2024年汽車(chē)銷(xiāo)售及服務(wù)行業(yè)分析報(bào)告

2024年汽車(chē)銷(xiāo)售及服務(wù)行業(yè)分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、汽車(chē)銷(xiāo)售及服務(wù)屬于利潤(rùn)豐厚的汽車(chē)后市場(chǎng)業(yè)務(wù) 5二、國(guó)際先導(dǎo)國(guó)家汽車(chē)銷(xiāo)售服務(wù)模式的演進(jìn) 61、美國(guó)：獨(dú)立的集團(tuán)經(jīng)銷(xiāo)商和獨(dú)立的連鎖快速維修商 72、歐盟：由4S店模式向美國(guó)模式過(guò)渡 83、日本：以制造廠主導(dǎo)的直營(yíng)店與獨(dú)立經(jīng)銷(xiāo)商并存 104、韓國(guó)：制造廠主導(dǎo)的直營(yíng)店和代理零售商 115、發(fā)達(dá)國(guó)家汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)模式規(guī)律總結(jié)及不同模式下對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商行業(yè)影響 11三、未來(lái)5年我國(guó)乘用車(chē)經(jīng)銷(xiāo)服務(wù)仍將以4S專(zhuān)賣(mài)店模式為主 171、4S店業(yè)務(wù)模式 182、我國(guó)經(jīng)銷(xiāo)服務(wù)行業(yè)正處在雙輪驅(qū)動(dòng)的快速增長(zhǎng)期 193、我國(guó)汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商行業(yè)具備債務(wù)高杠桿、收益高彈性的特征 214、集團(tuán)化的經(jīng)銷(xiāo)商更有利于規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) 235、安徽省內(nèi)乘用車(chē)4S店密度相對(duì)較低 25四、標(biāo)桿分析：亞夏汽車(chē) 271、公司概況 27（1）公司發(fā)展歷程 28（2）股權(quán)結(jié)構(gòu) 28（3）主營(yíng)業(yè)務(wù) 29（4）公司毛利和毛利率 312、安徽汽車(chē)市場(chǎng)剛剛進(jìn)入普及期，將迎來(lái)需求增速最快的階段 35（1）發(fā)展階段判斷：未來(lái)5年安徽乘用車(chē)市場(chǎng)仍將處于快速增長(zhǎng)階段 35（2）經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)力：皖江城市帶是引領(lǐng)中部崛起的重要增長(zhǎng)極 38（3）安徽乘用車(chē)市場(chǎng)十四五期間平均增速仍將高達(dá)20%以上 433、皖江城市帶汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)龍頭，具備廣闊的成長(zhǎng)空間 46（1）亞夏汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)品牌以盈利能力較強(qiáng)的合資品牌為主 47（2）精細(xì)化管理，深耕售后市場(chǎng)業(yè)務(wù) 50（3）盡享低成本優(yōu)勢(shì)，保證凈利潤(rùn)水平 544、業(yè)績(jī)預(yù)測(cè) 555、風(fēng)險(xiǎn)因素 56美國(guó)的汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商大多在汽車(chē)市場(chǎng)相對(duì)成熟時(shí)才上市，主要增長(zhǎng)動(dòng)力來(lái)自行業(yè)內(nèi)優(yōu)勝劣汰的兼并整合，我國(guó)A股的龐大集團(tuán)、物產(chǎn)中大、大東方和港股的正通汽車(chē)和中升控股是在經(jīng)歷了東部沿海地區(qū)乘用車(chē)需求最高速發(fā)展階段后，在公司規(guī)模和體量相對(duì)較大時(shí)，于近2年登陸資本市場(chǎng)，而亞夏汽車(chē)在登陸資本市場(chǎng)時(shí)，主營(yíng)區(qū)域市場(chǎng)乘用車(chē)需求最高速增長(zhǎng)階段才剛剛開(kāi)始，未來(lái)5年公司內(nèi)涵增長(zhǎng)與外延擴(kuò)張將同步進(jìn)行，由小變大的“性感”變化過(guò)程我們清晰可見(jiàn)，公司的規(guī)模與盈利能力同步高增長(zhǎng)，符合我們推崇的“性感又美麗”的投資邏輯；汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)服務(wù)業(yè)屬于后市場(chǎng)業(yè)務(wù)，成熟市場(chǎng)的汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈附加值分布呈微笑曲線，汽車(chē)后市場(chǎng)業(yè)務(wù)的附加值高于整車(chē)制造，我國(guó)乘用車(chē)還處在普及期，保有量還在快速增長(zhǎng)，以及整車(chē)廠的強(qiáng)勢(shì)地位，我國(guó)汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈附加值分布呈倒微笑曲線，從中長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，隨著汽車(chē)保有量的不斷增加，汽車(chē)后市場(chǎng)的附加值將呈快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。從汽車(chē)市場(chǎng)發(fā)展階段與汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)服務(wù)模式的關(guān)系分析：在汽車(chē)市場(chǎng)發(fā)展的初期，大多數(shù)國(guó)家都采取了多種分銷(xiāo)渠道并存的模式；發(fā)展階段進(jìn)入普及期后，專(zhuān)賣(mài)店型式成為主流，美國(guó)、歐洲、日本、韓國(guó)前期皆是這種規(guī)律；發(fā)展階段進(jìn)入成熟期，不同國(guó)家之間呈現(xiàn)出較明顯的差別，美國(guó)形成了獨(dú)立的汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商和獨(dú)立的售后維修及配件供應(yīng)商，歐洲當(dāng)前仍是4S店模式為主，但正在以美國(guó)模式作為發(fā)展方向，日本是廠家主導(dǎo)的直營(yíng)店和獨(dú)立經(jīng)銷(xiāo)商并存，韓國(guó)則幾乎全是直營(yíng)店。汽車(chē)整車(chē)制造是規(guī)模經(jīng)濟(jì)效果非常顯著的行業(yè)，從全球來(lái)看，基本形成6大集團(tuán)及3個(gè)獨(dú)立大型公司的寡頭壟斷格局，制造商具備非常強(qiáng)的自然壟斷特征，這種特征會(huì)明顯影響到汽車(chē)后市場(chǎng)的發(fā)展格局。同時(shí)汽車(chē)后市場(chǎng)又屬于服務(wù)業(yè)，服務(wù)業(yè)的發(fā)展空間受所在國(guó)家的軟環(huán)境、軟實(shí)力約束，例如法律法規(guī)、商家信譽(yù)、企業(yè)文化、公民素質(zhì)、民主化程度等，這些軟環(huán)境、軟實(shí)力在各個(gè)國(guó)家差異較大，因此在不同國(guó)家形成了不同的汽車(chē)銷(xiāo)售服務(wù)模式。從發(fā)展階段看我國(guó)目前處在乘用車(chē)向家庭的普及期，汽車(chē)品牌專(zhuān)賣(mài)賣(mài)管理辦法則強(qiáng)化了整車(chē)廠對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商的控制力，因此在可見(jiàn)的時(shí)期內(nèi)，我國(guó)仍然會(huì)是廠家主導(dǎo)的4S專(zhuān)賣(mài)店模式，在這種模式下我國(guó)汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商行業(yè)呈現(xiàn)債務(wù)高杠桿、收益高彈性的特征，因此行業(yè)景氣周期的判斷成為整個(gè)行業(yè)投資的關(guān)鍵點(diǎn)。一、汽車(chē)銷(xiāo)售及服務(wù)屬于利潤(rùn)豐厚的汽車(chē)后市場(chǎng)業(yè)務(wù)汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈可大致細(xì)分為上游行業(yè)（主要包括：原材料、零配件行業(yè)等兩個(gè)子行業(yè)）、汽車(chē)整車(chē)制造行業(yè)和下游行業(yè)（指汽車(chē)服務(wù)業(yè)，主要包括：汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)、維修養(yǎng)護(hù)、舊車(chē)交易、汽車(chē)金融、汽車(chē)美容、汽車(chē)用品等子行業(yè)）三個(gè)部分，從汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈角度來(lái)看，汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)業(yè)屬于汽車(chē)下游行業(yè)，屬于汽車(chē)后市場(chǎng)。汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈附加值分布呈微笑曲線，從國(guó)外成熟市場(chǎng)看，汽車(chē)后市場(chǎng)創(chuàng)造的利潤(rùn)遠(yuǎn)高于制造環(huán)節(jié)，而我國(guó)目前后市場(chǎng)利潤(rùn)水平明顯低于成熟市場(chǎng)，隨著我國(guó)汽車(chē)市場(chǎng)的發(fā)展，后市場(chǎng)利潤(rùn)增長(zhǎng)空間非常大。我國(guó)汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈上創(chuàng)造的利潤(rùn)額度看，汽車(chē)整車(chē)2024年1-11月利潤(rùn)總額累計(jì)3000多億元，汽車(chē)零部件1100多億元，汽車(chē)修理僅10多億元。與成熟市場(chǎng)相比，我國(guó)后市場(chǎng)業(yè)務(wù)成長(zhǎng)空間廣闊。二、國(guó)際先導(dǎo)國(guó)家汽車(chē)銷(xiāo)售服務(wù)模式的演進(jìn)國(guó)際發(fā)達(dá)國(guó)家制造汽車(chē)的方式都差不多，但銷(xiāo)售汽車(chē)的方式卻各有特點(diǎn)。我們研究國(guó)際先導(dǎo)國(guó)家汽車(chē)銷(xiāo)售服務(wù)模式的演進(jìn)規(guī)律及形成最終定式的內(nèi)在原因，來(lái)判斷我國(guó)當(dāng)前汽車(chē)銷(xiāo)售服務(wù)模式是不是最終模式，將來(lái)可能向哪個(gè)模式演進(jìn)？在不同銷(xiāo)售服務(wù)模式下，汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商的發(fā)展空間和盈利能力有何不同？1、美國(guó)：獨(dú)立的集團(tuán)經(jīng)銷(xiāo)商和獨(dú)立的連鎖快速維修商美國(guó)汽車(chē)銷(xiāo)售早期也是多渠道的分銷(xiāo)模式，隨著汽車(chē)市場(chǎng)的發(fā)展經(jīng)歷廠家主導(dǎo)的專(zhuān)賣(mài)代理、獨(dú)立經(jīng)銷(xiāo)商快速發(fā)展、售后服務(wù)獨(dú)立、經(jīng)銷(xiāo)商集團(tuán)化等階段。美國(guó)現(xiàn)在是全球最發(fā)達(dá)的汽車(chē)后市場(chǎng)，首先表現(xiàn)在美國(guó)汽車(chē)銷(xiāo)售的主流模式仍然是汽車(chē)專(zhuān)賣(mài)店，全美共有2.2萬(wàn)個(gè)汽車(chē)專(zhuān)賣(mài)店，其中大多數(shù)專(zhuān)賣(mài)店只做銷(xiāo)售，少數(shù)具有一定規(guī)模的才建有售后服務(wù)體系。其次表現(xiàn)在美國(guó)的汽車(chē)售后服務(wù)逐漸趨向?qū)I(yè)化經(jīng)營(yíng)，汽車(chē)銷(xiāo)售已經(jīng)實(shí)行銷(xiāo)售和售后服務(wù)的分離，美國(guó)的售后服務(wù)是相對(duì)獨(dú)立的。同時(shí)，汽車(chē)售后服務(wù)也趨向?qū)I(yè)化：汽車(chē)零配件銷(xiāo)售的專(zhuān)業(yè)化；汽車(chē)保修的專(zhuān)業(yè)化；汽車(chē)售后服務(wù)的專(zhuān)業(yè)化。美國(guó)當(dāng)前的汽車(chē)銷(xiāo)售服務(wù)模式跟美國(guó)法律的不斷規(guī)范有關(guān)，在《反壟斷法》的統(tǒng)領(lǐng)下，美國(guó)的《汽車(chē)特許銷(xiāo)售法》規(guī)定制造商不許直接從事零售工作，必須由獨(dú)立經(jīng)銷(xiāo)商做，《誠(chéng)實(shí)法》和《十英里法》則加強(qiáng)了經(jīng)銷(xiāo)商的獨(dú)立性，改變了經(jīng)銷(xiāo)商相對(duì)于制造廠的天然弱勢(shì)地位。同時(shí)在售后維修市場(chǎng)引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，法律規(guī)定制造商必須放開(kāi)配件供應(yīng)和維修服務(wù)體系。美國(guó)通過(guò)法律法規(guī)在汽車(chē)銷(xiāo)售領(lǐng)域、汽車(chē)維修領(lǐng)域都引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，使這兩個(gè)行業(yè)形成獨(dú)立的，良性的發(fā)展，最大限度的保護(hù)了相對(duì)弱勢(shì)一方——經(jīng)銷(xiāo)商、獨(dú)立維修商和消費(fèi)者的利益。2、歐盟：由4S店模式向美國(guó)模式過(guò)渡與美國(guó)發(fā)展模式類(lèi)似，歐洲的汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商早期也是多渠道分銷(xiāo)模式并存，在80年代由于美國(guó)和日本的汽車(chē)廠商大舉進(jìn)軍歐洲，為了保護(hù)歐洲的汽車(chē)工業(yè)，歐盟依據(jù)歐共體羅馬條約中反壟斷豁免協(xié)議出臺(tái)了《歐盟汽車(chē)汽車(chē)銷(xiāo)售法規(guī)》，鼓勵(lì)汽車(chē)制造商的品牌專(zhuān)賣(mài)模式，也就是4S店模式，這種模式構(gòu)成了針對(duì)歐盟以外國(guó)家，特別是日本的汽車(chē)貿(mào)易壁壘，經(jīng)銷(xiāo)商不能銷(xiāo)售競(jìng)爭(zhēng)品牌，在這種模式下新進(jìn)入者不能利用已有的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)，需要自己從零開(kāi)始構(gòu)建網(wǎng)絡(luò)，在一定程度上延緩了日本汽車(chē)進(jìn)入歐洲的速度。隨著時(shí)間的推移，日本制造商在歐洲已經(jīng)建立了自己的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)，而且整個(gè)歐洲的汽車(chē)制造業(yè)和流通業(yè)都生了較大變化，汽車(chē)制造商之間的兼并重組形成的寡頭壟斷格局，動(dòng)搖了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下的自由化競(jìng)爭(zhēng)屬性，2002年7月17日歐盟出臺(tái)《汽車(chē)銷(xiāo)售新法規(guī)》，旨在打破汽車(chē)銷(xiāo)售和售后維修服務(wù)領(lǐng)域的壟斷屬性，規(guī)定銷(xiāo)售企業(yè)既可以做專(zhuān)賣(mài)店，也可以做選擇性分銷(xiāo)（多品牌銷(xiāo)售）。該法律在汽車(chē)銷(xiāo)售領(lǐng)域打破壟斷作出了一定的努力，但與美國(guó)相比力度還是不夠，沒(méi)有限制制造商直接銷(xiāo)售汽車(chē)、沒(méi)有像美國(guó)那樣出臺(tái)法律保護(hù)相對(duì)弱勢(shì)的經(jīng)銷(xiāo)商，銷(xiāo)售與服務(wù)的一體化還沒(méi)有打破。2024年6月1日歐盟又出臺(tái)《歐盟汽車(chē)售后服務(wù)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)新法規(guī)》，新法規(guī)主要著眼于打破售后服務(wù)的不充分競(jìng)爭(zhēng)。新法規(guī)規(guī)定獨(dú)立維修商也有獲得原廠配件的權(quán)利，打破汽車(chē)零部件的壟斷供給，通常狀況下，非4S店的獨(dú)立維修商提供的服務(wù)具有價(jià)格優(yōu)勢(shì)，對(duì)于消費(fèi)者而言，新法規(guī)意味著他們即使在非品牌4S店也能更換有質(zhì)量保證的原廠配件。新法規(guī)還規(guī)定汽車(chē)質(zhì)保期內(nèi)的維修保養(yǎng)要與指定服務(wù)商脫鉤，不必在廠家指定的維修服務(wù)商處接受服務(wù)。新法規(guī)切斷了4S店在售后服務(wù)方面的壟斷權(quán)。因?yàn)闅W盟不是整體國(guó)家，因此歐盟不同國(guó)家的汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)服務(wù)模式略有差異，總體上看，歐盟的經(jīng)銷(xiāo)服務(wù)模式依然是制造廠家主導(dǎo)的4S店模式。但經(jīng)過(guò)2002年與2024年兩輪新法規(guī)的實(shí)施，歐盟汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)服務(wù)模式開(kāi)始向美國(guó)模式轉(zhuǎn)變，雖然這一進(jìn)程還沒(méi)有完成，但長(zhǎng)期目標(biāo)是像美國(guó)汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)服務(wù)市場(chǎng)一樣，在銷(xiāo)售和維修服務(wù)市場(chǎng)皆引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，打破整車(chē)廠的壟斷地位，保護(hù)相對(duì)弱勢(shì)一方的利益，實(shí)現(xiàn)社會(huì)效益最大化。3、日本：以制造廠主導(dǎo)的直營(yíng)店與獨(dú)立經(jīng)銷(xiāo)商并存日本汽車(chē)銷(xiāo)售流通體制曾經(jīng)歷了幾次變革但其由廠家主導(dǎo)的特色一直未發(fā)生大的變，化尤其是系列化銷(xiāo)售一直延續(xù)至今，形成了日本獨(dú)特的銷(xiāo)售體制簡(jiǎn)稱(chēng)為排他性系列銷(xiāo)售體系。日本既存在獨(dú)立經(jīng)銷(xiāo)商也存在廠家直營(yíng)店，但不管那種型式都受制造商嚴(yán)格控制，獨(dú)立經(jīng)銷(xiāo)商也與制造商結(jié)成了非常緊密的合作關(guān)系，日本制造商也都能保證經(jīng)銷(xiāo)商的盈利能力。日本整車(chē)廠與經(jīng)銷(xiāo)商之間的這種長(zhǎng)期合作關(guān)系在日本其他行業(yè)企業(yè)中也非常常見(jiàn)，這種模式的形成主要還是受日本企業(yè)文化的影響。目前日本轎車(chē)銷(xiāo)售渠道共有26個(gè)，共有1768家零售商下設(shè)15700個(gè)零售店，每一分店均是三位一體，負(fù)責(zé)新舊車(chē)銷(xiāo)售、維修和配件供應(yīng)。4、韓國(guó)：制造廠主導(dǎo)的直營(yíng)店和代理零售商70年代是韓國(guó)汽車(chē)業(yè)發(fā)展初期，汽車(chē)零售商主要是分銷(xiāo)代理銷(xiāo)售為主，汽車(chē)生產(chǎn)廠家主要通過(guò)各零售商銷(xiāo)售，但進(jìn)入80年代隨著汽車(chē)生產(chǎn)廠家產(chǎn)量及規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)大，各生產(chǎn)廠家紛紛成立由廠家全部出資的銷(xiāo)售分店，向顧客直銷(xiāo)汽車(chē)，這種銷(xiāo)售方式迅速形成了全國(guó)的網(wǎng)絡(luò)，原韓國(guó)三大汽車(chē)公司均采用由廠家直銷(xiāo)的流通體制，由于這種直銷(xiāo)方式是無(wú)回扣的，因而在韓國(guó)取得了成功，外部獨(dú)立經(jīng)銷(xiāo)商不復(fù)存在。5、發(fā)達(dá)國(guó)家汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)模式規(guī)律總結(jié)及不同模式下對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商行業(yè)影響汽車(chē)整車(chē)制造是規(guī)模經(jīng)濟(jì)效果非常顯著的行業(yè)，從全球來(lái)看，基本形成6大集團(tuán)及3個(gè)獨(dú)立大型公司的寡頭壟斷格局，制造商具備非常強(qiáng)的自然壟斷特征，這種特征會(huì)明顯影響到汽車(chē)后市場(chǎng)的發(fā)展格局。同時(shí)汽車(chē)后市場(chǎng)（含銷(xiāo)售及維修保養(yǎng)等服務(wù)）又屬于服務(wù)業(yè)，服務(wù)業(yè)的發(fā)展空間受所在國(guó)家的軟環(huán)境、軟實(shí)力約束，例如法律法規(guī)、商家信譽(yù)、企業(yè)文化、公民素質(zhì)等，這些軟環(huán)境、軟實(shí)力在各個(gè)國(guó)家差異較大，因此在不同國(guó)家形成了不同的汽車(chē)銷(xiāo)售服務(wù)模式。從上文研究結(jié)果來(lái)看，汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)服務(wù)模式的發(fā)展受兩個(gè)主要因素影響：一、本國(guó)汽車(chē)市場(chǎng)發(fā)展階段；二是本國(guó)的法律法規(guī)、商家信譽(yù)、民主化程度等軟環(huán)境、軟實(shí)力。從汽車(chē)市場(chǎng)發(fā)展階段與汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)服務(wù)模式的關(guān)系看：在汽車(chē)市場(chǎng)發(fā)展的初期，大多數(shù)國(guó)家都采取了多種分銷(xiāo)渠道并存的模式，因?yàn)樵谶@個(gè)時(shí)期汽車(chē)市場(chǎng)需求量較低，并且供給不足，大多數(shù)汽車(chē)制造企業(yè)的總體實(shí)力還比較弱，需要借助外部力量來(lái)發(fā)展渠道，因此這個(gè)時(shí)期多種渠道并存，服務(wù)市場(chǎng)大多由廠家提供，定點(diǎn)維修為主。發(fā)展階段進(jìn)入普及期后，汽車(chē)銷(xiāo)量快速增加，供給瓶頸解決，制造商規(guī)模也快速擴(kuò)大實(shí)力增強(qiáng)，制造商為了控制銷(xiāo)售渠道，專(zhuān)賣(mài)店型式成為主流，美國(guó)、歐洲、日本、韓國(guó)前期皆是這種規(guī)律。發(fā)展階段進(jìn)入成熟期，汽車(chē)市場(chǎng)銷(xiāo)量穩(wěn)定，供給過(guò)剩，按照市場(chǎng)規(guī)律來(lái)講，上游制造商對(duì)下游經(jīng)銷(xiāo)商應(yīng)該更依靠，但由于制造商是寡頭壟斷格局，若沒(méi)有法律法規(guī)的限制，大多數(shù)國(guó)家則都形成了制造商控制的經(jīng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)和服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，只有美國(guó)依靠法律法規(guī)的約束形成了競(jìng)爭(zhēng)較充分經(jīng)銷(xiāo)和售后服務(wù)市場(chǎng)。在汽車(chē)普及完成后歐美日韓最終的經(jīng)銷(xiāo)服務(wù)模式對(duì)比：不同模式下對(duì)經(jīng)銷(xiāo)和服務(wù)行業(yè)的影響：在美國(guó)模式下，汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節(jié)存在較充分的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，優(yōu)質(zhì)商家容易脫穎而出。因此在汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)環(huán)節(jié)和售后服務(wù)環(huán)節(jié)皆形成實(shí)力較強(qiáng)的公司，汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商和售后服務(wù)商獲得廣闊的發(fā)展空間，前三大經(jīng)銷(xiāo)商集團(tuán)AutoNation、UnitedAutoGroup和SonicAutomotive銷(xiāo)量超過(guò)120萬(wàn)輛，占全國(guó)份額7%左右，上市公司有AutoNation、Group1、SonicAutomotive和Penske。在維修服務(wù)行業(yè)也涌現(xiàn)了PEPboy、Autozone這樣的大型快修連鎖上市公司，美國(guó)二手車(chē)連鎖行業(yè)產(chǎn)生了Carmax這樣的上市大型企業(yè)，Carmax是美國(guó)最大的二手車(chē)連鎖店企業(yè)，在美國(guó)已有103個(gè)店面，年銷(xiāo)售二手車(chē)數(shù)量約40萬(wàn)輛，在已經(jīng)開(kāi)設(shè)了店面的地區(qū)，Carmax的二手車(chē)市場(chǎng)份額通常可達(dá)到接近10%的水平。而在受廠家嚴(yán)格控制的市場(chǎng)中，例如歐洲、日本、韓國(guó)等后市場(chǎng)業(yè)務(wù)中涌現(xiàn)的大型優(yōu)秀的經(jīng)銷(xiāo)商和服務(wù)商則遠(yuǎn)少于競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)充分的美國(guó)，僅英國(guó)有2家經(jīng)銷(xiāo)商上市公司、日本Gulliver集團(tuán)則是以二手車(chē)和快修連鎖店為主的上市公司，AutobacsSeven則是以汽車(chē)用品綜合服務(wù)為主的上市公司，純汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商集團(tuán)則很少。我國(guó)汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商集團(tuán)近2年來(lái)發(fā)展迅速，由于我國(guó)汽車(chē)總量已經(jīng)超越美國(guó)成熟時(shí)期的銷(xiāo)量，因此國(guó)內(nèi)經(jīng)銷(xiāo)商集團(tuán)的盈利能力和營(yíng)業(yè)收入皆達(dá)到上市標(biāo)準(zhǔn)，紛紛尋求上市，國(guó)內(nèi)以汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)業(yè)務(wù)為主的上市公司有龐大集團(tuán)、中大股份、亞夏汽車(chē)、特力A、漳州發(fā)展等。我國(guó)經(jīng)銷(xiāo)商模式在中短期內(nèi)（5年），仍然會(huì)是廠家主導(dǎo)的4S專(zhuān)賣(mài)店模式。判斷依據(jù)：1）我國(guó)乘用車(chē)市場(chǎng)至少5年內(nèi)仍會(huì)處于較快增長(zhǎng)期，大景氣周期仍在進(jìn)行，在這個(gè)時(shí)期，廠家的主要精力依然放在產(chǎn)品投放、產(chǎn)能提升、品牌打造、擴(kuò)張市場(chǎng)占有率，也就是說(shuō)重點(diǎn)依然放在整車(chē)制造環(huán)節(jié)，因此對(duì)下游經(jīng)銷(xiāo)環(huán)節(jié)依然會(huì)依靠外部獨(dú)立經(jīng)銷(xiāo)商來(lái)發(fā)展；2）品牌專(zhuān)賣(mài)管理辦法短期內(nèi)依然持續(xù)，使廠家都能牢牢控制住獨(dú)立經(jīng)銷(xiāo)商，即使不是直營(yíng)，依然能夠從下游獲得利潤(rùn)；3）市場(chǎng)處于大景氣周期中，使這種大投入的4S店模式也能夠收回成本，并實(shí)現(xiàn)盈利，大規(guī)模的4S店倒閉潮不會(huì)出現(xiàn)在大景氣周期中（不排除個(gè)別地區(qū)和個(gè)別4S店倒閉出現(xiàn)）；長(zhǎng)期看（10年以上），隨著市場(chǎng)逐漸走向成熟，我國(guó)汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)模式則有可能是多國(guó)形態(tài)的混合模式。判斷依據(jù)：1）我國(guó)乘用車(chē)市場(chǎng)在全球先導(dǎo)國(guó)家發(fā)展中還找不到一個(gè)較好的比較樣本，我國(guó)在普及期的銷(xiāo)量即達(dá)到千萬(wàn)輛級(jí)別，這遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)美國(guó)、歐洲、日本普及期的銷(xiāo)量（300-600萬(wàn)之間），中國(guó)普及期的銷(xiāo)量是先導(dǎo)國(guó)家普及期銷(xiāo)量的3-4倍，已經(jīng)超越先導(dǎo)國(guó)家成熟時(shí)期的銷(xiāo)量，因此在先導(dǎo)國(guó)家普及期內(nèi)難以出現(xiàn)上市大集團(tuán)經(jīng)銷(xiāo)商的背景下，我國(guó)開(kāi)始出現(xiàn)。由于我國(guó)的市場(chǎng)特殊性會(huì)使我國(guó)汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)和服務(wù)行業(yè)的發(fā)展與國(guó)外先導(dǎo)國(guó)家出現(xiàn)差異；2）美國(guó)、日本、韓國(guó)、歐洲：成熟市場(chǎng)后形成各具特色的經(jīng)銷(xiāo)和服務(wù)模式，他們共同的背景是：這些國(guó)家本國(guó)乘用車(chē)市場(chǎng)的主導(dǎo)力量依然是本國(guó)汽車(chē)廠商（注：美國(guó)三大廠家占份額60%以上，日本80%以上是豐田、日產(chǎn)、本田、馬自達(dá)、三菱等本國(guó)廠家，韓國(guó)基本也是現(xiàn)代起亞的天下，歐洲稍微復(fù)雜一些，有自己制造商的國(guó)家比如：德國(guó)、法國(guó)、意大利都在自己的國(guó)家占主導(dǎo)地位，但在其他歐洲國(guó)家與美、日、韓共同競(jìng)爭(zhēng)），政府在制定政策的時(shí)候考慮的變量要單一一些，在平衡廠家與經(jīng)銷(xiāo)商、消費(fèi)者的利益的時(shí)候，本國(guó)制造廠家會(huì)較認(rèn)真執(zhí)行本國(guó)家政策；3）中國(guó)的乘用車(chē)市場(chǎng)是特別復(fù)雜的市場(chǎng)，各國(guó)制造商都在國(guó)內(nèi)發(fā)展，幾乎成了全球市場(chǎng)，各派廠家利益混在一起（即是是10年后自主品牌的力量顯然還難以主導(dǎo)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)），即使政府制定政策來(lái)協(xié)調(diào)整車(chē)廠與經(jīng)銷(xiāo)商、消費(fèi)者的利益，非本國(guó)制造商執(zhí)行效果如何存在較大不確定；4）我國(guó)政治體制的不穩(wěn)定性，會(huì)給合資廠家?guī)?lái)偏保守風(fēng)格的影響，這種保守風(fēng)格亦會(huì)在后市場(chǎng)的經(jīng)銷(xiāo)和服務(wù)行業(yè)中有所體現(xiàn)，比如日韓廠家可能不會(huì)大規(guī)模采用在其國(guó)內(nèi)采用的直營(yíng)店模式；總結(jié)一下我們對(duì)國(guó)內(nèi)汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)和服務(wù)行業(yè)的觀點(diǎn)：1）中期內(nèi)依然是廠家主導(dǎo)下的獨(dú)立專(zhuān)賣(mài)店模式不會(huì)改變，在市場(chǎng)擴(kuò)張期內(nèi)，經(jīng)銷(xiāo)商集團(tuán)依然會(huì)有較大的成長(zhǎng)空間；2）長(zhǎng)期來(lái)看，市場(chǎng)趨向成熟，我們的觀點(diǎn)是各派系制造商對(duì)后市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)理念有差別，歐美系廠家依然采取獨(dú)立經(jīng)銷(xiāo)商的模式，但不再全部是4S模式，高端品牌保留4S模式，中低端品牌會(huì)出現(xiàn)大量2S和大賣(mài)場(chǎng)、超市等模式（因?yàn)槭袌?chǎng)成熟后，保有量大，銷(xiāo)售需要的店數(shù)和維修需要的店數(shù)會(huì)差距較大，單獨(dú)的維修店會(huì)更多，部分4S店會(huì)剝離維修服務(wù)，只賣(mài)車(chē)）；日韓系廠家會(huì)采取獨(dú)立經(jīng)銷(xiāo)商和直營(yíng)經(jīng)銷(xiāo)商并存（比例難以判斷），自主品牌由于依然在低端市場(chǎng)，會(huì)大量采取汽車(chē)超市、大賣(mài)場(chǎng)模式，部分廠家會(huì)保留部分直營(yíng)店（最大化攫取利潤(rùn)）三、未來(lái)5年我國(guó)乘用車(chē)經(jīng)銷(xiāo)服務(wù)仍將以4S專(zhuān)賣(mài)店模式為主我國(guó)汽車(chē)市場(chǎng)正處在普及期，民用汽車(chē)千人擁有量超過(guò)了60輛，市場(chǎng)遠(yuǎn)未成熟。汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)模式與先導(dǎo)國(guó)家走過(guò)的歷程類(lèi)似，我們汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)服務(wù)模式也已經(jīng)走過(guò)了多種銷(xiāo)售渠道并存的發(fā)展階段，目前我國(guó)正處在以4S專(zhuān)賣(mài)店形式為主的階段。在《汽車(chē)品牌專(zhuān)賣(mài)銷(xiāo)售管理辦法》約束下，這種專(zhuān)賣(mài)制度使制造商對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商的控制力更強(qiáng)。我國(guó)汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)主要兩種模式：專(zhuān)賣(mài)店和大賣(mài)場(chǎng)，從本文研究的乘用車(chē)經(jīng)銷(xiāo)模式看，4S店是主要模式，是汽車(chē)廠家為了滿足客戶在服務(wù)方面的需求而推出的一種業(yè)務(wù)模式，4S店的核心含義是“汽車(chē)終身服務(wù)解決方案”。1、4S店業(yè)務(wù)模式4S店是集汽車(chē)銷(xiāo)售、維修、配件和信息服務(wù)為一體的銷(xiāo)售店。在賣(mài)方市場(chǎng)，汽車(chē)銷(xiāo)售是4S店最主要的利潤(rùn)來(lái)源，維修、保險(xiǎn)、貸款、裝飾等在內(nèi)的售后服務(wù)處于相對(duì)次要地位。在買(mǎi)方市場(chǎng)下，整車(chē)銷(xiāo)售的利潤(rùn)會(huì)越來(lái)越低，而售后服務(wù)和零配件供應(yīng)等售后市場(chǎng)將會(huì)成為4S店越來(lái)越重要的利潤(rùn)來(lái)源，所占的比例也將越來(lái)越高。因此，4S店必須實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)重心的轉(zhuǎn)變，將經(jīng)營(yíng)重心由整車(chē)銷(xiāo)售向銷(xiāo)售后市場(chǎng)轉(zhuǎn)移，改變盈利模式。在成熟市場(chǎng)環(huán)境下，整車(chē)銷(xiāo)售只是專(zhuān)賣(mài)店存在的需要，售后服務(wù)才是汽車(chē)專(zhuān)賣(mài)店保持和發(fā)展壯大的根本。4S店模式是汽車(chē)市場(chǎng)激烈競(jìng)爭(zhēng)下的產(chǎn)物。隨著市場(chǎng)逐漸成熟，用戶的消費(fèi)心理也逐漸成熟，用戶需求多樣化，對(duì)產(chǎn)品、服務(wù)的要求也越來(lái)越高，越來(lái)越嚴(yán)格，原有的代理銷(xiāo)售體制已不能適應(yīng)市場(chǎng)與用戶的需求。4S店的出現(xiàn)，恰好滿足用戶的各種需求，它可以提供裝備精良、整潔干凈的維修區(qū)，現(xiàn)代化的設(shè)備和服務(wù)管理，高度職業(yè)化的氣氛，保養(yǎng)良好的服務(wù)設(shè)施，充足的零配件供應(yīng)，迅速及時(shí)地跟蹤服務(wù)體系。通過(guò)4S店的服務(wù)，可以使用戶對(duì)品牌產(chǎn)生信賴感，從而擴(kuò)大銷(xiāo)售量。2、我國(guó)經(jīng)銷(xiāo)服務(wù)行業(yè)正處在雙輪驅(qū)動(dòng)的快速增長(zhǎng)期我國(guó)汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)服務(wù)行業(yè)正處在汽車(chē)銷(xiāo)售（含二手車(chē)銷(xiāo)售）和保有量都快速增長(zhǎng)的雙輪驅(qū)動(dòng)期。我國(guó)乘用車(chē)新車(chē)需求仍處在大景氣周期中，內(nèi)在增長(zhǎng)的動(dòng)力依然存在，在這方面的研究結(jié)論已經(jīng)比較充分，在此不再贅述，我們判十四五期間我國(guó)新車(chē)需求增長(zhǎng)依然會(huì)在10%-15%之間的增速，2021年狹義乘用車(chē)突破2000萬(wàn)輛。我國(guó)的二手車(chē)未來(lái)的空間和潛力比新車(chē)要更大，我國(guó)目前新車(chē)二手車(chē)比例在1/4-1/3之間，從國(guó)外成熟市場(chǎng)來(lái)看，二手車(chē)銷(xiāo)量大約是新車(chē)銷(xiāo)量的1-3倍。根據(jù)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)觀察，汽車(chē)進(jìn)入家庭的6-7年后，千人保有量達(dá)到250量左右，將會(huì)迎來(lái)二手車(chē)市場(chǎng)的繁榮期，因此在未來(lái)的10年內(nèi)，我國(guó)二手車(chē)銷(xiāo)量仍會(huì)持續(xù)快速增長(zhǎng)，增幅將超過(guò)新車(chē)。目前我國(guó)二手車(chē)市場(chǎng)流通行業(yè)管理規(guī)章和制度還比較混亂，一定程度上制約了市場(chǎng)的發(fā)展。日本的二手車(chē)銷(xiāo)量與新車(chē)銷(xiāo)量的比在1.2-1.5倍之間。我國(guó)仍處在乘用車(chē)普及期，因此保有量的增長(zhǎng)仍然會(huì)比較快，這方面的論述較多，我們不再做更細(xì)分析，我們認(rèn)為未來(lái)十四五期間乘用車(chē)保有量的增速在20%左右，后兩年由于基數(shù)的原因增速會(huì)略低一點(diǎn)。3、我國(guó)汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商行業(yè)具備債務(wù)高杠桿、收益高彈性的特征在汽車(chē)品牌專(zhuān)賣(mài)管理辦法的規(guī)則下，汽車(chē)整車(chē)廠對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商具備絕對(duì)的控制權(quán)，當(dāng)前汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商大多實(shí)行的是買(mǎi)斷經(jīng)銷(xiāo)方式，即要先向廠家付款提車(chē)，然后才開(kāi)始銷(xiāo)售的模式。在此模式下，對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商的流動(dòng)資金要求非常高，因?yàn)榻?jīng)銷(xiāo)商常備的存貨在2個(gè)月左右，單個(gè)4S店壓在廠家的資金高達(dá)上千萬(wàn)元。我們經(jīng)銷(xiāo)商行業(yè)數(shù)據(jù)以龐大集團(tuán)、亞夏汽車(chē)、大東方、物產(chǎn)中大、特力A、漳州發(fā)展6家經(jīng)銷(xiāo)商的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為基數(shù)計(jì)算得出。從已經(jīng)上市的經(jīng)銷(xiāo)商集團(tuán)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析看，與普通商貿(mào)零售企業(yè)相比，汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商行業(yè)是高杠桿行業(yè)，負(fù)債水平遠(yuǎn)高于普通商貿(mào)零售業(yè)。從盈利能力看，由于杠杠較高，因此凈資產(chǎn)收益率遠(yuǎn)高于普通商貿(mào)零售業(yè)，但總資產(chǎn)收益率與普通商貿(mào)零售業(yè)相差不大。銷(xiāo)售毛利水平略低于普通商貿(mào)零售業(yè)，銷(xiāo)售凈利率基本與普通商貿(mào)零售業(yè)相當(dāng)。由于我國(guó)乘用車(chē)4S店固定投資和營(yíng)運(yùn)資金都比較高，單個(gè)4S店的固定資產(chǎn)投資額較高，高檔店約3000-6000萬(wàn)，普通經(jīng)濟(jì)型店也在1000萬(wàn)左右，運(yùn)營(yíng)資金也需近千萬(wàn)，因此汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商在我國(guó)是重資本特征行業(yè)。從行業(yè)特性上看，由于經(jīng)銷(xiāo)商高杠桿債務(wù)經(jīng)營(yíng)，同時(shí)又是重資本特征，因此其盈利能力對(duì)銷(xiāo)量呈高度敏感性。在汽車(chē)市場(chǎng)繁榮時(shí)期，汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商行業(yè)的獲利能力和水平快速提升，相反，在市場(chǎng)處于調(diào)整周期時(shí)，行業(yè)利潤(rùn)將快速縮水。車(chē)市調(diào)整的時(shí)候由于經(jīng)銷(xiāo)商與廠家地位的不對(duì)等，廠家為了轉(zhuǎn)移自身的壓力也經(jīng)常采取向經(jīng)銷(xiāo)商壓貨的做法，使經(jīng)銷(xiāo)商的資金占用壓力更大，設(shè)定的目標(biāo)也不容易完成，返點(diǎn)拿的少，這又加劇了經(jīng)銷(xiāo)商行業(yè)的經(jīng)營(yíng)彈性。4、集團(tuán)化的經(jīng)銷(xiāo)商更有利于規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)單個(gè)4S店的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大：由于廠家在4S店的建設(shè)中占控制地位，因此廠家普遍要求經(jīng)銷(xiāo)商建設(shè)高標(biāo)準(zhǔn)的4S店，我國(guó)汽車(chē)4S店的硬件標(biāo)準(zhǔn)和豪華程度在全球范圍內(nèi)都算最高的，超過(guò)歐美日等發(fā)達(dá)國(guó)家。單個(gè)4S店的固定資產(chǎn)投資高，流動(dòng)資金要求在1000萬(wàn)元以上，另外為獲得代理權(quán)還要交納數(shù)額不菲的“特許權(quán)費(fèi)”，其管理費(fèi)用、人員工資、展廳等日常營(yíng)運(yùn)費(fèi)用也非常高。高昂的前期投入和后期的高日常維持成本，在車(chē)市快速增長(zhǎng)的時(shí)期風(fēng)險(xiǎn)不大，但未來(lái)如果車(chē)市增長(zhǎng)趨緩，新建經(jīng)銷(xiāo)商成本回收和日常經(jīng)營(yíng)的維持就會(huì)出現(xiàn)較大風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)銷(xiāo)商集團(tuán)化發(fā)展更有利于生存：目前，在《汽車(chē)品牌銷(xiāo)售管理辦法》和廠家較強(qiáng)控制力的制約下，我國(guó)汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商獲得品牌專(zhuān)賣(mài)權(quán)的市場(chǎng)是一個(gè)極端的賣(mài)方市場(chǎng)，汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商幾乎完全受制于汽車(chē)生產(chǎn)商。經(jīng)銷(xiāo)商集團(tuán)化發(fā)展能夠有效降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)經(jīng)銷(xiāo)商集團(tuán)采取不同檔次、不同車(chē)系、不同品牌全面覆蓋的原則，為本地區(qū)不同消費(fèi)偏好和有購(gòu)買(mǎi)能力的消費(fèi)者提供了充分選擇的機(jī)會(huì)，既能抵御單個(gè)品牌經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)，又能充分占領(lǐng)市場(chǎng)。而且經(jīng)銷(xiāo)商集團(tuán)做大做強(qiáng)之后，可以自主決定選擇代理哪個(gè)品牌或者不代理哪個(gè)品牌，隨著壟斷法的實(shí)施，經(jīng)銷(xiāo)商還可以爭(zhēng)取到定價(jià)權(quán)。我們從2022年末的銷(xiāo)量數(shù)據(jù)來(lái)看，集團(tuán)經(jīng)銷(xiāo)商授權(quán)店數(shù)量以占25%的比例，銷(xiāo)售44%的汽車(chē)，相對(duì)于單體店，集團(tuán)經(jīng)銷(xiāo)商的競(jìng)爭(zhēng)力更強(qiáng)。5、安徽省內(nèi)乘用車(chē)4S店密度相對(duì)較低2024年12月31日止，我國(guó)狹義乘用車(chē)4S店數(shù)量約為15500家，分布在全國(guó)31個(gè)省市。安徽省內(nèi)4S店約500家，在31個(gè)省市中全國(guó)排名13位。從網(wǎng)店個(gè)數(shù)分布來(lái)看，東部省份多于中部，中部多于東北，東北多于西部。我們以百平方公里城區(qū)面積上分布的4S店數(shù)量作為各省的4S店密度指標(biāo)，我們的研究結(jié)果顯示安徽省內(nèi)密度在全國(guó)31個(gè)省市中排名第19位，屬于密度較低省份。我們以2024年銷(xiāo)售數(shù)據(jù)作為分析的基礎(chǔ)，2024年全國(guó)狹義乘用車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商平均單店銷(xiāo)量701輛，安徽省內(nèi)4S店平均銷(xiāo)量為555輛，而亞夏汽車(chē)2024年單店平均銷(xiāo)量高達(dá)804量。2024年安徽省單個(gè)4S店平均銷(xiāo)量在全國(guó)31個(gè)省市中排第24位，排名比較靠后。四、標(biāo)桿分析：亞夏汽車(chē)1、公司概況亞夏汽車(chē)是一家以乘用車(chē)銷(xiāo)售和綜合服務(wù)為主體，集乘用車(chē)銷(xiāo)售服務(wù)、裝潢、美容、配件銷(xiāo)售及維修、駕駛員培訓(xùn)和保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)服務(wù)等業(yè)務(wù)于一體的股份制公司。（1）公司發(fā)展歷程公司于1999年8月25日在安徽蕪湖成立，2021年以來(lái)公司發(fā)展迅速，07年擴(kuò)建4家4S店，08年擴(kuò)建8家4S店，09年擴(kuò)建3家4S店，10年擴(kuò)建4家4S店，2021年又?jǐn)U建7家4S店，2022年截至1月31日，又?jǐn)U建3家，全年預(yù)計(jì)擴(kuò)建8-15家。目前公司盈利主體為已經(jīng)運(yùn)營(yíng)的30家4S店。截止2022年1月31日，公司共有39家品牌轎車(chē)4S店、3所標(biāo)準(zhǔn)駕駛員培訓(xùn)學(xué)校、1家汽車(chē)保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)公司、1家二手車(chē)經(jīng)紀(jì)公司，并擁有3M汽車(chē)裝潢產(chǎn)品安徽代理授權(quán)，成為安徽省最大的集團(tuán)經(jīng)銷(xiāo)服務(wù)商之一，是安徽省優(yōu)秀非公有制企業(yè)。公司于2021年8月10日正式在深圳證券交易所掛牌上市，股票代碼002607，上市日總股本8800萬(wàn)股，流通股1762萬(wàn)股，發(fā)行價(jià)22.35。2021年11月10日部分流通股解禁，A股流通股為2200萬(wàn)股。（2）股權(quán)結(jié)構(gòu)公司是一家家族企業(yè)，實(shí)際控制人周夏耘直接持有亞夏汽車(chē)12.27%股權(quán)，通過(guò)安徽亞夏實(shí)業(yè)股份有限公司間接持有公司19.38%，共計(jì)持有上市公司股權(quán)31.65%。（3）主營(yíng)業(yè)務(wù)公司作為汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商企業(yè)，圍繞乘用車(chē)的售前、售中和售后各個(gè)環(huán)節(jié)，提供相應(yīng)的服務(wù)。除了主營(yíng)乘用車(chē)新車(chē)及二手的銷(xiāo)售、維修、保養(yǎng)外，延伸產(chǎn)業(yè)鏈還涉及汽車(chē)后市場(chǎng)的美容裝潢、汽車(chē)用品、保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)、駕駛員培訓(xùn)等業(yè)務(wù)。公司業(yè)務(wù)收入及各子項(xiàng)占比：1、品牌轎車(chē)銷(xiāo)售業(yè)務(wù)所占比例相對(duì)較高，主要原因是由于乘用車(chē)整車(chē)銷(xiāo)售的絕對(duì)金額較大。2、維修及配件銷(xiāo)售業(yè)務(wù)（含汽車(chē)美容裝潢）：約占公司銷(xiāo)售收入的8%左右。由于整車(chē)銷(xiāo)售的絕對(duì)金額較大，所以該項(xiàng)業(yè)務(wù)所占比例相對(duì)較低，但隨著整車(chē)銷(xiāo)售后公司客戶資源的不斷增加，該項(xiàng)業(yè)務(wù)收入呈快速增長(zhǎng)的趨勢(shì)。此外，公司該項(xiàng)業(yè)務(wù)由于具有一、二類(lèi)維修資質(zhì)并且具有原裝配件的優(yōu)勢(shì)，因此具有較高的毛利水平，是公司4S品牌轎車(chē)銷(xiāo)售子公司的主要盈利來(lái)源之一。3、汽車(chē)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)：目前主要是針對(duì)公司品牌轎車(chē)銷(xiāo)售客戶提供的保險(xiǎn)咨詢、代理、理賠等一些列服務(wù)，其收入占公司銷(xiāo)售收入較小。根據(jù)公司與各保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)簽訂的《保險(xiǎn)合作協(xié)議書(shū)》，在保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中公司主要負(fù)責(zé)調(diào)查分析委托人保險(xiǎn)標(biāo)的所面臨的可保風(fēng)險(xiǎn)情況，并在此基礎(chǔ)上擬定相應(yīng)的投保計(jì)劃，協(xié)助委托人向保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)辦理有關(guān)投保手續(xù)，向委托人報(bào)告價(jià)格和詳細(xì)解釋保單條款。在委托人遇險(xiǎn)時(shí)，公司有權(quán)代表委托人與保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)洽談，辦理保險(xiǎn)索賠，并對(duì)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)承諾的服務(wù)情況進(jìn)行監(jiān)督。該項(xiàng)業(yè)務(wù)實(shí)際上是利用了公司的4S品牌轎車(chē)銷(xiāo)售的客戶資源為客戶提供的增值服務(wù)，其自身的經(jīng)營(yíng)成本很低，因而具有很高的毛利水平，也是公司的盈利來(lái)源之一。4、汽車(chē)俱樂(lè)部：目前主要是針對(duì)公司轎車(chē)銷(xiāo)售客戶提供的增值服務(wù)，包括電話回訪、信息收集、活動(dòng)組織、為客戶提供咨詢、上牌等增值服務(wù)等，收入占比很小。該項(xiàng)業(yè)務(wù)目前沒(méi)有形成收入，主要是為提高公司客戶的忠誠(chéng)度水平、通過(guò)已有客戶挖掘潛在客戶，為品牌轎車(chē)銷(xiāo)售業(yè)務(wù)打下基礎(chǔ)。5、汽車(chē)駕訓(xùn)業(yè)務(wù)：公司現(xiàn)有蕪湖和寧國(guó)駕校主要從事區(qū)域內(nèi)的駕駛培訓(xùn)業(yè)務(wù)，目前該項(xiàng)業(yè)務(wù)占公司銷(xiāo)售收入的比重約為1%左右。公司在品牌轎車(chē)銷(xiāo)售的集群地區(qū)開(kāi)設(shè)駕訓(xùn)業(yè)務(wù)一方面是由于駕訓(xùn)市場(chǎng)快速增長(zhǎng)帶來(lái)的商機(jī)，另一方面主要是為了培養(yǎng)公司品牌轎車(chē)銷(xiāo)售業(yè)務(wù)的潛在客戶。通過(guò)從源頭入手的方法，可以幫助公司更好的搶得市場(chǎng)先機(jī)。（4）公司毛利和毛利率公司近3年毛利增長(zhǎng)較快，從不足1億元，上升到2.15億元，3年翻一倍多。毛利率變化：近3年總體的毛利率水平相對(duì)比較穩(wěn)定。公司整車(chē)銷(xiāo)售和維修及配件銷(xiāo)售業(yè)務(wù)的毛利是公司毛利的主要來(lái)源，該兩項(xiàng)業(yè)務(wù)的毛利貢獻(xiàn)水平在報(bào)告期內(nèi)綜合約占80%以上。整車(chē)和維修配件業(yè)務(wù)的毛利率相對(duì)穩(wěn)定，駕培和保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的毛利率水平存在一定的波動(dòng)。2023年銷(xiāo)售整車(chē)的綜合毛利率較2022年有所下降，主要原因是2023年一季度受金融危機(jī)的影響，整車(chē)市場(chǎng)銷(xiāo)售下滑，公司為降低庫(kù)存抵卸風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)庫(kù)存整車(chē)進(jìn)行優(yōu)惠促銷(xiāo)，導(dǎo)致2023年一季度各4S店毛利率下降。2023年下半年受汽車(chē)消費(fèi)政策等影響，汽車(chē)市場(chǎng)全面好轉(zhuǎn)，銷(xiāo)量大幅增加，售價(jià)回升并趨于穩(wěn)定，從而毛利增加，部分抵消了上半年低價(jià)銷(xiāo)售對(duì)毛利的影響，但全年毛利率仍略低于08年水平。2024年度，汽車(chē)市場(chǎng)保持較快增長(zhǎng)趨勢(shì)，汽車(chē)銷(xiāo)售價(jià)格基本穩(wěn)定，致使2024年度毛利率提高。分具體業(yè)務(wù)情況如下：1、整車(chē)銷(xiāo)售業(yè)務(wù)的毛利和毛利率情況整車(chē)銷(xiāo)售是公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和毛利的重要來(lái)源，其銷(xiāo)售毛利率相對(duì)穩(wěn)定，2022年至2024年均在均在3%-4%左右，符合行業(yè)利潤(rùn)率3%-5%的水平。各年度間小幅度的波動(dòng)主要系各代理品牌的銷(xiāo)售量不同所致。不同品牌、不同檔次的整車(chē)在銷(xiāo)售時(shí)利潤(rùn)率略有差別，高端品牌的毛利率相對(duì)較高，而中低檔車(chē)的毛利率相對(duì)較低。2024年度整車(chē)銷(xiāo)售毛利率上升，主要是從2023年下半年開(kāi)始乘用車(chē)消費(fèi)市場(chǎng)快速增長(zhǎng)，產(chǎn)品進(jìn)銷(xiāo)差價(jià)相對(duì)提高所致。整車(chē)銷(xiāo)售業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)的毛利在報(bào)告期內(nèi)分別占主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利的45.37%、48.98%和56.91%，呈逐年上升的態(tài)勢(shì)，主要系整車(chē)銷(xiāo)售數(shù)量和收入金額的逐年增長(zhǎng)帶動(dòng)毛利的增長(zhǎng)所致。2、維修及配件業(yè)務(wù)的毛利和毛利率情況由于汽車(chē)整車(chē)廠家的競(jìng)爭(zhēng)，整車(chē)銷(xiāo)售的毛利率基本維持在較低的均衡水平，基本維持在3%-5%之間，而作為品牌整車(chē)的主要延伸服務(wù)之一的售后維修服務(wù)，以其規(guī)范、主動(dòng)、及時(shí)、質(zhì)量保證等措施，使之成為汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商的主要利潤(rùn)來(lái)源之一，一般售后維修的毛利率高達(dá)30%-50%之間，亞夏汽車(chē)的售后維修業(yè)務(wù)毛利率符合行業(yè)利潤(rùn)構(gòu)成特點(diǎn)。公司配件及維修業(yè)務(wù)的毛利率較為穩(wěn)定，主要系品牌整車(chē)的維修屬于專(zhuān)營(yíng)，受到市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)沖擊較小，地域人力成本較低。3、駕駛員培訓(xùn)業(yè)務(wù)的毛利和毛利率變化情況報(bào)告期內(nèi)駕培業(yè)務(wù)的毛利率基本穩(wěn)定，駕培業(yè)務(wù)的成本主要包括：固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)（包括基建工程、車(chē)輛和考試檢測(cè)系統(tǒng)）的折舊和攤銷(xiāo)和駕校老師、工作人員的人工成本，其中固定費(fèi)用占比相對(duì)較大，變動(dòng)費(fèi)用主要與期間內(nèi)駕培人次的變化有關(guān)。2022年和2023年駕訓(xùn)業(yè)務(wù)的毛利率維持穩(wěn)定，2024年毛利率上升了5個(gè)百分點(diǎn)，主要系2024年駕培人數(shù)較上年同期增長(zhǎng)了24.68%，使得駕培收入增長(zhǎng)，公司兩家駕校的固定資產(chǎn)投資基本上在2022年和2023年已大量投入，使得2024年固定成本的占比下降所致。4、保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的毛利和毛利率水平保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的毛利率水平在2022年和2023年均維持在90%左右，變化不大。2024年毛利率下降至77.63%，主要系2024年各大保險(xiǎn)公司推行的電話車(chē)險(xiǎn)業(yè)務(wù)折扣力度較大（較2023年同期保費(fèi)下降了15%左右），使得車(chē)險(xiǎn)業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)加劇。公司雖然擁有品牌轎車(chē)銷(xiāo)售服務(wù)的綜合服務(wù)優(yōu)勢(shì)和市場(chǎng)先機(jī)優(yōu)勢(shì)，但保險(xiǎn)公司的電話車(chē)險(xiǎn)業(yè)務(wù)價(jià)格優(yōu)惠幅度較大，已經(jīng)持平、甚至超過(guò)了發(fā)行人保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)公司所能為客戶提供的優(yōu)惠范圍，因此，2024年發(fā)行人為了鞏固自身轎車(chē)銷(xiāo)售的保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)加大了業(yè)務(wù)人員和聘用人員的傭金水平。此外，2024年各大保險(xiǎn)公司給經(jīng)紀(jì)代理公司的傭金費(fèi)率進(jìn)一步下降，也使得發(fā)行人保險(xiǎn)臺(tái)次增長(zhǎng)但收入基本持平，單臺(tái)車(chē)輛保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)的收入水平下降，使得毛利率有所下降。2、安徽汽車(chē)市場(chǎng)剛剛進(jìn)入普及期，將迎來(lái)需求增速最快的階段乘用車(chē)市場(chǎng)的發(fā)展階段與經(jīng)濟(jì)增速，這兩個(gè)主導(dǎo)因素影響該類(lèi)地區(qū)乘用車(chē)需求增長(zhǎng)快慢。處于乘用車(chē)市場(chǎng)孕育期及普及前期階段乘用車(chē)市場(chǎng)增長(zhǎng)較快，處于普及后期和復(fù)數(shù)保有期增長(zhǎng)速度放緩；地區(qū)宏觀經(jīng)濟(jì)良好，居民收入水平增長(zhǎng)快，乘用車(chē)普及速度快，反之則普及速度慢。我們對(duì)這兩個(gè)因素實(shí)證分析之后，發(fā)現(xiàn)安徽市場(chǎng)目前正處在普及前期，而且受益于中部崛起的政策優(yōu)惠中，長(zhǎng)三角產(chǎn)業(yè)向安徽轉(zhuǎn)移，未來(lái)5年安徽的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)依然良好，這些有助于安徽乘用車(chē)需求的快速增長(zhǎng)。（1）發(fā)展階段判斷：未來(lái)5年安徽乘用車(chē)市場(chǎng)仍將處于快速增長(zhǎng)階段判斷一個(gè)地區(qū)發(fā)展階段的最重要的指標(biāo)有兩個(gè)：一是乘用車(chē)千人擁有量，一是人均GDP。根據(jù)國(guó)際先導(dǎo)國(guó)家乘用車(chē)市場(chǎng)發(fā)展規(guī)律研究發(fā)現(xiàn)，一國(guó)乘用車(chē)普及過(guò)程中其乘用車(chē)千人保有量呈現(xiàn)S曲線形狀，如下圖所示。乘用車(chē)市場(chǎng)增速最快時(shí)期是在孕育期，其次是起飛期，從國(guó)際上看不同國(guó)家增長(zhǎng)速度有差異，但總體趨勢(shì)基本都符合這個(gè)規(guī)律。分區(qū)域乘用車(chē)需求增速對(duì)比：2021年上半年分區(qū)域增速分析，主要東部地區(qū)增速較低，中西部及東北地區(qū)仍然保持較高增長(zhǎng)。從我國(guó)不同地區(qū)千人擁有量與乘用車(chē)需求增速之間關(guān)系看，乘用車(chē)市場(chǎng)增速與千人保有量之間的關(guān)系也大致與國(guó)際一般規(guī)律吻合，在20輛左右時(shí)增速最高，隨著擁有量的增加，乘用車(chē)市場(chǎng)增速會(huì)下降，但仍保持比較高的增長(zhǎng)。我國(guó)不同地區(qū)乘用車(chē)市場(chǎng)增長(zhǎng)速度與人均GDP的關(guān)系看也基本符合先導(dǎo)國(guó)家普及的一般規(guī)律：在1.5-2.5萬(wàn)元之間增速最高，在3-5萬(wàn)元增速下降，但仍保持較高增長(zhǎng)，6萬(wàn)以上則增速進(jìn)一步下降。注：乘用車(chē)需求增速為06-10年平均增速，人均GDP亦為06-10年平均值安徽地區(qū)正處在普及前期，2024年乘用車(chē)千人擁有量為22輛，人均GDP為20888元，從這兩個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)看，安徽地區(qū)正處在乘用車(chē)普及前期，是市場(chǎng)增長(zhǎng)較快的時(shí)期我國(guó)幅員遼闊，各地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡，不同地區(qū)的乘用車(chē)市場(chǎng)發(fā)展階段不同，中西部地區(qū)正進(jìn)入普及前期，而東部地區(qū)則即將進(jìn)入普及后期。我國(guó)不同省份2024年人均GDP對(duì)比。安徽省2024年人均GDP20888元。（2）經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)力：皖江城市帶是引領(lǐng)中部崛起的重要增長(zhǎng)極安徽坐落于我國(guó)中部地區(qū)，2024年人口近6000萬(wàn)，占全國(guó)比重4.4%、人均GDP20888元，在31個(gè)省市中排名26，經(jīng)濟(jì)較落后，屬于地廣人多車(chē)稀地區(qū)。從國(guó)家宏觀戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變、中觀地區(qū)政策支持、微觀具體操作三個(gè)層面分析，未來(lái)5年利好安徽，安徽經(jīng)濟(jì)在十四五期間將呈快速發(fā)展態(tài)勢(shì)。一、為了實(shí)現(xiàn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)發(fā)展，國(guó)家經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略重心從東部向中西部及東北地區(qū)傾斜我國(guó)區(qū)域經(jīng)濟(jì)的發(fā)展經(jīng)歷了三個(gè)階段：第一階段是1979年-1991年，向沿海傾斜的非均衡發(fā)展階段；第二階段是1992-1998年，區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展戰(zhàn)略初步形成階段。由于13年非均衡政策，導(dǎo)致地區(qū)差距拉大，區(qū)域發(fā)展不平衡，1992年黨的十四大提出要協(xié)調(diào)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展，1997年十五大再次強(qiáng)調(diào)要促進(jìn)地區(qū)經(jīng)濟(jì)合理布局和協(xié)調(diào)發(fā)展,逐步縮小地區(qū)發(fā)展差距；第三階段是1999年至今，區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展戰(zhàn)略全面實(shí)施階段。1999年提出西部大開(kāi)發(fā)戰(zhàn)略，2003年9月振興東北老工業(yè)基地戰(zhàn)略出臺(tái)，2004年3月提出了促進(jìn)中部地區(qū)崛起的戰(zhàn)略。2005年十六屆五中全會(huì)提出要實(shí)施區(qū)域發(fā)展的總體戰(zhàn)略，要繼續(xù)推進(jìn)西部大開(kāi)發(fā)，振興東北地區(qū)等老工業(yè)基地，促進(jìn)中部地區(qū)崛起，鼓勵(lì)東部地區(qū)率先發(fā)展，形成東中西互動(dòng)、優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、相互促進(jìn)、共同發(fā)展的新格局。雖然從提法上看四大板塊各有政策支持和鼓勵(lì)，但從實(shí)際政策力度和投資重點(diǎn)來(lái)看，我國(guó)區(qū)域經(jīng)濟(jì)支持的重點(diǎn)已經(jīng)從東部沿海向中西部地區(qū)傾斜。自從我國(guó)2005年提出四大板塊的區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃后，為了協(xié)調(diào)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展，減小區(qū)域差距，我們經(jīng)濟(jì)重心由東部向中西部及東北轉(zhuǎn)移，東部地區(qū)經(jīng)濟(jì)增速放緩，中西部及東部地區(qū)增速受益于區(qū)域經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)發(fā)展戰(zhàn)略，未來(lái)5年我國(guó)中部地區(qū)的發(fā)展將獲得更多政策支持，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也將保持較快發(fā)展。二、中部崛起的區(qū)域發(fā)展戰(zhàn)略的確立中部地區(qū)6省包含山西、河南、湖北、安徽、湖南和江西。2004年3月，溫家寶總理在政府工作報(bào)告中，首次明確提出促進(jìn)中部地區(qū)崛起。2004年12月，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議再次提到促進(jìn)中部地區(qū)崛起。2005年3月，溫家寶總理在政府工作報(bào)告中提出：抓緊研究制定促進(jìn)中部地區(qū)崛起的規(guī)劃和措施。2024年2月15日，溫家寶總理主持召開(kāi)國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議，研究促進(jìn)中部地區(qū)崛起問(wèn)題。2024年4月中共中央國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)中部地區(qū)崛起的若干意見(jiàn)》，提出“三基地一樞紐”的戰(zhàn)略定位。2024年8月，國(guó)家發(fā)改委通過(guò)《促進(jìn)中部地區(qū)崛起規(guī)劃實(shí)施意見(jiàn)的通知》和《關(guān)于促進(jìn)中部地區(qū)城市群發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)的通知》，旨在深入實(shí)施《促進(jìn)中部地區(qū)崛起規(guī)劃》，《規(guī)劃》明確2021年中部地區(qū)崛起的12項(xiàng)主要量化目標(biāo)和一系列任務(wù)要求，提出2022年促進(jìn)中部地區(qū)崛起的總體目標(biāo)，并要求各省在2024年12月底前完成《規(guī)劃》實(shí)施的具體工作方案。至此中部崛起的戰(zhàn)略正式確立。三、皖江城市帶承接長(zhǎng)三角產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，十四五迎來(lái)黃金發(fā)展期皖江城市帶是指的安徽境內(nèi)沿著長(zhǎng)江分布的城市群。2023年國(guó)家發(fā)改委審議通過(guò)了《皖江城市帶承接產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移示范區(qū)規(guī)劃》，對(duì)皖江地區(qū)2024-2021年的發(fā)展做出較重要的戰(zhàn)略規(guī)劃。主要的內(nèi)容就是承接長(zhǎng)三角地區(qū)的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，將江蘇、浙江、上海部分產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移到皖江地區(qū)。到2021年，示范區(qū)經(jīng)濟(jì)總量大幅增長(zhǎng)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系基本建立，生態(tài)環(huán)境更加良好，人民生活水平顯著提高，基本建成全面小康社會(huì)，在帶動(dòng)安徽發(fā)展、促進(jìn)中部地區(qū)崛起中發(fā)揮更大作用。綜合實(shí)力明顯提升。地區(qū)生產(chǎn)總值比2022年翻一番以上，人均地區(qū)生產(chǎn)總值超過(guò)全國(guó)平均水平?？萍歼M(jìn)步對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率顯著提高。城鎮(zhèn)化率達(dá)到55%。我們認(rèn)為未來(lái)5年安徽經(jīng)濟(jì)仍會(huì)保持較高的增長(zhǎng)速度，將有力拉動(dòng)該地區(qū)乘用車(chē)需求的增長(zhǎng)。綜合判斷，未來(lái)五年是安徽黃金發(fā)展期，加快發(fā)展的機(jī)遇前所未有。國(guó)內(nèi)外產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移深入推進(jìn)，長(zhǎng)三角區(qū)域發(fā)展分工合作不斷深化；國(guó)家堅(jiān)持?jǐn)U大內(nèi)需戰(zhàn)略，實(shí)施區(qū)域發(fā)展總體戰(zhàn)略和主體功能區(qū)戰(zhàn)略，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)布局逐步從沿海向內(nèi)陸延伸；工業(yè)化城鎮(zhèn)化加速推進(jìn)，消費(fèi)結(jié)構(gòu)加快升級(jí)，持續(xù)投入效應(yīng)不斷釋放；皖江城市帶承接產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移示范區(qū)、合蕪蚌自主創(chuàng)新綜合試驗(yàn)區(qū)和國(guó)家技術(shù)創(chuàng)新工程試點(diǎn)省建設(shè)扎實(shí)推進(jìn)，為安徽省加快發(fā)展提供了重要平臺(tái)。（3）安徽乘用車(chē)市場(chǎng)十四五期間平均增速仍將高達(dá)20%以上我們分析的結(jié)果顯示2024年安徽省乘用車(chē)千人擁有量相當(dāng)于2005年的江蘇、浙江、山東、廣東、內(nèi)蒙古、山西、河北、遼寧和吉林，由于內(nèi)蒙古和山西是資源型省份，收入結(jié)構(gòu)與安徽差距較大，可比性不強(qiáng)，吉林是一汽集團(tuán)所在地，當(dāng)?shù)卣膭?lì)性政策較多，普及程度高于相同經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的省份，可比性也不強(qiáng)，我們扣除這3個(gè)省份后，判斷安徽2021-2021年的乘用車(chē)市場(chǎng)可以參考江蘇、浙江、山東、廣東、河北和遼寧6個(gè)省份的發(fā)展歷程。人均GDP指標(biāo)對(duì)比，2024年安徽省大約相當(dāng)于2005年的江蘇、浙江、內(nèi)蒙古、廣東、遼寧、山東、福建7個(gè)省。根據(jù)千人擁有量和人均GDP兩個(gè)指標(biāo)，我們篩選出安徽未來(lái)5年可比區(qū)域?yàn)檎憬?、江蘇、廣東、山東、遼寧5個(gè)省份，這5個(gè)省份十四五期間乘用車(chē)市場(chǎng)平均增速為27.3%。安徽十四五規(guī)劃中2021年GDP總量比2024年翻一番，我們計(jì)算5年平均名義增速將達(dá)到14.9%，扣除年均2%的通脹因素，我們以12.9%的增速作為安徽十四五期間的實(shí)際增速。與可比區(qū)域的平均增速相比較，安徽未來(lái)5年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度基本與可比區(qū)域過(guò)去5年增速相當(dāng)。我們對(duì)未來(lái)安徽乘用車(chē)市場(chǎng)的判斷還需要考慮特殊擾動(dòng)因素，例如09、10年國(guó)家汽車(chē)產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃的優(yōu)惠政策難以在十四五再現(xiàn)，但2022年的金融危機(jī)我們認(rèn)為也難再出現(xiàn)，綜合考慮特殊擾動(dòng)項(xiàng)后，我們認(rèn)為未來(lái)5年安徽乘用車(chē)平均增速仍將達(dá)到20-25%。我們?cè)阡N(xiāo)量預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)上推算安徽省十四五期間乘用車(chē)保有量增幅也將達(dá)到20%以上，預(yù)計(jì)2021年安徽省乘用車(chē)保有量從2024年的130萬(wàn)輛上升到380萬(wàn)輛，千人保有量從22輛上升到64輛左右，千人保有量與目前的浙江、廣東、山東、江蘇相當(dāng)。3、皖江城市帶汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)龍頭，具備廣闊的成長(zhǎng)空間亞夏汽車(chē)目前是安徽地區(qū)最大的經(jīng)銷(xiāo)商集團(tuán)，2024年銷(xiāo)量2.25萬(wàn)輛，運(yùn)營(yíng)4S店數(shù)量占全省數(shù)量6%，銷(xiāo)量占安徽省份額8.4%，年收入30.4億元，是安徽省內(nèi)最大汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商集團(tuán)。（1）亞夏汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)品牌以盈利能力較強(qiáng)的合資品牌為主亞夏目前有39家乘用車(chē)經(jīng)銷(xiāo)店，合資品牌36家占量92.3%，其中日系品牌19家，占比49%，美系5家占比13%，歐系7家，占比18%，韓系5家，占比13%，自主品牌3家，占比8%。從品牌經(jīng)銷(xiāo)商的盈利能力看，合資品牌高于自主品牌，亞夏汽車(chē)優(yōu)先布局與合資品牌，在保證自身盈利能力基礎(chǔ)上去擴(kuò)大市場(chǎng)份額。從年度建店進(jìn)度分析，2021年投建的7家4S店將在2022年陸續(xù)進(jìn)入運(yùn)營(yíng)。在蕪湖、宣城多個(gè)品牌店皆是獨(dú)家經(jīng)營(yíng)，在銷(xiāo)售和售后服務(wù)上基本沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)，這樣在銷(xiāo)售價(jià)格的把控上強(qiáng)于競(jìng)爭(zhēng)較強(qiáng)烈的城市，客戶在售后服務(wù)方面也只能選擇在亞夏，因此亞夏汽車(chē)的4S店在盈利能力上能夠保證。內(nèi)涵外延雙增長(zhǎng)公司未來(lái)5年規(guī)模擴(kuò)張既享受省內(nèi)乘用車(chē)快速普及所惠及的老店銷(xiāo)量的內(nèi)涵增長(zhǎng)，又享受新網(wǎng)點(diǎn)不斷擴(kuò)張帶來(lái)的外延式增長(zhǎng)。從內(nèi)涵增長(zhǎng)角度分析，由于前文我們已經(jīng)贅述安徽省內(nèi)乘用車(chē)增長(zhǎng)較快，亞夏汽車(chē)原有的各品牌4S店銷(xiāo)量呈現(xiàn)較高增長(zhǎng)，我們以公司平均單店銷(xiāo)量作為衡量公司內(nèi)涵增長(zhǎng)的指標(biāo)，公司在09年、10年單店平均銷(xiāo)量增長(zhǎng)高達(dá)30%，20%，由于安徽未來(lái)5年乘用車(chē)市場(chǎng)仍將高速增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)十四五前3年，亞夏汽車(chē)平均單店銷(xiāo)量增速仍有望保持在15-20%左右。外延式增長(zhǎng)角度，未來(lái)亞夏汽車(chē)的經(jīng)銷(xiāo)網(wǎng)點(diǎn)的擴(kuò)張需要視整車(chē)廠家授權(quán)數(shù)量、集團(tuán)本身擴(kuò)展戰(zhàn)略和資金實(shí)力而定，公司上市融資之后，資金實(shí)力增強(qiáng)，外延式擴(kuò)張有望加速，2022年預(yù)計(jì)仍能夠注冊(cè)10-15家4S店，2023年預(yù)計(jì)能夠注冊(cè)15家，公司未來(lái)兩年新增或并購(gòu)的4S店數(shù)預(yù)計(jì)在20-30家左右，與目前運(yùn)營(yíng)的4S店數(shù)目相當(dāng)，十四五期間，我們判斷公司每年投入運(yùn)營(yíng)4S家數(shù)均能達(dá)到10家左右。公司處在內(nèi)涵外延雙增長(zhǎng)時(shí)期，我們判斷公司2022-2023年銷(xiāo)量為3.94、5.68萬(wàn)輛，同比增速高達(dá)44%和41%，銷(xiāo)售收入達(dá)到48.1和69.7億元，2021年銷(xiāo)量達(dá)到10萬(wàn)輛以上，整車(chē)銷(xiāo)售收入達(dá)130億元。亞夏汽車(chē)2022-2023年整車(chē)銷(xiāo)售收入預(yù)計(jì)48.1和69.7億元，2021年預(yù)計(jì)整車(chē)銷(xiāo)售收入預(yù)計(jì)近130億。亞夏汽車(chē)2023年乘用車(chē)銷(xiāo)量占安徽省份額達(dá)到11%，比2024年提高2.6個(gè)百分點(diǎn)，2021年預(yù)計(jì)份額提升到13.8%，比目前提升5.3個(gè)百分點(diǎn)。（2）精細(xì)化管理，深耕售后市場(chǎng)業(yè)務(wù)依托汽車(chē)銷(xiāo)售業(yè)務(wù)，公司精細(xì)化管理，深耕后市場(chǎng)產(chǎn)業(yè)鏈。公司目前已經(jīng)經(jīng)營(yíng)的后市場(chǎng)業(yè)務(wù)主要包括廠家規(guī)定的售后維修及服務(wù)、汽車(chē)裝潢、汽車(chē)美容、汽車(chē)養(yǎng)護(hù)品、汽車(chē)精品銷(xiāo)售、汽車(chē)駕駛員培訓(xùn)、汽車(chē)金融中介服務(wù)（汽車(chē)消費(fèi)信貸及保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)）等。汽車(chē)售后維修及其他服務(wù)項(xiàng)目：公司在售后維修及配件業(yè)務(wù)上受整車(chē)廠控制較嚴(yán)格，在零部件價(jià)格和工時(shí)費(fèi)用上皆有嚴(yán)格規(guī)定，這部分業(yè)務(wù)的毛利率在25-30%左右。但公司在汽車(chē)裝潢、汽車(chē)美容、汽車(chē)養(yǎng)護(hù)品和汽車(chē)精品銷(xiāo)售上較靈活，這部分業(yè)務(wù)的毛利率高達(dá)40-50%，公司在做好汽車(chē)常規(guī)的售后及配件服務(wù)外，在汽車(chē)裝潢、汽車(chē)美容、汽車(chē)養(yǎng)護(hù)品和精品銷(xiāo)售上精耕細(xì)作。將業(yè)務(wù)分解到各個(gè)業(yè)務(wù)員，以業(yè)務(wù)提成的模式進(jìn)行激勵(lì)，使公司在后四項(xiàng)業(yè)務(wù)上獲得不菲收入和利潤(rùn)。我們簡(jiǎn)單測(cè)算了調(diào)研過(guò)的4S店，裝潢、美容、養(yǎng)護(hù)品及精品的銷(xiāo)售收入占售后服務(wù)總收入的比達(dá)到了40%，根據(jù)公司計(jì)劃，未來(lái)幾年內(nèi)公司單車(chē)裝潢美容平均收入由目前的3000元左右，提升到9000元左右。因此未來(lái)5年售后及服務(wù)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)來(lái)自銷(xiāo)量規(guī)模擴(kuò)張和單車(chē)服務(wù)收入提升兩個(gè)層面。在公司精耕細(xì)作后市場(chǎng)業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略下，我們認(rèn)為公司2022-2023年售后及服務(wù)業(yè)務(wù)收入將達(dá)到3.98億和5.78億元，2021年預(yù)計(jì)后市場(chǎng)業(yè)務(wù)（不含金融及駕培）收入超近11億元,5年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到37.8%，規(guī)模是2024年的5倍。汽車(chē)駕駛員培訓(xùn)業(yè)務(wù)：公司目前已經(jīng)運(yùn)營(yíng)兩家駕校，蕪湖駕校和寧國(guó)駕校，在建的宣城駕校將于2022年10月投入運(yùn)營(yíng)。亞夏汽車(chē)的駕校不僅培訓(xùn)普通駕駛員，還是駕校教練的培訓(xùn)和交管所駕駛員考試的基地。隨著汽車(chē)普及的加快，亞夏汽車(chē)駕駛培訓(xùn)業(yè)務(wù)也迎來(lái)快速增長(zhǎng)期。我們預(yù)計(jì)2022和2023年駕駛員培訓(xùn)收入達(dá)到4700萬(wàn)元和6800萬(wàn)元，2021年駕駛員培訓(xùn)人數(shù)將超過(guò)5萬(wàn)人，培訓(xùn)收入也將達(dá)到1億元以上。汽車(chē)金融中介業(yè)務(wù)：主要是保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)及消費(fèi)信貸中介服務(wù)，公司依托汽車(chē)銷(xiāo)售業(yè)務(wù)與銀行、汽車(chē)金融公司和保險(xiǎn)公司合作，進(jìn)行汽車(chē)消費(fèi)信貸和汽車(chē)保險(xiǎn)中介業(yè)務(wù)。汽車(chē)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入主要來(lái)自新車(chē)保險(xiǎn)和舊車(chē)?yán)m(xù)保兩部分，在公司精細(xì)化管理體制下，任務(wù)分解到4S店的每個(gè)業(yè)務(wù)人員，使公司汽車(chē)保險(xiǎn)和汽車(chē)消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)滲透率呈現(xiàn)穩(wěn)步提升趨勢(shì)。該快業(yè)務(wù)收入來(lái)自合作公司的保費(fèi)和信貸額提成，由于是借助4S店平臺(tái)，公司基本不增加固定投入，僅僅需要支付業(yè)務(wù)員的提成，因此該類(lèi)業(yè)務(wù)毛利率高達(dá)90%。公司汽車(chē)消費(fèi)信貸中介收入計(jì)入整車(chē)銷(xiāo)售收入內(nèi)，我們僅對(duì)汽車(chē)保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)進(jìn)行預(yù)測(cè)。公司對(duì)保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的合作方重新進(jìn)行篩選，從原來(lái)的31家保險(xiǎn)公司，縮減到目前的3大家，公司在保費(fèi)提成比例上由過(guò)去的8%，提升到12-15%，單臺(tái)收入提升50%以上。我們根據(jù)公司新車(chē)銷(xiāo)量增速的基礎(chǔ)上預(yù)計(jì)汽車(chē)保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)2022-2023年的收入分別為2100萬(wàn)和3000萬(wàn)元，預(yù)計(jì)2021年該項(xiàng)業(yè)務(wù)收入將達(dá)到5800萬(wàn)元。（3）盡享低成本優(yōu)勢(shì)，保證凈利潤(rùn)水平與龐大集團(tuán)、物產(chǎn)中大、大東方等全國(guó)性經(jīng)銷(xiāo)商和東部沿海地區(qū)的經(jīng)銷(xiāo)商相比，亞夏汽車(chē)在土地成本、人力成本、物業(yè)費(fèi)用上優(yōu)勢(shì)明顯。土地成本：亞夏所有的4S店都是無(wú)瑕疵的、自有的國(guó)有出讓商業(yè)（已取得權(quán)證的約450畝，尚有約260畝權(quán)證正在辦理中），平均購(gòu)入成本約20萬(wàn)每畝，早期土地甚至才8萬(wàn)每畝，土地折舊費(fèi)用遠(yuǎn)低于以土地租賃擴(kuò)張4S店的經(jīng)銷(xiāo)商。我們以單個(gè)4S店占地8母，以每畝地平均4萬(wàn)元租金計(jì)算，單個(gè)4S店租賃土地每年成本32萬(wàn)，而亞夏購(gòu)置土地以40年折舊計(jì)算，每年僅4萬(wàn)元，僅僅是租賃土地八分之一的成本。人力成本：汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商的人力成本支出是經(jīng)營(yíng)費(fèi)用的重要部分，根據(jù)我們了解結(jié)果來(lái)看不同品牌差異較大，總體來(lái)看經(jīng)營(yíng)人員薪酬占銷(xiāo)售費(fèi)用的比在50%以上。安徽省2024年平均工薪收入11442元，比全國(guó)低16.5%，比東部沿海地區(qū)低33%，在人力成本上優(yōu)勢(shì)較突出。亞夏汽車(chē)與龐大集團(tuán)和物產(chǎn)中大相比，銷(xiāo)售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率接偏低。低成本運(yùn)作能夠保證凈利潤(rùn)水平。4、業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)我們將前文對(duì)亞夏汽車(chē)分項(xiàng)業(yè)務(wù)收入?yún)R總?cè)缦卤恚?022-2023年預(yù)計(jì)亞夏汽車(chē)營(yíng)業(yè)收入為52.8億元和76.5億元。亞夏汽車(chē)分項(xiàng)毛利預(yù)測(cè)。5、風(fēng)險(xiǎn)因素整車(chē)廠家品牌授權(quán)數(shù)量達(dá)不到預(yù)期宏觀經(jīng)濟(jì)硬著陸

2024年有線網(wǎng)絡(luò)行業(yè)分析報(bào)告2024年3月目錄一、國(guó)網(wǎng)整合的預(yù)期未變 31、新聞出版廣電總局“三定”方案落定 32、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在 33、目前省級(jí)廣電已經(jīng)成為事實(shí)的市場(chǎng)主體 4二、有線電視用戶的價(jià)值評(píng)估 51、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價(jià)值 52、有線電視運(yùn)營(yíng)商的理論價(jià)值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用戶價(jià)值重估 101、江蘇模式”中的用戶價(jià)值重估 102、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價(jià)值重估 113、電廣傳媒收購(gòu)省外有線用戶資源 13四、湖北廣電的整合之路 141、楚天網(wǎng)絡(luò)借殼上市 142、重組中的價(jià)值評(píng)估 153、湖北廣電的二次資產(chǎn)注入 16五、有線運(yùn)營(yíng)商的WACC計(jì)算 171、吉視傳媒的WACC值 17一、國(guó)網(wǎng)整合的預(yù)期未變1、新聞出版廣電總局“三定”方案落定新聞出版廣電總局的“三定”方案已經(jīng)落定，取消了一系列行政審批項(xiàng)目，同時(shí)對(duì)一些行政審批權(quán)限下放到省級(jí)單位，比如取消了有線網(wǎng)絡(luò)公司股權(quán)性融資審批，將設(shè)置衛(wèi)星電視地面接收設(shè)施審批職責(zé)下放省級(jí)新聞出版廣電行政部門(mén)。未來(lái)工作的重點(diǎn)：加強(qiáng)科技創(chuàng)新和融合業(yè)務(wù)的發(fā)展，推進(jìn)新聞出版廣播影視與科技融合，對(duì)廣播電視節(jié)目傳輸覆蓋、監(jiān)測(cè)和安全播出進(jìn)行監(jiān)管，推進(jìn)廣電網(wǎng)與電信網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)三網(wǎng)融合。從三定方案中，我們可以看出廣電的發(fā)展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有線網(wǎng)絡(luò)股權(quán)融資審批取消；行政審批向省級(jí)廣電下放，比如衛(wèi)星電視接收審批下放；文化和科技、三網(wǎng)融合成為發(fā)展的主要方向。2、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在在2024年年初，國(guó)務(wù)院下發(fā)《推進(jìn)三網(wǎng)融合的總體方案》（國(guó)發(fā)5號(hào)文）決定推進(jìn)三網(wǎng)融合之際，就專(zhuān)門(mén)針對(duì)中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司進(jìn)行了明確的規(guī)劃，決定培育市場(chǎng)主體，組建國(guó)家級(jí)有線電視網(wǎng)絡(luò)公司(中國(guó)廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司)。國(guó)家廣電成立的初衷是在“三網(wǎng)融合”中，整合全國(guó)的有線網(wǎng)絡(luò)（第四張網(wǎng)絡(luò)），從而與電信運(yùn)營(yíng)商進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)。隨著國(guó)家廣電成立的不斷的推遲，注入資金規(guī)模大幅度縮水，特別是2023年1月原負(fù)責(zé)中國(guó)廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司組建的廣電總局副局長(zhǎng)張海濤出任虛職——中國(guó)廣播電視協(xié)會(huì)會(huì)長(zhǎng)，中國(guó)廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司的成立蒙上陰影。我們認(rèn)為每一次的推遲成立，中廣網(wǎng)絡(luò)的職能就會(huì)縮水一次，我們認(rèn)為相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)中廣網(wǎng)絡(luò)難以成為市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)主體、競(jìng)爭(zhēng)的主體。維持原方案的方向預(yù)期，將先由部分省份為單位自報(bào)資產(chǎn)情況，隨后以資產(chǎn)規(guī)模大小通過(guò)對(duì)總公司認(rèn)股的形式，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，即“先掛牌，再整合”的股份制轉(zhuǎn)企方案。按照該方案，明確了國(guó)家出資的份額和掛牌的步驟，為中央財(cái)政先期投入進(jìn)行公司主體搭建，其中包括總公司基本框架的組建費(fèi)用和播控平臺(tái)、網(wǎng)間結(jié)算等業(yè)務(wù)總平臺(tái)的搭建費(fèi)用。3、目前省級(jí)廣電已經(jīng)成為事實(shí)的市場(chǎng)主體隨著我國(guó)文化體制改革的推進(jìn)，文化市場(chǎng)領(lǐng)域逐漸出現(xiàn)市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)的主體——省級(jí)文化運(yùn)營(yíng)單位，在有線網(wǎng)絡(luò)領(lǐng)域，省網(wǎng)整合的進(jìn)一步深入，省級(jí)有線網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)成為有線網(wǎng)絡(luò)的市場(chǎng)的運(yùn)營(yíng)主體。在IPTV的發(fā)展中也是類(lèi)似，百視通和CNTV主導(dǎo)的IPTV讓位于省級(jí)廣電主導(dǎo)，CNTV或者百視通參與的發(fā)展模式，省級(jí)運(yùn)營(yíng)單位成為市場(chǎng)的主體，省級(jí)運(yùn)營(yíng)單位及地方政府的利益訴求將影響相關(guān)業(yè)務(wù)的發(fā)展模式。這種與地方政府密切的關(guān)系（資產(chǎn)、人事等關(guān)系），勢(shì)必會(huì)影響地方政府對(duì)有線網(wǎng)絡(luò)的支持力度和偏好。二、有線電視用戶的價(jià)值評(píng)估1、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價(jià)值考慮到目前有線電視的用戶主要分為數(shù)字用戶和模擬用戶，開(kāi)展的增值業(yè)務(wù)主要有互動(dòng)視頻點(diǎn)播（高清視頻點(diǎn)播）和有線寬帶業(yè)務(wù)，收費(fèi)的模式基本上采取包月或者包年的收費(fèi)模式。有線電視用戶的收入相對(duì)穩(wěn)定，我們假設(shè)其為永續(xù)的現(xiàn)金流，我們采用WACC為折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，估算有線電視運(yùn)營(yíng)商的用戶的理論價(jià)值（即上市有線電視運(yùn)營(yíng)商的理論市值）。我們以廣電網(wǎng)絡(luò)為例，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率選取中國(guó)3年期國(guó)債收益率3.06%，按照我們的計(jì)算，廣電網(wǎng)絡(luò)的WACC為12.3%。同行業(yè)的公司的WACC值與公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)關(guān)系較大。2、有線電視運(yùn)營(yíng)商的理論價(jià)值廣電網(wǎng)絡(luò)2022年有線電視用戶到達(dá)578.64萬(wàn)戶，數(shù)字用戶421.58萬(wàn)戶，副終端為56.15萬(wàn)戶，每月每戶10元；付費(fèi)節(jié)目用戶154.02萬(wàn)戶，主要有兩檔包月套餐99元和128元，我們按照年付100元/戶計(jì)算，考慮到有線網(wǎng)絡(luò)加大了優(yōu)惠促銷(xiāo)力度，付費(fèi)用戶和寬帶資費(fèi)要低于標(biāo)準(zhǔn)價(jià)格，2023年廣電網(wǎng)絡(luò)公司的理論價(jià)值150億元。天威視訊2022年有線電視用戶達(dá)到109萬(wàn)戶，高清互動(dòng)電視用戶達(dá)到24萬(wàn)戶，付費(fèi)節(jié)目用戶達(dá)到4.6萬(wàn)戶，寬帶用戶達(dá)到33萬(wàn)戶。高清互動(dòng)年付套餐分為500元、600元和700元三檔，我們保守全部按照年付500元/戶計(jì)算，付費(fèi)節(jié)目年付按照500元/戶、寬帶用戶年付800元/戶計(jì)算，天威視訊2023年的理論市值為68億元。由于歌華有線的模擬用戶和數(shù)字用戶的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)一樣，每月18元每戶，其市值主要來(lái)來(lái)自于有線電視用戶數(shù)的增長(zhǎng)和高清互動(dòng)電視收費(fèi)用戶增長(zhǎng)，有線電視的用戶的增長(zhǎng)有限，目前主要關(guān)注在高清互動(dòng)電視，目前主要采取免費(fèi)推廣的形式，絕大部分為免費(fèi)的，考慮到歌華有線推出Si-TV的高清電視包，我們估計(jì)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)與天威視訊差不多300元/年，按照我們的40%左右的滲透率計(jì)算，2023年歌華有線的理論價(jià)值為145億元。3、2020年初至今上市公司的市值我們選取有線電視上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌華有線的市值范圍為60-140億元，市值波動(dòng)范圍主要集中在80-120億元，我們以中值100億元作為公司表現(xiàn)的市值價(jià)值。與我們的145億元的理論市值，尚有空間45%，而且我們認(rèn)為數(shù)字電視沒(méi)有提價(jià)預(yù)期，高清互動(dòng)電視目前主要是采取的免費(fèi)推廣，SiTV的滲透率提高，公司估值有較大的彈性。天威視訊的市值范圍為30-70億元，主要波動(dòng)范圍在40-70億元，我們選取中值55億元作為其市場(chǎng)的市值。沒(méi)有考慮資產(chǎn)整合預(yù)期，天威視訊的理論市值為68億元。公司目前尚有24%的空間。公司有線寬帶增長(zhǎng)乏力，高清互動(dòng)電視是公司業(yè)績(jī)主要增長(zhǎng)點(diǎn)。廣電網(wǎng)絡(luò)的市值范圍30-70億元，主要波動(dòng)范圍為40-60億元，中值為50億元。公司的理論市值150億元，上升空間200%。公司的價(jià)值主要來(lái)源于公司的龐大的有線電視用戶數(shù)，2023年有線用戶數(shù)595萬(wàn)戶，同時(shí)尚有模擬用戶142萬(wàn)戶.同時(shí)公司的數(shù)字電視的包年收視費(fèi)為240/300元兩檔，價(jià)值較高，進(jìn)一步的數(shù)字化將進(jìn)一步提升公司的價(jià)值。三、整合中的用戶價(jià)值重估1、江蘇模式”中的用戶價(jià)值重估江蘇有線由江蘇省內(nèi)17家發(fā)起人單位共同發(fā)起設(shè)立，廣電系統(tǒng)內(nèi)有12家股東，占股比71.2%，其他系統(tǒng)是國(guó)有股東，占28.8%，公司注冊(cè)資本是68億元，省廣電總臺(tái)控股，其中省臺(tái)出資14億元現(xiàn)金，1億元相關(guān)資產(chǎn)；南京、蘇州、無(wú)錫、常州等10個(gè)省轄市廣播電視臺(tái)以現(xiàn)有廣電網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)出資，中信國(guó)安等出資人以現(xiàn)金和廣電網(wǎng)絡(luò)等資產(chǎn)出資。整合時(shí)江蘇有線用戶為510萬(wàn)戶，數(shù)字用戶為180萬(wàn)戶，其中數(shù)字用戶每月24元/戶，模擬用戶4元/戶。按照我們的用戶價(jià)值計(jì)算方法，WACC值取10%，整合時(shí)江蘇有線的價(jià)值為（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68億元，與公司注冊(cè)資本68億元基本吻合，我們認(rèn)為“江蘇模式”整合中，江蘇有線采用了用戶理論價(jià)值的方法進(jìn)行用戶的價(jià)值評(píng)估。江蘇有線的資產(chǎn)評(píng)估方法，網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)等于網(wǎng)絡(luò)收入減成本費(fèi)用減稅金除以收益率（收益折現(xiàn)），按照這個(gè)方法，由具備期貨從業(yè)資格的第三方評(píng)估，結(jié)果出來(lái)后，與各個(gè)股東的實(shí)際預(yù)期基本一致，這樣就擺平了利益關(guān)系。（江蘇有線董事長(zhǎng)陳夢(mèng)娟在第二屆中國(guó)廣電行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)年會(huì)暨投融資論壇的講話）。2022年7月份掛牌，2022年底全省13省市形成一