2024年余熱發(fā)電EMC行業(yè)分析報告

2024年余熱發(fā)電EMC行業(yè)分析報告目錄一、余熱發(fā)電EMC將成高耗能行業(yè)節(jié)能主流模式 PAGEREFToc374626887\h31、EMC將成為我國余熱發(fā)電市場運營的主流模式 PAGEREFToc374626888\h32、水泥、玻璃等EMC率先應(yīng)用領(lǐng)域仍有大潛力可挖 PAGEREFToc374626889\h73、鋼鐵、化工有色等EMC新領(lǐng)域存量可改造空間廣闊 PAGEREFToc374626890\h9二、天壕節(jié)能：精于風(fēng)控，勇于創(chuàng)新 PAGEREFToc374626891\h121、EMC壁壘體現(xiàn)在項目選、建、管、運全產(chǎn)業(yè)鏈 PAGEREFToc374626892\h132、項目甄選風(fēng)控能力是公司基業(yè)長青的基石 PAGEREFToc374626893\h173、資金實力保證擴張優(yōu)勢，外延式并購與內(nèi)生增長并舉 PAGEREFToc374626894\h18三、盈利預(yù)測 PAGEREFToc374626895\h20一、余熱發(fā)電EMC將成高耗能行業(yè)節(jié)能主流模式1、EMC將成為我國余熱發(fā)電市場運營的主流模式過去10年，我國EMC項目投資規(guī)模年復(fù)合增速近60%，預(yù)計未來三年將保持30%-40%的年均增速。在美國等發(fā)達國家，超過30%的節(jié)能項目都是通過EMC模式建造與營運的，而目前在國內(nèi)，EMC模式才剛剛起步，國家和地方政府高度重視，出臺了多項優(yōu)惠政策積極推廣。2024年7月12日，李克強總理在國務(wù)院常務(wù)會議中提出，要加快發(fā)展節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)，既要有政策支持，更要創(chuàng)新機制，鼓勵引導(dǎo)社會資本包括民間資本積極參與，并重點強調(diào)要發(fā)展壯大合同能源管理等節(jié)能環(huán)保服務(wù)業(yè)。資料來源：中國節(jié)能協(xié)會節(jié)能服務(wù)產(chǎn)業(yè)委員會碳排放交易1市場的啟動將有力催化余熱發(fā)電市場需求爆發(fā)。2024年6月，深圳正式啟動碳交易市場，11月26日，上海市碳排放權(quán)交易在上海環(huán)境能源交易所啟動，上海市首批納入碳排放交易市場的企業(yè)有197家，占上海二氧化碳排放總量的50%以上；11月28日，北京市也相繼啟動碳排放權(quán)交易。按發(fā)改委要求，全國七省市（北京、天津、上海、重慶、廣東、湖北和深圳）的碳排放交易試點城市工作正陸續(xù)推行。未來，碳排放將成為企業(yè)強制執(zhí)行的指標(biāo)之一，余熱發(fā)電（尤其是EMC）將極大受益于高耗能企業(yè)的需求增長。以典型5000T/D兩條新型干法水泥窯配備純低溫余熱發(fā)電項目為例，裝機容量9MW，年發(fā)電力可達5940萬KWH，年節(jié)標(biāo)煤量1.95萬噸，年減排CO2量5.07萬噸，按照上海2024年碳排放配額交易價格每噸27元計算，可創(chuàng)收137萬元，占項目初始投資額的3%，EMC模式下，高耗能企業(yè)本身不需要初始投資，因此將更有動力上馬余熱發(fā)電項目。水泥玻璃領(lǐng)域余熱發(fā)電相對成熟，煤化工、鋼鐵、冶金等高耗能領(lǐng)域處起步或發(fā)展階段，潛力巨大。余熱發(fā)電在水泥行業(yè)較早開始應(yīng)用和發(fā)展，目前已經(jīng)進入大規(guī)模推廣階段。玻璃行業(yè)余熱發(fā)電“十一五”期間也得到快速發(fā)展。同時，煤化工、鋼鐵、冶金等其他高能耗領(lǐng)域的余熱余壓利用也開始規(guī)模性開展，但都處起步階段，且目前來看，我國鋼鐵、冶金、化工等高能耗行業(yè)僅僅只對部分高溫余熱進行了回收，中低溫廢氣余熱的利用還處于起步階段，《節(jié)能減排“十四五規(guī)劃”》提出，到2024年，在水泥、玻璃、鋼鐵、化工、有色等行業(yè)新增余熱余壓發(fā)電能力2024萬千瓦，裝機容量潛力巨大。相比EPC模式，EMC具有合作方零投資、風(fēng)險低、節(jié)能有保障且效率高、技術(shù)更先進等特點。合同能源管理（EMC）是國際先進的能源管理模式，其核心是節(jié)能服務(wù)公司通過先進的節(jié)能技術(shù)為客戶實現(xiàn)節(jié)能目標(biāo)，并通過節(jié)約的能源獲得投資收益，譬如余熱發(fā)電就是利用生產(chǎn)過程中多余的熱能轉(zhuǎn)換為電能的技術(shù)，既節(jié)能又環(huán)保。首先，由節(jié)能服務(wù)公司負(fù)責(zé)整個項目的投融資、所有核心技術(shù)的設(shè)計與建筑安裝，同時配備熱汽、電機、化學(xué)水處理等專業(yè)技術(shù)人員負(fù)責(zé)電站日常運營和檢修，制定運營管理標(biāo)準(zhǔn)，對運營狀況進行實時監(jiān)控，從而保障電站整體運營效率和能源轉(zhuǎn)換效率。其次，合作方前期不需要任何資金投入，從而可以將資本集中投入其主業(yè)或者發(fā)展其他業(yè)務(wù)；運營期間，合作方可以無償獲取一定的節(jié)能收益并實現(xiàn)節(jié)能減排的目標(biāo)；運營期滿后，合作方還可以獲得項目的所有權(quán)。此外，在這種模式下，合作方與節(jié)能服務(wù)公司“利益綁定”，共享節(jié)能成果。因此，我們認(rèn)為，余熱發(fā)電EMC未來將成為高耗能行業(yè)節(jié)能減排的主流模式之一。2、水泥、玻璃等EMC率先應(yīng)用領(lǐng)域仍有大潛力可挖水泥行業(yè)余熱發(fā)電技術(shù)成熟，預(yù)計目前市場覆蓋率近54%，僅存量改造潛力高達4800MW。水泥行業(yè)是余熱發(fā)電最早實施的行業(yè)，也是EMC模式最早實現(xiàn)的領(lǐng)域，技術(shù)相對比較成熟。水泥余熱發(fā)電技術(shù)的應(yīng)用和推廣已經(jīng)成為水泥行業(yè)落實國家節(jié)能減排政策的重要著力點。2024年工業(yè)和信息化部出臺了《關(guān)于水泥工業(yè)節(jié)能減排的指導(dǎo)意見》，其中明確要求所有具備條件的新型干法生產(chǎn)線都必須完成利用余熱進行余熱發(fā)電項目的改造，并要求水泥行業(yè)對具有余熱開發(fā)價值的新型干法水泥窯實施技術(shù)改造，并提出了具體目標(biāo)。截至2024年底，預(yù)計約有800余條生產(chǎn)線上配備了余熱發(fā)電項目，接近新型干法水泥生產(chǎn)線總量的54%。根據(jù)公開數(shù)據(jù)，2024年全國水泥產(chǎn)量21.8億噸，其中新型干法水泥熟料產(chǎn)能總計16億噸，按存量未建設(shè)余熱發(fā)電新型干法產(chǎn)能約4億噸以及十四五新型干法熟料產(chǎn)線等量淘汰落后產(chǎn)能4億噸（期間預(yù)計完成后1億噸新產(chǎn)能建設(shè)）計算，假定未來水泥窯余熱發(fā)電技術(shù)穩(wěn)定在每萬噸熟料裝機0.06MW3的水平上，那么水泥窯余熱發(fā)電存量總裝機潛力為4800MW（480萬千瓦），十四五期間純新增產(chǎn)能預(yù)計1億噸左右，余熱發(fā)電裝機需求600MW。相比水泥行業(yè)，玻璃行業(yè)特殊的連續(xù)生產(chǎn)工藝更適合余熱發(fā)電EMC模式，預(yù)計目前玻璃行業(yè)余熱發(fā)電覆蓋率41%（其中EMC模式約占三分之一），未來玻璃新增產(chǎn)能需求雖有限，但存量待開發(fā)余熱發(fā)電項目需求仍較可觀，規(guī)模預(yù)計達500MW。玻璃制造生產(chǎn)工藝的特點是玻璃熔窯點火后需要連續(xù)作業(yè)，24小時不間斷生產(chǎn)，如停產(chǎn)需要較長時間冷修才能再次恢復(fù)生產(chǎn)，并將發(fā)生較大支出，因此，行業(yè)的短期波動對玻璃企業(yè)生產(chǎn)不會構(gòu)成重大影響，合同能源管理公司面臨的因合作方開工率不足而造成損失的風(fēng)險將大大降低。據(jù)統(tǒng)計，截至2024年底，我國全部284條玻璃生產(chǎn)線中約有116條玻璃生產(chǎn)線配置了余熱發(fā)電項目，數(shù)量占比41%，總計裝機容量近500MW，剔除10%不適宜進行余熱發(fā)電改造生產(chǎn)線后，粗略估算，玻璃行業(yè)存量生產(chǎn)線余熱發(fā)電裝機潛力仍有近500MW。3、鋼鐵、化工有色等EMC新領(lǐng)域存量可改造空間廣闊鋼鐵行業(yè)余熱資源豐富，市場總量超水泥行業(yè)，但余熱發(fā)電利用率遠(yuǎn)低于水泥玻璃行業(yè)，發(fā)展相對成熟的高爐壓差發(fā)電覆蓋不到30%、燒結(jié)機環(huán)節(jié)余熱發(fā)電覆蓋率不到20%，未來空間廣闊。從市場需求來看，雖然近幾年來國內(nèi)鋼鐵產(chǎn)量增速有所減緩，但仍處于增長趨勢。根據(jù)《鋼鐵工業(yè)“十四五”發(fā)展規(guī)劃》數(shù)據(jù)推算，2024年鋼鐵行業(yè)余熱資源總量為17,122萬噸標(biāo)準(zhǔn)煤，現(xiàn)實可開發(fā)潛力達到5766萬噸標(biāo)準(zhǔn)煤。同水泥、玻璃行業(yè)余熱資源集中在一到兩處工藝的情況不同，鋼鐵生產(chǎn)過程中的余熱資源分布在煉焦、礦石燒結(jié)、煉鐵、煉鋼、軋鋼、煤氣利用等環(huán)節(jié)。據(jù)中國鋼鐵協(xié)會統(tǒng)計，我國鋼鐵企業(yè)煉鐵工序余熱發(fā)電機組有30%左右的裝機率，均來自高爐設(shè)備引進配套，剩余70%熱動力設(shè)備尚屬于余熱發(fā)電裝備未開發(fā)市場。從鋼鐵制造各個環(huán)節(jié)余熱發(fā)電市場容量來看，按我們測算，干熄焦余熱發(fā)電裝機潛力超2200MW，燒結(jié)機余熱發(fā)電裝機潛力超1100MW，爐頂壓差發(fā)電裝機潛力超900MW，燃?xì)猓羝?lián)合循環(huán)發(fā)電裝機潛力超1500MW，此外，轉(zhuǎn)爐、加熱爐、電爐余熱發(fā)電裝機潛力達1290MW，整個鋼鐵領(lǐng)域余熱發(fā)電裝機潛力超過6990MW。預(yù)計化工及有色行業(yè)存量裝機容量總計4600MW?；ば袠I(yè)高溫、高耗能的生產(chǎn)特點決定了企業(yè)具有豐富的余熱資源，包括高溫廢氣余熱、冷卻介質(zhì)余熱、廢汽廢水余熱、高溫產(chǎn)品和爐渣余熱、化學(xué)反應(yīng)熱、可燃廢氣液和廢料余熱等。這些余熱資源約占其燃料消耗總量的17%～67%，可回收利用的余熱資源約為余熱總資源的60%4，預(yù)計化工行業(yè)潛在余熱發(fā)電裝機容量總計3600MW5。同樣，有色金屬冶煉能耗占全國能耗的10%左右，占工業(yè)部門能耗的15%左右，其能耗構(gòu)成中冶煉過程的余熱資源約占總能耗的60%，其中煙氣余熱占比高達80%，余熱資源利用潛力很大。從2024年國內(nèi)精煉銅產(chǎn)量606萬噸，鎳產(chǎn)量11.7萬噸來看，預(yù)計余熱發(fā)電潛在裝機容量超1000MW。綜上所述，截至目前預(yù)計水泥行業(yè)存量余熱發(fā)電裝機潛力4800MW；鋼鐵行業(yè)裝機潛力6990MW；玻璃行業(yè)裝機潛力500MW；化工及有色行業(yè)裝機潛力4600MW。余熱發(fā)電在水泥玻璃行業(yè)以外也有巨大的拓展空間。二、天壕節(jié)能：精于風(fēng)控，勇于創(chuàng)新從行業(yè)驅(qū)動要素來看，EPC項目需求主要來自于新增產(chǎn)能的建設(shè)，企業(yè)收入增長屬于下游投資驅(qū)動型，下游客戶更多是屬于被動式投入資金、人力、物力達到節(jié)能目的；EMC模式需求更多來自于下游企業(yè)節(jié)能減排的真實需求，雙方都有意愿來完成項目，EMC企業(yè)雖前期投入較大，但收益來自于后續(xù)運營穩(wěn)定的現(xiàn)金流（通常為10年以上），與下游固定資產(chǎn)投資相關(guān)度不大。這個屬性在余熱發(fā)電領(lǐng)域尤為重要，由于余熱發(fā)電主要應(yīng)用在玻璃、水泥、鋼鐵等高耗能行業(yè)，無論是從十四五各行業(yè)規(guī)劃來看，還是從經(jīng)濟轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的角度來看，這些行業(yè)都已不再可能進行大規(guī)模的固定資產(chǎn)投資，但節(jié)能減排的需求迫在眉睫，此時EMC企業(yè)的價值將尤為突出。1、EMC壁壘體現(xiàn)在項目選、建、管、運全產(chǎn)業(yè)鏈合同能源管理模式集成了余熱發(fā)電行業(yè)的整個產(chǎn)業(yè)鏈，在融資能力、設(shè)計能力、施工能力、電廠運營能力等各方面對企業(yè)提出了較高的要求，壁壘非常高。同時，由于余熱利用合同能源管理項目主要集中于淘汰落后產(chǎn)能的高耗能行業(yè)，因此，項目甄選風(fēng)控能力對于合同能源管理公司保障后續(xù)穩(wěn)定現(xiàn)金流至關(guān)重要。天壕節(jié)能是國內(nèi)較早在余熱發(fā)電領(lǐng)域采用合同能源管理模式投資運營余熱發(fā)電項目的綜合節(jié)能服務(wù)商之一，是該領(lǐng)域合同能源管理業(yè)務(wù)的市場開拓者。余熱發(fā)電市場中多數(shù)公司仍是以EPC項目為主，EMC收入占比不超過10%（其中易世達占比3%，中材節(jié)能占比8%），天壕節(jié)能EMC收入占比超過95%，是真正意義上的合同能源管理企業(yè)。天壕節(jié)能跨行業(yè)競爭優(yōu)勢明顯：公司以天壕低碳技術(shù)研究院為平臺，成功探索和儲備了大量的跨行業(yè)發(fā)展技術(shù)。由于余熱發(fā)電熱源來自于各高耗能行業(yè)的生產(chǎn)廢氣，這就決定了這種廢氣的特性、種類、參數(shù)各不相同。因此，針對不同行業(yè)、不同種類的廢氣熱源應(yīng)有不同的余熱發(fā)電技術(shù)與之相匹配。其中關(guān)鍵的在于廢氣分析及處理技術(shù)、余熱回收裝置（余熱鍋爐）技術(shù)、與主工藝銜接的煙風(fēng)系統(tǒng)技術(shù)以及如何提高熱電轉(zhuǎn)換效率的熱力系統(tǒng)技術(shù)等。公司余熱發(fā)電技術(shù)核心優(yōu)勢主要體現(xiàn)在設(shè)計環(huán)節(jié)，包括系統(tǒng)集成設(shè)計技術(shù)和關(guān)鍵裝備設(shè)計技術(shù)。公司目前已掌握了水泥、玻璃、鋼鐵等行業(yè)余熱發(fā)電技術(shù)，同時儲備了冶金、化工行業(yè)的余熱發(fā)電技術(shù)，是目前少數(shù)掌握三個以上用能行業(yè)余熱發(fā)電技術(shù)的節(jié)能服務(wù)公司之一。截至2024年6月，公司相繼投入運營的合同能源管理項目共17個，總裝機容量達到152MW；在建、擬建項目14個，裝機容量總計134.5MW；其中水泥行業(yè)13個，玻璃行業(yè)17個，干熄焦行業(yè)3個。豐富的項目建設(shè)、管理、運營經(jīng)驗保障穩(wěn)定持續(xù)的現(xiàn)金流以及行業(yè)競爭力。從財務(wù)數(shù)據(jù)對比來看，天壕節(jié)能凈利潤同比增速遠(yuǎn)高于易世達，完全體現(xiàn)了高耗能行業(yè)在新增產(chǎn)能受限的條件下EMC模式相比EPC模式的優(yōu)勢；毛利率方面，EMC模式的項目毛利率穩(wěn)定在50%-60%之間，而以EPC為主的易世達和中材節(jié)能毛利率維持在20%-30%之間，且略有下滑趨勢。2、項目甄選風(fēng)控能力是公司基業(yè)長青的基石市場開發(fā)“大客戶”戰(zhàn)略獲得競爭優(yōu)勢，公司擁有一批長期穩(wěn)定的合作方，尤以集團客戶和大型企業(yè)客戶為多。在客戶選擇方面，公司注重選擇行業(yè)思維突出、所在區(qū)域市場需求旺盛具有較強市場競爭力、可持續(xù)經(jīng)營能力強的優(yōu)勢企業(yè)，同時避免對單一行業(yè)和少數(shù)合作方的依賴。合作方主要有葛洲壩集團、北京金隅集團、耀華玻璃等國內(nèi)大型企業(yè)集團或上市公司。項目風(fēng)險管理水平至關(guān)重要。公司這幾年重點市場拓展的“大客戶”制一方面從客戶源頭就把控了項目本身的風(fēng)險系數(shù)，此外，與下游客戶簽署的合同條款另一方面也保障了公司在遇到突發(fā)事項時能夠全身而退，盡量減少損失。從公司運營項目歷史來看，僅有4個項目暫?；蛉∠?，但對公司造成的影響都非常有限，這得益于公司風(fēng)控與合同條款設(shè)計考慮。以2024年11月29日公告終止的弘耀、耀華項目為例，終止主要源于弘耀項目的生產(chǎn)線建設(shè)進度低于計劃（此前已公告過因項目進展處于暫停狀況），耀華項目余熱資源量不穩(wěn)定（可能導(dǎo)致實際發(fā)電量低于設(shè)計裝機容量，收益水平不佳），由于兩個項目都處于建設(shè)初期，投資額較?。ㄒ淹度?46萬元）且已購買設(shè)備通用性較強，因此損失極小。2024年10月份平水項目（小項目，3.5MW）因京津冀環(huán)保問題，北京金隅平谷水泥生產(chǎn)線永久關(guān)停，按之前合同約定，公司大概率將可收回初始投資額，以投向其他優(yōu)質(zhì)項目，損失很小。3、資金實力保證擴張優(yōu)勢，外延式并購與內(nèi)生增長并舉合同能源管理模式下，由于余熱電站一次性投資額較大，要求節(jié)能服務(wù)公司有很強的投融資能力，且項目投資只能通過項目建成后的運營收益分年收回，因此對節(jié)能公司提出了更高的資金要求。拓展新領(lǐng)域有想法并且有能力。有能力主要體現(xiàn)在資金狀況和技術(shù)儲備上，資金方面公司三季報資產(chǎn)負(fù)債率僅23.6%，在手現(xiàn)金2.92億元；技術(shù)儲備方面，冷能利用、壓氣站余熱發(fā)電、超臨界CO2發(fā)電循環(huán)、流化床鍋爐爐渣顯熱回收等前言領(lǐng)域都是拓展方向，其中流化床鍋爐爐渣顯熱回收目前已進入示范項目實施階段，而壓氣站的余熱發(fā)電已進入優(yōu)化提高階段。連續(xù)獲得3筆干熄焦訂單，天壕節(jié)能進軍2200MW需求規(guī)模新領(lǐng)域。2024年上半年，公司獲得3筆干熄焦訂單。2024年1月與萍鄉(xiāng)焦化有限責(zé)任公司簽訂70萬噸焦炭干熄焦余熱發(fā)電項目，投入資金1.35億元；2024年6月與內(nèi)蒙古恒坤化工簽訂130萬噸干熄焦余熱發(fā)電項目，投入資金2.17億元；2024年6月與豐城新高焦化簽訂110萬噸干熄焦余熱發(fā)電項目，投入資金1.95億元。三筆訂單的獲取不僅顯示公司在水泥、玻璃等傳統(tǒng)余熱發(fā)電領(lǐng)域以外的開拓能力，同時也打開了存量裝機容量超過2200MW的干熄焦余熱發(fā)電新市場。天然氣壓氣站余熱發(fā)電領(lǐng)域的嘗試不會停止。雖然新疆西拓的收購以放棄告終，天然氣壓氣站領(lǐng)域拓展遇到階段性阻礙，打擊了二級市場投資者的信心，但是我們認(rèn)為好的因素有三，其一跨領(lǐng)域擴張業(yè)務(wù)是公司后續(xù)經(jīng)營戰(zhàn)略重要方向之一；其二，與其說是收購失敗，不如認(rèn)為是公司主動放棄該項目，再好的項目都應(yīng)該有合理的投入，在準(zhǔn)確測算項目內(nèi)部收益率之后的決策不應(yīng)隨意改動，新疆西拓的核心在于中石化西氣東輸部分線段的獨家經(jīng)營權(quán)，但是后續(xù)還是需要大額的建設(shè)投資，因此對資金要求非常高。聯(lián)手新汶礦業(yè)，未來焦炭、煤層氣等新項目有望展開。2024年年6月，公司與新汶礦業(yè)集團有限責(zé)任公司（新汶礦業(yè)是山東能源集團子公司，實際控制人山東省國資委，位列2024中國煤炭工業(yè)100強第15位）簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，雙方將共同商討焦炭余熱發(fā)電、煤層氣開發(fā)余熱發(fā)電，并將在火電機組的能效提高、設(shè)備設(shè)施升級改造、以及能耗項目的廢水、廢氣治理（如脫硫、脫硝）等方面展開戰(zhàn)略合作。三、盈利預(yù)測關(guān)鍵假設(shè)1：我們對公司2024年到2024年盈利預(yù)測基于現(xiàn)有運營項目、以及目前在建擬建項目的投產(chǎn)進度預(yù)測而來（詳見下表），并未預(yù)測2024年以及2024年新接項目訂單的業(yè)績貢獻，因此盈利預(yù)測結(jié)果相對保守。關(guān)鍵假設(shè)2：預(yù)計2024年-2024年營業(yè)外收入分別達到2300萬、2800萬和3200萬，當(dāng)期增值稅退稅金額和當(dāng)年銷售收入并無直接關(guān)系，不確定性較強。我們預(yù)計公司2024年-2024年將實現(xiàn)銷售收入分別為3.01億、4.24億和5.24億元，三年復(fù)合增速達26.8%，實現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤分別為1.15億、1.59億和1.99億元，三年復(fù)合增速達30%，對應(yīng)2024-2024年EPS分別為0.36元、0.50元和0.62元。

2024年IPTV行業(yè)分析報告2024年4月目錄一、IPTV真正受益于“三網(wǎng)融合”、“寬帶中國” 31、三網(wǎng)融合：網(wǎng)絡(luò)運營商推動IPTV的動力 32、寬帶中國：IPTV高清化及增值業(yè)務(wù)的增長引擎 43、與有線電視的競爭：捆綁銷售、一線入戶優(yōu)勢明顯 6二、以“合作”姿態(tài)在產(chǎn)業(yè)鏈中占據(jù)有利地位 71、政策監(jiān)管已趨完善穩(wěn)定 72、合作心態(tài)開放，促進多方共贏 83、積極持續(xù)投資影視內(nèi)容形成積累 9三、未來增長看點在IPTV挖潛與OTT擴張 91、IPTV增長依靠增值業(yè)務(wù)提升ARPU 92、機頂盒“小紅”領(lǐng)先布局 113、IOTV：發(fā)揮IPTV與IPTV的協(xié)同效應(yīng) 12一、IPTV真正受益于“三網(wǎng)融合”、“寬帶中國”1、三網(wǎng)融合：網(wǎng)絡(luò)運營商推動IPTV的動力我國“三網(wǎng)融合”方案提出、試點已有多年，從目前三網(wǎng)融合進程中來看，電信系更占優(yōu)勢，IPTV是電信系進入視頻領(lǐng)域重要的成功戰(zhàn)略。電信系網(wǎng)絡(luò)運營商在現(xiàn)有網(wǎng)絡(luò)上開展IPTV視頻業(yè)務(wù)也非常平滑。我國擁有超過4億多電視用戶，網(wǎng)絡(luò)用戶近2億，寬帶網(wǎng)絡(luò)用戶為IPTV的潛在客戶。三網(wǎng)融合試點的第一階段（2024-2022年）已經(jīng)收官，即將邁入推廣階段（2023-2021年），第二批54個試點城市已經(jīng)包括全國大部分重要省市，覆蓋人口超過3億。在電信、視頻網(wǎng)站、廣電等各利益方的參與下，我國IPTV用戶數(shù)已從2023年的470萬戶發(fā)展到了2022年底的2300萬，成為全球IPTV用戶最多的國家。預(yù)計未來兩年仍將有40%-50%的增速，2023年底用戶數(shù)有望達到3400萬的規(guī)模。2、寬帶中國：IPTV高清化及增值業(yè)務(wù)的增長引擎帶寬決定著IPTV是否能夠?qū)崿F(xiàn)高清內(nèi)容的傳輸，進而決定IPTV的用戶體驗。今年四月工信部、國家發(fā)改委等部委發(fā)布《關(guān)于實施寬帶中國2023專項行動的意見》：目標(biāo)2023年新增光纖入戶覆蓋家庭3500萬戶，同時寬帶接入水平將有效提升，使用4M及以上寬帶接入產(chǎn)品的用戶超過70%。各省級網(wǎng)絡(luò)運營商也反應(yīng)迅速積極，出臺相關(guān)規(guī)劃。IPTV業(yè)務(wù)作為電信運營商推動寬帶升級服務(wù)的重要賣點。運營商的推廣積極性高。例如2021年上海電信發(fā)布的＂二免一贈一極速＂的＂城市光網(wǎng)＂計劃，與百視通聯(lián)手推出IPTV3.0視頻業(yè)務(wù)，共同發(fā)力高清IPTV業(yè)務(wù)。電信與百視通的合作使得此次寬帶升級實施順利，上海IPTV用戶也發(fā)展到了百萬規(guī)模。而帶寬約束被打破后，高清點播也將成為IPTV增值業(yè)務(wù)的重要增長引擎之一。從IPTV存量的廣度上來看，我國IPTV當(dāng)前的區(qū)域性明顯，集中在上海、江蘇、廣東等經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)，其中僅江蘇一省就已經(jīng)發(fā)展了430萬的客戶規(guī)模，占比18.9%。這種情況與中國電信在發(fā)達地區(qū)寬帶基礎(chǔ)建設(shè)優(yōu)異相關(guān)。西部和北部地區(qū)市場依然廣闊，有待于中國聯(lián)通和中國移動的發(fā)力。寬帶及光纖業(yè)務(wù)作為中國電信目前最為核心的一塊領(lǐng)域，其市場領(lǐng)先的優(yōu)勢由來已久，相比而言，覆蓋了大部分北方省市的中國聯(lián)通和中國移動的積極性是行業(yè)的最大變數(shù)。2022年以來，兩家公司都在寬帶業(yè)務(wù)方面積極發(fā)力，以中國移動為例：2022年中國移動新增FTTH覆蓋家庭超過180萬戶；使用4M及以上寬帶產(chǎn)品的用戶超過50%；新增寬帶端口320萬個；新增固定寬帶接入家庭超過120萬戶。3、與有線電視的競爭：捆綁銷售、一線入戶優(yōu)勢明顯IPTV最直接的競爭者是各地的有線電視。價格上來看，由于歷史原因，我國有線電視網(wǎng)的公益屬性導(dǎo)致其價格相對較低，這也成為有線電視網(wǎng)絡(luò)市場化程度低、升級換代困難，“三網(wǎng)融合”中競爭能力弱的原因。IPTV基于IP網(wǎng)絡(luò)傳輸，通常要在邊緣設(shè)置內(nèi)容分配服務(wù)節(jié)點，配置流媒體服務(wù)及存儲設(shè)備，而有線數(shù)字電視的廣播網(wǎng)采取的是HFC或VOD網(wǎng)絡(luò)體系，基于DVDIP光纖網(wǎng)傳輸，在HFC分前端并不需要配置用于內(nèi)容存儲及分發(fā)的視頻服務(wù)器，運營成本大大降低。但帶來的問題是如要實現(xiàn)視頻點播和雙向互動則必須將廣播網(wǎng)絡(luò)進行雙向改造。從技術(shù)角度看，IPTV成本較高，難以與有線電視比拼價格。但IPTV的優(yōu)勢在于可以直接利用互聯(lián)網(wǎng)，而與寬帶的捆綁銷售能夠大大降低客戶對價格的敏感度。在各地網(wǎng)絡(luò)運營商的支持下，IPTV與寬帶捆綁營銷，對于用戶來講，更像是寬帶贈送的增值業(yè)務(wù)，收費模式則可以訂制，包月、按頻道等，靈活而更有針對性。而“三網(wǎng)融合”進程中的電信系寬帶接入商的強勢，使用戶在互聯(lián)網(wǎng)光纖一線入戶后，較為自然的選擇IPTV作為電視方案。二、以“合作”姿態(tài)在產(chǎn)業(yè)鏈中占據(jù)有利地位1、政策監(jiān)管已趨完善穩(wěn)定由于電視內(nèi)容播控屬于國家宣傳范疇，監(jiān)管較為嚴(yán)格。根據(jù)廣電總局43號文規(guī)定，IPTV集成播控總平臺牌照由中央電視臺持有，而分平臺牌照由省級電視臺申請。廣電總局要求通過IPTV集成播控平臺及各地分平臺來達到“可管可控”的方針。與央視的合資公司正式落地將解除市場對百視通IPTV業(yè)務(wù)政策性風(fēng)險的擔(dān)憂。過去擁有IPTV全國性運營牌照四家分別是：上海文廣（百視通）、央視國際、南方傳媒、中國國際廣播電臺。5月18日，百視通和央視IPTV合資公司“愛上電視傳媒有限公司”完成工商注冊正式成立，成為全國唯一中央級集成播控平臺。其中百視通股權(quán)占比45%。合資公司同時減少了與地方臺和有線網(wǎng)運營商的溝通成本。IPTV的發(fā)展對地方電視臺和有線網(wǎng)絡(luò)運營商的沖擊最大，43號文再次強調(diào)IPTV總分二級播控平臺的落實，城市臺喪失了內(nèi)容的運營主導(dǎo)權(quán)，收入分配權(quán)掌握在省平臺手中；而IPTV是網(wǎng)絡(luò)運營商直接搶占了有線數(shù)字電視的客戶。CNTV在廣電系統(tǒng)內(nèi)有良好的關(guān)系，能夠有效降低溝通成本。2、合作心態(tài)開放，促進多方共贏公司一方面與CNTV合資成立全國集成播控平臺，另一方面在與中國電信為主的網(wǎng)絡(luò)接入運營商的的長期合作中建立了良好的伙伴關(guān)系和市場經(jīng)驗。長期的市場運營環(huán)境使電信運營商在產(chǎn)品推廣、業(yè)務(wù)計費、系統(tǒng)維護、客戶服務(wù)方面有相對廣電系統(tǒng)比較顯著的優(yōu)勢。百視通合作心態(tài)開放，在與電信運營商和電視臺的長期合作中積累了市場經(jīng)驗。從歷史上看，在IPTV市場的第一輪搶占中，機制靈活的百視通通過與電信運營商合作，迅速地?fù)屨剂耸袌?；而具有顯著資源和內(nèi)容優(yōu)勢的CNTV卻受體制制約，用戶開發(fā)非常緩慢；IPTV市場最終形成了以百視通用戶為主體的局面，為統(tǒng)一播控平臺合資公司中具體條款方案的商定創(chuàng)造了條件。百視通與其它牌照商也有較多合作，如2022年5月，百視通與國廣東方宣布啟動互聯(lián)網(wǎng)電視業(yè)務(wù)全面發(fā)展合作，利用其國際資源加快自己的國際化策略。百視通與終端制造商的合作：1）一體機：2021年4月，百視通聯(lián)合海爾推出卡薩帝電視。此外，公司與康佳、三星、夏普均有智能電視方面的合作。2）互聯(lián)網(wǎng)電視機頂盒：2022年1月，百視通與聯(lián)想共同推出了互聯(lián)網(wǎng)電視機頂盒A30。3、積極持續(xù)投資影視內(nèi)容形成積累隨著產(chǎn)業(yè)競爭的激烈，最終影響用戶選擇的還是內(nèi)容之本。百視通注重在影視內(nèi)容上的投入，每年在內(nèi)容上的投入約為3-5億，持續(xù)的投入建成了較大的網(wǎng)絡(luò)視聽版權(quán)庫，節(jié)目總量超過40萬小時，其中高清節(jié)目總量超過5萬小時，覆蓋了70%的熱播劇和國內(nèi)外強檔電影。以美國的Netflix為例可以看到精品內(nèi)容的重要性，2023一季度年Netflix業(yè)績大幅超預(yù)期，自制劇和獨播劇是重要推力，根據(jù)Netflix的統(tǒng)計，平臺上最為熱播的top200部劇中有113部為獨有，尤其是2月1日獨家上線13集的自制內(nèi)容“紙牌屋”受到熱捧為網(wǎng)站吸引了大量流量。三、未來增長看點在IPTV挖潛與OTT擴張1、IPTV增長依靠增值業(yè)務(wù)提升ARPU百視通70%以上的營業(yè)收入來自IPTV業(yè)務(wù)，2022年該項業(yè)務(wù)營收達到14.2億，同比增長73%。截止2022年末，公司IPTV用戶數(shù)已達1600萬，同比增長60%；ARPU值增長8.3%，達88.62元/年。不同于網(wǎng)絡(luò)視頻用戶，電視用戶轉(zhuǎn)換成本高，客戶粘性大。根據(jù)CSM和艾瑞的調(diào)查，IPTV用戶有較高的忠誠度，基本養(yǎng)成了較為穩(wěn)定的收視習(xí)慣，優(yōu)酷和PPS一周之內(nèi)所有訪客平均使用天數(shù)均不如IPTV。而IPTV豐富的點播內(nèi)容和互動性，更把年輕人重新吸引到電視機前，存量客戶的價值效應(yīng)即將凸顯。IPTV的收入模式包括：用戶基本收費、高清、廣告、按部點播（PPV）、增值服務(wù)等方面。過去，用戶基礎(chǔ)收費一直是IPTV最主要的收入來源。國外IPTV發(fā)展經(jīng)驗表明，隨著用戶數(shù)的增加和協(xié)同效應(yīng)的增強，將實現(xiàn)收入模式由基礎(chǔ)服務(wù)費向多樣化增值業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，有利于整體提升IPTV業(yè)務(wù)ARPU值。寬帶提速和智能終端推動增值業(yè)務(wù)的發(fā)展。隨著帶寬約束逐漸被打破，高清點播將成為增值業(yè)務(wù)的重要增長引擎之一。年報顯示，百視通2022年已在上海等地發(fā)展50萬高清用戶。而OTTTV等智能終端的引進，也增強IPTV的服務(wù)擴展能力，有助于多樣化的增值業(yè)務(wù)的引入。增值服務(wù)也越來越多地得到用戶認(rèn)可，開始貢獻收入。在業(yè)務(wù)開展前期，直播功能延續(xù)了用戶的傳統(tǒng)收視習(xí)慣，所占比例較高；但隨著活躍用戶比例的提升，用戶對IPTV操作熟悉程度越來越高，點播模式成為最主要的收視方式，且所占比例不斷提升。由此可見，用戶使用電視的習(xí)慣能夠隨著熟悉程度的提高逐漸轉(zhuǎn)變，特別是高清、按部點播等功能發(fā)展?jié)摿薮蟆Ｇ译S著技術(shù)的改進，多樣化的增值服務(wù)將有廣泛的發(fā)展空間。2、機頂盒“小紅”領(lǐng)先布局OTT（（OverTheTop，泛指互聯(lián)網(wǎng)電視、機頂盒）是2022-13年互聯(lián)網(wǎng)與新媒體行業(yè)中最熱門的概念。2022年6月，百視通在7家互聯(lián)網(wǎng)電視牌照方中率先發(fā)布自主研發(fā)，具有高清、智能、3D功能的OTT機頂盒“小紅”；11月份，百視通宣布獲得國內(nèi)200萬端、國內(nèi)最大規(guī)模OTT牌照序列號審批；12月份，百視通OTT獲得放號，首批規(guī)劃突破100萬。目前國內(nèi)機頂盒市場產(chǎn)品豐富，樂視盒子、小米盒子、百視通小紅、華數(shù)彩虹等產(chǎn)品充分競爭，Tplink、PPTV等廠商也在不斷推出產(chǎn)品。大多數(shù)電視盒子、一體機制造商和視頻網(wǎng)站著重?fù)屨既肟?，期許只通過用戶規(guī)模來吸引資本或者謀求廣告收入，缺乏有差異化的獨有版權(quán)內(nèi)容，繁華過后必然大浪淘沙。我們認(rèn)為，在平臺端擁有內(nèi)容優(yōu)勢的樂視盒子和百視通小紅目前處于領(lǐng)先地位。另外與樂視盒子、小米盒子主打互聯(lián)網(wǎng)營銷不同，我們預(yù)計百視通小紅的主要銷售渠道是通過與網(wǎng)絡(luò)運營商合作推廣，在用戶訂閱費用落實上會較有優(yōu)勢。3、IOTV：發(fā)揮IPTV與IPTV的協(xié)同效應(yīng)OTT對于IPTV來說是繼承中的演進，兩者協(xié)同效應(yīng)與競爭效應(yīng)并存。IPTV、互聯(lián)網(wǎng)電視、智能電視、云電視、OTT，新的概念和術(shù)語背后是不同利益方為謀求市場拓展所尋求的不同切入點產(chǎn)生的不同稱謂。OTT目前依然處于基礎(chǔ)商業(yè)模式的探索階段，培養(yǎng)新用戶、推動機頂盒和智能電視的銷售量仍是大多數(shù)廠商的首要目標(biāo)。而IPTV的增值業(yè)務(wù)已經(jīng)歷經(jīng)多次變革，從以技術(shù)為中心轉(zhuǎn)向以客戶為中心，多款應(yīng)用都經(jīng)過了用戶考驗。我們認(rèn)為僅有產(chǎn)品的OTT，既達不到廣電總局“可管可控”的要求，也難以發(fā)展可靠的付費模式，只能靠硬件微薄盈利，難以形成產(chǎn)業(yè)。作為最早進軍OTT的企業(yè)之一，百視通團隊提出“借鑒IPTV收費經(jīng)驗進行OTT運營”，布局“一云多屏”搭建了百視云平臺。百視通的“云電視”平臺采取動態(tài)碼率等技術(shù)，可以同步對接IPTV專網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)、移動互聯(lián)網(wǎng)、3G/4G、NGB、WIFI等各類網(wǎng)絡(luò)，可服務(wù)IPTV、智能電視OTT/一體機、PC、手機/PAD等各類終端，能夠初步實現(xiàn)公司新媒體業(yè)務(wù)的集約化運營。百視通最近于電信日推出的高清IOTV版本的“小紅”則是一種綜合OTT與IPTV功能的新型產(chǎn)品，意圖將IPTV的成熟商業(yè)模式和付費優(yōu)勢與OTT的創(chuàng)新能力形成互補，從電信的渠道大力推廣。

2024年有線網(wǎng)絡(luò)行業(yè)分析報告2024年3月目錄一、國網(wǎng)整合的預(yù)期未變 31、新聞出版廣電總局“三定”方案落定 32、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在 33、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體 4二、有線電視用戶的價值評估 51、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值 52、有線電視運營商的理論價值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用戶價值重估 101、江蘇模式”中的用戶價值重估 102、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價值重估 113、電廣傳媒收購省外有線用戶資源 13四、湖北廣電的整合之路 141、楚天網(wǎng)絡(luò)借殼上市 142、重組中的價值評估 153、湖北廣電的二次資產(chǎn)注入 16五、有線運營商的WACC計算 171、吉視傳媒的WACC值 17一、國網(wǎng)整合的預(yù)期未變1、新聞出版廣電總局“三定”方案落定新聞出版廣電總局的“三定”方案已經(jīng)落定，取消了一系列行政審批項目，同時對一些行政審批權(quán)限下放到省級單位，比如取消了有線網(wǎng)絡(luò)公司股權(quán)性融資審批，將設(shè)置衛(wèi)星電視地面接收設(shè)施審批職責(zé)下放省級新聞出版廣電行政部門。未來工作的重點：加強科技創(chuàng)新和融合業(yè)務(wù)的發(fā)展，推進新聞出版廣播影視與科技融合，對廣播電視節(jié)目傳輸覆蓋、監(jiān)測和安全播出進行監(jiān)管，推進廣電網(wǎng)與電信網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)三網(wǎng)融合。從三定方案中，我們可以看出廣電的發(fā)展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有線網(wǎng)絡(luò)股權(quán)融資審批取消；行政審批向省級廣電下放，比如衛(wèi)星電視接收審批下放；文化和科技、三網(wǎng)融合成為發(fā)展的主要方向。2、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在在2024年年初，國務(wù)院下發(fā)《推進三網(wǎng)融合的總體方案》（國發(fā)5號文）決定推進三網(wǎng)融合之際，就專門針對中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司進行了明確的規(guī)劃，決定培育市場主體，組建國家級有線電視網(wǎng)絡(luò)公司(中國廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司)。國家廣電成立的初衷是在“三網(wǎng)融合”中，整合全國的有線網(wǎng)絡(luò)（第四張網(wǎng)絡(luò)），從而與電信運營商進行競爭。隨著國家廣電成立的不斷的推遲，注入資金規(guī)模大幅度縮水，特別是2023年1月原負(fù)責(zé)中國廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司組建的廣電總局副局長張海濤出任虛職——中國廣播電視協(xié)會會長，中國廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司的成立蒙上陰影。我們認(rèn)為每一次的推遲成立，中廣網(wǎng)絡(luò)的職能就會縮水一次，我們認(rèn)為相當(dāng)長時間內(nèi)中廣網(wǎng)絡(luò)難以成為市場運營主體、競爭的主體。維持原方案的方向預(yù)期，將先由部分省份為單位自報資產(chǎn)情況，隨后以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對總公司認(rèn)股的形式，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，即“先掛牌，再整合”的股份制轉(zhuǎn)企方案。按照該方案，明確了國家出資的份額和掛牌的步驟，為中央財政先期投入進行公司主體搭建，其中包括總公司基本框架的組建費用和播控平臺、網(wǎng)間結(jié)算等業(yè)務(wù)總平臺的搭建費用。3、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體隨著我國文化體制改革的推進，文化市場領(lǐng)域逐漸出現(xiàn)市場運營的主體——省級文化運營單位，在有線網(wǎng)絡(luò)領(lǐng)域，省網(wǎng)整合的進一步深入，省級有線網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)成為有線網(wǎng)絡(luò)的市場的運營主體。在IPTV的發(fā)展中也是類似，百視通和CNTV主導(dǎo)的IPTV讓位于省級廣電主導(dǎo)，CNTV或者百視通參與的發(fā)展模式，省級運營單位成為市場的主體，省級運營單位及地方政府的利益訴求將影響相關(guān)業(yè)務(wù)的發(fā)展模式。這種與地方政府密切的關(guān)系（資產(chǎn)、人事等關(guān)系），勢必會影響地方政府對有線網(wǎng)絡(luò)的支持力度和偏好。二、有線電視用戶的價值評估1、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值考慮到目前有線電視的用戶主要分為數(shù)字用戶和模擬用戶，開展的增值業(yè)務(wù)主要有互動視頻點播（高清視頻點播）和有線寬帶業(yè)務(wù)，收費的模式基本上采取包月或者包年的收費模式。有線電視用戶的收入相對穩(wěn)定，我們假設(shè)其為永續(xù)的現(xiàn)金流，我們采用WACC為折現(xiàn)率進行折現(xiàn)，估算有線電視運營商的用戶的理論價值（即上市有線電視運營商的理論市值）。我們以廣電網(wǎng)絡(luò)為例，無風(fēng)險利率選取中國3年期國債收益率3.06%，按照我們的計算，廣電網(wǎng)絡(luò)的WACC為12.3%。同行業(yè)的公司的WACC值與公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)關(guān)系較大。2、有線電視運營商的理論價值廣電網(wǎng)絡(luò)2022年有線電視用戶到達578.64萬戶，數(shù)字用戶421.58萬戶，副終端為56.15萬戶，每月每戶10元；付費節(jié)目用戶154.02萬戶，主要有兩檔包月套餐99元和128元，我們按照年付100元/戶計算，考慮到有線網(wǎng)絡(luò)加大了優(yōu)惠促銷力度，付費用戶和寬帶資費要低于標(biāo)準(zhǔn)價格，2023年廣電網(wǎng)絡(luò)公司的理論價值150億元。天威視訊2022年有線電視用戶達到109萬戶，高清互動電視用戶達到24萬戶，付費節(jié)目用戶達到4.6萬戶，寬帶用戶達到33萬戶。高清互動年付套餐分為500元、600元和700元三檔，我們保守全部按照年付500元/戶計算，付費節(jié)目年付按照500元/戶、寬帶用戶年付800元/戶計算，天威視訊2023年的理論市值為68億元。由于歌華有線的模擬用戶和數(shù)字用戶的收費標(biāo)準(zhǔn)一樣，每月18元每戶，其市值主要來來自于有線電視用戶數(shù)的增長和高清互動電視收費用戶增長，有線電視的用戶的增長有限，目前主要關(guān)注在高清互動電視，目前主要采取免費推廣的形式，絕大部分為免費的，考慮到歌華有線推出Si-TV的高清電視包，我們估計收費標(biāo)準(zhǔn)與天威視訊差不多300元/年，按照我們的40%左右的滲透率計算，2023年歌華有線的理論價值為145億元。3、2020年初至今上市公司的市值我們選取有線電視上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌華有線的市值范圍為60-140億元，市值波動范圍主要集中在80-120億元，我們以中值100億元作為公司表現(xiàn)的市值價值。與我們的145億元的理論市值，尚有空間45%，而且我們認(rèn)為數(shù)字電視沒有提價預(yù)期，高清互動電視目前主要是采取的免費推廣，SiTV的滲透率提高，公司估值有較大的彈性。天威視訊的市值范圍為30-70億元，主要波動范圍在40-70億元，我們選取中值55億元作為其市場的市值。沒有考慮資產(chǎn)整合預(yù)期，天威視訊的理論市值為68億元。公司目前尚有24%的空間。公司有線寬帶增長乏力，高清互動電視是公司業(yè)績主要增長點。廣電網(wǎng)絡(luò)的市值范圍30-70億元，主要波動范圍為40-60億元，中值為50億元。公司的理論市值150億元，上升空間200%。公司的價值主要來源于公司的龐大的有線電視用戶數(shù)，2023年有線用戶數(shù)595萬戶，同時尚有模擬用戶142萬戶.同時公司的數(shù)字電視的包年收視費為240/300元兩檔，價值較高，進一步的數(shù)字化將進一步提升公司的價值。三、整合中的用戶價值重估1、江蘇模式”中的用戶價值重估江蘇有線由江蘇省內(nèi)17家發(fā)起人單位共同發(fā)起設(shè)立，廣電系統(tǒng)內(nèi)有12家股東，占股比71.2%，其他系統(tǒng)是國有股東，占28.8%，公司注冊資本是68億元，省廣電總臺控股，其中省臺出資14億元現(xiàn)金，1億元相關(guān)資產(chǎn)；南京、蘇州、無錫、常州等10個省轄市廣播電視臺以現(xiàn)有廣電網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)出資，中信國安等出資人以現(xiàn)金和廣電網(wǎng)絡(luò)等資產(chǎn)出資。整合時江蘇有線用戶為510萬戶，數(shù)字用戶為180萬戶，其中數(shù)字用戶每月24元/戶，模擬用戶4元/戶。按照我們的用戶價值計算方法，WACC值取10%，整合時江蘇有線的價值為（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68億元，與公司注冊資本68億元基本吻合，我們認(rèn)為“江蘇模式”整合中，江蘇有線采用了用戶理論價值的方法進行用戶的價值評估。江蘇有線的資產(chǎn)評估方法，網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)等于網(wǎng)絡(luò)收入減成本費用減稅金除以收益率（收益折現(xiàn)），按照這個方法，由具備期貨從業(yè)資格的第三方評估，結(jié)果出來后，與各個股東的實際預(yù)期基本一致，這樣就擺平了利益關(guān)系。（江蘇有線董事長陳夢娟在第二屆中國廣電行業(yè)發(fā)展趨勢年會暨投融資論壇的講話）。2022年7月份掛牌，2022年底全省13省市形成一張全省全網(wǎng)、全省網(wǎng)絡(luò)覆蓋用戶625萬戶，完成其他城市和部分縣(市)數(shù)字電視整轉(zhuǎn)，2022年底數(shù)字電視用戶達到450萬戶。2023年9月江蘇有線與江陰、常熟等24個縣（市）級廣電網(wǎng)絡(luò)舉行了整合與合作簽約儀式。至此全省已完成了60家縣（市、區(qū)）廣電網(wǎng)絡(luò)的整合與合作。江蘇省廣電網(wǎng)絡(luò)集團網(wǎng)內(nèi)用戶達到1497.7萬戶，約占全省有線電視用戶總數(shù)的93.61%，其中數(shù)字電視用戶686.62萬戶，互動電視用戶數(shù)35.02萬戶。到2023年底，江蘇省有線電視用戶數(shù)將接近1600萬戶。2、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價值重估中廣網(wǎng)絡(luò)先由部分省以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對中廣網(wǎng)絡(luò)的認(rèn)股，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，中央財政先期投入，中廣網(wǎng)絡(luò)的設(shè)立基本上按照“江蘇模式”?！霸谕瓿烧系?3家省網(wǎng)公司中，只有15家比較徹底，其中北京和江蘇等個別省市相對最徹底?！蔽覀冋J(rèn)為在資產(chǎn)整合方面：第一步：中廣網(wǎng)絡(luò)會選擇各省市（或者部分省市）的省廣電（可能為部分的資產(chǎn)，主要是由于整合沒有完成或者有上市公司的情況）作為發(fā)起人，加上財政的的現(xiàn)金掛牌成立。廣電資產(chǎn)的評估可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。對于目前的省網(wǎng)來說有動力加快以低于用戶價值的價格整合省網(wǎng)資源，在中廣網(wǎng)絡(luò)成立時獲得資產(chǎn)的溢價。第二步：對于沒有進入省網(wǎng)的用戶資源進行整合，可能采取現(xiàn)金或者增發(fā)的收購的方式，廣電資產(chǎn)的評估也可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。第三部：上市公司的資產(chǎn)整合，我們認(rèn)為可能采取市值和用戶價值兩種方案進行評估。同時上市公司利用自身的資本優(yōu)勢參與到其他省份的省網(wǎng)整合，獲得折價參股也會提升公司的價值。在整合的過程中，對于上市公司的價值重估，一方面本身用戶價值的重估，例如自身用戶的價值沒有被市場所認(rèn)