房地產(chǎn)投資-測算的邏輯、融資考量、IRR

投資測算培訓(xùn)系列課·進階專題測算的邏輯、融資方式對測算的影響、IRR一、測算邏輯課程實現(xiàn)了從點到線，進階PLUS幫你實現(xiàn)由線到面從全局去理解，測算是對房地產(chǎn)未來開發(fā)的模擬和預(yù)測預(yù)測具有具體性預(yù)測具有未來性預(yù)測具有近似性一、測算邏輯具體性測算要具體到某個地塊、某個項目公司、某個項目公司的股東層面，排除其他因素的干擾?！締枴课覀冊谧龀侵写甯脑祉椖?，一二級聯(lián)動的，土地出讓金為170萬每畝，返還85%。有多少土地出讓金可以抵扣土地增值稅和增值稅？【答】針對稅費和交易的問題，第一步就是搞清楚，資金具體流向了哪個公司。此問題其實有兩個主體：①一級整理公司；②二級項目公司，其股東一般是一級整理公司或者一級整理公司的子公司。一、土地出讓金170萬/畝，返還85%（即約145萬/畝），這里面我們課程中講到過，如果返還給二級項目公司，則這145萬/畝不能土增稅和增值稅，真實能夠沖抵的只有25萬/畝。二、如果返還給一級整理公司（即二級項目公司的股東），則二級項目公司可以全額沖抵。一級整理公司可計入營業(yè)外收入；一般這種一二級聯(lián)動中，一級整理公司都是虧損的，所以也不會造成稅費大幅度增加。一、測算邏輯具體性測算要具體到某個地塊、某個項目公司、某個項目公司的股東層面，排除其他因素的干擾?！締枴肯雴栆幌鲁鞘懈马椖恐性谟嫸悤r回遷房（視同銷售）怎么處理？【答】針對一些稅費和交易的問題，第一步就是搞清楚資金流向了具體哪個公司。此問題要拆解，追問回遷房到底是誰修建的？①回遷房是開發(fā)商出資，由另外的企業(yè)（一般是國企）來修建，自然開發(fā)商這部分回遷房出資資金就直接沖抵土地成本。②回遷房由開發(fā)商同一個項目公司來修建，一定是模擬真實的現(xiàn)金流，也就是回遷房的成本按照真實的情況分攤到每個月，然后回遷房的銷售在政府驗收通過后的節(jié)點作為銷售節(jié)點（視同銷售一般指的是按評估價銷售，但是這里的評估價測算時可以認為約等于成本價），來進行測算，而不能簡單的折算到土地成本中。一、測算邏輯具體性當交易復(fù)雜，項目現(xiàn)金流量和股東現(xiàn)金流量有差別時，建立項目公司股東的現(xiàn)金流量表。參照第六講第一小節(jié)“溢價測算”1、合作開發(fā)或者同股不同權(quán)是普遍現(xiàn)象2、新增股東現(xiàn)金流量表可以有效區(qū)分同股不同權(quán)問題，從而更加客觀的分析項目本身。一、測算邏輯未來性指對項目開發(fā)未來現(xiàn)金流的預(yù)測，過去的現(xiàn)金流在測算的這一刻全部折合成現(xiàn)時點現(xiàn)金流。【問】某在建工程收購，交易對價10億元，貨值已售1億元；測算的時候可不可以將對價10億元當做土地成本處理，算完利潤后將已售的1億元當溢價扣減？【答】未來性的原則要求我們把項目過去的情況折合成現(xiàn)時點現(xiàn)金流，然后從現(xiàn)時點開始預(yù)測未來。此問題中現(xiàn)時點交易對價10億是真實發(fā)生的，所以10億元可以當做土地成本來處理，之前已售的1億元是過去發(fā)生的，所以測算表中不體現(xiàn)，也就是你未來有多少銷售額就計算多少，和過去發(fā)生的沒有關(guān)系。但其實10億交易對價的談判也是受到了未來貨值的影響的（未來貨值因為已售1億，所以現(xiàn)在對價是10億，如果沒有銷售這1億貨值，可能交易對價就提高了）。項目公司過去發(fā)生的一切現(xiàn)金流情況，都折算到了現(xiàn)時點的現(xiàn)金流上。一、測算邏輯近似性（保守性）預(yù)測對象未來的發(fā)展變化受多種復(fù)雜因素的影響；預(yù)測者在預(yù)測時使用的預(yù)測方法、預(yù)測模型往往都是在一個假設(shè)條件下的情況；預(yù)測活動本身也在干擾未來。因此預(yù)測的結(jié)果只是一個近似的結(jié)果，為了是預(yù)測偏差不至于對實際結(jié)果產(chǎn)生過大不利影響，預(yù)測用的方法也往往具有保守性。一、測算邏輯近似性（保守性）一、表現(xiàn)在數(shù)據(jù)預(yù)測的保守性【問】營銷費用和管理費用不能計入增值稅進項嗎？我看有些資料提到是可以計入進項的，但是只能計入一定比例，如40%或者多少。【答】其實營銷費用和管理費用也是可以抵扣增值稅的，但是必須要有增值稅專用發(fā)票才行。營銷費用的大頭是營銷人員的激勵，如果是自銷團隊，沒有相應(yīng)發(fā)票，所以無法抵扣；如果是第三方代理，可以有部分營銷費用專用發(fā)票，可以抵扣。管理費用的大頭也是人員的工資，很顯然這個沒有專票，無法抵扣；但是有些辦公用品一類的是可以抵扣的。測算的一個原則就是保守，很多企業(yè)從保守角度就不計入增值稅進項了；有些公司按照40%比例也是有可能的。一、測算邏輯近似性（保守性）二、表現(xiàn)在估算方法的保守性【問】我們在做城中村改造項目，一二級聯(lián)動的，實際貨幣補償每畝100萬，問貨幣補償發(fā)生的費用能否抵扣土地增值稅和增值稅？【答】針對實際貨幣補償100萬/畝，不同區(qū)域政策不同，有些地方是給政府，然后政府補償下去，這樣成本比較好認定；還有很多地方是開發(fā)商和拆遷戶簽了協(xié)議，開發(fā)商補償，很多時候只有收據(jù)而沒有發(fā)票，成本就難認定一些。實際測算中，站在保守角度，應(yīng)當把貨幣補償?shù)?00萬/畝計算作“額外所得稅前抵扣項”（測算表中增加一行），意思就是這個貨幣補償是可以抵扣所得稅的，但是土增稅和增值稅無法抵扣。但在實際溝通中，通過公關(guān)是有機會來沖抵的，貨幣補償就可以抵扣土增稅和增值稅，這樣計算的結(jié)果要好于上面的方法。上述兩種做法企業(yè)內(nèi)部溝通難度不同，一般的企業(yè)可能還是保守采用第一種做法。一、測算邏輯近似性（保守性）三、表現(xiàn)在經(jīng)營戰(zhàn)略的保守性【問】想聽一下現(xiàn)在競自持、競配建的算法，尤其是自持估值的主流算法？【答】其實對于自持物業(yè)、配建物業(yè)算法的不同，根本的原因是企業(yè)戰(zhàn)略和發(fā)展階段的不同。對于企業(yè)規(guī)模巨大，自持物業(yè)開發(fā)經(jīng)驗豐富的企業(yè)，傾向于用偏市場化的方法（比如未來經(jīng)營性物業(yè)現(xiàn)金流折算的收益法，或者周邊可售物業(yè)打八折等）；但是對于規(guī)模不算大（比如不到千億規(guī)模）、高周轉(zhuǎn)的企業(yè)，則天然對自持物業(yè)排斥，估算方法可能就是成本法（按照售價等于成本來估算），或者按照周邊可售物業(yè)打五折，甚至很多企業(yè)只算成本不算收入。以上算法得出的結(jié)論自然差別很大，但是測算本來也是服務(wù)于公司戰(zhàn)略，也是公司戰(zhàn)略的反映。一、測算邏輯測算的邏輯就在于有條理的去分析現(xiàn)金流，測算的條理就在于深刻理解測算的具體性、未來性、近似性（保守性）。二、融資方式對測算的影響前前融定義：首筆放款在項目付清土地款之前的融資二、融資方式對測算的影響前融定義：首筆放款在項目土地款付清之后的融資二、融資方式對測算的影響前融接開發(fā)貸定義：前融接開發(fā)貸指項目在前端融資存在的情形下，先用自有資金歸還前融后，銀行開發(fā)貸或信托開發(fā)貸資金進入置換前融資金。二、融資方式對測算的影響開發(fā)貸分為銀行開發(fā)貸和信托開發(fā)貸兩種類型開發(fā)貸模式基本相同，資金來源不同：信托機構(gòu)一般需要募集，銀行為自有資金投放。二、融資方式對測算的影響開發(fā)貸放款條件:四證齊全、自有資金到位用款限制：貸款不得用于買地、?？顚Ｓ?、受托支付二、融資方式對測算的影響融資方式比較二、融資方式對測算的影響融資方式對測算的影響主要的正面影響提高了自有資金回報率：降低了自有資金的峰值加快了含融資的回正時間主要負面影響支付利息，降低了凈利潤絕對值和凈利潤率三、關(guān)于IRR的再思考內(nèi)部收益率（IRR）：具體見第五講第四節(jié)“動態(tài)測算評價指標”所謂內(nèi)部收益率（IRR），是指方案計算期內(nèi)可以使各年現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值累計等于零的貼現(xiàn)率。它反映了項目所占用資金的盈利率，是考察項目盈利能力的主要動態(tài)指標。其計算公式如下：三、關(guān)于IRR的再思考內(nèi)部收益率（IRR）全投資內(nèi)部收益率是指項目期內(nèi)發(fā)生的全部資金投入的回報率，全部資金包括自有資金和融資資金評價的是項目的可行性測算不計入貸款利息自有資金內(nèi)部收益率是指股東自有資金投入的回報率評價的是自有資金的獲利能力測算計入貸款利息三、關(guān)于IRR的再思考內(nèi)部收益率（IRR）全投資內(nèi)部收益率是自有資金內(nèi)部收益率和貸款利率的加權(quán)平均值，權(quán)數(shù)分別為自有資金比例和貸款比例。對于一個既定的投資項目來說，其全投資內(nèi)部收益率完全由項目的凈現(xiàn)金流確定，與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)，可視為定值。合理的情況應(yīng)該是貸款利率小于項目IRR，此時，股東IRR必然大于項目IRR，進而大于貸款利率。此時，投資回報才能抵消貸款成本，投資是可行的，至少有利可圖；反之，當項目IRR小于貸款利率時，股東IRR必然小于貸款利率，投資回報還不夠還貸款，項目無利可圖，甚至賠本。比如假定目前地產(chǎn)融資成本一般為12%/年，因此項目IRR至少要大于12%才可行。當然，開發(fā)商的融資渠道不同，貸款利率差別非常大。三、關(guān)于IRR的再思考內(nèi)部收益率（IRR）項目IRR恒定，則股東IRR完全取決于貸款比例和貸款利率。貸款比例越大，貸款利率越低，則股東IRR越高。因此，貸款越多，自有資本比例越小，“以小錢帶大錢的能力更強了”，專業(yè)地說就是股東IRR更大，財務(wù)杠桿效應(yīng)越強。測算兩個指標的意義在于，開發(fā)項目首先看項目IRR是否大于融資利率，判斷項目是否可行。若可行，再看股東IRR是否符合預(yù)期。如果不符合，則需盡量尋找更低成本的貸款，擴大貸款比重，盡量發(fā)揮財務(wù)杠桿效應(yīng)，獲取預(yù)期收益。三、關(guān)于IRR的再思考如何提高內(nèi)部收益率（IRR）根據(jù)凈現(xiàn)值的計算公式NPV=∑(CI-CO)/(1+i)^t可知，若想提升IRR，需要盡可能提高項目的現(xiàn)金流，盡可能縮短開發(fā)周期。具體來說：早收：盡可能地把銷售收入提前，比如爭取提前開盤、加快推售節(jié)奏。晚支：盡可能地把現(xiàn)金流出往后，比如爭取土地款分期支付、施工方墊資施工、條件允許下延緩各類費用支付的節(jié)奏。多收：盡可能多增加銷售收入，優(yōu)化規(guī)劃方案，盡量多布局高溢價產(chǎn)品；差異化定位，把握自主定價權(quán)。少支：盡可能節(jié)約成本，成本部同事測算時留給自己的“富裕量”部分，投資同事應(yīng)該是要多去爭取的。三、關(guān)于IRR的再思考IRR與NPV的方案比選如果單純看IRR，是項目一比項目二好；看NPV的話，是項目二比項目一好。這里就需要對現(xiàn)金流情況做詳細分析。分析可見，兩個項目區(qū)別在于項目一前期回流資金比項目二多。三、關(guān)于IRR的再思考IRR無法計算的情況【問】現(xiàn)金流量表中，累計凈現(xiàn)金流出現(xiàn)大于一次負值，IRR是否就不能作為參考依據(jù)了？收購一個在建+在售項目，一開始累計凈現(xiàn)金流就是正的，然后成為負數(shù)，然后再回正，這樣的IRR值特別不準確？【答】正確的理解是IRR可以作為參考依據(jù)，但是如果現(xiàn)金流量表中出現(xiàn)大于一次負值，原則上可能會出現(xiàn)不止一個IRR的解，可能會有多個解。當你用excel測算的時候，得出一個解，這個解不一定是唯一解，