鋼鐵行業(yè)2024年信用風險展望：盈利承壓促轉型 信用風險總可控

信用風險展望|鋼鐵行業(yè)鋼鐵行業(yè)信用風險展望鋼鐵行業(yè)信用風險展望鋼鐵行業(yè)2024年信用風險展望盈利承壓促轉型信用風險總可控目錄行業(yè)政策 2供需分析 3價格趨勢 5盈利能力 6債務壓力 6信用質量 72023年，鋼鐵行業(yè)前三季度需求偏弱業(yè)績承壓，第四季度盈利收增，全年產量持平但需求總量縮減，面臨供需總量失衡和結構性失衡困境，預計2024年隨著政策面推動積極向好的因素持續(xù)疊加，國內鋼材需求總量有望維穩(wěn)，仍需關注產量控減水平對行業(yè)利潤的影響情況。債務方面，2024年鋼鐵企業(yè)債券償付和滾動壓力較大，債券新發(fā)和存續(xù)集中度較高，整體信用風險仍可控。行業(yè)政策：2023年以來，鋼鐵行業(yè)政策主要圍繞切實控制新增產能、引導產業(yè)升級、鼓勵鋼鐵企業(yè)兼并重組等方面展開，推動鋼鐵行業(yè)高質量可持續(xù)發(fā)展。供需分析：2023年，我國鋼材供給總量基本持平，而消費整體呈現總量縮減、結構變動、外需強于內需的情況，2024年隨著政策面推動積極向好的因素持續(xù)疊加，預計國內鋼材需求總量有望維穩(wěn)，但同時仍需關注供需總量失衡和結構性轉變帶來的結構性過剩問題。價格趨勢：在政策預期和現實兌現之間，鋼材2023年綜合價格指數同比下跌，年內價格呈現較大波動；2024年1～2月，鋼材價格持續(xù)走弱，未來鋼材價格變動仍需關注產量調控情況。盈利能力：2023年，我國黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)營業(yè)收入同比小幅下降，第四季度盈利收增，但2024年前兩月增虧明顯，2024年全年盈利存壓。債務壓力：2023年以來，鋼鐵企業(yè)發(fā)債規(guī)模較穩(wěn)定，存續(xù)規(guī)模仍較高，未來三年行業(yè)將處于償債高峰期，特別是2024年債券償付和滾動壓力較大，債券新發(fā)和存續(xù)集中度較高，整體信用風險可控。信用質量：2023年，受到行業(yè)需求和盈利波動影響，鋼鐵行業(yè)平均信用利差走擴明顯而后收窄，預計2024年隨著地產、基建項目開工情況回暖，鋼鐵行業(yè)平均信用利差有望進一步收窄。分析師張行商部鋼鐵組組長zhangxingxing@夏婧商部分析師xiajinghan@客戶服務電話服：4008-84-4008：research@2024年5月6日行業(yè)政策2023年以來，鋼鐵行業(yè)政策主要圍繞切實控制新增產能、引導產業(yè)升級、鼓勵鋼鐵企業(yè)兼并重組等方面展開，推動鋼鐵行業(yè)高質量可持續(xù)發(fā)展。2023年，國內鋼鐵政策依然沿著產能總量平控、嚴禁任何形式新增、推動落后產能有序退出、嚴格落實產能等量或減量置換，推動高轉爐轉型為電爐短流程煉鋼的方向推進。2023年1月，四川省發(fā)布《四川省碳達峰實施方案》，提出嚴格執(zhí)行鋼鐵產能等量或減量置換相關規(guī)定，依法依規(guī)推動落后產能退出，嚴防“地條鋼”死灰復燃和已化解過剩產能復產；同月，《上海市減污降碳協(xié)同增效實施方案》提到嚴禁鋼鐵行業(yè)新增產能，確保粗鋼產量只減不增，大力推進鋼鐵生產工藝從長流程向短流程轉變，到2030年，廢鋼比提升至30%；2023年4月，《山西省鋼鐵行業(yè)轉型升級2023年行動計劃》發(fā)布，要求1,200立方米以下高爐、100噸以下轉爐（電爐）、50噸以下合金電爐逐步實施產能置換，按照“先立后破”原則有序退出；2023年7月，河南省《推動生態(tài)環(huán)境質量穩(wěn)定向好三年行動計劃（2023—2025年）》印發(fā)，提出2024年年底前鋼鐵企業(yè)1200立方米以下煉鐵高爐、100噸以下煉鋼轉爐、100噸以下煉鋼電弧爐、50噸以下合金鋼電弧爐原則上有序退出或完成大型化改造；2023年8月，工信部等七部門印發(fā)《鋼鐵穩(wěn)增長方案》，指出2023～2024年將嚴格落實產能置換、項目備案、環(huán)評等法律法規(guī)、政策規(guī)定，不得以機械加工、鑄造、鐵合金等名義新增鋼鐵產能，同時堅持扶優(yōu)汰劣，堅決防范“地條鋼”死灰復燃，推動落后產能應去盡去；2023年11月，四川省經濟和信息化廳印發(fā)《四川省鋼鐵行業(yè)產能置換實施細則》，提出置換比例不低于1.25:1；2023年12月，國務院印發(fā)《空氣質量持續(xù)改善行動計劃》，其中提到，嚴禁新增鋼鐵產能，有序引導高爐—轉爐長流程煉鋼轉型為電爐短流程煉鋼，到2025年，短流程煉鋼產量占比達15%，同時京津冀及周邊地區(qū)繼續(xù)實施“以鋼定焦”，煉焦產能與長流程煉鋼產能比控制在0.4左右。自2016年以來，國內鋼鐵行業(yè)持續(xù)深化供給側結構性改革，有效壓減產能1.5億噸以上，“地條鋼”出清1.4億噸以上。同時，為提振行業(yè)信心，推動行業(yè)高質量穩(wěn)增長，工信部等七部門于2023年8月印發(fā)《鋼鐵行業(yè)穩(wěn)增長工作方案》（以下簡稱《方案》），就鼓勵鋼鐵企業(yè)加快結構轉型、實施兼并重組、提高資源保障能力等方面作出指導。具體來看，為應對目前下游需求總量不足和結構轉變的問題，《方案》呼吁行業(yè)內企業(yè)通過促進鋼鐵材料制造與鋼結構全產業(yè)鏈條協(xié)同，實施以推廣鋼結構橋梁和住宅為主攻方向的鋼鐵應用拓展計劃，呼吁鋼鐵企業(yè)深化與船舶、交通、建筑、能源、家電等重點用鋼領域的上下游合作機制，拓展用鋼場景，呼吁鋼鐵企業(yè)加快由生產商向服務商轉型，發(fā)展剪切、配送等增值服務等。為應對中國鋼鐵企業(yè)市場集中度偏低的問題，《方案》呼吁行業(yè)龍頭企業(yè)實施兼并重組，建設世界一流超大型鋼鐵企業(yè)集團，推動全國鋼鐵產能優(yōu)化布局；支持在細分鋼鐵市場中具有主導權的專業(yè)化企業(yè)進一步整合資源，打造鋼鐵產業(yè)生態(tài)圈；鼓勵鋼鐵企業(yè)開展跨區(qū)域、跨所有制兼并重組，改變部分地區(qū)鋼鐵產業(yè)“小散亂”局面。為應對我國鋼鐵企業(yè)鐵礦石高度依賴進口且供應來源集中問題，《方案》呼吁加快國內重點鐵礦項目開工投產、擴能擴產，支持鐵礦企業(yè)推進智能礦山、綠色礦山建設，鼓勵有條件的企業(yè)開展境外鐵礦資源合作，特別是推進與周邊國家鐵礦資源勘查開采合作，呼吁加強廢鋼資源協(xié)調保障能力，推動廢鋼加工標準化和產業(yè)化。供需分析2023年，我國鋼材供給總量基本持平，而消費整體呈現總量縮減、結構變動、外需強于內需的情況，2024年隨著政策面推動積極向好的因素持續(xù)疊加，預計國內鋼材需求總量有望維穩(wěn)，但同時仍需關注供需總量失衡和結構性轉變帶來的結構性過剩問題。供給方面，2023年，我國粗鋼產量10.19億噸，與上年持平；生鐵產量8.71億噸，同比增長0.7%；鋼材產量13.63億噸，同比增長5.2%。從區(qū)域分布來看，河北、江蘇、山東、遼寧和山西仍是我國鋼鐵的前五大產區(qū)，其中，河北省全年粗鋼產量為2.11億噸，同比減少0.68%，占全國總產量的比重為20.7%，同比下滑0.27個百分點；江蘇省粗鋼產量為1.19億噸，同比增加2.14%，占全國總產量的比重為11.6%，同比上升0.18個百分點；山東省粗鋼產量為0.75億噸，同比減少1.90%，占全國總產量的比重為7.21%，同比下降0.15個百分點；遼寧省粗鋼產量為0.74億噸，同比減少1.44%；山西省粗鋼產量0.63億噸，同比減少2.04%。而從同比變動情況來看，湖南省、山東省、河北省、山西省、遼寧省粗鋼產量同比減少均超過100萬噸，而福建省、內蒙古自治區(qū)、江蘇省、安徽省和廣東省五省粗鋼產量同比增加超過100萬噸。2024年，據國家統(tǒng)計局數據顯示，2024年1～2月，我國粗鋼產量1.67億噸，同比增長1.6%，生鐵產量1.41億噸，同比下降0.6%，鋼材產量2.13億噸，同比增長7.9%。而從需求端來看，2023年，我國鋼材消費整體呈現總量縮減、結構變動、外需強于內需的情況。從總量來看，2023年我國粗鋼表觀消費量約9.4億噸，同比略降。從結構來看，房地產行業(yè)對鋼鐵需求的拉動作用持續(xù)減弱，綠色低碳驅動的新能源用鋼等鋼鐵新需求增長，汽車、造船、家電等傳統(tǒng)用鋼需求提質。目前，我國鋼材下游消費結構中，建筑行業(yè)用鋼占比約49%，排名第一；其次是機械行業(yè)，占比約17%；此外，汽車行業(yè)、能源行業(yè)、造船行業(yè)、家電行業(yè)用鋼占比相對較高。對比來看，歐洲鋼鐵產品下游中建筑行業(yè)占比同樣排名第一，接近30%，但比重顯著小于中國，此外歐洲板材類需求最大的汽車和機械設備行業(yè)占比同樣接近30%；美國鋼鐵需求結構中，建筑用鋼占比約44%，汽車和機械設備占比分別約為28%和9%。2023年以來，伴隨著國內鋼鐵需求總量下行，我國鋼材消費結構同步發(fā)生較大轉變。從下游應用場景來看，2023年1～11月，全國主要發(fā)電企業(yè)電源工程完成投資5,525億元，同比增長28.3%，全國造船完工量3,809萬載重噸，同比增長12.3%，全國汽車產量2,711.1萬輛，同比增長10%,電力、船舶、汽車等產業(yè)用鋼需求增長，用鋼行業(yè)及鋼材消費結構變化下，傳統(tǒng)建筑用鋼筋、線材等比重下降，而板材、型鋼和焊管比例逐漸上升；同時，為提升附加值和差異化優(yōu)勢，國內鋼廠加大產品線組合，部分建材鋼廠開始投產高附加值棒線材，部分鋼廠增加新能源鋼等冷軋系高端產品投放。上述轉變既符合我國經濟發(fā)展進程需要，也和美國、歐洲等區(qū)域鋼鐵業(yè)發(fā)展變化相似，同時與之相比，我國鋼鐵產品結構轉型未來仍有一段路要走，消費結構的轉變和新興產業(yè)的發(fā)展，對鋼材強度、韌性、耐高溫低溫、疲勞壽命等綜合性能提出了更高要求，新形勢下，我國鋼鐵產品結構轉型還需提速。從出口情況來看，受世界其他主要產鋼國產量萎縮、我國鋼材價格優(yōu)勢加大等因素影響，2023年我國鋼材整體出口情況向好，抵消了一部分國內房地產投資下行帶來的需求萎縮的負面影響。2023年中國鋼鐵出口量為0.91億噸，同比增加35%，為2017年以來的最高水平，出口國前五大分別為越南、韓國、泰國、菲律賓和土耳其。2024年1～2月，全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長7.0%，同比增長2.4%，增速提高4.6個百分點；全國固定資產投資（不含農戶）同比增長4.2%，比2023年全年加快1.2個百分點，呈現上升態(tài)勢，其中，基礎設施投資同比增長6.3%，增速較2023年全年加快0.4個百分點；制造業(yè)投資同比增長9.4%，增速較2023年全年加快2.9個百分點。主要下游消費中，全國汽車產量達到383.5萬輛，同比增長4.4%。其中，新能源汽車產量達到118.9萬輛，同比增長25.6%；金屬切削機床產量達到9萬臺，同比增長19.5%。此外，出口表現仍較好，全國出口鋼材1591.2萬噸，同比增長32.6%。為應對當前鋼材需求疲軟及階段性供需矛盾擴大的情況，市場這只看不見的手亦開始發(fā)揮平衡調節(jié)作用，國內部分鋼企陸續(xù)主動降負荷減產。2023年4月，西北聯(lián)合鋼鐵有限公司發(fā)布《關于協(xié)調限產的通知》稱，西北聯(lián)鋼各股東鋼企及區(qū)域內主要鋼企減產比例不低于30%，預計日均減少鐵水產量6萬噸以上；同期，中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會召開一季度部分鋼鐵企業(yè)經濟運行座談會時呼吁鋼鐵企業(yè)主動減產，采取措施保持穩(wěn)定的現金流，共同維護鋼鐵市場平穩(wěn)運行。2023年10月，云南省鋼鐵工業(yè)協(xié)會發(fā)布《關于云南鋼企控虧減產措施的信息提示》稱，由于生產不順和生產成本大幅增加并出現嚴重虧損，云南7家鋼企在9月的基礎上預計減產建筑鋼材30萬噸左右。此外，東北、山東、湖北等區(qū)域鋼企均通過加強檢修方式自發(fā)限產、減產。2024年3月，中鋼協(xié)呼吁鋼鐵企業(yè)反對低價傾銷、抵制惡性競爭，共同營造穩(wěn)定的市場環(huán)境。2024年4月，發(fā)改委等五部門聯(lián)合發(fā)布《關于開展2024年全國粗鋼產量調控工作的指導意見》稱，為貫徹落實黨中央、國務院決策部署，持續(xù)鞏固提升供給側結構性改革成果，多部門聯(lián)合開展全國粗鋼產量調控工作，將堅持以節(jié)能降碳為重點，區(qū)分情況、有保有壓、分類指導、扶優(yōu)汰劣，推動鋼鐵產業(yè)結構調整優(yōu)化，促進鋼鐵行業(yè)高質量發(fā)展。但需關注到，由于煉鋼爐的啟動成本費用較高，同時鋼鐵生產的重資產和高折舊使得行業(yè)利潤需要產量規(guī)模支撐予以攤薄成本，即使企業(yè)盈利較差但在達到現金流成本前，鋼廠仍可能維持高產量，使得行業(yè)產量調控存在困難。整體來看，2024年政策面推動積極向好的因素持續(xù)疊加，而隨著推動大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新、發(fā)行超長期特別國債等重要舉措落地，預計國內鋼材需求總量有望維穩(wěn)，但同時仍需關注結構性轉變帶來的結構性過剩問題，建筑、鐵道、鋼木家具等行業(yè)鋼材需求可能下降，而機械、汽車、能源、造船等行業(yè)用鋼需求將呈增長態(tài)勢。

價格趨勢在政策預期和現實兌現之間，鋼材2023年綜合價格指數同比下跌，年內價格呈現較大波動；2024年1～2月，鋼材價格持續(xù)走弱，未來鋼材價格變動仍需關注產量調控情況。2023年末，我國國內市場鋼材綜合價格指數為112.90點，較上年底下跌0.36點，其中長材價格116.11點，下跌2.56點，板材價格111.80點，下跌1.11點。在政策預期和現實兌現之間，鋼材全年價格呈現較大波動。2023年一季度，鋼材表觀需求超預期，同時地產銷售逐步回暖，帶動鋼材價格持續(xù)上行；第二季度，基建發(fā)力難以持續(xù)，同時金三銀四被證偽，鋼材價格走弱；6月，下游需求階段性釋放，鋼材價格修復性反彈；2023年7月，隨著政治局會議定調房地產市場供求關系重大變化，同時原料現實需求偏強，成本支撐疊加強預期，鋼價上漲明顯；8～10月份，產業(yè)政策的落地不及預期，市場信心不足，價格低位反復；10月之后，隨著萬億國債、地產等一系列政策密集發(fā)布，對市場情緒產生較大提振；12月，受原料價格上漲以及宏觀政策帶動，鋼材成本重心上移，價格整體維持高位震蕩。2024年1～2月，由于需求不足，終端采購推遲，加上春節(jié)期間積累的庫存仍較為龐大，鋼材價格持續(xù)走弱。圖12023年中鋼協(xié)中國鋼材價格指數數據來源：中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會，大公國際整理鋼材價格除受產品供需市場影響外，亦受原材料市場影響。鋼材生產所需原材料主要包括鐵礦石、焦炭、煉焦煤和廢鋼等，其中，鐵礦石成本占鋼鐵成本的比重大約在40%～50%左右。鐵礦石方面，截至2023年11月29日，進口鐵礦石（日照港PB粉）現貨價格980元/噸，較年初850元/噸價格上漲約15%。截至2024年2月末，進口鐵礦石（日照港PB粉）現貨價格波動回落至920元。2024年，預計隨著海外新產能投入，主流礦山發(fā)運量穩(wěn)中有增，同時，在國內“基石計劃”助推下，鐵礦石供給預計整體呈現偏寬松格局，成本重心有望下降。盈利能力2023年，我國黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)營業(yè)收入同比小幅下降，第四季度盈利收增，但2024年前兩月增虧明顯，2024年全年盈利存壓。2023年，我國黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)實現營業(yè)收入8.34萬億元，受到鋼材價格下降的影響，營業(yè)收入同比下降2.20%，降幅同比減少7.60個百分點。同期，黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)實現利潤總額0.06萬億元，同比上漲157.30%，累計增速從2023年10月起回正并處于較高水平，其中，在供需端和成本端共同作用下，1～11月，利潤總額累計同比上漲275.60%，實現年內最大漲幅，而后累計漲幅有所下降但保持在較高水平。2023年以來，黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)資產負債率小幅增長，從年初62.88%波動上漲至年末的64.00%，總體高于2022年水平。圖22020年以來黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)營業(yè)收入和利潤情況（單位：億元、%）數據來源：Wind，大公國際整理國家統(tǒng)計局數據顯示，2024年1～2月，黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)實現營業(yè)收入1.22萬億元，同比增長2.9%；營業(yè)成本達到1.19萬億元，同比增長4.0%；虧損146.1億元，較去年同期增虧45.1億元。預計2024年，鋼鐵行業(yè)全年盈利仍存壓。債務壓力2023年以來，鋼鐵企業(yè)發(fā)債規(guī)模較穩(wěn)定，債券期限分布較為均衡；鋼鐵行業(yè)債券存續(xù)規(guī)模仍較高，未來三年行業(yè)將處于償債高峰期，特別是2024年債券償付和滾動壓力較大，債券發(fā)行及存續(xù)集中度較高，整體信用風險仍可控。2023年及2024年1～3月，鋼鐵企業(yè)發(fā)債主體26家，主體級別均在AA及以上，其中，AAA級20家，占比76.92%，AA+級4家，占比15.38%，AA級2家，占比7.69%；共發(fā)債180只；發(fā)行總額2,300.10億元，其中，超短融、短融、中票和公司債占債券發(fā)行總額比重分別為37.74%、2.48%、33.87%和25.78%，債券期限分布較為均衡。其中，首鋼集團有限公司（以下簡稱“首鋼集團”）、山東鋼鐵集團有限公司（以下簡稱“山鋼集團”）、河鋼集團有限公司（以下簡稱“河鋼集團”）、鞍山鋼鐵集團有限公司、中國寶武鋼鐵集團有限公司五家主體合計發(fā)債規(guī)模占發(fā)債總額的69.82%，占比較高。圖3截至2023年末鋼鐵行業(yè)債券余額未來到期分布情況（單位：億元）數據來源：Wind，大公國際整理截至2023年末，鋼鐵行業(yè)存續(xù)債券3,233.66億元，債券存續(xù)規(guī)模仍較高；2024～2026年各年份到期債券占存續(xù)債券總額比重分別為39.60%、26.94%和22.08%，未來三年行業(yè)將處于償債高峰期，特別是2024年債券償付和滾動壓力較大；同時，存續(xù)債券主要集中在河鋼集團、首鋼集團、山鋼集團等主體，集中度較高，整體信用風險仍可控。信用質量2023年，受到行業(yè)需求和盈利波動的影響，鋼鐵行業(yè)平均信用利差走擴明顯而后收窄，預計2024年隨著地產、基建項目開工情況回暖，鋼鐵行業(yè)平均信用利差有望進一步收窄。2023年，受到行業(yè)需求和盈利波動的影響，鋼鐵行業(yè)平均信用利差達到102.23BP，和上年相比走擴明顯。2024年1～3月，隨著地產、基建項目開工情況回暖，鋼鐵行業(yè)總體需求有所上升，平均信用利差有所收窄。圖4鋼鐵行業(yè)平均信用利差情況（單位：BP）考慮到附加條款對債券考慮到附加條款對債券風險水平產生的額外影響，在本部分分析中剔除附帶有特殊條款（擔保、永續(xù)等）的債券，下同。數據來源：Wind，大公國際整理2023年以來，鋼鐵行業(yè)平均信用利差在95BP上下震蕩，由于行業(yè)需求和盈利下行，1～4月，鋼鐵行業(yè)平均信用利差波動較大，而后隨著市場情緒緩和，鋼鐵行業(yè)平均信用利差逐漸收窄。其中，由于鋼鐵行業(yè)債券發(fā)行主體較為集中，且主要集中于大型鋼企，AAA級發(fā)債企業(yè)利差基本與行業(yè)平均水平持平；AA+級發(fā)債企業(yè)利差波動下降，高于行業(yè)平均水平。整體來看，行業(yè)內不同級別企業(yè)信用利差分化明顯，AA+級企業(yè)面臨的融資成本仍較高。圖5鋼鐵行業(yè)利差走勢（單位：BP）數據來源：Wind，大公國際整理2023年以來，鋼鐵行業(yè)發(fā)債企業(yè)主要集中于高級別大型鋼企，AAA級發(fā)行人債券發(fā)行只數和規(guī)模占比均達到90%以上。截至2024年3月末，鋼鐵行業(yè)信用狀況基本穩(wěn)定，共有38家主體有存續(xù)債，鋼鐵企業(yè)無級別調整情況。圖62023年及2024年1～3月鋼鐵行業(yè)發(fā)行人信用等級分布情況數據來源：Wind，大公國際整理2023年以來，鋼鐵行業(yè)AAA級發(fā)行人平均發(fā)行利率為3.03%，顯著低于AA+和AA級發(fā)行人。利差方面，AAA級發(fā)行人的平均發(fā)行利差顯著低于AA+級和AA級發(fā)行人，同等級內風險水平兩級分化程度較高，AA+和AA級發(fā)行人風險水平分布比AAA級更為分散。表12023年及2024年1～3月鋼鐵行業(yè)發(fā)行利率和利差統(tǒng)計情況行業(yè)主體信用等級樣本（只）發(fā)行利率（%）發(fā)行利差區(qū)間均值均值（B