能源開采行業(yè)2023年投資策略分析報(bào)告：掘金價(jià)值洼地

證券研究報(bào)告煤炭開采2023年01月05日能源開采行業(yè)2023年度策略報(bào)告：掘金價(jià)值洼地評(píng)級(jí)：推薦(維持)相關(guān)報(bào)告最近半年走勢(shì)《——煤炭開采行業(yè)周報(bào)：2022年引領(lǐng)市場，2023年依然樂觀（推薦）*煤炭開采*陳晨》——2023-01-01煤炭開采滬深3000.24370.16600.08830.0106-0.0672-0.1449《——煤炭開采行業(yè)周報(bào)：動(dòng)力煤價(jià)回調(diào)空間預(yù)計(jì)有限，建議逢低布局煤炭板塊（推薦）*煤炭開采*陳晨》——2022-12-27《——煤炭開采行業(yè)周報(bào)：神華收購優(yōu)質(zhì)煤炭資產(chǎn)，建議逢低布局煤炭板塊（推薦）*煤炭開采*陳晨》——2022-12-19《——煤炭開采行業(yè)周報(bào)：電廠日耗繼續(xù)上升，煤價(jià)預(yù)期依然向好（推薦）*煤炭開采*陳晨》——2022-12-11《——煤炭開采行業(yè)周報(bào)：日耗上升、煤價(jià)上漲，布局煤炭板塊正當(dāng)時(shí)（推薦）*煤炭開采*陳晨》——2022-12-05相對(duì)滬深300表現(xiàn)表現(xiàn)1M3M12M煤炭開采-10.5%0.6%-18.6%2.3%滬深3002重點(diǎn)關(guān)注公司及盈利預(yù)測(cè)2023/01/04股價(jià)EPS2022E3.83PE2022E7.2重點(diǎn)公司代碼股票名稱投資評(píng)級(jí)20212.532.183.341.002.490.772.241.021.471.452023E3.923.217.631.953.792.493.962.722.853.47202111.08.42023E7.1601088.SH601225.SH600188.SH601898.SH600546.SH600256.SH601699.SH000983.SZ600348.SH000933.SZ中國神華陜西煤業(yè)兗礦能源中煤能源山煤國際廣匯能源潞安環(huán)能山西焦煤華陽股份神火股份28.0118.6833.748.84未評(píng)級(jí)未評(píng)級(jí)未評(píng)級(jí)未評(píng)級(jí)未評(píng)級(jí)未評(píng)級(jí)未評(píng)級(jí)未評(píng)級(jí)未評(píng)級(jí)未評(píng)級(jí)3.675.05.77.199.74.54.31.808.54.74.414.359.193.505.64.03.71.7711.67.35.03.616.9011.5514.5715.183.804.34.12.5310.69.74.34.02.685.35.03.1310.14.74.2資料：Wind資訊，國海證券研究所備注：2022-2023年盈利預(yù)測(cè)皆來自wind一致預(yù)期3核心提要◆

回顧2022年動(dòng)力煤市場：行業(yè)高景氣、政策強(qiáng)約束2022年煤炭板塊表現(xiàn)出色。截止2022年12月30日，煤炭板塊（申萬一級(jí)）年初至今漲幅為10.95%，漲幅位居所有板塊第一。生產(chǎn)端：2022年1-10月，我國動(dòng)力煤產(chǎn)量為30.37億噸，同比上漲10.8%，晉陜蒙新貢獻(xiàn)主要產(chǎn)量增量，考慮到煤炭品質(zhì)及統(tǒng)計(jì)口徑變化，預(yù)計(jì)國內(nèi)2022年全年產(chǎn)量增速較為有限；進(jìn)口端：2022年以來，在印尼限制國內(nèi)煤炭出口、俄烏沖突導(dǎo)致能源危機(jī)等一系列因素影響下，我國動(dòng)力煤進(jìn)口數(shù)量及品質(zhì)皆受到影響，發(fā)電效力下滑明顯；需求端：經(jīng)濟(jì)增長放緩下火電增幅有限，2022年1-11月我國火電發(fā)電量為52953億千瓦時(shí)，同比增長0.8%；庫存方面：動(dòng)力煤中上游庫存處于中等偏低位置，下游電廠庫存處歷史中等水平，其中沿海存煤可用天數(shù)更緊張；價(jià)格方面：2022年內(nèi)均價(jià)約為1290元/噸，同比增加約260元/噸。政策端：加強(qiáng)長協(xié)政策干預(yù)力度，明確各主產(chǎn)區(qū)長協(xié)價(jià)格，增加長協(xié)供應(yīng)量，未來或?qū)?dǎo)致市場煤價(jià)格大幅波動(dòng)。◆

回顧2022年煉焦煤市場：彈性品種，價(jià)格高位供給端：2022年1-10月，我國煉焦精煤產(chǎn)量為4.11億噸，同比上漲1.65%。考慮到2022年電煤保供任務(wù)逐漸加重，部分煉焦煤資源被擠兌進(jìn)動(dòng)力煤領(lǐng)域，預(yù)計(jì)2022年國內(nèi)產(chǎn)量增長十分有限；隨著外蒙古疫情管控好轉(zhuǎn)以及俄羅斯加大對(duì)中國出口，我國煉焦煤進(jìn)口量前11月累計(jì)為5741萬噸，同比增長21.7%；需求端：受地產(chǎn)端拖累，煉焦煤下游需求增長疲軟，焦炭產(chǎn)量保持一定上漲，2022年1-11月我國焦炭產(chǎn)量為43438萬噸，同比增長0.7%。下游焦化產(chǎn)能擴(kuò)張，2021-2022兩年產(chǎn)能合計(jì)凈增長4841萬噸（據(jù)Mysteel調(diào)研統(tǒng)計(jì)，截止2022年11月11日），打開焦煤潛在需求空間。庫存端：煉焦煤各環(huán)節(jié)庫存處歷史低位，潛在補(bǔ)庫需求較大。價(jià)格方面：焦煤屬于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長的彈性品種，2022年港口主焦煤均價(jià)為2832元/噸，同比增加317元/噸。◆

展望：2023年煤炭板塊依然樂觀供給端：全球煤炭行業(yè)資本開支長期不足，供給缺乏彈性，IEA測(cè)算2022-2025年全球煤炭產(chǎn)量難有增量。國內(nèi)同樣面臨資本開支不足的現(xiàn)狀，未來新增產(chǎn)能釋放有限。需求端：火電、煤化工等領(lǐng)域仍有較可觀的增長空間，煤炭行業(yè)供給或先于需求達(dá)峰。根據(jù)供需平衡表測(cè)算，展望2023年，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)有望小幅復(fù)蘇，而煤炭新增產(chǎn)能的釋放預(yù)計(jì)依然有限，我們對(duì)2023年煤價(jià)持樂觀態(tài)度，對(duì)煤炭股的盈利持樂觀態(tài)度，當(dāng)前很多個(gè)股2022年P(guān)E估值降到4-5倍，再加上高比例分紅回報(bào)，建議逢低位積極布局煤炭板塊，維持行業(yè)“推薦”評(píng)級(jí)。4核心提要◆

如何選擇煤炭股？個(gè)股方面，長協(xié)占比高的公司業(yè)績更穩(wěn)健，焦煤股是布局經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長的彈性品種，產(chǎn)量有增長邏輯的公司具有較強(qiáng)的α屬性，此外積極布局能源轉(zhuǎn)型的煤炭股也將得到估值提升的機(jī)會(huì)。動(dòng)力煤股建議關(guān)注：中國神華（長協(xié)煤占比高，業(yè)績穩(wěn)健高分紅）；陜西煤業(yè)（資源稟賦優(yōu)異，業(yè)績穩(wěn)健高分紅）；兗礦能源（海外煤礦資產(chǎn)規(guī)模大，彈性高分紅標(biāo)的）；中煤能源（煤炭產(chǎn)能仍有擴(kuò)張預(yù)期，低估值標(biāo)的）；山煤國際（煤礦成本低，盈利能力強(qiáng)分紅高）；廣匯能源（煤炭天然氣雙輪驅(qū)動(dòng)，產(chǎn)能擴(kuò)張邏輯順暢）。冶金煤建議關(guān)注：潞安環(huán)能（市場煤占比高，業(yè)績彈性大）；山西焦煤（煉焦煤行業(yè)龍頭，山西國企改革標(biāo)的）；平煤股份（高分紅的中南地區(qū)焦煤龍頭，減員增效空間大）；淮北礦業(yè)（低估值區(qū)域性焦煤龍頭，煤焦化等仍有增長空間）；神火股份（煤電一體化，電解鋁彈性標(biāo)的）。無煙煤建議關(guān)注：蘭花科創(chuàng)（資源稟賦優(yōu)異，盈利能力強(qiáng)估值低）；華陽股份（布局鈉離子電池，新老能源共振）。焦炭股建議關(guān)注：美錦能源（焦炭產(chǎn)能仍有增長，氫能產(chǎn)業(yè)鏈版圖持續(xù)擴(kuò)張）；開灤股份（低估值的煤焦一體化龍頭）?！?/p>

風(fēng)險(xiǎn)提示：1）經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；2）政策調(diào)控力度超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；3）可再生能源持續(xù)替代風(fēng)險(xiǎn)；4）煤炭進(jìn)口影響風(fēng)險(xiǎn)；5）重點(diǎn)關(guān)注公司業(yè)績可能不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。5目

錄1回顧2022年動(dòng)力煤市場：行業(yè)高景氣、政策強(qiáng)約束23回顧2022年煉焦煤市場：彈性品種，價(jià)格高位展望：2023年煤炭板塊依然樂觀4風(fēng)險(xiǎn)提示61.1、2022年煤炭板塊行情回顧圖表：煤炭板塊年初至今漲幅位居第一◆

2022年煤炭板塊表現(xiàn)出色。截止2022年12月30日，煤炭板塊（申萬一級(jí)）年初至今漲幅為10.95%，漲幅位居所有板塊第一。各板塊年初至今漲跌幅（申萬一級(jí)）20%10%0%10.95%◆

2020年以來基金持倉煤炭股比例逐漸上漲?；鸪謧}方面，2020年中報(bào)以來，基金投資煤炭板塊占股票投資市值比重呈現(xiàn)逐步上升態(tài)勢(shì)，2020年中報(bào)基金投資煤炭市值占比僅為0.39%，在隨后的兩年內(nèi)，這一比例不斷上升，2022年中報(bào)披露基金投資煤炭股市值占比已經(jīng)達(dá)到1.34%。-10%-20%-30%-40%資料：wind，國海證券研究所注：數(shù)據(jù)截止2022.12.30圖表：2020年以來基金持倉煤炭股比例上漲明顯圖表：2022年中報(bào)披露基金煤炭股持倉比例為1.34%基金投資煤炭板塊占股票投資市值比2022中報(bào)1.6%1.34%15.73%1.4%1.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%11.70%其他合計(jì),46.97%0.66%0.63%0.39%0.36%10.73%9.07%煤炭,

1.34%4.46%電力設(shè)備有色金屬食品飲料煤炭醫(yī)藥生物其他合計(jì)電子2020H20202021H20212022H資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所71.2、礦難頻發(fā)疊加資源接續(xù)緊張，國內(nèi)動(dòng)力煤產(chǎn)量增長有限◆

2022年國內(nèi)動(dòng)力煤實(shí)際產(chǎn)量增長有限根據(jù)wind統(tǒng)計(jì)，2022年1-10月，我國動(dòng)力煤產(chǎn)量為30.37億噸，同比上漲10.8%。實(shí)際生產(chǎn)方面，2022年在全面保供政策背景下，行業(yè)事故率明顯提升、生產(chǎn)資源接續(xù)緊張礦井?dāng)?shù)量增多?？紤]國內(nèi)生產(chǎn)的動(dòng)力煤品質(zhì)有一定下滑，疊加統(tǒng)計(jì)口徑變化，預(yù)計(jì)國內(nèi)2022年全年產(chǎn)量增速較為有限。圖表：2022年三西地區(qū)樣本煤礦開工率達(dá)到極限圖表：2022年1-10月動(dòng)力煤產(chǎn)量同比增長10.8%動(dòng)力煤產(chǎn)量（億噸）累計(jì)同比（%）三西地區(qū)開工率40353025201510520%15%10%5%160140120100806040單位：%30.3710.8%20000%201720182019202020212021M1-10

2022M1-10資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所81.3、晉陜蒙新產(chǎn)量存在增長，煤炭生產(chǎn)集中度繼續(xù)提升◆

“晉陜蒙新”等主產(chǎn)區(qū)產(chǎn)量存在增長分省份來看，我國晉陜蒙等煤炭主產(chǎn)地產(chǎn)量均有上漲。2022年1-11月累計(jì)產(chǎn)量分別為119560.7、67958.1以及107023.7萬噸，同比增長8.9%、5.8%以及12.1%。值得注意，新疆地區(qū)產(chǎn)量增幅明顯，2022年1-11月累計(jì)產(chǎn)量為37065.6萬噸，同比增長29.2%。圖表：晉陜蒙等主要產(chǎn)煤省份產(chǎn)量均有增長（萬噸）山西內(nèi)蒙古

陜西

新疆

貴州

安徽

河南

寧夏

山東

黑龍江

云南

甘肅

河北

遼寧

四川

江蘇

吉林

青海

湖南

福建

廣西

江西

湖北

北京

重慶2017201820192020202185,399

87,857

56,96016,70716,55111,72411,6887,35312,946

5,440

4,393

3,712

6,011

3,611

4,660

1,279

1,635

716

1,861

1,107

415

78289,340

92,598

62,32519,03713,91711,52911,3677,41612,169

5,792

4,535

3,575

5,505

3,376

3,516

1,246

1,518

773

1,693

918

471

53197,109

103,524

63,41223,77312,97010,99010,8737,16811,876

5,195

4,780

3,663

5,075

3,292

3,296

1,103

1,217

1,007

1,375

832

357

441106,307

100,091

67,94326,58711,93511,08410,4918,15210,922

5,206

5,266

3,848

4,975

3,092

2,158

1,022

1,002

1,092

1,053

646

242

281312

255

1,17282394030176

1,18736

1,151009390119,316

103,896

69,99431,99213,12011,274

9,336

8,633

9,312

5,975

5,796

4,151

4,641

3,088

1,907

934

875

1,109

723541

280

213494

251

1962021M1-11

108,975

92,994

63,47827,76911,73910,210

8,507

7,903

8,516

5,434

5,112

3,757

4,267

2,827

1,705

862

7832022M1-11

119,561

107,024

67,95837,06611,46110,223

8,952

8,638

8,047

6,243

5,941

4,880

4,331

2,903

1,988

907

87598277364172126630000411

269

1762022M1-11同比

8.9%12.1%

5.8%

29.2%

-4.1%

-0.9%

4.8%

9.3%

-5.5%

14.3%

10.0%

25.6%

1.5%

2.0%

16.0%

5.2%

10.8%

-21.3%13.4%-15.6%7.1%

-8.7%

63.8%

0.0%

0.0%資料：國家統(tǒng)計(jì)局，國海證券研究所注：以2022年1-11月產(chǎn)量從高到低排列91.4、晉陜蒙新產(chǎn)量存在增長，煤炭生產(chǎn)集中度繼續(xù)提升◆

晉陜蒙疆等主要煤炭生產(chǎn)省份產(chǎn)量集中度進(jìn)一步提高從產(chǎn)量占比上看，我國主要煤炭生產(chǎn)大省產(chǎn)量出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性調(diào)整。其中，山西和陜西地區(qū)產(chǎn)量占比有所下降，內(nèi)蒙古和新疆地區(qū)產(chǎn)量占比有所上升。

2022年1-11月，山西、內(nèi)蒙古、陜西以及新疆累計(jì)產(chǎn)量占全國累計(jì)總產(chǎn)量比重分別為29.2%、26.1%、16.6%以及9.1%，同比分別變動(dòng)-0.46、+0.83、-0.68以及+1.5pct。四大煤炭主產(chǎn)地產(chǎn)量集中度有所提升。2022年1-11月，山西、內(nèi)蒙古、陜西以及新疆累計(jì)產(chǎn)量合計(jì)占比為81.0%，同比增長1.19pct，煤炭生產(chǎn)大省產(chǎn)量集中度繼續(xù)提升。圖表：2022年我國煤炭生產(chǎn)大省產(chǎn)量集中度提升黑龍江,

1.5%山東,

2.0%寧夏,

2.1%其他省份,

5.9%山西黑龍江,

1.5%其他省份,

6.0%山東,

2.3%山西內(nèi)蒙古陜西河南,

2.2%寧夏,

2.2%河南,

2.3%安徽,

2.8%內(nèi)蒙古陜西安徽,

2.5%山西,

29.2%新疆山西,

29.7%新疆貴州,

2.8%貴州貴州貴州,

3.2%新疆,

9.1%安徽安徽河南新疆,

7.6%河南寧夏陜西,

16.6%寧夏內(nèi)蒙古,

26.1%山東陜西,

17.3%山東內(nèi)蒙古,

25.3%黑龍江其他省份黑龍江其他省份2022M1-112021M1-11：wind，國海證券研究所資料101.5、動(dòng)力煤進(jìn)口數(shù)量&品質(zhì)下滑，預(yù)計(jì)進(jìn)口煤發(fā)電效力下滑明顯圖表：2022年1-11月動(dòng)力煤進(jìn)口量同比下降9.9%◆

2022年國內(nèi)動(dòng)力煤進(jìn)口同比下滑明顯。2022年以來，在印尼限制國內(nèi)煤炭出口、俄烏沖突導(dǎo)致能源危機(jī)等一系列因素影響下，國際煤炭供給出現(xiàn)緊張，各國開啟搶煤熱潮，我國動(dòng)力煤進(jìn)口受到抑制。2022年1-11月我國動(dòng)力煤（廣義）累計(jì)進(jìn)口17249.6萬噸，同比下降9.9%。動(dòng)力煤進(jìn)口量（萬噸）累計(jì)同比（%）25,00020,00015,00010,0005,000020.0%15.0%10.0%5.0%17249.60.0%◆

進(jìn)口煤質(zhì)下降明顯，發(fā)電效力下滑明顯。全球煤炭資源供應(yīng)緊張下，我國進(jìn)口煤質(zhì)也有所下滑。2022年1-11月我國進(jìn)口煤中褐煤占比為51.0%，相較2021年1-11月的45.4%提高了5.6pct。在進(jìn)口數(shù)量和煤質(zhì)的綜合影響下，我國進(jìn)口煤的發(fā)電效力（用煤量*單位熱值）下滑明顯。-5.0%-9.9%-10.0%-15.0%20182019202020212021M1-11

2022M1-11資料：wind，國海證券研究所圖表：2021年1-11月褐煤進(jìn)口量占比為45.4%（%）圖表：2022年1-11月褐煤進(jìn)口量占比為51.0%（%）原口徑動(dòng)力煤累計(jì)占比無煙煤占比褐煤占比原口徑動(dòng)力煤累計(jì)占比

褐煤占比煉焦煤占比無煙煤占比煉焦煤占比31.2%19.7%19.8%25.0%3.6%4.4%褐煤占比,褐煤占比,45.4%51.0%2021M1-112022M1-11資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所111.6、我國煤炭進(jìn)口

地存在結(jié)構(gòu)性調(diào)整圖表：2022年1-11月我國進(jìn)口印尼煤同比出現(xiàn)下滑（萬噸）◆

2022年1-11月我國減少印尼進(jìn)口，增加俄煤、蒙古煤進(jìn)口澳大利亞美國哥倫比亞菲律賓印度尼西亞

俄羅斯南非朝鮮蒙古越南15,00010,0005,0000我國主要煤炭進(jìn)口國為印尼、澳大利亞和俄羅斯等。其中，澳加拿大老撾煤禁令出臺(tái)后，近兩年除少量港口庫存進(jìn)口外，無其余澳煤進(jìn)口。同時(shí)，俄烏沖突下歐洲減少采購俄煤，轉(zhuǎn)而搶購其他國家的出口煤，致使我國煤炭進(jìn)口結(jié)構(gòu)出現(xiàn)調(diào)整。從絕對(duì)值上看，2022年1-11月，我國進(jìn)口印尼、俄羅斯以及蒙古煤炭量分別為12332、5366和2506萬噸，同比分別變動(dòng)-1.6%、+11.6%以及+66.5%。從占比上看，2022年1-11月我國進(jìn)口印尼、俄羅斯以及蒙古煤占比分別為55.7%、24.2%以及11.3%，同比分別變動(dòng)+1.4、+3.4以及+4.8pct。201720182019202020212021M1-11

2022M1-11資料：wind，國海證券研究所圖表：2021年1-11月俄羅斯、印尼煤進(jìn)口占比約占八成（%）圖表：2022年1-11月俄羅斯煤、蒙煤占比提升（%）加拿大,

3.5%澳大利亞,

3.5%加拿大,

3.4%菲律賓,

1.8%,

1.9%菲律賓,

3.5%澳大利亞,

1.3%澳大利亞哥倫比亞印度尼西亞俄羅斯南非哥倫比亞,

1.4%美國澳大利亞哥倫比亞印度尼西亞俄羅斯南非蒙古,

11.3%美國,

4.0%蒙古,

6.5%南非,

0.4%南非,

2.5%俄羅斯,

24.2%印度尼西亞,俄羅斯,20.8%印度尼西亞,蒙古55.7%蒙古54.3%美國美國菲律賓2021M1-112022M1-11菲律賓資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所121.7、經(jīng)濟(jì)增長放緩下火電增幅有限圖表：2022年前三季度GDP同比增長3%◆

我國2022年前三季度GDP同比增速偏低。受限于疫情等原因，我國前三季度經(jīng)濟(jì)增速下滑，

2022年前三季度GDP（不變價(jià)）實(shí)現(xiàn)813829.5億元，同比增長3%，增速較2021年前三季度同比下降6.8pct。GDP（億元）累計(jì)同比（%）1,200,0001,000,000800,000600,000400,000200,000012.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%813,829.5◆

火電發(fā)電量同比小幅增長，水電發(fā)電不及預(yù)期。經(jīng)濟(jì)增長緩慢抑制了火電發(fā)電量的增長，2022年1-11月我國火電發(fā)電量為52953億千瓦時(shí)，同比增長0.8%。同期水電發(fā)電量為11282億千瓦時(shí)，同比增長0.9%，水電增長主要集中在上半年，下半年以來水電發(fā)力持續(xù)偏弱。3.0%201720182019202020212021Q1-3

2022Q1-3資料：wind，國海證券研究所圖表：2022年1-11月火電發(fā)電量同比增長0.8%圖表：2021年1-11月水電發(fā)電量同比微增0.9%水電發(fā)電量（億千萬時(shí)）累計(jì)同比（%）火電發(fā)電量（億千萬時(shí)）累計(jì)同比（%）14,00010.0%70,00060,00050,00040,00030,00020,00010,000020.0%11,282.012,00010,0008,0006,0004,0002,00008.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%52,953.0

15.0%10.0%5.0%0.8%0.0%0.9%-5.0%-10.0%-15.0%-20.0%201720182019202020212021M1-11

2022M1-11201720182019202020212021M1-11

2022M1-11資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所131.8、動(dòng)力煤中上游庫存處于中等偏低位置圖表：動(dòng)力煤生產(chǎn)企業(yè)庫存不高◆

動(dòng)力煤生產(chǎn)企業(yè)庫存不高。截止2022年12月26日，動(dòng)力煤生產(chǎn)企業(yè)庫存為1429.7萬噸，低于去年同期水平，全年來看，動(dòng)力煤生產(chǎn)企業(yè)庫存不高。201820192020202120221,6001,5501,5001,4501,4001,3501,3001,250◆

動(dòng)力煤北方港口庫存處于歷史中等位置，南方偏低。北方港口方面，臨近年底庫存有所回升，綜合看庫存處于歷史中等水平，截至2022年12月30日，北港庫存為2372.2萬噸；南方港口方面，全年庫存處于歷史低位，

截至2022年12月26日，南方港口庫存為2283.9萬噸。單位：萬噸資料：wind，國海證券研究所圖表：動(dòng)力煤北方港口庫存處于歷史中等位置圖表：動(dòng)力煤南方港口庫存處于歷史低位20182019202020212022201820192020202120225,0004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005003,5003,0002,5002,0001,5001,000500單位：萬噸單位：萬噸00資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所141.9、下游電廠庫存處歷史中等水平，其中沿海存煤可用天數(shù)更緊張◆

沿海八省電廠庫存處于低位，內(nèi)地17省電廠庫存水平較為合理。

2022年沿海八省電廠庫存全年波動(dòng)較為平緩，庫存可用天數(shù)不高，截至2022年12月29日，存煤2991.8萬噸，可用天數(shù)為14.2天；內(nèi)地17省電廠庫存水平更為合理些，截至2022年12月29日，存煤7717.8萬噸，可用天數(shù)為19.1天。圖表：2022年沿海八省電廠庫存處于歷史平均水平圖表：2022年內(nèi)地17省電廠庫存水平更合理些2020202120222020202120224,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000單位：萬噸單位：萬噸0資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所圖表：沿海八省電廠庫存可用天數(shù)降至低位圖表：內(nèi)地17省電廠庫存可用天數(shù)較為合理些2020202120222020202120224035302520151053530252015105單位：天單位：天0015資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海1.10、2022年國內(nèi)動(dòng)力煤價(jià)格復(fù)盤◆

2022年動(dòng)力煤價(jià)格整體偏高運(yùn)行，年內(nèi)均價(jià)約為1290元/噸，同比增加約260元/噸。圖表：2022年動(dòng)力煤價(jià)格整體偏高運(yùn)行（元/噸）202020212022?

2022年元旦節(jié)后，由于印尼限制出口等因素影響，動(dòng)力煤價(jià)出現(xiàn)上漲；2月份之后，俄烏沖突推動(dòng)國內(nèi)國際煤價(jià)大漲；?

4-5月份，電廠在旺季前補(bǔ)庫存，煤價(jià)上漲；?

7-8月旺季不旺，煤價(jià)回調(diào)；?

9-10月份，保長協(xié)導(dǎo)致非電用戶采煤成本上升；?

10-11月，工業(yè)需求弱，煤價(jià)回調(diào)；3,0002,5002,0001,5001,0005000?

12月以來，隨著日耗上升可用天數(shù)下降，煤價(jià)觸底回升后高位波動(dòng)。資料：wind，國海證券研究所圖表：2022年國內(nèi)動(dòng)力煤價(jià)格復(fù)盤市場價(jià):動(dòng)力煤(Q5500,山西產(chǎn)):秦皇島元旦節(jié)后，1,8001,6001,4001,2001,000800印尼煤限制出口，推動(dòng)價(jià)格上漲12月以來，隨著電廠日耗上升及可用天數(shù)下降，煤價(jià)觸底回升后高位波動(dòng)9-10月份，保長協(xié)導(dǎo)致非電用戶采煤成本上升10-11月份，工業(yè)需求弱，煤價(jià)回調(diào)7-8月份，旺季不4-5月份，電廠旺季前補(bǔ)庫存，煤價(jià)上漲2-4月，俄烏沖突，旺，煤價(jià)略有回調(diào)600400200國內(nèi)國際煤價(jià)上漲單位：元/噸016資料：wind，國海證券研究所1.11、2022年海外煤價(jià)高位運(yùn)行◆

海外煤價(jià)創(chuàng)歷史新高，全年煤價(jià)高位運(yùn)行。全球煤炭供需緊平衡狀態(tài)下，俄烏沖突加劇了能源危機(jī)，進(jìn)而推高煤炭等傳統(tǒng)能源價(jià)格?！?/p>

國際動(dòng)力煤價(jià)方面，能源危機(jī)下歐洲出于清潔需求，搶購6000大卡高熱值煤種，旺盛的購煤需求推動(dòng)國際高熱值煤價(jià)格高位不下，下半年有所回調(diào)，但隨著冬季來臨天氣變冷，煤炭需求上升煤價(jià)再次反彈。5500大卡低熱值方面，2022年3月左右也出現(xiàn)價(jià)格驟升，隨著回調(diào)，全年保持高位運(yùn)行。圖表：

2022年紐卡斯?fàn)?500大卡動(dòng)力煤價(jià)格高位回落圖表：2022年紐卡斯?fàn)?000大卡動(dòng)力煤價(jià)格高位運(yùn)行2018201920202021202220182019202020212022500400300200100035030025020015010050單位：美元/噸單位：美元/噸0資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所171.12、加強(qiáng)長協(xié)政策干預(yù)力度，2023年長協(xié)簽訂工作仍在開展中◆

為穩(wěn)定下游用能成本，明確各主產(chǎn)區(qū)長協(xié)價(jià)格。2022年5月1日起，國家發(fā)展改革委印發(fā)的《關(guān)于進(jìn)一步完善煤炭市場價(jià)格形成機(jī)制的通知》開始實(shí)施，明確動(dòng)力煤中長期交易價(jià)格的合理區(qū)間，秦皇島港下水煤（5500千卡）價(jià)格合理區(qū)間為每噸570元~770元，山西、陜西、蒙西煤炭（5500千卡）出礦環(huán)節(jié)價(jià)格合理區(qū)間分別為每噸370元~570元、320元~520元、260元~460元，蒙東煤炭（3500千卡）出礦環(huán)節(jié)價(jià)格合理區(qū)間為每噸200元~300元?！?/p>

電煤政策干預(yù)力度加大，2023年長協(xié)簽訂工作仍在開展中。2022年以來，電煤政策的干預(yù)力度加大，政府要求增加長協(xié)量的供應(yīng)，2021年9月份以來核增產(chǎn)能的保供煤礦核增部分按承諾要求全部簽訂電煤中長期合同，并強(qiáng)化長協(xié)履約和長協(xié)價(jià)格約束。2023年的中長期合同簽訂工作仍在開展中，需求對(duì)象是發(fā)電、供熱用煤企業(yè)，煤企簽約量原則上不低于煤炭企業(yè)自有資源量的80%，價(jià)格仍按照“基準(zhǔn)價(jià)+浮動(dòng)價(jià)”來執(zhí)行。圖表：2022年動(dòng)力煤主產(chǎn)區(qū)長協(xié)價(jià)格區(qū)間（元/噸）圖表：2022年秦皇島動(dòng)力煤長協(xié)價(jià)格在歷史高位運(yùn)行（元/噸）地區(qū)熱值（大卡）中長期交易價(jià)格合理區(qū)間（元/噸，含稅）年度長協(xié)價(jià):CCTD秦皇島動(dòng)力煤(Q5500)上限：770元/噸800山西陜西550055005500350055005500370-570320-520260-460200-300480-680570-7707006005004003002001000下限：570元/噸2022年長協(xié)價(jià)格在570-770元/噸的合理價(jià)區(qū)間內(nèi)中高位運(yùn)行蒙西蒙東河北秦皇島港資料：，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所181.13、政府對(duì)動(dòng)力煤進(jìn)行保供限價(jià)的影響探討◆

為什么對(duì)動(dòng)力煤進(jìn)行保供限價(jià)？我國電價(jià)不能有效向下游傳導(dǎo)，煤價(jià)大漲可能影響火電企業(yè)生產(chǎn)積極性。供應(yīng)端的再分配，有利于穩(wěn)定煤炭需求，但可能導(dǎo)致市場煤價(jià)格大幅波動(dòng)，這種影響或?qū)⒊掷m(xù)存在。圖表：煤炭行業(yè)限價(jià)保供影響探討1、穩(wěn)定煤炭需求大盤5、市場煤價(jià)格彈性放大2、抑制新建產(chǎn)能意愿限價(jià)影響3、抑制進(jìn)口煤補(bǔ)充4、煤炭品質(zhì)下滑資料：國海證券研究所19目

錄1回顧2022年動(dòng)力煤市場：行業(yè)高景氣、政策強(qiáng)約束23回顧2022年煉焦煤市場：彈性品種，價(jià)格高位展望：2023年煤炭板塊依然樂觀4風(fēng)險(xiǎn)提示202.1、國內(nèi)煉焦煤產(chǎn)量同比微增，進(jìn)口量有所增長◆

2022年國內(nèi)煉焦煤煤產(chǎn)量同比微增。2022年1-10月，我國煉焦精煤產(chǎn)量為4.11億噸，同比上漲1.65%?？紤]到2022年電煤保供任務(wù)逐步加重，部分煉焦煤資源有可能被擠兌進(jìn)動(dòng)力煤領(lǐng)域，預(yù)計(jì)2022年國內(nèi)產(chǎn)量增長十分有限?！?/p>

2022年我國煉焦煤進(jìn)口量有所增長。隨著外蒙古疫情管控好轉(zhuǎn)，以及俄羅斯加大對(duì)中國出口，我國煉焦煤進(jìn)口量前11月累計(jì)為5741萬噸，同比增長21.7%。圖表：2022年1-10月我國煉焦精煤產(chǎn)量同比微增1.65%圖表：2022年我國煉焦煤進(jìn)口量有所增長煉焦精煤產(chǎn)量（萬噸）累計(jì)同比（%）煉焦煤進(jìn)口量（萬噸）累計(jì)同比（%）8,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000030%20%10%0%60,00050,00040,00030,00020,00010,000010%8%6%4%2%0%-2%-4%5,74141,128-10%-20%-30%-40%1.65%201720182019202020212021M1-11

2022M1-11201720182019202020212021M1-10

2022M1-10資料：wind，國海證券研究所資料：

wind，國海證券研究所212.2、受地產(chǎn)端拖累，煉焦煤下游需求增長疲軟◆

2022年1-11月全國生鐵產(chǎn)量同比微降，焦炭產(chǎn)量同比小幅上漲在地產(chǎn)去杠桿政策背景下，伴隨今年疫情反復(fù)沖擊，地產(chǎn)銷售和開工端皆承壓。1-11月地產(chǎn)固定資產(chǎn)投資同比下滑9.8%，地產(chǎn)端疲軟抑制了焦煤下游需求，2022年1-11月我國生鐵產(chǎn)量為79506萬噸，同比下降0.4%，我國焦炭產(chǎn)量為43438萬噸，同比增長0.7%。圖表：2022年1-11月我國生鐵產(chǎn)量同比微降0.4%圖表：2022年1-11月我國焦炭產(chǎn)量同比增長0.7%生鐵生產(chǎn)量（萬噸）累計(jì)同比（%）焦炭生產(chǎn)量（萬噸）累計(jì)同比（%）100,00080,00060,00040,00020,00006.0%4.0%2.0%0.0%48,00046,00044,00042,00040,00038,00036,00034,00032,00030,0006.0%4.0%2.0%79,506.043,438.0-0.4%0.7%0.0%-2.0%-4.0%-6.0%-2.0%-4.0%201720182019202020212021M1-11

2022M1-11201720182019202020212021M1-11

2022M1-11資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所222.3、焦炭行業(yè)下半年盈利性較差◆

焦炭價(jià)格高位回落，2022年下半年我國焦炭行業(yè)多數(shù)時(shí)間處于虧損狀態(tài)2022年以來，地產(chǎn)終端銷售持續(xù)疲軟，對(duì)上游焦炭的需求造成影響，5月中旬焦炭價(jià)格出現(xiàn)相應(yīng)下跌，由4000元/噸左右下跌至8月初的2500元/噸左右，下半年整體在2500-3000元/噸區(qū)間內(nèi)震蕩運(yùn)行。隨著焦炭價(jià)格回落，全國噸焦盈利逐漸下降并開始出現(xiàn)虧損，下半年多數(shù)時(shí)間行業(yè)處于虧損狀態(tài)。12月以來，隨著焦炭價(jià)格四次提價(jià)全面落地，焦炭行業(yè)實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。圖表：2022年全國焦炭價(jià)格高處回落后企穩(wěn)圖表：2022年下半年全國平均噸焦盈利持續(xù)為負(fù)2019202020212022201820192020202120221,2001,0008006004002000單位：元/噸5,0004,0003,0002,0001,0000單位：元/噸-200-400資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所232.4、下游焦化產(chǎn)能擴(kuò)張，打開焦煤潛在需求空間◆

近兩年我國焦化產(chǎn)能增長明顯，合計(jì)凈增長4841萬噸據(jù)Mysteel調(diào)研統(tǒng)計(jì)，2021年已淘汰焦化產(chǎn)能2326萬噸，新增4928萬噸，凈新增

2602萬噸；

2022年（截止2022年11月11日）已淘汰焦化產(chǎn)能1320萬噸，新增3353萬噸，凈新增2033萬噸；預(yù)計(jì)2022

年全年淘汰3144萬噸，新增5383萬噸，凈新增2239萬噸。下游焦化產(chǎn)能連續(xù)兩年保持凈增長，合計(jì)凈增長4841萬噸，進(jìn)一步打開焦煤未來的需求空間。圖表：2021年我國焦化產(chǎn)能凈增量集中在上半年（萬噸）圖表：2022年我國焦化產(chǎn)能全年實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)凈增長（萬噸）淘汰

新增

凈新增淘汰

新增

凈新增12001000800600400200016001400120010008006004002000-200-4001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月資料：Mysteel，國海證券研究所資料：Mysteel，國海證券研究所242.5、煉焦煤庫存處歷史低位，潛在補(bǔ)庫需求巨大圖表：北方港口焦煤庫存2022年3月后進(jìn)入歷史低位◆

焦煤下游庫存處于歷史低位20182019202020212022港口庫存方面，全年大部分時(shí)間港口庫存處于歷史同期低位；700單位：萬噸600下游庫存方面，受地產(chǎn)端需求拖累影響，今年年初以來下游鋼廠、焦化廠焦煤庫存不斷下降，全年處歷史低位，未來潛在補(bǔ)庫空間巨大。5004003002001000資料：wind，國海證券研究所圖表：2022年鋼廠煉焦煤庫存歷史低位運(yùn)行并持續(xù)下降圖表：2022年焦化廠焦煤庫存處于歷史低位201820192020202120222018201920202021202260050040030020010008007006005004003002001000單位：萬噸單位：萬噸資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所252.6、2022年國內(nèi)煉焦煤價(jià)格復(fù)盤圖表：2022年京唐港主焦煤庫提價(jià)歷史中高位運(yùn)行◆

2022年焦煤價(jià)格高位回落后企穩(wěn)，整體在歷史中高位水平運(yùn)行，2022年港口主焦煤均價(jià)為2832元/噸，同比增加317元/噸。201820192020202120224,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000500（1）冬奧會(huì)期間，地方煤礦多以保安全生產(chǎn)為主，產(chǎn)量受限，價(jià)格延續(xù)偏強(qiáng)運(yùn)行；（2）3-4月，俄烏沖突導(dǎo)致國際焦煤價(jià)格大漲；（3）5-8月，地產(chǎn)需求拖累，焦煤價(jià)格持續(xù)調(diào)整；（4）8-10月，旺季鋼鐵需求預(yù)期恢復(fù)；單位：元/噸0（5）12月，臨近年底，產(chǎn)地焦煤生產(chǎn)收緊，隨著焦炭價(jià)格多輪上調(diào)，焦煤價(jià)格再次上漲。資料：wind，國海證券研究所圖表：2022年焦煤價(jià)格高位回落后企穩(wěn)京唐港主焦煤庫提價(jià)(含稅)單位：元/噸5,0004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005008-10月，旺季鋼鐵需求預(yù)期恢復(fù)3-4月，俄烏沖突導(dǎo)冬奧會(huì)期間，地方煤礦多以保安全生產(chǎn)為主，產(chǎn)量受限，價(jià)格延續(xù)偏強(qiáng)運(yùn)行5-8月，地產(chǎn)需求拖累，焦煤價(jià)格持續(xù)調(diào)整致國際焦煤價(jià)格大漲12月，臨近年底，產(chǎn)地焦煤生產(chǎn)收緊，隨著焦炭價(jià)格多輪上調(diào)，煤價(jià)再次上漲0資料：wind，國海證券研究所26目

錄1回顧2022年動(dòng)力煤市場：行業(yè)高景氣、政策強(qiáng)約束回顧2022年煉焦煤市場：彈性品種，價(jià)格高位23展望：2023年煤炭板塊依然樂觀4風(fēng)險(xiǎn)提示273.1、全球煤炭行業(yè)資本開支長期不足，供給缺乏彈性◆

近年來全球化石燃料開支下降明顯，部分流向可再生能源近年來隨著國際碳中和政策不斷推進(jìn)，全球開始逐漸減少在傳統(tǒng)化石燃料領(lǐng)域的資本開支。2021年全球化石燃料資本開支為8130億美元，較2015年11490億美元減少29%。相反，全球在可再生能源領(lǐng)域投資額正逐年增長，2021年全球投資額為3820億美元，較2015年3170億美元增長21%。◆

結(jié)構(gòu)上看，近年來全球煤炭行業(yè)資本開支長期不足相較于其他傳統(tǒng)能源，全球煤炭行業(yè)資本開支在化石燃料總資本開支中占比較低，近年來穩(wěn)定處于8%-10%區(qū)間內(nèi)。并且，近五年全球煤炭行業(yè)資本開支絕對(duì)數(shù)值也在不斷減少（除2019年小幅增長外）。其中，2021年煤炭行業(yè)資本開支僅為1360億美元，同比下降2.6%，資本開支長期不足也令全球煤炭供給失去彈性，供給端收緊。圖表：2015年以來全球資本開支轉(zhuǎn)向可再生能源（十億美元，%）圖表：近年來全球煤炭行業(yè)資本開支長期不足（十億美元，%

）120020%15%10%石油與天然氣資本開支煤炭資本開支煤炭資本開支占比966化石燃料可再生能源電網(wǎng)等其他10008006004002000827831830815化石燃料同比可再生能源同比140012001000800600400200020%10%0%677587183136

5%0%-10%-20%-30%15814514415613920152016201720182019202020212015201620172018201920202021資料：IEA，國海證券研究所資料：IEA，國海證券研究所注：供給端資本開支口徑283.2、預(yù)計(jì)2022-2025年全球煤炭產(chǎn)量難有增量◆

預(yù)計(jì)2022年全球煤炭產(chǎn)量增長有限。根據(jù)BP能源統(tǒng)計(jì)，2021年全年煤炭產(chǎn)量為167.58艾焦，同比增長5.6%，主要因?yàn)?020年產(chǎn)量的低基數(shù)效應(yīng)，且產(chǎn)量主要集中在亞太地區(qū)，

2021年占比為77%。據(jù)IEA數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)2022年全球煤炭產(chǎn)量增速為5.4%?！?/p>

未來全球煤炭產(chǎn)量或?qū)⒊霈F(xiàn)負(fù)增長。據(jù)IEA預(yù)測(cè)，未來2022-2025年全球煤炭產(chǎn)量復(fù)合增速或?yàn)?0.4%，其中動(dòng)力煤、煉焦煤復(fù)合增速分別為-0.4%、-0.6%。圖表：全球煤炭產(chǎn)量主要集中在亞太地區(qū)（艾焦）圖表：2022-2025年全球動(dòng)力煤、煉焦煤產(chǎn)量復(fù)合增速或?yàn)樨?fù)動(dòng)力煤產(chǎn)量(百萬噸)動(dòng)力煤產(chǎn)量同比(%)冶金煤產(chǎn)量(百萬噸)煉焦煤產(chǎn)量同比(%)北美洲中美洲歐洲獨(dú)聯(lián)體中東非洲亞太18016014012010080604020072217143800060004000200008%6%4%2%0%-2%129.4910961078202020212022E2025E2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021資料：BP，國海證券研究所資料：IEA，國海證券研究所注：2025年增速為2022-2025年CAGR293.3、國內(nèi)資本開支不足，未來新增產(chǎn)能釋放有限圖表：“十三五”煤炭行業(yè)去產(chǎn)能超過10億噸◆

十三五供改淘汰大量產(chǎn)能，行業(yè)過剩產(chǎn)能出清徹底。2016-2020年，煤炭行業(yè)實(shí)行供給側(cè)改革，五年內(nèi)累計(jì)淘汰落后產(chǎn)能超過10億噸，淘汰煤礦數(shù)量一半以上，供改雖然實(shí)現(xiàn)了落后產(chǎn)能的快速出清以及產(chǎn)能結(jié)構(gòu)大幅優(yōu)化，但也使得煤炭產(chǎn)能的彈性空間被壓縮?！?/p>

近年來國內(nèi)煤炭行業(yè)資本開支不足，抑制未來若干年產(chǎn)量釋放。煤炭行業(yè)固定資產(chǎn)投資在2012年之后持續(xù)下滑，一般煤炭產(chǎn)能釋放平均需要3-5年的建設(shè)周期，甚至5-8年。

十年來低資本開支是導(dǎo)致當(dāng)前煤炭供給釋放量偏低的重要因素。2022年前11月全國煤炭行業(yè)資本開支為4031.1億元，同比上漲27.5%，資金更多用于加強(qiáng)智能化礦山建設(shè)和煤機(jī)的更新?lián)Q代等。資料：煤炭工業(yè)協(xié)會(huì)，國海證券研究所圖表：2016-2018年低資本開支影響煤炭產(chǎn)能釋放圖表：2017-2019年行業(yè)集中釋放一批新增產(chǎn)能（萬噸，%）煤炭開采和洗選業(yè)資本開支（億元）累計(jì)同比（%）原煤產(chǎn)量原煤產(chǎn)量增速6,0005,0004,0003,0002,0001,00001200%1000%4031.12

800%600%450,000.00400,000.00350,000.00300,000.00250,000.00200,000.00150,000.00100,000.0050,000.000.0010.008.006.004.002.008.705.204.704.203.803.200.800.900.00400%-2.00-4.00-6.00-8.00-10.00-12.00-2.50200%-3.5027.5%0%-200%-9.40資料：wind，國海證券研究所資料：、能源局、國海證券研究所303.4、未來需求仍有可觀上升空間，供給或先于需求達(dá)峰◆

2022年以來火電機(jī)組加快建設(shè)。2022年1-11月，國內(nèi)新核準(zhǔn)的煤電項(xiàng)目裝機(jī)總量已達(dá)6524萬千瓦，超過了2021年核準(zhǔn)總量的三倍(北大能源研究院）。每個(gè)GW對(duì)應(yīng)耗煤量約為160萬噸煤（假設(shè)發(fā)電4000小時(shí)），則6524萬千瓦理論上對(duì)應(yīng)約1億噸煤炭需求?！?/p>

中期內(nèi)范圍內(nèi)，煤炭作為能源支柱地位不會(huì)動(dòng)搖。作為最穩(wěn)定最安全的能源，未來若干年，隨著火力發(fā)電機(jī)組容量上升，煤炭需求仍有可觀的上升空間?！?/p>

未來5-10年緊供給有望持續(xù)，煤炭行業(yè)無需悲觀。碳中和背景下，新增產(chǎn)能及存量挖潛空間有限，疊加國內(nèi)25%煤礦產(chǎn)能處于東部地區(qū)，資源逐漸枯竭退出，我們認(rèn)為煤炭供給或?qū)⑾扔谛枨筮_(dá)峰。圖表：2016年以來國內(nèi)電力消費(fèi)彈性系數(shù)逐步恢復(fù)圖表：2022年上半年度全社會(huì)用電量結(jié)構(gòu)（%）第一產(chǎn)業(yè),

1.3%居民用電,

15.4%電力消費(fèi)彈性系數(shù)（用電量增速/GDP增速）四大高耗能,27.0%1.501.251.000.750.500.250.00第三產(chǎn)業(yè),

17.3%高技術(shù)及裝備制造業(yè),

10.5%其他第二產(chǎn)業(yè)用消費(fèi)品制造業(yè),其他制造業(yè),電,

16.8%6.4%5.4%資料：統(tǒng)計(jì)局、國海證券研究所：中電聯(lián)、國海證券研究所313.5、煤炭行業(yè)供需平衡表測(cè)算◆

2022-2025年預(yù)測(cè)重要假設(shè)：（1）未來產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，碳中和背景下的電力需求持續(xù)增長：預(yù)計(jì)2022年火電發(fā)電量增速為1.5%，未來增速保持3.0%；預(yù)計(jì)2022-2025年度電煤耗分別為443、442、440、438g/kwh；（2）穩(wěn)定地產(chǎn)的政策不斷出臺(tái)，鋼材和建材方面的需求增速很有可能改善：預(yù)計(jì)2022年生鐵產(chǎn)量同比增長為1.0%，未來每年同比增長1.0%

，2022-2025年噸生鐵耗煤分別為0.752、0.75、0.748、0.745噸/噸；預(yù)計(jì)2022年水泥產(chǎn)量同比下降為10.0%，未來每年同比下降2.0%，2022-2025年噸水泥耗煤分別為0.159、0.159、0.158、0.158噸/噸；（3）政策支持鼓勵(lì)高端煤化工項(xiàng)目發(fā)展，化工方面的煤炭需求具備增長的潛力：預(yù)計(jì)化工耗煤每年增加2000萬噸，2022-2025年化工耗煤分別為34390、36390、38390、40390萬噸，同比

分別增長6.2%、5.8%、5.5%、5.2%；（4）預(yù)計(jì)其他行業(yè)耗煤總量每年降低1000萬噸（5）預(yù)計(jì)國內(nèi)原煤產(chǎn)量2022-2025年分別增長3%、1%、1%、1%，2022-2025年原煤產(chǎn)量分別為42.54/42.96/43.39/43.83億噸；（6）預(yù)計(jì)進(jìn)口、出口量分別維持在21009萬噸以及400萬噸?！?/p>

根據(jù)以上測(cè)算，展望2023年，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)有望小幅復(fù)蘇，而煤炭新增產(chǎn)能的釋放預(yù)計(jì)依然有限，我們對(duì)2023年煤價(jià)持樂觀態(tài)度，對(duì)煤炭股的盈利持樂觀態(tài)度，當(dāng)前很多個(gè)股2022年P(guān)E估值降到4-5倍，再加上高比例分紅回報(bào)，建議逢低位積極布局煤炭板塊，維持行業(yè)“推薦”評(píng)級(jí)。323.5、煤炭行業(yè)供需平衡表測(cè)算圖表：煤炭行業(yè)供需平衡表測(cè)算名稱2019A2020A400,20451,7432.5%2021E417,87356,0898.4%2022E418,43656,9311.5%2023E425,91358,6393.0%2024E433,05960,3983.0%2025E440,38662,2103.0%煤炭總消費(fèi)量（萬噸）火電發(fā)電量（億千瓦時(shí)）增速397,38950,4502.4%度電耗煤（g/kwh）火電耗煤（萬噸）火電耗煤占比454446445443442440438229,00058%230,83258%249,47160%252,45460%259,24761%265,68961%272,29262%生鐵產(chǎn)量（萬噸）增速80,93788,75286,85787,72688,60389,48990,3845.0%0.804.3%0.76-4.3%0.75465,51416%1.0%0.75265,97