面，北京、上海、深圳等地紛紛加快建設各地區(qū)人形機器人產業(yè)創(chuàng)新中心。重點產品和部組件攻關面向人形機器人高爆發(fā)移動及一體化單元系列產壓伺服執(zhí)行器，打造高緊湊液壓馬達、缸、泵、閥度電機、伺服驅動器等融合的高精度電驅動?

北京：發(fā)布《北京市機器人產業(yè)創(chuàng)新發(fā)展行動方案（2023—2025年）》，將設立100億元規(guī)模的機器人產業(yè)基金，并專門建設人形機器人產業(yè)創(chuàng)新中心?

深圳：提出將開展通用型具身智能機器人的研發(fā)和應用，加快組建人形機器人制造業(yè)創(chuàng)新中心?

上海：提出將建設國際算法創(chuàng)新基地，加快人形機器人創(chuàng)新發(fā)展執(zhí)行器，打造電驅動旋轉關節(jié)、電推桿產品面向高實時協調運動控制需求，研發(fā)具有高動態(tài)運動驅動、高速通信等功能的專用芯片，研制“感-算-控”一體化的高性能運動控制器。面向人形機器人認知與決策需求，研發(fā)具有多模態(tài)空間感知、行為規(guī)劃建模與自主學習等能力的智能芯片，提升人形機器人協調控制能力控制器面向人形機器人高動態(tài)、長續(xù)航能量需求，突破高能量密度電池、智能電源管理、電池組優(yōu)化匹配等關鍵技術，開發(fā)高能效、高緊湊動力能源總成產品，提升人形機器人的續(xù)航與環(huán)境適應能力動力能源資料：中國政府網，華金證券研究所232.2.5

Optimus單臺人形機器人配套減速器價值量幾何？圖：TeslaBot零部件構成示意圖大腦?

FSD芯片?

WIFIu

參考TeslaAIDay初步披露的減速器方案，單臺Optimus搭載約40個執(zhí)行器關節(jié)驅動，肩部、肘部、腿部等主要關節(jié)使用14個諧波減速器。假設單個諧波減速器價值量1500元，單臺人形機器人配套的諧波減速器價值量預計在2.1萬元左右。?

音頻…眼睛線性執(zhí)行器旋轉執(zhí)行器攝像頭關節(jié)?

無框力矩電機：

?

無框力矩電機：14個?

力傳感器：14個14個?

力傳感器：14個動力?

行星滾柱絲杠：

?

諧波減速器：14個14個靈巧手其他資料：前瞻產業(yè)研究院、36氪、網易，華金證券研究所242.2.6

簡單測算人形機器人配套減速器市場空間u

據Marketsandmarkets預測，預計全球人形機器人市場規(guī)模將在未來約以45%的年復合增速增長，推算可得2030年市場規(guī)模約增至289億美元；根據頭豹研究院，減速器大概占人形機器人成本的20%；預計全球人形機器人減速器規(guī)模將在2030年達到58億美元。u

當前人形機器人用減速器方案未最終確定。目前來看，根據川銘精工結合TeslaBot公布的人形機器人的身高及負載等參數、所參考引用的《高扭矩密度仿人機器人驅動單元研究》、《國內外雙足人形機器人驅動器研究綜述》等文獻中相似參數產品的關節(jié)負載實驗，其測試結果表明末端負載10kg的手臂關節(jié)輸出扭矩應≥30Nm，0.87m的雙足關節(jié)輸出扭矩要求50±5Nm。結合各類減速器額定輸出扭矩情況，精密行星減速器、諧波減速器以及RV減速器符合條件。圖：2022-2030E全球人形機器人及配套減速器市場規(guī)模（億美元）

圖：人形機器人配套精密減速器說明減速器類別諧波減速器RV減速器精密行星減速器35030025020015010050主要由柔輪、剛輪、波發(fā)生器

一般采用兩級傳動結構，由結構組成

三個核心零部件組成，通過柔

行星齒輪減速器的前級和擺輪的彈性變形傳遞運動

線針輪減速器的后級組成主要傳動結構包括行星輪、太陽輪、內齒圈289高剛性、高耐磨性、高扭矩、高傳動效率、壽命長產品性能

體積小、減速比大、精密度高

大體積、高負載、高剛度200運動精度高，傳動比大，較小高負載，傳動比范圍大、壽命長、精度保持穩(wěn)定、效率高、傳動平穩(wěn)的傳動慣量，在同等輸出力矩時，體積可以縮小到其他減速器的1/3，重量縮減1/2結構簡單，剛性和耐磨性更好優(yōu)點缺點138柔輪每轉發(fā)生兩次橢圓變形，容易引起材料的疲勞損壞，損耗功率大，同時，回程誤差，不具有自鎖功能92外形尺寸大，零部件多，結構復雜，加工難度大，價格貴存在多級傳動體積過大、精密化后性能降低等問題615841402728181815128345終端應用領域價格小臂和腕部等腰部、腿部等靈巧手01000-5000元/臺5000-8000元/臺200-2000元/臺20222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E資料：MarketsandMarkets、川銘精工、研究院，華金證券研究所25目錄減速器系基礎機械傳動裝置，應用廣泛且市場空間廣闊機器人產業(yè)發(fā)展或為精密減速器帶來較大的增量需求關于兩個減速器關鍵問題的簡單探討建議關注新股風險提示26目錄針對減速器替代方案的討論3.1.1直驅電機為機器人減速器的替代方案3.1.2直驅電機方案具備一系列優(yōu)勢3.1.3當前難言直驅電機在未來能對減速器進行完全的革命通用減速器企業(yè)向精密減速器拓展的討論273.1.1

直驅電機為機器人減速器的替代方案u

直驅電機是負載直接連接到電機的旋轉或線性電機，又稱DD馬達，為機器人減速器的替代方案。u

與傳統(tǒng)伺服電機相比，直驅電機可以提供更高的扭矩、更低的速度?？梢詫⒇撦d直接安裝到電機上，而不需要使用齒輪和減速器等傳動機構。圖：旋轉式直驅電機圖示圖：直驅線性電機圖示旋轉式直驅電機通常被稱為力矩電機，其能夠在低速、且即便堵轉時，產生高扭矩。力矩電機多是無刷永磁同步電機。其外觀類似傳統(tǒng)的伺服電機，但卻有很多磁極直驅線性電機為“直線電機”，包含扁平直驅電機和管狀直驅電機；前者具備較為出色的速度控制，后者具備高速和高推力能力磁極基座水冷槽扁平直驅驅動電機出線繞組轉子定子框架磁極線圈位置與溫度傳感器電子銘牌定子線圈管狀直驅電機密封O形圈帶釹磁鐵的滑塊負載安裝孔資料：上品機電（Spinmech）官網，華金證券研究所283.1.2

直驅電機方案具備一系列優(yōu)勢u

據OFweek智能硬件網，直驅電機方案較齒輪減速器具備下述優(yōu)勢：圖：直驅電機與“普通伺服電機+減速器”方案的比較?

更高的定位精度：直驅電機方案無普通的傳動機構中間的減速器等環(huán)節(jié)，因而避免了間隙誤差和機械磨損，進而提高了定位精度?

更低的噪音：直驅方案由于無減速器傳動機構的損耗，電機運行更安靜穩(wěn)定?

更長的續(xù)航：直驅方案擁有更高的電能利用效率，可提升約30％的續(xù)航時間?

更高的剛性：直驅電機馬達擁有較強的剛性?

結構緊湊更高的空間利用率：直驅方案節(jié)省了減速器傳動機構的空間，讓機器人內部可安裝更多運動類傳感器?

避免出現減速器漏油的情況：避免漏油尤其對于食品藥品行業(yè)至關重要?

一定程度上緩解對國外高性能減速器的技術依賴圖：直驅電機方案或能降低整體系統(tǒng)成本u

據科爾摩根官網，就整個系統(tǒng)的長期成本而言，直驅系統(tǒng)或比傳普通電機停機成本統(tǒng)系統(tǒng)更具成本效益。安裝勞動力節(jié)約?

如果比較直驅電機和傳統(tǒng)裝置的成本，直驅技術或是更昂貴的解決方案。維護成本軸承軸封?

但傳統(tǒng)裝置相比，直驅系統(tǒng)因消除齒輪、皮帶輪、密封件、軸承和其他相關部件，可立即節(jié)省前期成本；由于無需組裝、安裝和校準系統(tǒng)中皮帶輪等零件，節(jié)約了安裝的勞動力成本；因而進一步避免了后續(xù)的維護時間和機器的整體停機時間，減少了維護成本和停機損失。直驅電機皮帶輪減速器絲杠同步帶u

據Allyrobotics官網，直驅方案應用到工業(yè)機器人上或降低30%的成本。資料：科爾摩根官網、中國工控網、OFweek智能硬件網，華金證券研究所293.1.3

當前難言直驅電機在未來能對減速器進行完全的革命目前直驅電機方案替換減速器方案存在短板，主要系直驅電機的力矩質量密度或者力矩質量比劣勢。?

在單位質量下的力矩質量比，直驅相對具備劣勢，即驅動同樣重圖：配置Tecnotion直驅力矩電機的Delta機器人被用于將花卉球莖放置到花盆中種植量的東西，導致直驅需要更重的電機，才能把負載推動。站在當前時點，基于直驅電機應用場景存在局限性，單臺機器人難以在每個環(huán)節(jié)使用直驅，以及考慮到較高的轉換成本，或難言直驅電機能對減速器進行完全革命。?

應用場景局限性：基本限于對局部力矩要求不是很大的機器人，如在關節(jié)運動軸嵌入科爾摩根無框直驅電機的UniversalRobots六軸輕型機器人、應用于1KG以下的食品后道包裝領域的SCARA圖靈機器人、以及Delta機器人的機械手臂中?

并非實現單機完全替代：根據華數機器人常務副總經理楊林，目前直驅電機在機器人有部分應用，但不能完全替代減速器每臺Delta機器人采用了4個Tecnotion力矩電機，分別是機器人的3個手臂和工具中心點的內部?

轉換成本：減速器已經是較為成熟穩(wěn)定的方案，對企業(yè)而言轉換成本較高資料：科爾摩根官網、ForesightNews、高工機器人、搜狐，華金證券研究所30目錄針對減速器替代方案的討論通用減速器企業(yè)向精密減速器拓展的討論3.2.1簡要分析通用減速器企業(yè)向精密領域拓展的兩類模式3.2.2雙環(huán)傳動：國內齒輪龍頭積極向精密減速器領域拓展3.2.3豐立智能：基于小模數齒輪底層工藝自研精密減速器3.2.4國茂股份：國內通用減速器龍頭，兩次收購布局精密減速器313.2.1

簡要分析通用減速器企業(yè)向精密領域拓展的兩類模式u

齒輪、軸承等每一種零部件都會影響減速器的精度。通過分析歸納國內企業(yè)往精密領域拓展的案例，我們傾向于認為深耕軸承、齒輪等底層技術型企業(yè)或更有望在往精密減速器拓展的過程中發(fā)揮優(yōu)勢。?

雙環(huán)傳動?

豐立智能u

并購后賦能或不失為通用減速器企業(yè)向精密減速器領域拓展的一種路徑。?

國茂股份圖：雙環(huán)傳動SHPR-E減速器構造圖32資料：雙環(huán)傳動官網，華金證券研究所3.2.2

雙環(huán)傳動：國內齒輪龍頭積極向精密減速器領域拓展u

公司為國內齒輪龍頭，深耕齒輪四十余年，基于在高精密齒輪工藝上積累的豐厚的經驗，公司不斷向精密減速器領域拓展。u

2014年3月，公司將“工業(yè)機器人用齒輪級關節(jié)減速器開發(fā)項目”正式列入2014年度工作推進計劃；2015年5月，公司定增12億元，部分應用于工業(yè)機器人RV減速器產業(yè)化項目；2018年，減速器開始貢獻營收；2020年5月，公司出資2,000萬元設立機器人減速器子公司環(huán)動科技，推進諧波減速器的產業(yè)化研制；2023年9月25日，擬籌劃環(huán)動科技分拆上市事宜；經過多年自主研發(fā)，公司現已實現3-1000KG負載機器人所需的高精密減速機整體方案的全覆蓋。圖：環(huán)動科技歷史沿革機器人關節(jié)高精密減速器批量上市銷售首臺樣機下線產品升級環(huán)動科技成立201306201403201610201611201709201810201912202005202205高精密減速器核心創(chuàng)始團隊組建國家863計劃支撐大批量訂單國產機器人高精密擺線行星減速機市占率第一突破10萬臺減速機產能資料：環(huán)動科技官網，華金證券研究所333.2.3

豐立智能：基于小模數齒輪底層工藝自研精密減速器u

根據公司于2023年5月29日的問詢函回復，加工工藝方面，精密減速器依賴于小模數齒輪底層工藝技術（齒形設計、加工工藝、質量管控、熱處理等）、質量控制能力、規(guī)?；圃斓?。u

公司繼承儲備積累的齒輪、機械件和齒輪減速器等的研發(fā)、設計、制造技術，向精密小模數齒輪在產業(yè)鏈下游的集成部件產品精密減速器所延伸，在自身齒輪生產相關技術積累的基礎上開發(fā)了小型精密減速器產品。u

根據公司招股書公司首發(fā)募集資金5.90億元，其中1.10億元用于小型精密減速器升級及改造項目。截至2023H1，小型精密減速器升級及改造項目（齒輪箱升級及改造項目）已完成78.07%，預計至2024年12月31日達到項目達到預定可使用狀態(tài)。圖：公司基于齒輪產品向精密減速器拓展螺傘?輪（精密減速器）諧波減速器（機器人）螺傘?輪（精密減速器）螺傘?輪（精密減速器）行星減速器（電動工具）行星減速器（園林機械）注：括號為用途。34資料：公司公告、公司招股書、公司2023年中報、公司官網等，華金證券研究所3.2.4

國茂股份：國內通用減速器龍頭，兩次收購布局精密減速器u

公司為國產通用減速機的龍頭企業(yè)，產品廣泛應用于工程機械、智能物流與倉儲、工業(yè)自動化、冶金、環(huán)保、新能源、食品輕工、港口機械、資源開采等通用機械行業(yè)各領域。u

根據2021年年報顯示，公司于2021年投資6000萬元成立控股子公司國茂精密傳動，完成了對安徽聚隆機器人減速器有限公司和安徽聚隆啟帆精密傳動有限公司與減速器有關的部分業(yè)務及業(yè)務資產的收購，收購的業(yè)務資產包括設備、存貨、專利等，收購目標公司諧波及RV減速器相關資產，并任命其原有的核心技術人員為國茂精密傳動業(yè)務部總經理，積極布局精密減速器領域；根據公司2022年半年報顯示，為順應機器人行業(yè)快速發(fā)展機遇，公司將精密傳動業(yè)務定義為第二成長曲線，依托通用減速機領域規(guī)?；a經驗和強大的營銷能力，從人力、資金、銷售渠道等多方位給予國茂精密支持；截至2022年年中，國茂精密具備3萬臺波減速器的年產能。根據公司2022年年報顯示，通過對控股子公司國茂精密的全力支持，產品角度傳遞精度工藝改進到小于20角秒，達到業(yè)界先進水平；通過新材料的運用及設計端的優(yōu)化，部分產品在性能不變的前提下，重量減少約30%，從而有效降低材料成本；此外，順利完成了10種型號的新品開發(fā)工作。u

此外，公司于2024年2月19日與摩多利傳動簽署了《股權轉讓協議》，擬通過收購摩多利傳動65%的股權，進入精密行星減速器領域。圖：公司在精密減速器領域布局情況2021年末2022年末2022H12024年投資6000萬元成立控股子公司國茂精密國茂精密具備3萬臺諧波減速器的年產能母公司賦能控股子公司，工藝改進，產品成本下降的同時強化新品研發(fā)擬收購摩多利傳動65%的股權，進入精密行星減速器領域收購目標公司諧波及RV減速器相關資產資料：公司2021年年報、公司2022年半年報、《關于收購摩多利智能傳動（江蘇）有限公司65%股權的進展公告》，華金證券研究所35目錄減速器系基礎機械傳動裝置，應用廣泛且市場空間廣闊機器人產業(yè)發(fā)展或為精密減速器帶來較大的增量需求關于兩個減速器關鍵問題的簡單探討建議關注新股風險提示36夏廈精密：小模數齒輪領域細分龍頭，積極布局機器人用減速器?

主營業(yè)務圖：主要業(yè)務圖示u

公司主要產品包括電動工具齒輪、汽車齒輪、減速器及其配件、智能家居齒輪和安防齒輪等，其中，減速器配件主要指減速器中的核心部件精密齒輪。產品應用部位圖示u

公司主要產品已經廣泛應用于電動工具、燃油汽車、新能源汽車、機器人、智能家居、醫(yī)療器械、安防等領域。另外，公司成功拓展了關聯產業(yè)鏈，研發(fā)生產的齒輪加工設備和耗材刀具除滿足自用外，已實現對外銷售。電動工具齒輪電動工具的核心傳動部件燃油汽車、新能源汽車的汽車轉向系統(tǒng)、減變速系統(tǒng)、汽車座椅及天窗傳動等汽車齒輪u

公司與牧田集團、博世集團、泉峰科技、日本電產、瀚德集團、?？导瘓F、亞薩合萊、奧仕達等國際知名客戶建立長期穩(wěn)定的客戶關系；同時隨著產能增加，逐步開拓了創(chuàng)科集團、比亞迪、舍弗勒、ABB、松下集團等行業(yè)知名客戶。機器人的關鍵傳動部件減速器及其配件醫(yī)療器械中的智能電動輪椅的傳動部件安防自動門等門控系統(tǒng)的傳動部件其他齒輪智能家居中的家用電器的關鍵傳動部件設備和刀具齒輪加工資料：公司招股書，華金證券研究所37夏廈精密：小模數齒輪領域細分龍頭，積極布局機器人用減速器?

股權結構與公司治理u

股權結構：截至招股意向書簽署日，寧波夏廈圖：公司高級管理人員主要履歷投資控股有限公司直接持有公司發(fā)行前總股本的比例為91.92%，為公司控股股東。公司實控人為夏愛娟、夏建敏及夏挺。夏愛娟和夏建敏兩人為夫妻關系，夏挺為夏建敏、夏愛娟之子，夏建敏、夏愛娟及夏挺合計持有夏廈投資100%股權。現任職姓名夏挺主要履歷務1983年1月出生，中國國籍，無境外永久居留權，碩士學歷。曾任寧波夏廈齒輪有限公司銷售員、總經理助理、董事、副總經理、夏廈精密董事會秘書等。總經理副總經

1957年8月出生，中國國籍，無境外永久居留權，初中學歷。曾任莊市童家校辦廠學徒、鎮(zhèn)海機床電器廠廠長、寧波夏廈齒輪有限公司董事長、總經理等。夏建敏夏愛娟理副總經

1957年5月出生，中國國籍，無境外永久居留權，初中學歷。曾任鎮(zhèn)海交通機修理廠工人、寧波市鎮(zhèn)海恒澤塑料電器廠廠長助理、夏廈精密董事、副總經理等。圖：公司股權結構（截至招股書意向簽署日）1950年11月出生，中國國籍，無境外永久居留權，大專學歷。曾任任江北區(qū)莊橋教革五七工廠工人、江北區(qū)莊橋棉紡織廠副廠長、自由職業(yè)者、寧波夏廈齒輪有限公司副總經理。副總經理夏云汪佳1981年7月出生，中國國籍，無境外永久居留權，大專學歷。曾任寧波寧微軸承有限公司技術員和質量部經理、寧波達爾軸承有限公司銷售副總、寧波夏廈齒輪有限公司銷售總監(jiān)。副總經理1975年7月出生，中國國籍，無境外永久居留權，碩士學歷。曾任民權縣農機公司會計、河南豫恒振會計師事務所有限公司技術部部長、中節(jié)能華禹基金管理有限公司基金管理部總監(jiān)、寧波夏廈齒輪有限公司財務總監(jiān)等。財務總監(jiān)楊華東李志杰董事會

1982年10月出生，中國國籍，無境外永久居留權，本科學歷。曾任寧波帆際秘書

貿易有限公司銷售助理、申港證券股份有限公司浙江分公司投行業(yè)務崗等。資料：公司招股書，華金證券研究所38夏廈精密：小模數齒輪領域細分龍頭，積極布局機器人用減速器?

投資亮點u

公司為小模數齒輪領域細分龍頭，助力推動精密齒輪產業(yè)鏈的進口替代。公司為小模數齒輪領域的細分龍頭，根據中國機械通用零部件工業(yè)協會數據，2021年公司在小模數精密圓柱齒輪產品的全球市場占有率為1.80%。深耕小模數齒輪行業(yè)二十余年，公司定位高端市場，堅持采用精度高的切削加工工藝，所研產品能夠改善普通齒輪高噪聲、高成本、低可靠、低壽命等諸多不足，助力推動精密齒輪及相關產品的進口替代。此外，公司基于核心業(yè)務開拓了目前主要依賴于國外進口的高端齒輪加工用刀具，目前除滿足自身生產外，還實現向同行業(yè)公司銷售，助力公司快速響應齒輪的產研需求的同時降低生產成本、提質增效。u

下游綁定知名客戶；三大業(yè)務齊頭并進，其中近年來汽車齒輪業(yè)務發(fā)展迅速。經過長期積累，公司已與牧田、博世、日本電產等國際知名客戶建立起了長期穩(wěn)定關系，并開拓了一批高潛大型客戶，如創(chuàng)科集團、比亞迪、舍弗勒、ABB、松下等。1）電動工具領域，中國電動工具產業(yè)的出口率達80%以上，大批國際知名電動工具生產企業(yè)在中國設廠加大國內電動工具齒輪等配件的采購力度；公司憑借長期積累，在電動工具齒輪出口方面擁有較強的競爭優(yōu)勢。2）公司汽車齒輪業(yè)務發(fā)展迅速，收入占比貢獻從2020年的21.98%提高到2023年1-6月的56.46%，汽車行業(yè)客戶比亞迪、舍弗勒等銷售占比迅速提升，2023年1-6月比亞迪一躍成為第一大客戶（15.59%）。3）減速器領域，目前機器人領域精密減速器主要依賴進口，公司產品具有精度高、可靠性優(yōu)、一致性好和性價比高的特點，未來或有望受益于機器人產業(yè)需求擴張以及中高端機器人減速器的國產化率提升。根據公司于2024年1月4日在Wind投資者問答欄目回復，目前公司生產的減速器及其配件應用于機器人，并已向達闥送樣人形服務機器人關節(jié)減速器。資料：公司招股書、Wind，華金證券研究所39夏廈精密：小模數齒輪領域細分龍頭，積極布局機器人用減速器?

財務情況圖：公司營業(yè)收入情況圖：公司歸母凈利潤情況營業(yè)收入-萬元營業(yè)收入增長速度%-右軸歸屬母公司凈利潤-萬元歸母凈利潤增速%-右軸10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00001201008060,00050,00040,00030,00020,00010,000060504030201006040200(10)(20)圖：公司凈利率、毛利率情況圖：公司ROE情況銷售毛利率%銷售凈利率%ROE攤薄%22.132.7353025201510530.530.730.929.114.92518.1201510513.610.310.417.016.211.59.100資料：Wind，華金證券研究所40威力傳動：國內精密風電減速器知名供應商?

主營業(yè)務u

公司主要從事風電專用減速器研發(fā)、生產和銷售，自主研制多種型號風電偏航減速器、風電變槳減速器產品。u

公司主要產品能夠適應不同風力資源和環(huán)境條件，產品廣泛應用于1MW至14MW等各種功率類型的陸上和海上風電機組。u

公司現已成為金風科技、東方風電、遠景能源、湘電風能、運達股份、明陽智能、中車風電等國內知名風電企業(yè)的重要供應商，成功進入西門子-歌美颯等國外知名風電企業(yè)的合格供應商名錄。圖：主要業(yè)務圖示通常陸上風電偏航系統(tǒng)配有4-6臺風電偏航減速器，海上風電偏航系統(tǒng)配有8-12臺風電偏航減速器通常風電變槳系統(tǒng)配有3臺風電變槳減速器資料：公司招股書，華金證券研究所41威力傳動：國內精密風電減速器知名供應商?

股權結構與公司治理u

股權結構：截至招股意向書簽署日，李阿波、圖：公司高級管理人員主要履歷李想分別直接持有公司64.99%、27.85%的股份，為公司的實際控制人，二者系父子關系?，F任職務姓名李想主要履歷1982年8月出生，中國國籍，無境外永久居留權，碩士研究生學歷，副高級工程師。曾任畢德投資咨詢（上海）有限公司（BDALLC）投資經理、威力有限監(jiān)事?？偨浝砀笨偨?/p>

1981年9月出生，中國國籍，無境外永久居留權，本科學歷，中級工程師。曾任田廣澤常曉薇理威力有限技術工程師、威力有限產品技術部長、威力有限技術副總經理。1972年3月出生，中國國籍，無境外永久居留權，本科學歷，中級工程師。曾任寧夏吳忠儀表有限責任公司操作工、寧夏銀星能源風電設備制造有限公司副總經理、總經理等。副總經理圖：公司股權結構（截至招股書意向簽署日）副總經理、董事會秘書1982年9月出生，中國國籍，無境外永久居留權，碩士研究生學歷。曾任任東吳證券股份有限公司機構銷售交易部高級經理、復地（集團）股份有限公司結構金融投資部投資總監(jiān)、威力傳動董事會秘書等。包亦軒李娜1979年12月出生，中國國籍，無境外永久居留權，本科學歷，中級會計師。曾任寧夏新華百貨夏進乳業(yè)集團股份有限公司會計主管、銀川黃河順豐房地產開發(fā)有限公司財務經理、威力有限財務部部長等。財務總監(jiān)資料：公司招股書，華金證券研究所42威力傳動：國內精密風電減速器知名供應商?

投資亮點u

借助實控人豐富的減速器研制經驗、以及較早進入風電領域的先發(fā)優(yōu)勢，公司成為我國風電專用減速器的核心供應商之一。公司實控人之一李阿波先生從事減速器相關領域40余年，曾任銀川起重機器廠減速器研究所員工、全國傳動部件減速器行業(yè)協會副秘書長、寧夏減速器研究所設計室主任。在實控人的帶領下，公司選擇進入技術難度相對較高的風電精密減速器領域，憑借穩(wěn)定的產品質量較早進入金風科技、東方風電等國內知名風電企業(yè)供應鏈，并陸續(xù)開發(fā)了明陽智能、三一重能等新客戶；據BNEF統(tǒng)計，2022年度我國風電新增吊裝容量前10大企業(yè)中的9家（合計市場份額約93%）已與公司建立了業(yè)務合作，其中8家已進展到批量供貨階段，公司風電減速器市占率也由2019年的5%相應增至2021年的17%，穩(wěn)居國內廠商前四。從行業(yè)來看，風電在電力生產結構中的占比仍有較大成長空間，根據GWEC預測，2023-2027年期間全球新增風電裝機容量為680GW、年均新增風電裝機容量將超過130GW；但由于較高的技術壁壘，風電減速器行業(yè)競爭者相對較少、競爭格局相對良好，或將利好以公司為首的已具備相應先發(fā)優(yōu)勢的減速器廠商。u

公司持續(xù)研發(fā)創(chuàng)新，一方面通過豐富產品型號、帶動相關收入的增長，另一方面也通過大功率風電減速器的研制、進一步鞏固公司的行業(yè)地位。報告期間，公司創(chuàng)新研發(fā)了63款新型號風電減速器產品；其中，2020年推出的12款新產品實現收入2.09億元、2021年推出的21款新產品實現收入2.21億元、2022年推出的30款新產品實現收入4.27億元，新產品數量不斷增加，創(chuàng)新驅動業(yè)績增長的成效也較為顯著。同時，為順應行業(yè)技術發(fā)展趨勢，公司還致力于大功率風電減速器產品的研發(fā)創(chuàng)新。公司是我國首臺10MW海上風電機組、陸上單機大兆瓦風機組EN-220/10MW的偏航減速器和變槳減速器供應商；2022年，公司已開始向遠景能源14MW風電機組、東方風電13MW風電機組交付相應大功率減速器產品，在大功率風電變速器領域形成較為明顯的領先優(yōu)勢。u

公司計劃通過募投項目解決風電減速器產能瓶頸，并積極進行新領域精密減速器的開拓。公司募投項目之一“精密風電減速器研發(fā)生產項目”已于2021年提前進入建設期。公司在擴大主要產品精密風電減速器生產規(guī)模的基礎上，計劃通過另一募投項目“研發(fā)中心建設項目”開拓電機業(yè)務、光熱回轉減速器業(yè)務、工程機械減速器業(yè)務等其他業(yè)務領域。資料：公司招股書，華金證券研究所43威力傳動：國內精密風電減速器知名供應商?

財務情況圖：公司營業(yè)收入情況圖：公司歸母凈利潤情況營業(yè)收入-萬元營業(yè)收入增長速度%-右軸歸屬母公司凈利潤-萬元歸母凈利潤增速%-右軸9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00001,000900800700600500400300200100070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000500450400350300250200150100500(100)(50)圖：公司凈利率、毛利率情況圖：公司ROE情況銷售毛利率%28.4銷售凈利率%ROE攤薄%6052.23025201510551.724.623.823.122.45040302010030.324.516.111.010.09.13.06.00資料：Wind，華金證券研究所44豐立智能：穩(wěn)固電動工具齒輪基本盤，精密減速器打造新增長極?

主營業(yè)務u

公司主要從事小模數齒輪、齒輪箱以及相關精密機械件等產品研發(fā)、生產與銷售；主要產品包括鋼齒輪、齒輪箱及零部件、精密機械件、粉末冶金制品以及氣動工具等產品。u

公司主要產品主要面向電動工具的中高端市場，被廣泛應用于電動工具、農林機械、醫(yī)療器械、智能家居、特高壓電網、工業(yè)縫紉機等領域。u

公司現已與博世集團、史丹利百得、牧田、創(chuàng)科實業(yè)等大型跨國公司建立了長期穩(wěn)定的合作關系。圖：2022年公司分產品主營業(yè)務構成資料：公司招股書、公司2022年年報，華金證券研究所45豐立智能：穩(wěn)固電動工具齒輪基本盤，精密減速器打造新增長極?

股權結構與公司治理圖：公司高級管理人員主要履歷u

股權結構：截至2023年三季度，臺州市黃巖豐立電控設備有限公司直接控制公司36.97%的股份；實控人黃偉紅和王友利分別直接控制臺州市黃巖豐立電控設備有限公司50%的股份，二者系夫妻關系。姓名現任職務

主要履歷1965年9月出生，中國國籍，擁有美國永久居留權，畢業(yè)于鄭州大學機電一體化技術專業(yè)，大專學歷，高級經濟師。曾任浙江黃工縫制設備廠企管辦主任、黃巖泰昌機械配件廠董事長等。董事長、總經理王友利1964年2月出生，中國國籍，無境外永久居留權，畢業(yè)于浙江廣播電視大學化學工程專業(yè)，大專學歷、工程師。曾任浙江黃巖農藥廠車間主任、黃巖生物工程有限公司車間主任等。董事、副總經理任金春1970年9月出生，中國國籍，無境外永久居留權，畢業(yè)于湖北工業(yè)大學會計學專業(yè)，本科學歷，高級經濟師、會計師。曾任臨海市罐頭廠主辦會計、臨海市百特日用品制造有限公司財務經理、浙江東都節(jié)能技術股份有限公司財務總監(jiān)等。董事、副總經于玲娟

理、董事會秘書圖：公司股權結構（截至2023年三季度）1981

12月出生，中國國籍，無境外永久居留權，畢業(yè)于浙江大學會計學專年陳榮

財務總監(jiān)業(yè)，本科學歷，會計師。曾任浙江玉峰集團有限公司輔助會計、浙江吉奧汽車有限公司成本會計、臺州市遠程會計服務有限公司財務經理等。資料：公司招股書、iFind，華金證券研究所46豐立智能：穩(wěn)固電動工具齒輪基本盤，精密減速器打造新增長極?

投資亮點u

公司是國內較早開展電動工具齒輪產品研發(fā)及生產的企業(yè)之一，與博世集團等電動工具跨國龍頭建立了長期、穩(wěn)定的合作關系。為順應全球電動工具制造向中國轉移的潮流，公司較早地開展電動工具齒輪等相關零配件產品的研發(fā)和生產制造；憑借較為穩(wěn)定的產品質量與快速響應的服務能力，公司成功進入全球一流企業(yè)供應鏈體系，與博世集團、史丹利百得、牧田、創(chuàng)科實業(yè)等大型跨國公司建立了長期穩(wěn)定的合作關系。根據公司招股書披露，公司與上述企業(yè)的合作時長基本均在15年以上，體現出較強的客戶黏性；同時，上述企業(yè)均為公司報告期間的前五大客戶，且來自上述企業(yè)的銷售收入均呈現出逐年攀升的良好態(tài)勢；尤其是博世集團作為公司的第一大客戶，雙方自2006年合作至今，近三年的銷售收入分別為7,922.57萬元、8,437.55萬元、14,488.71萬元，始終維持著較為穩(wěn)定的增長。u

公司依托優(yōu)質的客戶資源，進一步完善產業(yè)鏈延伸戰(zhàn)略，布局精密減速器。目前，我國以精密減速器為代表的高端核心精密零部件產品總體供給量仍存在較大缺口，因此對精密減速器等部件產品的需求較為強烈。公司在精密減速器領域起步較晚，但憑借著自身在小模數齒輪產品方面的競爭優(yōu)勢，迅速獲得客戶的信任，目前已成功完成博世集團、牧田等公司小型精密減速器產品的小批量訂單；同時，公司為尋求新的業(yè)務增長點，對諧波減速器產品研發(fā)做了一定前瞻性的積累，不斷進行產業(yè)鏈延伸。根據公司招股書披露，公司擬投入1.12億元建設“齒輪箱升級及改造項目”，進一步完善產業(yè)鏈布局；預計達產后，將新增電動工具減速器產能205萬件，精密諧波減速器產能3.5萬件；2021年，公司該募投項目已開啟建設。資料：公司招股書，華金證券研究所47豐立智能：穩(wěn)固電動工具齒輪基本盤，精密減速器打造新增長極?

財務情況圖：公司營業(yè)收入情況圖：公司歸母凈利潤情況營業(yè)收入-萬元營業(yè)收入增長速度%-右軸歸屬母公司凈利潤-萬元歸母凈利潤增速%-右軸7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00003060,00050,00040,00030,00020,00010,000060502040103002010(10)(20)(30)(40)0(10)(20)(30)圖：公司凈利率、毛利率情況圖：公司ROE情況銷售毛利率%銷售凈利率%30252015105ROE攤薄%26.93025201510525.424.821.219.710.518.918.118.620.412.84.710.79.33.000資料：Wind，華金證券研究所48通力科技：國產減速器領軍企業(yè)，產品下游應用延展性強?

主營業(yè)務u

公司主要產品“通力”系列減速器可依據結構細分為通用減速器與工業(yè)齒輪箱；其中通用減速器為系列化、標準化、模塊化設計，產品機型偏中小型，多用于輕載和中等載荷的應用場景，大約為0.4萬元/臺；工業(yè)齒輪箱傳動扭矩大、可靠性高，產品機型偏大型，多用于重載大扭矩、強沖擊的應用場景，大約為3.5萬元/臺。u

公司減速器產品公司品種較為齊全，產品廣泛應用于冶金、化工、環(huán)保、能源、制藥、起重、輸送、建材、糧油、礦山、物流、紡織、航空航天、海洋裝備、工程機械等行業(yè)領域。u

公司客戶覆蓋面較廣，包括