PE項目有關(guān)的法律問題

PE有關(guān)的法律問題主講人：汪祖?zhèn)ヂ蓭煷蟪陕蓭熓聞?wù)所合伙人業(yè)務(wù)領(lǐng)域上市私募并購重組聯(lián)系：2021年12月私募投資的概念通過私募形式對非上市企業(yè)進行的權(quán)益性投資，在交易實施過程中附帶考慮了將來的退出機制，即通過上市、并購或管理層回購等方式，出售持股獲利。廣義的PE為涵蓋企業(yè)首次公開發(fā)行前各階段的權(quán)益投資，相關(guān)資本按照投資階段可劃分為創(chuàng)業(yè)投資、開展資本、并購基金、夾層資本、重振資本，Pre-IPO資本，以及其他如上市后私募投資、不良債權(quán)和不動產(chǎn)投資等。狹義的PE主要指對已經(jīng)形成一定規(guī)模的，并產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成熟企業(yè)的私募股權(quán)投資局部，主要是指創(chuàng)業(yè)投資后期的私募股權(quán)投資局部，而這其中并購基金和夾層資本在資金規(guī)模上占最大的一局部。在中國PE多指后者，以與VC區(qū)別。私募投資的概念并購基金是專注于對目標企業(yè)進行并購的基金，其投資手法是，通過收購目標企業(yè)股權(quán)，獲得對目標企業(yè)的控制權(quán)，然后對其進行一定的重組改造，持有一定時期后再出售。

并購基金與其他類型投資區(qū)別：風險投資主要投資于創(chuàng)業(yè)型企業(yè)，并購基金選擇的對象是成熟企業(yè)；其他私募股權(quán)投資對企業(yè)控制權(quán)無興趣，而并購基金意在獲得目標企業(yè)的控制權(quán)。私募投資的概念夾層資本在風險和回報方面，介于優(yōu)先債權(quán)投資〔如債券和貸款〕和股本投資之間的一種投資資本形式。對于公司和股票推薦人而言，夾層投資通常提供形式非常靈活的較長期融資，這種融資的稀釋程度要小于股市，并能根據(jù)特殊需求作出調(diào)整。而夾層融資的付款事宜也可以根據(jù)公司的現(xiàn)金流狀況確定。夾層資本一般偏向于采取可轉(zhuǎn)換公司債券和可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股之類的金融工具。私募的主要特點1.在資金募集上,主要通過非公開方式面向少數(shù)機構(gòu)投資者或個人募集,銷售和贖回都是基金管理人通過私下與投資者協(xié)商進行的。投資方式也是以私募形式進行，絕少涉及公開市場的操作,一般無需披露交易細節(jié)。2.多采取權(quán)益型投資方式，絕少涉及債權(quán)投資。PE投資機構(gòu)因此對被投資企業(yè)的決策管理享有一定的表決權(quán)。反映在投資工具上，多采用普通股或可轉(zhuǎn)讓優(yōu)先股及可轉(zhuǎn)債。3.一般投資于私有非上市企業(yè)，絕少投資已公開發(fā)行公司，不會涉及到要約收購義務(wù)。

4.偏向于已形成一定規(guī)模和產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成形企業(yè)，這一點與VC有明顯區(qū)別。

私募的主要特點5.投資期限較長，一般可達3至5年或更長，屬中長期投資。6.流動性差，沒有成熟的市場供非上市公司的股權(quán)出讓方與購置方直接達成交易。7.資金來源廣泛。8.PE投資機構(gòu)多采取有限合伙制，有很好的投資管理效率，并防止了雙重征稅。9.投資退出渠道多樣化，有IPO、售出、兼并收購、標的公司管理層回購等。中國資本市場的私募投資局部案例1、2004年末，美國華平投資集團等機構(gòu)，聯(lián)手收購哈藥集團55%股權(quán)，創(chuàng)下第一宗國際并購基金收購大型國企案例；2005年后，PE領(lǐng)域更是欣欣向榮，不斷爆出重大的投資案例，其特點是國際著名PE機構(gòu)與國內(nèi)金融巨頭聯(lián)姻，投資規(guī)模巨大。2005年第三季度，國際著名PE機構(gòu)參與了中行、建行等的引資工作。2005年9月9日，凱雷投資對太平洋人壽4億美元投資議案已經(jīng)獲得太平洋保險集團董事會通過，凱雷因此將獲得太保人壽24.975%股權(quán)。這是迄今為止中國最大的PE交易。2、凱雷集團收購徐工機械失敗。3、聯(lián)想以12.5億美元高價并購IBM的PC部門，3家PE基金向聯(lián)想注資3.5億美元。4、海爾宣布以12.8億美元，競購美國老牌家電業(yè)者美泰克(Maytag)，收購團隊包括兩家PE基金。在中國，PE基金投資比較關(guān)注新興私營企業(yè)，由于后者的成長速度很快，而且股權(quán)干凈，無歷史遺留問題。對賭協(xié)議的概念對賭協(xié)議就是收購方(包括投資方)與出讓方(包括融資方)在達成并購(或者融資)協(xié)議時，對于未來不確定的情況進行一種約定。如果約定的條件出現(xiàn)，投資方可以行使一種權(quán)利；如果約定的條件不出現(xiàn)，融資方那么行使一種權(quán)利。對賭協(xié)議實際上就是期權(quán)的一種形式。通過條款的設(shè)計，對賭協(xié)議可以有效保護投資人利益。

對賭協(xié)議的產(chǎn)生根源對賭協(xié)議是投資協(xié)議的核心組成局部，是投資方衡量企業(yè)價值的計算方式和確保機制。對賭協(xié)議產(chǎn)生的根源在于企業(yè)未來盈利能力的不確定性，目的是為了盡可能地實現(xiàn)投資交易的合理和公平。它既是投資方利益的保護傘，又對融資方起著一定的鼓勵作用。所以，對賭協(xié)議實際上是一種財務(wù)工具，是對企業(yè)估值的調(diào)整，是帶有附加條件的價值評估方式。對賭協(xié)議的應(yīng)用創(chuàng)業(yè)型企業(yè)中的應(yīng)用摩根士丹利等機構(gòu)投資蒙牛，是對賭協(xié)議在創(chuàng)業(yè)型企業(yè)中應(yīng)用的典型案例。1999年1月，牛根生創(chuàng)立了“蒙牛乳業(yè)〞，公司注冊資本100萬元。2001年底摩根士丹利等機構(gòu)與其接觸時，公司是典型的創(chuàng)業(yè)型企業(yè)。2002年6月，摩根士丹利等機構(gòu)在開曼群島注冊了開曼公司。2002年9月，蒙牛乳業(yè)的發(fā)起人在維爾京群島注冊成立金牛公司。同日，蒙牛乳業(yè)的投資人、業(yè)務(wù)聯(lián)系人和雇員注冊成立了銀牛公司。金牛和銀牛各以1美元的價格收購了開曼公司50%的股權(quán)，其后設(shè)立了開曼公司的全資子公司——毛里求斯公司。同年10月，摩根士丹利機構(gòu)以認股方式向開曼公司注入約2597萬美元，取得該公司90.6%的股權(quán)和49%的投票權(quán)，所投資金經(jīng)毛里求斯最終換取了大陸蒙牛乳業(yè)66.7%的股權(quán)，蒙牛乳業(yè)也變更為合資企業(yè)。2003年，投資機構(gòu)與蒙牛乳業(yè)簽署了類似于國內(nèi)證券市場可轉(zhuǎn)債的“可換股文據(jù)〞，未來換股價格僅為0.74港元／股。通過“可換股文據(jù)〞向蒙牛乳業(yè)注資3523萬美元?！翱蓳Q股文據(jù)〞實際上是股票的看漲期權(quán)。為了使預期增值的目標能夠兌現(xiàn)，摩根士丹利等投資者與蒙牛管理層簽署了基于業(yè)績增長的對賭協(xié)議。雙方約定，從2003年～2006年，蒙牛乳業(yè)的復合年增長率不低于50%。假設(shè)達不到，公司管理層將輸給摩根士丹利約6000萬～7000萬股的上市公司股份；如果業(yè)績增長到達目標，摩根士丹利等機構(gòu)就要拿出自己的相應(yīng)股份獎勵給蒙牛管理層。對賭協(xié)議的應(yīng)用2004年6月，蒙牛業(yè)績增長到達預期目標。摩根士丹利等機構(gòu)“可換股文據(jù)〞的期權(quán)價值得以兌現(xiàn)，換股時蒙牛乳業(yè)股票價格到達6港元以上；給予蒙牛乳業(yè)管理層的股份獎勵也都得以兌現(xiàn)。業(yè)績對賭讓各方都成為贏家。該份對賭協(xié)議的七個特點：一是投資方在投資以后持有企業(yè)的原始股權(quán)，如摩根士丹利等三家國際投資機構(gòu)持有開曼公司90.6%的股權(quán)和49%的投票權(quán)；二是持有高杠桿性〔換股價格僅為0.74港元／股〕的“可換股文據(jù)〞；三是高風險性〔可能輸給管理層幾千萬股股份〕；四是投資方不是經(jīng)營乳業(yè)，不擅長參與經(jīng)營管理，僅是財務(wù)型投資；五是股份在香港證券市場流動自由；六是蒙牛乳業(yè)雖然是創(chuàng)業(yè)型企業(yè)，但企業(yè)管理層原來在同一類型企業(yè)工作，富有行業(yè)經(jīng)驗；七是所投資的企業(yè)屬于日常消費品行業(yè)，周期性波動小，一旦企業(yè)形成相對優(yōu)勢，競爭對手難以替代，投資的行業(yè)風險小。對賭協(xié)議應(yīng)用成熟型企業(yè)中的應(yīng)用摩根士丹利投資上海永樂電器公司案例。上海永樂家用電器成立于1996年。從業(yè)績上看，永樂家電成立初年銷售額只有100萬元，到2004年已經(jīng)實現(xiàn)近百億元；在市場適應(yīng)性上，永樂家電經(jīng)歷了家電零售業(yè)巨大變革的洗禮，是一家比較成熟的企業(yè)。對賭協(xié)議的應(yīng)用2005年1月，摩根士丹利和鼎暉斥資5000萬美元收購當時永樂家電20％的股權(quán)，收購價格相當于每股約0.92港元。在入股永樂家電以后，還與企業(yè)約定：無償獲得一個認股權(quán)利，在未來某個約定的時間，以每股約1.38港元的價格行使約為1765萬美元的認股權(quán)。這個認股權(quán)利實際上也是一個股票看漲期權(quán)。為了使看漲期權(quán)價值兌現(xiàn)，投資者與企業(yè)管理層簽署了一份“對賭協(xié)議〞。如果永樂2007年〔可延至2021年或2021年〕的凈利潤高于7.5億元人民幣，外資股東將向管理層轉(zhuǎn)讓4697.38萬股永樂股份；如相等或低于6.75億元，永樂管理層將向外資股東轉(zhuǎn)讓4697.38萬股；如果凈利潤不高于6億元，永樂管理層向外資股東轉(zhuǎn)讓的股份最多將到達9394.76萬股，這相當于永樂上市后已發(fā)行股本總數(shù)的約4.1%。凈利潤計算不能含有水份，不包括上海永樂房地產(chǎn)投資及非核心業(yè)務(wù)的任何利潤，并不計任何額外或非經(jīng)常收益。對賭協(xié)議的應(yīng)用永樂電器2005年10月13日在港上市。每股出售價定為2.25港元；到11月24日，永樂電器收盤價上漲到2.85港元。摩根士丹利近期的收益回報已有保障。該對賭協(xié)議的特點：一是投資方在投資后低價持有企業(yè)的原始股權(quán)；二是持有認購權(quán)，杠桿性降低，認股價格為1.38港元／股；三是高風險性〔可能輸給管理層幾千萬股股份〕；四是投資方不經(jīng)營零售業(yè)，不參與管理，僅作財務(wù)型投資；五是股份在香港證券市場流動自由；六是永樂是成熟型企業(yè)；七是所投資的企業(yè)屬于零售行業(yè)，規(guī)模效應(yīng)明顯，一旦企業(yè)形成相對優(yōu)勢，競爭對手那么難以替代。目前，對賭已經(jīng)使投資方到達了第一步贏利的目的。對賭協(xié)議的應(yīng)用并購中的應(yīng)用徐工集團成立于1989年。2005年10月26日，徐工科技〔000425〕披露，公司第一大股東徐工集團工程機械〔簡稱“徐工機械〞〕通知，徐州工程機械集團〔簡稱“徐工集團〞〕于2005年10月25日與凱雷徐工機械實業(yè)〔簡稱“凱雷徐工〞〕簽署?股權(quán)買賣及股本認購協(xié)議?與?合資合同?。凱雷徐工以相當于人民幣20.69125億元的等額美元購置徐工集團所持有的82.11%徐工機械股權(quán)，同時，徐工機械在現(xiàn)有注冊資本人民幣12.53億元的根底上，增資人民幣2.42億元，全部由凱雷徐工認購，凱雷徐工需要在交易完成的當期支付0.6億美元；如果徐工機械2006年的經(jīng)常性損益到達約定目標，凱雷徐工還將支付0.6億美元。上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓及增資完成后，凱雷徐工將擁有徐工機械85%的股權(quán)，徐工集團仍持有徐工機械15%的股權(quán)，徐工機械變更為中外合資經(jīng)營企業(yè)。對賭協(xié)議的應(yīng)用對賭的內(nèi)容：如果徐工機械2006年的經(jīng)常性損益到達約定目標，那么凱雷徐工出資1.2億美元增資2.42億元；如果徐工機械一年后的經(jīng)營業(yè)績達不到投資方要求，那么出資6000萬美元增資2.42億元。在外資并購國內(nèi)上市公司國有股權(quán)的過程中，以國有資產(chǎn)定價作為一項賭資，這還十分罕見。凱雷徐工并購徐工機械的對賭協(xié)議結(jié)果如何，首先要看國家有關(guān)部門能否審批通過這種形式的對賭，其次要等到2006年以后揭曉經(jīng)營業(yè)績。但是這種形式對我們啟發(fā)卻很大，凱雷是一家財務(wù)型投資者，如何控制并購中的風險？首先是對目標企業(yè)的估價，估價是基于未來業(yè)績的，因而在徐工機械的并購中有6000萬美元的不確定性：到達經(jīng)營目標就用1.2億美元增資2.42億元，達不到經(jīng)營目標就用6000萬美元增資2.42億元。在上述對賭協(xié)議中，可能是由于多方面的原因，對賭協(xié)議與經(jīng)營者的關(guān)系沒有披露。如果投資中的對賭協(xié)議與經(jīng)營者無關(guān)，這是不正常的，但與沒有對賭的并購定價相比，凱雷徐工并購徐工機械中的對賭協(xié)議已經(jīng)對凱雷進行了一定的保護。對賭協(xié)議的執(zhí)行蒙牛乳業(yè)

融資方：蒙牛乳業(yè)

投資方：摩根士丹利等三家國際投資機構(gòu)

簽訂時間：2003主要內(nèi)容：2003至2006年，如果蒙牛業(yè)績的復合增長率低于50％，以牛根生為首的蒙牛管理層要向外資方賠償7800萬股蒙牛股票，或以等值現(xiàn)金代價支付；反之，外方將對蒙牛股票贈予以牛根生為首的蒙牛管理團隊

目前狀況：已完成，蒙牛高管獲得了價值數(shù)十億元股票對賭協(xié)議的執(zhí)行中國永樂融資方：中國永樂投資方：摩根士丹利、鼎暉投資等簽訂時間：2005主要內(nèi)容：永樂2007年〔可延至2021年或2021年〕的凈利潤高于7.5億元〔人民幣，下同〕，外資方將向永樂管理層轉(zhuǎn)讓4697.38萬股永樂股份；如果凈利潤等于或低于6.75億元，永樂管理層將向外資股東轉(zhuǎn)讓4697.38萬股；如果凈利潤不高于6億元，永樂管理層向外資股東轉(zhuǎn)讓的股份最多將到達9394.76萬股，相當于永樂上市后已發(fā)行股本總數(shù)的4.1％目前狀況：永樂未能完成目標，導致控制權(quán)旁落，最終被國美電器并購對賭協(xié)議的執(zhí)行雨潤食品融資方：雨潤食品投資方：高盛投資簽訂時間：2005主要內(nèi)容：如果雨潤2005年盈利未能到達2.592億元，高盛等戰(zhàn)略投資者有權(quán)要求大股東以溢價20％的價格贖回所持股份目前狀況：已完成，雨潤勝出對賭協(xié)議的風險第一重風險：企業(yè)家和投資者切勿混淆了“戰(zhàn)略層面〞和“執(zhí)行層面〞的問題。對賭機制中如果隱含了不切實的業(yè)績目標，這種強勢意志的投資者資本注入后，將會放大企業(yè)本身“不成熟的商業(yè)模式〞和“錯誤的開展戰(zhàn)略〞，從而把企業(yè)推向困境。第二重風險：企業(yè)家急于獲得高估值融資，又對自己的企業(yè)開展充滿信心，而忽略了詳細衡量和投資人要求的差距，以及內(nèi)部或者外部當經(jīng)濟大環(huán)境的不可控變數(shù)帶來的負面影響。第三重風險：企業(yè)家常會忽略控制權(quán)的獨立性。商業(yè)協(xié)議建立在雙方的尊重之上，但也不排除有投資方在資金緊張的情況下，向目標公司安排高管，插手公司的管理，甚至調(diào)整其業(yè)績。怎樣保持企業(yè)決策的獨立性還需要企業(yè)家做好戒備。第四重風險：企業(yè)家業(yè)績未達標失去退路而導致奉送控股權(quán)。一般來說，國內(nèi)企業(yè)間的“對賭協(xié)議〞相對較為溫和，但很多國外的投資方對企業(yè)業(yè)績要求極為嚴厲，很可能因為業(yè)績開展過于低于預期，而奉送企業(yè)的控制權(quán)。近日國內(nèi)太子奶事件就是已出現(xiàn)了一起因業(yè)績未達標而失去控股權(quán)的經(jīng)典案例。對賭協(xié)議風險躲避1、推敲對方的風險躲避條款。在引入對賭協(xié)議時，需要有效估計企業(yè)真實的增長潛力，并充分了解博弈對手的經(jīng)營管理能力。〞在簽訂對賭協(xié)議時，要注意設(shè)定合理的業(yè)績增長幅度；最好將對賭協(xié)議設(shè)為重復博弈結(jié)構(gòu)，降低當事人在博弈中的不確定性。一些合同細節(jié)也要特別注意，比方設(shè)立“保底條款〞。通常情況下，對賭協(xié)議會有類似“每相差100萬元利潤，PE〔這里指市盈率，即股權(quán)價格〕下降一倍〞的條款，如果沒有保底條款，即使企業(yè)經(jīng)營不錯，PE值〔市盈率〕也可能降為0。所以在很多細節(jié)上要考慮對賭雙方是否公平。2、合理設(shè)置對賭籌碼；確定恰當?shù)钠跈?quán)行權(quán)價格?！皩τ谌谫Y企業(yè)來說，設(shè)定對賭籌碼時，不能只看到贏得籌碼獲得的豐厚收益，更要考慮輸?shù)艋I碼是否在自己的風險承受范圍之內(nèi)。〞3、已經(jīng)簽訂對賭協(xié)議的企業(yè)，那么可以在出現(xiàn)不利局面時，申請調(diào)整對賭協(xié)議，使之更加公平。企業(yè)可以要求在對賭協(xié)議中參加更多柔性條款，比方財務(wù)績效、贖回補償、股股票發(fā)行和管理層等指標，讓協(xié)議更加均衡可控。對賭協(xié)議與上市審核IPO審核的禁區(qū)上市時間對賭、股權(quán)對賭協(xié)議、業(yè)績對賭協(xié)議、董事會一票否決權(quán)安排、企業(yè)清算優(yōu)先受償協(xié)議等五類PE對賭協(xié)議已成為。監(jiān)管層態(tài)度

對賭協(xié)議與上市審核金剛玻璃〔300093〕，曾于2007年12月與天堂硅谷、保騰創(chuàng)投等PE簽訂了增資擴股協(xié)議，內(nèi)含股權(quán)對賭條款以及董事會一票否決權(quán)安排，但該發(fā)行人上會前分別與上述PE股東達成廢止相關(guān)對賭協(xié)議的協(xié)定，2021年7月登陸創(chuàng)業(yè)板。江蘇東光，該發(fā)行人在成功清理了與PE股東中比基金股權(quán)對賭、業(yè)績對賭、上市時間對賭等對賭協(xié)議后于2021年9月底成功過會。

對賭協(xié)議與上市審核林豐木業(yè)〔廣西林豐木業(yè)股份〕大股東豐林國際與PE股東IFC〔國際金融公司〕曾于2007年8月簽署了上市時間對賭協(xié)議，2021年11月，IFC再次變更了該對賭協(xié)議，直至2021年8月30日該發(fā)行人上會前，該對賭協(xié)議未被清理，進而導致發(fā)行人上會被否。

創(chuàng)業(yè)板上市被否的原因及私募工程的選擇?創(chuàng)業(yè)家?和美信咨詢?nèi)娣治隽私刂两衲?月31日被否的33家創(chuàng)業(yè)板申報企業(yè)，并總結(jié)出7大被否原因：企業(yè)歷史沿革中的主體資格問題、持續(xù)贏利能力、獨立性、標準運作、信息披露、募集資金運用、財務(wù)會計等.不要在同一條河里犯同樣的錯。沒有準備好，你的公司就登不上創(chuàng)業(yè)板被否原因1持續(xù)贏利堪憂

涉及公司共17家,如深圳市方直科技股份、杭州正方軟件股份、北京侏羅紀軟件股份、杭州先臨三維科技股份.問題描述：持續(xù)贏利問題是被否公司遇到的最大問題.(1)成長性欠缺。如上海奇想青晨化工科技股份最近3年實現(xiàn)凈利潤分別是2050萬元、2402萬元和2600萬元，對應(yīng)的同比增幅僅為17%、8%，企業(yè)2021年營業(yè)利潤比2007年下降21.14%，營收也僅增長3.16%，且產(chǎn)品售價也呈現(xiàn)逐年下降之勢。被否原因1持續(xù)贏利堪憂(2)公司規(guī)模缺乏。如深圳市方直科技股份雖然最近3年成長速度較快，贏利能力大幅增強，但公司規(guī)模仍然較小，2021年底，總資產(chǎn)5904.58萬元，股東權(quán)益5278.63萬元(3)行業(yè)前景或經(jīng)營環(huán)境發(fā)生重大變化。(4)企業(yè)不符合創(chuàng)業(yè)板定位。如廣東廣機是一家招標采購效勞商，一家沒有任何核心技術(shù)且所處行業(yè)競爭高度劇烈的公司。被否原因1持續(xù)贏利堪憂

給你指路在各類原因中，由于持續(xù)贏利問題導致的被否企業(yè)最多。一個重要的原因是，企業(yè)對主營產(chǎn)品和業(yè)務(wù)描述得不夠貼切。在創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)核心業(yè)務(wù)一般都是具有一定自主創(chuàng)新性的高端產(chǎn)品或效勞技術(shù)，而發(fā)審委員會中熟悉行業(yè)特點的專家較少，大局部人對技術(shù)的先進性不甚明了。如果闡述不清楚就很有可能會讓發(fā)審委誤認為技術(shù)不先進或創(chuàng)新性不明顯。要解決這一問題需要從兩方面入手，一是委托專業(yè)IPO咨詢機構(gòu)對產(chǎn)品進行合理定義；二是要配合專利申請、知識產(chǎn)權(quán)保護、專家鑒定等活動。在技術(shù)描述上，應(yīng)該先從行業(yè)的技術(shù)體系構(gòu)成說起，然后對主要技術(shù)理論的開展階段和應(yīng)用情況進行闡述。在對行業(yè)格局進行清晰描述之后，再提出發(fā)行人技術(shù)所處的環(huán)節(jié)和開展階段。然后通過與主要競爭對手、主流技術(shù)的比較來展示其先進性。具體論述包括技術(shù)本身的描述、典型案例的分析、行業(yè)知名專家的評價三個方面。描述的風格要盡量深入淺出，最好是既能讓普通讀者看得懂，又能讓行業(yè)專家無異議。g被否原因2主體資格問題涉及公司12家,如北京福星曉程電子科技股份、江西恒大高新技術(shù)股份、北京易訊無限信息技術(shù)股份、上海金仕達衛(wèi)寧軟件股份.問題描述：主體資格是被否公司遇到的第二大問題.此問題主要指報告期內(nèi)管理層發(fā)生重大變化、主營業(yè)務(wù)發(fā)生重大變化、股權(quán)問題、出資問題、實際控制人問題等。這是IPO企業(yè)審核的重點關(guān)注問題。一般而言，主體資格問題包括以下幾個方面：被否原因2主體資格問題(1)報告期內(nèi)發(fā)行人股權(quán)和出資方面存在的問題。如賽輪股份大股東杜玉岱持股比例僅為11.72%，雖然其他21名股東與其簽署股權(quán)委托管理協(xié)議，使杜玉岱成為實際控制人，但仍會有公司控制權(quán)不穩(wěn)定之嫌。(2)報告期內(nèi)股權(quán)轉(zhuǎn)讓過于復雜。如銀泰科技有42個股東，股權(quán)分散嚴重，且股東之間關(guān)系錯綜復雜，使得公司經(jīng)營存在很大風險。被否原因2主體資格問題(3)股權(quán)結(jié)構(gòu)存在較多問題。如北京易訊無限信息技術(shù)股份與波導有密切聯(lián)系。易訊無限的實際控制人為徐立華、蒲杰、徐錫廣、隋波，四人合計持有其發(fā)行前72%的股份，而波導集團和波導股份(4.66,-0.09,-1.89%)也是上述四人所控制。公司與波導之間也存在著密切的關(guān)聯(lián)交易。(4)近三年內(nèi)實際控制人發(fā)生變化。被否原因2主體資格問題(5)報告期內(nèi)管理層發(fā)生重大不利變化。如安徽桑樂金股份在2007年12月23日聘任趙世文為公司副總經(jīng)理。而2021年8月，趙世文辭去副總經(jīng)理職務(wù)，不符合發(fā)行人2年內(nèi)高級管理人員沒有發(fā)生重大變化的規(guī)定。(6)報告期內(nèi)主營業(yè)務(wù)發(fā)生重大變化。如汽車設(shè)計是同濟同捷的主營業(yè)務(wù)之一，但是2021年6月投資了從事跑車制造的吉林凌田汽車，主營業(yè)務(wù)從汽車設(shè)計到跑車的制造和銷售，導致“經(jīng)營模式發(fā)生重大變化，使得持續(xù)經(jīng)營能力存在重大不確定性〞。被否原因2主體資格問題

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整體來看，主體資格存在瑕疵并非個別現(xiàn)象，也不一定對上市構(gòu)成實質(zhì)性障礙，關(guān)鍵是如何進行解決。對于存在的問題，可以根據(jù)具體情況進行處理。如果公司經(jīng)營過程中存在不標準之處，那么一定要在申報前采取合理方式進行標準。例如歷史上曾出現(xiàn)股東出資不到位的問題，可以在上市前補足；出資未評估的，要給出未影響公司正常運營的合理解釋，幷詳細說明當初出資作價的合規(guī)性；國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓未拿到批文，應(yīng)該補辦。另外，進行合理的解釋，也是非常必要的。被否原因3財務(wù)會計問題涉及公司8家,如南京磐能電力科技股份、上海同濟同捷科技股份、江西恒大高新技術(shù)股份、天津三英焊業(yè)股份.問題描述：公司的財務(wù)資料、會計處理真實性、準確性、合理性有問題；補貼和稅收優(yōu)惠依賴；經(jīng)營風險和財務(wù)風險等.(1)財務(wù)資料真實性存疑。如磐能電力的原始報表與申報報表之間存在較大差異，公司對是否存在調(diào)節(jié)收入、本錢等方面無法做出合理解釋。被否原因3財務(wù)會計問題(2)會計處理不符合會計準那么規(guī)定。如上海奇想青晨化工科技股份從2006年納稅使用核定征收方式，一直未糾正，不符合征收企業(yè)所得稅的規(guī)定。公司2006年所得稅費用為87.95萬元，如果按照33%所得稅率，公司當年應(yīng)繳所得稅費用為705.67萬元。如果追繳，會對當年贏利造成影響。(3)業(yè)績依賴于稅收優(yōu)惠、財政補貼等非經(jīng)常性損益。如武漢銀泰科技電源股份的凈利潤對稅收優(yōu)惠依賴嚴重。2006到2021年的凈利潤為801.6萬元、1461萬元和3304萬元。2006至2007年，企業(yè)作為高新企業(yè)享受企業(yè)所得稅免征待遇，享受稅收優(yōu)惠金額分別為497.17萬元、683.18萬元，分別占當期凈利潤的61.95%、41.78%。(4)發(fā)行人存在較大經(jīng)營風險和財務(wù)風險。被否原因3財務(wù)會計問題

給你指路財務(wù)數(shù)據(jù)直接反映了企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績。因此，企業(yè)經(jīng)營過程中存在的經(jīng)營風險和財務(wù)風險也是證監(jiān)會發(fā)審時關(guān)注的重點之一。對于此類問題，企業(yè)應(yīng)在尊重客觀事實的根底上盡可能給出合理解釋。例如，如果企業(yè)的原材料價格受國際市場影響較大，那么對企業(yè)運營而言是一種很大的不確定性，但如果企業(yè)能對自己的風險轉(zhuǎn)移能力給出有說服力的論證，那么“原材料價格波動大〞不但不會對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績帶來負面影響，反而表達了企業(yè)的一種競爭優(yōu)勢。被否原因4標準運作問題涉及公司7家,如安徽桑樂金股份、武漢銀泰科技電源股份、深圳海聯(lián)訊科技股份、上海麥杰科技股份.問題描述：公司生產(chǎn)經(jīng)營不標準、資產(chǎn)權(quán)屬、違法集資、環(huán)保問題、稅務(wù)問題等.(1)生產(chǎn)經(jīng)營方面存在違法違規(guī)問題。如深圳市卓寶科技股份變更為股份時，未按要求進行驗資，導致注冊設(shè)立存在瑕疵。(2)非法集資問題。被否原因4標準運作問題(3)環(huán)保問題。如銀泰科技鉛酸電池的電解鋁生產(chǎn)環(huán)節(jié)中存在很大污染，而且，鉛、鎘類電池報廢后容易形成大量的電子垃圾，這些都是證監(jiān)會不鼓勵的。(4)稅務(wù)問題。如麥杰科技2021年補繳2021年度增值稅309.25萬元的行為，有將來被主管稅務(wù)部門追加處分的風險。如天璣科技從2003年以來，一直按照核定征收方式征收企業(yè)所得稅。這種方式一般用于財務(wù)很不標準、規(guī)模很小的公司。2021年天璣才將公司所得稅的征收方式變更為查賬征收，適用稅率33%，造成了所得稅增加。這對外界形成一種信號，企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)不可信，否那么2007年利潤總額就到達2611.97萬元的規(guī)模時就不應(yīng)該采用核定征收了。被否原因4標準運作問題(5)管理層不夠盡責的問題。(6)資產(chǎn)權(quán)屬管理方面的問題。如安徽桑樂金股份租用的廠房產(chǎn)權(quán)手續(xù)不完善，其生產(chǎn)基地租賃方尚未取得合法的土地證和房產(chǎn)證。如果政府強制動遷，會對企業(yè)的生產(chǎn)有影響，造成200萬元損失。被否原因4標準運作問題

給你指路完善的公司治理結(jié)構(gòu)是公司持續(xù)經(jīng)營和開展的前提，也是股票市場穩(wěn)定的根底，因此，?暫行方法?第19條明確規(guī)定“發(fā)行人應(yīng)具有完善的公司治理結(jié)構(gòu)〞。此外，為了確保申報企業(yè)運作標準，財政部還專門制定了?企業(yè)內(nèi)部控制根本標準?，要求發(fā)行人內(nèi)部控制制度健全且被有效執(zhí)行，以保證公司財務(wù)報告的可靠性、生產(chǎn)經(jīng)營的合法性、營運的效率和效果。因此，申報企業(yè)在改制階段一定要建立健全的三會制度，制定完善的內(nèi)部審計流程、風險評估制度、風險控制措施以及嚴格的資金管理制度，確保企業(yè)經(jīng)營高效、穩(wěn)定、合法、合規(guī)。被否原因5信息披露涉及公司4家,如深圳市卓寶科技股份、上海開能環(huán)保設(shè)備股份、蘇州恒久光電、廣東廣機國際招標股份.問題描述：發(fā)行人沒有按照招股說明書準那么的要求披露有關(guān)信息，包括披露不清楚、不完整、不準確及存在重大遺漏或誤導性陳述等.被否原因5信息披露(1)信息披露不準確。如蘇州恒久在招股說明書中列明，公司共計擁有專利5項，其中實用新型專利1項、外觀設(shè)計專利4項。而事實上，該公司擁有的上述4項外觀技術(shù)專利權(quán)已被終止，同時終止的還有一項有機光導體管實用新型技術(shù)專利。(2)信息披露存在重大遺漏。如深圳卓寶在報告期內(nèi)存在因火災遭處分及合同糾紛等多項有重大影響事件未披露，遭到舉報。被否原因5信息披露(3)信息披露存在誤導性陳述。如上海開能環(huán)保設(shè)備股份市場調(diào)查數(shù)據(jù)有問題。開能的全屋凈水機和全屋軟水機銷量第一遭到質(zhì)疑，與競爭對手給出的銷量數(shù)據(jù)有較大出入。(4)申報材料披露內(nèi)容與發(fā)行人在發(fā)審委會議上陳述內(nèi)容不一致。被否原因5信息披露

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?證券法?第63條規(guī)定：“發(fā)行人、上市公司依法披露的信息，必須真實、準確、完整，不得有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏。〞因此，擬上市企業(yè)一定要嚴格按照規(guī)定做好信息披露工作：一方面，對于公司經(jīng)營中的重大事項要做出清晰、合理的披露和解釋；另一方面，申報材料披露內(nèi)容與發(fā)行人在發(fā)審委會議上陳述內(nèi)容要保持一致。

被否原因6募集資金運作涉及公司5家,如上海奇想青晨化工科技股份、賽輪股份、北京博暉創(chuàng)新光電技術(shù)股份、廣東冠昊生物科技股份.問題描述：上市公司的技術(shù)、工程、經(jīng)營管理經(jīng)驗欠缺；市場、產(chǎn)能消化問題；募資必要性；未來贏利前景等.被否原因6募集資金運作(1)募集資金投資工程存在較大的經(jīng)營風險。如賽輪股份募投資金投向之一是生產(chǎn)半鋼子午線輪胎。而且該產(chǎn)品80%用于出口，并且出口主要目的地是北美市場，占出口總額的50%。隨著2021年下半年國際環(huán)境突變，美國政府宣布對中國輪胎實施3年懲罰性關(guān)稅，導致企業(yè)募投工程未來的經(jīng)濟效益有較大的不確定性。如上海奇想青晨化工科技股份募投工程只有年產(chǎn)4萬噸水性乳液復膜膠產(chǎn)品生產(chǎn)建設(shè)工程一項，比較單一，風險較大。(2)募集資金投資工程存在一定的財務(wù)風險。如北京博暉創(chuàng)新光電技術(shù)股份募投工程中2.93億元建設(shè)研發(fā)生產(chǎn)大樓，由于研發(fā)具有不確定性，風險較大，2年的募集資金難以產(chǎn)生收益。被否原因6募集資金運作(3)發(fā)行籌資的必要性不充分。如北京博暉創(chuàng)新光電技術(shù)股份閑錢較多，公司在主營業(yè)務(wù)外的投資收益不菲。2005年，公司投入4510萬元合作開發(fā)烏海濱河新區(qū)改造工程；2006至2021年，公司進行新股申購、國債回購等投資行為：2007年投資收益476萬元，其中新股申購、國債回購等短期投資收益315.67萬元；2021年投資收益2373萬元，其中信托產(chǎn)品投資收益約2287萬元，超過當年凈利潤一半。如福星曉程由于招股材料顯示賬面資金充足，融資必要性缺乏，有“上市圈錢〞嫌疑。另外，公司擬募集資金投向的數(shù)字互感器產(chǎn)品還屬市場空白，現(xiàn)在只推出了實驗階段產(chǎn)品，無法大規(guī)模量產(chǎn)，有較大的投資風險。如廣東冠昊生物科技股份投入9117萬購置理財產(chǎn)品，收益8.5萬元，公司資金充足，無募資必要。被否原因6募集資金運作

給你指路募集資金的運用直接關(guān)系到企業(yè)上市后一段時間內(nèi)的開展狀況，因此，證監(jiān)會和投資者對擬上市企業(yè)募投工程的可行性都非常關(guān)注。擬上市企業(yè)在設(shè)計募投工程時，應(yīng)盡量注意以下幾點：1.防止風險較大的工程募投工程盡量不要導致產(chǎn)能大幅增加或?qū)ζ髽I(yè)目前的經(jīng)營模式造成重大改變，因為這可能會導致募投工程未來經(jīng)營效益、市場前景和贏利能力難以保證。被否原因6募集資金運作2.工程應(yīng)與企業(yè)現(xiàn)有資源相匹配募投工程最好與企業(yè)當前的形象、市場定位、產(chǎn)品和技術(shù)相一致，以便增強發(fā)審委對于企業(yè)“未來主營業(yè)務(wù)不會發(fā)生改變〞、“通過實施募投工程將會真正推動企業(yè)取得更好開展〞的信心。3.募投工程應(yīng)符合相應(yīng)的法律法規(guī)募集資金投資工程應(yīng)當符合國家產(chǎn)業(yè)政策、投資管理、環(huán)境保護、土地管理制度以及其他法律、法規(guī)和規(guī)章的規(guī)定。需要履行的法律手續(xù)、應(yīng)取得的政府批文等均應(yīng)齊全完備。被否原因6募集資金運作4.防止融資必要性不充分的工程盡量不要出現(xiàn)募集資金主要用于收購、擬募集資金額遠超工程實際所需金額等情況。5.對募投工程的可行性要進行充分論證募投工程行業(yè)背景情況；企業(yè)在募投工程上擁有什么優(yōu)勢；工程實施后的收入、費用預測等均應(yīng)進行嚴密、科學的論證。被否原因7獨立性

涉及公司7家，如北京東方紅航天生物技術(shù)股份、四川優(yōu)機實業(yè)股份、貴州頂峰石油機械股份、蕪湖安得物流股份.問題描述：對內(nèi)獨立性不夠和對外獨立性不夠獨立性問題主要分為兩類：一是對內(nèi)獨立性不夠，這是由于改制不徹底造成的，表現(xiàn)為對主要股東的依賴，容易出現(xiàn)關(guān)聯(lián)交易、資金占用、同業(yè)競爭、公司治理結(jié)構(gòu)等問題。二是對外獨立性不夠，這是由公司的業(yè)務(wù)決定的，表現(xiàn)為在客戶、市場、技術(shù)、商標或業(yè)務(wù)上對其他公司的依賴。被否原因7獨立性(1)采購、銷售等業(yè)務(wù)系統(tǒng)依賴。如蕪湖安得物流股份2006年～2021年，企業(yè)與控股股東美的集團及其附屬公司發(fā)生的業(yè)務(wù)收入占同期營業(yè)收入的3成，而關(guān)聯(lián)交易產(chǎn)生的毛利占總毛利的比重最高曾到達48.18%，存在對關(guān)聯(lián)方的較大依賴。(2)技術(shù)依賴。如北京東方紅航天生物技術(shù)股份的技術(shù)和人員嚴重依賴其上級管理單位中國空間技術(shù)研究院，同時公司的某項技術(shù)科研成果的研究也需以另一單位的具有唯一性的科研成果為前提。(3)關(guān)聯(lián)交易程序違規(guī)、定價不公允等問題。被否原因7獨立性(4)公司與控股股東同業(yè)競爭問題。(5)資金占用問題。(6)客戶依賴問題。如東方紅航天生物技術(shù)2006年、2007年的兩大客戶，上海寰譽達生物制品公司和上海天曲生物制品公司，均為關(guān)聯(lián)企業(yè)，其帶來的銷售收入占航天生物同期銷售收入的80%以上，有利益輸送嫌疑。被否原因7獨立性給你指路公司獨立性是影響企業(yè)持續(xù)贏利能力的最核心因素。因此，證監(jiān)會明確提出，擬上市企業(yè)要符合五個獨立性要求，即資產(chǎn)獨立性、人員獨立性、組織機構(gòu)獨立性、財務(wù)獨立性和業(yè)務(wù)獨立性。主要原因是，如果獨立性不夠，就會導致對主要股東、客戶、市場、技術(shù)、商標形成依賴，容易出現(xiàn)關(guān)聯(lián)交易、資金占用、同業(yè)競爭、經(jīng)營不穩(wěn)定等問題。實際操作中，監(jiān)管層對同業(yè)競爭和關(guān)聯(lián)交易這兩點非常重視。

解決同業(yè)競爭的方法主要有：股權(quán)轉(zhuǎn)讓；注銷或收購相關(guān)資產(chǎn)；簽訂買斷協(xié)議；簽訂市場分割協(xié)議劃分市場；對同業(yè)不競爭給出詳細合理解釋等。而對于關(guān)聯(lián)交易，首先應(yīng)盡量防止或減少；對于不可防止的情況，應(yīng)盡量做到公平、公允。證監(jiān)會并非完全不允許關(guān)聯(lián)交易，但是要保證關(guān)聯(lián)交易的存在不能損害其他股東的權(quán)益。33家被否公司表

公司名稱被否時間創(chuàng)始人所在行業(yè)南京磐能電力科技股份有限公司2009.9.21姜紅輝電力自動化上海同濟同捷科技股份有限公司2009.9.22雷雨成汽車設(shè)計工程北京福星曉程電子科技股份有限公司2009..11.2程毅半導體芯片上海奇想青晨華工科技股份有限公司2009.11.10劉國富趙永旗乳膠江西恒大高新技術(shù)股份有限公司2009.11.13朱星河防磨抗蝕蕪湖安得物流股份有限公司2009.11.13何亨健物流天津三英焊業(yè)股份有限公司2009.11.17華澤集團(國有)制造安徽桑樂金股份有限公司2009.11.20金道明桑拿、足浴設(shè)備北京東方紅航天生物技術(shù)股份有限公司2009.11.24航天宇通(國資)空間生物技術(shù)應(yīng)用武漢銀泰科技電源股份有限公司2009.12.1孫愛軍通信用閥控電池賽輪股份有限公司2009.12.1杜玉岱制造深圳海聯(lián)訊科技股份有限公司2009.12.22章鋒電力企業(yè)IT服務(wù)深圳市佳創(chuàng)視訊技術(shù)股份有限公司2009.12.25陳坤江有線數(shù)字電視軟件深圳市卓寶科技股份有限公司2009.12.25鄒先華建筑防水材料上海麥杰科技股份有限公司2009.12.29盧學東詹翔楊永軍火力發(fā)電北京易訊無限信息技術(shù)股份有限公司2010.1.26徐立華互聯(lián)網(wǎng)、電子商務(wù)33家被否公司表公司名稱被否時間創(chuàng)始人所在行業(yè)北京博暉創(chuàng)新光電技術(shù)股份有限公司2010.1.26杜江濤臨床醫(yī)療檢測深圳市方直科技股份有限公司2010.3.30黃元忠教務(wù)服務(wù)廣東冠昊生物科技股份有限公司2010.3.31郭曉明醫(yī)用植入器械杭州正方軟件股份有限公司2010.3.31葉青松軟件上海開能環(huán)保設(shè)備股份有限公司2010.4.16瞿建國人居水環(huán)保北京侏羅紀軟件股份有限公司2010.4.20包世界軟件和技術(shù)服務(wù)(石油)杭州先臨三維科技股份有限公司2010.4.23李誠非接觸三維成像上海金仕達衛(wèi)寧軟件股份有限公司2010.4.30周煒醫(yī)療衛(wèi)生信息山東同大海島新材料股份有限公司2010.5.14孫俊成超纖革上海天璣科技股份有限公司2010.5.17陸文雄陳宏科杜力耘計算機服務(wù)深圳市脈山龍信息技術(shù)股份有限公司2010.5.17汪書福IT服務(wù)貴州高峰石油機械股份有限公司2010.6.4南方工業(yè)集團(國有)石油鉆井工具和設(shè)備蘇州恒久光電科技股份有限公司2010.6.11余榮清機械、設(shè)備、重工江蘇裕興薄膜科技股份有限公司2010.6.23王建新絕緣材料四川優(yōu)機實業(yè)股份有限公司2010.6.25羅輯歐毅唐明利顧立東廖為機械湖南金能科技股份有限公司2010.6.28長沙礦冶院(國有)工業(yè)炸藥生產(chǎn)技術(shù)及裝備廣東廣機國際招標股份有限公司2010.6.25廣東機械進出口國際招標有限公司招標采購服務(wù)私募基金運作及工程選擇之我見根據(jù)大成律師的工作經(jīng)驗及網(wǎng)上公開資訊、學者的專著，私募基金運作根本圍繞怎么選擇工程、為什么投資工程、怎么投資工程來思考，下面簡要歸納一下，具體的應(yīng)在實踐中研究后解決：私募基金運作及工程選擇之我見1、確定自身的投資強度、內(nèi)部標準、選擇工程的流程強度：一次性投資的金額標準：重點結(jié)合退出投資的方式〔上市、并購、管理層回購或產(chǎn)權(quán)交易等〕，投資規(guī)模，投資批準的限制條件等因素，制定標準。決策流程：考慮私募資金的性質(zhì)，國有資金，涉及到國有資產(chǎn)的保值和增值以及運營效率等方面的考核。應(yīng)當充分考量法律的相應(yīng)規(guī)定。無論工程有多好，都要冷靜地研究，論證，按法律規(guī)定的程序和公司的規(guī)定流程運作。有的投資家