社會(huì)服務(wù)行業(yè)景區(qū)專(zhuān)題：寄情山水重看價(jià)值

目錄景區(qū)的過(guò)去、現(xiàn)在、未來(lái) 52023年景區(qū)復(fù)蘇勢(shì)頭強(qiáng)勁，估值水平存在分化 5歷史成長(zhǎng)表現(xiàn)：人文景區(qū)>自然景區(qū)，黃山旅游/峨眉山/九華旅游業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)健 8歷史ROE表現(xiàn)：宋城演藝和天目湖領(lǐng)銜，自然景區(qū)ROE下行 9盈利模式分析：索道、客運(yùn)、門(mén)票、酒店、演藝 索道：最賺錢(qián)且投資回報(bào)率最高的業(yè)務(wù) 14景區(qū)客運(yùn)：壟斷經(jīng)營(yíng)，盈利能力及投資回報(bào)低于索道 17門(mén)票：景區(qū)門(mén)票收取模式有區(qū)分，項(xiàng)目投資回收期接近10年 19酒店：市場(chǎng)化充分競(jìng)爭(zhēng)，盈利差回報(bào)弱 21演藝：項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)分化，全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)營(yíng)是項(xiàng)目成功的重要保障 22機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)并存，如何看待景區(qū)的投資價(jià)值？ 26機(jī)會(huì)：中短期存在供需催化，長(zhǎng)期看國(guó)內(nèi)游性價(jià)比凸顯 26風(fēng)險(xiǎn)：政策引導(dǎo)下的國(guó)有景區(qū)降價(jià) 28投資建議 31九華旅游：交通改善+新項(xiàng)目拓展，助力業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng) 31黃山旅游：積極探索多元業(yè)態(tài) 32峨眉山A：金頂索道擴(kuò)建提升接待能力 33麗江股份：坐擁玉龍雪山優(yōu)質(zhì)資源 35天目湖：精細(xì)化運(yùn)營(yíng)能力強(qiáng)，溫泉旅游熱度提升 36風(fēng)險(xiǎn)提示 38圖表目錄圖1：2014-2023年景區(qū)塊與滬深300收益率對(duì)比 5圖2：2014-2023年人文區(qū)與自然景區(qū)收益對(duì)比 6圖3：重點(diǎn)景區(qū)2023年三季度收入及扣非潤(rùn)vs2019年同期恢復(fù)率vs2020年初至今漲跌幅 6圖4：重點(diǎn)景區(qū)2023年Q1/Q2/Q3收入端vs2019年同期恢復(fù)率 7圖5：2020年初至今估變化 7圖6：收入端CAGR：以2019年為終點(diǎn)，向前回溯3年/5年/7年/10年復(fù)合長(zhǎng) 9圖7：扣非利潤(rùn)端CAGR：以2019年為終點(diǎn)，向回溯3年/5年/7年/10年合增長(zhǎng) 9圖8：重點(diǎn)景區(qū)10圖9：重點(diǎn)景區(qū)非凈潤(rùn)率 10圖10：重點(diǎn)景區(qū)資產(chǎn)周率 10圖重點(diǎn)景區(qū)權(quán)益乘數(shù) 10圖12：2019年各景區(qū)司收入詳細(xì)結(jié)構(gòu) 13圖13：2019年各景區(qū)司毛利詳細(xì)結(jié)構(gòu) 13圖14：2019年各景區(qū)司收入分類(lèi)結(jié)構(gòu) 13圖15：2019年各景區(qū)司毛利分類(lèi)結(jié)構(gòu) 13圖16：2019年各景區(qū)司毛利率 14圖17：2019年各公司道業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入（元） 17圖18：2019年各公司道業(yè)務(wù)毛利率 17圖19：2019年索道子司凈利率 17圖20：2019年景區(qū)客業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入（萬(wàn)） 19圖21：2019年景區(qū)客業(yè)務(wù)毛利率 19圖22：2019年各景區(qū)司酒店業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收（元） 21圖23：2019年各景區(qū)司酒店業(yè)務(wù)毛利率 22圖《只有峨眉山》業(yè)收入及凈利潤(rùn)（元） 23圖25：桂林千古情演藝收及相關(guān)子公司凈潤(rùn)萬(wàn)元） 24圖26：桂林千古情演藝?yán)始跋嚓P(guān)子公司利率 24圖27：麗江演藝項(xiàng)目純藝營(yíng)業(yè)收入（萬(wàn)元對(duì)比 24圖28：麗江演藝項(xiàng)目相子公司凈利潤(rùn)（萬(wàn)）比 24圖29：麗江演藝項(xiàng)目毛率對(duì)比 25圖30：麗江演藝項(xiàng)目相子公司凈利率對(duì)比 25圖31：宋城演藝全產(chǎn)業(yè)運(yùn)營(yíng)鏈條 25圖32：萬(wàn)豪酒店集團(tuán)2020年起全球房?jī)r(jià)幅vs2019年同期 26圖33：希爾頓酒店2020年起全球房?jī)r(jià)漲幅vs2019年同期 26圖34：洲際酒店集團(tuán)2020年起全球房?jī)r(jià)幅vs2019年同期 27圖35：假期旅游人次恢情況 27圖36：假期旅游收入恢情況 27圖37：假期旅游客單價(jià)復(fù)情況 28圖38：各景區(qū)公司營(yíng)收節(jié)性梳理 28表1：基于核心游資屬性，將景區(qū)分類(lèi)人景區(qū)和自然景區(qū) 5表2：重點(diǎn)景區(qū)值 8表3：業(yè)務(wù)梳理核心游資源及盈利模式 12表4：景區(qū)索道力情梳理 15TOC\o"1-1"\h\z\u表5：景區(qū)索道務(wù)定價(jià) 16表6：景區(qū)索道設(shè)項(xiàng)目 17表7：景區(qū)客運(yùn)務(wù) 18表8：景區(qū)交通設(shè)項(xiàng)目 18表9：2019年景區(qū)門(mén)票務(wù) 20表10：景區(qū)擴(kuò)建項(xiàng)目 21表年景區(qū)酒店業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入、凈潤(rùn)凈利潤(rùn)率 22表12：景區(qū)酒店項(xiàng)目 22表13：景區(qū)演藝項(xiàng)目情況 23表14：國(guó)有景區(qū)政策動(dòng)態(tài) 29表15：景區(qū)門(mén)票價(jià)格 30表16：九華旅游主營(yíng)業(yè)務(wù) 31表17：九華旅游2019年收入結(jié)構(gòu)及毛利結(jié)構(gòu) 32表18：九華旅游盈利預(yù)測(cè) 32表19：黃山旅游主營(yíng)業(yè)務(wù) 33表20：黃山旅游2019年收入結(jié)構(gòu)及毛利結(jié)構(gòu) 33表21：黃山旅游盈利預(yù)測(cè) 33表22：峨眉山A主營(yíng)務(wù) 34表23：峨眉山A2019年收入結(jié)構(gòu)及毛利結(jié)構(gòu) 34表24：峨眉山A盈利測(cè) 35表25：麗江股份主營(yíng)業(yè)務(wù) 35表26：麗江股份2019年收入結(jié)構(gòu)及毛利結(jié)構(gòu) 36表27：麗江股份盈利預(yù)測(cè) 36表28：天目湖2022年入結(jié)構(gòu)及毛利結(jié)構(gòu) 37表29：天目湖盈利預(yù)測(cè) 37景區(qū)的過(guò)去、現(xiàn)在、未來(lái)2023年景區(qū)復(fù)蘇勢(shì)頭強(qiáng)勁，估值水平存在分化7年跑輸/3年跑贏滬深3002015年/2021年/2022年相63%/13%/69%20212014-2023620213年表1：基于核心旅游資源屬性，將景區(qū)分類(lèi)為人文景區(qū)和自然景區(qū)數(shù)據(jù)來(lái)源：，圖1：2014-2023年景區(qū)板塊與滬深300收益率對(duì)比數(shù)據(jù)來(lái)源：，注：行情數(shù)據(jù)截至3月26日。圖2：2014-2023年人文景區(qū)與自然景區(qū)收益率對(duì)比數(shù)據(jù)來(lái)源：，326日。從2020/*ST西域漲幅領(lǐng)先，分別達(dá)到/-39%/-15%，202320192023Q1/Q2/Q31景氣度普遍高于QQ。/*ST/185%/149%/145%//2019從估值端看，2020///提升，*ST西域/曲江文旅估值翻倍；九華/峨眉/黃山/天目湖估值在疫情前后基本不變，公司股價(jià)上漲完全由業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)驅(qū)動(dòng)；宋城演藝疫情后估值下降18%。圖3：重點(diǎn)景區(qū)2023年前三季度收入及扣非利潤(rùn)vs2019年同期恢復(fù)率vs2020年初至今漲跌幅數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，注：行情數(shù)據(jù)截至3月26日。圖4：重點(diǎn)景區(qū)2023年Q1/Q2/Q3收入端vs2019年同期恢復(fù)率數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，圖5：2020年初至今估值變化數(shù)據(jù)來(lái)源：，注：行情數(shù)據(jù)截至3月26日。自然景區(qū)估值分化。參考一致預(yù)期，黃山旅游/峨眉山A/麗江股份/九華旅游2024年P(guān)E接近15-20X，一致預(yù)測(cè)2024年利潤(rùn)端同增10-20%，估值相對(duì)合理，若年內(nèi)客流再超預(yù)期，存在上漲空間；長(zhǎng)白山/*ST西域/桂林旅游/西藏旅游2024年估值超過(guò)30X。22X/16X202440%PE16X；PE30X表2：重點(diǎn)景區(qū)估值數(shù)據(jù)來(lái)源：，

后預(yù)計(jì)2024年2023年 2023年 2023年 2023年 2024年2024證券簡(jiǎn)稱(chēng) 2019A 2023E 2024E 前三季度vs2019年同 vs2019年 vs2023年 備注年P(guān)E期增速增速增速宋城演藝10.06.512.9-21%-35%100%2019年業(yè)績(jī)已22剔除六間房影響中青旅5.72.64.8-54%-54%85%16天目湖1.21.62.11%26%32%16長(zhǎng)白山0.81.61.985%108%22%34黃山旅游3.44.14.927%20%19%14峨眉山A2.32.33.242%1%41%15麗江股份2.02.32.714%12%19%19*ST西域0.71.11.449%49%25%28曲江文旅0.50.60.9-57%32%46%39桂林旅游0.60.40.9-36%-35%152%34九華旅游1.21.72.045%48%15%18三特索道0.11.21.61038%990%29%15西藏旅游0.20.30.538%58%39%擬現(xiàn)金收購(gòu)新繹游船，考慮并購(gòu)51注：盈利預(yù)測(cè)采用一致預(yù)期，無(wú)一致預(yù)測(cè)上市公司采用較2019年增速預(yù)計(jì)。麗江股份2023年采用已披露年報(bào)實(shí)際數(shù)據(jù)歷史成長(zhǎng)表現(xiàn)：人文景區(qū)>自然景區(qū)，黃山旅游/峨眉山/績(jī)相對(duì)穩(wěn)健20193年/5年/7年/10年CAGR13%/19%/21%/23%CAGR5%CAGR10%A10CAGR6%CAGR2016年-2019年收入CAGR-2%/-10%。20193CAGR*ST/天25%/21%CAGRCAGR//2009年-2019CAGR28%/18%/16%達(dá)到100圖6：收入端CAGR：以2019年為終點(diǎn)，向前回溯3年/5年/7年/10年復(fù)合增長(zhǎng) 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，注：宋城演藝數(shù)據(jù)僅計(jì)算演藝主業(yè)，剔除六間房并表影響。圖7：扣非利潤(rùn)端CAGR：以2019年為終點(diǎn)，向前回溯3年/5年/7年/10年復(fù)合增長(zhǎng) 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，注：宋城演藝數(shù)據(jù)僅計(jì)算演藝主業(yè)，剔除六間房并表影響。張家界以2015年為終點(diǎn)回溯。ROEROE下行從ROE表現(xiàn)也更為領(lǐng)先。2019年宋城演藝和天目湖的ROE處于10-15%區(qū)間，中青旅和自然景區(qū)ROE位于10%以ROE2014-20190.2-0.51.0-1.5ROE年之前部分景區(qū)ROE10%以10%年景區(qū)門(mén)票降價(jià)，對(duì)個(gè)別景區(qū)公司ROE圖8：重點(diǎn)景區(qū)ROE數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，圖9：重點(diǎn)景區(qū)扣非凈利潤(rùn)率數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，圖10：重點(diǎn)景區(qū)資產(chǎn)周率 圖重點(diǎn)景區(qū)權(quán)益乘數(shù) 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，盈利模式分析：索道、客運(yùn)、門(mén)票、酒店、演藝/索道/70%（2）/旅行社/演藝/餐飲等：該業(yè)務(wù)A//40%/43%/72%疫情前/*ST//索道///九華旅游也處于50-60%/*ST/張40%60%西域//索道/別為1010098686973。2019索道//86%/76%/73%。核心旅游資源（僅 門(mén)票相關(guān)業(yè) 門(mén)票相關(guān)業(yè)證券簡(jiǎn)稱(chēng) 區(qū)位 實(shí)控人 核心盈利模式列出5A核心旅游資源（僅 門(mén)票相關(guān)業(yè) 門(mén)票相關(guān)業(yè)證券簡(jiǎn)稱(chēng) 區(qū)位 實(shí)控人 核心盈利模式列出5A景區(qū)）務(wù)收入占比務(wù)毛利占比杭州/三亞/麗江 各地《宋城千古宋城演藝 /九寨/桂林/張 情》主題樂(lè)園及演 演家界/西安/上海 藝浙江嘉興/北京 中華人民共和國(guó)中 烏鎮(zhèn)中青旅 景區(qū)綜合運(yùn)營(yíng)密云 央人民政府 古北水鎮(zhèn)4%15%南山竹海景區(qū)天目湖 江蘇溧陽(yáng) 溧陽(yáng)市人民政府 景區(qū)綜合運(yùn)營(yíng)22%22%黃巧靈及其一致行動(dòng)人長(zhǎng)白山 吉林延

吉林省長(zhǎng)白山保護(hù)開(kāi)發(fā)區(qū)管理委員會(huì)財(cái)政局

山水園景區(qū)長(zhǎng)白山 景區(qū)客運(yùn)黃山旅游 安徽黃山 黃山市國(guó)資委 黃山 門(mén)票、索道 13% 20%峨眉山A 四川樂(lè)山 樂(lè)山市國(guó)資委 峨眉山 門(mén)票、索道 40% 24%麗江股份云南麗江麗江股份云南麗江張松山玉龍雪山象·麗江》*ST西域新疆阜康市財(cái)政局景區(qū)客運(yùn)、索天池景區(qū)道、游船“西安曲江大雁塔大唐芙蓉園”西安曲江新區(qū)管理曲江文旅陜西西安西安城墻景區(qū)景區(qū)綜合運(yùn)營(yíng)66%89%委員會(huì)大明宮國(guó)家遺址公園桂林旅游廣西桂林桂林市人民政府兩江四湖景區(qū)門(mén)票、景區(qū)客運(yùn)43%47%九華旅游安徽池州池州市國(guó)資委九華山索道、景區(qū)客運(yùn)陜西華山三特索道貴州梵凈山索道武漢東湖新技術(shù)開(kāi)浙江千島湖梅峰索三特索道湖北武漢索道、門(mén)票19%10%發(fā)區(qū)管理委員會(huì)西藏旅游 西藏林芝/阿里 王玉鎖張家界 湖南張家界 張家界市國(guó)資委數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，

道/黃山尖索道江西廬山三疊泉纜車(chē)巴松措景區(qū)寶峰湖景區(qū)武陵源景區(qū)-楊家界索道

景區(qū)綜合運(yùn)營(yíng) 72% 80%景區(qū)客運(yùn)、索10% 12%道、門(mén)票圖12：2019年各景區(qū)司收入詳細(xì)結(jié)構(gòu) 圖13：2019年各景區(qū)司毛利詳細(xì)結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，圖14：2019年各景區(qū)司收入分類(lèi)結(jié)構(gòu) 圖15：2019年各景區(qū)司毛利分類(lèi)結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，圖16：2019年各景區(qū)公司毛利率數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，索道：最賺錢(qián)且投資回報(bào)率最高的業(yè)務(wù)A*ST50%4（1-2ROE30-1003/100元/80150元/803050元75A3/65元/303201830%/云杉坪/120元/40元/453&150元/8076元，*ST2202018年后多數(shù)索道未降過(guò)價(jià)，僅麗江股份下的玉龍雪山索道降價(jià)20-30%。建成時(shí)間單向運(yùn)力（人次/建成時(shí)間單向運(yùn)力（人次/小時(shí)）單程時(shí)間索道類(lèi)型索道公司名稱(chēng)云谷索道 單線循環(huán)式索道 不同線路6分鐘25分鐘不等

2000 2006

玉屏索道 單線循環(huán)式索道 6分鐘 600 1996太平索道 三線往復(fù)式索道 8分鐘 600 1997華山三特索道 5-10分鐘 1000 1996貴州梵凈山索道 10分鐘 1000 2009浙江千島湖索道 單線循環(huán)式索道 1200 1999開(kāi)業(yè)2014改造營(yíng)業(yè)峨眉山 金頂索

一條往復(fù)式專(zhuān)用客運(yùn)索道，一條循環(huán)式客貨兩用索道

兩條索道設(shè)計(jì)運(yùn)力共2450，實(shí)際運(yùn)力2000麗江股份

玉龍雪山 1200 2010擴(kuò)建牦牛坪 1900 1999開(kāi)業(yè)2016擴(kuò)建云杉坪3分鐘1580九華山天臺(tái)單線循環(huán)式索道2000 1993開(kāi)業(yè)2012改建張家界楊家界索道雙回路循環(huán)式索道5分鐘2300*ST西域馬牙山索道單線循環(huán)式索道12002017數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，證券簡(jiǎn)稱(chēng)景區(qū)索道掛牌價(jià)（旺季）掛牌價(jià) 是否為獨(dú)家證券簡(jiǎn)稱(chēng)景區(qū)索道掛牌價(jià)（旺季）掛牌價(jià) 是否為獨(dú)家2018年后降價(jià)情況（淡季） 運(yùn)營(yíng)黃山旅游 黃山

云谷索道單程：￥80 單程：￥65 未降玉屏索道單程：￥90 單程：￥75 未降太平索道單程：￥100 單程：￥80 未降

獨(dú)家運(yùn)營(yíng)華山三特索道

單程：￥80往返：￥150

單程：￥45往返：￥80

未降價(jià) 非獨(dú)家運(yùn)營(yíng)貴州梵凈山索道 ￥70 未降價(jià) 獨(dú)家運(yùn)營(yíng)單程上：￥35三特索道

浙江千島湖梅峰索道浙江千島湖黃山尖索道

往返：￥60往返：￥50

單程：￥45

未降價(jià) 獨(dú)家運(yùn)營(yíng)未降價(jià) 獨(dú)家運(yùn)營(yíng)江西廬山三疊泉纜車(chē)等 往返：￥75下行票：￥45萬(wàn)年索道上行票：￥65峨眉山A 峨眉山

往返：￥80下行票：￥20上行票：￥30

未降價(jià) 獨(dú)家運(yùn)營(yíng)未降價(jià)獨(dú)家運(yùn)營(yíng)金頂索道（2條）

未降價(jià)冰川公園索道 往返：￥120 2018.10.01起冰川公園索道由￥180麗江股份 玉龍雪山九華旅游 九華山

云杉坪索道 往返：￥40牦牛坪索道 往返單程天臺(tái)索道單程：￥55百歲宮纜車(chē)單程：￥85花臺(tái)索道往返：￥160

單程：￥65往返：￥120單程：￥45往返：￥80單程：￥65往返：￥120

降為￥120；牦牛坪索道由￥60下降為￥45；云杉坪索道由￥55下降為￥40未降價(jià)

獨(dú)家運(yùn)營(yíng)獨(dú)家運(yùn)營(yíng)張家界 武陵源景區(qū) 楊家界索道 單程：￥76 單程：￥76 未降價(jià) 非獨(dú)家運(yùn)營(yíng)*ST西域 天山天池景區(qū) 馬牙山索道 ￥220 未降價(jià) 獨(dú)家運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，景區(qū)官網(wǎng)，圖17：2019年各公司道業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入（元） 圖18：2019年各公司道業(yè)務(wù)毛利率數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，圖19：2019年索道子公司凈利率 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，表6：景區(qū)索道建設(shè)項(xiàng)目投資金額 內(nèi)部收益率 動(dòng)態(tài)投資回收期公司名稱(chēng) 索道建設(shè)項(xiàng)目 建設(shè)期 運(yùn)營(yíng)評(píng)價(jià)期（萬(wàn)元）（稅后）（年，含建設(shè)期）黃山旅游玉屏索道改造工程17,8662年20年50.12%3.84天目湖南山竹海索道升級(jí)項(xiàng)目7,3131年18.41%4.28九華旅游天臺(tái)索道改建項(xiàng)目9,8212年17年49.89%3.92三特索道貴州梵凈山客運(yùn)架空索道4,9902年50年13.85%8.5數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，景區(qū)客運(yùn)：壟斷經(jīng)營(yíng)，盈利能力及投資回報(bào)低于索道20185年（1ROE表7：景區(qū)客運(yùn)業(yè)務(wù)證券簡(jiǎn)稱(chēng)客運(yùn)業(yè)務(wù)掛牌價(jià)2018年后降價(jià)情況是否獨(dú)家經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)白山擁有長(zhǎng)白山旅游景區(qū)內(nèi)旅游客運(yùn)、區(qū)間和環(huán)山公路旅游包車(chē)客運(yùn)獨(dú)家經(jīng)營(yíng)權(quán)；有償使用費(fèi)每年110萬(wàn)元環(huán)保車(chē)票：￥85池北旅游班線：￥35天池景點(diǎn)往返：￥80未降價(jià)是環(huán)?？瓦\(yùn)業(yè)務(wù)收入主要包含在武陵源風(fēng)景張家界248有的環(huán)保客運(yùn)業(yè)務(wù)由公司壟斷經(jīng)營(yíng)，游客客運(yùn)票價(jià)：￥65未降價(jià)是每購(gòu)買(mǎi)一張門(mén)票中包含有65元環(huán)保車(chē)車(chē)費(fèi)，這一部分被計(jì)入公司客運(yùn)板塊營(yíng)收。擁有天山天池景區(qū)內(nèi)湖面、索道、道路等*ST西域的特許經(jīng)營(yíng)權(quán)，有效期限為30年（2013年-243年；0870萬(wàn)元客運(yùn)票價(jià)：￥60未降價(jià)是桂林旅游

擁有桂林市兩江四湖景區(qū)環(huán)城水系水上游特許專(zhuān)營(yíng)權(quán)40年（2010年-2050年）

漓江游船價(jià)：￥215 未降價(jià) 是九華旅游 擁有景區(qū)內(nèi)的客運(yùn)專(zhuān)營(yíng)權(quán) 客運(yùn)票價(jià)：￥50 未降價(jià) 是數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，公司官網(wǎng)，表8：景區(qū)交通建設(shè)項(xiàng)目動(dòng)態(tài)投資回收期公司名稱(chēng) 建設(shè)項(xiàng)目 投資金額（萬(wàn)元） 內(nèi)部收益率稅后（年，含建設(shè)期）長(zhǎng)白山長(zhǎng)白山旅游交通設(shè)備提升項(xiàng)目11,391.6328.89%5.85*ST西域天山天池景區(qū)區(qū)間車(chē)改造項(xiàng)目2,026.7813.86%5.30桂林旅游旅游車(chē)輛更新4,935.005.94桂林旅游旅游船更新改造4,150.003.65桂林旅游環(huán)城旅游觀光巴士2,519.604.33桂林旅游水上觀光巴士2,903.103.79天目湖天目湖山水園觀光電車(chē)項(xiàng)目24,857.4012.99%6.83數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，圖20：2019年景區(qū)客業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入（萬(wàn)） 圖21：2019年景區(qū)客業(yè)務(wù)毛利率 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，10年截至2019張家442136%；A50%/264715084%//游對(duì)景區(qū)采取綜合運(yùn)營(yíng)，除門(mén)票收費(fèi)還有餐飲、酒店等經(jīng)營(yíng)性活動(dòng)，門(mén)票毛利率分別為81%/36%/66%/55%。20062020206（1997年、202050%支50%相關(guān)景區(qū)實(shí)控人區(qū)位門(mén)票毛利率門(mén)票收入相關(guān)景區(qū)實(shí)控人區(qū)位門(mén)票毛利率門(mén)票收入（萬(wàn)）門(mén)票模式上市日期證券簡(jiǎn)稱(chēng)峨眉 山A 桂林 旅游 黃山 旅游 三特 索道 張家 界 08-29中青 旅 12-03曲江 文旅 05-16天目 湖 09-27西藏

與峨眉山管委會(huì)分成50% 44,520 26%門(mén)票收入分成 26,340 47%與黃山管委會(huì)分成50% 21,321 84%門(mén)票收入分成 13,118 31%門(mén)票收入分成50% 4,421 36%門(mén)票+二次消費(fèi) 175,733 81%管理模式主要分為收費(fèi)式景區(qū)管理、開(kāi)放式景區(qū)管理、自有旅游資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理。運(yùn)營(yíng)管理權(quán)限范圍包括：85,618 36%收費(fèi)式景區(qū)門(mén)票收費(fèi)管商業(yè)活動(dòng)服務(wù)管理。景區(qū)綜合運(yùn)營(yíng) 31,602 66%景區(qū)綜合運(yùn)營(yíng)包括景區(qū)配套游客服務(wù)、體驗(yàn)產(chǎn)品服

山林山漢湖南張家界浙江嘉興/密云安陽(yáng)西藏林

資委民政府資委委員會(huì)國(guó)資委府委員會(huì)溧陽(yáng)市人民政府

峨眉山七星公園象鼻山*黃山貴州銅仁梵凈山旅游區(qū)（5A），海南陵水南灣猴島生態(tài)旅游區(qū)（4A），區(qū)，湖北南漳春秋寨景區(qū)（4A），游區(qū)（4A），自駕休閑旅游區(qū)，廣東廣州白云山極限運(yùn)動(dòng)中心，海南陵水浪漫天緣海上運(yùn)動(dòng)休閑中心寶峰湖景區(qū)烏鎮(zhèn)古北水鎮(zhèn)“西安曲江大雁塔?大唐芙蓉園”西安城墻景區(qū)山水園景區(qū)水世界雅魯藏布大峽谷旅游

務(wù)、短途游客運(yùn)輸?shù)取＿\(yùn)營(yíng)景區(qū)主要分布于西藏林芝和阿里地區(qū)。

13,555

芝/阿里

王玉鎖

巴松措景區(qū)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，公司官網(wǎng)，內(nèi)部收益率 動(dòng)態(tài)投資回收期建設(shè)期（稅后） （年，含建設(shè)期）投資金額（萬(wàn)元）項(xiàng)目名稱(chēng)內(nèi)部收益率 動(dòng)態(tài)投資回收期建設(shè)期（稅后） （年，含建設(shè)期）投資金額（萬(wàn)元）項(xiàng)目名稱(chēng)公司名稱(chēng)桂林旅游 銀子巖景區(qū)改擴(kuò)建工程項(xiàng)目 5,000 18.53%三特索道 保康九路寨生態(tài)旅游區(qū)項(xiàng)目 11,100 2年 11.1三特索道 崇陽(yáng)浪口溫泉度假區(qū)景區(qū)項(xiàng)目 18,500 2年 10.8三特索道 南漳三特古兵寨文化旅游區(qū)項(xiàng)目 10,300 2年 11.3三特索道 湖北咸豐坪壩營(yíng)生態(tài)旅游區(qū)一期項(xiàng)目 4,970 2年4個(gè)月 13.57% 8.7張家界 大庸古城（南門(mén)口特色街區(qū)）項(xiàng)目 188,278 2年 8.87% 10.79雅魯藏布大峽谷景區(qū)及苯日神山景區(qū)西藏旅游

擴(kuò)建項(xiàng)目

41,493 1.75年 18.73% 8.13西藏旅游 魯朗花海牧場(chǎng)景區(qū)擴(kuò)建項(xiàng)目 69,505 2.5年 8.60% 12.82西藏阿里神山圣湖旅游區(qū)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目一

期工程雅魯藏布江下游和尼洋河下游水上旅游綜合相關(guān)項(xiàng)目

35,000 3年 1320,700 3年 10.63數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，酒店：市場(chǎng)化充分競(jìng)爭(zhēng)，盈利差回報(bào)弱酒店是多數(shù)景區(qū)公司都會(huì)涉及的業(yè)務(wù)，基于其區(qū)位優(yōu)勢(shì)，景區(qū)公司積極拓展酒店業(yè)態(tài)作為旅游服務(wù)的延伸。各景區(qū)公司以自建物業(yè)自主經(jīng)營(yíng)或委托經(jīng)營(yíng)方式參與酒店業(yè)務(wù)，市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)下該項(xiàng)業(yè)務(wù)盈利能力較弱，酒店業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)的凈利潤(rùn)體量不高，部10含1-5。圖22：2019年各景區(qū)公司酒店業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入（萬(wàn)元） 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，圖23：2019年各景區(qū)公司酒店業(yè)務(wù)毛利率數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，表11：2019年景區(qū)酒店業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)及凈利潤(rùn)率公司名稱(chēng)酒店子公司營(yíng)業(yè)收入（萬(wàn)元）凈利潤(rùn)（萬(wàn)元）凈利潤(rùn)率長(zhǎng)白山皇冠假日酒店3,4001093%天目湖溫泉公司12,7764273%麗江股份麗江和府酒店有限公司11,769-1,238-11%曲江文旅酒店管理公司13,263-365-3%桂林旅游桂林漓江大瀑布飯店有限公司9,4955836%三特索道華陰三特華山賓館有限公司1,095394%張家界張家界國(guó)際大酒店有限公司1,609-873-54%數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，投資回收期投資金額 內(nèi)部收益率公司名稱(chēng) 建設(shè)項(xiàng)目 建設(shè)期 （年/含建設(shè)（萬(wàn)元） （稅后）投資回收期投資金額 內(nèi)部收益率公司名稱(chēng) 建設(shè)項(xiàng)目 建設(shè)期 （年/含建設(shè)（萬(wàn)元） （稅后）期）長(zhǎng)白山火山溫泉部落二期53,648.923年10.87%14.16長(zhǎng)白山溫泉皇冠假日酒店42,112.324.5年10.22%11.43黃山風(fēng)景名勝區(qū)北海賓館黃山旅游28,000.002年9.29%10.63東崖賓館改造項(xiàng)目 4,800.601年13.93%7.2西峰山莊擴(kuò)建項(xiàng)目4,9302年12.81%8.8天目湖天目湖御水溫泉二期項(xiàng)目6,631.071年10.95%7.97三特索道陜西華山賓館改造項(xiàng)目4,800.001年15.70%8.7長(zhǎng)白山環(huán)境整治改造項(xiàng)目九華旅游數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，演藝：項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)分化，全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)營(yíng)是項(xiàng)目成功的重要保障2020-202320191.5340970%2018-2022波動(dòng)。麗江股份控股的《印象麗江》在經(jīng)歷了2011-2014年的火爆之后，收入/凈利201520192019201650%201980%202260%。公司名稱(chēng)演藝項(xiàng)目項(xiàng)目收入（萬(wàn)元）數(shù)據(jù)年份備注杭州宋城千古情公司名稱(chēng)演藝項(xiàng)目項(xiàng)目收入（萬(wàn)元）數(shù)據(jù)年份備注杭州宋城千古情84,6002019年三亞千古情37,0002019年宋城演藝麗江千古情32,8002019年桂林千古情15,500宋城演藝70%，桂林旅游參股30%張家界千古情6,2002019年峨眉山《只有峨眉山》715參股云上旅游40%，2021年 2019年Q4開(kāi)演，是王潮歌術(shù)家策劃/創(chuàng)作/執(zhí)導(dǎo)的“只有”系列的開(kāi)山之作麗江股份《印象·麗江》17,741200671251%股2019年 權(quán)，是由張藝謀/王潮歌/樊躍等著名藝術(shù)家策劃/創(chuàng)作/執(zhí)導(dǎo)的大型實(shí)景演出桂林旅游桂林千古情15,500宋城演藝70%，2019年數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，

2019年

桂林旅游參股30%圖（）數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，圖25：桂林千古情演藝營(yíng)收及相關(guān)子公司凈利潤(rùn)（萬(wàn)元）

圖26：桂林千古情演藝毛利率及相關(guān)子公司凈利率 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，圖麗江演藝項(xiàng)目純藝營(yíng)業(yè)收（萬(wàn)元對(duì)比 圖麗江演藝項(xiàng)目相子公司凈利（元對(duì)比數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，圖29：麗江演藝項(xiàng)目毛率對(duì)比 圖30：麗江演藝項(xiàng)目相子公司凈利率對(duì)比數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，1（2）（3）//自圖31：宋城演藝全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)營(yíng)鏈條數(shù)據(jù)來(lái)源：景鑒智庫(kù)，中不可避免地遇到兩個(gè)問(wèn)題，一是機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)并存，如何看待景區(qū)的投資價(jià)值？機(jī)會(huì)：中短期存在供需催化，長(zhǎng)期看國(guó)內(nèi)游性價(jià)比凸顯2024年20183）A//部擴(kuò)容改造升級(jí)，客單價(jià)提升趨勢(shì)已在近兩年持續(xù)驗(yàn)證，若旅游消費(fèi)呈現(xiàn)韌性，客流&客單具備雙向提升潛力。長(zhǎng)期來(lái)看，國(guó)內(nèi)通縮，海外通脹的大環(huán)境下，出境旅游成本提升，國(guó)內(nèi)游性價(jià)比持續(xù)彰顯。從疫情后的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇情況來(lái)看，海外通脹走勢(shì)而中國(guó)面臨通縮，各大酒店集團(tuán)在大中華區(qū)或亞太地區(qū)的房?jī)r(jià)漲幅低于全球其他地區(qū)。出行限制放開(kāi)后旅游業(yè)回暖，但長(zhǎng)期而言居民消費(fèi)意愿轉(zhuǎn)變?yōu)槠眯詢r(jià)比更高的境內(nèi)旅游。圖2020年起全球房?jī)r(jià)漲幅v019年同期

圖33：希爾頓酒店2020年起全球房?jī)r(jià)漲幅vs2019年同期 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告， 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，圖34：洲際酒店集團(tuán)2020年起全球房?jī)r(jià)漲幅vs2019年同期數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，2024/201919%/8%201991%/免稅/酒店/訂單火爆，滲透率提升驅(qū)動(dòng)2019/2019201930%+/圖35：假期旅游人次恢情況 圖36：假期旅游收入恢情況數(shù)據(jù)來(lái)源：文旅部， 數(shù)據(jù)來(lái)源：文旅部，圖37：假期旅游客單價(jià)恢復(fù)情況數(shù)據(jù)來(lái)源：文旅部，Q3/Q2/Q4/Q1Q330%*ST西域/62%/55%/41%綜合圖38：各景區(qū)公司營(yíng)收季節(jié)性梳理數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，注：宋城演藝采用2014年未有六間房影響的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，其他景區(qū)采用2019年數(shù)據(jù)。風(fēng)險(xiǎn)：政策引導(dǎo)下的國(guó)有景區(qū)降價(jià)2018在一定的下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。201832019性服務(wù)價(jià)格監(jiān)管的指導(dǎo)意見(jiàn)。政府強(qiáng)調(diào)了完善門(mén)票價(jià)格形成機(jī)制、規(guī)范景區(qū)價(jià)格行為等多項(xiàng)措施，以確保定價(jià)合理，經(jīng)營(yíng)管理規(guī)范。表14：國(guó)有景區(qū)政策動(dòng)態(tài)時(shí)間政策文件具體內(nèi)容2018年3月十三屆全國(guó)人大一次會(huì)議政府工作報(bào)告降低重點(diǎn)國(guó)有景區(qū)門(mén)票價(jià)格。堅(jiān)持有序推進(jìn)。綜合考慮各地區(qū)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展水平及景區(qū)2018年62019年32020年82021年9

《關(guān)于完善國(guó)有景區(qū)門(mén)票價(jià)格形成機(jī)制、降低重點(diǎn)國(guó)有景區(qū)門(mén)票價(jià)格的指導(dǎo)意見(jiàn)》《關(guān)于持續(xù)深入推進(jìn)降低重點(diǎn)國(guó)有景區(qū)門(mén)票價(jià)格工作的通知》《關(guān)于持續(xù)推進(jìn)完善國(guó)有景區(qū)門(mén)票價(jià)格形成機(jī)制的通知》《關(guān)于開(kāi)展降低重點(diǎn)國(guó)有景區(qū)門(mén)票價(jià)格“回頭看”工作的通知》

分類(lèi)施策、分批推進(jìn)，加快清理門(mén)票價(jià)格中的不合理負(fù)2018未出臺(tái)降價(jià)措施的政府定價(jià)管理的景區(qū)，全面開(kāi)展門(mén)票定臺(tái)一批，降低景區(qū)偏高門(mén)票價(jià)格水平。2019年，原則上完5A、4A級(jí)景區(qū)門(mén)票成本監(jiān)審調(diào)查、價(jià)格評(píng)估調(diào)整工作。一是繼續(xù)推動(dòng)景區(qū)門(mén)票降價(jià)。二是不斷完善門(mén)票價(jià)格形成機(jī)制。三是著力規(guī)范景區(qū)價(jià)格行為。從降低旅游者全程費(fèi)用的角度，加強(qiáng)對(duì)景區(qū)內(nèi)壟斷性較強(qiáng)的交通車(chē)、纜車(chē)、游船等服務(wù)價(jià)格監(jiān)管。四是切實(shí)落實(shí)門(mén)票價(jià)格減免政策。五是加強(qiáng)政策宣傳引導(dǎo)，疫情下加強(qiáng)錯(cuò)峰引導(dǎo)。督促《指導(dǎo)意見(jiàn)》確立的目標(biāo)全面完成。偏高的重點(diǎn)國(guó)有景區(qū)門(mén)票價(jià)格切實(shí)降低，配套服務(wù)價(jià)格回歸合理水平，景區(qū)價(jià)格行為進(jìn)一步規(guī)范。數(shù)據(jù)來(lái)源：發(fā)改委，降價(jià)幅度2018年后降價(jià)情況掛牌價(jià)（淡季）掛牌價(jià)降價(jià)幅度2018年后降價(jià)情況掛牌價(jià)（淡季）掛牌價(jià)（旺季）相關(guān)景區(qū)實(shí)控人證券簡(jiǎn)稱(chēng)峨眉山A 樂(lè)山市國(guó)資委 峨眉山 ￥160 ￥110日游一江四湖：￥90兩江四湖景區(qū)夜游兩江四湖：￥210

2018920景區(qū)旺季門(mén)票由￥185下降為￥160；淡季價(jià)格維持￥110不變未降價(jià)

-14%桂林旅游 桂林市人民政府

七星公園 ￥55 未降價(jià)象鼻山免票門(mén)票由￥40元下降為免票2018年9象鼻山免票門(mén)票由￥40元下降為免票2018年9月28日起，黃山景黃山旅游黃山市國(guó)資委黃山￥190￥150區(qū)旺季門(mén)票由￥230下降為-17%￥190；淡季價(jià)格維持￥150不變?nèi)厮鞯牢錆h東湖新技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)管理委員貴州銅仁梵凈山旅游區(qū)￥100￥80201810月梵凈山旺季門(mén)票由￥110下調(diào)至￥100由￥90下調(diào)至￥80-9%會(huì)海南陵水南灣猴島￥154未降價(jià)2019年10月1日起環(huán)保車(chē)票張家界張家界市國(guó)資委寶峰湖景區(qū)￥90價(jià)由￥25降為￥20；門(mén)票+船票-6%價(jià)格由￥96降為￥902018年9月20日起東柵門(mén)票中青旅中華人民共和國(guó)中央人民政府烏鎮(zhèn)￥150（西柵））由￥120下調(diào)至￥110；東西柵聯(lián)票由￥200下調(diào)至￥190；西柵門(mén)票價(jià)格不變-8%古北水鎮(zhèn)￥1402018年10月30日起古北水鎮(zhèn)門(mén)票價(jià)格由￥150下調(diào)至￥140-7%“西安曲江大雁曲江文旅西安曲江新區(qū)管理委員會(huì)塔·大唐芙蓉園”西安城墻景區(qū)大明宮國(guó)家遺址￥120￥54￥60未降價(jià)公園天目湖溧陽(yáng)市人民政府南山竹海景區(qū)山水園景區(qū)￥90￥90未降價(jià)西藏旅游王玉鎖雅魯藏布大峽谷巴松措景區(qū)￥150￥120冬季門(mén)票免費(fèi)未降價(jià)

免費(fèi)開(kāi)放數(shù)據(jù)來(lái)源：攜程，各景區(qū)官網(wǎng)，投資建議九華旅游：交通改善+新項(xiàng)目拓展，助力業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)九華旅游是成立于2000年的國(guó)有企業(yè)，實(shí)控人池州市國(guó)資委。公司所處的九華山是首批國(guó)家級(jí)風(fēng)景名勝區(qū)和5A級(jí)旅游景區(qū)，此外酒店和索道亦是公司重要收入來(lái)源，景區(qū)內(nèi)部及周邊建有七家酒店并在景區(qū)內(nèi)經(jīng)營(yíng)天臺(tái)索道、百歲宮纜車(chē)和花臺(tái)索道提供觀光服務(wù)。九華旅游2019年索道/客運(yùn)/酒店/旅行社業(yè)務(wù)收入占比分別為43%/17%/31%/8%，毛利占比分別為74%/17%/7%/2%。202410機(jī)20205202475121.432030190202310月初完成竣工驗(yàn)收，將于23年底前投入使用。2（2）（0245000-6000366920241（）200元+24474750%2023-20251.74/2.01/2.22表16：九華旅游主營(yíng)業(yè)務(wù)索道纜車(chē)（3條）天臺(tái)索道、百歲宮纜車(chē)、花臺(tái)索道客運(yùn)擁有景區(qū)內(nèi)的客運(yùn)專(zhuān)營(yíng)權(quán)酒店（7家）景區(qū)內(nèi)酒店?yáng)|崖賓館四星級(jí)聚龍大酒店四星級(jí)九華山中心大酒店2011年收購(gòu)池州市酒店大九華賓館四星級(jí)平天半島大酒店青陽(yáng)縣酒店西峰山莊四星級(jí)五溪山色大酒店五星級(jí)旅行社運(yùn)營(yíng)六家旅行社以及OTA“九華旅游603199”微信公眾平臺(tái)等，目前主要以地接服務(wù)為主，收入相對(duì)平穩(wěn)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，表17：九華旅游2019年收入結(jié)構(gòu)及毛利結(jié)構(gòu)收入 毛利業(yè)務(wù) 毛利率結(jié)構(gòu)結(jié)構(gòu)索道纜車(chē)43%74%83%客運(yùn)17%17%49%酒店31%7%11%旅行社8%2%10%其他1%1%38%數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，表18：九華旅游盈利預(yù)測(cè)單位：百萬(wàn)元201820192020202120222023E2024E2025E營(yíng)業(yè)收入485.31537.22341.04425.67332.04722.66785.14844.02yoy9%11%-37%25%-22%118%9%7%vs2019年-37%-21%-38%135%146%157%歸母凈利潤(rùn)92.09117.0254.5560.5213.70174.15200.84221.66yoy11%27%-53%11%-123%-1371%15%10%vs2019年-53%-48%-112%24%26%26%歸母凈利潤(rùn)率19%22%16%14%-4%149%172%189%數(shù)據(jù)來(lái)源：黃山旅游：積極探索多元業(yè)態(tài)（2021Q3開(kāi)業(yè)2019///34%/41%/13%/28%54%/23%/20%/3%。202320242046.9%54.3%、44.1%，2024年黃山有望延續(xù)景氣度再攀客流高峰。預(yù)計(jì)2023-2025年黃山旅游歸母凈利潤(rùn)為4.23/5.00/5.61億元，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。表19：黃山旅游主營(yíng)業(yè)務(wù)景區(qū)業(yè)務(wù)公司經(jīng)營(yíng)黃山景區(qū)、花山謎窟景區(qū)及太平湖景區(qū)索道業(yè)務(wù)公司擁有黃山云谷索道、玉屏索道、太平索道及西海觀光纜車(chē)成功對(duì)江西靈山索道、上海世博會(huì)、浙江龍游六春湖索道和北京冬奧會(huì)滑雪索道等實(shí)施了品牌、技術(shù)及管理輸出酒店業(yè)務(wù)公司擁有各類(lèi)酒店十余家北海賓館、獅林大酒店、西海飯店、排云型旅酒黃山景區(qū)內(nèi)店、白云賓館、玉屏樓賓館和雲(yún)亼·曙光里湯泉大酒店、軒轅國(guó)際大酒店、黃山昱城皇冠假黃山景區(qū)外日酒店和黃山國(guó)際大酒店徽菜餐飲業(yè)務(wù)徽商故里旅行社業(yè)務(wù)國(guó)內(nèi)游/出入境游/定制游、會(huì)展服務(wù)和療休養(yǎng)等數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，公司官網(wǎng)，表20：黃山旅游2019年收入結(jié)構(gòu)及毛利結(jié)構(gòu)業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)毛利結(jié)構(gòu)毛利率索道34%54%87%酒店41%23%31%景區(qū)13%20%84%旅行社28%3%5%徽菜0%0%內(nèi)部抵銷(xiāo)-17%1%-4%數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，表21：黃山旅游盈利預(yù)測(cè)單位：百萬(wàn)元20192020202120222023E2024E2025E營(yíng)業(yè)收入1606.74740.84895.21799.901850.352103.732327.14yoy-1%-54%21%-11%131%14%11%vs2019年-54%-44%-50%15%31%45%歸母凈利潤(rùn)340.19-46.3743.47-131.97422.58500.06561.26yoy-42%-114%-194%-404%-420%18%12%vs2019年-114%-87%-139%24%47%65%歸母凈利潤(rùn)率21%-6%5%-16%23%24%24%數(shù)據(jù)來(lái)源：東北證券A：金頂索道擴(kuò)建提升接待能力2019門(mén)票/59%/24%/7%3.5120242.11.34.3721740202344%54%2024-2026年峨眉山A歸母凈3.22/3.82/4.24表22：峨眉山A主營(yíng)業(yè)務(wù)門(mén)票峨眉山風(fēng)景區(qū)門(mén)票索道萬(wàn)年索道：道位于峨眉山風(fēng)景區(qū)中山區(qū)金頂索道（2條：道位于峨眉山高山區(qū)，從接引殿到金頂紅珠山賓館擁有44萬(wàn)平方米森林資源和5000米森林散步通道，森林覆蓋率達(dá)95%以上，是中國(guó)廳及紅珠溫泉會(huì)館，是享譽(yù)業(yè)界的“休閑度假會(huì)議型”目的地酒店。酒店峨眉山大酒店處在核心景區(qū)報(bào)國(guó)寺，擁有成熟完善的國(guó)際會(huì)議中心、獨(dú)具川西特色的美食村以及瑜伽溫泉；中國(guó)健身氣功培訓(xùn)基地、峨眉山市非物質(zhì)文化遺產(chǎn)峨眉內(nèi)功導(dǎo)引按蹻術(shù)傳承基地相繼落戶于酒店，滿足游客的養(yǎng)生需求；同時(shí)，峨眉山大酒店還打造了樂(lè)山市中小學(xué)生研學(xué)營(yíng)地，開(kāi)發(fā)了系列研學(xué)產(chǎn)品，可提供全年齡段學(xué)生研學(xué)服務(wù)。山上1家山下2家成都1家金頂大酒店處于峨眉山金頂，區(qū)位優(yōu)勢(shì)明顯，可滿足游客觀峨眉山日出、云海、佛光勝景等需求眉山雪芽大酒店地處成都市西二環(huán)，毗鄰金沙遺址博物館及西南交通大學(xué)、西南財(cái)經(jīng)大學(xué)，是峨眉茶文化主題酒店，可滿足客人品茶之雅興。旅行社2家茶葉峨眉雪芽茶葉分公司演藝峨眉山云上旅游投資有限公司數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，表23：峨眉山A2019年收入結(jié)構(gòu)及毛利結(jié)構(gòu)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)收入結(jié)構(gòu)毛利結(jié)構(gòu)毛利率成長(zhǎng)看點(diǎn)客運(yùn)索道33%59%78%金頂索道改擴(kuò)建，2024年底投運(yùn)游山門(mén)票40%24%26%旅館業(yè)16%7%20%茶葉0.00%0.00%演藝收入0.00%0.00%旅行社收入0.34%0.00%1%其他類(lèi)等10%11%48%數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，表24：峨眉山A盈利預(yù)測(cè)201920202021202220232024E2025E2026E營(yíng)業(yè)收入1107.71467.27628.71431.091,044.661,175.281,314.121,407.84yoy3%-58%35%-31%142%13%12%7%vs2019年-58%-43%-61%94%106%119%127%歸母凈利潤(rùn)226.18-38.5218.08-145.83227.62321.72381.74423.83Yoy8%-117%-147%-906%-256%41%19%11%vs2019年-117%-92%-164%101%142%169%187%歸母凈利潤(rùn)率20%-8%3%-34%22%27%29%30%數(shù)據(jù)來(lái)源：麗江股份：坐擁玉龍雪山優(yōu)質(zhì)資源2019年數(shù)據(jù)索道//46%/25%/16%/4%55%/24%/13%/2%公司2024迎來(lái)開(kāi)門(mén)紅，春節(jié)景區(qū)&演藝業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)增長(zhǎng)亮眼。春節(jié)期間《印象麗江》每天表演2-3場(chǎng)，觀演人數(shù)日均4500人，總計(jì)超過(guò)6萬(wàn)人次，同比增長(zhǎng)67%。公司/20萬(wàn)游48%2024-20262.56/2.84/3.12表25：麗江股份主營(yíng)業(yè)務(wù)索道運(yùn)輸玉龍雪山索道、云杉坪索道、牦牛坪索道印象演出《印象·麗江》，公司持股51%，是由張藝謀、王潮歌、樊躍等著名藝術(shù)家策劃/創(chuàng)作/執(zhí)導(dǎo)的大型實(shí)景演20067·文化精品演出。酒店經(jīng)營(yíng)和府洲際度假酒店麗江古城英迪格酒店委托洲際酒店集團(tuán)管理迪慶月光城英迪格酒店巴塘假日酒店茶馬道麗世酒店系列，包括麗江麗世、麗江麗世龢院、奔委托麗世度假村及酒店管理集團(tuán)管理 子欄麗世、桃花谷麗世、石頭城麗世、三谷水麗世、小米地麗世、香格里拉麗世8個(gè)精品酒店其他業(yè)務(wù)玉龍雪山游客綜合服務(wù)中心主要為游客提供餐飲服務(wù)；龍德公司為游客提供旅游配套服務(wù)；龍途旅行社開(kāi)展旅行社業(yè)務(wù)，公司還參股白鹿旅行社、旅游觀光車(chē)公司，分別持有白鹿旅行社36%、旅游觀光車(chē)公司20%股權(quán)。數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，表26：麗江股份2019年收入結(jié)構(gòu)及毛利結(jié)構(gòu)業(yè)務(wù)構(gòu)成收入結(jié)構(gòu)毛利結(jié)構(gòu)毛利率索道運(yùn)輸46%55%81%印象演出25%24%65%酒店經(jīng)營(yíng)16%13%54%餐飲服務(wù)4%2